微觀金融部分

1、為什么證券市場上有高風險低收益的股票？其風險補償體現在哪里？

(1)資本市場的上的任何風險資產都面臨著兩種風險：系統性風險和非系統性風險，

系統風險，也稱不可分散風險，是指由于某種因素的影響和變化，導致市場上所有資產價格的下跌，并且用技術

手段難以消除、足以引起多個市場主體發生連鎖反應而陷入經營困境并使投資人利益受到重大損害的風險。系統風險

的誘因發生在市場外部，市場本身無法控制它，其帶來的影響面一般都比較大。

非系統風險，又稱可分散風險，主要由市場主體的市場行為造成，其影響面往往只涉及單個市場資產或單個市場

主體，造常投資人可以運用風險管理技術加以規避或部分消除。由組合理論可知，在進行多元化投資，即投資于多種

相關性不高或者成負相關的資產時，非系統風險可以完全消除，整個組合的所面臨的風險只有系統風險。

(2)單個證券或證券組合的系統性風險與B值有關，具有較大B值的證券或證券組合具有較高的系統性風險，所以

可以直接用B值作為相對風險指標來表示系統性風險的大小。根據CAPM理論，具有較大B值的證券將具有較高的預

期收益率，即具有較高系統性風險的證券應該具有相對較高的預期收益率。而非系統性風險與。值沒有關系，即具有

較高非系統性風險的證券沒有理由得到較高的預期收益率。因為非系統性風險能夠通過分散化得以消除，因而市場只

會為投資者承擔系統性風險提供風險報酬，而不會為承擔非系統性風險提供報酬。綜上所述，證券市場上有高風險低

收益的證券存在，原因就在于該證券具有較高的非系統性風險與較低的系統性風險，市場只會提供較低的風險報酬，

這種風險報酬體現為對投資者承擔系統風險的補償，而不是非系統性風險的補償.

2、CAPM與APT模型的異同比較。

(1)資本資產定價模型CAPM的核心思想是投資人購買一項風險性資產(例如股票)希望至少要有無風險利率的報

酬率；至于額外所冒風險險的預期報酬率，則由系統風險大小(即B值)乘上系統風險單位溢價(即預期市場報酬率

減無風險利率)，二者相乘的結果便是這種證券的風險溢價。

(2)套利定價理論APT的核心思想是市場不允許套利機會存在，即市場價格將調整到使投資者無法在市場上通過套

利活動獲得超額利潤。它認為資產收益受系統風險的影響而變化，但系統風險是由不同的相互獨立的因素表現出來的，

它們共同決定了風險資產的收益。

(3)CAPM與APT的共同理論假設是以一個完備、高效的資本市場為前提，這一假設前提即有效市場假說EMH.

EMH認為金融資產的價格全面反映所有可獲得的相關信息，并給出了三種形式的市場有效性：弱型有效、半強型有效

和強型有效。

(4)CAPM與APT的區別主要表現在以下三個方面：

第一，CAPM模型的前提假設相當苛刻，而APT模型的前提假設則相對簡單，正是如此，APT模型更與實際市

場相符，對證券市場收益的解釋能力也更強。

第二，APT與CAPM的本質區別在于CAPM是?種均衡資產定價模型，而APT不是均衡定價模型。與CAPM相

比，APT并不要求以市場組合作為基準資產，任何一個投資組合均可作為一個基準資產組合，因此不要求關于市場組

合的一系列限制性假定。

第三，APT可以使用多種因素而非單一市場指數來解釋風險與收益的關系，因此比CAPM具有更大的適用性，而

CAPM可以作為APT單因素模型的一個特例。

3、對CAPM的評價。

(DCAPM模型吸引人之處，在于邏輯簡潔有力，清晰地闡述了投資者都采用馬科維茨的均值-方差范式進行投資管

理條件下市場均衡狀態的形成，對資產風險及其期望收益率之間的關系給出了精確預測，且提供了資產估價的依據。

即投資人購買一項風險性資產(例如股票)希望至少要有無風險利率的報酬率；至于額外所冒風險險的預期報酬率，

則由系統風險大小(即B值)乘上系統風險單位溢價(即預期市場報酬率減無風險利率)，二者相乘的結果便是這種證

券的風險溢價。這可由資本資產定價模式的公式看得一清二楚。CAPM因為其標準化、簡單化的特點而取勝，而且不單

適用于證券市場，對評估不動產等同樣適用。

(2)但是CAPM模型的前提假設相當苛刻，具體來說包括以下幾點：所有的投資者都是理性的，他們均依據馬科威

茨證券組合模型進行均值方差分析，作出投資決策；有一種市場投資組合可包含所有的風險資產；證券市場是有效的，

即信息完全對稱；無風險證券存在，投資者可以自由地按無風險利率借入或貸出資本；投資總風險可以用方差或標準

差表示，系統風險可用系數表示；證券交易不征稅，也沒有交易成本，證券市場是無摩擦的；每種證券的收益率分布

均服從正態分布。CAPU設定種種嚴格的條件來使模型簡單化，但面對這些假設和條件，不單在我國證券市場現階段無

法達到，即使是在較為成熟的證券市場中也不可能滿足這些條件。

(3)盡管CAPM模型存在著種種的不足以及解釋能力有限的缺點，但其無論在理論上還是實際運用中的地位還是不

可替代的。

4、期望效用理論體系與CAPM的關系。

(1)馬克維茨的現代投資組合理論MPT對投資者對于收益和風險的態度有兩個基本假設：一個是不滿足性，即收益

越高越好；另一個是厭惡風險，即風險越低越好。而根據期望效用理論，投資者的目標是投資效用最大化，而投資效

用取決于投資的預期收益率和風險，其中預期收益率帶來正的效用，而風險則帶來負的效用。對于一個不滿足和厭惡

風險的投資者而言，預期收益率越高，投資效用越大；風險越高，投資效用越小。投資者的效用可以用無差異曲線

(IndifferenceCurve)來反映，對于一個厭惡風險的投資者而言，在收益-方差坐標系下，無差異曲線表現為一簇向右

下方凸起的曲線，無差異曲線越向左上效用越高。

(2)羅斯的資本資產定價模型CAPM基于MPT關于投資者期望效用的假定，闡述了投資者都采用馬科維茨的均值-

方差范式進行投資管理條件下市場均衡狀態的形成，對資產風險及其期望收益率之間的關系給出了精確預測，目提供

了資產估價的依據。根據CAPM的假定，我們可以得到著名的分離定理(SeparationTheorem)：投資者對于風險和收

益的偏好狀況與該投資者風險資產組合的最優構成(市場組合M)是無關的。從而，投資者的最優投資組合，就是是

基于期望效用函數所決定的無差異曲線與市場均衡狀態下的資本市場線CML的交點。

5、股票投資分析的方法大致有哪些？

目前，進行股票投資分析所采用的分析方法主要有三大類：基本分析法、技術分析法、量化分析法。

(1)基本分析法又稱“基本面分析法”，是指證券分析師根據經濟學、金融學、財務管理學及投資學等基本原理，對

決定證券價值及價格的基本要素，如宏觀經濟指標、經濟政策走勢、行業發展狀況、產品市場狀況、公司銷售和財務

狀況等進行分析，評估證券的投資價值，判斷證券的合理價位，提出相應的投資建議的一種分析方法。它的兩個假設

為：股票的價值決定其價格和股票的價格圍繞價值波動。因此，價值成為測量價格合理與否的尺度.

