1、聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 全聯房地產商會創會會長、清華校友總會房地產行業協會會長聶梅生教授在9月13日北 京國貿大酒店舉辦的2013中國房地產基金高峰論壇上演講 各位業界的朋友們，大家早上好，我很高興來參加今天主題非常明確的一個高峰論壇。 大家希望從我這里聽到的有一部分是關于對當前房地產形勢的一些看法和政策的判斷，以及 下一步關于中國的房地產投融資這方面大概會有些什么樣的創新和改革。所以我今天這個演 講題目名字叫房地產形勢分析與房地產投融資創新，先說一下今年房地產的總體形勢，我會 講的比較快，因為大家都知道，雖然到了八月份我們各項指標仍然處于本輪調控的最高值， 但是非常明顯的，

2、二季度以后逐月回落。首先咱們看一下房地產開發投資，因為這個和我們 投融資有關系，投資實際上今年到一二月份頂到了一個最高值，增長的最高值，到22.8以后， 平穩了一段，但是到八月份跌破了20，這個數字比較重要。因為它和固定資產投資有關系， 我們第一架馬車不能掉下去，去年房地產是負拉動，今年是正拉動，正拉動到一定程度，現 在又成了負拉動，八月份國家固定資產投資增速是12.3%，但是我們房地產投資的增速已經 掉到19.3%，又形成了負拉動，并不是今年的房地產投資逐漸的節節升高，而是實際在回落。 大家說今年房子好賣，銷售量和銷售額都在上升，可以看上升的很高，在一二月份頂到 了77.6和44.5%，所以

3、催生了國五條，但是你看到這個趨勢下的也非?？?，并不是說高歌猛 進，一直到12月份，而下跌的趨勢，漲幅實際是折半，從七十幾到三十幾，從五十到23，我 現在不確定金九銀十會不會有一個催生，如果不能的話，這個大勢已經是這樣了。這里面有 一個問題我想說，為什么和坊間的報道不一樣，那是因為分化的原因，一二三四線很大得分 化，還有一線趁勢當中也分化的很厲害，漲的漲，跌的跌，好賣的好賣，不好賣的不好賣。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 再看一下開發商資金，到底開發區差不差錢，七月份博鰲論壇都說開發商不差錢，但是 到八月份跌破30，從七月份到八月份跌的比較多，去年在十左右，今年差不多在三十左右， 總

4、體來說，這個業界的資金是不缺的，就算是再繼續有些下調，還是不差錢的，所以資金的 充裕率仍然是很高的。它的分配比例也和今天的會有關系，我今天挑出來的數據都是和投融 資有關的數據。從09年到13年我們開發商到位資金的分項比例，到底錢從哪來，這點很重要， 如果錢確實是2013年1到8月份比前面的那個柱狀都高了很多，現在已經資金到位已經七萬多 億了，去年到這個時候才只有五萬多億，確實漲了很多。個人抵押貸款是上面一節黃的，黑 的是定金和預收款，綠色的是企業自籌資金，最下面那個是國際貸款，重頭戲是在定金預收 款和企業自籌資金中間這兩段是中國房地產資金的主要到位，房子好賣。最上面和最下面是 來自于銀行，就是

5、按揭和國內的開發貸，這兩個加起來也比去年有大量的增加。我們個貸基 本比去年同期大概增加了40%，開發貸現在是一萬三千億左右，所以從銀行出來的錢不少， 直接融資部分仍然占了很大的比例。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 大概金融機構的房地產貸款到底是多少呢，從08年到現在我們可以看一下，08年的時 候大概全年大概七千多億，去年一萬三千多億，現在超過了去年同期，從銀行出來的錢，今 年還是得在一萬五千億打不住?，F在的問題在土地上，爭議比較大的仍然在土地上，我們想 投資，投資是兩部分，一部分對現有樓盤開發的投資，另一方面就是開發商拿地用的錢，這 兩部分投資實際現在都在說地王，都在說地方政府財政

6、緊張，現在全國的數據，到底土地的 情況怎么樣，我可以跟大家講，八月份土地買地是下來了，不是上去了，現在是負增長9.1， 上個月確實上去了，是負增長1.4，并不是像大家想象的，全國土地價格都在上漲，都好賣， 其實不然，購置面積同比比去年同期下降了9.1%，降幅比上個月增大了7.3個百分點，實際并 不是全國都在搶地王，并不是整體的土地非常好出售。這條線現在又下去了，土地出現了各 個城市的差異，現在搶的都是北京、上海、深圳，而且就是那么幾快地，在城市中間形成地 王，所以還是要有一個冷靜的判斷，八月份土地是下滑的。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 我說這個差異可能就是當期房地產的特點，就是差

