畢業論文范文—對賭協議淺析文章潤色改寫：摘要：在我國資本市場日益成熟與完善的背景下，私募股權投資已成為企業并購等資本運作的關鍵手段。鑒于投融資雙方信息的不對稱性，投資方常借助對賭協議來規避風險，并對企業管理層施加激勵。對賭協議的應用日益廣泛，但企業高管亦逐漸認識到不可因追求融資而置企業于不測之風險。本文旨在剖析對賭失敗之根源，并為投融資雙方提供實現共贏之策略。關鍵詞：對賭協議；估值調整；風險管理近期，PE投資巨頭CVC對俏江南創始人張蘭提起訴訟，并申請凍結其在港資產。追溯至2017年，俏江南在引入外部投資時簽訂的對賭協議，成為此次糾紛的導火索。當時，俏江南為加速擴張，吸納了鼎暉創投2億元資金，并承諾若未能在2017年底前上市，投資者有權通過股權回購退出。然而，俏江南在A股與港股市場的上市嘗試均告失敗，最終不得不將股權轉讓給CVC旗下的甜蜜生活美食集團，以履行對鼎暉創投的承諾。這場對賭以雙方損失告終：張蘭失去了俏江南的控制權，而鼎暉創投的投資亦未獲得預期回報。調查顯示，國內對賭案例多數以失敗收場。盡管中國證監會明令禁止IPO對賭，但在重大重組、定向增發等場景中，對賭協議仍以變相形式頻繁出現。因此，探究對賭失敗的原因及實現共贏的路徑，成為亟待解決的問題。一、對賭協議概述對賭協議，作為私募股權領域的術語，實質上是對估值調整機制的生動詮釋。它反映了投資者與融資者為維護各自利益所做出的金融安排，與傳統金融衍生品如期權有相似之處，是一種附條件的價值評估手段。對賭協議之所以存在，主要源于投融資雙方信息的不對稱。融資方對企業狀況了如指掌，而投資方即便進行詳盡的盡職調查，對企業的了解也相對有限。因此，投資方需通過簽訂對賭協議來保護自身利益。同時，對賭協議對標的企業管理層構成強大激勵，亦是促成交易的有效手段。然而，對賭協議具有兩面性，成功案例如蒙牛與大摩的對賭，蒙牛管理層因此獲得巨額股權獎勵；失敗案例如俏江南，導致控制權易主，投資者空手而歸。二、對賭協議類型對賭條款的內容豐富多樣，涵蓋財務績效指標如凈利潤、扣非凈利潤、業績增長率及EBITDA等，亦涉及非財務指標、企業行為、贖回補償、股票發行、管理層變動等多個維度。無論形式如何，核心籌碼通常涉及現金、股權、管理權及控股權等。國內對賭協議主要分為三類：(1)現金補償：若標的公司未能達成約定的財務指標，公司或控股股東需以現金形式補償投資者或上市公司。(2)股權回購：若公司經營未達協議要求，投資者有權要求公司或控股股東以約定價格回購其股份。(3)股權轉讓：若公司未在規定時間內上市或業績未達標，控股股東需向投資者轉讓部分股份。三、對賭失敗的原因分析在我國證券市場，IPO前的企業必須解除對賭協議，因監管機構認為此舉可能影響企業股權結構的穩定性，進而波及企業的經營業績與持續盈利能力。與國外對賭協議廣泛涉及財務與非財務績效、管理層去向等六個方面相比，我國的對賭協議主要集中在財務績效指標與股權回購兩個層面。分析眾多對賭失敗案例，估值過高是國內私募股權投資失敗的主要原因。國內簽訂對賭協議的企業多為未上市公司，它們因無法通過公開市場融資，且向金融機構借貸既繁瑣又承擔固定財務成本，故傾向于選擇能夠快速籌資的對賭協議。然而，許多企業為迅速擴張并吸引更多投資，往往高估自身價值而低估投資者資金的價值，未能審慎評估對賭風險。估值過高可能導致企業為達成對賭目標而采取激進甚至短視的經營策略。此外，對賭協議的風險不容忽視，一旦失敗，融資方控股股東可能失去企業控制權，而投資方多為追求短期利益與安全退出的財務投資者，無意長期經營不善的企業。當然，對賭失敗還可能受宏觀經濟環境、行業狀況、管理層努力程度等因素影響。投資方多為國際知名機構，對對賭協議有著深刻理解，使得投資者在協議中常處于被動地位。四、實現雙贏途徑(一)充分認識對賭協議風險。對賭條款具有高收益與高風險并存的特點，企業在決定是否簽訂對賭協議時，應綜合考慮宏觀經濟環境、行業趨勢及自身內外部因素，如商業模式、市場規模、客戶基礎、資金狀況等。只有在企業條件成熟（如股價能準確反映經營狀況、管理層愿意承擔風險并付出努力實現對賭目標）時，才適宜考慮對賭融資。簽訂協議時，企業應特別關注業績賠償公式、上市時間、競業限制等關鍵條款。(二)合理設定估值目標。在對賭過程中，企業價值的準確評估至關重要。投資者傾向于高估，而融資者則可能低估。目標設定過高可能導致管理層采取短視策略，不利于企業長遠發展，且增加賭輸風險；目標過低則缺乏激勵效果。因此，融資者應根據資本市場變化與融資環境現狀，對企業價值進行合理評估。同時，積極配合投資者進行盡職調查，確保對方基于真實情況做出客觀評估，以提升對賭成功的可能性。(三)約定彈性標準。在對賭過程中，雙方不必拘泥于固定規則，可約定具有一定浮動范圍的標準。在上市時間方面，雙方可協商設定更為寬松的預期。此外，在投資者退出機制上，雙方可進行靈活安排，例如，若企業達到上市條件但選擇不上市，可探討允許企業控股股東以更高價格回購投資者股權等方案。對賭協議如同一把雙刃劍，唯有深入分析對賭失敗的原因，并汲取成功經驗，方能更準確地評估企業價值并制定穩健的定價策略，從而促進投融資雙方的共贏。參考文獻：[1]高敏.對賭協議雙贏之道.當代財經,2017.21:132-1