1、企業價值評價第一節 企業價值評價概述第二節 現金流量折現模型第三節 相對價值法第九章 企業價值評價第一節 企業價值評價概述一、企業價值評價的意義二、企業價值評價的目的三、企業價值評價的對象四、企業價值評價的步驟一、企業價值評價的意義企業價值評價簡稱價值評價，目的是分析和衡量企業或者企業內部的一個運營單位、分支機構的公平市場價值并提供有關信息，以協助投資人和管理當局改善決策。 二、企業價值評價的目的企業價值評價的目的是協助投資人和管理當局改善決策 三、企業價值評價的對象企業價值評價的對象是企業整體的經濟價值 一企業的整體價值1.整體不是各部分的簡單相加企業整體可以具有價值，在于它可以為投資人帶來

2、現金流量。這些現金流量是一切資產結合起來運用的結果，而不是資產分別出賣獲得的現金流量。2.整體價值來源于要素的結合方式企業資源的重組即改動各要素之間的結合方式，可以改動企業的功能和效率。3.部分只需在整體中才干表達出其價值一個部門被剝離出來，其功能會有別于它原來作為企業一部分時的功能和價值，剝離后的企業也會不同于原來的企業。4.整體價值只需在運轉中才干表達出來假設企業停頓運營，整體功能隨之喪失，不再具有整體價值，它就只剩下一堆機器、存貨和廠房，此時企業的價值是這些財富的變現價值，即清算價值。二企業的經濟價值經濟價值是指一項資產的公平市場價值，通常用該資產所產生的未來現金流量的現值來計量。需求留

3、意的問題：1.區分會計價值與經濟價值2.區分現時市場價錢與公平市場價值現時市場價值指市場價錢，實踐上是現行市價?，F時市場價錢能夠是公平的，也能夠是不公平的。所謂“公平的市場價值是指在公平的買賣中，熟習情況的雙方，自愿進展資產交換或債務清償的金額。三企業整體經濟價值的類別 1.實體價值與股權價值 企業實體價值為企業全部資產的總體價值。 由“資產= 負債 + 一切者權益推出企業實體價值股權價值凈債務價值(關系) 股權價值在這里不是一切者權益的會計價值賬面價值，而是股權的公平市場價值。凈債務價值也不是它們的會計價值賬面價值，而是債務的公平市場價值。2.繼續運營價值與清算價值企業可以給一切者提供價值的

4、方式有兩種：一種是由營業所產生的未來現金流量的現值，稱為繼續運營價值簡稱續營價值；另一種是停頓運營，出賣資產產生的現金流，稱為清算價值。一個企業的公平市場價值，該當是續營價值與清算價值中較高的一個。 一個企業的繼續運營價值曾經低于其清算價值，本該當進展清算。但是控制企業的人回絕清算，企業得以繼續運營。這種繼續運營，摧毀了股東本來可以經過清算得到的價值。 繼續運營價值清算價值公平市場價值被催毀價值外來現金流量的現值3.少數股權價值與控股權價值1一切權和控制權的關系一切權控制權少數股權改動企業消費運營方式被動接受現有管理和戰略2少數股權價值與控股權價值少數股權價值【V當前】是在現有管理和戰略條件下

5、，企業可以給股票投資人帶來的現金流量現值；在股票市場 上買賣的只是少數股權，大多數股票沒有參與買賣。市場價值衡量的是企業對少數投資者的價值控股權價值【V新的】是企業進展重組，改良管理和運營戰略后可以為投資人帶來的未來現金流量的現值。用于計算企業市場價值的股票價錢，是少數已買賣股票的價錢，因此不是控制股權可以買賣的可靠目的。控股權買賣、收買、股價上升控股權價值與少數股權價值的差額稱為控股權溢價，它是由于轉變控股權添加的價值。控股權溢價V新的V當前第二節 現金流量折現模型一、企業價值評價與工程價值評價的比較二、 現金流量折現模型的種類三、現金流量折現模型參數的估計四、企業價值的計算 五、股權現金流