7、異化的形成，差異的形成是一種調整 的前期，是整個產業調整的前期，是差異化的形成，它處在一個調整期。為什么會調整?為什 么會出現差異，恰恰是因為從今年兩會以后，這一屆政府對房地產基本叫做沒出政策，沒有 強行的干預。國五條是上一屆政府在兩會之前出的，不是這屆政府出的，所以在政府這一只 手沒有發力，沒有出這個條那個文的，市場從三月份到現在半年之間調整的結果就是這種差 異化，地王歸地王，賣不出去的賣不出去，北京在今年是名列前茅，環比漲幅3.22，現在同 比漲幅已經22了，大大超過了房價調控目標，房價調控目標是不能高于7.5%，北京已經超過 22了，所以漲的非常之多。在環比超過1的的城市有北京、武漢、廣

8、州、深圳、上海，但是 在合理范圍內。房價漲跌十大城市出現了很大的差異，環比能差十倍，低的是0.2，高的是 3.2，所以差異化非常嚴重。在認真研究數據以后，開發商有錢的一定是追環比漲的高的城市， 所以就形成了北京、上海地王的形成，和差異化也有關系?，F在超過兩萬的城市有北京、上 海，深圳，均價超過兩萬，這是非常之高的。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 還有一條就是我們根據統計局數據再深挖，實際全國平均房價同比漲幅迅速下降，這是 統計局的數據跟去年同比，年初的時候是18.8%的漲幅，當時很擔心，肯定要出國五條，結 果現在已經跌破10，如果這個趨勢延續到12月，那也就跟GDP差不多了，現在是

9、一到八月， 除非金九銀十有一個抬升，房價的漲幅并不是很鬧心的，不鬧心，現在才9，雖然還是高于 GDP的。我們判斷下半年行業的趨勢，房地產投資我們預計可能會下降，會穩不住20，現在 已經是19.9，有可能會落到18左右，第一個庫存在增加，去庫存的任務還是相當重的。第二 預期不明顯，因為不是我們判斷這種波動，這種調整，可能大家都判斷到這種調整，再加上 國外對中國房地產的影響，四季度如果投資開發預計小幅調整以后，全年房地產投資可能不 會太高，除非金九銀十會蹦上去。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 前八個月銷售面積雖然在下降，但實際它還有一個增幅，環比在下降，增幅還有23% 的增幅，還是賣的

10、比較好，但是同期房屋新開工面積僅增長4%，那就是謹慎開工。開工意愿 不強，所以供給會下降，市場需求現在也是在一個波動期，在一個調整期，主要因為調控政 策依然謹慎，而且釋放出來長效機制會面世，房地產稅已經公開在說了，這是第一個，整個 國家宏觀調控，雖然沒有像過去那樣出文，但實際上長效機制呼之欲出，這個房地產調控是 謹慎的。我們可以從銀行貸款利率看出來，這次貸款利率開始放開以后，專門說了房貸除外， 所以非常謹慎。第二個貨幣政策的基調仍然是維穩的基調，所以房地產直接融資的擴大可能 是一個方向，但是它的百分比今年不可能占到太多。品種有可能增加，另外個貸利率實際打 折這部分已經開始取消了，從0.75到0

11、.85，優惠利率減少了，基本沒有了，而且個貸放貸的 速度卡的很緊。這種情況下，銀根這部分錢荒這部分還會有，在四季度政策謹慎。在供給需 求和市場三方面促進之下，房價怎么看，我覺得資金比較充裕，尤其上市公司年報非常漂亮， 這種情況下他不會打折降價，錢又不差，回籠不好，不到萬不得已不會降價促銷，同時地價 在上漲，熱點城市地價上漲，會給大家一個感覺，覺得房價要上漲。再加上媒體最近拼命在 說地王這個事，給大家一個預期，地價上升，房價上升，在供給趨緊、需求推動、土地市場 高穩等眾多因素的推動下，房價上漲和下跌在不同城市同時存在，這種態勢可能會延續到年 底，漲的往上躥，跌的折半，這種趨勢還會蔓延。但是總體上

