01采埃孚：智電轉型先驅

創新驅動、全能解決方案證券研究報告2024年8月31日*引言我們堅定看好智能電動變革造就中國汽車產業做大做強的歷史性機遇，傳統燃油車時代歐美日整車廠占據主導地位，誕生博世、大陸、采埃孚、麥格納、李爾、電裝、愛信精機等歐美日零部件巨頭，而在智能電動車時代，中國車企有望實現彎道超車，帶動產業鏈共同成長，疊加中國速度和性價比優勢，相信必將也會誕生領先全球的自主車企及零部件巨頭。他山之石可以攻玉，我們重磅打造海外零部件系列深度，探究全球頭部Tier

1的成長歷史和轉型方向，為中國汽車零部件的發展提供借鑒。本篇報告為——海外零部件巨頭系列一《采埃孚：智電轉型先驅

創新驅動、全能解決方案》，通過復盤全球零部件巨頭采埃孚的發展歷史，深度分析其成功原因，并梳理其在智能電動領域的布局，發現和研究國產供應商能夠學習的先進經驗。通過對具有代表性的海外零部件巨頭的崛起過程進行多方位的梳理歸納，我們發現：

德系零部件巨頭以技術型為主：德國汽車工業發展較早，1920s-1930s已實現規?；慨a，早期大眾、奔馳、戴姆勒、奧迪、寶馬、保時捷均發源于德國，零部件供應商多為技術型，通過研發創新技術，推動德國汽車工業成長；

日韓系供應商多為主機廠扶持：日系、韓系汽車工業發展較晚，1960s，日韓汽車產業逐步崛起，為保護本土汽車工業，日韓供應商多為主機廠內部培植，早期學習先進零部件廠商的技術，發展壯大后逐步增強研發實力并向海外擴張；

美國汽車零部件競爭較為充分：美國零部件供應商弱于整車廠，前十名中僅李爾（位列第9）來自美國，前30名中僅4家供應商來自美國；而位于加拿大的麥格納為北美三巨頭重要的供應商，自成立起即配套通用、克萊斯勒、福特并通過海外建廠，新技術開發，集成化、模塊化供應配套客戶實現成長；

輪胎巨頭品牌化優勢顯著：輪胎在汽車零部件中獨樹一幟，先于汽車誕生、面向配套及替換雙市場、車載端直接品牌露出、后市場消費品特征顯著，全球已形成“三巨頭+八集團”的壟斷競爭格局，但頭部企業僅擁有有限的規模效應，這給予了后發者成長空間。證券研究報告1*引言?海外汽車零部件巨頭如何誕生：

海外零部件巨頭從0到1成長：優質賽道決定長期空間，優質客戶帶動成長。從產品端看，動力總成、汽車電子、底盤系統、內外飾（座椅、車燈等）為燃油車時代巨頭成長優選賽道，具備單車價值高+競爭格局好的特性；從客戶端看，整車格局變化+供應體系特點雙重作用下，德國零部件廠商大而強，日本供應商受益于豐田等主機廠扶持，除電裝、愛信等全球巨頭之外，中大型供應商占比較大，美國零部件廠商整體規模弱于德、日；

海外零部件巨頭從1到10成長：內生增長+并購，業務+應用領域多元化。主要通過以下三種途徑加速成長：1）技術驅動型：以博世、法雷奧、李爾為代表，專注高附加值賽道，用前瞻技術驅動多次行業變革；2）依附崛起型：

以相對封閉的日系和韓系供應商和麥格納、安波福（原德爾福）為典型代表，綁定豐田、現代起亞、通用等車企共振崛起；3）并購壯大型：以大陸為代表，專注深耕成為某細分領域龍頭，再通過并購切入其他細分領域。?中國汽車零部件供應商正在經歷什么樣的變化：

燃油車時代：自主零部件供應商因為起步晚、技術積累薄弱，疊加早年合資車企占絕對主導地位，且其與海外或合資零部件供應商關系密切，采購體系較為封閉，自主零部件供應商難以滲透，整體呈現多、小、散的特點，僅有延鋒汽飾、福耀玻璃、德昌電機等通過綁定整車廠、專注細分領域、外延并購等方式崛起；

智能電動汽車時代：2020年以來，特斯拉、蔚小理等新造車破局，重塑整零關系，供應鏈更為扁平化、快速，疊加自主車企崛起，具備高性價比和快速響應能力的自主零部件供應商借機崛起，典型代表為拓普集團、三花智控、旭升集團、新泉股份等。2022H2以來，在特斯拉等車企的帶動下，自主供應商出海進程明顯加快，進擊全球零部件巨頭。證券研究報告2*引言成功原因分析采埃孚標簽：戰略布局管理戰略經營舉措研發創新全球布局?始終圍繞減排、保護氣候以及提升安全?積極推進戰略轉型，加速電動化、智能化業務發展??從變速箱龍頭到電動與智能化方案供應商2023年，采埃孚已在全球31個國家，建立162個生產基地以技術優勢為基，進行戰略并購與合作，推進全球化布局，順應行業發展趨勢，持續拓展新產品線電動智能變革，產業鏈價值轉移，國產智能化迎歷史性發展機遇傳統燃油車核心零部件智能電動車核心零部件傳動系統其他系統離合器、變速箱、液力變矩器、驅動橋感知決策執行攝像頭、、定位導航、V2X通信芯片ADAS主控芯片、功能芯片、存儲芯片電子驅動、制動、轉向、其他零部件控制排氣系統、油箱發動機系統配氣機構、燃油供給系統、發動機冷卻、增壓系統資料：公司官網，民生證券研究院證券研究報告3*引言???鳳凰涅槃，汽車變速箱巨頭迎來重生。采埃孚（ZF

Friedrichshafen

AG）成立于1915年，由Zeppelin

GmbH創建。公司最初專注于變速箱業務，隨著時間的推移，不斷擴展技術和業務領域。1946年至1995年間，采埃孚從變速箱領域擴展到轉向、傳動裝置，并采用多元化策略。進入全球化戰略與收購階段（1996-2014年），采埃孚通過并購多家公司，積極拓展電驅、電機業務，并加快全球化進程。2014年后，采埃孚聚焦電動化、軟件定義汽車和自動駕駛領域，提出“SEE-THINK-ACT”理念，并通過收購威伯科等公司，進一步加強在自動化和智能駕駛方面的技術儲備和市場布局。汽車四化引發新一輪產業變革，巨頭順勢而為。采埃孚為乘用車、商用車提供系統化解決方案，產品主要面向車輛制造商、移動服務提供商和交通與移動領域的初創公司。采埃孚為各種類型的車輛提供電氣化產品。采埃孚同樣關注自動駕駛領域，除實現L2輔助智能駕駛產品量產外，以戰略合作方式（與Mobileye等）推進高級別自動駕駛軟硬件，研發新一代智能汽車底盤架構，推出車聯網平臺ProConnect等。公司緊跟汽車智能化、電動化趨勢，積極布局線控制動，通過收購天合，實現強大的技術協同效應。公司積極研發數據化硬件軟件，并成立迎合智能駕駛的底盤解決方案部門，全面轉型汽車智能電動化。本篇報告詳細梳理采埃孚的發展歷史及電動智能化布局，將會回答關鍵問題：