(2)技術分析法是僅從證券的市場行為來分析證券價格未來變化趨勢的方法。證券的市場行為可以有多種表現形式,

其中證券的市場價格、成交量、價和量的變化以及完成這些變化所經歷的時間是市場行為最基本的表現形式。技術分

析的理論基礎是建立在三個假設之上：市場的行為包含一切信息、價格沿趨勢移動、歷史會重復..技術分析理論的內

容就是市場行為的內容。粗略地進行劃分，可以將技術分析理論分為以下幾類：K線理論、切線理論、形態理論、技

術指標理論、波浪理論和循環周期理論。

(3)量化分析法是利用統計、數值模擬和其他定量模型進行證券市場相關研究的一種方法，具有“使用大量數據、

模型和電腦”的顯著特點，廣泛應用于解決證券估值、組合構造與優化、策略制定、績效評估、風險計量與風險管理

等投資柞關問題，是繼傳統的基本分析和技術分析之后發展起來的一種重要的證券投資分析方法。

6、風險中性定價的定義和作用。

在衍生證券的價值決定公式(Black-Scholes微分方程)中，只包含了標的證券當前市價、時間、證券價格波動率

和無風險利率，它們都是客觀變量，獨立于主觀變量一一風險收益偏好；而受制于主觀的風險收益偏好的標的證券預

期收益率并未包括在B-S公式中。這意味著，無論風險收益偏好狀態如何，都不會對衍生證券的價值產生影響。根據

R-S公式所揭示的這一特性，可以作出一個合理假設：在對衍生證券定價時.可以假定所有投資者都是風險中性的.

