1、吳比較/制圖四部委通知將令地方融資平臺的信托渠道受阻，并推動平臺融資走向發債等陽光化渠道。然而，要實現陽光化融資并不容易，地方融資平臺在2013年將重新遭遇挑戰。證券時報記者 劉雁 唐曜華日前，由財政部聯合國微博家發改委、人民銀行、銀監會下發的關于制止地方政府違法違規融資行為的通知(以下簡稱通知)，令信托業人士忐忑不安。他們沒有想到，房地產信托兌付危機尚未完全化解，監管部門又盯上了風行一時的基建類信托產品。“這是信托行業的重大利空，對政信合作將帶來很大的負面影響，未來地方政府融資平臺何去何從還是一個問號。”一位不愿具名的信托業人士告訴證券時報記者。該通知明確規定，融資平臺公司因承擔公共租賃住房

2、、公路等公益性項目建設舉借需要財政性資金償還的債務，不得向非金融機構和個人借款，不得通過金融機構中的財務公司、信托公司、基金公司、金融租賃公司、保險公司等直接或間接融資。這意味著，2012年成為地方融資平臺主要輸血通道的信托，在2013年將被掐斷。值得注意的是，通知當中唯獨沒有提到商業銀行和證券公司。“我們的理解是，監管層將地方政府平臺融資推向陽光化，即選擇發債等更為陽光化、信息更透明的方式進行融資。”廣發證券固定收益分析師徐寒飛說。嚴堵違規融資根據此前國務院相關文件解釋，地方政府融資平臺公司，是指由地方政府及其部門和機構等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，承擔政府投資項目融資功能，并擁

3、有獨立法人資格的經濟實體。此次通知針對違規采用集資、回購(BT)等方式舉債建設公益性項目，違規向融資平臺公司注資或提供擔保，通過財務公司、信托公司、金融租賃公司等違規舉借政府性債務等做法明確予以禁止。證券時報記者注意到，實際上國務院早在2010年便下發了加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知，盡管當時亦針對融資平臺公司舉債融資規模迅速膨脹、運作不夠規范等現象進行了清理整頓，但并未明確提及信托、金融租賃等不能作為地方平臺公益性項目融資渠道。而在2012年以來，在銀監會“降舊控新”的嚴格監管下，面對償債高峰，一些地方政府平臺公司違法違規融資出現了抬頭之勢，其中信托渠道一度成為主力。“通知的出臺

4、主要是為了限制地方政府的融資沖動，使之更為規范，畢竟如今地方平臺融資的盤子大了，要注意提前防范風險。”用益信托首席分析師李旸向記者表示。關于中國地方政府債務，目前較為權威的官方數據是審計署2011年發布的全國地方政府性債務審計結果。該文件中的數據顯示，截至2010年底，我國地方政府性債務余額為10.7萬億元。從借款來源上看，主要是銀行貸款，約占全部債務的79%。2013年地方政府借助平臺融資的需求依舊不減。東方證券近日發布的一份研報預計，“2013年制造業和房地產投資可能繼續小幅下滑，基建投資在穩增長過程中仍起到主要作用，資金需求仍然旺盛。”平臺融資面臨挑戰在“穩增長”的政策基調下，去年下半年

5、大量地方政府項目上馬衍生了大量融資需求。據不完全統計，廣東、重慶、貴州、四川等地方政府2012年下半年相繼推出各自的投資計劃，合計規模已超過10萬億元。然而，由于地方融資平臺貸款政策頗為嚴格，包括準入門檻高、資本消耗較大等，并且監管部門對地方融資平臺貸款關注度較高，去年下半年以來銀行的地方融資平臺貸款并未放量。據記者了解，目前銀行的地方融資平臺貸款政策仍未松動，各家銀行仍按照“名單制”來嚴格管理地方融資平臺貸款，雖然進入名單、但現金流覆蓋貸款本息存在困難的地方融資平臺要從銀行獲得貸款仍困難重重。由于銀行傳統貸款渠道和額度受限，自從2012年初始，背負數萬億債務的地方政府融資平臺融資方式已發生了

6、顯著變化，以債還貸、基建信托等表外融資方式逐漸興起，并對傳統貸款起到替代作用。中國信托業協會的數據顯示，2012年前三季度基建類信托成立規模新增7550億元，較2011年同期增長88.7%。相比之下，房地產信托僅新增2063億元。與此同時，城投債在2012年亦迎來爆發式增長。據廣發證券統計，截至2012年12月20日，城投債2012年累計發行高達8700億元，而2011年同期這一數字僅為3100多億元。“目前大部分基建信托的項目都需要財政性資金償還或擔保債務。如果按照此次通知嚴格執行的話，將會打壓一大片基建類信托項目。”前述不愿具名的信托人士認為。不僅如此，作為地方融資平臺融資的另一渠道，城投