12、來看，全國同比房價漲幅在趨 緩，大概是這么一個局面。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 如果說直接融資這部分能夠很好的在四季度在后面四個月啟動，給大家資金方面有一個 預期，就不會再收緊，開發商融不到錢，他會投資非常謹慎。如果能夠把今天這個話題很好 的給大家釋放一個預期，將來有這樣一個機制的話，資金壓力緩解以后，估計更多市場化的 作用會逐漸替代政府的行政干預。 后面我講一下房地產當期的特點，總結一下，當期的特點能不能是這么幾個，一個是市 場的調整期，剛才各種各樣的數據說明了這個問題。第二個是政策的準備期，政策的準備體 現在政府和市場分工這樣一個整體思路會逐漸形成，至于哪些是政府，哪些是市

13、場，政府當 中中央政府管哪些，地方政府又管哪些，這些我們都期待三中全會以后能有一個說法。但總 的趨勢是政府和市場分工會出現。另外房地產長效機制會面市，比如直接融資，房產稅、房 地產稅，土地供給制度，保障房，城鎮化整體布局和規劃，最后肯定要給大家一個說法，到 底城鎮化怎么搞，有的說是人的城鎮化，有的說規模城鎮化，有的說投融資的城鎮化等等， 各種說法都有。還有大家非常期待的，已經破局的就是國際化的市場經濟體制改革，經濟體 制改革走向國際化，這個以上海金融實驗區試點政策框架作為一個標志，給大家一個很好的 預期，這是政策的準備期，有些已經出來了，像金融一些改革，這個是率先的。 聶梅生：房地產形勢分析與

14、房地產投融資創新 對企業來說，他是一個戰略的提升期，他在準備，在這樣一個背景下他會準備，大概分 成幾個方面，各個企業是不一樣的，更多的企業在認識房地產金融屬性，在把今后房地產整 個戰略怎么樣和今后的投融資聯系到一起，從大家習慣的間接融資轉變到直接融資，資產證 券化即將啟動，到底怎么啟動法，我們現在在做一些準備，可能業界很多朋友都在考慮這個 問題，包括開發商和投融資層面，所以房地產的金融屬性是在企業戰略提升期中最最重要的， 也最最受關注的。今天這個會為什么很多人來，大家都捕捉到了這重要的一環。第二是全產 業鏈的分工，體現我們整個行業業態的提升，是投資商、開發商、運營商、建造商全產業鏈 的分工，會

15、使我們整個房地產行業業態提升。第三個就是產品質量和產業化，包括綠色建筑、 低碳、養老住宅等等全產業鏈的提升，也做了很多工作，包括規劃設計。最后一個就是怎么 樣適應國際化的局面，房地產怎么和國際化相結合，海外投資試水也是從今年開始，往年有， 但是今年還是不少，比較大的都是十幾億，二十幾億美元一個企業的對外投資，了解國際化 的法律和財務管理恐怕他們很重要的一條，資產分置是其中一個，中國如果下一步和國際化 接軌，不如現在我先出去接軌一把，看看國外是什么情況。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 在這樣一個特點之下，我最后想說一下和今天主題有關的，可能會有一些什么樣的金融 方面的準備。大家知道從

16、05年開始商會基本就在房地產金融方面做一些工作，比如關于最早 是信托推動了一下，后來是關于基金，都做很多工作，第一個向政府有關部門打報告，推基 金，推信托，這些都成了，我剛才很高興聽到主持人在講，房地產基金已經有500多支了， 我覺得發展非常之快，也就是在最近兩年。 下面我們在做什么，最近商會實實在在做兩件事情，第一件事情已經做成了，雖然說是 一個探索，但是實際上已經和我們房地產基金聯盟，我們一起做了一個海外的基金，就是 Elite國際不動產投資基金，第一期已經成了。首先有一個美中房地產投資中心，使我們整團 出國，整個大家組織起來，一起在一個航船上出國，而不是各家企業走，這是商會應該做的。 然