6、量模型的運用 六、實表達金流量模型的運用 一、企業價值評價與工程價值評價的比較聯系1.都可以給投資主體帶來現金流量，現金流越大則經濟價值越大2.現金流都具有不確定性，其價值的計量都使用風險概念；3.現金流都是陸續產生的，其價值的計量都使用現值概念。區別壽命不同現金流量分布不同現金流量歸屬不同項目價值評估投資項目的壽命是有限的穩定的或下降的現金流屬于投資人企業價值評估企業的壽命是無限的，要處理無限現金流折現問題通常將收益再投資并產生增長的現金流由管理層決定二、現金流量折現模型的種類現金流量折現模型是企業價值評價運用最廣泛、實際上最健全的模型一根本模型：現金流量含義股利現金流量是企業分配給股權投資

7、人的現金流量股權現金流量是一定期間企業可以提供給股權投資人的現金流量，它等于企業實體現金流量扣除對債權人支付后剩余的部分。也稱為“股權自由現金流量”。股權現金流量實體現金流量債務現金流量 實體現金流量是企業全部現金流入扣除成本費用和必要的投資后的剩余部分，它是企業一定期間可以提供給所有投資人（包括股權投資人和債權投資人）的稅后現金流量二企業現金流量的種類1、股利現金流量模型三企業現金流量模型2、股權現金流量模型3、實表達金流量模型四各種現金流量和價值之間的相互關系： 資產股東權益負債實表達金流量股權現金流量債務現金流量實體價值股權價值債務價值折現率：投資人要求的報酬率加權資本本錢股權資本本錢債

8、務資本本錢計算股權價值和實體價值時要參照學過的資本本錢現金流量折現模型涉及三個參數： 三、現金流量折現模型參數的估計模型參數折現率資本本錢預測期的年數 各期的現金流量一折現率資本本錢股權現金流量運用股權資本本錢折現本章普通采用資本資產定價模型確定；實表達金流量運用加權平均資本本錢折現。【提示】折現率與現金流量要相互匹配。 二預測期的年數 無限期預測期后續期后續期標志1具有穩定的銷售增長率，他大約等于宏觀經濟的名義增長率。2具有穩定的投資資本報答率凈運營資產凈利率它與資本本錢接近根據競爭平衡實際【提示】在企業價值評價實務中，詳細預測期通常為57年，假設有疑問還該當延伸，但很少超越10年。企業增長

9、的不穩定時期有多長，預測期就該當有多長。【特別提示】1從實際上講，劃分預測期和后續期需求思索“銷售增長率和“投資資本報答率。但在有關標題中均沒有思索投資資本報答率的情況。2劃分預測期和后續期的根本方法：將永續增長率的第1年作為預測期的最后1年。 【例計算題】 DBX公司目前正處在高速增長的時期，2000年的銷售增長了12%。估計2001年可以維持12%的增長率，2002年開場逐年下降，每年下降2個百分點，2005年下降1個百分點，即增長率為5%，2006年及以后各年按5%的比率繼續增長。見下表所示。DBX公司銷售預測年份基期20012002200320042005200620072008200

10、92010銷售增長率12%12%10%8%6%5%5%5%5%5%5%三現金流量確實定 1.預測方法：單項預測、全面預測。單項預測的主要缺陷是容易忽視財務數據之間的聯絡，不利于發現預測假設的不合理之處。全面預測是指編制成套的估計財務報表，經過估計財務報表獲取需求的預測數據。由于計算機的普遍運用，人們越來越多的運用全面預測。2.預測步驟(1)確定基期數據(實踐或修正)(2)確定預測期間(57年，不超越10年)(3)預測銷售收入以歷史為根底，結合未來變化(宏觀經濟、行業情況、企業開展戰略)進展修正。 【例計算題】 DBX公司目前正處在高速增長的時期，2000年的銷售增長了12%。估計2001年可以