在所有投資者都是風險中性的條件下，所有證券的預期收益率都可以等于無風險利率，這是因為風險中性的投資者不

需要額外的收益來吸引他們承擔風險。在風險中性條件下，所有現金流都可以通過無風險利率進行貼現求得現值，這

就是風險中性定價原理。

風險中性假定不僅僅是為了求解B-S微分方程而作出的人為假定，但是，通過這種假定所獲得的結論不僅適用于

投資者風險中性情況，也適用于投資者厭惡風險的所有情況。

7、債券投資分析的大致方法有哪些？

(1)債券是發行者為籌集資金向債權人發行的在約定時間支付一定比例的利息，并在到期時償還本金的一種有價證

券。債券投資是指債券購買者將現金的使用權在一定期間讓渡給發行者，旨在獲取現金使用權讓渡收益的一種行為。

作為一種投資對象的債券，按發行主體不同，分為政府債券、金融債券和公司債券。

(2)投資人決定是否購買一種債券，要評價其收益和風險.投資人的目標是高收益、低風險。由于債券還本付息方

式不同，票面利率相同的債券，其實際經濟利益有很大差別。在進行債券投資決策時，一般要考慮貨幣的時間價值，將

未來的現金流入(即利息和本金)折成現值，與現在的現金流出(即投資額或稱購買價格)進行比較，計算收益。評

價債券收益水平的指標是債券價值和到期收益率。

第一，債券價值,債券作為一種投資，現金流出是購買價格，現金流入是利息和歸還的本金，或者出售時得到的

現金。債券未來現金流入的價值，稱為債券價值或債券的內在價值。只有債券的價值大于購買價格時，才值得購買。

第二，債券到期收益率。債券的到期收益率是指持有該債券至到期口可獲取的收益率。這個收益率是指按復利計

算的收益率，它是能使未來現金流入現值等于現金流出價格的貼現率。到期收益率是指導選購債券的標準，它可以反

映債券投資按復利計算的真實收益率。如果到期收益率高于投資人要求的報酬率，則應買進該債券，否則就放棄。

(3)盡管債券的利率是固定的，其投資仍然和其他投資一樣是有風險的。債券投資的風險包括：違約風險、利率風

險、購買力風險、變現力風險和再投資風險。

第一，違約風險，即發行人無法按時支付利息和償還本金的風險。除政府債券(中央政府發行的債券)違約風險

極小外，金融債券和公司債券則或多或少地存在違約風險。要避免違約風險，投資者投資前要對發行者進行未來償債

能力分析，不購買償債能力差的債券。

第二，利率風險，即由于利率變動而使投資者遭受損失的風險。一般債券的到期時間越長，則利率風險越大，但

長期債券的利率一般比短期債券高。減少利率風險的辦法是分散債券的到期日。因此，投資者購買債券時，應進行不

同到期日的組合投資。

第三，購買力風險，即由于通貨膨脹而使貨幣購買力下降的風險。在通貨膨脹期間，購買力風險對于投資者相當

重要。一般說來，預期報酬率會上升的投資，其購買力風險低于報酬率固定的投資。如房地產、股票等投資的購買力

風險小于長期債券投資。

第四，變現力風險，即無法在短期內以合理價格賣掉債券的風險。如果投資人遇到另一個更好的投資機會，他想

出售持有的債券以使再投資，但短期內找不到愿意出合理價格的買主，要把價格降得很低才能找到買主，或者花很長

時間才能找到買主。因此，他不是喪失新的機會就是蒙受降價損失。

第五，再投資風險，購買短期債券而沒有購買長期債券會有再投資風險。例如I，長期債券的利率為15%,短期債

券的利率為10%。為減少利率風險，你買了短期債券，在債券到期收回現金時，如果市場利率僅為5%,你只能找到報

酬率大約5%的投資機會，不如當初購買長期債券，仍可獲15%的投資收益。

8、開放式與封閉式基金的差別是什么？各有什么優缺點？在我國發展現狀是什么？

一、開放式與封閉式基金的差別

依據法律形式的不同，基金可?分為契約型基金與公司型基金。目前，我國的基金均為契約型基金，公司型基金則

以美國的投資公司為代表。依據運作方式的不同，可以將基金分為封閉式基金與開放式基金，

封比式基金(Close-endFunds)是指基金份額在基金合同期限內固定不變，基金份額可以在依法設立的證券交易

所交易，但基金份額持有人不得申請贖回的一種基金運作方式。

開放式基金(Open-endFunds)是指基金份額不固定，基金份額可以在基金合同約定的時間和場所進行申購或者

贖回的一種基金運作方式。這里所指的開放式基金特指傳統的開放式基金，不包括交易型開放式指數基金ETF

(ExchangeTradedFund)；和上市開放式基金LOF(ListedOpen-EndedFund)等新型開放式基金。

封閉式基金與開放式基金主要有以下不同：

(1)期限不同，封閉式基金一般有一個固定的存續期；而開放式基金一般是無期限的。我國《證券投資基金法》規

定，封閉式基金的存續期應在5年以上，封閉式基金期滿后可以通過一定的法定程序延期。H前，我國封閉式基金的

存續期大多在15年左右。

(2)份額限制不同。封閉式基金的基金份額是固定的，在封閉期限內未經法定程序認可不能增減；開放式基金規模

不固定，投資者可隨時提出申購或贖回申請，基金份額會隨之增加或減少。

(3)交易場所不同。封閉式基金份額固定，在完成募集后，基金份額在證券交易所上市交易。投資者買賣封閉式基

金份額，只能委托證券公司在證券交易所按市價買賣，交易在投資者之間完成。開放式基金份額不固定，投資者可以

按照基金管理人確定的時間和地點向基金管理人或其銷售代理人提出申購、贖回申請，交易在投資者與基金管理人之

間完成。

(4)價格形成方式不同。封閉式基金的交易價格主要受二級市場供求關系的影響。當需求旺盛時，封閉式基金二級

市場的交易價格會超過基金份額凈值而出現溢價交易現象；反之，當需求低迷時，交易價格會低于基金份額凈值而出

現折價交易現象。開放式基金的買賣價格以基金份額凈值為基礎，不受市場供求關系的影響。

二、開放式與封閉式基金的對比

