PAGEPAGE16例摘要：股票回購(gòu)是一種常見的資本運(yùn)作方式，在一定程度上能夠穩(wěn)定公司股價(jià)，增強(qiáng)投資者信心，并且將公司富余的資金用于回購(gòu)股票可以提高公司現(xiàn)金利用率，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。美的在2018年回購(gòu)中操作快、金額大，很具有代表性。本文以該集團(tuán)為例，在財(cái)務(wù)杠桿理論、信號(hào)傳遞理論、自由現(xiàn)金流假說的基礎(chǔ)上，通過事件分析法、因子分析法來研究股票回購(gòu)的動(dòng)因及效應(yīng)。經(jīng)分析得出以下幾點(diǎn)：（1）回購(gòu)動(dòng)因方面：包括穩(wěn)定股價(jià)、降低公司代理成本、調(diào)節(jié)公司財(cái)務(wù)杠桿，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。從多方面分析，美的希望通過此次股票回購(gòu)向外界傳遞企業(yè)價(jià)值被低（2）回購(gòu)效應(yīng)方面：降低公司代理成本、提升股價(jià)和短（3）存在負(fù)面影響：股價(jià)提升長(zhǎng)期效應(yīng)并不明顯、資本結(jié)構(gòu)變化不明顯、信息泄露和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加。綜合分析，得出回購(gòu)是存在利弊得失的，根據(jù)產(chǎn)生的問題一一給出了可供參考的意見，這也為今后上市公司的回購(gòu)具有重要參考價(jià)值。關(guān)鍵詞：股票回購(gòu)；市場(chǎng)效應(yīng)；財(cái)務(wù)效應(yīng)AnalysisontheMotivationandEffectofStockRepurchaseofListedCompanies--TakingMideaGroupasanExampleAbstract：Stockrepurchaseisacommonwayofcapitaloperation,whichcanstabilizethecompany'sstockpricetoacertainextentandenhanceinvestors'confidence.Inaddition,usingthecompany'ssurplusfundsforstockrepurchasecanimprovethecompany'scashutilizationrateandoptimizethecapitalstructureofthecompany.Mideainthisbuybackoperationfast,largeamount,veryrepresentative.Takingthegroupasanexample,thispaperstudiesthecausesandeffectsofstockrepurchasethrougheventanalysisandfactoranalysisbasedonfinancialleveragetheory,signaltransmissiontheoryandfreecashflowhypothesis.Throughanalysis,thefollowingpointsareobtained:(1)Themotivationofrepurchaseincludesstabilizingstockprice,reducingagencycost,adjustingfinancialleverageandoptimizingcapitalstructureofenterprises.Analyzingfrommanyaspects,Mideahopestoconveytheinformationthattheenterprisevalueisundervaluedtotheoutsideworldthroughthissharebuybacksoastoenhancethestockprice.Atthesametime,itconsidersothermotivations.(2)Repurchaseeffect:reduceagencycosts,improvestockpricesandshort-termsolvency.(3)Therearenegativeeffects:thelong-termeffectofstockpriceincreaseisnotobvious,thechangeofcapitalstructureisnotobvious,informationleakageandfinancialriskincrease.