11、維持12%的增長率，2002年開場逐年下降，每年下降2個百分點，2005年下降1個百分點，即增長率為5%，2006年及以后各年按5%的比率繼續增長。 DBX公司的銷售增長率和投資資本報答率單位：萬元年份基期2001200220032004200520062007200820092010銷售增長率12121086555555稅后經營利潤36.9641.4045.5349.1852.1354.7357.4760.3463.3666.5369.86投資資本320.00358.40394.24425.78451.33473.89497.59522.47548.59576.02604.82期初投資資本回

12、報率12.9412.7112.4712.2412.1312.1312.1312.1312.1312.13 經過察看可以看出，銷售增長率在2005年以后穩定在5%，投資資本報答率穩定在12.13%，它們分別與宏觀經濟預期增長率、企業的加權平均本錢比較接近。該企業的預測期可確定為20012005年，2006年及以后年度為后續期?！咎崾尽科胀ㄇ闆r下做題時只根據增長率來劃分，不思索報答率。 四估計財務報表的編制1、估計利潤表與第二章構造一致營業收入減：各種本錢費用 含利息費用加減：營業外收支利潤總額減：所得稅費用稅后凈利潤運營活動營業收入減：各種本錢費用 不含利息費用加減：營業外收支稅前運營利潤EBI

13、T減：運營利潤所得稅費用EBITT稅后運營利潤A金融活動：稅前利息費用I減：利息扣除的稅IT稅后利息費用B稅后凈利潤A-B區分運營和金融活動2、估計資產負債表與第二章構造一致凈經營資產凈負債+所有者權益經營營運資本=經營流動資產-經營流動負債凈負債=金融負債-金融資產凈經營長期資產=經營性長期資產-經營性長期負債所有者權益年份基期（已知）2001預測假設：銷售增長率（%）1212銷售成本率（%）72.872.8銷售和管理費用/銷售收入（%）88折舊攤銷/銷售收入（%）66短期債務利率（%）66長期債務利率（%）77平均所得稅稅率（%）3030 估計利潤表編制交叉編制項 目基 數2001稅后經營

14、利潤一、銷售收入400448 【400（112%）】減：銷售成本291.2326.14【291.21.12】銷售和管理費用3235.84折舊和攤銷2426.88二、稅前經營利潤52.859.14減：經營利潤所得稅15.8417.74【59.1430%】三、稅后經營凈利潤36.9641.4該列工程2001年金額都可用基期數1+12%確定 估計利潤表編制交叉編制金融損益基期2001四、短期借款利息3.84？加：長期借款利息2.24？五、利息費用合計6.08？減：利息費用抵稅1.82六、稅后利息費用4.26七、稅后利潤合計32.7加：年初末分配利潤20八、可供分配的利潤52.7減：應付普通股股利28

15、.7九、未分配利潤24利息費用的驅動要素是借款利率和借款金額。通常不能根據銷售百分比直接預測。短期借款和長期借款的利率曾經列入“利潤表預測假設部分，借款的金額需求根據資產負債表來確定。因此，預測任務轉向資產負債表。 估計資產負債表編制交叉編制年份基期2001預測假設銷售收入400448經營現金（%）11其他經營流動資產（%）3939經營流動負債（%）1010經營性長期資產/銷售收入（%）5050短期借款/投資資本（%）2020長期借款/投資資本（%）1010來自估計利潤表凈運營資產項目基 期2001凈經營資產：經營現金44.48其他經營流動資產156174.72【156（112%）】減：經營流