17、后兩層機制，有一個機會基金，有一個項目基金，兩層GP橫向的平臺，第一層的平臺機會 基金這塊不封閉，一億美元一個這樣做，下一層就是按照項目基金走，形成兩層GP，這個得 到了業界的歡迎。因為開發商出去希望能夠整團出去，中美政府層面的接軌，中美協會層面 的接軌，中美龍頭企業之間的接軌，三接軌確實應該是由商會來做，我們恰恰做到了，和美 國主要的城市像洛杉磯、紐約、休斯敦市長這一層接軌，和美國最大的房地產協會，美國國 土土地協會，他們是美國最大的房地產業界的協會，和他接軌，美國的龍頭房地產企業，房 地產的投資企業接軌，三接軌形成以后，大家放心出去，可以在法律層面，可以在財務層面 能夠充分接軌。所以這樣一

18、個做法得到了業界的歡迎，他們出去一方面資產分置，一方面了 解國外的法律和財務，所以我們形成多層GP，這個已經成功。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 下面我們想做的另外一件事情就是資產證券化，資產證券化這件事情也醞釀了大概有半 年了，也調研了很多。這件事情也得到了上層的關注，金融主管部門的關注，到底怎么做， 上次我們推了一把，結果推到最后變成了銀行間的債，沒有到資本市場去做，這次要做一定 要在資本市場上去做。我們先看一下中國怎么做，我們跟大家在研究，從美國來講他是兩大 塊，我們重點調研了其中一塊，因為美國一塊是抵押貸款，一塊是個貸的證券化，因為我個 人認為中國銀行資產證券化當中，個人抵

19、押貸款這塊可能會放后，因為它是銀行的優良資產， 目前是不是有可能把個人抵押貸款這塊拿出來證券化，待會兒咱們可以再討論，我覺得可能 還早。但是商業地產這一塊，就是有物業穩定資金流收入的，這一塊我覺得倒是有可能形成。 為什么?包括公租房現在都沒有退出機制，它都是屬于一個機構持有的，形成租金的證券化。 關于商業部不動產的證券化，我把它濃縮了一下，它叫CMBS，是以信托為載體的結構性金 融工具，包括很多商業物業抵押貸款的資產池，當然它中間應該有個機構，美國是以信托為 載體?，F在他要的到底是什么，我比較關注這個，哪些可以進入這個資產池，可以做CMBS， 實際上它的資產負債率要在65%到70%左右，這是美

20、國這樣一個安排。你資產負債率太高的 不能進入這個池子，因為將來不良資產會多，這個底線我們不一定這么設置，但是這是一條 非常重要的底線。第二個就是它這個級別是非常清楚的，他還款的時候先還上層再還下層， 這一層得到的回報率要遠遠低于次貸，我們怎么樣分這個級，怎么設資產負債率，怎么設定 高回報高風險，但是你后拿，低回報穩定風險你是上層的投資人。具體來講，比如有N個物 業，把它的按揭貸款這部分拿出來，比如股本金35，按揭貸款是65，全部拿出來，廠房辦公 樓，零售，CMBS證券分級，分的很細，一二三四，大概起碼分成五級，風險收益越到上面 越低，越到下面越高，這樣一個設置，這個框架大概逃不出這樣一個框架，

21、如果我們做大概 是這樣一個框架。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 我們看美國做的如何，我最近在調研美國可收租物業的負債率是多少，我們有商業地產 專業委員會他們正在做這個基礎的東西。我們可以看一下，70年他們就有，70年開始做，我 們相當于他的70年，那就是落后了四十幾年，關于資產證券化，它的證券化比率，70年是 0.1%，到了最高潮2007年到了27.9%，非常的高，可以看這個柱狀圖到金融危機以后下去， 到現在又上來了，到八月份快接近去年了，它的資產證券化已經到了差不多六七千億美元這 樣一個數字。所以到2013年3月，市場美國CMBS存量在五千多億美元左右，由于它的大量 發行，債務人

22、得益于很好的貸款條件，取得融資。為什么我說這件事是可以考慮的?是因為我 認為中國的商業地產這方面要出事了，你們看一下，還不光是鄂爾多斯，還不光是溫州的鹿 城廣場，很多都是城市綜合體，寫字樓再加上公寓復合體，當然在座的有些做的非常成功的， 比如像北京這一塊不但沒出事，而且旁邊地價高的不得了。省會城市都在做大型的商業綜合 體，一條路兩邊都是寫字樓，包括成都城南大道，好像太國際化的寫字樓，但是里面到底就 幾個人。因為商業地產最后是要靠出租來收回的，來還貸的，他一出事，他是一片一片一塊 一塊的，而且它的杠桿和它的融資手段遠沒有個人貸款那么方便，那么順當，本來對這塊卡 的比較嚴，如果在這次房地產調整當中