梳理公司發展史，采埃孚如何實現全球化擴張和業務轉型，從汽車變速箱巨頭成長為汽車智能化領域重要參與者？

探究公司業務布局，戰略舉措、研發、全球化布局等方面，采埃孚具有哪些可借鑒之處？

汽車產業四化變革下，采埃孚如何布局未來版圖？

風險提示：全球乘用車行業銷量不及預期、客戶拓展不及預期、全球化進展不及預期等。證券研究報告4*01他山之石：全球TOP零部件成功路徑總結020304目錄回溯歷史：跌宕起伏的發展史成功歸因：戰略為核、經營為王、研發為基未來展望：順應行業發展趨勢

賦能軟件定義的汽車0506投資建議風險提示證券研究報告5*他山之石：全球TOP零部件成功路徑總結01.證券研究報告6*01

中國汽車產業現狀

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零部件與整車產業地位不對等

自主與合資地位不對等表：全球零部件100強中國公司及占比圖：2023年全球乘用車銷量占比（%）2022年2023年全球其他中國其他中國自主中國其他汽車配套營收（億美元）汽車配套營收（億美元）公司名次公司名次博世14558.9413.7155.179.159.758.046.833.032.131.931.130.529.128.229.124.823.59.3%11.2%博世15504.6335.0150.074.057.957.140.329.128.226.925.825.723.922.121.721.521.28.7%10.3%17.5%1、寧德時代2、延鋒內飾3、均勝電子4、海納川5、中信戴卡6、福耀玻璃7、寧波華翔8、德昌電機1、寧德時代2、延鋒內飾3、均勝電子4、海納川5、中信戴卡6、福耀玻璃7、德昌電機8、寧波華翔15404849577173747576798283899117404850597779828485879296979810.0%中國自主全球其他22.4%60.1%9、高科9、高科10、德賽西威11、繼峰股份12、敏實集團13、諾博汽車14、拓普集團15、精誠工科16、中鼎股份10、繼峰股份11、敏實集團12、諾博汽車13、德賽西威14、精誠工科15、拓普集團16、中鼎股份11.2%

vs

%39.9%中國公司在前50強中占比

10.0%中國公司在前100強中占比

16.0%中國公司在前50強中占比中國公司在前100強中占比

16.0%資料：蓋世汽車，美國汽車新聞，iFind，國際汽車制造協會，乘聯會，民生證券研究院注：與原始公布榜單有差異，福耀玻璃、繼峰股份高科是調整加入，在其之后的排名會有相應變化證券研究報告7*零部件中期成長

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智能電動變革

競爭格局重塑01需求把控電動為盾智能為矛整車傳統燃油車智能電動汽車

2021年及以后供給質變

C端崛起品牌力+產品力發動機變速箱電動化能力智能化水平服務能力變化電動化加速滲透配

置軍加備碼競

賽品牌力+市占率提升產品可靠性能力要求變化特斯拉引領革命秩長安、吉利、長城等傳統車企轉型格局相對穩固競爭加劇

格局重塑理想、小鵬、零跑、蔚來等造車新勢力、小米、百度等新入局者新勢力崛起

整零關系重塑客戶維度零部件智能化下半場競爭破局產業鏈地位前移借機打入供應鏈量增配套優質客戶貢獻業績世界級自主供應商誕生智駕向L3邁進

智艙先行滲透產品維度電動智能變革

利好增量部件快速響應性價比創新能力資料：民生證券研究院繪制證券研究報告8*01

他山之石

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巨頭發展歷程：百年長河

歷經多次分并購1886

博世成立1871

大陸成立

1897

推出車用磁電點火裝置，解決了

汽

1987

收購將軍輪胎（GeneralTire）車工程學發展初期所面臨的重大技術

難題1913

博世汽車照明系統推出，為當今

汽車車載電子系統奠定基礎1889

米其林成立

1922

開發出世界上首個柴油噴射泵1915

采埃孚成立

1989

收購優耐陸（Uniroyal）1978

發明制動防抱死系統ABS,

聯手梅賽德斯-奔馳推向市場2018

收購英國芬納公司（FennerPLC）1995

推出車身電子穩定系統ESP

1920

研發出第一款車用變速箱Soden

Transmission

2003

收購布德魯斯集團（BuderusAG）

2014

收購天合汽車集團（TRW）1917

李爾成立1923

法雷奧成立2020

收購威伯科（Wabco）1949

愛信成立、電裝從豐田獨立1977

現代摩比斯成立1957

麥格納成立1997

弗吉亞成立

2020

收購波士頓動力（BostonDynamics）

1998

收購Steyr-Daimler-Puch

2022年收購海拉（Hella）2023

收購格特拉克（GETRAGGroup）1999

德爾福與通用汽車公司分離2016

安道拓從江森自控分離資料：各公司官網，民生證券研究院證券研究報告9*01

他山之石

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動力總成、汽車電子、底盤系統為巨頭成長優選賽道

動力總成、汽車電子、底盤系統為巨頭成長優選賽道

從細分賽道來看，動力總成、汽車電子、輔助駕駛系統、底盤系統、座椅為前十大零部件供應商涉足的主要賽道；其中輔助駕駛系統壁壘較高，在前50名零部件供應商中占比低于前10名；

前50供應商業務中，底盤金屬件、車燈、線束等供應商數量占比高于前10名，亦具備較大發展空間。圖：2023年全球前50名零部件廠商業務分布（%）圖：2023年全球前10名零部件廠商業務分布（%）排氣系統

發動機1.0%

1.0%底盤車輪

變速箱底盤系統輪胎線束動力傳動車燈電子1.0%

1.0%2.8%2.8%3.1%2.8%轉向系統6.1%2.8%3.1%底盤電子熱管理線束2.8%11.1%電池5.1%輪胎動力總成13.3%2.8%

車身結構件2.0%車燈2.8%5.1%動力總成底盤系統1.0%底盤金屬件5.6%16.7%熱管理汽車電子13.3%3.1%

電池座椅2.0%8.3%車身結構件底盤金屬件汽車電子16.7%輔助駕駛8.2%3.1%8.2%座椅內外飾內外飾輔助駕駛11.1%8.2%5.6%6.1%座椅零部件1.0%被動安全4.1%被動安全5.6%資料：美國汽車新聞，Marklines，民生證券研究院資料：美國汽車新聞，Marklines，民生證券研究院證券研究報告10*01

他山之石

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德、日零部件廠商大而強

中國零部件廠商具有較大發展空間

中國零部件廠商具有較大發展空間

從數量來看，全球巨頭中德國、日本、美國零部件供應商占據主導地位。其中，德國零部件廠商大而強，前10中占據3家，2023年營收占比達35%；日本供應商受益于豐田等主機廠扶持，除電裝、愛信等全球巨頭之外，中大型供應商占比較大，前30名中數量占據8家，收入規模占比達24%；美國零部件廠商整體規模弱于德、日；

中國零部件廠商規模較小，僅5家進入全球前50強，且規模占比排名低于數量占比，具有較大發展空間。表：全球前10零部件供應商地域分布表：全球前30零部件供應商地域分布表：全球前50零部件供應商地域分布數量占比2023年營收