16、動負債4044.80經營營運資本120.00134.40經營性長期資產200.00224.00減：經營性長期負債00凈經營長期資產200.00224.00凈經營資產總計：320.00358.40（“投資資本”、“凈資本”）該列工程2001年金額都可用基期數1+12%確定 估計資產負債表編制交叉編制凈經營資產總計：320.00358.40（“投資資本”、“凈資本”）金融負債：基數2001短期借款64.0071.68 （358.4020%）長期借款32.0035.84 （358.410%）金融負債合計96.00107.52金融資產00凈負債96107.52股本200.00？有了借款金額之后，預測任

17、務轉向利潤表。 三、稅后經營凈利潤36.9641.4金融損益基期2001四、短期借款利息3.844.3 （71.686%） 加：長期借款利息2.242.51 （35.847%） 五、利息費用合計6.086.81 減：利息費用抵稅1.822.04 （6.8130%） 六、稅后利息費用4.264.77 七、稅后利潤合計32.736.63 加：年初末分配利潤2024 八、可供分配的利潤52.760.63 減：應付普通股股利28.7？ 九、未分配利潤24？ 估計利潤表編制交叉編制三、稅后經營凈利潤36.9641.4金融損益基期2001四、短期借款利息3.844.3 （71.686%） 加：長期借款利息

18、2.242.51 （35.847%） 五、利息費用合計6.086.81 減：利息費用抵稅1.822.04 （6.8130%） 六、稅后利息費用4.264.77 七、稅后利潤合計32.736.63 加：年初末分配利潤2024 八、可供分配的利潤52.760.63 減：應付普通股股利28.7 9.75九、未分配利潤24 50.88 估計利潤表編制交叉編制凈負債96107.52金融負債：基數2001股本200200年初未分配利潤2024本年利潤32.736.63本年股利28.79.75年末未分配利潤24.0050.88股東權益合計224.00250.88凈負債及股東權益合計320.00358.40

19、估計資產負債表編制交叉編制年份基期2001稅后經營利潤36.9641.40加：折舊與攤銷2426.88（4486%）營業現金毛流量60.9668.28減：經營營運資本增加14.40（134.40120）營業現金凈流量53.88減：凈經營性長期資產增加24.00（224200） 折舊與攤銷26.88實體現金流量3.00債務現金流量：稅后利息費用4.77（預計利潤表）減：短期借款增加7.68（71.6864） 長期借款增加3.84（35.8432）債務現金流量合計6.75股權現金流量：股利分配9.75減：股權資本發行0.00股權現金流量合計9.75融資現金流量合計3.00公式法實體現金流量的確定方

20、法（1）基本方法實體現金流量稅后經營凈利潤折舊攤銷-經營營運資本增加-資本支出稅后經營利潤-（經營營運資本增加資本支出-折舊攤銷）（2）簡化方法：實體現金流量稅后經營利潤-凈經營資產凈投資（增加）【提示】凈經營資產凈投資，也稱為“實體凈投資”。簡便算法：凈投資扣除法年份基期2001稅后經營利潤36.9641.40凈經營資產總計：320.00358.40凈經營資產增加 38.40實體現金流量3公式法 股權現金流量的確定方法（1）基本方法股權現金流量=股利分配-股份資本發行+股份回購（2）簡化方法=稅后利潤-凈經營資產凈投資（1-負債率）【公式推導】股權現金流量實體現金流量-債務現金流量=（稅后經

21、營利潤-凈經營資產凈投資）-（稅后利息支出-凈負債增加）=稅后經營利潤-凈經營資產凈投資-稅后利息支出凈負債增加=稅后利潤-（凈經營資產凈投資-凈負債增加）=稅后利潤-股權凈投資（股東權益增加）【提示】如果企業不進行外部股權融資，則：股權現金流量稅后利潤-留存收益增加股利股利現金流量總結：凈投資扣除法主表達金流量=歸屬主體的的收益-應由主體承當的凈投資EBIT1-T- I1-T= 凈利潤歸屬于全部投資人的收益歸屬于債務人的收益歸屬于股東收益了解：企業實表達金流量股權現金流量債務現金流量=+稅后運營凈利潤稅后凈利潤稅后利息=+凈運營資產添加一切者權益添加凈負債添加=+-=五后續期現金流量增長率估

