1、資金流出型套利行為分析字號評論 郵件 糾錯 2015-08-24 11:12:00 來源：中國外匯 2014年下半年以來，資金流出型的反向套利行為逐漸增加，成為全國結售匯出現逆差，江蘇省結售匯順差和跨境收支順差持續負增長的重要原因之一，加大了跨境資金流出風險.2014年下半年以來，資金流出型的反向套利行為逐漸增加，成為全國結售匯出現逆差，江蘇省結售匯順差和跨境收支順差持續負增長的重要原因之一，加大了跨境資金流出風險。主要運作模式與動因資金流出型套利行為主要有五種模式。一是境外不落地結匯模式。受企業的委托，銀行在收到境外進口商支付的外幣款項時，若存在有利可圖的境內外匯差，則款項不解付進入企業賬戶

2、，而是通過銀行過渡賬戶將外幣頭寸直接劃轉至境外合作銀行，由境外銀行將該筆頭寸在境外兌換成人民幣后再支付給境內企業。二是通過構造交易背景，同時操作“境內購匯+境外結匯”進行套利。部分“兩頭在外”的企業根據境內、外兩個市場的不同價格，與境外關聯企業或“窗口”公司簽訂兩筆金額、起息日相同，但方向相反的交易合同(往往為境內外關聯企業間的虛假貿易或構造性貿易合同)，同時操作境內購匯+境外結匯，獲取兩個市場的匯價差收益。三是境外主體人民幣NRA賬戶套利模式(NRA賬戶“一日游”)。境外主體依托境內人民幣NRA賬戶購匯+境外結匯，獲取境內外匯差收益，往往可以很快實現資金匯兌和匯差套利，又稱為人民幣NRA賬戶

3、“一日游”。四是跨國集團利用本外幣跨境資金集中運營業務的借放款模式。江蘇省分局在非現場監測中發現，轄內的跨國企業集團利用同時參與人民幣和外幣跨境資金集中運營試點業務的操作便利，在主辦銀行的推介配合下，通過“境內購匯放款+境外結匯再借入”的方式實施無風險的資金流出型套利。五是構造進料加工貿易的套利模式。進料加工型企業利用其資金全收全支的特點，在進料環節購匯支付貨款，并于境外兌換成人民幣后，在出口收匯環節再以人民幣形式流入，從而套取匯差收益。近期資金流出型的反向套利行為逐漸增加，主要動因包括以下兩方面。一是境內外人民幣對美元價格倒掛、境內外利差縮小等因素推動的資金流出型套利。2014年第四季度，尤

4、其是2015年以來，人民幣對美元貶值預期加強，離岸人民幣貶值幅度更大，人民幣在岸與離岸價差逐步拉大。再加上境內外資金利差縮小等因素的作用，部分企業將美元轉往香港等境外離岸市場結匯，而進口支付則從境內購匯。二是銀行為應對跨境人民幣結算考核和中間業務創收壓力，推動相關套利業務。今年銀行內部普遍加大了對跨境人民幣結算量的考核力度。銀行通過將貿易項下外匯收入轉至境外結匯，再以跨境人民幣收入進行申報，可以擴大跨境人民幣業務結算量和國際結算手續費收入。套利行為導致的問題一是部分套利行為缺乏真實經濟背景，偏離了改革初衷。從調查的案例情況看，企業與銀行合作進行的一些資金流出型套利行為，所涉及的外匯收支并非基于

5、真實的貿易、投資、借貸需求，存在虛假交易、構造交易的嫌疑。例如一般企業構造境內外聯動的關聯交易模式、進料加工貿易的模式;跨國企業集團構造境內外借款放款等模式，均違背了監管的真實性要求。人民銀行和外匯局開展的跨國公司集團人民幣、外幣資金集中運營改革政策，本意是幫助企業充分利用境內、外資金市場，促進實體經濟發展;但部分企業利用政策的便利，通過同時參與本外幣資金集中運營，進行純粹的跨境投機套利活動，偏離了改革的初衷，也不利于宏觀經濟金融的穩定。二是各類跨境投機套利行為多有銀企合作的背景，銀行自身業務與代客業務間的風險分割被模糊。從外匯管理實踐看，江蘇省分局發現多數流出型、流入型跨境投機套利行為都有銀

