信用評級變動對股票價格的影響實證分析摘要：本文通過引入信用評級機構對金融衍生品評級虛高引發金融危機的案例，對信用評級機構的評級機制，評級信息內涵，評級信息價值進行探索，同時對信用評級信息能否影響股票價格產生疑問。由此再進一步分析股票價格的影響因素有哪些。本文選用國內上市公司作為研究對象，運用多元回歸法建立模型，從需求關系、心理預期、政府政策等多方面考慮確定五種因素作為影響股票價格變動的變量，通過將評級信息轉化為數字表達形式，進一步分析評級信息升級和降級時分別對股票價格產生怎樣的影響。最后對投資者、信用評級機構、發行人在金融市場的作用，三者之間的關系進行簡要的分析。關鍵詞：信用評級變動；股票價格；回歸分析；影響目次TOC\o"1-3"\h\u224831緒論 162121.1研究背景和意義 1322961.2文獻綜述 193491.3研究內容 4682信用評級變動對股票價格的影響定性分析 1152882.1信用評級概述 1111922.1.1信用評級成因 123822.2.2信用評級主體 1270622.2.3信用評級客體 159412.2股票價格的影響因素 2133192.2.1信用評級對股票價格的影響 2310582.2.2其他因素對股票價格的影響 2294673信用評級變動對股票價格的影響定量分析 345973.1構建多元回歸模型 354283.1.1因變量的選取 378713.1.2自變量的選取 3287233.2收集數據與處理 3311803.3實證分析 3190953.3.1相關系數檢驗 464343.3.2因子分析 535013.3.3信用評級變動與股票價格的多元回歸分析 7262974結論與建議 1291854.1結論 175704.2建議 1165274.2.1對評級機構的建議 1319314.2.2對投資者的建議 1220854.2.3對上市公司的建議 126411參考文獻 11緒論1.1研究背景和意義信用評級在經濟體中發揮著重要的作用，它不僅給投資者提供投資對象的財務狀況、風險狀況降低其信息成本，還為籌資者提供信譽憑證降低其籌資成本，同時它也為政府的金融監管提供依據。因此評級機構已經成為一個不可或缺的主體。在金融危機期間，信用評級機構的評級信息發揮著重要作用，每一個評級變化都會引起整個市場的波動。由于新的金融衍生品誕生，其本身的復雜程度增加，投資者能獲取的標的物信息與發行人不對稱，信用評級機構作為中介機構提供的信息，使投資者對其更具有依賴性，很大程度影響了投資者做出投資決策。信用評級機構在次貸危機前錯誤地對金融產品給出虛高的評級,誤導投資者購買大量高風險債券。隨著次貸危機的爆發，三大信用評級機構在短時間內大規模對美國和歐洲金融產業降級，此后又連續地大規模變動證券信用評級，引發全球投資者的恐慌，加劇了金融危機的惡化。由此引發對信用評級的信息價值在金融市場是否可信的思考，進一步引出評級信息是否對股票市場存在信息價值，評級對象升級或者降級分別對股票價格造成怎樣的影響，評級機構、投資者和上市公司如何共同維護股票市場穩定發展的疑問。1.2文獻綜述信用評級機構是投資者和上市公司之間的信息橋梁。評級機構通過考核上市公司經營環境、公司競爭力、管理心理預期、風險控制、需求關系等內容，對上市公司進行等級劃分并向投資者公示。評級機構得出的評級信息進一步影響投資者在股票市場的交易行為。針對信用評級機構評級機制的研究，國內學者李丹等（2013）以國際三大信用評級機構作為研究樣本，三大信用評級機構均認為信用評級是對債務人償債心理預期和償債意愿的綜合評價。標普的評級因素主要包括相對違約可能性、回收程度、償還順序和信用穩定性四個方面；穆迪的主要評級因素主要包括相對違約可能性、損失嚴重性、財務實力和過渡風險；惠普的主要評級因素主要包括相對違約可能性、回收程度和償還順序。