營收占比數量占比2023年營收

營收占比數量占比2023年營收

營收占比總部位置公司數量總部位置總部位置公司數量總部位置總部位置公司數量總部位置（%）（億美元）1,8741,598636（%）28%24%10%9%（%）（億美元）2,2841,897786（%）28%23%10%9%（%）（億美元）1,343734（%）35%19%11%11%10%7%日本德國8727%23%13%10%7%德國日本德國日本1212624%24%12%12%10%6%德國日本德國日本法國美國加拿大韓國中國總計3230%20%10%10%10%10%10%100%德國日本加拿大中國韓國法國美國總計美國4美國美國美國法國3法國604韓國6中國7661428中國2中國5699%中國5韓國7639%1414印度13%加拿大韓國4286%法國3法國6037%西班牙愛爾蘭加拿大韓國13%3706%愛爾蘭西班牙印度12%加拿大愛爾蘭印度4285%137013%愛爾蘭印度2013%12%2012%128312%1772%13%1773%13%西班牙瑞典1172%奧地利加拿大瑞典12%西班牙瑞典1171%12356%瑞典13%1052%12%1051%103,807100%總計30100%總計6677100%12%奧地利791%資料：各公司年報，Marklines，民生證券研究院

注：與原始公布榜單有差異，安波福、均勝電子、福耀玻璃是我們調整加入，在其之后的排名會有相應變化證券研究報告11*他山之石

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全球1-5零部件：業務多元化

技術型公司占據主導01表：全球零部件基本情況（1-5名）公司名稱總部所在地成立時間分類主機廠持股

營收（億美元）各項業務占比各個客戶情況客戶集中度各個地區占比地區集中度研發費用率毛利率凈利率歐洲51.1%（德國20.6%）；60.2%

移動出行8.8%

工業技術寶馬、奧迪、通用、大眾，客戶廣泛、分散亞洲29.0%（中國

全球化，歐洲羅伯特?博世德國1886技術1,012.4分散8.0%31.2%2.3%21.8%

消費品18.8%）；美洲18.5%（美國13.5%）51.1%8.6%能源與建筑技術23.0%

電動動力總成技術17.0%

底盤技術德國18.5%西歐16.4%東歐8.6%亞洲24.2%北美28.1%南美3.0%非洲1.2%13.8%

主動式安全系統9.4%

被動式安全系統17.4%

商用車技術5.4%

電子&ADAS7.1%工業技術寶馬、大眾、通用、捷豹路虎、福特、日產、本田、戴姆勒全球化，歐洲采埃孚德國1915技術、并購515.4分散6.2%16.2%0.1%45%6.7%售后市場通用14.4%戴姆勒13.5%寶馬12.5%北美48.5%（美國25.4%）；40.3%

車身外飾與結構33.0%

動力總成與視覺12.8%

整車組裝歐洲38.0%(奧地

相對集中，北美麥格納國際加拿大1961銷售430.9相對集中2.0%13.1%2.8%福特12.4%利16.2%，德國10.3%）；亞洲12.4%占比高13.9%

座椅Stellantis12.3%大眾10.0%71.2%

電源電池系統14.9%

儲能電池系統8.4%

電池材料和回收1.9%

電池礦產資源3.6%

其他業務北汽新能源、長安汽車。奇瑞汽車、特斯拉、理想、蔚來、小米汽車中國67.3%海外32.7%寧德時代電裝中國日本20111949技術技術565.4481.5分散分散集中集中4.6%8.1%22.9%14.2%11.0%4.9%日本37.7%美國19.3%中國13.0%奧迪、長安福特、東風日產、寶馬資料：各公司年報，Marklines，民生證券研究院（注：營收、業務占比、客戶情況、地區占比、研發費用率、毛利率、凈利率等均為2023年數據）證券研究報告12*他山之石

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全球6-10零部件：出現愛信、李爾等業務集中型公司01表：全球零部件基本情況（6-10名）公司名稱總部所在地成立時間分類主機廠持股

營收（億美元）各項業務占比各個客戶情況客戶集中度各個地區占比地區集中度研發費用率毛利率凈利率1977韓國58.3%中國4.2%美洲19.4%歐洲12.6%（2000年才開始正式成為零部件供應商）現代-起亞持股80.1%模塊及零部件制造19.9%A/S零部件寶馬、比亞迪、北京現代、北汽、三菱、本田現代摩比斯韓國扶持456.9331.2集中集中2.7%11.4%5.8%22+%57%

動力總成20%

駕駛安全18%

車身日本43.4%美國14.8%中國14.6%豐田系持股接近30%奧迪、長安、福特、寶

集中，豐田超馬、本田、日產、現代愛信精機大陸日本德國19401871技術、扶持并購、技術集中5.0%9.1%0.9%2.8%60%2%

車聯網和共享解決方案3%

能源解決方案及其他48.8%汽車33.5%輪胎16.4%康迪泰克1.2%代工生產歐洲29.4%（德國19.1%）北美洲26.7%亞洲20.7%奇瑞、寶馬、蔚來、奧迪、比亞迪全球化，歐洲457.8非常分散10.1%21.3%48%大眾17.4%Stellantis12.4%雷諾日產三菱8.2%福特集團8.1%中國車企8.0%戴姆勒7.0%美國主要電動車騎6.0%寶馬5.6%通用集團5.0%商用車廠商（含康明斯）3.0%現代/起亞2.0%通用19.8%福特11.4%大眾11.0%梅賽德斯-奔馳10.4%Stellantis10.2%30.7%

座椅17.8%

內飾17.4%綠動智行16.1%電子歐洲46.4%（法國6.2%，德國10.9%）美洲26.5%亞洲27.1%原來PSA持股39%，21年PSA與FCA合并后出售股權全球化，歐洲佛瑞亞法國美國19291917并購301.2234.7比較集中比較集中5.6%2.6%13.4%0.8%2.4%45%13.4%照明3.8%生命周期解決方案美國20.7%墨西哥14.6%中國13.0%德國6.0%74.8%

座椅25.2%

電子電氣產品李爾并購，客戶型全球化7.9%資料：各公司年報，Marklines，民生證券研究院（注：營收、業務占比、客戶情況、地區占比、研發費用率、毛利率、凈利率等均為2023年數據）證券研究報告13*他山之石

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巨頭成長路徑多樣：技術硬核+外延并購+依附崛起01多主業單主業博世、法雷奧、里爾技術驅動型米其林、普利司通、捷太格特、蒂森克虜伯研發費用率較高在高壁壘賽道市占率高大陸、采埃孚博格華納擴大業務線/增強技并購壯大型術實力業務線廣泛型細分領域技術領先型全球布局型并購出海佛瑞亞愛信精機（豐田系持股接近30%）現代摩比斯（現代-起亞系持股22%）安波福（原德爾福）依附崛起型主機廠扶持型強銷售型客戶相對集中產品多元化Tier0.5，具備供應集成化能力麥格納資料：民生證券研究院繪制證券研究報告14*回溯歷史：跌宕起伏的發展史02.證券研究報告15*02

