你們好光伏行業(yè)及市場分析協(xié)鑫集團光伏業(yè)務分析下屬上市公司財務分析*ST超日重組方案解析34?上游多晶硅料和下游電站毛利最高（投資關注重點）?中國廠家在產業(yè)鏈各段均占有優(yōu)勢,中游市場份額占全球70%以上情鏈光

伏產各環(huán)節(jié)

能產量

況

38.669.069.072.075.0全球中國據(jù)太平洋證數(shù)據(jù)來源：

根中國占全球產量

比例產能利用

率產能產量產能產能利用

率產量上游中游毛利率21.084.5%50.5%92.9%年19.546.0%34.580.0%91.3%71.0%73.6%業(yè)產53.063.049.080.0%多晶硅料萬噸34.8%GW新裝機57.5%下游硅片電池片GWGW組件21.8%19.5%18.9%GW85.0%5?技術要求高,具有一定的壁壘和壟斷性?集中度高,前十大廠商產量占全球總產量的81%?產能利用率高,毛利在較高水平?中國廠家過去三年年均增長率在20%以上6?該環(huán)節(jié)為資本密集型,技術含量不高?集中度較高,前十大廠商產量占全球總產量的70%?中國廠家過去三年年均增長率約20%7?此環(huán)節(jié)是資本和技術雙密集型行業(yè)?集中度一般,前十大廠商產量占全球總產量的48%?中國廠家過去三年年均增長率超過20%8?較電池片相比技術含量稍低,為勞動密集型行業(yè)?集中度一般,前十大廠商產量占全球總產量的52%?中國廠家過去三年年均增長率超過20%9?技術的不斷革新和產業(yè)的進一步成熟將使光伏電站投資成本不斷下降，根據(jù)光伏協(xié)會預測，2025年電站投資成本將下降到5元/W以下?國家對上網(wǎng)電價的補貼也將逐步退坡，市場對政策的預期導致2016.2017年出現(xiàn)搶裝行情，帶來近兩年光伏產業(yè)的高景氣度10?隨著國內光伏發(fā)電上網(wǎng)電價退坡,預計未來4年裝機將維持在38GW左右1112?歐洲市場新裝機增長緩慢?除中國外,美國、日本、印度在2016年新裝機大幅增長,未來幾年有望接過增長的接力棒13?受中國上網(wǎng)電價補貼退坡影響,未來幾年全球市場增速預計放緩,但美國、印度、日本市場有望接過增長的接力棒?長期看隨著光伏發(fā)電成本不斷降低,預計未來5-10年將引來平價時代,而當前全球太陽能可開發(fā)資源利用率尚不足1%,平價時代的到來將是光伏行業(yè)新的增長起點?投資角度看,上游多晶硅料和下游電站毛利最高,為重點關注領域14占全球市場份額(

產量）5%12%全球排名1162備注：規(guī)劃產1能協(xié)鑫集成(

2.

電站裝機量2020年達到01012550

.S

份

和排Z）

為原*

名為中國ST超日市場數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：

根)Z）?協(xié)鑫集團在太陽能產業(yè)鏈上、中、下游均有布局,且在上游多晶硅料和硅片領域全球市場份額達到18%和25%,下游電站裝機量占中國市場的12%?產業(yè)鏈的全布局以及高市場份額將給協(xié)鑫集團帶來協(xié)同2016年協(xié)鑫產量協(xié)鑫產能3.7組件5.0中游上游1876硅片17.320.0電站裝

機量多晶硅料18%74,00070,000電池片GWGW下游GW噸GW據(jù)太平洋證經營主25%1516資產回報家公司201數(shù)備注:上數(shù)備注:上數(shù)備注:上數(shù)備注:上數(shù)備注:上數(shù)備注:上數(shù)備注:上數(shù)備注:上2017年中報協(xié)鑫新能源（HK451）3620172保利協(xié)鑫

（HK3800）協(xié)鑫集成

（002506.SZ）1971851應收賬款天

數(shù)流動性和杠

桿比率庫存周轉天

數(shù)1.720.5769.6%0.5785.0%30.2%1.160.8173.7%79.3%2.521.1932.8%12.9%12.2%0.5%1.270.79資產負債率%現(xiàn)金流指標速動比率利息備付率流動比率凈利率%毛利率%盈利能力應付賬款天?事件回顧–2010年11月,超日太陽能在中小板上市,股票代碼002506–2014年3月,“11超日債”宣布無法于原定付息日按期全額支付–2014年5月28日,由于連續(xù)三年虧損,*ST超日被暫停上市–2014年的10月8日,協(xié)鑫集團以其下屬江蘇協(xié)鑫為牽頭人,聯(lián)手其他8家財務投資者推出系列重組草案,對超日進行重整。按照重組方案,九方投資人支付14.6億元,受讓資本公積轉增股份16.8億股,股份認購完成后,江蘇協(xié)鑫持有超日太陽能21%的股份,成為控股股東–2015年8月12日,*ST超日更名協(xié)鑫集成,并恢復交易17元,受讓資本公積轉增股份16.8億股–超日太陽通過處置境內外資產和借款等方式籌集不低于5億元–上述資金合計19.6億元用于*ST超日債務重組,根據(jù)重組方案,職工債權、稅款債權將獲得全額賠償,普通債權人20萬元以下部分（含20萬元）的債權全額受償,普通債權超過20萬元部分按照20%的比例受償–重組后,江蘇協(xié)鑫持股21%成為實際控制人8.43億25.23億持股比

江蘇協(xié)鑫聯(lián)手.其他8家財21%務投資者出資14.6億實際控制人倪開祿實際控制人

3.15億5.3億?

重組實際控制人

重組后江蘇協(xié)鑫重組前總股本37

4%方案持股18?重組各方–江蘇協(xié)鑫:實際出資4.6億元人民幣，持股5.3億股，持股比例21%，復牌當日收盤價13.25元，持股市值70億–原股東:合計持股8.43億股，復牌當日持股市值110億–債權人:若破產清算，普通債權賠償率僅3.95%，而經重組獲賠率超過2