由于開放式基金的份額不固定，投資操作常常會受到不可預測的資金流入、流出的影響與干擾，特別是為滿足基

金贖回的需要，開放式基金必須保留一定的現金資產，并高度重視基金資產的流動性，這在一定程度上會給基金的長

期經營業績帶來不利影響。相對而言，由于封閉式基金份額固定，沒有贖回壓力，基金投資管理人員完全可以根據預

先設定的投資計劃進行長期投資和全額投資，并將基金資產投資于流動性相對較弱的證券上，這在一定程度上有利于

基金長期業績的提高.

三、我國基金行業的發展歷程

(1)早期探索階段

中國境內第家較為規范的投資基金一淄博鄉鎮企業投資基金(簡稱“淄博基金”)，丁1992年II月經中國人民

銀行總行批準正式設立。淄博基金的設立揭開了投資基金業在內地發展的序幕，并在1993年上半年引發了短暫的中國

投資基金發展的熱潮。人們習慣上將1997年以前設立的基金稱為“老基金”。截至1997年底，老基金的數量共有75只，

籌資規模在58億元人民幣左右。

老基金存在的問題主要表現在以下三個方面：一是缺乏基本的法律規范，普遍存在法律關系不清、無法可依、監

管不力的問題；二是受地方政府要求服務地方經濟需要的引導以及當時境內證券市場規模狹小的限制，老基金并不以

上市證券為基本投資方向，而是大量投向了房地產企業等產業部門，因此它們實際上是一種直接投資基金，而非嚴格

意義上佗證券投資基金；三是這些老基金深受房地產市場降溫、實業投資無法變現以及貸款資產無法回收的困擾，資

產質量普遍不高。總體而言，這一階段中國基金業的發展帶有很大的探索性與自發性。

(2)試點發展階段

中國證監會于1997年11月14口頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》,這是我國首次頒布的規范證券投資基金運

作的行政法規，為我國基金業的規范發展奠定了規制基礎。由此，中國基金業的發展進入規范化的試點發展階段。

1998年3月27日，經中國證監會批準，新成立的南方基金管理公司和國泰基金管理公司分別發起設立了兩只規

模均為20億元的封閉式基金一一基金開元和基金金泰，由此拉開了中國證券投資基金試點的序幕。1998年，我國共

設立了5家基金管理公司，管理封閉式基金數量5只，募集資金100億元人民幣，年末基金資產凈值合計107.4億元

人民幣。1999年，基金管理公司的數量增加到10家，全年共有14只新的封閉式基金發行。

在封閉式基金成功試點的基礎上，2000年10月8日中國證監會發布了《開放式證券投資基金試點辦法》。2001年

9月，我國第一只開放式基金一一華安創新誕生，使我國基金業發展實現了從封閉式基金到開放式基金的歷史性跨越。

此后，開放式基金逐漸取代封閉式基金成為中國基金市場發展的方向，

在開放式基金推出之前，我國共有47只封閉式基金。2002年8月，我國封閉式基金的數量增加到54只，其后由

于封閉式基金一直處于高折價交易狀態，封閉式基金的發展因此陷入停滯狀態。與此相反，開放式基金的推出為我國

基金業的產品創新開辟了新的天地，我國的基金品種日益豐富。

(3)快速發展階段

2004年6月1日開始實施的《證券投資基金法》，為我國基金業的發展奠定了重要的法律基礎，標志著我國基金業

的發展進入了一個新的發展階段。

《證券投資基金法》實施以來，我國基金市場產品創新活動日趨活躍，具有代表性的基金創新產品包括：2004年

10月成立的國內第一只上市開放式基金(LOF)——南方積極配置基金，2004年年底推出的國內首只交易型開放式指

數基金(ETF)一一華夏上證50ETF.層出不窮的基金產品創新極大地推動了我國基金業的發展。2010年年末，我國

基金資產凈值為2.52萬億元，其中，開放式基金的資產凈值占到全部資產凈值的95.2%。

9、簡要概括我國衍生品發展歷史及現狀。

在中國證券發展歷史上，金融衍生品也曾經推出過比如國債期貨、認股權證、可轉債，但都在很短的時間內夭折。

盡管這些金融衍生品推出后運行的歷史很短，但其中失敗教訓值得我們借鑒。

先看一下有代表性的國債期貨。1992年12月18口，上海證券交易所開展國債期貨交易，一開始該產品僅限于證

券公司自營買賣，沒有對經紀客戶開放，直到1993年10月25日，國債期貨交易正式向社會公眾開放。同時北京商品

交易所也推出了國債期貨交易。自1994年9月份開始，多家期貨交易所陸續開展國債期貨交易，國債期貨H益活躍，

市場交易量快速擴大，但在快速發展的同時，卻發生了一連串的違規事件，影響最大的當數“3.27國債事件”。1995年

5月17日，中國證監會下文暫停全國國債期貨交易，5月31日，全國14個國債期貨交易所平倉清場完畢。

再看一下歷史上的權證產品。1992年6月滬市推出大飛樂股票的配股權證。同年10月30日，深寶安在深市向老

股東發行了我國第一張中長期（一年）認股權證——寶安93認股權證，該權證一發行就在市場上掀起了權證浪潮，從

4元一直炒到20元，隨著權證存續期最后期限的臨近，暴跌也就不可避免。隨后，滬市還推出了金杯權證、申華權證,

但都反應平平。1995年和1996年，滬市推出江蘇悅達、福州東百等股票的權證，深市則推出武鳳凰、湘中意、廈海發、

桂柳工、閩閩東等股票的權證。這些權證到期后，因為市場比較低迷，轉配股無法實施，經管理層批準，權證延期交

易半年。這一延期給莊家操縱市場提供了題材，引發市場對權證的瘋狂炒作。正股價分別只有4.3元和3元多的度海發、

吉輕工，權證價格竟然比正股交割還高，分別達6.78元和5.24元。正股價為7元左右的悅達股份，雙證價格竟高達15

元。權證到期形同廢紙這種畸形投資沒有維持多長時間。半年過后，因市場低迷，發行權證的個股有的已經跌破配股

價，權證變得一文不值。由于權證價格的暴漲暴跌，投機極為嚴重，以致監管層在1996年6月終止了權證交易.