回溯歷史：跌宕起伏的發展史2.1

發展歷程：從變速箱龍頭到電動智能方案供應商2.2

產品結構：以變速器為核心

品類覆蓋廣泛2.3

治理架構：股權結構集中

管理層行業經驗豐富2.4

財務表現：營收穩定上升

毛利率保持平穩2.5

變速器：堅持技術創新

全產品線布局目錄2.6

轉向系統：全球布局廣泛

技術優勢顯著2.7

安全氣囊：產品譜系完整

高效保障乘客安全2.8

制動系統：全面覆蓋乘商用車

創新引領安全駕駛證券研究報告16*發展歷程

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從變速箱龍頭到電動與智能化方案供應商02圖：采埃孚業務發展歷程及重要節點前期圍繞變速箱，后續拓展至傳動、轉向、底盤、電子電器開展核心業務，電動化轉型期加大技術投入汽車變速箱核心技術技術多樣化與擴展全球化戰略與收購智能駕駛領域

1915-1945年

1946-1995年

1996-2014年

2014年至今

變速箱業務起家，通過軍事設備生產逐

從變速箱領域擴展到轉向、傳動裝置，

順應時代，積極轉型，布局電驅、電機

深度聚焦電動化、軟件定義汽車、自動駕步積累經驗，立足汽車零部件行業業務持續拓張，采取多元化戰略業務。加快全球化進程駛領域?

1915年：采埃孚前身成立，最初命名為

Zahnradfabrik

GmbH??1957年：為保時捷拖拉機生產變速箱1961年：開發乘用車用全自動變速器1965年：推出第一款自動變速箱3HP12?

2001

年

：

并購Mannesmann

SachsAG，開發動力總成與懸掛部件?

2008

年

：

收購Cherry

Corporation，并入ZF電子部門?2016年：提出“SEE-THINK-ACT”的理念，分別對應自動駕駛的感知、決策、控制過程?

1920年：采埃孚首款汽車變速箱Soden

transmission誕生?

1984年：控股Lemf?rder

MetallwarenAG，發展乘用車底盤技術?

2018年：宣布“下一代出行方案”戰略?

1929年：研發Aphon系列靜音變速箱?

1932年：購買美國Ross公司的專利，用于生產轉向系統，由傳動業務邁向轉向領域?

2011年：并購Hansen

TransmissionsInt.

NV有限公司，發展風力發電裝置變速箱業務?2020年：并購威伯科，聚焦商用車自動1990年：研發全球首臺五速自動變速箱化?5HP?

2022年：與Wolfspeed合作，在德國建立聯合研發中心，加速全球硅碳化物系統和設備的創新?

1994年：為重型商用車開發自動變速系?

2014年：并購美國天合汽車集團，并購Bosch

Rexroth

AG工業齒輪和風力渦輪機變速箱業務?

1933年：研發AK7-200常嚙合式7變速箱統?

2024年：獲得國內首張L4自動駕駛測試牌照；與富士康成立底盤系統合資公司資料：采埃孚官網，汽車之家，民生證券研究院證券研究報告17*1915-1945年

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創立與早期發展：變速箱起家

業務多元化發展02

技術為本

專注變速箱業務

以變速箱業務起家，通過兼并收購進行多元化業務拓展。1915年，采埃孚成立于德國腓特烈港，重點解決飛艇傳動齒輪的加工精度問題。1916年，采埃孚取得了10項技術專利，為研發汽車變速箱奠定了技術基礎。1932年，采埃孚購買了美國Ross公司的一項專利用于生產轉向系統，投產首年銷量超10,000套，使得采埃孚在新的業務領域站穩腳跟，豐富業務種類的同時擴大了全球影響力。表：采埃孚成立至1945年發展歷程時間重要事件1915年1920年1921年1929年1932年采埃孚前身成立，最初命名為Zahnradfabrik

GmbH首臺車用變速箱，著名的Soden（索登）變速箱問世公司公開發行股票研發Aphon系列靜音變速箱購買了美國Ross公司的一項專利用于生產轉向系統1933年為豹式研發出了AK7-200常嚙合式7變速箱資料：Marklines，民生證券研究院證券研究報告18*1946-1995年

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技術多樣化與市場擴張：深耕變速箱領域

布局海外市場02

內生拓展

業務多元化擴張

持續進行新業務拓展，積極布局海外市場。20世紀80年代，石油危機給汽車行業帶來重大負面影響。采埃孚開始探索更廣泛的業務領域，其中最具代表性的是采埃孚自主研發的電子轉向系統（ZF-Servotronic），特點是轉向力能夠隨車速的變化而變化。1965年，采埃孚研發3HP12自動變速箱，打開民用汽車市場，奠定了其縱置自動變速箱的基本架構和設計理念。此后，采埃孚不斷積累口碑和經驗，逐步成長為一線汽車零部件供應商。1987年，采埃孚在中國北京成立代表處，開始推進海外市場布局。表：采埃孚1946-1995年發展歷程時間重要事件1957年1961年為保時捷拖拉機生產A4變速箱研發了第一款全自動乘用車傳動系統1965年推出第一款自動變速箱3HP12，適用于1.5-2.2L排量的小型乘用車1970年1987年推出HP500商用自動變速箱在中國北京成立代表處1984年1990年控股Lemf?rder

Metallwaren

AG，發展乘用車底盤技術研發出了全球首臺五速自動變速箱5HP1994年與上汽集團合資成立ZF

Shanghai

Steering

Co.資料：Marklines，民生證券研究院證券研究報告19*1996-2014年

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全球化與重大收購：順勢而為，壯士斷腕02

合并收購

進一步豐富業務版圖

轉型順勢而為，裁員壯士斷腕。采埃孚產品譜系包括變速箱、轉向、懸掛、車橋、電子傳感器等一系列汽車零部件，通過內生研發與外延并購，不斷加速汽車零部件領域的電動化與智能化轉型。燃油車時代，采埃孚以燃油車變速箱為主要業務；電動車時代，采埃孚通過收購天合等電動技術企業，積極拓展電子零部件市場。同時，在轉型期間，為推進降本增效落地，采埃孚采取裁員措施，以在新的市場環境下保持競爭力。表：采埃孚1996-2014年發展歷程時間重要事件1998年在美國與福特成立合資企業ZF

Batavia

LCC2001年2003年并購Mannesmann

Sachs

AG與阿爾及利亞商用車制造商SNVI成立合資公司ZF

Algerie

S.a.r.l，提供商用車變速器2005年2008年2011年在中國成立4家公司，生產車橋、懸架配件、商用車用變速器、橡膠金屬配件、轉向系統等收購車載開關系統、傳感器、控制裝置等供應商Cherry

Corporation并購Hansen

Transmissions

Int.