(4)Finally,accordingtotheanalysisofthewholebuyback,severalfeasiblesuggestionsareputforward.Theinnovationofthispaperisthatthroughthecomprehensiveanalysisofthemarketandfinancialeffectsofrepurchase,itisconcludedthatrepurchasehasadvantagesanddisadvantages.Accordingtotheproblems,itgivessomesuggestionsforreference,whichalsohasimportantreferencevaluefortherepurchaseoflistedcompaniesinthefuture.Keywords:stockrepurchase;Marketeffect;Financialeffect1.緒論1.1研究背景股票回購(gòu)起源于美國(guó)，在20世紀(jì)50年代，股票回購(gòu)普遍存在市場(chǎng)操縱、內(nèi)幕交易情形，使得企業(yè)回購(gòu)規(guī)模有世紀(jì)七八十年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)低迷，政府為了提升市場(chǎng)的活躍性，開始限制股利分配并且提高股利稅力，惡意收購(gòu)其他企業(yè)，不少上市公司為了防止被惡意收購(gòu)并且穩(wěn)固自身的控制權(quán)，開始回購(gòu)股票。受我國(guó)當(dāng)時(shí)特殊國(guó)情以及市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的影響，我國(guó)實(shí)施股票回購(gòu)起步較晚。于2005年6月，證監(jiān)會(huì)公布了《回購(gòu)社會(huì)公眾股份管理辦法》，正式規(guī)范了股票回購(gòu)制度，可以通過要約、集中競(jìng)價(jià)等形式進(jìn)行。200810序。在20181026，人大常委會(huì)經(jīng)審批通過了關(guān)于《公司法》的修定，本次修定簡(jiǎn)化了回購(gòu)決策程序、擴(kuò)大了股票回購(gòu)情形并且調(diào)整了股票回購(gòu)法規(guī)。這些政策的頒布，鼓舞了眾多公司開始制定股票回購(gòu)計(jì)劃。在我國(guó)眾多企業(yè)中，美的集團(tuán)實(shí)施多次股票回購(gòu)，在回購(gòu)浪潮中表現(xiàn)突出，具有一定的代表性，本文通過對(duì)其分析，有利于幫助以后上市公司股票回購(gòu)的順利進(jìn)行。1.2研究意義2018年我國(guó)《公司法》的修訂放寬了對(duì)股份回購(gòu)的限制，促使許多公司有了回購(gòu)動(dòng)機(jī)。由于我國(guó)證券市場(chǎng)并不如西方成熟，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)體制存在差異，國(guó)外的理論不一定就適合用于我國(guó)，因此，我們需要形成自己的理論。我國(guó)學(xué)者對(duì)股份回購(gòu)的研究大都處于理論階段，上市公司是否適合股票回購(gòu)、以什么目的實(shí)施回購(gòu)仍是一個(gè)需要探討的問題。美的集團(tuán)自上市以來，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)及營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)居家電行業(yè)前列，201840億元的回購(gòu)，在那年股票回購(gòu)浪潮中極具代表性。本文通過全面分析美的的此次回購(gòu)，不僅有利于完善相關(guān)理1.概念界定及理論基礎(chǔ)股票回購(gòu)股票回購(gòu)的內(nèi)涵。股票回購(gòu)的類型（1）場(chǎng)內(nèi)公開回購(gòu)和場(chǎng)外協(xié)議回購(gòu)由于此種回購(gòu)?fù)该鞫群芨?，?huì)產(chǎn)生許多內(nèi)幕交易行為。性，在本質(zhì)上不符合了證券市場(chǎng)公正、公平、公開的原則。（2）借債回購(gòu)、現(xiàn)金回購(gòu)和混合回購(gòu)。一般當(dāng)股東占公司股份較大時(shí)，通常以對(duì)外舉債的形式，優(yōu)化股權(quán)比例，使股權(quán)結(jié)構(gòu)合理化。還可以提升資金的使用效率?；旌匣刭?gòu)是指既使用自有資金又向外舉債來回購(gòu)公司股票。