1、P P1 120102010年地產(chǎn)股跑輸大盤(pán)年地產(chǎn)股跑輸大盤(pán)(d pn)(d pn)數(shù)據(jù)(shj)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局20102010年我們年我們(w men)(w men)持續(xù)看空房地產(chǎn)，基本面和股票走勢(shì)與我們持續(xù)看空房地產(chǎn)，基本面和股票走勢(shì)與我們(w men)(w men)的的觀點(diǎn)完全一致。觀點(diǎn)完全一致。20112011年我們年我們(w men)(w men)繼續(xù)看空！繼續(xù)看空！第1頁(yè)/共26頁(yè)第一頁(yè)，共27頁(yè)。P P2 2核心(hxn)觀點(diǎn)調(diào)控沒(méi)有回頭路調(diào)控沒(méi)有回頭路, ,樓市向下，政策向下，估值不是首要因素，房地產(chǎn)維持樓市向下，政策向下，估值不是首要因素，房地產(chǎn)維持“中性評(píng)級(jí)中性評(píng)級(jí)”一、

2、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在需求端過(guò)度需求端過(guò)度(gud)(gud)市場(chǎng)化市場(chǎng)化, ,供給端完全壟斷，導(dǎo)致長(zhǎng)期供給偏緊供給端完全壟斷，導(dǎo)致長(zhǎng)期供給偏緊投資需求旺盛投資需求旺盛房?jī)r(jià)只漲不跌的預(yù)期房?jī)r(jià)只漲不跌的預(yù)期二、二、 調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化房?jī)r(jià)上漲壓力仍然很大，部分未限購(gòu)城市銷售仍然旺盛房?jī)r(jià)上漲壓力仍然很大，部分未限購(gòu)城市銷售仍然旺盛限購(gòu)范圍恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化限購(gòu)范圍恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化政策反復(fù)后果嚴(yán)重政策反復(fù)后果嚴(yán)重大力建設(shè)保障房可保房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資大力建設(shè)保障房可保房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資三、樓市明年成交量前低后高三、樓

3、市明年成交量前低后高年中大量供給上市、下半年房?jī)r(jià)調(diào)整，但跌幅有限年中大量供給上市、下半年房?jī)r(jià)調(diào)整，但跌幅有限房?jī)r(jià)不會(huì)大跌房?jī)r(jià)不會(huì)大跌四、四、 股票年中見(jiàn)底，回升空間小股票年中見(jiàn)底，回升空間小年中政策見(jiàn)底即股票見(jiàn)底年中政策見(jiàn)底即股票見(jiàn)底回升空間小，行業(yè)進(jìn)入低速增長(zhǎng)期回升空間小，行業(yè)進(jìn)入低速增長(zhǎng)期維持維持“中性中性”評(píng)級(jí)評(píng)級(jí)第2頁(yè)/共26頁(yè)第二頁(yè)，共27頁(yè)。P P3 3反轉(zhuǎn)性條件什么(shn me)條件下可以看好？ 反彈反彈(fn dn)(fn dn)行情前提行情前提政策見(jiàn)底，年中政策見(jiàn)底，年中 趨勢(shì)性行情前提趨勢(shì)性行情前提政策放松，概率政策放松，概率0%0%第3頁(yè)/共26頁(yè)第三頁(yè)，共27頁(yè)。P

4、P4 4一、導(dǎo)致一、導(dǎo)致(dozh)(dozh)房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在1、消費(fèi)(xiofi)需求過(guò)度市場(chǎng)化2000-20102000-2010年是改善需求高峰年是改善需求高峰(gofng)(gofng)，20052005年后開(kāi)始首次置業(yè)高峰年后開(kāi)始首次置業(yè)高峰(gofng)(gofng)數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局第4頁(yè)/共26頁(yè)第四頁(yè)，共27頁(yè)。P P5 5一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素(yn s)(yn s)仍然存在仍然存在1、消費(fèi)需求(xqi)過(guò)度市場(chǎng)化保障房建設(shè)保障房建設(shè)(jinsh)(jinsh)嚴(yán)嚴(yán)重缺失重缺失數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第5頁(yè)/共

5、26頁(yè)第五頁(yè)，共27頁(yè)。P P6 6一、導(dǎo)致一、導(dǎo)致(dozh)(dozh)房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在2、供給完全(wnqun)壟斷20042004年大限后，土地購(gòu)置面積年大限后，土地購(gòu)置面積(min j)(min j)基本不增長(zhǎng)，購(gòu)置費(fèi)增速遠(yuǎn)高于面積基本不增長(zhǎng)，購(gòu)置費(fèi)增速遠(yuǎn)高于面積(min j)(min j)增速增速數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第6頁(yè)/共26頁(yè)第六頁(yè)，共27頁(yè)。P P7 7一、導(dǎo)致一、導(dǎo)致(dozh)(dozh)房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素仍然存在3、投資(tu z)需求旺盛貨幣貨幣(hub)(hub)超發(fā)：超發(fā)：M2/GDPM2/GDP不斷擴(kuò)