于明艷，夏克卿（2013）從上市公司的信用風險入手，從不同角度構建信用評級的信用評級變動體系進行因子分析和聚類分析，將具有相似信用風險水平的上市公司劃分為同類，確定出評級標準。信用評級機制的建立給投資者投資提供了參考，也給企業改善自身信用風險提供了解決途徑，同時政府也要加強對其監督和管理。關于信用評級信息價值的研究，Chung，Frost和Kim（2012）文章通過分析信貸表格在信用評級過程中扮演的角色,表明信貸表格所公示的評級變動信息與股票價格收益率有緊密聯系。信貸表格通過有效的信息促進了被評級公司發現自身缺陷，預防了降級可能。李明明和秦鳳鳴（2012）研究證實中國信用評級機構的評級信息在股票市場具有較大信息價值。文章采用事件研究法主要考察中國信用評級機構的信息可靠性，運用市場模型法計算股票收益率，結果顯示股票市場在升降級前就有了較大程度的反應，但是升降級后，股票市場仍舊有較小程度的反應，同時降級反應要比升級反應迅速且顯著。文章揭示了投資者對降級評級信息更為敏感更具依賴感，但并未考慮其他因素對股票價格變化帶來的影響。吳超鵬,楊世杰（2013）文章顯示證券分析師為了維護與基金等機構投資者以及公司內部投資銀行部門的關系，傾向于發布偏樂觀的盈余預測和信用評級。Leventis,Dasilas和Owusu-Ansah（2014）文章運用事件分析法以及回歸分析法發現公司趨于發布利好的信息，延遲發布利差信息。公司獲得好的信用評級時業績公告顯示股票取得超額收益率，公司獲得差的信用評級時業績公告顯示股票價格下跌。邱靜，馬超群（2015）以我國企業的調劑和評級觀察數據為基礎，分析其對股票價格的影響。研究顯示信用評級在我國資本市場有較強的信息價值，降級和負面評級觀察具有信息價值，降級對股票市場的影響提前于列入負面評級觀察。世界第一個股票交易所出現在400年前的荷蘭，對股票波動的預測與研究也持續了400年。1901年，法國數學博士LouisJ.B.ABachelier首次將布朗運動與股票價格的變化聯系在一起，對證券的定價進行了研究，但其研究在當時并未引起重視；1953年MauriceKendall研究股票價格的波動試圖探討其內在規律，結果發現，股票價格沒有任何模式可言，是隨機游走的；1982年Engle提出的ARCH模型，其中提到對股票價格的預測心理預期隨時期的不同而有相當大的變化。國內外這些研究股票價格波動的文獻中，在大量的定性的經驗研究基礎上，尋找一些影響股票價格波動的因素。對于發展完善的股票市場，他們的目的更著重于研究股票價格波動未來走勢的預測，而不是從根源上尋找影響股票走勢的潛在因素。國內的文獻有很多是研究股票波動性的：李紅剛從上證指數時間序列出發，分析股票價格波動的隨機性，并在此基礎上討論上海股票市場的效率問題；王明照等運用GARCH族模型對滬深股市收益率、股票價格波動的集簇性進行了檢驗。劉勇（2004）利用Granger因果檢驗和VECM模型，對我國股票市場表現和宏觀經濟變量之間的關系進行了實證分析，發現大部分宏觀經濟變量可以引起股票價格的變化，并且，股票價格指數與GDP、居民消費價格指數之間是正相關的，而與貨幣供應、利率之間是負相關的。國內外學者關于股票價格影響因素的研究文獻很多，國外學者不僅在樣本選擇上選取了不同國家不同時期的上市公司的信用評級變動進行分析，而且在方法的使用上也有很多改進和創新，取得了許多重要的成果。國內的學者主要是把國外的理論與研究方法具體應用到中國的證券市場上，發現了中國上市公司股票價格影響因素的一些新特征。陳曉、陳小悅和劉釗(1996)在交易量反應分析基礎上，對公司盈余數字的有用性進行了檢驗，研究發現:(1)股市對盈余公告當天有顯著的反應;在盈余公告后效應并不明顯。趙宇龍(1998)以滬市123家上市公司為研究對象，研究了1994-1996年這三年期間上市公司會計盈余披露口前后未預期盈余對股票非正常報酬率的影響，研究結果表明:未預期會計盈余與股票非正常報酬率之間顯著相關，同時還發現滬市對預期的好消息存在過度反應，而對預期的壞消息反映不足的研究等。