1、精品可編輯創業投資企業管理暫行辦法解讀20052005 年 1111 月 1515 日，國家發展改革委、 科技部、 財政部、 商務部、 中國人民銀行、 國家稅務總局、 國家工商行政管理總局、 中國銀監會、中國證監會、國家外匯管理局聯合發 布了創業投資企業管理暫行辦法 （下稱暫行辦法 ），對創業投資企業的定義、組織形 式、監管方式、投資運作、優惠政策等問題做出規定。 暫行辦法成為我國目前為止唯一 的、專門的對進行創業投資企業進行界定、規范的法律，也是私募股權投資領域最為全面、效力最高的一部法律規范。本文擬對暫行辦法的主要內容進行解析。一、明確創業投資企業定位暫行辦法 對創業投資企業進行了明確定位

2、， 明確了創業投資企業， 系指在中華 人民共和國境內注冊設立的主要從事創業投資的企業組織。 前款所稱創業投資， 系指向創業 企業進行股權投資， 以期所投資創業企業發育成熟或相對成熟后主要通過股權轉讓獲得資本 增值收益的投資方式。 前款所稱創業企業，系指在中華人民共和國境內注冊設立的處于創建 或重建過程中的成長性企業， 但不含已經在公開市場上市的企業。暫行辦法肯定創業投資企業的合法存在，并同時明確了創業投資企業的投資方 式、業務領域。創業投資企業的業務類型是創業投資，而非實業生產研發， 投資方式是股權 投資， 而股權投資的對象， 是處于成長期的非上市企業。 這意味著立法正式肯定了專門致力 于資本

3、運作、股權投資的這類企業的存在。立法對創業投資的肯定， 拓寬了中小企業的融資渠道。 企業傳統的融資方式除了依賴自身積累而為的內部融資外，主要的外部融資手段為貸款和上市。然而，銀行貸款要求企業能提供相應的財產用于抵押，上市對于大多數企業來說是可望不可及的目標。創業投資企業能夠為企業提供新的融資渠道，幫助企業拓寬了融資思路，使企業跳出內部融資的固步自精品可編輯封，轉向尋求企業外部廣泛的金融資源和現金流；使企業逃離間接融資的安逸和局限，轉而奔向融通能力更強、交易流程更為高級的直接融資；使企業在獲得債務融資的同時，也嘗到股權融資帶來的同舟共濟的合心力量。此外，立法對創業投資企業的肯定，有利于我國多層次

4、資本市場的建立和完善，因為其催生了一個專門面向未上市企業的、以私下協商為主要交易機制、自由對接形成融投資關系的一類資本市場。創業投資市場與證券交易的場內場外市場互為補充，完成了資本市場鏈條和體系的構建。二、明確對創業投資企業的監管方式暫行辦法明確了創業投資企業的監管方式，規定，國家對創業投資企業實行備案管理。凡遵照本辦法規定完成備案程序的創業投資企業，應當接受創業投資企業管理部門的監管，投資運作符合有關規定的可享受政策扶持。未遵照本辦法規定完成備案程序的創業投資企業，不受創業投資企業管理部門的監管，不享受政策扶持。 這確定了對創業投資企業實行事后備案監管的監管模式和思路，只有接受備案的企業，才

5、能進入監管范圍，也才能享受到各種優惠或扶持政策。所以嚴格來說，備案并不以監管為目的， 但卻確確實實是監管的一種手段。備案制不但可以降低監控成本，還會避免政府過度干涉私募股權基金的運營管理。當然，這對投資者的投資技能和經驗提出較高要求。三、限定了創業投資企業的組織形式暫行辦法 第六條規定 “創業投資企業可以以有限責任公司、 股份有限公司或法 律規定的其他企業組織形式設立。 ”創業投資企業的組織形式只能是企業，包括公司，也包 括我國法律規定的其他非公精品可編輯司制企業， 其實主要指有限合伙制。 但是， 在公司制和有限合伙 之外，國際私募投資行業還有第三種組織形式一一契約制，其典型代表是信托制PEP