6、大，不斷擴(kuò)大，20102010年三季度年三季度M2M2超超20092009年年GDP35GDP35萬(wàn)億。萬(wàn)億。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第7頁(yè)/共26頁(yè)第七頁(yè)，共27頁(yè)。P P8 8一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素(yn s)(yn s)仍然存在仍然存在3、投資(tu z)需求旺盛巨額巨額(j )(j )儲(chǔ)蓄隨時(shí)尋求增值保值的投資機(jī)會(huì)儲(chǔ)蓄隨時(shí)尋求增值保值的投資機(jī)會(huì)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第8頁(yè)/共26頁(yè)第八頁(yè)，共27頁(yè)。P P9 9一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素(yn s)(yn s)仍然存在仍然存在4、房?jī)r(jià)只漲不跌的預(yù)期(yq)政策政策(zhngc)(zhngc)

7、從未奏效：政策從未奏效：政策(zhngc)(zhngc)與房?jī)r(jià)圖與房?jī)r(jià)圖數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind2002年，經(jīng)營(yíng)性土地全部招拍掛2003年，房?jī)r(jià)漲，提高第二套住房首付比例2004年，大限，所有經(jīng)營(yíng)性用地正式招拍掛2005年，舊國(guó)八條，新國(guó)八條2006年，新國(guó)六條2007年，清繳土地增值稅，嚴(yán)格二套房貸2009年，大力支持住房消費(fèi)2010年，兩次調(diào)控，限購(gòu)第9頁(yè)/共26頁(yè)第九頁(yè)，共27頁(yè)。P P1010一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素一、導(dǎo)致房?jī)r(jià)越調(diào)越漲的因素(yn s)(yn s)仍然存在仍然存在5、市場(chǎng)化手段(shudun)已無(wú)能為力地產(chǎn)核心問(wèn)題在于土地制度，市場(chǎng)手段只能壓需求地產(chǎn)核心問(wèn)題在于土地制度，

8、市場(chǎng)手段只能壓需求(xqi)(xqi)，不能增供給，不能增供給20042004年大限后，完成開(kāi)發(fā)土地面積增速出現(xiàn)系統(tǒng)性下降（政府為何能接受，土地收年大限后，完成開(kāi)發(fā)土地面積增速出現(xiàn)系統(tǒng)性下降（政府為何能接受，土地收入仍增長(zhǎng)）入仍增長(zhǎng)）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第10頁(yè)/共26頁(yè)第十頁(yè)，共27頁(yè)。P P1111二、調(diào)控二、調(diào)控(dio kn)(dio kn)回頭路，限購(gòu)范圍恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化回頭路，限購(gòu)范圍恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化1、房?jī)r(jià)上漲(shngzhng)壓力仍然很大又見(jiàn)負(fù)利率又見(jiàn)負(fù)利率圖：實(shí)際圖：實(shí)際(shj)(shj)儲(chǔ)蓄利率儲(chǔ)蓄利率數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第11頁(yè)/共26頁(yè)第十一頁(yè)，共27頁(yè)。P P1212二、

9、調(diào)控二、調(diào)控(dio kn)(dio kn)沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍恐?jǐn)U沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化大且長(zhǎng)期化1、房?jī)r(jià)上漲(shngzhng)壓力仍然很大儲(chǔ)蓄搬家儲(chǔ)蓄搬家(bn ji)(bn ji)，1010月份凈搬出月份凈搬出70007000億元億元圖：新增居民儲(chǔ)蓄圖：新增居民儲(chǔ)蓄數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第12頁(yè)/共26頁(yè)第十二頁(yè)，共27頁(yè)。P P1313二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍(fnwi)(fnwi)恐?jǐn)U大且恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化長(zhǎng)期化1、房?jī)r(jià)上漲(shngzhng)壓力仍然很大新政以來(lái)限購(gòu)城市成交下滑嚴(yán)重，而未限購(gòu)城市有高位企穩(wěn)跡象新政以來(lái)限購(gòu)城市成交下滑嚴(yán)重，而未限