對丁可轉債的發展歷史，可追溯到1992年發行的寶安轉債。由丁1994、1995年送紅股除權引起股價下調，而轉

股價卻沒有進行相應的調整，導致轉股失敗。新轉債產品是在1997年國務院頒布《可轉換公司債券管理暫行辦法》之

后才蓬勃發展的。

總垢歷史上衍生品發展的失敗經驗，主要有以下幾條：（1）現貨市場不成熟。當時我國實行十分嚴格的利率管理,

而且國債現貨市場也不發達，流動性很低，很容易從行政性利率調整中操縱市場。（2）風險內控機制缺乏。當時的風

險管理主要由各交易所進行，監管主題不明確。由于競爭激烈，各交易所放松了監管條件，造成了同業惡性競爭，導

致了最終失敗。（3）法律法規不健全等原因也是造成國債期貨失敗的根源。

10、什么是有效市場？我國的滬深市場是有效市場嗎？

（l）EMH認為金融資產的價格全面反映所有可狀得的相關信息。根據EMH,按照股票價格對信息的反映程度，巾

場可分為弱式有效、半強式有效、強式有效三個層次。弱式有效市場指股價能夠充分反映其歷史信息，投資者不可能

通過分析歷史的價格信息而獲得超常收益；半強式有效市場是指股價反映了所有可公開的信息，沒有人能利用公開信

息進行套利；而強式有效市場是指股價充分反映了所有的公開信息和私人信息，沒有人能利用私人信息長期穩定地得

到超常收益。

（2）對于我國證券市場的有效性，比較一致的意見是我國證券市場為弱式有效。也即是股價只反映了過去公開的信

息，并沒有反映尚未公開或是內幕消息。集中表現在我國股民炒股往往就是炒消息，導致證券市場真真假假消息滿天

飛。弱式有效的另一個證明就是技術分析的大行其道。因為只有在無效或低效率的市場條件下，技術分析才能有用武

之地。另外，在我國，信息披露領域存在的問題仍然十分突出。一方面法規不健全，信息披露的條項，內容、時間等

技術性缺陷致使信息難以通過正常渠道全面公開；另一方面，一些信息披露責任者對各市場主體弄虛作假，誤導投資

者。在這種情況下，所有投資者并不是公平的獲得真實的信息，而那些虛假的信息更是起了誤導市場的作用，證券價

格發生嚴重偏離，少數的信息操縱者通過操縱股價來獲取超額利潤，翼信息壟斷導致市場壟斷。

（3）我國證券市場自身的缺陷：

第一，我國證券市場為非有效市場，存在嚴重的信息不對稱。

第二，投資者為非理性行為大行其道，投資觀念不成熟，投資結構不健全。中國股市是以個人投資者為主體的股

市，且大多數個人投資者素質普遍較低，經驗不足，尤其缺少專業方面的知識，更不用談對投資組合理論、資產定價

理論的理解和運用。他們入市帶有很大的盲目性，多數做短線炒作投機。即使是機構投資者，名副其實的也為數極少。

這些所謂的機構大戶只能在股市上憑借其資金充足、信息靈通等優勢進行短線投機，并不是憑借專業投資家的素質來

實施理性的、科學的操作。

第三，我國股票交易成本明顯高于其他各國。近幾年，我國證券交易的傭金雖然得以大幅下調，卻仍顯著高于發

達國家的成熟市場。這也要求我們的管理層能從長期發展考慮，降低交易費用和印花稅.以便達到活躍市場、發展機構

投資者的目的。

第四，指數存在失真，原因在于證券流通比例較低。現在普遍采用的上證和深證綜合指數都是依據在交易所上市

的所有股票價格按加權平均法編制的，表面上似乎較好地反映了市場證券組合的特征。但問題在于，股票發行量中的

國家股和法人股約占總股本的相當之大，卻不能上市流通，將它們計入權數范圍內，所編制的指數只能反映潛在的流

通市場，而不能反映流通現實市場股價的真實狀況。這種股權結構的缺陷導致了上市公司股價不能真實反映其內在價

值，進而造成指數失真。

11、金融風險包括哪些類別？請結合我國證券市場簡要概述。

一、證券市場風險的類別

證券市場風險是指由于影響證券市場價格波動的因素發生變異，引起證券市場價格非理性波動，從而使市場參與

主體蒙受損失的可能性。證券市場風險的發生往往都非常突然，具有極大的不確定性又極具破壞性和傳導性。證券市

場的風險主要包括系統性風險和非系統性風險。

系統性風險方面，首先是政策性風險，無論是財政政策還是稅收政策，都會影響到上市公司進而影響到證券市場；

其次是利率風險，利率是衡量股票投資價值重要的標桿，如果處在加息周期或國家實行從緊的貨幣政策，那么會對股

票市場產生負面影響；第三是購買力風險，由于物價變化，導致資金實際的購買力發生變化。輕微通脹是有利于投資

的，但如果通脹率過高，市場投資率就會下降；第四是市場風險，市場風險是普通投資者經常能夠接觸到的，比如市

場消息的變化、股市的大幅波動，非理性的行為，都會導致市場夸張的情緒化的行為，既可能漲過頭也可能跌過頭。

非系統性風險方面，是經營風險，包括上市公司景氣周期的變化、經營的變化，甚至投資的失敗、倒閉帶來的

風險，導致上市公司盈利發生變化：二是財務風險，指公司因籌措資金而產生的風險，公司可能喪失償債能力；三是

信用風險，也稱違約風險，指不能按時向證券持有人支付本息而使投資者造成損失的可能性，這種風險主要針對企業

債券：四是道德風險，主要指上市公司管理層出現不道德行為，給投資者帶來損失。

二、我國證券市場面臨的主要風險

(1)股票市場投機過度，波動劇烈

回顧中國證券市場走過的歷史，幾乎每年都會發生因投機過度而引發的波動問題。1992年到1996年，中國證券

市場有過五次大的震蕩，其中最大一次振幅為近300%的波動是在1992年11月到1993年2月三個月內完成的。與國

外相比，美國在同期的股市波動中，峰谷僅相差66%；新加坡相差110%。近年來波動仍然極為劇烈，以滬市為例，2007

年滬指從272X點上漲到最高的6124火，漲幅124%,其后短短6個月暴跌到299。點，下跌51%,其巨大的投機性

顯露無遺。

(2)中國證券市場機構投資者和證券經營機構缺乏國際競爭力

自1988年中國第一家證券商深圳特區證券公司成立至今，券商總數達到100多家，但股本規模、總資產等指標

都無法與國外同行相比。由四大國有商業銀行信托投資公司聯合組建的，被稱為“中國券商航母”的中國銀河證券公

司注冊資本為60億元人民幣，但與國外同行相比，其規模仍然很小。以國內上市公司中最大的證券公司中信證券為例，

其股本市值在峰值時已經排名到全球第四位，但是其他指標和國外同行相比仍然望塵莫及。由此可見二者實力差距的

懸殊，這顯然構成了中國證券公司在未來競爭中的弱勢地位和潛在風險。在中外金融證券業日益激烈的全方位競爭的

情況下，如果將其作為假想的國際游資，其沖擊作用將是災難性的。

(3)中國證券市場由于存在先天性的制度缺陷，蘊藏著巨大的制度性風險

中國證券市場起步較晚，發育不成熟，在很大程度上是人工培育的產物，政府推進的結果，從而具有人工培育、

制度不健全導致的制度性風險的特征。而這種風險產生的根源就在于上市公司不合理的股本結構。2005年前中國證券

市場中的上市公司幾乎都是國有企業，其股份構成也極為特殊，同一上市公司的股份被分割為流通股和非流通股，非

流通股包括國家股和法人股。雖然經過股權分置改革，開始解決這個歷史遺留問題。但是新的風險又產生了，目前大

量非流通的限售股票即將限售期滿，由于其成本極低，所以其股東有強烈的套現愿望，市場將面臨巨大的減持壓力。

(4)金融開放后面臨的市場傳遞風險

在資本市場開放的條件下，各國市場在資金流動、市場運作等方面的聯系得到加強，關聯度增加，這將擴大其他

國家資本市場動蕩對本國資本市場的影響。在其他國家的資本市場出現大幅度波動的時候，就會通過外國投資者在本

國市場投資行為的改變，將這種劇烈波動溢出到本國市場，這就是所說的溢出效應“一個國家的資本市場越不成熟，

對外部影響的免疫力就越差，就越容易受到溢出效應的影響，市場風險就越大。從2006年底以來，中國逐步開始開放

金融市場，因而這種潛在的風險有向現實風險轉化的可能。譬如，2007年的美國次債危機已經對開始對中國的國內經

濟和金融市場產生了一定的影響。

三、中國證券市場風險的防范

面對證券市場諸多的風險因素，應該借鑒國外證券市場經驗并結合中國實際，建立全方位、多層次的科學有效的

風險防范和管理體系。

第一，繼續發展壯大機構投資者，并加強各類投資者教育和風險處理引導工作。

第二，提高上市公司質量，改善上市公司經營狀況。

第三，不斷拓展金融創新領域，對沖市場風險。

第四，在利用市場融資功能的時候應充分考慮市場的承受力，并逐步走出政策市的“怪圈二

第五，建立金融安全網和快速反應機制.監管部門也應該加大監管力度，對證券市場交易行為實行動態監管，對

違規行為進行快速反應、快速打擊。同時建、H應對證券市場風險的法規和制度體系，建立.快速監管和處理機制，建江

證券監管的安全防護網，應對各種金融風險和外部沖擊的快速決策和反應機制。并在證券市場風險有可能大規模爆發

或有轉化為證券市場危機的緊急關頭，維持市場信心，提供必要的信用支持:，避免證券市場價格體系的崩潰和危機的

發生。

12、如何給上市公司定價？

一、股息貼現模型DDM(DividendDiscountModel)

股息貼現模型認為股票的的價值等「股票持有人所收到的未來股利的貼現值：

8/)

v=E——

股息貼現模型選用未來的股息代表投資股票唯一的現金流，并沒有完全忽視買賣股票的資本利得對股票內在價值

的影響。如果能夠準確預測股票未來每期的股息，就可以利用DDM公式計算股票的內在價值。在對股票未來每期的

股息進行預測時，關鍵在于預測每期股息的增長率。根據對股息增長率的不同假定，股息貼現模型可以分為：零增長

模型(Zero-Grow【hModel)、不變增長模型(Constant-GrowthModel三階段增長模型(Three-Stage-Gro\v【hModel)

以及多元增長模型(Mulliple-GrowthModel)。

二、市盈率模型(Price/EarningsRatioModel)

巾盈率模型是一種相對估值方法，即在巾場上找出一個或幾個與目標企業相同或相似的參照物企業，分析、比較

目標企業和參照物企業的相關財務指標，在此基礎上修正、調整參照物企業的市盈率，最后以修正后的市盈率來確定

目標企業價值。市盈率模型的基本公式為：

由盈率)-b_b_b______

E,帝R-g-R-Q-b)-R-R()E(l-b)

與股息貼現模型相比，市盈率模型具有以下幾方面的優點：(1)由于市盈率是股票價格與每股收益的比率，所以，

市盈率模型可以直接應用于不同收益水平的股票的價格之間的比較；［2)對于那些在某段時間內沒有支付股息的股票，

市盈率模型同樣適用，而股息貼現模型卻不能使用；(3)市盈率模型所涉及的變量預測比股息貼現模型要簡單。

市盈率模型的缺陷：(1)市盈率模型的理論基礎較為薄弱，而股息貼現模型的邏輯性較為嚴密；(2)在進行股票之間

的比較時，市盈率模型只能決定不同股票市盈率的相對大小，卻不能決定股票絕對的市盈率水平。盡管如此，由于操

作較為簡便，市盈率模型仍然是一種被廣泛使用的股票價值分析方法。市盈率模型同樣可以分成：零增長模型、不變

增長模型和多元增長模型等類型。

三、自由現金流分析法(FreeCashFlowApproach)