6、E。由于信托型投資基金的本質特點是基金財產的所有權必須轉移到受托人，由受托人以受托人的名義行使基金財產所有權并對基金承擔責任， 較難適應創業投資通常要求投資主體對所投資企 業行使股東權益并承擔股東責任的特點，所以信托方式較難適用于創業投資基金。事實上，國外各國的創業投資基金通常只按公司和合伙形式設立， 但是作為私募股權投資基金確實采 用的一種組織形式， 在我國立法上是不應缺失的。是否選擇采用信托制， 是投資者的風險規 避技巧問題，但信托制確實是可以采用，也確實存在的組織形式。四、對創業投資企業的設立實行認繳資本制暫行辦法第九條確定了創業投資企業設立的認繳資本制： “創業投資企業向管 理部門備案

7、應當具備下列條件： （三）實收資本不低于 30003000 萬元人民幣，或者首期實收資 本不低于 10001000 萬元人民幣且全體投資者承諾在注冊后的 5 5 年內補足不低于 30003000 萬元人民 幣實收資本。 ”根據此規定，創業投資企業可以以較大規模承諾資本和一定規模實收資本先 期成立，待成立后再根據承諾協議和投資需要，逐步追加資本。認繳資本制雖然靈活，為創業投資留有募集資金的余地，但風險也相對較大。如果創業投資企業的注冊資本沒有到位，而且承諾對企業進行高于實繳注冊資本額的投資，則意味著投資本身失去了法律保障。五、明確了創業投資企業的經營范圍暫行辦法第十二條圈定了創業投資企業的經營范

8、圍 “（一）創業投資業務。（二） 代理其他創業投資企業等機構或個人的創業投資業務。（三）創業投資咨詢業務。（四）為創業企業提供創業管理服務業務。 （五）參與設立創業投資企業與創業投資管理顧問機構。 ”根 據此條規定，創業投資企業對被投資企業注入資金的同時，也可以為其提供增值服務。精品可編輯國際私募股權基金的核心含義，便是為企業提供資金支持，以及企業發展所需要的管理、資源支持。參與企業經營管理，是私募股權投資的重要特征，也是私募股權投資區別于傳統、通常意義上的財務投資的重要標志。我國的創業投資企業如果只提供資金支持，就無法與資金結構更優質、并能同時提供附加增值服務的國際私募股權基金相抗衡，故而此

9、處明確了創業投資企業可以為企業提供創業管理服務，是立法對創業投資企業運作方式的引導和鼓勵。事實上，我國的創業投資企業在向企業注入資金的同時，通常都會提供相應的資源支持企業發展，畢竟這種支持的回報是企業估值的增加，企業股權價值的上揚， 最后受益的不只是被投資公司，當然還有投資者。五、對創業投資企業資金使用進行監管雖然確定了時候備案監管的整體思路，但是暫行辦法仍有對創業投資企業運作進行管制的條文，第十三、十四、十六條便明確了對創業投資企業資金運用方向、比例限制：“創業投資企業不得從事擔保業務和房地產業務，但是購買自用房地產除外。其他資金只能存放銀行、購買國債或其他固定收益類的證券。創業投資企業對單

10、個企業的投資不得超過創業投資企業總資產的 2020 。”此條有對創業投資企業的監管過于嚴格之嫌。 對創業投資企業投資領域的限制， 要 么是出于對核心或涉密產業的保護，要么是出于對 PEPE 運作風險的防控，前者的保護有利于 民族產業的扶持， 也可能關系到國家經濟和社會的安全， 不能破除， 但后一種保護多少有些 擔憂過度。 而對創業投資企業投資規模的限制也出于防范風險的立法本意。然而， 創業投資企業不能放在溫室里養， 要在市場里經歷競爭，經受優勝劣汰，才能實現資金運作水平、風 險防范能力的全精品可編輯面提升。過于嚴格的監管不但會加大監管機構的工作負擔，還可能會扼殺 PEPE 的抗風險能力，從根本