7、債亦在日前被發改委以資產負債率分類監管的方式予以重點關注。“值得注意的是，由于地方融資平臺大多依賴借新還舊，如果新的融資路徑遇阻，那么舊項目的兌付可能會存在一定風險。”一位信托公司高管表示。中金公司近期發布的一份研究報告表示，“對地方政府融資平臺進一步加強監管，短期內對市場情緒有負面影響，部分地方投資主導的基建項目進度或會延緩。但長期來看，地方政府的投資意愿和沖動沒有改變，一些創新的融資方式將會出現，支撐地方基建項目的繼續推進。”推動陽光化銀行對于平臺貸款依然保持謹慎態度，而如今信托這一渠道又限制重重，融資沖動較強的地方融資平臺2013年該何去何從？徐寒飛認為，規范地方融資平臺通過信托等渠道融

8、資，應該是為了讓地方政府的融資行為陽光化，未來或涌向其他融資渠道。事實上，去年下半年以來城投債發行持續火爆，包括一些此前通過信托融資的城投公司轉向發債融資，而此次出臺的新規或將繼續推動一部分地方融資平臺轉向發債融資。“選擇發債等陽光化的融資渠道后，融資主體會更加規范、運作更為透明，注入資產、劃撥資產等重大事項亦需要及時、如實披露。”徐寒飛稱，“信托等融資方式具有定向私募的特點，融資方式相對靈活，但對融資主體的信息披露要求較低，即使地方政府騰挪資產，外界也難于知曉。”而最先走上發債道路的可能是此次通知限制的公租房項目，“畢竟保障房項目是企業債等債券品種優先支持的項目，公路項目等除了發債外，還可進

9、一步尋求政策性銀行等機構的貸款支持。還有其他融資渠道比如委托貸款等，都有可能滿足地方融資平臺融資的部分需求。”徐寒飛說。在一位股份制銀行結構性融資部主管看來，“地方融資平臺可根據自身特點選擇不同的融資方式，比如有土地抵押的可爭取銀行貸款，沒土地抵押但符合發債條件的可以選擇發企業債。”去年底中央經濟工作會議定調2013年實施穩健貨幣政策，適當擴大社會融資規模。“今年總體融資環境應該更為寬松，新增貸款規模超過去年應該是大概率事件。總體寬松的環境下，不排除今年地方融資平臺貸款松動的可能。”某股份制銀行交通金融事業部人士稱。除了融資渠道徹底變道外，地方融資平臺通過信托融資的政信合作項目亦不排除略微改道

10、的可能。一位信托人士稱，目前政信合作主要為單一類信托，從本質上看，資金還是來自銀行，屬于銀行表外業務。而銀行表外業務已不再只有信托一個渠道，如果此次失去政信合作這一渠道，銀行平臺貸款渠道未來可能會發生改變，比如，此次通知便沒有明確禁止券商資管和基金子公司通道。改道債券前景難料信托渠道受限將更多融資平臺公司推向債券市場，或將引發城投債下一波發行浪潮？受訪的多位人士對此認為，此前通過信托渠道融資的地方融資公司并不一定都可以順利改道，走向發債的道路。“相對而言，信托屬于門檻更低、成本更高的融資渠道，被新規擠出的地方融資平臺能否符合貸款條件或者發債條件則要打個問號。要是它們早就符合條件，相信企業此前不

11、會選擇信托融資渠道，而是直接選擇成本更低的貸款或者發債渠道。”上述股份制銀行結構性融資部主管稱。有條件可以發債的地方融資平臺在去年的發債潮中已經釋放了大量融資需求，助推去年企業債發行規模同比增幅超160%。“因此，此次被通知擠出的地方融資平臺融資需求，通過發債渠道來滿足的量應該相對有限。”徐寒飛表示。據了解，銀行間市場交易商協會下一步將優先支持副省級以上(含)城市和計劃單列市的發債需求。“協會認為這些地區的地方政府償債能力較強，項目資質較好。”某國有銀行投行部負責債券發行的人士稱。即使作為承銷商，銀行對城投債亦持謹慎態度。“按照要求，我們銀行早已將發債納入綜合授信管理，擬發債企業提交發債申請后需經總行授信部審批，審批標準比照貸款標準，審批通過后，銀行投行部門才能為企業發債。此前通過信托大量融資、資產負債率較高的城投公司基本上沒戲。”上述國有銀行投行部人士稱。事實上，城投債的發行環境并不樂觀。據了解，隨著市場對城投債的風險擔憂上升以及城投債供給量增大，瘋搶城投債已成為過去式，而今甚至出現城投債銷售難的現象。徐寒飛預計，今年全年城投債的發行利率都將處在高位，上半年償債風險較大，利