與股息貼現模型類似，自由現金流分析法也是采用對未來現金流貼現的方式來對上市公司進行估值。但不同的是,

自由現金流分析法所貼現的不是股息，而是公司的自由現金流，而且所采用的貼現率為加權平均資本成本WACC

(WeightedAverageCostofCapital)o

自由現金流量FCFF=企業的稅后凈營業利潤+折舊及攤銷等非現金支出?營運資本的追加和物業廠房設備及

其他資產方面的投資

加權平均資本成本WACC計算公式為：WACC=S/(S+L)*Ks+L/(S+L)*KL其中，S/(S+L)為股權資本比例，Ks

為股權資金成本，L/(S+L)為債權資本比例，K1為債權資金成本。

因此，自由現金流分析法可以用公式表示為：

V=EFCFFt/(1+WACC)1

自由現金流分析法的優點：自由現金流分析法為公司價值評估，已經考慮或囊括了所有價值因素。這種考慮有利

于公司管理層適當實施以價值為基礎的管理，將公司全局目標、分析技術和管理程序整合在一起推動公司將管理決策

集中于價值驅動因素方面，最大限度地實現其價值。

自由現金流分析法的缺陷：(1)自由現金流量與其他指標相比，存在著計算上的復雜性；(2)并非所有的公司都適

合運用自由現金流分析法，這些公司存在的一個共同問題是有相當部分的現金流量難于得到準確數據，指標計算結果

的準確性受到影響，從而進一步影響指標的分析與評價。

13、資本預算方法有凈現值法、獲利指數法、內含報酬率法和回收期法，如何根據現金流形態選擇資本預算方法？

一、回收期法(PaybackPeriodMethod)

回收期法就是通過計算收回初始投資成本的時間來進行決策的方法，它代表收回投資所需要的年限。回收年限越

短，方案越有利。在多方案比較時，投資回收期最短的方案是最優方案。如果現金流入量每年不等或原始投資是分幾

年投入的，則可使用累加法計算出投資回收期。

由此可見，回收期法簡單，并且容易被決策人所理解。它的缺點就是忽視了時間價值，而且沒有考慮回收期以后

的收益。因此，目前在實踐中主要用于對投資項目進行粗略的評估，作為投資風險衡量的一個參考指標。

二、凈現值法(NelPreseulVidueMelhud)

凈現值NPV(NetPresentValue)是一項投資所產生的未來現金流量的折現值與項目投資成本之間的差值。凈現值

法是計算出項目的凈現值，然后根據凈現值的大小來評價投資方案，其公式如下：

凈現值為正值，投資方案是可以接受的；凈現值是負值，投資方案就是不可接受的。凈現值均為正值時，選擇凈

現值最大的，凈現值越大投資方案越好。凈現值法是一種比較科學也比較簡便的投資方案評價方法<

凈現值法的優點：①考慮了貨幣的時間價值，增強了投資經濟性的評價；②考慮了全過程的凈現金流量，體現了

流動性與收益性的統一；③折現率考慮了投資風險，風險大則采用高折現率，風險小則采用低折現率。

凈現值法的缺點：①凈現金流量的測量和折現率較難確定，從而給凈現值的計算帶來一定的困難；②不能從動念

角度直接反映投資項目的實際收益水平；③當互斥項目投資額不等或者效益期限不同時，僅用凈現值無法確定投資方

案的優劣。

三、獲利指數法(ProfitabilityIndexMethod)

獲利指數PI(Profilabililyindex)指項目的未來凈現金流量的凈現值與項目的初始投資成本的比值，用公式表示為:

投資項目的獲利能力指數越高，投資項目的獲利能力指數越高，該投資項目的獲利能力也越大，其投資可行性也

越大。PI>1,意味著項目的現值大于其初始現金流出量，于是項目的凈現值大于0；反之亦然。

獲利指數法不但注重到了項目現金流入量，而且注重到了項目的現金流出量，在評價項目收益時有著非凡的作用。

而且，它考慮了貨幣的時間價值和整個項目期內的全部現金流入量和流出量。其優缺點與凈現值法基本相同，唯一的

重要區別是，獲利指數法可從動態的角度反映項目的投入與總產出之間的關系，彌補了凈現值法在投資額不同方案之

間不能比較的缺陷，使投資方案之間可直接用獲利指數進行對比。

四、內含報酬率法(InternalRateofReturnMethod)