6、行、企業合作的背景，許多情況下甚至是銀行利用其對外匯管理政策的熟悉、便利的境內外金融產品運作渠道和信息，幫助企業打外匯管理政策的“擦邊球”。部分銀行通過內部過渡賬戶幫助企業境外結匯，這在一定程度上模糊了代客業務和自身業務之間的風險分隔界線，在特定情況下可能使客戶的資金風險傳導至銀行自身，從而增加了銀行內部風險控制隱患，也不利于區域金融穩定。三是人民幣NRA賬戶存在監管漏洞。中國人民銀行關于境外機構人民幣銀行結算賬戶開立和使用有關問題的通知(銀發2012183號，以下簡稱通知)放開了人民幣NRA賬戶資金運用限制，賬戶內的資金可購匯匯出。但通知并未明確相應的審核材料，所以銀行操作沒有判斷標準，企業

7、容易構造沒有真實經濟背景的資金流動，使該類賬戶成為套利的便利渠道。此外，人民幣NRA賬戶目前處于本外幣業務分離管理的狀態，人民幣NRA賬戶的開立、收支及使用均不在外匯局現有系統監測范圍內，僅依托RPCMIS系統。然而，后者沒有采集人民幣NRA賬戶的收支明細，從而形成了監管漏洞。同時，本外幣業務分離的管理模式，使得人民幣NRA賬戶不能與外匯局收/付匯、結/售匯監管相關聯。四是影響國際收支統計監測和人民幣跨境收支監測的有效性。反向套利行為和相關的構造性貿易收支的增加，使得貨物貿易項下的跨境人民幣結算量擴大，但其實質是以跨境人民幣結算之名行套利之實，跨境人民幣結算量并沒有實質上的增加，也不能反映交易

8、本質，干擾了監管部門對國際收支統計的監測工作。加強對套利行為的監管一要將合法套利控制在“宏觀可容忍度”以內，打擊非法套利行為。在資本項目逐步開放的大背景下，銀行、企業、個人的跨境投機套利行為將更加常見。雖然未來經濟主體的多數投機套利行為將是法規、政策所允許的合規套利行為，但仍然會對國際收支平衡及各項外匯管理目標產生不可忽視的影響。因此，外匯局應在“五個轉變”精神的指導下，采取宏觀風險監測、微觀主體監管、總量調控等多種措施，將合法的投機、套利行為控制在可容忍度以內，使其不致引發系統性、區域性風險。對于非法的投機套利行為，外匯局則應通過主體監測監管手段，加強外匯檢查工作和打擊違法行為的力度，防止非

9、法投機套利現象的蔓延。二要密切關注銀行新型貿易融資產品、衍生金融產品的變化及其用于跨境套利的動向。一是關注利用在岸、離岸價差進行套利的銀行產品的變化。由于人民幣雙向浮動增多，這類產品對跨境資金流動的影響最為顯著。二是關注與跨境人民幣結算相關的貿易融資行為。當前跨境人民幣結算在貿易信貸、融資性擔保等很多方面較外幣業務存在明顯政策優勢，是虛假貿易融資的高發地。三是關注企業通過境外關聯公司進行資金運作套利的行為。三要完善對人民幣NRA賬戶的監管。一是明確人民幣NRA賬戶資金使用的真實性要求。建議完善人民幣NRA賬戶資金使用政策，銀行辦理資金入賬應以真實交易為基礎，避免脫實入虛的資金流動。二是加強對人

10、民幣NRA賬戶資金來源的監管。受國際收支申報規則的限制，人民幣NRA賬戶資金來源監管困難，特別是對個人人民幣NRA交易，由于無需申報，監管工作缺少抓手。但從操作層面看，銀行經辦人員基本了解資金來源。因此，可以在不違背國際收支統計規則的情況下，對于涉及到人民幣NRA賬戶的申報，在國際收支申報信息要素中增加交易對方項。三是完善人民幣NRA賬戶收支監管系統。建議進一步完善RPCMIS系統，自動采集人民幣NRA賬戶收支數據，滿足跨境人民幣業務監管需求，使管理部門能及時掌握人民幣NRA賬戶的收支動態信息。四是整合本外幣業務管理模式。建議以本外幣一體化視角為出發點，整合業務管理模式，實現本外幣監管的一體化