國內外學者關于主權信用評級的研究有較多可參考文獻。田益祥等（2013），實證結果表明主權信用評級的下調對東道國股票市場沖擊較大，而評級的上升對股票市值占比的影響相對較小。Grobys（2014）文章探索了全球股票市場投資策略與國家信用評級之間的關系，研究發現收益高的投資組合的信用評級普遍高于其他投資組合的信用評級。楊景壇，吳治軍（2014）對評級機構對主權信用評級的調整引發的股票市場波動進行了研究，結果表明評級下調對非事件國股票市場超額收益率有顯著為負的溢出效應，而評級上升的這種溢出效應顯著為正。馮乾（2016）文章采用事件研究法，以1900-2013年全球48個經濟體發生的評級事件和每日股指收益率數據為樣本，實證研究了事件國評級變動對非事件國股票市場的影響及其傳染渠道。文章運用股票市場超額收益率表示股票的非正常變化，改進了估值選擇，文章結論也顯示評級下調會對股票市場產生顯著為負的超額收益，但評級上調產生的超額收益不顯著。針對信用評級變動對股票價格的影響，Choy,SGray,Ragunathan（2006）選取澳大利亞63個上市公司127個評級變化進行研究，研究表明降級信息對股票市場影響更明顯，無監管市場對評級信息變動反應更顯著。Poon和Han（2008）文章用混合時間序列橫斷面發行人的評級數據作為研究樣本，聯立方程模型研究中國的信用評級機構所給出的評級信息是否對股票價格有影響，結果顯示債務結構、公司規模、歷年股票價格行情，是中國信用評級的評價因素。研究表明中國的信用評級對評級公司的股票價格收益有影響，同時研究表明國內信用評級對投資者投資決策沒有影響。孫茂輝，李粟皎（2012）將信用評級作為股票價格變動的影響因素，構建多元回歸模型。文章由信用風險與股票收益率的關系引入，以市場系統性風險、公司規模、賬面市值比三因素模型為基礎，將信用風險納入股票定價模型并構建四因子模型。文章選取國內110家上市公司自2007年9月至2008年12月、2009年6月至2010年9月的數據指標。研究發現股票收益率與信用風險呈反向變動。文章不足之處在于考慮股票價格影響因素不全面，國內信用評級機構少能選取的樣本數量有限。姚磊磊，張金昌（2013）以四家有代表性的金融企業作為研究樣本，高盛、美國銀行、商業合作銀行、摩根斯坦利，采用2008-2009年評級意見和股票價格波動數據為基礎，計算了評級信息發布當日和發布前后的股票超額收益率。結果表明，評級機構有選擇性的發布評級信息；評級信息發布前可能存在信息提前外溢；評級對股票收益的影響非常明顯；評級信息對不同的股票影響存在差異；評級信息發布的“后發優勢”比較明顯；利好評級信息存在短效性和利差評級信息利好評級信息存在短效性和利差評級信息。文章的不足之處是研究僅以美國金融業四家企業2008年-2009年樣本數據為基礎，具有行業特殊，研究期間特殊，企業代表性特別的特點由于樣本數量有限，研究結論的廣泛適用性需要進一步驗證。另外文章采集的是2008年以來金融危機期間的數據，在這期間股市波動較大，研究結論對于處于相對穩定的股市波動周期是否適用值得進一步研究和檢驗。BGPoornima,NaikPriyankaUmeshandYVReddy（2014）文章采用事件研究法選取40天作為周期窗口，主要研究對象為印度中小型公司，研究表示評級信息的公示對股票價格有及時的影響，降級信息對股票價格的影響相較于升級信息更大。現有文獻中，國內外學者大多運用事件研究法對信用評級變動對股票價格的影響進行研究，只考慮了評級信息這一單一因素對股票價格的影響，未考慮其他變量的影響，同時研究只對評級機構和投資者提出意見，并未對發行公司給予意見和建議。