1、 貨幣供給量作為中介指標探究 提要貨幣政策中介指標的選擇對于中央銀行貨幣政策的制定和實施非常重要，我國目前采用貨幣供給量作為貨幣政策的中介指標，主要是從與最終目標的相關性、可測性、可控性及抗干擾性角度進行分析。本文從貨幣供給量的自身決定因素角度出發，對貨幣供給量作為中介指標的效果做了重新探究。 關鍵詞：貨幣政策；中介指標；貨幣供給量；貨幣流通速度 中圖分類號：F830文獻標識碼：A 引言 所謂貨幣政策中介指標，就是在預測貨幣政策最終目標方面能夠提供有用信息，從而指引貨幣當局進行政策操作的變量。通過對中介指標變動的分析，貨幣當局也可以了解到國民經濟運行的實際狀況以及其偏離調控目標的方向和程度，從

2、而為下一階段的貨幣政策操作提供指導。引入中介指標概念以后，貨幣政策實施過程就通常被劃分為政策工具中介指標最終目標三個相互關聯的階段。 貨幣政策的中介指標是貨幣政策作用過程中一個非常重要的中間環節，對他們的選擇正確與否以及選定后能否達到預期調節效果直接關系到貨幣政策的最終目標能否實現。通常中央銀行以貨幣供應量或利率作為貨幣政策中介指標。目前我國中央銀行仍以貨幣供應量作為貨幣政策的中介指標，但貨幣供給量和經濟增長等宏觀經濟變量之間的聯系已經變得很不穩定，因此繼續使用將存在諸多缺陷。 一般來講，作為一個性能良好的貨幣政策指標，必須體現出其與貨幣政策最終目標的相關性、可測性和可控性，目前對我國貨幣供應

3、量中介指標的評價就是以此為基本依據，并且已經研究得較為成熟。而中介指標自身的影響因素也是左右其效果的重要方面。影響貨幣供給量的因素有很多，這其中又尤以基礎貨幣、貨幣乘數、貨幣流通速度的影響最大，接下來就將從這三個角度對貨幣供給量作為當前我國貨幣政策中介指標的缺陷進行分析。 一、基礎貨幣 基礎貨幣又稱儲備貨幣或高能貨幣，是我國中央銀行的主要負債，它在創造過程中具有貨幣信貸倍數擴張能力的貨幣，是商業銀行在中央銀行的存款準備金加上流通于銀行體系之外的通貨的總和。流通中的通貨及銀行準備金與公眾及銀行的意愿有關，具有較大的不穩定性，不易于控制，但它們之和作為基礎貨幣時，卻具有相對的穩定性。正是由于這種穩

4、定性，中央銀行在控制貨幣供應量方面通常把重點放在對基礎貨幣的調控上。我國的基礎貨幣具有以下的作用：一是基礎貨幣中的存款準備金與金融機構的庫存現金之和是金融機構流動性；二是基礎貨幣與貨幣乘數共同決定貨幣供應量。 我國基礎貨幣投放的三個主要渠道是外匯占款變動、公開市場操作和再貸款。1994年以后，我國執行有管理的浮動匯率制，實際上是執行盯住美元的固定匯率政策。近年來，由于人民幣大幅度的升值，國際資本紛紛以各種形式流入中國，給人民幣造成越來越大的升值壓力。為保持外貿出口競爭優勢，保證經濟的平穩增長，外匯管理當局不得不通過在外匯市場上收購多余的外匯來維持人民幣匯率的穩定，由此增加了等額的基礎貨幣投放。

5、正是由于這種外匯收購的剛性，使央行難以實現對基礎貨幣的控制。 實際上，這一問題在現階段并沒有對貨幣當局調控貨幣供應量構成太大的壓力。原因有三：第一，我國中央銀行正逐步完成貨幣政策的調控工具由以直接調控工具為主向以間接調控工具為主的轉變。但是作為貨幣政策間接調控工具的短期利率本身也存在著作為中介指標不可回避的缺陷；第二，我國目前的外匯儲備已經超過了我國經濟發展的需要，而過高的外匯儲備會引發許多副作用。因此，從長期的角度看，無論是中央銀行還是政府決策部門，都不會允許外匯儲備的增長率長時間高于國民經濟發展的需要；第三，我國目前的貨幣政策還是一個擴張型的貨幣政策。通過收購外匯的方式投放基礎貨幣，至少與

