1、林義相做客搜狐談股權分置及試點訪談實錄主持人： 各位網友大伙兒好，歡迎光臨搜狐財經嘉賓談天室。特 不榮幸我們請到了中國證券業協會副會長、 天相投資顧問有限公 司董事長、 證券分析師專業委員會主任、 聞名經濟學博士林義相 先生作客搜狐,就目前倍受關注的股權分置及其試點問題做一個 討論。今日國務院召開了會議部署最近資本市場改革和進展的重 點工作以及建立了相關的工作小組， 試點箭在弦上。 我們想請教 林義相教授，您認為試點是利好依舊利空？林義相：首先我覺得從前一段時刻市場上面流傳的股權分置 問題幾十年不解決， 或者講啟動試點條件差不多具備， 這兩個看 似對立的講法，阻礙特不大，我認為對股市來講這是一

2、個決定， 不管是做依舊不做，差不多上利好。不行的是懸而未決，講完 以后沒有措施。從這些情況來看，在股權分置問題上采取一些措 施，我覺得對市場是一個利好。 然而措施的不同對股市的長期阻 礙是不一樣的， 假如講把那個問題擱置起來幾十年不解決， 短期 我相信市場消除了流通股增加的擔心還特不難， 不能解決中國的 上市公司的問題， 從長期來看這是一個結構性障礙沒有消除， 是 利空。反過來我們做股票分析解決它， 我相信那個是為中國的股 票市場基礎做一個治病的情況，長期來看是如此。主持人： 您剛才講不能夠解決股市全部的問題， 股市四年持 續走低，您認為最要緊的因素有哪些？林義相： 應該講解決了股權分置的問題

3、， 并不能解決中國股 票市場的所有問題，同時解決了股權分置之后還會出現新的問 題。然而目前情況來看，股權分置是中國股票市場上面的要緊矛 盾。 那個問題解決不行的話，專門多情況解決不了。這幾年市場 持續走低， 走低的開始同解決股權分置是有關的，后來逐步走低 有多方面的緣故。股權分置問題提出來以后，我們把其它問題也 帶出來了，原來是隱藏在后面。上市公司的問題， 上市公司不能給股東制造利潤的話， 那個 股票市場一定是不看好的。中國經濟這么增長8、9以上，在世界上是罕見的， 我們上市公司的利潤不如何樣， 我們認真看 看統計數字，90年代初期到現在為止，上市公司利潤趨勢是下 降的。03、04年上漲是例外

4、的情況，05年又回來，經濟增長8、9的情況下，股票市值下降，那個企業會是好企業嗎？國際經濟增長1、2，企業利潤有大幅度上升。上市公司里面的非流通股侵害了股東的利益， 我們看到上市公司專門多問題， 被他 們的集團公司、母公司掏空了，這些集團公司、母公司不穩定。 上市公司拿到的鈔票是它的，股市下跌，股價不受損失，它不在 乎公司的股票。第二方面的問題， 即不是非流通股的問題， 還有公司內部的 操縱人、代理人侵害了股東的利益， 那個股東包括流通股和非流 通股的。問題是股權分置的情況下，非流通股大部分是國有，這 部分內部治理人是由非流通股任命的， 流通股股東對內部的治理 人員一點方法沒有。 我們國家的股

5、權分置跟西方國家有些股票不 流通的情況不一樣， 私有經濟之下， 非流通股股東是私人的東西， 他們是看待股票的價值， 因此他們拿到股票不流通， 然而要看股 票的價格。內部操縱人要管他們，做得不行把他們換了撤了，追 究他們的法律責任。中國的非流通股大部分是國有的，有些以非 流通股股東的身份， 通過內部操縱人得到自己的好處。 我們的股 權分置跟西方是不一樣的， 我們那個地點在股權分置的情況底下 我們概括起來講，當流通股和非流通股利益一致的時候， 股東的 利益一起受到內部操縱人的侵害，內部操縱人由非流通股任命， 受非流通股的操縱。上市公司不可能在經濟增長8、9的情況下不制造利潤3 / 26四年往常那個

6、問題當時不叫股權分置， 叫國有股減持， 引發 出來股票市場上面的股票供給或者國有股減持的阻礙， 這是第一 個因素觸發了下跌的過程。 非流通股還有專門多其它問題， 這么 多年來的下跌不僅僅是公司的利潤緣故， 專門重要是股票市場關 于公司股票定價的標準定下來，當時60倍的市盈率現在可能是20倍。股市的問題價格的走低表面看起來是供給太多，什么緣 故供給太多？后面是上市公司的緣故。 上市公司大膽圈鈔票，必 須要提供專門多股票，這是數量上的緣故。上市公司質量不行，不制造盈利，故質量不行自然股票下跌。上市公司什么緣故如 此？因為上市公司大部分是國有企業，體現非流通股股東的利 益。現在有一些企業不是國有企業

7、， 整個生存生態環境由國有企 業主導的，市場上的非國有企業也是按照國有企業的內部操縱 人、腐敗等等運作，造成整個上市公司不行，跟經濟增長不相適 應。我們要改變上市公司的情況， 改變上市公司的情況就要改變 國有企業， 要改變企業制度， 要競爭， 要優勝劣汰， 改變企業整 個的治理工作， 改變我們企業制度的話要改變經濟制度和經濟體 制，這確實是改革的問題。股權分置的問題目前來看實際是在國有企業改革里面， 假如 國有企業不改革， 股票市場沒有希望。 解決股權分置入手推動國 有企業的改革。主持人：全流通會損害誰的利益？中小企業股東的利益依舊 國有股的利益？林義相： 全流通正常情況下做得好不存在任何問題