本文有意從信用評級信息價值和股票價格影響因素兩個角度考慮，進一步分析評級信息在股票市場的信用價值，以李曼（2015）股票價格影響因素實證結果為據，增加評級信息作為股票價格影響因素之一，對變量進行多元回歸分析，對股票的影響因素進行更全面的思考，對評級變動會分別帶來怎樣的股票價格影響分別作更具體的研究。同時根據結果分別對投資者、信用評級機構、發行人給出建議，共同維護金融市場的穩定發展。1.3研究內容本文從信用評級機構公布信息的方式，以及股票的影響因素構成兩個方面進行探索，以評級信息、供應關系、心理預期、財政政策、通貨變動作為股價變動的影響因素變量，股票收益率作為因變量，構建多元回歸模型。本文選用標準普爾給出的評級信息作為變量，將評級信息轉為常規數字表示，分別對評級升級和降級進行試驗討論，觀察對應因變量的變化，并做出圖片直觀表示。數據查找可通過萬德數據庫、信用評級機構網，文獻查找可通過知網、EBSCOhost全文數據庫，老師的經驗指導也增加了研究實施的可行性。2信用評級變動對股票價格的影響定性分析2.1信用評級概述對信用評級的定義有很多，但大多大同小異。2004年國際證監會組織頒布《信用評級機構基礎行為規范》認為信用評級不是對買入、賣出或持有某種證券的建議或推薦，而是對有關主體、發行證券、信用承諾或相同義務發行人的信用可靠程度的意見或觀點，使用確定的等級體系予以表達。更一般來說，獨立的信用評級機構通過特定的評級方法，對影響評級對象的各種信用風險因素進行研究分析，就評級對象償還債務的心理預期及其償債意愿進行綜合評價，用簡明的符號表示出來的過程就是信用評級。2.1.1信用評級成因信用風險和信息不對稱是信用評級機構進行信用評級的根本原因。信用風險又稱為違約風險，是指借款人、證券發行人或交易對方因各種原因，不愿或無力履行合同條件到期支付，致使銀行、投資者或交易對方遭受損失的可能性[[31]。在信用關系中，貸款人根據其對信用風險的評估而做出出借與否的決定。但在借貸市場上，由于貸款人自身心理預期的局限，難以運用自有知識對借款主體的信用品質和還款心理預期做出判斷，同時，借款主體可能夸大或編造一些不實信息以達到吸收社會資金的目的。這種交易雙方信息不對稱的現象要求獨立的評級機構對借款人的信用風險進行客觀評價，信用評級由此形成。2.2.2信用評級主體信用評級機構是是信用評級的主體，它是信用評級服務的提供者，是揭示信用風險，對相關信用信息進行搜集、分析和研究，專門提供信用相關信息的信用服務商。一般從評級機構性質，評級機構與委托方的關系，評級機構的業務和營運方面予以界定。美國1934年公布《證券交易法》認為無論是否收取費用，除商業信用報告公司之外的發布或確定信用評級的機構都可以被認為是信用評級機構。目前來說，國際上主流的三家評級機構分別為穆迪，標準普爾和惠譽。我國信用評級機構眾多，目前的市場份額主要集中于中誠信國際、聯合資信和大公國際三家評級機構。2.2.3信用評級客體廣義來說，所有需要進行信用評級的對象都是信用評級的客體。按評級按評級對象可以將信用評級分為主體信用評級、債項信用評級、固定收益信用評級和公司治理水平評級。目前我國評級市場的主要評級對象是主體信用評級和債項信用評級，固定收益信用評級和公司治理水平評級處于發展階段。主體信用評級是將企業單獨作為評級的對象，在“公正、獨立、客觀”的原則下，采用定性和定量的研究方法，對企業的可靠性、財務制度和安全性進行的全面評價。債券信用評級是以債券作為評級對象，采用定性和定量的方法，在企業主體信用質量的基礎上，綜合考慮與債券相關的擔保等信用因素，揭示債券的信用風險，對債券的違約可能性進行全面評價。對同一主體而言，其主體評級與特定的債項評級可能一致，也可能存在差異，但既使存在差異，這種差異也不會很大。也就是說，主體評級與債項評級的差異是有限的，債項評級通過在主體評級的基礎上進行調整而獲得，這種調整不會引起債項的風險評價相對于主體的風險評價發生根本的改變。