10、購(gòu)城市有高位企穩(wěn)跡象(jxing)(jxing)圖：限購(gòu)與非限購(gòu)城市成交指數(shù)（圖：限購(gòu)與非限購(gòu)城市成交指數(shù)（20102010年年9 9月份周均成交量為月份周均成交量為10001000）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第13頁(yè)/共26頁(yè)第十三頁(yè)，共27頁(yè)。P P1414二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍(fnwi)(fnwi)恐?jǐn)U大且恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化長(zhǎng)期化1、房?jī)r(jià)上漲(shngzhng)壓力仍然很大非限購(gòu)城市成交很快企穩(wěn)，擠出效應(yīng)有所顯現(xiàn)，需求流向限購(gòu)城市的周邊區(qū)域非限購(gòu)城市成交很快企穩(wěn)，擠出效應(yīng)有所顯現(xiàn)，需求流向限購(gòu)城市的周邊區(qū)域北京周邊的燕郊、香河也已出臺(tái)限購(gòu)措施北京周邊的燕郊、香河也

11、已出臺(tái)限購(gòu)措施(cush)(cush)，十一后，惠州集中出現(xiàn)日，十一后，惠州集中出現(xiàn)日光盤(pán)光盤(pán)圖：東莞（左圖）、惠州（右圖）成交量圖：東莞（左圖）、惠州（右圖）成交量數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第14頁(yè)/共26頁(yè)第十四頁(yè)，共27頁(yè)。P P1515二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍(fnwi)(fnwi)恐?jǐn)U大且恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化長(zhǎng)期化2、限購(gòu)令恐長(zhǎng)期化供求關(guān)系未得根本改變，限購(gòu)范圍隨時(shí)可能擴(kuò)大，且長(zhǎng)期限購(gòu)：供求關(guān)系未得根本改變，限購(gòu)范圍隨時(shí)可能擴(kuò)大，且長(zhǎng)期限購(gòu)：限購(gòu)城市限購(gòu)城市(chngsh)(chngsh)：關(guān)注福州和海口政策是否：關(guān)注福州和?？谡呤欠?0112011年年1 1月月

12、1 1日會(huì)放松日會(huì)放松數(shù)據(jù)(shj)來(lái)源：Wind時(shí)間城市 本市戶籍家庭本市戶籍家庭納稅證明或社會(huì)保險(xiǎn)證明納稅證明或社會(huì)保險(xiǎn)證明擁有2套住房有1套房無(wú)該證明的9月30日深圳限購(gòu)2套禁止購(gòu)房限購(gòu)1套禁止購(gòu)房禁止購(gòu)房10月1日廈門新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房10月7日上海新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房10月9日寧波新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房禁止購(gòu)房10月10日福州新購(gòu)1套住房禁止購(gòu)房限購(gòu)1套禁止購(gòu)房禁止購(gòu)房10月11日杭州新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房10月12日南京限制購(gòu)買第三套住房限制購(gòu)買第三套住房限制購(gòu)買第三套住房10月12日溫州新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房禁止購(gòu)房10月13日

13、天津新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房10月14日海口新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房10月15日廣州新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房禁止購(gòu)房10月16日三亞限購(gòu)1套限購(gòu)1套限購(gòu)1套10月18日大連新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房新購(gòu)1套住房第15頁(yè)/共26頁(yè)第十五頁(yè)，共27頁(yè)。P P1616二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍(fnwi)(fnwi)恐?jǐn)U大且長(zhǎng)恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化期化3、政策(zhngc)反復(fù)后果嚴(yán)重投資高增長(zhǎng)投資高增長(zhǎng)(zngzhng)(zngzhng)依仗銷售額，銷售額依仗投資需求，依仗銷售額，銷售額依仗投資需求，0909年教訓(xùn)，房?jī)r(jià)漲幅年教訓(xùn)，房?jī)r(jià)漲幅100% 10

14、0% ：圖：房地產(chǎn)投資與房?jī)r(jià)圖：房地產(chǎn)投資與房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第16頁(yè)/共26頁(yè)第十六頁(yè)，共27頁(yè)。P P1717二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍二、調(diào)控沒(méi)有回頭路，限購(gòu)范圍(fnwi)(fnwi)恐?jǐn)U大且長(zhǎng)恐?jǐn)U大且長(zhǎng)期化期化4、大力建設(shè)(jinsh)保障房可保房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資保障房實(shí)施到位的話，商品房投資下滑的影響可由保障房完全抵消保障房實(shí)施到位的話，商品房投資下滑的影響可由保障房完全抵消根據(jù)根據(jù)(gnj)(gnj)我們的預(yù)測(cè)模型（歷史誤差我們的預(yù)測(cè)模型（歷史誤差5%5%以內(nèi)），以內(nèi)），20112011年全年房地產(chǎn)投資增速為年全年房地產(chǎn)投資增速為8.5%8.5%左左右，若右，若20112011