23、出現更多的鄂爾多斯，更多的溫州，可能對中國房地 產的摧殘也是致命的。所以我覺得這塊確實是應該想辦法從銀行里面解出來，因為他也是綁 著銀行的，而且他一綁就是一大塊。為什么我們看到銷售量在下降，為什么房價在下降，包 括商業地產這塊起的作用不小。但是我們大家關注的都是新房住宅，包括統計數據都是只包 括這個，實際這次美國金融危機這塊是摧殘非常厲害的，商業地產是一個非常大的危險，所 以我覺得這次做銀行資產證券化的話是不是考慮一下這塊能夠起步。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 CMBS最近幾年的發行量也是非常多的。從09年金融危機以后，到現在它恢復的很快， 金融危機這塊基本發不出去了，基本是非常

24、低的。到現在為止，已經到了這么高，已經二十 多倍了，今年肯定會上去，八月份已經和去年快齊了，這個給我們很大的啟發，美國商業地 產走上去CMBS起了很大作用。我就不多說了，給大家投石問路。最近有關金融主管部門正 在征求這方面的意見，關于資產證券化在房地產當中到底怎么弄。我就說到這兒，希望對大 家有幫助，預祝會議成功。謝謝大家! THE END 謝謝觀看 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 再看一下開發商資金，到底開發區差不差錢，七月份博鰲論壇都說開發商不差錢，但是 到八月份跌破30，從七月份到八月份跌的比較多，去年在十左右，今年差不多在三十左右， 總體來說，這個業界的資金是不缺的，就算是再

25、繼續有些下調，還是不差錢的，所以資金的 充裕率仍然是很高的。它的分配比例也和今天的會有關系，我今天挑出來的數據都是和投融 資有關的數據。從09年到13年我們開發商到位資金的分項比例，到底錢從哪來，這點很重要， 如果錢確實是2013年1到8月份比前面的那個柱狀都高了很多，現在已經資金到位已經七萬多 億了，去年到這個時候才只有五萬多億，確實漲了很多。個人抵押貸款是上面一節黃的，黑 的是定金和預收款，綠色的是企業自籌資金，最下面那個是國際貸款，重頭戲是在定金預收 款和企業自籌資金中間這兩段是中國房地產資金的主要到位，房子好賣。最上面和最下面是 來自于銀行，就是按揭和國內的開發貸，這兩個加起來也比去年

26、有大量的增加。我們個貸基 本比去年同期大概增加了40%，開發貸現在是一萬三千億左右，所以從銀行出來的錢不少， 直接融資部分仍然占了很大的比例。 聶梅生：房地產形勢分析與房地產投融資創新 前八個月銷售面積雖然在下降，但實際它還有一個增幅，環比在下降，增幅還有23% 的增幅，還是賣的比較好，但是同期房屋新開工面積僅增長4%，那就是謹慎開工。開工意愿 不強，所以供給會下降，市場需求現在也是在一個波動期，在一個調整期，主要因為調控政 策依然謹慎，而且釋放出來長效機制會面世，房地產稅已經公開在說了，這是第一個，整個 國家宏觀調控，雖然沒有像過去那樣出文，但實際上長效機制呼之欲出，這個房地產調控是 謹慎的

27、。我們可以從銀行貸款利率看出來，這次貸款利率開始放開以后，專門說了房貸除外， 所以非常謹慎。第二個貨幣政策的基調仍然是維穩的基調，所以房地產直接融資的擴大可能 是一個方向，但是它的百分比今年不可能占到太多。品種有可能增加，另外個貸利率實際打 折這部分已經開始取消了，從0.75到0.85，優惠利率減少了，基本沒有了，而且個貸放貸的 速度卡的很緊。這種情況下，銀根這部分錢荒這部分還會有，在四季度政策謹慎。在供給需 求和市場三方面促進之下，房價怎么看，我覺得資金比較充裕，尤其上市公司年報非常漂亮， 這種情況下他不會打折降價，錢又不差，回籠不好，不到萬不得已不會降價促銷，同時地價 在上漲，熱點城市地價上漲，會給大家一個感覺，覺得房價要上漲。再加上媒體最近拼命在 說地王這個事，給大家一個預期，地價上升，房價上升，在供給趨緊、需求推動、土地市場 高穩等眾多因素的推動下，房價上漲和下跌在不同城市同時存在，這種態勢可能會延續到年