2.2.4信用評級等級及含義信用評級通過信用等級向社會參與者提供受評對象違約可能性，用評級符號表示。根據銀發「2006]9_5號文件，我國人民銀行對評級機構的評級符號和含義進行了統一。除了短期債券外，我國企業主體和企業債的長期企業債信用等級劃分為三等九級，符號為:AAA,AA,A,BBB,BB,B,CCC,CC,C，除AAA級，CCC級(含)以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“-”符號進行微調，表示略高或略低于本等級。短期債券信用等級劃分為四等六級，符號為:A-1,A-2,A-3,B,C,D，不能用正負符號進行微調。2.2股票價格的影響因素2.2.1信用評級對股票價格的影響同樣的評級信息對于不同的股票帶來的影響是不同的，對有的股票是正的超額收益，對有的股票帶來的是負的超額收益，但是對于同一支股票的影響是基木穩定的;投資評級對股票超額收益的影響受階段性的影響，同一支股票，在股市不同的階段，同樣的投資評級可能會帶來完全相反的結果。例如投資評級“買入”對于高盛和美國銀行的影響對于各白股票超額收益的影響是相對穩定的，但是在股市的上升階段對兩支股票超額收益的影響卻是存在差異的。高盛在“買入”在評級信息發布前均獲得明顯的正向超額收益，而美國銀行在投資評級發布前的超額收益情況則是隨機的。2.2.2其他因素對股票價格的影響股票的價格是股票市場的價格。一般來說，股票的內在價值決定了股票的價格，但股票本身是沒有價值的，它不是在生產過程中發揮作用的實際資本，而是資本憑證。因為股票可以給它的持有者一個紅利，它代表收益的價值，所以股票有價格。股市交易是未來收益的轉移，價格是未來收益的預期。3信用評級變動對股票價格的影響定量分析3.1構建多元回歸模型3.1.1因變量的選取本文研究了浙江上市公司財務狀況對股票價格的影響，以股票價格作為模型因變量。由于浙江上市公司于明年四月向普通社會披露了年度財務信息，年報披露對股票價格有一定影響，因此，股票價格從5月份的股票交易日收盤價。用Y表示股票價格。3.1.2自變量的選取從需求關系、心理預期、政府政策來選擇。3.2收集數據與處理本文研究浙江上市公司財務信息對股票價格的影響。樣本的選取標準如下:(1)選取2013-2015年的浙江上市公司；(2)剔除在研究年份時期股票停牌的公司；(3)剔除財務信息有異常與信息披露不完整的公司；(4)易業除在研究年份有比較重大重組事項的公司。綜合考慮上述要求，最后選取了87家樣本公司。本文需要處理樣本公司的會計指標與股票價格兩部分數據。其數據為2013-2015年度的財務信息與2013-2015年度的股票價格。這些數據主要來自中國證券市場CSMAR數據庫、中經網、金融界網站。3.3實證分析本文選取2015年29個符合條件的浙江上市公司，對選取的信用評級變動與股票價格做基本的特征分析。表3.3.12015年樣本公司各指標的幾個描述性統計值極小值極大值均值標準差股票價格2.080013.72004.5044832.3423639需求關系0.2724722.0425341.000088140.448729455心理預期-0.4083550.4251150.033480450.177612913政府政策-0.9776502.9847610.565485930.739390592從表3.3.1可以看出，大部分指標的標準差較小，和標準差來描述數據的離散程度，標準差是比較小的，在這些指標都緊密地集中在這些數據的價值中心分布比較均勻，而最小值和間隙的最大值較小，更穩定的數據。然而，以下指標、庫存周轉率、固定資產周轉率、應收賬款周轉率的標準差是比較大的，在這些數據的分布比較松散的中心價值的同時，最小值和最大值的差距是比較大的。股票價格的分布也比較均勻，最小值和最大值之間的差異也較小。