NV有限公司，發展風力發電裝置變速箱業務2014年宣布收購美國天合公司資料：Marklines，民生證券研究院證券研究報告20*2015年至今

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創新與技術轉型：聚焦電動出行、自動駕駛和智能互聯02

持續創新

增強市場影響力

聚焦電動出行，發力自動駕駛和智能互聯技術。2018年，采埃孚宣布“下一代出行”戰略，聚焦自動駕駛、電驅動、集成式安全系統、車輛運動控制四大領域。在電驅動業務方面，截至2023年末，采埃孚的電機銷量已突破300萬臺，提供的電動化解決方案涵蓋了從純電動到插電式混動，從乘用車到商用車的廣泛領域。此外，采埃孚軸內感應式勵磁同步電機（ISM）、超緊湊電驅動系統EVSys800以及變革性熱管理系統等產品性能均處于行業領先水平。表：采埃孚2015年至今發展歷程時間重要事件2015年2016年完成收購天合，負責開發主動和被動安全系統收購Ibeo

Automotive

Systems

GmbH

40%的股份，該公司為環境識別軟件的領先企業，專注于Lidar技術和自動駕駛應用2017年收購超頻傳感器和模塊的開發公司Astyx

Communication

&Sensors

GmbH的約45%的股份2018年2020年宣布“下一代出行”戰略收購商用車技術供應商威伯科，將其作為商用車空氣系統部門整合至采埃孚2022年2022年整合商用車控制系統部門和商用車技術部門，新成立商用車解決方案部門與Wolfspeed合作，在德國建立聯合研發中心，加速全球硅碳化物系統和設備的創新2024年整合主動安全系統部門和底盤技術部門，組建新的底盤解決方案部資料：Marklines，民生證券研究院證券研究報告21*02

回溯歷史：跌宕起伏的發展史2.1

發展歷程：從變速箱龍頭到電動智能方案供應商2.2

產品結構：以變速器為核心

品類覆蓋廣泛2.3

治理架構：股權結構集中

管理層行業經驗豐富2.4

財務表現：營收穩定上升

毛利率保持平穩2.5

變速器：堅持技術創新

全產品線布局目錄2.6

轉向系統：全球布局廣泛

技術優勢顯著2.7

安全氣囊：產品譜系完整

高效保障乘客安全2.8

制動系統：全面覆蓋乘商用車

創新引領安全駕駛證券研究報告22*產品結構

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以變速器為核心

全面布局重要領域02表：采埃孚產品布局電驅動總成系統汽車電子電子系統智能輔助駕駛&安全系統ADAS

主動安全系統變速器底盤系統控制電動控制單元AC1000制動控制單元手動和自動變速器皮卡用Ecolite變速器雙離合變速器手自一體變速器DynaStart電機混合動力變速器底盤零部件變速系統攝像頭防抱死制動系統底盤系統及模塊阻尼器組件無鑰匙進入系統安全域傳感器解決方案管柱式電動助力轉向系統電子車身穩定控制系統方向盤脫手檢測系統駕駛員輔助系統車輛動力學控制安全氣囊控制單元傳感器自動駕駛系統coDRIVE碰撞傳感器逆變器傳動系統車橋電動牽引驅動軟件系統被動安全系統混合動力變速器HaptiX旋轉控制器ProAI汽車超級計算機ProConnect交互平臺cubiX車輛控制軟件充氣裝置變速系統及電子件離合器及離合器系統液力變矩器前后車橋系統低壓混合動力系統電動軸驅動、扭梁軸模塊化電動后橋安全氣囊系統安全帶系統方向盤系統發動機一體型前橋車架一體型前橋EVSys800V驅動系統電動扭梁系統AWD系統錐齒輪傳動裝置PTO及減速系統輕合金鑄造控制零部件資料：Marklines，民生證券研究院證券研究報告23*產品結構

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品類覆蓋廣泛

致力于提供系統化解決方案02表：采埃孚部分產品列表解決方案類型性能圖示解決方案類型性能圖示ActivMode助力轉向泵EV系列助力轉向泵空氣干燥器盒FuelGuard電動空氣處理裝置e-comp空氣壓縮機轉向和底盤空氣管理ReAX電力助力液壓轉向系統卡車和客車前后車橋系統車橋系統獨立前懸架系統遠程信息處理解決方案TX-Trailerpulse、Trailerguard車橋車隊解決方案EcoLife客車用環保型6速自動變速器、Ecomid手動變速器、ASTronic變速器、CeTrax電動中央驅動器制動控制單元、防抱死制動系統、管柱式電動助力轉向系統、電子車身穩定控制系統、轉向柱驅動式電動助力轉向系統變速器主動式安全系統乘用車商用車盤中鼓式制動器制動器離合器安全氣囊系統后卡鉗集成式駐車制動器安全系統被動式安全系統ConAct氣動離合器驅動系統安全帶系統方向盤系統動力輸出離合器減震器和阻尼器高級舒適閥(PCV)減振器連續阻尼控制(CDC)系統、攝像頭、傳感器、輔助駕駛系統ADAS車輛動力學與控制和自動駕駛ESCsmart系統、OnGuardACTIVE先進緊急制動系統、OnLaneALERT車道偏離預警系統電子系統電動控制單元、安全域ECU、ProAI汽車超級計算機安全電子資料：采埃孚官網，民生證券研究院證券研究報告24*02

回溯歷史：跌宕起伏的發展史2.1

發展歷程：從變速箱龍頭到電動智能方案供應商2.2

產品結構：以變速器為核心

品類覆蓋廣泛2.3

治理架構：股權結構集中

管理層行業經驗豐富2.4

財務表現：營收穩定上升

毛利率保持平穩2.5

變速器：堅持技術創新

全產品線布局目錄2.6

轉向系統：全球布局廣泛

技術優勢顯著2.7

安全氣囊：產品譜系完整

高效保障乘客安全2.8

制動系統：全面覆蓋乘商用車

創新引領安全駕駛證券研究報告25*股東結構

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股權結構集中

決策高效統一02

齊柏林基金會絕對控股

采埃孚股權結構集中度高，有利于高效率決策實施。1950年，采埃孚公司89.9%的股份被轉讓給齊柏林基金會（Zeppelin

Foundation），該基金會由費迪南德·馮·齊柏林創立，其成立初衷是為了資助齊柏林飛艇的研發與制造工作。自1947年起，該基金會的管理和運作一直由德國腓特烈港市負責。齊柏林基金會目前持有多家大型企業的股份，其收益主要用于慈善和公益事業。截至2023年12月31日，齊柏林基金會繼續保持其采埃孚最大股東的地位，持股比例高達93.8%。一貫的高比例股權集中，能夠保障公司決策過程的高效性和一致性。圖：2023年底采埃孚股東結構（%）圖：1950年底采埃孚股東結構（%）Zeppelin

FoundationDr-Jürgen-and-Irmgard-UlderupFoundation6.2%Zeppelin

Foundation10.1%Dr-Jürgen-and-Irmgard-UlderupFoundation93.8%89.9%資料：采埃孚官網，民生證券研究院資料：采埃孚官網，民生證券研究院證券研究報告26*管理層

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管理層決策果斷

行業經驗豐富02

主導關鍵并購

促進轉型發展

管理層決策果斷，行業經驗及管理經驗豐富。歷屆高管均參與主導采埃孚的重大收購事項，擁有豐富的汽車行業從業經驗，對公司發展起到至關重要的作用。

收購美國天合公司，奠定全球汽零龍頭地位。2015年，在成功收購美國天合公司后，采埃孚一舉成為世界第三大零部件供應商，僅次于博世集團和電裝集團。2020年，采埃孚收購威伯科，補齊了在商用車領域以及自動駕駛領域的短板。圖：采埃孚管理層重要人員姓名職務履歷及負責業務2014年，自麥肯錫加入采埃孚，2015年開始，領導天合汽車并購后的整合。2017年初負責采埃孚汽車底盤技術事業部，并根據采埃孚的“下一代出行”戰略重新調整集團的產品范圍。2018年以來，常駐上海領導亞太區和印度區的工作。此外，還管理采埃孚汽車底盤技術、售后市場業務，及集團的全球生產運營柯皓哲（Holger