11、上講，是不利于創業投資企業發展的。六、投資對象限定為成長性企業暫行辦法還對創業投資企業的投資對象做出了限定，第十四條明確規定：“創業投資企業可以以全額資產對外投資。其中， 對企業的投資， 僅限于未上市企業。 但是所投 資的未上市企業上市后，創業投資企業所持股份的未轉讓部分及其配售部分不在此限。”創業投資的本質是通過投資取得公司股權后， 使其溢價并轉讓獲利， 故而投資于處于成長期的 企業， 將是創業投資的最佳選擇，因為成長期企業的估值低， 股權對價相對低，而一旦被投 資企業成功上市， 投資者轉讓股權的獲利可能是幾十倍的。 然而， 作為引導創業投資的法律 規范，暫行辦法引導投資企業只能投資于處于成

12、長期的企業，似乎有些不妥。目標公司 的選擇應交由創業投資企業， 其應根據自身的資金實力和風險承受能力， 選擇對何等風險的 企業投資， 選擇期待多大的投資回報率。 成長期企業的回報固然豐厚， 但是其風險也是顯而 易見的，有的創業投資企業不愿意承擔 3-53-5 年的投資周期和相應的高風險，而愿意投資與 已經成熟，馬上就有上市可能的 Pre-IPOPre-IPO 企業，雖然回報率相對要低，但是周期短風險小。事實上，Pre-IPOPre-IPO 直是國際私募投資最為青睞的項目但在我國卻不在立法的規制范圍內。隨著全球私募股權投資的發展和興盛，投資于上市公司的私募股權基金也越來越多，所以，被投資企業的發

13、展階段不應有法律法規的強制規定， 應由創業投資企業根據市場規律、 自身 條件自由選擇。七、允許多種投資工具并用暫行辦法第十五條規定： “經與被投資企業簽訂投資協議，創業投資企業可以 以股權和優先精品可編輯股、 可轉換優先股等準股權方式對未上市企業進行投資。 ”公司法 只為公司 發行普通股提供法律保護，對公司發行普通股以外的其他種類的股票則僅僅指出可以由國務 院另行規定。為此， 暫行辦法作為經國務院批準的特別規定，只好特別允許創業投資基 金所投資的創業公司可以向創業投資基金發行優先股、 可轉換優先股等特別股權憑證。 根據 暫行辦法 所明確的 “經與被投資企業簽訂投資協議，創業投資企業可以以股權和

14、優先股、可轉換優先股等準股權方式對未上市企業進行投資” 規定，創業投資企業終于可以以特別股 權方式進行投資。八、允許創投企業通過債權融資提高投資能力在國外， 普遍允許創業投資企業通過適度負債提高投資能力。 美國甚至通過政府擔 保“小企業投資公司”公開發行 1010 年期企業債券的方式，來扶持創業投資業的發展。但是 在我國，由于貸款通則 規定貸款資金不得用作對企業的股權投資， 因而使得創業投資公 司即使向銀行借到了貸款， 也無法用作創業投資。為此， 暫行辦法依據貸款通則中的“國家另有規定的除外”條款，作出了例外規定，暫行辦法第二十條規定“創業投資企業可以在法律規定的范圍內通過債權融資方式增強投資

15、能力”，此規定豐富了創業投資企業的資金來源，增強了其投資能力。九、三大優惠政策的扶持暫行辦法在設定各項概念體系、 監管制度的同時， 也建立了對創業投資企業進 行扶持的三大政策，這也是暫行辦法最大的亮點所在。暫行辦法第二十二條規定“國家與地方政府可以設立創業投資引導基金，通過精品可編輯參股和提供融資擔保等方式扶持創業投資企業的設立與發展。具體管理辦法另行制定。”此即產業引導基金的扶持，解決了創業投資企業的資金募集難題，也有利于為創投企業的投資規模的擴大。第二十三條規定“國家運用稅收優惠政策扶持創業投資企業發展并引導其增加對中 小企業特別是中小高新技術企業的投資。具體辦法由國務院財稅部門會同有關部門另行制 定。”此即明確了對備案的創業投資企業進行