由于模型是信用評級變動與股票價格的回歸分析，本文首先分析年度財務數據和股票價格22pearson所以之前，由于相關系數，相關系數試驗選取信用評級變動和股票價格之間的線性關系，只有這些指標可以成為原始變量因子分析。從而保證最終因素與股票價格成線性關系。3.3.1相關系數檢驗(1)2015年信用評級變動與股票價格的相關性檢驗結果表3.3.22015年檢驗結果Pears0n相關系數顯著性水平營業利潤率0.7380.000資產報酬率0.5620.001凈資產收益率0.5790.001每股收益0.6230.000心理預期0.5300.003營業收入增長率0.6060.000通過相關性檢驗，在原始的20個指標中僅有資產報酬率、營業利潤率、凈資產收益率、每股收益、營業收入增長率、心理預期這六個指標通過了顯著性檢驗，并且這六個指標都是在α=0.01的水平下通過的檢驗，且都為正值。表明這六個指標與股票價格的正線性相關性是非常顯著的，同時可以看出，這六個指標與股票價格的相關系數都比較大。其中，股票價格與營業利潤率的線性相關系數是最大的，且為0.738。而其他大多數指標與股票價格沒有顯著的線性關系。其中，這六個指標分別屬于需求關系與心理預期，可以初步說明，在浙江上市公司公布的年報信息中，投資者比較關注需求關系與心理預期。很少關注其他心理預期。(2)2013年信用評級變動與股票價格的相關性檢驗結果表3.3.32013年檢驗結果Pears0n相關系數顯著性水平營業利潤率0.4750.009資產報酬率0.4480.015每股收益0.6310.000營業收入增長率0.4120.026通過相關性檢驗，營業利潤率、資產報酬率、每股收益、營業收入增長率這四個指標通過了顯著性檢驗。其中，營業利潤率與每股收益是在α=0.01的水平下通過的檢驗，說明股票價格與這兩個指標存在顯著的線性關系。股票價格與每股收益的正線性相關系數最大為0.631。而資產報酬率和營業收入增長率兩個指標與股票價格的線性關系相對較弱。這四個指標分別屬于需求關系與心理預期，可以初步表明，在浙江上市公司公布的年報信息中，投資者更關注需求關系與心理預期。而較不關注其他心理預期。(3)2013年信用評級變動與股票價格的相關性檢驗結果表3.3.42013年檢驗結果Pears0n相關系數顯著性水平營業利潤率0.4480.015資產報酬率0.5980.001凈資產收益率0.4880.007每股收益0.5160.004市凈率0.3720.047資本積累率0.5960.001由表3.4的相關性分析結果可以看出，營業利潤率、每股收益、資產報酬率、凈資產收益率、市凈率、資本積累率六個指標通過了顯著性檢驗。其中，資產報酬率、每股收益、凈資產收益率、資本積累率是在α=0.01的水平下通過的檢驗，說明這四個變量與股票價格存在顯著的線性關系。股票價格與資本積累率的線性相關系數最大為0.596。而營業利潤率與市凈率兩個變量與股票價格的線性關系相對更弱。3.3.2因子分析(1)對2015年則一務數據做因子分析首先利用巴特利特球度檢驗與KM0檢驗對營業利潤率、每股收益、凈資產收益率、營業收入增長率、資產報酬率、心理預期進行檢驗。如下圖:圖1Bartlett's與KM0檢驗從圖1可以看出：巴特萊特球形檢驗值為122.320，在0.05的顯著水平下0的相應信號的近似，可以說，相關系數矩陣和單位矩陣的差別是很明顯的。可以看到，km0檢驗統計量的值為0.745，證明原來的變量可以做因子分析。對原始變量進行因子分析，通過原變量的相關系數矩陣，采用主成分法求取因子，選取1以上的特征值。由上述方法，得到的百分比的因素，可以解釋的原始變量的總方差：圖2因子能夠解釋原始變量的總方差的百分比情況由圖2可知，提取了2個因子，并且這2個因子總共能夠解釋原始變量的總方差的51.422%。從整體來看，只是較少的丟失了原始變量的信息，因子分析的效果比較好。