內含報酬率IRR(InternalRateofReturn)是指能夠使未來現金流入量現值等于未來現金流出量現值的貼現率，或

者說是使投資方案凈現值為零的貼現率，也稱為“內部收益率”。內含報酬率是根據方案本身內部報酬率來評價方案優

劣的?種方法。內含報酬率本身不受資本市場利息率的影響，完全取決于項目現金流量，反映了項目內在的特性。通

過投資項目的內含報酬率和資本成本的比較，決定項目的采納與否.內含報酬率就是投資項目的報酬率。若內部報酬

率超過資本成本，這項投資就是有利的，因為資本成本是投資項目的最低報酬率。

內含報酬率的優點主要有以下幾方面：①考慮了貨幣的時間價值；②考慮了投資項目所有期間的收益，使得決策

者的判斷比較全面，避免短視，有利于長期戰略的選擇；③考慮了投資項FI內在的收益率，這一點是內含報酬率區別

于其他方法的最大特征，也是其最大的優點。

內含報酬率的缺點：①如果每期的現金流量不等，采用試錯法和內插法計算內部報酬率比較復雜；②當一個項目

產生的現金流量有正有負時，計算出的內部報酬率不止一個；③內部報酬率不能反映投資規模的影響，比如兩個項目，

一個內部報酬率為100%,投資2000元可獲利2000元，另一個內部報酬率是20%,投資100萬元，可獲利20萬元，

假如公司有充足的資金，當然進行后一個項目的投資。

五、資本預算方法的選擇

(1)獨立、常規的投資項目。獨立是指一個項目的投資不會影響到其他項目，或者說一個項目的投資不受其他項目

的限制和影響。常規是指項目初始投資后，未來產生的現金流量均為正值。對于這樣的項目，采用凈現值法、獲利指

數法、內含報酬率法進行預算，得到的決策結果是相同的。如果一個項目采用凈現值法進行資本預算，NPV>0,則其

PI>1,IRR>資本成本；反之亦然。

(2)互斥項目。互斥項目指的是選擇一個項目就不能選擇另一個項目，項目之間是相互排斥的。比如同一塊地，蓋

了住宅樓就不能蓋游泳池。對于這樣的決策采用凈現值法，因為凈現值法計算出來的是凈現值，它考慮了投資規模的

影響，更重要的是它體現了價值最大化的目標。

(3)多個投資方案組合的投資。在資本總量不受限制的情況下，可以按照獲利指數PI從大到小進行排列，按照排

列的順序進行投資決策。在資金總量受限的情況下，選擇組合凈現值總額最大的投資組合進行投資，只有這樣才能在

最大程度地利用資金的基礎上創造出最大的價值增值。

14、如何理解并購的協同效應？

(1)并購的內涵非常廣泛，一般是指兼并和收購M&A(Merger&Acquisition)o兼并，又稱吸收合并，指兩家或

者更多的獨立企業，公司合并組成一家企業，通常由一家占優勢的公司吸收一家或者多家公司。收購指一家企業用現

金或者有價證券購買另一家企業的股票或者資產，以獲得對該企業的全部資產或者某項資產的所有權，或對該企業的

控制權。并購的實質是在企業控制權運動過程中，各權利主體依據企業產權作出的制度安排而進行的?種權利讓渡行

為。并購活動是在一定的財產權利制度和企業制度條件下進行的，在并購過程中，某一或某一部分權利主體通過出讓

所擁有佗對企業的控制權而獲得相應的受益，另一個部分權利主體則通過付出一定代價而獲取這部分控制權。企業并

購的過程實質上是企業權利主體不斷變換的過程。

(2)林同效應(SynergyEtTect)就是指企業生產、營銷、管埋的不同環廿，不同階段，不同方面共同利用同一資源

而產生的整體效應。并購的協同效應包括：經營協同效應(OperatingSynergy)和財務協同效應(FinancialSynergy)。

協同效應主要源于以下三個方面：一是范圍經濟(EconomyofScop。，即并購者與目標公司核心能力的交互延伸；二

是規模經濟(EconomyofScale),即合并后產品單位成本隨著采購、生產、營銷等規模的擴大而下降：三是經營結構

優化，即減少重復的崗位、重復的設備、廠房等而導致的節省。

15、什么是財務杠桿？其杠桿作用大小如何衡量？企業應如何降低財務風險？

(1)財務杠桿(FinancialLeverage)是指由于債務的存在而導致普通股每股利潤變動大于息稅前利潤變動的杠桿效

應。財務杠桿系數DFL(DegreeofFinancialLeverage)=息稅前利淮EBIT/(息稅前利潤EBIT一利息)。合理運用財

務杠桿會給企業權益資本帶來額外收益，但是同時會給企業帶來財務風險。

(2)財務杠桿作用是負債和優先股籌資在提高企業所有者收益中所起的作用，是以企業的投資利潤與負債利息率的

對比關系為基礎的。當投資利潤率大于負債利息率時，企業盈利扣除債務利息之外還有一部分剩余，這部分剩余收益

歸企業所有者所有；當投資利潤率小于負債利息率時，企業盈利不足支付債務利息，對不足以支付的部分企業便需動

用權益性資金所創造的利潤的一部分來加以彌補，這樣便會降低企業使用權益性資金的收益率。由此可見，當負債在

全部資金所占比重很大，企業所有者會得到更大的額外收益，也可能會承擔更大的額外損失。

(3)財務杠桿將在不同的條件卜.會產生不同的后果。當投資利潤率大于負債利息率時，財務杠桿將發生枳極的作用，

其作用后果是企業所有者獲得更大的額外收益，這種由財務杠桿作用帶來的額外利潤就是財務杠桿利益。當投資利潤

率小于負債利息率時，財務杠桿將發生負面的作用，其作用后果是企業所有者承擔更大的額外損失，這些額外損失便

構成了企業的財務風險，甚至導致破產。這種不確定性就是企業運用財務杠桿所承擔的財務風險。

(4)財務風險是指企業在各項財務活動中由于各種難以預料和無法控制的因素，使企業在一定時期、一定范圍內所

獲取的最終財務成果與預期的經營目標發生偏差，從而形成的使企業蒙受經濟損失或更大收益的可能性。企業的財務

活動貫穿于牛.產經營的整個過程中，籌措資金、長短期投資、分配利潤等都可能產生風險。企業財務風險是客觀存在

的，因此安全消除財務風險是不可能的，也是不現實的。對于企業財務風險，只能采取盡可能的措施，將其影響降低

到最低的程度：

第一，化解籌資風險的主要措施：企業的經營業務發生資金不足的困難時，可以采取發行股票、發行債券或銀行

借款等方式來籌集所需資本。

第二，化解投資風險的主要措施：從風險防范的角度來看，投資風險主要應該通過控制投資期限、投資品種來降

低。一?般來說，投資期越長，風險就大，因此企業應該盡量選擇短期投資。而在進行證券投資的時候，應該采取分散

投資的策略，選擇若干種股票組成投資組合，通過組合中風險的相互抵消來降低風險。

第三，化解匯率風險的主要措施：選擇恰當合同貨幣。在有關對外貿易和借貸等經濟交易中，選擇何種貨幣作為

計價貨幣直接關系到交易主體是否將承擔匯率風險。為了避免匯率風險，企業應該爭取使用本國貨幣作為合同貨幣，

在出品、資本輸出時使用硬通貨，而在進口、資本輸入時使用軟通貨，同時在合同中加列保值條款等措施。

第四，化解流動性風險的主要措施：企業的流動性較強的資產主要包括現金、存貨、應收賬款等項目。防范流動

性風險攸目的是在保持資產流動性的前提下，實現利益的最大化。因此應該確定最優的現金持有量、最佳的庫存量以

及加快應收賬款的回收等。我們都很清楚持有現金有一個時間成本的問題，手中持有現金過多，顯然會由于較高的資

金占用而失去其他的獲利機會，而持有現金太少，乂會面臨資金不能滿足流動性需要的風險。因此企業應該確定一個

最優的現金持有量，從而在防范流動性風險的前提下實現利益的最大化。

第五，化解經營風險的主要措施：在其他因素不變的情況下，市場對企業產品的需求越穩定，企業未來的經營收

益就越碓定，經營風險也就越小。因此企業在確定生產何種產品時，應先對產品市場做好調研，要生產適銷對路的產

品，銷售價格是產品銷售收入的決定因素之一，銷售價格越穩定，銷售收入就越穩定，企業未來的經營收益就越穩定，

經營風險也就越小。

16、股利增長模型與NPVGO模型的異同。

一、戈登模型(GordonModel)

當投資者購買股票時，通常期望獲得兩種現金流：持有股票期間的股利和持有股票期末的預期股票價格。而由F

持有期末的股票預期價格是由股票未來的股利決定的，所以我們可以川股利無限期的折現來衡量股票的現有價值。

D|+D2+........+D”

■(1+R)'(1+R)-(1+R)。

一般來說，公司股利政策要對利潤進行一定形式的平滑，所以可以進一步假定公司股利按照固定比率g穩定成長,

上述公式就演化成為固定股利成長模型(Constant-GrowthModel),即戈登模型：

p()=D-瑕=

R-gR-g

由戈登模型，我們可以推導出市盈率模型(Price/EarningRatioModel)：

ET而R-g-R-#-b)-R-R()E(l-b)

假定一個公司的股利穩定，所有盈利都支付給了投資者，即b=l,那么市盈率模型就進一步演化為：

市盈率)=_!_

E)R

二、NPVGO模型

NPVGO(NetPresentValueofGrowthOpportunity)是指增長機會的每股凈現值，很難想象一個公司股票在預期

中會沒有增長機會，所以一般來說，我們可以從增長機會的角度來考慮市盈率的計算。把股票價格分為兩部分來考慮，

就是沒有增長機會的部分和有增長機會的部分：

P廣琴+NPVCO自市盈率)$+嗎(；()