（3）荷蘭式拍賣回購(gòu)和固定價(jià)格要約回購(gòu)在某一特定價(jià)格范圍出售股票；之后，公司將相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行匯總，繪出“價(jià)格—數(shù)量曲線”，得出最終回購(gòu)價(jià)。，即存在溢價(jià)，因此回購(gòu)成本也會(huì)比公開市場(chǎng)高些，有效期通常是2-3周。股票回購(gòu)的理論基礎(chǔ)財(cái)務(wù)杠桿理論財(cái)務(wù)杠桿代表一個(gè)公司所有者權(quán)益能產(chǎn)生的融資效益。財(cái)務(wù)杠桿理論認(rèn)為，公司通過股票回購(gòu)減少了公司流通業(yè)資本結(jié)構(gòu)。如果公司的負(fù)債規(guī)模長(zhǎng)期處于穩(wěn)定狀態(tài)，那么，通過向外舉債的形式回購(gòu)股票有利于提高財(cái)務(wù)杠桿如果公司的資產(chǎn)負(fù)債率比較低時(shí)，一般會(huì)通過股票回購(gòu)的方式來提升資產(chǎn)負(fù)債率，進(jìn)而優(yōu)化資本（Jahera，1990)。股份回購(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生積極效應(yīng)的同時(shí)也存在消極效應(yīng)。積極效應(yīng)：如果債務(wù)融資成本低于股權(quán)融資成本，對(duì)于負(fù)債規(guī)模穩(wěn)定的企業(yè)，通常會(huì)將自有資金進(jìn)行股票回購(gòu)以提高企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債水平，進(jìn)而起到優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的作用。消極效應(yīng)：在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債水平較高時(shí)，若仍用自有資金或者舉債來回購(gòu)股份，那會(huì)使資產(chǎn)負(fù)債水平進(jìn)一步提升，增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。綜上，企業(yè)要根據(jù)自身實(shí)際情況，確定最佳回購(gòu)金額，使股票回購(gòu)能起到財(cái)務(wù)杠桿的效應(yīng)。信號(hào)傳遞理論早期理論表明：相比投資者，管理者掌握更多與投資相關(guān)的信息，這便于他們向潛在的投資者傳遞積極的信號(hào)（Ross，1977）；Ross公司各部門的情況（MyersandMajluf，1984）；在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)，管理者會(huì)實(shí)施股票回購(gòu)向外界傳遞股價(jià)被低估的信息（Dann，1981）；研究指出，當(dāng)股市低迷、企業(yè)價(jià)值被嚴(yán)重低估時(shí)，管理者會(huì)做出對(duì)外回購(gòu)股票的決策（AsquithandMullins，1986）。信號(hào)傳遞理論認(rèn)為公司對(duì)于內(nèi)部重要的信息，一般不會(huì)對(duì)外界披露，而且投資者很難完全從企業(yè)向外部披露的報(bào)告中清晰地了解公司的具體經(jīng)營(yíng)狀況和財(cái)務(wù)信息，所以外部投資者不能全面地了解公司的真實(shí)市場(chǎng)價(jià)值。相比于企業(yè)內(nèi)部管理層，他們控制、經(jīng)營(yíng)著公司的各個(gè)部門，充分掌握著與公司現(xiàn)金流量、經(jīng)營(yíng)成果、財(cái)務(wù)狀況等相關(guān)的信息，因此，投資者與管理者之間存在信息不對(duì)稱。當(dāng)管理者發(fā)現(xiàn)本公司股票被低估時(shí)，往往通過股票回購(gòu)來向市場(chǎng)傳遞積極的信號(hào)，促使投資者積極購(gòu)買公司股票，使股價(jià)得到一定的提升，以減弱信息不對(duì)稱。自由現(xiàn)金流假說理論該理論源于代理問題。資產(chǎn)使用權(quán)與所有權(quán)的分離，會(huì)在管理者與所有者之間產(chǎn)生委托代理成本（JensenandMeckling，1976）。在公司自有資金充足卻沒有良好投資的機(jī)會(huì)時(shí)，很容易產(chǎn)生代理問題，為避免管理者有濫用公司閑置資金的傾向，上市公司可將這些可供支配的自有現(xiàn)金用于股票回購(gòu)，以減少管理者可自由支配的現(xiàn)金，降低成本（Jensen，1986)。