本文采取方差極大法來旋轉因子載荷矩陣。旋轉后的因子載荷矩陣如下表:表3.3.5旋轉后的因子載荷矩陣因子1因子2資產報酬率0.949-0.004凈資產收益率0.9150.190每股收益0.8870.198營業利潤率0.8840.347心理預期0.1420.838營業收入增長率0.1430.801表3.5顯示了負載的營業利潤率，資產收益率、每股收益、凈資產收益率在第一公共因子對比較高，這四個變量是主要因素，能給公眾解釋因子命名為需求關系因子、負荷的業務收入增長率、心理預期第二的共同因素是高，這兩個變量主要是第二因素，這個因素可以解釋為發展的因素。最后，提取的兩個因素是線性回歸與股票價格。因此，每個因素的分數需要計算。本文用回歸法確定因子得分系數，輸出因子得分系數如下：表3.3.6因子得分系數矩陣因子1因子2營業利潤率0.2410.086資產報酬率0.335-0.195凈資產收益率0.284-0.040每股收益0.272-0.028心理預期-0.1200.613營業收入增長率-0.1120.585由表3.6可以寫出因子得分函數:F1=0.241x1+0.335x2+0.284x3+0.272x4一0.120x13一0.112x14f2=0.086x1一0.195x2一0.040x3一0.028x4+0.613x13+0.585x14(2)對2013年財務數據做因子分析業務利潤率、每股收益、凈資產收益率四，營業收入增長率原始變量進行因子分析，km0值是0.749，適合做因子分析。采用主成分分析法提取2個常用因子，共有2個因子可以解釋原變量總方差的92.672%。總體而言，只有原始變量的信息丟失，因子分析的效果更好。通過最大方差法對要素負荷矩陣進行旋轉，經營利潤率、資產收益率、每股收益對第一要素的負荷相對較高。因此，公共因素的解釋被稱為需求關系因素。營業收入增長率第二共同因素有相對較高的負荷。因此，第二個共同因素可以稱為心理預期因素。下面給出2個因子的得分函數:F1=0.352x1+0.350x2+0.353x4+0.012x14F2=0.091x1一0.073x2一0.00Sx4+0.987x14(3)對2013年信用評級變動數據做因子分析營業利潤率、凈利潤率、資產收益率，每股收益，凈資產收益率、資本積累率六個原始變量進行因子分析，0.732km價值，適合進行因素分析。采用主成分分析法提取2個常見因子，共有2個因子解釋了原變量的總方差為86.122%。從整體上看，原始變量信息只損失一點點，因子分析的效果較好。通過最大方差法對要素負荷矩陣、營業利潤率、資產收益率、每股收益、凈資產收益率、第一要素凈利率。因此，第一個因素被解釋為需求關系因素。資本積累率對第二共同因素具有較高的負荷。因此，第二個因素被稱為心理預期因素。下面給出2個因子的得分函數:F1=0.212x1+0.234x2+0.217x3+0.233x4+0.216x6+0.088x12f2=-0.027x1+0.090x2一0.132x3+0.078x4+0.077x6+0.973x123.3.3信用評級變動與股票價格的多元回歸分析通過對原始變量的因子分析，因子之間不存在線性相關的關系，在這個時間的因素作為自變量，股票價格作為因變量，自變量之間不存在多重共線性。因此，可以直接進行多元回歸分析。（1）樣本的多元回歸分析2015前者選取的2個因素為自變量，f表示需求關系，F2表示心理預期的發展，股票價格作為因變量，線性回歸方程的構建：Y=β0+β1f1+β2f2+Σ運用SPSS17.0對2015年做回歸分析，其結果如下:表3.3.7判定系數R方調整R方標準誤差0.6750.6501.38594表3.3.8F統計量檢驗模型平方和df均方FSlg.1回歸103.685251.84226.9890.000殘差49.942261.921總計153.62728從表3.7和表3.8中可以看出，模型的P值約為0，整個回歸模型都通過了F檢驗，即在顯著性水平為0.01時，模型的線性關系顯著確立。