RE|RE|

從公式中可以解讀出兩個影響市盈率的因素。第一個是必要收益率R,并且市盈率與必要收益率率是負相關的，

由CAPM可知，必要收益率R是與股票的風險正相關的，用B系數來衡量股票風險，因此市盈率與風險是負相關的。

第二個就是NPVGO,即一個公司前景的反映，如果預期一個公司會有較多的增長機會的話，那么該公司的市盈率就會

比較高，反之則低。

三、戈登模型與NPVGO模型的異同

對于戈登模型和NPVGO模型，他們都是對股票進行估價的，方法有所不同，但是實踐證明所估的價格是一樣的。

因為盡管方法不同，但是都是運用現值的概念方法。

兩種模型可以反映出對市盈率的許多影響因素?，這些因素有交集也有非交集。比如必要收益率是兩者共同揭示的

影響因素，而股利支付率、股利增長率以及凈資產收益率是基于戈登模型所揭示出的影響因素，這些因素可以從微觀

的層面或過去的角度來看待。而像增長機會的凈現值對市盈率的影響是基于NPVGO模型推導出來的，這一因素以及

利率可以從宏觀的層面或未來的角度來看待對市盈率的影響作用。

17、即期利率與到期收益率的異同。

(1)即期利率(SpotRate)是當前時點上無息債券的到期收益率。

(2)到期收益率(YieldtoMaturity)是使投資購買債券獲得的未來現金流量的現值等于債券當前市價的貼現率，

它相當于投資者按照當前市場價格購買并且一直持有到滿期時可以獲得的年平均收益率。

18.簡述顯示偏好理論。

(1)顯示偏好

如果在給定價格與收入下，x和y都是消費者能夠負擔得起的消費組合，而實際中消費者選擇了x,那么我們就說

x直接顯示偏好丁y,或又是y的直接顯示偏好；與此同口寸，如果消費者對丁y直接顯示偏好z,那么我們就說x間接

顯示偏好于z,或x是z的間接顯示偏好。

(2)顯示偏好原理

設出，心)是在價格也，P：芥的消費選擇。同時對于

消費組合(九4)滿足PMi+P/22PlM+P2y2。如

果消費者的行為是理性的，那么我們就

有Ui，*2)A(乂,乃)。

(3)顯示偏好弱定理(WeakAxiomofRevealedPreference,WARP)

如果即須)是(MJ：)的直接顯示偏好，而且出，與)

和8，%)不同，那么(必，為)就不可能是(覆，*)

的直接顯示偏好。

(4)顯示偏好強定理(StrongAxiomofRevealedPreference,SARP)

如果(ApX,)是(必，必)的直接或間接顯示偏好，

而且出，項和(必，心)不同，那么區，0)就不可能是

的5心直接或間接顯示偏好。

19.為什么會存在向后彎曲的勞動供給曲線？

⑴替代效應(SubstitutionEffect)：工資率w越高，對犧牲閑暇的補磴越大，勞動者越愿意用多勞動來代替多休閑。

(2)收入效應(IncomeEffect)：工資率w越高，勞動者能以較少的勞動換取所需的收入和消費，因此越不愿增加勞動。

(3)當工及率w比較低時，閑暇的機會成本較小，隨工資率w的上升，替代效應大于收入效應，勞動供給增加，勞動供

給曲線向右上傾斜'具有正斜率；當工資率w繼續上升至一定程度時，閑暇的機會成本很高，收入效應開始大于替代

效應，隨著工資率w的上升，勞動供給反而減少，勞動供給曲線向后彎曲(BackwardBendingLaborSupplyCurve)。

20.解釋一級/二級/三級價格歧視，并回答為什么一級價格歧視下市場是有效率的？

(1)價格歧視(PriceDiscrimination)是指壟斷廠商以不同價格銷售同一種產品的做法，這種做法往往會給壟斷廠

商帶來更多的利潤。壟斷廠商實行價格歧視，必須滿足兩個條件：第一，市場的消費者具有不同的偏好，且這些不同

的偏好可以被區分開；第二，不同的消費群體或不同的銷售市場是相互隔離的。

(2)一級價格歧視(CompletePriceDiscrimination)是指壟斷廠商對每一單位產品都按消費者所愿意支付的最高價

格出售。只要消贄者愿意支付的最高價格P大于壟斷廠商的邊際成本MC,壟斷廠商都有動力增加產量，直到P二MC。

此時，一級價格歧視下壟斷廠商的產量等于完全競爭時的均衡產量。所以，一級價格歧視下的資源配置是有效率的，

盡管此時壟斷廠商剝奪了全部的消費者剩余。

(3)二級價格歧視(Second-degreePriceDiscrimination)是一種不完全價格歧視，壟斷廠商對不同的消費數晟段規

定不同的價格。在二級價格歧視下，部分消費者剩余被壟斷者占有。

(4)三級價格歧視(Third-degreePriceDiscrimination)也是利不完全價格歧視，壟斷廠商對不同市場上或不同

的消費群體收取不同的價格。三級價格歧視要求廠商在需求的價格彈性小的市場上制定較高的產品價格，在需求的價

格彈性大的市場上制定較低的產品價格。

21.你認為存在外部性的條件下經濟體系能否自發達到帕累托最優？為什么？

(1)外部性(Externality)是生產者或消費者在自己的活動中產生了一種有利影響或不利影響，這種影響所帶來的

收益或成本，不是生產者或消費者本人所獲得或承擔的。若為有利影響，則為正外部性(PositiveExternality)：若為

不利影響，則為負外部性(NegativeExternality)?

(2)對于產生正外部性的生產活動，由于其私人收益低于社會收益，會導致產量低于社會所需要的產量，即低于帕

累托最優時的產量；而對于產生負外部性的生產活動，由于其私人成本低于社會成本，會導致產量高于社會所需要的

產量，即高于帕累托最優時的產量。因此，外部性的存在會導致市場失靈，經濟體系不能自發達到帕累托最優。

(3)治理外部性的方法：①庇古稅和補貼：對產生負外部性的廠商征收懲罰稅，對產生正外部性的產生進行補貼；

②排污標準和可轉讓的許可證：允許具有不同污染治理成本的廠商相互之間交易許可證，市場會自動實現帕累托最優;

③內部化的“兼并”：產生外部性的廠商與受影響廠商合并，將會使社會成本或收益內部化為私人成本或收益；④科斯

定理.：只要產權明確，而且交易成本極低，則不管產權歸屬丁誰，市場都會實現資源的有效配置。

22.占優策略均衡與納什均衡

(1)占優策略均衡(DominantStrategyEquilibrium)：不管其他人采取什么策略，每個博弈者都會找到對自己最有

利的策略所構成的