22、計 在穩定形狀下，實表達金流量、股權現金流量的增長率和銷售收入的增長率一樣，因此可以根據銷售增長率估計現金流量增長率。競爭平衡實際以為，后續期的銷售增長率大體上等于宏觀經濟的名義增長率。這里的“宏觀經濟是指該企業所處的宏觀經濟系統，假設一個企業的業務范圍僅限于國內市場，宏觀經濟增長率是指國內的預期經濟增長率；假設一個企業的業務范圍是世界性的，宏觀經濟增長率那么是指世界的經濟增長速度。四、企業價值的計算 1.實表達金流量模型 股權價值=實體價值-凈債務價值 =實體價值-債務價值-金融資產價值 年份基期20012002200320042005實體現金流量39.6917.6426.5832.17平均

23、資本成本（%）1212121212折現系數（12）0.89290.79720.71180.63550.5674預測期現金流量現值58.12.677.7312.5516.8918.25后續期增長率（%）5后續期現金流量現值273.8482.55實體價值331.9-凈債務價值96股權價值235.9 DBX公司的實表達金流量折現 單位：萬元012345678n201到205年的實表達金流量的復利現值之和=58.10206到20n年固定增長模型現值=482.55固定增長模型現值的復利現值=273.80 2.股權現金流量模型 假設DBX公司的股權資本本錢是15.0346，用它折現股權現金流量，可以得到企

24、業股權的價值。有關計算過程如表7-8所示。年份基期20012002200320042005股權現金流量 9.7515.2021.4428.2432.64股權成本（%） 15.034615.034615.034615.034615.0346折現系數 0.86930.75570.65690.57110.4964預測期現金流量現值66.388.4711.4914.0816.1316.20后續期現金流增長率（%） 5+后續期現金流量現值169.52 341.49=股權價值235.90 +凈債務價值96.00 =實體價值331.90 DBX公司的股權現金流量折現 單位：萬元年份基期20012002200

25、320042005股權現金流量 9.7515.2021.4428.2432.64股權成本（%） 15.034615.034615.034615.034615.0346折現系數 0.86930.75570.65690.57110.4964預測期現金流量現值66.388.4711.4914.0816.1316.20后續期現金流增長率（%） 5+后續期現金流量現值169.52 341.49=股權價值235.90 +凈債務價值96.00 =實體價值331.90 年份基期20012002200320042005股權現金流量 9.7515.2021.4428.2432.64股權成本（%） 15.03461

26、5.034615.034615.034615.0346折現系數 0.86930.75570.65690.57110.4964預測期現金流量現值66.388.4711.4914.0816.1316.20后續期現金流增長率（%） 5+后續期現金流量現值169.52 341.49=股權價值235.90 +凈債務價值96.00 =實體價值331.90 五、現金流量模型的運用 種類種類一般表達式模型使用的條件永續增長模型企業處于永續狀態，即企業的各種財務比率都是不變的。企業有永續的增長率和投資資本回報率。兩階段增長模型企業價值=預測期現金流量現值+后續期價值的現值適用于增長呈現兩個階段的企業。第一階段是

27、超長增長階段，增長率明顯快于永續增長階段；第二階段具有永續增長的特征，增長率比較低，是正常的增長率?！咎崾?】公式不需求專門記憶，主要是留意實體價值等于實表達金流量的現值，折現率為加權平均資本本錢；股權價值等于股權現金流量的現值，折現率為股權資本本錢?！咎崾?】利用實表達金流量模型時，假設提問要求計算股權價值，那么分兩步完成，第一步計算實體流量并以加權資本本錢為折現率計算實體價值；第二步計算股權價值，其公式為：股權價值=實體價值-凈債務價值【提示3】通常不同階段有不同的折現率，折現時要留意。一股權現金流量模型的運用1.永續增長模型永續增長模型假設企業未來長期穩定、可繼續地增長。永續增長模型的普