Klein）董事會主席

首席執行官曾在大陸集團和本特勒等知名工業公司擔任過各種高級管理職務，于2016年加入克諾爾集團并領導其商用車事業部直至2021年?，F領導采埃孚商用車解決方案事業部（CVS）和工業技術事業部彼得·萊爾（Peter

Laier）董事會成員前董事會主席前董事會主席沃夫翰寧·施艾德（Wolf-Henning

Scheider）曾擔任羅伯特-博世有限公司汽車技術業務部主席，以及馬勒集團董事會主席和首席執行官。目前負責采埃孚集團的研發和銷售工作斯蒂芬·索默（Stefan

Sommer）主導收購美國天合公司資料：采埃孚官網，民生證券研究院證券研究報告27*02

組織架構

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下設多個事業部

涉及行業廣泛

始于變速箱

不止變速箱

各業務協同賦能

采埃孚旗下共八大事業部，組織架構持續優化。電驅動事業部以新能源方向為主，電子&ADAS事業部聚焦智能駕駛，商用車解決方案、工業技術、售后市場等事業部則相對較為獨立。未來乘用車和商用車技術存在更多融合的可能，二者協同整合有望成為采埃孚業務發展的關鍵方向。2023年7月，采埃孚將其乘用車底盤技術和主動安全技術事業部合并，成立綜合底盤解決方案事業部，加速電動化和智能網聯底盤技術轉型。2024年3月25日，采埃孚宣布將其被動安全事業部剝離，并命名為“ZFLIFETEC”。表：采埃孚事業部情況事業部主要業務涉及行業底盤零部件、底盤系統及模塊、機電一體化底盤執行器、懸架技術動力系統，電子技術，電機技術與傳動部件，車橋與傳動系統商用車制動、轉向、傳動、懸掛、底盤等產品及系統解決方案;自動駕駛、電動化及智能網聯解決方案乘用車底盤技術事業部商用車、乘用車、工業和軌道車輛、非道路車輛、機械電驅傳動技術事業部乘用車、商用車、工業及農業機械商用車、乘用車商用車解決方案事業部船舶推進系統/特種車輛傳動技術、非公路車輛傳

動系統和測試系

原油和天然氣開采、食品工業、水體管理、農業、采礦業、機械工工業技術事業部售后市場統、風能技術和工業傳動程業FMG、獨立售后、制造、OE售后/特種傳動配套汽車主機配套、汽車售后市場、工業、農業機械、特種車輛電子與高級駕駛輔助系統被動安全系統事業部主動安全技術事業部乘員安全系統、被動安全電子裝置商用車、乘用車、農業工業機械商用車、乘用車、工業和軌道車輛商用車、乘用車、工業和軌道車輛充氣裝置、安全氣囊系統、安全帶、方向盤系統制動控制單元、管柱式電動助力轉向系統、轉向系統資料：采埃孚官網，民生證券研究院證券研究報告28*02

回溯歷史：跌宕起伏的發展史2.1

發展歷程：從變速箱龍頭到電動智能方案供應商2.2

產品結構：以變速器為核心

品類覆蓋廣泛2.3

治理架構：股權結構集中

管理層行業經驗豐富2.4

財務表現：營收穩定上升

毛利率保持平穩2.5

變速器：堅持技術創新

全產品線布局目錄2.6

轉向系統：全球布局廣泛

技術優勢顯著2.7

安全氣囊：產品譜系完整

高效保障乘客安全2.8

制動系統：全面覆蓋乘商用車

創新引領安全駕駛證券研究報告29*財務表現

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營收穩定上升

轉型期歸母凈利潤波動較大02

營業收入平穩增長

歸母凈利潤窄幅波動

營業收入持續增長：2009-2016年，采埃孚營業收入持續增長，從2009年的94.7億歐元增長至2017年的364.4億歐元。其中，2010-2011年，在經歷金融危機后，采埃孚收入快速反彈，2015年并表美國天合導致收入大幅增長；2017-2018年，采埃孚營業收入保持小幅度增長趨勢；2020年，受全球公共衛生事件影響，采埃孚收入出現較大下滑；2020-2023年，隨著下游汽車行業回暖，采埃孚收入企穩回升，營收由326.1億歐元增長至466.2億歐元，CAGR約12.7%。

歸母凈利潤波動較大：2012-2017年，銷售額大增帶動歸母凈利潤持續增長，體現了采埃孚通過收購實現的業務擴展及成本控制方面的協同效應。2018-2019年，采埃孚歸母凈利潤顯著下降，外部原因在于全球乘用車市場萎縮、內部原因在于采埃孚研發及新建廠房所需費用增加。2020年受全球公共衛生事件影響，歸母凈利潤為-7.4億歐元。2021-2023年，歸母凈利潤持續下降，主要是所得稅費用的增加所致。圖：采埃孚營業收入及同比增速（億歐元；%）圖：采埃孚歸母凈利潤及同比增速（億歐元；%）營業收入（億歐元；LHS）同比增速（%；RHS）歸母凈利潤（億歐元；LHS）同比增速（%；RHS）15105100%20%500400300200100075%50%25%0%-60%-140%-220%-300%0-25%-50%-5-10資料：采埃孚年報，民生證券研究院資料：采埃孚年報，民生證券研究院證券研究報告30*財務表現

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安全系統業務占比下降

電驅動業務占比上升02

各業務線齊頭并進

營收占比較為穩定

持續推進部門整合，不斷優化業務結構。2011-2014年，采埃孚旗下擁有動力總成技術、底盤技術、商用車技術、電子系統、售后市場、工業機械技術等業務線；2015年，采埃孚完成對天合的收購，將其業務進行整合，成立主被動安全技術部；2017年，采埃孚整合被動安全技術部與服務事業部，成立售后市場部；2018年10月，采埃孚進行業務重組，將主動和被動安全技術部門拆分為電子&ADAS、被動安全系統、主動安全系統等三個部門；2021年1月，采埃孚正式成立電驅傳動技術事業部，由原乘用車傳動技術事業部和電驅動事業部合并而來。圖：采埃孚分業務營收（億歐元）60,000電動動力總成技術動力總成技術E-Mobility底盤技術商用車解決方案電子系統商用車控制系統售后市場商用車技術主動和被動安全系統

主動式安全系統被動式安全系統電子&ADAS工業機械技術48,00036,00024,00012,00002011201220132014201520162017201820192020202120222023資料：Marklines，采埃孚年報，民生證券研究院證券研究報告31*財務表現

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歐洲、美洲、亞太地區為主要市場02

歐洲仍為營收基本盤

海外市場營收逐步恢復

歐洲市場收入占比逐漸下降，但仍為采埃孚營收主力。2011年，采埃孚在歐洲的營業收入超過80億歐元，占總營收比例約為60%。2011年以來，采埃孚歐洲地區營收占比逐漸下降，但仍為采埃孚營收基本盤，2023年采埃孚在歐洲營收合計202.9億歐元，占總營收的43.5%。