并且若公司在滿足正常經(jīng)營(yíng)和投資后，閑置資金越充足，越會(huì)積極地回購(gòu)股票，公司的自有資金與計(jì)劃回購(gòu)股票的數(shù)量呈正比關(guān)系（StephensandWeisbach，1998）。綜上所述，對(duì)于資金充足的上市公司進(jìn)行股票回購(gòu)，可以用自由現(xiàn)金流理論做出解釋。1.美的集團(tuán)股票回購(gòu)動(dòng)因分析美的集團(tuán)基本情況是一家以暖通空調(diào)、消費(fèi)電器、智能供應(yīng)鏈、電梯產(chǎn)業(yè)、機(jī)器人與自動(dòng)化系統(tǒng)為一體的電年創(chuàng)立于中國(guó)順德北滘新城內(nèi)，在全球擁有約60多個(gè)海外分支機(jī)構(gòu)、200多家子公司以及10個(gè)戰(zhàn)略業(yè)務(wù)95%)是德國(guó)的庫(kù)卡集團(tuán)。美的集團(tuán)的業(yè)務(wù)包括：以美的機(jī)器人公司、德國(guó)庫(kù)卡集團(tuán)等為核心各類小家電為主的消費(fèi)電器業(yè)務(wù)等。美的集團(tuán)股票回購(gòu)過程股票回購(gòu)方案2018年，被稱作“股份回購(gòu)年”，在新頒布的《公司法》政策的影響下，有近630方案。美的公司于7月5日向外發(fā)布了《關(guān)于回購(gòu)部分社會(huì)公眾股份的預(yù)案》，如表3-1所示。表3-1美的集團(tuán)股份回購(gòu)方案用途予以注銷，從而減少公司的注冊(cè)資本目的（1）提升投資者信心，維護(hù)投資者的切實(shí)利益；（2）使公司價(jià)值與股價(jià)相當(dāng)，維護(hù)公司良好的市場(chǎng)形象；（3）全面考慮公司未來發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施方式集中競(jìng)價(jià)交易方式資金總額資金總額不超過40億元資金來源自有資金價(jià)格區(qū)間不超過每股50元期限不超過12個(gè)月擬回購(gòu)股份種類公司發(fā)行的A股股票擬回購(gòu)股份的比例占公司總股本約1.2%以上擬回購(gòu)股份的數(shù)量可回購(gòu)不低于8000萬股股票回購(gòu)具體進(jìn)程表3-2美的集團(tuán)具體股份回購(gòu)情況日期成交價(jià)格（元股）累計(jì)回購(gòu)股票累計(jì)回購(gòu)股數(shù)比（%）2018.7.2647.69-48.4103953000.162018.7.3147.02-48.4167176670.252018.8.742.12-48.4270185870.402018.9.3042.12-48.4393327060.592018.12.1237.28-48.4677385171.022018.12.2836.49-48.4951050151.43股票回購(gòu)結(jié)果表3-3本次股份回購(gòu)注銷前后變動(dòng)情況股份類別注銷前注銷后股份數(shù)額（股）比例（%）股份數(shù)額（股）比例（&）一、有限售條件股份1471747602.211471747602.24二、無限售條件股份651514984997.79642004483497.76三、股份總數(shù)66623246091006567219594100本次回購(gòu)歷時(shí)5個(gè)月，截止2018年12月底。由表3-3可得，95105015股，約占總股本的1.4275%，交易價(jià)格最高為每股48.4元，最低為每股36.49元，支付總額近40億元（不含交易費(fèi)用）。美的集團(tuán)股票回購(gòu)動(dòng)因分析調(diào)節(jié)公司財(cái)務(wù)杠桿表3-4美的集團(tuán)股票回購(gòu)實(shí)施前后財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)時(shí)間稅前利潤(rùn)總額（萬元）利息支出（萬元）息稅前利潤(rùn)（萬元）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)2018Q1678,917.0015,052.00693,969.001.0222018Q21,639,457.0016,824.001,656,281.001.0102018Q32,292,442.0018,041.002,310,483.001.0082018Q42,577,306.0018,949.002,596,255.001.0072019Q1771,896.007,512.00779,408.001.0102019Q21,888,952.0010,554.001,899,506.001.006美的注銷此次回購(gòu)的股票，根據(jù)財(cái)務(wù)杠桿理論會(huì)減少公司權(quán)益資本，相應(yīng)地提高負(fù)債比例和財(cái)務(wù)杠桿比例，從（2018年第三、四季度）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)前后均為1.010，并未引起財(cái)務(wù)杠桿變化，由此得出，此次股票回購(gòu)的主要?jiǎng)右虿⒎钦{(diào)節(jié)公司財(cái)務(wù)杠桿。