28、通表達式如下：永續增長模型的特例是永續增長率為0，即零增長模型： 公司是一個規模較大的跨國公司，目前處于穩定增長形狀。2001年每股凈利潤為13.7元。根據全球經濟預期，長期增長率為6。估計該公司的長期增長率與宏觀經濟一樣。為維持每年6的增長率，需求每股股權本年凈投資11.2元。據估計，該企業的股權資本本錢為10。請計算該企業2001年每股股權現金流量和每股股權價值。每股股權現金流量=每股凈利潤-每股股權本年凈投資 =13.7-11.2=2.5元股每股股權價值=2.51.0610-6 =66.25元股2.兩階段模型股權價值預測期股權現金流量現值后續期價值的現值設預測期為n，那么： 公司是一家高

29、技術企業，具有領先同業的優勢。2000年每股銷售收入20元，估計20012005年的銷售收入增長率維持在20的程度，到2006年增長率下滑到3%并將繼續下去。目前該公司凈運營營運資本占銷售收入的40，銷售增長時可以維持不變。2000年每股資本支出3.7元，每股折舊費1.7元，每股凈運營營運資本比上年添加1.33元。為支持銷售每年增長20，資本支出和凈運營營運資本需同比增長，折舊費也會同比增長。企業的目的投資構造是凈負債占10，股權資本本錢是12%。目前每股凈利潤4元，估計與銷售同步增長。 要求：計算目前的股票價值。 B企業的股票價值評價 單位：元200020012002200320042005

30、2006凈經營營運資本增加：收入增長率20%20%20%20%20%3%每股收入202428.834.5641.4749.7751.26凈經營營運資本收入40%40%40%40%40%40%40%凈經營營運資本89.611.5213.8216.5919.9120.5凈經營營運資本增加1.331.61.922.32.763.320.6每股收入=上年收入1+增長率每股凈運營營運資本=本年收入運營營運資本百分比每股凈運營營運資本添加=本年-上年 B企業的股票價值評價 單位：元2000200120022003200420052006每股股權本年凈投資：資本支出3.74.445.336.397.679.

31、219.48減：折舊1.72.042.452.943.534.234.36加：凈經營營運資本增加 1.33 1.60 1.92 2.30 2.76 3.32 0.60 =實體本年凈投資3.3344.85.766.918.295.72（1-負債比例）0.90.90.90.90.90.90.9=股權本年凈投資33.64.325.186.227.465.15各年的每股資本支出和折舊費按收入的增長率添加每股資本支出-每股折舊+每股運營營運資本添加 B企業的股票價值評價 單位：元2000200120022003200420052006每股股權現金流量：每股凈利潤44.85.766.918.299.951

32、0.25減：股權本年凈投資33.64.325.186.227.465.15=股權現金流量11.21.441.732.072.495.1折現系數（12%）0.89290.79720.71180.63550.5674預測期現值6.181.07151.1481.231.31781.4119后續期價值32.1656.678 股權價值合計38.346.18=1.0715+1.148+1.23+1.3178+1.41195.1(12%-3%)=56.6780.5674=6.18+32.161.永續增長模型二實表達金流量模型的運用2.兩階段模型實體價值預測期實表達金流量現值后續期價值的現值設預測期為n，那么

33、： 企業剛剛收買了另一個企業，由于收買借入巨額資金，使得財務杠桿很高。2000年年底投資資本總額為6 500萬元，其中有息債務4 650萬元，股東權益1 850萬元，投資資本的負債率超越70。目前發行在外的股票有1 000萬股，每股市價12元；固定資產凈值4 000萬元，凈運營營運資本2 500萬元；本年銷售額10 000萬元，稅前運營利潤1 500萬元，稅后借款利息200萬元。估計20012005年銷售增長率為8，2006年增長率減至5，并且可以繼續。估計稅后運營利潤、固定資產凈值、凈運營營運資本對銷售的百分比維持2000年的程度。所得稅稅率和債務稅后利息率均維持在2000年的程度。借款利息