11、。四要完善跨國公司資金集中運營業務相關規定，防止銀行和企業扭曲改革政策本意。管理部門應加強本外幣管理政策協調工作，完善跨國公司集團人民幣、外幣資金集中運營改革政策的相關管理措施，加強對企業境內外資金的使用和流向的監測，規范本外幣資金池的使用，要求參加改革的跨國公司和銀行嚴格按照合規、合理的原則進行展業。其境內外集中運營資金的使用，在原則上應具有實體經濟背景或真實的財務避險需求，否則可取消參與改革政策試點企業或銀行的資格，防止改革被異化為純粹的跨境投機套利通道，扭曲政策本意。五要明確相關法規，督促銀行防范客戶資金與自身資金的混雜。在法規層面要進一步明確銀行不能利用自身賬戶為客戶資金操作境外結售匯

12、活動，避免監管法規的灰色地帶。同時，管理部門應督促銀行防范風險，避免出現銀行部分業務模糊其自身與客戶之間的“風險防火墻”的現象。六要改進分析監測方法，提高統計監測的有效性。管理部門應改進國際收支和人民幣跨境收支的分析監測方法，通過合理的估算方法，估計國際收支和人民幣跨境收支中不具真實性的構造性貿易跨境收支規模，并以此修正國際收支、人民幣跨境收支相關統計項目，提高統計數據的準確性和在決策中的應用價值。防范人民幣跨境套利風險的對策字號評論 郵件 糾錯 2014-10-27 07:06:00 來源：金融時報 作者：閆力2009年7月跨境貿易人民幣結算試點以來，跨境人民幣結算業務發展迅速，人民幣已經成

13、為我國跨境收支的主要結算幣種，在服務實體經濟、促進貿易和投資自由化便利化、加強與世界的經貿聯系中起到了重要作用，但同時也存在跨境套利交易。人民幣跨境套利交易的主要方式（一）人民幣跨境匯差套利。在人民幣資本項目尚未實現自由兌換的情況下，人民幣境內外匯率不一致，導致人民幣通過跨境套利。例如，離岸和在岸的人民幣兌美元匯率分別為6.19和6.17，離岸市場人民幣匯價明顯低于在岸匯價時，境內企業A 可通過向境外合作伙伴B 進口1200萬美元的商品，將境內美元等外幣輸出至境外；境外企業B 收到美元之后，以離岸匯率將美元換成7428萬元人民幣，之后再通過反向貿易向A進口，并以人民幣支付。經過這一回合進口和出

14、口過程，境內美元等外幣利用境內外匯差通過貿易實現了無風險套利24萬元。反之，如果離岸人民幣市場的匯價明顯高于在岸匯價時，境內企業在進口和出口時分別支付人民幣和收取美元等外幣，可以實現無風險套利。（二）在岸離岸息差套利。離岸人民幣貸款利率水平基本上長期以來明顯低于在岸，這就催生了近年來兩地最流行的內保外貸業務。以香港為例，目前香港市場1年期人民幣貸款利率在4.5%左右，而國內一年期人民幣貸款基準利率為6%，各家銀行還要在此基礎上有不同程度的上浮，內地和香港貸款利差約為1.5個百分點，香港人民幣融資成本明顯低于內地市場。（三）跨幣種息差套利。這種方式與前一種方式類似，但套取的是境內人民幣“存款”利

15、率與離岸外匯（比如美元）貸款利率之間的息差以及即期與遠期之間的匯差。在人民幣升值通道中，息差和匯差將帶來雙豐收。例如，企業A 在境內存款并要求開具信用證給離岸合作伙伴B 之后，B 按照離岸利率2%獲得2200萬美元外匯貸款，并通過向A 進口商品將這筆外匯支付給A；A 以在岸匯率6.17將外匯兌換為人民幣13574萬元，并通過理財等手段獲得一年期6%的回報。到期之后，A 獲得境內人民幣“存款”本利14388.44萬元，并按照到期匯率兌換需支付的外匯貸款本利和。如果在此期間，人民幣升值為1美元兌換6.15元人民幣。此時，B企業可以收到2339.58萬美元，付44萬美元利息之后，獲得利潤95.58萬

16、美元。為控制風險，可通過簽訂遠期外匯合約鎖定遠期匯率波動風險。其中的存款也是廣義概念的，其實是境內的一筆人民幣資產，實際操作中通常通過購買理財產品或接受票據轉押實現盈利，當然也可能會有其他的方式。（四）轉口貿易套利。轉口貿易是指境內企業從境外A企業購買貨物，將貨物存放在境內保稅監管區，再視情況轉賣給境外B企業的貿易方式。與一般貿易不同，轉口貿易無貨物入境，兩頭在外，無需進行報關等手續，企業只需完成買賣合同的訂立、資金的收付即完成交易。轉口貿易會利用境內外利差和匯差實現套利。（五）跨境貿易融資套利。即境內企業從境外銀行以貿易融資的形式融入人民幣。例如，境內企業A以5500萬元人民幣的出口貿易合同