自由現(xiàn)金流的動(dòng)因分析自有資金充足卻沒有較好投資機(jī)會(huì)時(shí)，為避免管理者有濫用公司閑置資金的傾向，上市公司可將資金用于股票回購(gòu)，以減少管理者可支配的資金，降低代理成本。表3-5美的集團(tuán)2017、2018年季度財(cái)務(wù)指標(biāo)單位：億元財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)2017Q12018Q12017Q22018Q2經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~70.0944.29139.076.14投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~429.4545.2917.81015貨幣資金352.9553.8342.2450.9如表所示，分析美的集團(tuán)2017和2018年第一、二季度經(jīng)營(yíng)、投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~以及貨幣資金：年和2018年第一季度、2017年和2018年第二季度的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)形成的現(xiàn)金流量?jī)纛~，可得出在相同季度內(nèi)其是下降的，這表明企業(yè)實(shí)施了市場(chǎng)擴(kuò)張的戰(zhàn)略；年和2018年第一季度、2017年和2018年第二季度的投資活動(dòng)形成的現(xiàn)金流量?jī)纛~，可得出在相同季度內(nèi)其是上升的，這表明企業(yè)進(jìn)行了許多投資活動(dòng)；2017年和2018年第一季度、2017年和2018年第二季度的貨幣資金是大幅增加的，這說明美的集團(tuán)的資金在保證正常的投資活動(dòng)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的前提下，仍然有充足的閑置資金。這符合自由現(xiàn)金流假說理論，進(jìn)而也說明充分利用企業(yè)的自由資金是此次美的集團(tuán)進(jìn)行股票回購(gòu)的動(dòng)因之一。企業(yè)價(jià)值被低估外部投資界傳遞股價(jià)被低估的信息。市盈率（股價(jià)/每股收益）是衡量公司股價(jià)的重要指標(biāo)。表3-6美的集團(tuán)與行業(yè)靜態(tài)市盈率比較表企業(yè)收盤價(jià)（元）上年度每股收益（元）靜態(tài)市盈率（%）海爾集團(tuán)19.261.1416.89格力電器47.153.3713.99海信集團(tuán)10.360.7214.39蘇泊爾電器51.501.6032.19華帝股份24.430.8827.76創(chuàng)維數(shù)字9.080.09100.89行業(yè)均值--34.35美的集團(tuán)52.222.6619.6334.35%，美的集團(tuán)在我國(guó)家電行業(yè)居于領(lǐng)先地位，但其市盈率遠(yuǎn)不足行業(yè)可見公司真實(shí)價(jià)值被市場(chǎng)低估了，這也說明了美的集團(tuán)想通過股票回購(gòu)向外界傳遞股價(jià)被低估這一動(dòng)因。。4.美的集團(tuán)股票回購(gòu)的市場(chǎng)效應(yīng)分析事件研究法是指在分析市場(chǎng)上某一事件的發(fā)展過程時(shí)，研究股價(jià)是否會(huì)隨其產(chǎn)生波動(dòng)的一種統(tǒng)計(jì)方法。具體步驟如下：（1）確定事件日本文將美的集團(tuán)公布股票回購(gòu)預(yù)案日（2018年7月5日）定義為事件日（t=0）。（2）確定窗口期以公告日2018年7月15日為中心點(diǎn)（t=0），將公告日前后10日分別用正、負(fù)表示，窗口期為（-10,10）。