34、按上年末借款余額和估計利息率計算。企業的融資政策：在歸還借款以前不分配股利，全部多余現金用于歸還借款。歸還全部借款后，剩余的現金全部發放股利。當前的加權平均資本本錢為11，2006年及以后年份資本本錢降為10。企業平均所得稅稅率為30，借款的稅后利息率為5。債務的市場價值按賬面價值計算。要求：經過計算分析，闡明該股票被市場高估還是低估了。預測期現金流量的現值計算過程如表7-10所示。 D企業預測期現金流量的現值計算 單位：萬元年份2000200120022003200420052006利潤表假設：銷售增長率8%8%8%8%8%8%稅前經營利潤率15%15%15%15%15%15%15%所得稅稅

35、率30%30%30%30%30%30%30%債務稅后利息率5%5%5%5%5%5%5%利潤表項目：銷售收入10 00010 800.0011 664.0012 597.1213 604.8914 693.2815 427.94稅前經營利潤1 5001 620.001 749.601 889.572 040.732 203.992 314.19稅后經營利潤1 0501 134.001 224.721 322.701 428.511 542.791 619.93稅后借款利息200232.5213.43190.94164.68134.2499.18凈利潤850901.51 011.301 131.7

36、61 263.831 408.551 520.75減：應付普通股股利0000000本期利潤留存850901.51 011.301 131.761 263.831 408.551 520.75稅后借款利息=年初凈負債債務稅后利息率 D企業預測期現金流量的現值計算 單位：萬元2000200120022003200420052006資產負債表假設：經營營運資本/銷售收入25%25%25%25%25%25%25%固定資產/銷售收入40%40%40%40%40%40%40%資產負債項目：經營營運資本2 5002 700.002 916.003 149.283 401.223 673.323 856.99

37、固定資產凈值4 0004 320.004 665.605 038.855 441.965 877.316 171.18投資資本總計6 5007 020.007 581.608 188.138 843.189 550.6310 028.16凈負債4 6504 268.503 818.813 293.582 684.791 983.69940.47股本1 0001 000.001 000.001 000.001 000.001 000.001 000.00年初未分配利潤08501 751.502 762.803 894.555 158.396 566.94本期利潤留存850901.51 011.3

38、01 131.761 263.831 408.551 520.75年末未分配利潤8501 751.502 762.803 894.555 158.396 566.948 087.69股東權益合計1 8502 751.503 762.804 894.556 158.397 566.949 087.69凈負債及股東權益6 5007 020.007 581.608 188.138 843.189 550.6310 028.16本年凈投資=年末投資資本-年初投資資本=520歸還借款=凈利潤-本年金投資=901.5-520=381.5本年凈負債=年初凈負債-歸還借款=4650-381.5=4268.5

39、D企業預測期現金流量的現值計算 單位：萬元2000200120022003200420052006現金流量：稅后經營利潤1 134.001 224.721 322.701 428.511 542.791 619.93-本年凈投資520561.6606.53655.05707.45477.53=實體現金流量614663.12716.17773.46835.341 142.40資本成本11%11%11%11%11%10%折現系數0.90090.81160.73120.65870.59350.5395成長期現值2 620.25553.15538.2523.66509.5495.73616.33后續期

40、現值13 559.2122 848.05實體價值合計16 179.46凈債務價值4 650.00股權價值11 529.46股數（股）1 000.00每股價值=股權價值/股數=11.53元/股12元/股,高估了。滾動法獲得第三節相對價值法一、含義 相對價值法是利用類似企業的市場定價來估計目的企業價值的一種方法 。根本原理 【提示】估算的結果是相對價值而不是內在價值。二、常用的股權市價比率模型一根本公式種類公式市價/凈利比率模型（市盈率模型）目標企業股權價值=可比企業平均市盈率目標企業盈利 市價/凈資產比率模型(市凈率模型)目標企業股權價值=可比企業平均市凈率目標企業凈資產 市價/收入比率模型(收