8、， 對大伙 兒都有利。 假如不全流通非流通股存在的情況之下， 股權分置導 致上市公司不行，對誰都不利。第二個考慮的問題，全流通所有 的股票差不多上流通的，我們的股票價格我們能夠拆成非流通股 的價格加上一個流通股的價格。 一批股票不讓它流通， 變成它的 流通性價值就沒有了，對所有人來講是一個財寶的損失。舉例來講股票不讓它流通就相當于不讓土地耕種一樣， 現在 中國的情況下非流通股或者股票的非流通是在流通和非流通之 間有一個契約關系。 流通股買股票的時候， 事實上認為你的非流 通股是不流通的， 這種情況下買的， 付了流通股的價格里面包含 一部分， 因為他流通不人不流通多付的價格。 現在讓非流通股變

9、成流通股， 一方面增加了流通性的價格， 這部分價格就不能指揮 流通股的價格， 應該在流通股和非流通股之間共享。 全流通的情 況下， 釋放出來的是股權的流通性價格， 這部分釋放出來的要有5 / 26部分補償給流通股股東， 補償的道理實際是成立的， 以后大伙 兒分享流通性的價格。 流通股對大伙兒都有好處， 對公司整個結 構有好處，對流通股、非流通股有好處。主持人：您主張試點嗎？請談談您的方案林義相： 市場擔心權衡，實際是擔心股票會大量增加，資金 不夠，因此股價下跌。我認為那個情況我們要換一種看法，現在 市場上對解決股權分置問題開始認識到它正面的作用了， 我們差 不多明白了。一部分人反對，一部分人支

10、持，那個不是共識。至 少有一部分任人唯利好， 同時那個消息出來以后在市場上認為是 積極的。我們能夠看得出來，條件具備了，啟動了，市場漲了， 那這幫人確信是支持的， 確信是利好。 另一方面供求關系實際是 相對的，資金的供求是一個動態過程，不能看靜態。解決了股權 分置的問題，解決的程序，要是股票市場更具有吸引力，人家認 為有更好的投資前景，那么資金更多回進來。股票市場的供求狀況要動態來看， 不能看靜態的。 動態不僅 僅是講你增加一個供給的問題，01年到現在為止，01年的保證 金大概七千億，現在保證金不到兩千億， 那個地點面沒有非流通 股變成流通股。假如我們推出一個措施出來，大量的資金進來，增加一部

11、分股票的供給，不就更好。這時候的觀念解決股權分置 要對投資者有利，對投資者有利，資金才會進來。對投資者沒有 利，股票的供給又增加，股市確信要崩潰。動態平衡最重要， 一 個是解決股權分置本身的方案要對股東有利， 要對投資者有利。第二個要采取相應的配套措施， 鼓舞在股票市場上面投資， 鼓舞 資金進入。如此來看動態，對市場應該來講是好的。解決股票分置問題， 假如要做股權分置， 一定采取對流通股 有利的措施。 現在各股股權分置解決確信是一個利好， 要不然出 不來。對大盤我不明白，假如都流通的話，關于非流通股、流通 股都得利， 來源于流通股的流通性價格。 比如一個公司它的流通 股是一百股，非流通股兩百股

12、，凈資產值兩塊鈔票一股，盈利三 毛鈔票，市場價六塊鈔票，它的市盈率20倍。下面談談我的方案。 我主張送股。 我們做一個全流通比如非 流通股拿出80股送給流通股股東，非流通股剩下120，假如那 個時候的股價是3.33元，原來凈資產是2.3，總值沒有變。流 通股從100股變成180股，原來是六塊鈔票，現在是3.33元， 股數增加了，價格變成3.33元，它依舊有600塊鈔票，也沒賠。 假如非流通股拿出80股送給流通股股東，變成非流通股股東減 少，然而凈值不變。 原來是兩塊鈔票兩百股， 現在是120股3.33元一股。變的是結構變了，股價的水平不一樣。每股3毛鈔票的7 / 26利潤沒變，總體數沒變三百股

13、，流通股現在變成3.33元，市盈 率11倍，原來市盈率是20倍。流通之前是20倍，哪怕回到15倍、18倍確實是漲了，回到15倍就漲了三四十。假如回到20倍市盈率，流通股股東變成180股乘6塊鈔票。非流通股變成120股6塊鈔票，原來的400塊鈔票來講，現在是720塊鈔票。 我剛才講的講法是按照每股凈資產算的。180股非流通股兩塊鈔票，凈資產400塊鈔票不變。如此的 情況壓假如講非流通股股東兩塊鈔票不賣，我要溢價30做到2.6元，送法是另外一種送法，變成非流通股拿出61股送給流 通股股東，除權下來是3.74元。市盈率變五倍，也是不高的。 漲回到20倍，還有百分之六七十的上漲空間， 非流通股也賺了， 流通股也賺了。就因為從非流通到流通股的時候，提升價值。原 來一百