（3）計(jì)算方法將實(shí)際收益率、市場(chǎng)收益率、超額收益率、累計(jì)超額收益率作為衡量股票回購(gòu)對(duì)市場(chǎng)價(jià)值影響的指標(biāo)。① 美的集團(tuán)在窗口期的實(shí)際收益率—第t時(shí)點(diǎn)的實(shí)際收益率，—股票在t時(shí)點(diǎn)的收盤價(jià)；—股票在t-1時(shí)點(diǎn)的收盤價(jià)。② 市場(chǎng)在窗口期的實(shí)際收益率。③ 美的集團(tuán)超額收益率—市場(chǎng)收益率—實(shí)際收益率④ 美的集團(tuán)累計(jì)超額收益率事件研究法分析4-1所示：表4-1收益率一覽表事件窗口期交易日期美的集團(tuán)收盤價(jià)實(shí)際收益率（%）市場(chǎng)收益率(%)超額收益率(%)累計(jì)超額收益率(%)2018.06.2055.16-102018.06.2154.22-1.7-1.940.240.24-92018.06.2253.65-1.051.00-2.05-1.81-82018.06.2552.9-1.40-0.90-0.49-2.31-72018.06.2652.33-1.080.16-1.23-3.54-62018.06.2750.48-3.54-1.83-1.71-5.25-52018.06.2850.1-0.75-1.060.30-4.94-42018.06.2952.224.233.390.84-4.10-32018.07.0248.68-6.78-2.13-4.65-8.75-22018.07.0347.76-1.890.45-2.34-11.10-12018.07.0445.11-5.55-2.02-3.53-14.6302018.07.0546.052.08-1.924.00-10.6312018.07.0647.42.930.552.38-8.2522018.07.0949.053.482.800.68-7.5732018.07.1048.5-1.120.49-1.61-9.1842018.07.1147.2-2.68-1.97-0.71-9.8852018.07.1247.831.332.77-1.43-11.3262018.07.1347.840.020.58-0.55-11.8772018.07.1647.38-0.96-0.10-0.86-12.7382018.07.1746.47-1.92-0.35-1.58-14.3192018.07.1845.9-1.23-0.97-0.26-14.56102018.07.1946.350.98-0.511.49-13.08受股票市場(chǎng)的影響。在窗口期前十日，相比于市場(chǎng)收益率，實(shí)際收益率的變動(dòng)幅度更為明顯，在7月2日，下跌到谷底，在7月5日（股票回購(gòu)公告日）開始急劇上升，這表明外部投資者在當(dāng)天積極參與，表明對(duì)此次股份回購(gòu)的認(rèn)態(tài)度。（7月5日）前后，超額收益率變化明顯，公告日前大都為負(fù)值，在回購(gòu)的前一天呈現(xiàn)急劇上漲趨勢(shì)，很可能是美的集團(tuán)內(nèi)部出現(xiàn)了信息泄露，大股東提前進(jìn)場(chǎng)獲得超額收益，很可能影響中小股東的利益。在公告日當(dāng)天，超額收益率達(dá)到整個(gè)窗口期的最高潮，達(dá)4%，這也表明大部分投資者對(duì)此次回購(gòu)持樂觀態(tài)度，5天，便呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，有部分投資者退出市場(chǎng)，持觀望態(tài)度，隨后便趨于平穩(wěn)，但隨著回購(gòu)的進(jìn)行，又開始向上浮動(dòng)，也側(cè)面說了股份回購(gòu)只能在短期穩(wěn)定股價(jià)，想長(zhǎng)期保持股價(jià)穩(wěn)定，還需通過其他方式。5.美的集團(tuán)股票回購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析股票回購(gòu)對(duì)公司償債能力的影響短期償債能力的影響年第四季度至2019年第三季度來分析美的與格力的流動(dòng)比率數(shù)據(jù)，如下表5-1所示：表5-1股票回購(gòu)前后季度流動(dòng)比率2017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3格力1.161.181.241.241.271.261.221.26美的1.431.471.391.421.41.481.491.55行業(yè)均值1.651.721.691.611.621.811.741.74（1）縱向比較流動(dòng)比率。