41、入乘數模型)目標企業股權價值=可比企業平均收入乘數目標企業的銷售收入二尋覓可比企業的驅動要素1.市盈率的驅動要素市盈率的驅動因素驅動因素：增長潛力、股利支付率、股權成本，其中關鍵因素是增長潛力。【提示】可比企業應當是這三個比例類似的企業，同業企業不一定都具有這種類似性?！纠?-5】甲企業今年的每股收益是0.5元，分配股利0.35元/股，該企業凈利潤和股利的增長率都是6%，值為0.75。政府長期債券利率為7%，股票的風險附加率為5.5%。問該企業的本期凈利市盈率和預期凈利市盈率各是多少? 乙企業與甲企業是類似企業，今年實踐凈利為1元，根據甲企業的本期凈利市盈率對乙企業估價，其股票價值是多少？乙企

42、業預期明年凈利是1.06元，根據甲企業的預期凈利市盈率對乙企業估價，其股票價值是多少？甲企業股利支付率=每股股利每股收益=0.350.5=70%甲企業股權資本本錢=無風險利率+風險附加率=7%+0.755.5% =11.125%甲企業本期市盈率=股利支付率1+增長率資本本錢-增長率=70%1+6%11.125%-6%=14.48甲企業預期市盈率=股利支付率資本本錢-增長率=70%11.125%-6% =13.66乙企業股票價值=目的企業本期每股凈利可比企業本期市盈率=114.48=14.48元/股乙企業股票價值=目的企業預期每股收益可比企業預期市盈率=1.0613.66=14.48元/股市盈率

43、模型的適用性市盈率模型優點（1）計算市盈率的數據容易取得，并且計算簡單；（2）市盈率把價格和收益聯系起來，直觀地反映投入和產出的關系；（3）市盈率涵蓋了風險補償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。局限性（1）如果收益是負值，市盈率就失去了意義；（2）市盈率除了受企業本身基本面的影響以外，還受到整個經濟景氣程度的影響。顯著大于顯著小于適用范圍市盈率模型最適合連續盈利，并且值接近于1的企業。2.市凈率的驅動要素【單項選擇題】A公司今年的每股凈利是1元，每股股利0.3元/股，每股凈資產為10元，該公司凈利潤、股利和凈資產的增長率都是5%，值為1.1。政府債券利率為3.5%，股票市場的風險

44、附加率為5%。那么該公司的內在市凈率是 。A.0.98 B 0.75 C.0.67 D.0.85【解析】股利支付率=0.3/1=30%，股東權益收益率1=1/10=10%，股權本錢=3.5%+1.15%=9%，內在市凈率=股利支付率股東權益收益率1/股權本錢-增長率=30%10%/9%-5%=0.75市價/凈資產比率模型(市凈率模型) 的適用性市凈率模型優點1.市凈率極少為負值，可用于大多數企業；2.凈資產賬面價值的數據容易取得，并且容易理解；3.凈資產賬面價值比凈利穩定，也不像利潤那樣經常被人為操縱；4.如果會計標準合理并且各企業會計政策一致，市凈率的變化可以反映企業價值的變化。局限性1.賬面價值受會計政策選擇的影響，如果各企業執行不同的會計標準或會計政策，市凈率會失去可比性；2.固定資產很少的服務性企業和高科技企業，凈資產與企業價值的關系不大，其市凈率比較沒有實際意義； 3.少數企業的凈資產是負值，市凈率沒有意義，無法用于比較。適用范圍這種方法主要適用于需要擁有大量資產、凈資產為正值的企業3. 收入乘數的驅動要素【例單項選擇題】按照企業價值評價的市