亞太市場穩健增長，北美市場增速領先。2015年，采埃孚完成對美國天合公司的收購，并表天合后北美市場占比明顯提升。2020年，受全球公共衛生事件影響，采埃孚北美、歐洲市場營收大幅下降，同比增速分別為-17.7%、-12.8%，但由于中國快速復工復產，亞洲市場仍保持正增長。2021-2023年，隨著終端市場需求的逐步恢復，歐美市場收入企穩回升，歐洲市場收入CAGR達11.1%，北美市場收入CAGR達15.2%。圖：2023年采埃孚分地區營收占比（%）圖：采埃孚分地區營收占比（%）歐洲北美亞太地區南美非洲德國西歐東歐北美洲南美洲亞洲非洲3.0%1.0%100%80%60%40%20%0%24.0%44.0%28.0%2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023資料：采埃孚年報，民生證券研究院資料：采埃孚年報，民生證券研究院證券研究報告32*財務表現

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毛利率保持平穩

期間費用率呈下降趨勢02

毛利率保持穩定

期間費用率呈下降趨勢

毛利率保持穩定，凈利率因轉型受到較大影響。2009年，受全球金融危機影響，采埃孚利潤率顯著下降，陷入虧損狀態。2010年，伴隨著需求復蘇，采埃孚利潤率回升；2010-2017年，采埃孚毛利率和凈利率較為穩定；2018-2019年，由于全球汽車市場下滑的程度超過預期，采埃孚利潤率下滑；2020年，受全球公共衛生事件影響，采埃孚凈利率下滑明顯；2020-2023年，由于業務增長疲軟、原材料價格上漲以及融資成本增加等多重不利因素，采埃孚凈利率持續下滑。

期間費用率呈下降趨勢。2009年以來，采埃孚的期間費用率呈下降趨勢，降本增效措施成效不斷顯現，期間費用率從2009年的11.4%下降至2023年的7.4%。2024年，為推進電動化轉型，采埃孚宣布將在2030年之前裁員12,000人，裁員比例占其員工總數的7%，預計未來期間費用率會進一步下降。圖：采埃孚毛利率及凈利率（%）圖：采埃孚期間費用率（%）15%毛利率（%）凈利率（%）期間費用率（%）研發費用率（%）20%15%10%5%12%9%6%3%0%0%-5%資料：采埃孚年報，民生證券研究院資料：采埃孚年報，民生證券研究院證券研究報告33*02

回溯歷史：跌宕起伏的發展史2.1

發展歷程：從變速箱龍頭到電動智能方案供應商2.2

產品結構：以變速器為核心

品類覆蓋廣泛2.3

治理架構：股權結構集中

管理層行業經驗豐富2.4

財務表現：營收穩定上升

毛利率保持平穩2.5

變速器：堅持技術創新

全產品線布局目錄2.6

轉向系統：全球布局廣泛

技術優勢顯著2.7

安全氣囊：產品譜系完整

高效保障乘客安全2.8

制動系統：全面覆蓋乘商用車

創新引領安全駕駛證券研究報告34*變速器

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以變速器為核心

全產品線布局02

堅持技術創新

鞏固變速器龍頭地位

變速器產品線豐富，滿足市場多樣化需求。采埃孚變速器產品線豐富，包括手動變速器、自動變速器、電控機械式自動變速器、雙離合自動變速器等多個品類，廣泛應用于乘用車、商用車、工業及農業機械等多個領域。隨著全球電動化轉型不斷推進，面對未來燃油車市場份額的下降趨勢，公司采取精簡變速器產品陣容的策略，不再擴張9AT變速器的產能規模，以應對未來市場需求變化。圖：變速器產品分類手動變速器表：采埃孚自動變速器主要產品手動變速器MT（多檔，手動式離合器）類型型號搭載車型踩下離合器踏板，切斷動力機構和變速機構，根據駕駛員的意向進行變速1.5T、1.8T、2.0T、2.0TDiesel、寶馬X3-X7、Alpina

XB7

XD3XD4、道半自動變速器AMT（基于MT機構自動進行變速）8AT變速箱

3.0T、8HP75、8HP95、850RE、奇Challenger

Charger、阿斯頓馬丁DB1、PHEV變速器DBS、奧迪Q7、瑪莎拉蒂雙離合變速器長城哈弗H8、大眾Pheaton、江鈴

馭勝、DCT（多檔），雙系統自動離合器自動變速器無離合器踏板，根據動力機構的負荷自動進行變速6AT變速器9AT變速器4.7LAlexander

Dennis自動變速器AT（多檔），液力變矩器Jeep

comapss

Gladiator

Grand2.0L、3.6L、3.5L、前置前驅型

Cherokee、英菲尼迪QX60、本田AcuraTL、日產Pathfinder無級變速器CVT（機械式，電控式）資料：

Marklines，民生證券研究院資料：

Marklines，民生證券研究院證券研究報告35*全球變速器市場

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自動變速器占比增加

電動智能化趨勢漸顯02

變速器新發展趨勢：節能高效

集成化

智能化

自動變速器市場份額不斷提升，節能高效、集成化與智能化成為新發展趨勢。2021年全球汽車變速箱市場規模為1,367.6億美元，2022年增長至1,537.6億美元。具體來看，2021年全球自動變速器市場規模為1,287.5億美元，2022年增至1,474.2億美元，2021年以來，采埃孚市場份額均超過10.0%；2021年全球手動變速器市場規模為80.1億美元，2022年下降至63.4億美元，其中2021年采埃孚市場份額為16.0%。隨著汽車行業向電動化、智能化和網聯化方向的快速發展，車企對汽車變速器的性能提出了更高要求，未來的變速器設計將更加注重節能高效，實現電驅動系統集成以及智能化控制。圖：2023年全球自動變速器（AT）市場份額（%）圖：

2021年全球手動變速器（MT）市場份額（%）采埃孚,

16.0%愛信,

21.0%麥格納,

14.0%其他,

49.0%采埃孚,

11.0%其它,

59.0%現代坦迪斯,大眾,

11.0%8.0%豐田,

4.0%通用,

4.0%本田,

3.0%資料：

Marklines，民生證券研究院資料：

Marklines，民生證券研究院證券研究報告36*乘用車變速器

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8AT是采埃孚拳頭產品

第四代可適配多種混動方案02

采埃孚8AT是變速器行業標桿

第四代采用高度模塊化設計

8AT是采埃孚拳頭產品，為變速器行業標桿。1990年，采埃孚研發出全球首臺五速自動變速箱5HP，裝配在寶馬3系（E36）和5系（E34）車型上；2000年，采埃孚6AT變速箱量產，重量更輕、體積更緊湊，傳動效率也更高，搭載于寶馬7系，以及阿斯頓·馬丁、瑪莎拉蒂等超豪華品牌；2009年，采埃孚第一代8AT變速器（縱置）正式量產，成為變速器中的標桿產品，量產之初主要供應寶馬7系、勞斯萊斯等豪車車系與品牌。