17、從境外銀行以3%的年利率融入人民幣5500萬元，并利用這筆資金進行理財活動，獲得6%的收益，1年后獲得無風險利潤165萬元人民幣。近幾年，人民幣跨境貿易融資產品創新層出不窮，例如，人民幣協議融資、人民幣海外代付、人民幣協議付款、人民幣遠期信用證等。盡管這些創新產品名稱不同，但其本質都是境內銀行通過其海外分支機構或代理銀行為境內企業提供的人民幣間接融資業務，這些業務均不納入外債額度管理。銀行和企業可以充分利用人民幣遠期信用證、海外代付、協議付款等結算方式進行延期支付套利。上述前三種方式的套利行為主要是由企業在進出口貿易過程中所完成的，而后兩種方式的套利行為主要是由貿易公司完成的。實體企業在進出口

18、貿易過程中利用套利窗口實現一定的套利利潤是被允許的，也是企業的理性行為；而貿易公司等主體在虛假貿易的掩蓋下所從事的套利行為對實體經濟毫無助益，是應該被嚴格禁止的行為。套利活動的積極作用和風險隱患（一）套利活動對實體經濟的積極作用。一是人民幣跨境套利可以為企業提供套期保值、對沖風險的工具。二是人民幣跨境套利將促使境內外人民幣價格走向均衡。人民幣資金會從價格較低向價格較高的方向流動，可以發揮“無形的手”的調節作用，更好地反映市場供需關系，有助于將扭曲的市場價格重新拉回至均衡水平。三是人民幣跨境套利將對境內人民幣匯率形成機制和利率市場化改革形成倒逼壓力，對加快我國匯率和利率市場化改革進程具有積極作用

19、。（二）人民幣跨境套利的風險隱患。一是進出口實體企業沉溺于資本運作，不僅造成貿易數字虛增，熱錢從外匯轉向離岸人民幣流入，更不利于國家管理流動性。二是人民幣跨境套利資金的快速流入流出會對我國經濟產生沖擊。大規模跨境套利交易的發生進一步加劇了我國跨境資金流動的波動性，特別是大規模套利資金的集中流入和流出嚴重影響我國國際收支平衡的實現，進而對國內經濟發展造成較大沖擊。三是人民幣跨境套利行為存在一定的負債資金償還風險。人民幣跨境套利并不是一個孤立的現象，一般通過與跨境貿易人民幣結算相關的遠期信用證、海外代付、協議付款、預收延付等產品來實現，但是該類業務暫不納入現行外債管理，一旦企業經營狀況不佳，資金鏈

20、斷裂，將會導致對外償付風險。對人民幣跨境套利行為區別對待、疏堵并舉（一）推改革：加快推進利率市場化和匯率形成機制改革。逐漸形成由市場供求決定的人民幣匯率形成機制。合理控制人民幣匯率升值節奏和幅度，按照主動性、可控性和漸進性原則，不斷完善人民幣匯率形成機制，使市場供求在匯率形成中發揮更大作用。適時擴大人民幣匯率的波動幅度，緩解人民幣升值壓力，促使人民幣匯率水平逐漸逼近均衡水平，弱化人民幣單邊升值市場預期，消除匯差的套利空間。積極推進利率市場化改革。逐漸形成由市場供求決定的利率形成機制，使利率水平能真實反映市場上的資金供求狀況。建立存款保險制度，逐步放開存款利率向上浮動空間。不斷提高市場科學定價能力，增強價格杠桿對境內外利率的調控作用，消除利差的套利空間。（二）強監管：加強對人民幣跨境貿易和投資的真實性審核。人民銀行應注重平衡金融創新與風險防范之間的關系，加大對商業銀行跨境貿易人民幣融資業務創新產品的調研分析，做好風險防范工作，將跨境貿易人民幣融資產品的發展速度和業務規模保持在合理的范圍之內，引導跨境貿易人民幣融資產品健康發展。銀行機構在辦理跨境業務時，要按照“了解你的客戶”、“了解你的業務”和“盡職審