1、澳大利亞波特蘭鋁廠案例分析項目背景介紹：波特蘭鋁廠位于澳大利亞維多利亞州的港口城市波特蘭，始建于1981年，后因國際市場鋁價大幅度下跌和電力供應等問題，于1982年停建。在與維多利亞政府達成30年電力供應協議之后，波特蘭鋁廠于1984年重新開始建設。1986年11月投入試產，1988年9月全面建成投產。波特蘭鋁廠由電解鋁生產線、陽極生產、鋁錠澆鑄、原材料輸送及存儲系統、電力系統等幾個主要部分組成，每年可產鋁錠30萬噸。1985年6月，美國鋁業澳大利亞公司邀請中信公司投資波特蘭鋁廠。中信公司在1986年8月成功地投資了波特蘭鋁廠，持有項目10%的資產，每年可獲利3萬噸鋁錠。與此同時，成立了中信澳

2、大利亞有限公司，代表總公司管理項目的投資、生產、融資、財務和銷售，承擔總公司在合資項目中的經濟責任。投資結構：波特蘭鋁廠采用的是非公司型合資結構。這個結構是在中信公司決定參與之前就已經由當時的項目投資者談判建立起來了。1986年中興公司參與波特蘭鋁廠之后，項目的投資結構組成如下：1985年美國鋁業澳大利亞公司邀請中國國際信托投資公司參加投資，1986年8月中信公司簽定占項目10%的資產，每年可獲得鋁錠3萬噸。投資比例如下：美鋁澳公司 45%維多利亞政府 35%第一國民資源信托基金 10%中信澳公司 10%波特蘭鋁廠投資結構和管理示意圖 合資協議波特蘭鋁廠管理委員會美鋁澳公司維多利亞洲政府第一國

3、民資源信托基金源中信澳公司波特蘭鋁廠管理公司波特蘭鋁廠100%45%35%10%10%如上圖所示，波特蘭鋁廠的項目投資者在合資協議的基礎上組成了非公司型合資結構，由四方代表參加的項目管理委員會作為波特蘭鋁廠的最高管理決策機構，負責項目的建設、生產、資本支出和生產經營預算的審批等一系列重大決策，同時通過項目管理協議委任美鋁澳公司的一個全資擁有的單一項目公司波特蘭鋁廠管理公司作為項目經理負責日常生產經營活動。融資結構：中信公司在波特蘭鋁廠投資中所采用的是一個為期12年的杠桿竹林融資模式，其融資結構如圖所示：(1) 股本參與銀行由五家澳大利亞主要銀行組成的特殊合作制結構，以及其所任命的波特蘭項目代理

4、公司“項目代理公司”，是杠桿租賃融資結構中的股本參與者，是10%波特蘭鋁廠資產的法律持有人和杠桿租賃結構的出租人。特殊合伙制式專門為波特蘭項目的杠桿租賃組織起來的，負責為中信澳公司在波特蘭鋁廠項目中10%投資提供股本資金和安排債務資金。股本參與銀團直接享有項目結構中來自加速折舊以及貸款利息等方面的巨額稅務好處，并通過與中信澳（波特蘭）公司簽署的資產租賃協議，將項目產出租給中信澳公司生產電解鋁。股本參與銀團通過租賃費收入支付項目的資本開支、到期債務、管理費用、稅收等。(2) 項目債務參與銀團在波特蘭項目杠桿租賃融資結構中，債務資金結構資金由兩部分組成：比例時國民銀行和項目債務參與銀團。全部的債務

5、金貸款是由比利時國民銀行提供的。比例時國民銀行在杠桿租賃融資結構中的作用是為項目提供無需交納澳大利亞利息預提稅的貸款。杠桿融資結構中真正的“債務參加者”是由澳大利亞、日本、美國、歐洲國家等九家銀行組成的貸款銀團。貸款銀團以銀行信用證的方式為股本參與銀行和比利時國民銀行提供信用擔保，承擔全部的項目風險。(3) 項目資產承租人中信澳公司全資擁有中信澳（波特蘭）公司是杠桿租賃融資結構中的項目資產承租人。中信澳（波特蘭）公司通過一個12年期的租賃協議，從項目代理公司（即從由股本參與銀團組成的特別合伙制）手中獲得10%波特蘭鋁廠項目資產的使用權。中信澳（波特蘭）公司自行安排氧化鋁購買協議、電力供應協議等

6、關鍵性生產合同，使用租賃的資產生產出最終產品鋁錠，并根據與母公司中信澳公司簽署的“提貨與付款”性質的產品銷售協議，將鋁錠銷售給中信澳公司。(4) 項目融資經理人美國信浮銀行澳大利亞分行(簡稱BT銀行)在杠桿租賃融資結構中扮演四方面的重要角色：第一，作為中信公司的融資顧問，負責組織了這個難度極高被譽為澳大利亞最復雜的項目融資結構；第二，在杠桿租賃融資結構中承擔了杠桿租賃經理人的角色，代表股本參與銀團處理一切有關特殊合伙制結構以及項目代理公司的日常運作；第三，擔任了項目債務參與銀團的主經理人；第四，分別參與了股本參與銀團和債務參與銀團，承擔了貸款銀行的角色。資信結構：中信公司和中信澳公司聯合組成的

7、信用保證結構同樣發揮著至關重要的作用。在杠桿融資租賃中，項目投資者所承擔的債務責任以及提供的信用支持表現在三個方面：第一，“提貨與付款”形式的市場安排。中信澳公司通過與中信澳（波特蘭）公司簽署一項與融資期限相同的“提貨與付款”形式的長期產品購買協議，保證按照國際市場價格購買中信澳（波特蘭）公司生產的全部項目產品，降低了項目貸款銀團的市場風險。第二，“項目完工擔保”和“項目資金缺額擔保”。中信公司在海外的一家國際一流銀行中存入一筆固定金額（為項目融資金額的10%）的美元擔保存款，作為項目完工擔保和資金缺額擔保的準備金。在項目建設費用超支和項目現金流量出現缺額時，根據一定的程序，為項目融資經理人可

8、以動用擔保存款資金。但是這個擔保是有限的，其限額為擔保存款的本金和利息。第三，中信公司在項目中的股本資金投入。中信公司以大約為項目建設總金額4%的資金購買了特殊合伙制結構發生的與融資期限相同的無擔保零息債券，成為中信公司在項目中的實際股本資金投入。中信公司擔保存款協議擔保協議“提貨與付款”協議中信澳（波特蘭）公司中信澳公司零息債券特殊合伙制結構100%100%總結：（1）雖然中信公司投資波特蘭鋁廠時，該項目的投資結構早已被確定下來，但是，由于該項目采用的是一種非公司型合資結構，使得中信公司在制定投資決策時單獨安排項目融資成為可能。（2）電解鋁項目資本高度密集，根據澳大利亞的有關稅法規定可享有數量相當可觀的減稅優惠，如固定資產加速折舊、投資折扣等。但是，在項目投資初期，中信澳公司剛剛成立，沒有其他方面的經營收入，不能充分利用每年可得到的減稅優惠和稅務虧損；即使每年末使用的稅務虧損可以后年份結轉，但從貨幣的時間價值