調整后的系數R2=0.650，即解釋變量需求關系因子和心理預期的因素來解釋股票價格比65%。回歸模型是合理的。給出回歸系數與t檢驗，如下表:表3.3.9回歸模型系數分析模型非標準化系數標準系數tSig.B標準誤差Beta1(常量)4.5040.25717.5020.000因子11.3330.2620.5695.0910.000因子21.3870.2620.5923.3970.000通過表3.9可知，回歸方程如下:Y=4.504+1.333f1+1.387f2各回歸系數的T值均通過顯著性檢驗，說明需求關系因子和心理預期因子對股票價格的線性影響非常顯著。在浙江上市公司發布的年報信息中，只有需求關系因素和心理預期因素直接影響股票價格變化。投資者更關注公司的需求關系和發展。(2)2013年的樣本多元回歸分析運用SPSS得到回歸方程如下:Y=4.988+1.180f1+0.885f2(0.000)(0.00l)(0.007)F=11.84*RZ=0.436注:標*號表示顯著性檢驗可以通過。整個回歸模型通過了F檢驗，整個模型的線性關系是顯著的。調整后的可決系數RZ=0.436，即需求關系與心理預期對股票價格的解釋比例為43.6%，模型對樣本數據的擬合優度不高。但是各回歸系數的t值都通過了顯著性檢驗，說明需求關系因子與心理預期因子對股票價格的線性影響是非常顯著的。(3)2013年的樣本多元回歸分析運用SPSS得到回歸方程如下:Y=7.036+1.942f1+1.324f2(0.000)(0.000)(0.003)F=17.042*Rz=0.534整個回歸模型通過了F檢驗，整個模型的線性關系顯著成立。調整后的可決系數R2=0.534，即解釋變量需求關系與心理預期對股票價格的解釋比率是53.4%，模型對樣本數據的擬合優度不高。但是各回歸系數的t值都通過了顯著性檢驗，說明需求關系與心理預期對股票價格的線性影響是非常顯著的。4結論與建議4.1結論從2013到2015的三年中，回歸分析的結果，雖然擬合度不高，但模型通過回歸系數的顯著性檢驗，t值通過顯著性檢驗，這說明公司的信用評級變動對股票價格的年度報告公布的信息是重要的。對于政府政策、償債心理預期，投資者不太重視，與股票價格無關。請注意，投資者目前關注的指數不是很全面。同時，回歸系數，F的需求關系因子觀測方程，發現在股票價格連續三年需求關系的解釋更高，投資者最看重的仍然是公司的需求關系。4.2建議4.2.1對評級機構的建議信用評級機構不應僅依賴跟蹤評級傳遞信用信息，還應出具補充的單獨調級公告，以便讓市場參與者及時獲悉，增強信息披露效果。4.2.2對投資者的建議加強投資者的自我保護意識適當降低機構投資者融資和進入市場的門檻，鼓勵更多的機構投資者參與市場，擴大機構投資者的規模，同時，進一步優化機構投資者結構，提高企業年金、社保基金、保險基金等機構投資者的市場份額；改善機構投資者的外部環境。4.2.3對上市公司的建議提高企業自身的盈利水平是提高上市公司股價的有力保障。上市公司應該把提高盈利能力的重點放在經營管理上，進而提高公司的利潤水平。參考文獻[1]BGPoornima,NaikPriyankaUmeshandYVReddy.TheImpactofChangesinCreditRatingsonStockReturns[J].IUPJournalofFinancialRiskManagement,2015,12(3):52-67.[2]DrorParnes.WhyDoBondandStockPricesandTradingVolumeChangearoundCreditRatingAnnouncements?[J].TheJournalof