15、年新增年新增10001000萬(wàn)套保障房建設(shè)量，萬(wàn)套保障房建設(shè)量，20112011年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速將達(dá)年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速將達(dá)21.3%21.3%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第17頁(yè)/共26頁(yè)第十七頁(yè)，共27頁(yè)。P P1818三、樓市三、樓市(lu sh)(lu sh)成交量前低后高，價(jià)格穩(wěn)中有降成交量前低后高，價(jià)格穩(wěn)中有降1、年中大量供應(yīng)上市(shng sh)，下半年房?jī)r(jià)將調(diào)整20102010年新開(kāi)工面積過(guò)大，年新開(kāi)工面積過(guò)大，20112011年年中陸續(xù)年年中陸續(xù)(lx)(lx)進(jìn)入市場(chǎng)，進(jìn)入市場(chǎng)，新開(kāi)工面積增速圖新開(kāi)工面積增速圖數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第18頁(yè)/共26頁(yè)第十八頁(yè)，共27頁(yè)。P P1919

16、三、樓市三、樓市(lu sh)(lu sh)成交量前低后高，價(jià)格穩(wěn)中有成交量前低后高，價(jià)格穩(wěn)中有降降2、二三線(sn xin)城市房?jī)r(jià)壓力大20102010年新開(kāi)工量，是年新開(kāi)工量，是20092009年全國(guó)年全國(guó)(qun u)(qun u)成交面積的倍，且大部分位于二三成交面積的倍，且大部分位于二三線城市線城市數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第19頁(yè)/共26頁(yè)第十九頁(yè)，共27頁(yè)。P P2020三、樓市三、樓市(lu sh)(lu sh)成交量前低后高，價(jià)格穩(wěn)中有降成交量前低后高，價(jià)格穩(wěn)中有降3、房?jī)r(jià)下跌空間有限(yuxin)，預(yù)計(jì)不超過(guò)10%從未經(jīng)歷長(zhǎng)時(shí)間的投資熱，供給長(zhǎng)期偏緊從未經(jīng)歷長(zhǎng)時(shí)間的投資熱，供給長(zhǎng)

17、期偏緊房?jī)r(jià)穩(wěn)定是經(jīng)濟(jì)向消費(fèi)轉(zhuǎn)型的前提房?jī)r(jià)穩(wěn)定是經(jīng)濟(jì)向消費(fèi)轉(zhuǎn)型的前提房?jī)r(jià)下跌房?jī)r(jià)下跌10%10%，全國(guó)城鎮(zhèn)居民財(cái)富減少，全國(guó)城鎮(zhèn)居民財(cái)富減少9 9萬(wàn)億，相當(dāng)于萬(wàn)億，相當(dāng)于20092009年可支配收入的年可支配收入的85%85%政府對(duì)房?jī)r(jià)的下跌容忍度有限政府對(duì)房?jī)r(jià)的下跌容忍度有限預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)(yj)2011(yj)2011年房地產(chǎn)銷售面積下降年房地產(chǎn)銷售面積下降10%10%，銷售額同比，銷售額同比20102010年下降年下降19%19%政府對(duì)房地產(chǎn)的態(tài)度，溫家寶，房?jī)r(jià)下跌的壞處多講講重點(diǎn)，要有圖表政府對(duì)房地產(chǎn)的態(tài)度，溫家寶，房?jī)r(jià)下跌的壞處多講講重點(diǎn)，要有圖表數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind第20頁(yè)/共26頁(yè)第二十頁(yè)

18、，共27頁(yè)。P P2121四、股票四、股票(gpio)(gpio)年中見(jiàn)底，回升空間小年中見(jiàn)底，回升空間小1、年中成交量見(jiàn)底，價(jià)格開(kāi)始調(diào)整(tiozhng)，政策也隨之見(jiàn)底政策底是股票政策底是股票(gpio)(gpio)底：政策與地產(chǎn)股圖底：政策與地產(chǎn)股圖數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind20072007年二套房年二套房第21頁(yè)/共26頁(yè)第二十一頁(yè)，共27頁(yè)。P P2222四、股票年中見(jiàn)底，回升四、股票年中見(jiàn)底，回升(hushng)(hushng)空間小空間小2、地產(chǎn)進(jìn)入低速增長(zhǎng)期，估值難以(nny)提升限購(gòu)令下，市場(chǎng)需求貼近真實(shí)消費(fèi)需求限購(gòu)令下，市場(chǎng)需求貼近真實(shí)消費(fèi)需求改善需求、首次置業(yè)需求高峰重疊期已過(guò)改善需求、首次置業(yè)需求高峰重疊期已過(guò)人口現(xiàn)斷層，未來(lái)十年購(gòu)房主力數(shù)量持續(xù)下降人口現(xiàn)斷層，未來(lái)十年購(gòu)房主力數(shù)量持續(xù)下降首次置業(yè)者逐步成為市場(chǎng)成交主力，規(guī)模和支付首次置業(yè)者逐步成為市場(chǎng)成交主力，規(guī)模和支付(zhf)(zhf)能力雙降