6、當前貨幣政策的基本方向是相同的。但是，長期擴張型的貨幣政策本身就是不穩定的，會隨著實體經濟的轉變而調整。 二、貨幣乘數 貨幣的供給量取決于基礎貨幣和貨幣乘數，理論而言，基礎貨幣中央銀行可以較準確地控制。但貨幣乘數取決于通貨存款比率、定期存款占總存款的比率、商業銀行持有的超額準備金占活期存款的比率以及法定存款準備金比率等諸多因素，這些因素的變動不能由中央銀行的貨幣政策確定，具有一定的波動性，導致最終貨幣供給量的不確定。 貨幣乘數的常用公式為： k= 其中，k為貨幣乘數，C/D為現金存款比，r為銀行準備金比率，ER/D為銀行超額準備金率。 現金存款比率主要取決于公眾的資產偏好，同時社會的支付習慣、

7、銀行業的發達程度、信用工具的多寡、社會和政治的穩定性。其他金融資產收益率的變動也會影響現金存款比率。經由貨幣乘數的擴張效應，流通中現金增加或減少會引起貨幣供應量多倍地減少或增加。 商業銀行持有的超額準備金占活期存款的比率主要取決于商業銀行的經營決策行為。隨著我國社會主義市場經濟體制的不斷完善，我國銀行的股份制改造逐步完成，銀行的盈利壓力日益增大。而貸款業務所帶來的利差收入仍然是我國銀行最主要的利潤來源。我國的宏觀經濟已經連續多年保持快速增長，銀行在利潤指標壓力下放貸沖動越來越明顯。 此外，法定準備金率作為政府調控經濟的主要手段之一也經常調整。2007年中國人民銀行就已經10次上調法定存款準備金

8、率，使得法定存款準備金率從2006年底的8.5上升到2007年底的13.5%。 綜上所述，由于通貨存款比率、超額準備金率和法定準備金率都存在較大的不確定性，使得我國的貨幣乘數也不穩定，表現出較大的波動性。 三、貨幣流通速度 貨幣數量論認為，貨幣供應量與貨幣流通速度之積等于國民收入與價格水平之積（M•V=P•Y），貨幣供應量增長取決于名義經濟增長和貨幣流通速度。只要貨幣流通速度比較穩定，那么只需根據預期經濟增長率就可預測貨幣供應量增長率；如果貨幣流通速度變化莫測，就難以判斷合理的貨幣供應量增長率，中介指標的可測性就會下降，并影響政策的有效性。 貨幣流通速度

9、下降或上升意味著貨幣需求的上升或下降。近年來，我國貨幣流通速度總體上呈現出下降的趨勢。考慮到貨幣流通速度變化的某種規律性，如果可以對這種變化進行事前量化判斷，結合貨幣流通速度長期下降的趨勢，就可以預測貨幣供應量增長率。 對貨幣數量模型進行微分處理，可以得到： +=+ 該式左邊的貨幣供給量增長率與貨幣流通速度變動率之和實際上是指數化的貨幣供應增長率，右邊的通貨膨脹率與實際產出增長率之和實際上是名義產出增長率。該式表明，指數化的貨幣供給量增長率等于名義產出增長率并由其決定。對該式做等價變換，得到： =+- 變換后的式子表明，貨幣供應量的增長率等于名義產出增長率扣除貨幣流通速度的變動率。在名義產出增

10、長率和通貨膨脹率一定時，貨幣供應量的可控性取決于貨幣流通速度的波動程度，相對穩定的貨幣流通速度有利于貨幣當局準確地預測和控制貨幣供應量，貨幣供應量作為貨幣政策中介指標的效用程度就較高；如果貨幣流通速度波動較大，則不利于貨幣當局對貨幣供應量的預測。 四、結論 綜上所述，由于貨幣乘數和基礎貨幣供應量都不能由政府政策完全控制，因此央行不能完全控制國家的貨幣供應量。因此，以貨幣供應量作為貨幣政策的中介指標，對于實現貨幣政策的最終目標必然難以取得令人滿意的效果。中介指標的選擇并非一成不變，而是應當根據實際情況不斷進行調整，以提高貨幣政策的有效性。 （作者單位：安徽農業大學經濟與貿易學院） 主要參考文獻： 1郭連鑫.貨幣供應量作為中介目標的分析J.遼寧經濟，2009.5. 2李冬，謝敏.中國貨幣政策中介指標選擇