第四代8AT采用高度模塊化設計，可適配多種混合動力方案。2022年，采埃孚第四代8AT成功量產，采用高度模塊化設計，可將整套電力電子裝置集成在變速器殼體中。第四代8AT液壓控制單元所需的安裝空間僅需要1.8L，相比第三代的3.1L提升明顯，可為電子電力設備騰出足夠空間。配合不同機電模塊，第四代8AT可匹配PHEV

、MHEV等多種混合動力方案。圖：采埃孚8AT產品發展歷程圖：采埃孚8AT變速箱結構示意圖資料：

智電汽車微信公眾號，民生證券研究院資料：

旺財動力總成微信公眾號，民生證券研究院證券研究報告37*商用車變速器

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TraXon2應用創新技術

電控單元可OTA升級02

采埃孚TraXon2主打高效率+強性能圖：采埃孚商用變速器部分產品圖示

TraXon是采埃孚全新一代重卡自動變速箱，主打高效率+強性能。截至2023年底，TraXon全球累計產量已超過100萬臺。2024年6月，采埃孚推出最新商用車變速器TraXon2，搭載采埃孚自研的機電一體化產品、全新電子控制單元。其中，電子控制單元能夠憑借出色的計算能力實現全新軟件功能，并且可以通過移動通信/WLAN進行OTA在線升級。資料：Marklines，民生證券研究院表：采埃孚商用變速器主要產品參數類別變速箱型號自動變速箱Traxon16動力換擋變速箱分動箱8TX260088TX30008Ecolife

Offroad

2TC

27檔位數12730128407730--最大馬力[hp]最大輸入扭矩[Nm]大約重量[kg]840260030002,6003,0003,00026510,5001,23811,5001,2433,00027,000250253290456速比范圍12.920-0.77014.680-0.82012.920-0.7703.670-0.8103.670-0.8105.600-0.5590.874/1.536資料：采埃孚官網，民生證券研究院證券研究報告38*02

回溯歷史：跌宕起伏的發展史2.1

發展歷程：從變速箱龍頭到電動智能方案供應商2.2

產品結構：以變速器為核心

品類覆蓋廣泛2.3

治理架構：股權結構集中

管理層行業經驗豐富2.4

財務表現：營收穩定上升

毛利率保持平穩2.5

變速器：堅持技術創新

全產品線布局目錄2.6

轉向系統：全球布局廣泛

技術優勢顯著2.7

安全氣囊：產品譜系完整

高效保障乘客安全2.8

制動系統：全面覆蓋乘商用車

創新引領安全駕駛證券研究報告39*轉向系統

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轉向全球布局廣泛

中國為亞洲重要生產基地02

轉向產品全球產能布局廣泛

中國為亞洲重要生產基地

采埃孚轉向業務技術基礎雄厚。20世紀80年代，采埃孚自主研發電子轉向系統。2015年5月，采埃孚并購天合后，將天合的動力轉向系統業務注入采埃孚的主被動安全技術部門。2018年10月，采埃孚進行戰略業務重組，動力轉向系統業務現隸屬于主動安全系統部門。

全球布局轉向系統開發基地。采埃孚擁有8個轉向系統開發基地。動力轉向系統主要在原天合總部所在地美國進行研發，為歐美在內的全球車企提供配套服務。中國開發部門則輔助美國開發中心，為中國等亞洲地區的車企配套轉向產品。表：采埃孚轉向產品生產基地國家基地名稱所在地生產產品ZF

Automotive

Germany

GmbH德國Gelsenkirchen轉向系統、懸架系統(原

TRW

Automotive

GmbH

-Steering

Systems)ZF

Automotive

Italia

s.r.l.-Gardone

plantZF

Automotive

Italia

s.r.l.-San

Giovanni

PlantGardone

Val

TrompiaSan

Giovanni

di

Ostellato轉向系統、轉向連桿機構動力轉向系統用泵意大利奧地利斯洛伐克波蘭ZF

Lemf?rder

AchssystemeGes.mbHLebring主動式后橋轉向系統、車橋系統ZF

Active

Safety

Slovakia

s.r.o.-Nove

MestoPlant(原

TRW

Automotive

(Slovakia),

s.r.o.)ZF

Steering

Systems

Poland

Sp.

z

o.o.

-Bielsko-Biala

PlantZF

Steering

Systems

Poland

Sp.

z

o.o

-Czechowice-Dziedzice

PlantZF

Active

Safety

andElectronics

US

LLCNove

Mestonad

Vahom動力轉向零部件、懸架零部件Bielsko-BialaCzechowice-DziedziceLivonia

(MI)Farmington

Hills

(MI)Brimley

(MI)動力轉向系統轉向系統零部件北美總部，原天合汽車總部技術中心ZF

Active

Safety

andElectronics

US

LLCZF

Active

Safety

USInc.

-RACOTest

TrackZF

Active

Safety

andElectronics

US

LLC-AtkinsPlantZF

Active

Safety

andElectronics

US

LLC-Rogersville

Plant美國測試中心動力轉向系統商用車動力轉向系統Atkins

(VA)Rogersville

(TN)TRW

Sistemas

de

Direcciones,

S.

de

R.L.de

C.V.-Querétaro

PlantTRW

Steering

Wheels

Systems

de

ChihuahuaSA

de

CVZF

Automotive

Brasil

Ltda.Limeira

PlantQuerétaroChihuahuaLimeira動力轉向系統、動力轉向系統零部件墨西哥巴西轉向系統零部件電動助力轉向系統(EPS)、動力轉向電機動力轉向系統、轉向系統零部件ZF

do

Brasil

Ltda.

-Conde

ZeppelinSorocaba資料：Marklines，民生證券研究院證券研究報告40*轉向系統

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機械、軟件技術優勢顯著

中國區市占率較高02

轉向系統：電動化成為主流

公司技術優勢突出圖：2021年中國轉向系統競爭格局圖：2021年中國EPS競爭格局博世,19.0%其它,萬都,3.6%聯創電子,

電動助力轉向系統已成為主流。歐洲、北美市場大部分車型都已配備電動助力轉向系統。2020年，采埃孚電動助力和液壓式動力轉向系統的產量比例分別為73%和27%。博世,18.8%4.9%24.0%豫北光洋,豫北光洋,NSK,

19.0%8.5%8.0%采埃孚,

采埃孚轉向系統產品線齊全，市占率領先。2021年，采埃孚在中國市場份額達到18%，主要應用于寶馬、奔馳、法拉利、蘭博基尼等高端車型。NSK,

18.5%捷太格特,捷太格特,采埃孚,18.0%12.0%12.3%17.5%資料：高工智能汽車，民生證券研究院表：采埃孚EPS系統產品表：采埃孚轉向系統主要客戶EPS產品C-EPS產品名稱轉向柱助力式齒條助力式技術細節適用范圍中小型車輛大中型乘用車轉向系統產品配套車型輔助機構集成在轉向柱中皮帶驅動+滾珠螺母傳動寶馬iX、梅賽德斯奔馳S、法拉利812

GTS、奧迪Q7、Q8、蘭博基尼Urus、保時捷911電動后橋轉向系統助力轉向電機R-EPS單