2018年第三季度，結(jié)束于第四季年第四季度起逐漸呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)，這表明股份回購(gòu)有利于提升資產(chǎn)的流動(dòng)性，增加了美的的短期償債能力。（2）橫向比較流動(dòng)比率。美的完成股份回購(gòu)之前，基本上隨著行業(yè)均值的變動(dòng)而變動(dòng)，但在美的完成股份回購(gòu)之后，從2019年第一季度起，格力的流動(dòng)比率隨著行業(yè)均值呈遞減趨勢(shì)，而美的集團(tuán)一反往常，繼續(xù)上升，持續(xù)了近三個(gè)季度，也側(cè)面說明股份回購(gòu)對(duì)流動(dòng)比率產(chǎn)生了后期作用。長(zhǎng)期償債能力的影響表5-1美的集團(tuán)股份回購(gòu)短期償債能力指標(biāo)指標(biāo)名稱2017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3長(zhǎng)期負(fù)債比率（%）13.312.9512.0612.7412.1712.5214.9614.83資產(chǎn)負(fù)債率（%）66.5865.1964.9664.1664.9464.3465.2963.42分析上表可得：64%附近小幅變動(dòng)，并沒有因股份回購(gòu)發(fā)生明顯變動(dòng)，也說明了公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)未受此次股份回購(gòu)的影響；2019年第三季度長(zhǎng)期負(fù)債比率有所下降，但仍遠(yuǎn)高于回購(gòu)前，可見，它降低了公司的長(zhǎng)期償債能力。美的集團(tuán)股份回購(gòu)前后財(cái)務(wù)績(jī)效的綜合評(píng)價(jià)降維處理，研究這些觀測(cè)數(shù)據(jù)背后暗藏著的結(jié)構(gòu)，找出它們的共同因子，方便檢驗(yàn)變量間的關(guān)系。財(cái)務(wù)指標(biāo)的選擇5-2所示的財(cái)務(wù)指標(biāo)體系。表5-2財(cái)務(wù)指標(biāo)體系償債能力資產(chǎn)負(fù)債率（X1）=（總負(fù)債/總資產(chǎn)）*100%營(yíng)運(yùn)能力營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率（X2）=銷售收入凈額/營(yíng)運(yùn)資本平均余額盈利能力存貨周轉(zhuǎn)率（X3）=銷售成本/存貨平均余額凈資產(chǎn)收益率（X4）=凈利潤(rùn)/凈資產(chǎn)成長(zhǎng)能力營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（X5）=（當(dāng)年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)額/上年?duì)I業(yè)收入總額）*100%財(cái)務(wù)指標(biāo)因子分析表5-3相關(guān)性矩陣X1X2X3X4X5相關(guān)X11.0000.304-0.0660.052-0.023X20.3041.0000.8700.916-0.888X3-0.0660.8701.0000.990-0.983X40.0520.9160.9901.000-0.986X5-O.O23-0.888-0.983-0.9861.000＞0.3，則說明所選數(shù)據(jù)適合＞0.3，說明指標(biāo)間存在一定的相關(guān)性，該組數(shù)據(jù)適合做因子分析。（2）KMO和Bartlett的檢驗(yàn)KMO值>0.6，則說明所選數(shù)據(jù)適合因子分析，反之，不適合因子分析；在Bartlett檢驗(yàn)中，若P值<0.05，也說明可以因子分析。表5-4KMO和Bartlett的檢驗(yàn)取樣足夠度的Kaiser-Meyer-Olkin度量0.719Bartlett的球形度檢驗(yàn)近似卡方51.018df10Sig.0.000上表顯示：KMO=0.719>0.6且P值=0.000<0.05,也說明所選數(shù)據(jù)可以進(jìn)行因子分析。初始提取X11.0000.994X21.0000.944X31.0000.991X41.0000.994X51.0000.980如表5-5所示，每個(gè)變量的初始值均為1，而提取值均不相同。研究表明，如果變量的提取值越大，說明被表示＞0.5，則變量可被表達(dá)。由表5.5可得，提取值均>0.9,因此，本次選取的變量可被公因子準(zhǔn)確表達(dá)。（4）提取公因子成份初始特征值提取平方和載入旋轉(zhuǎn)平方和載入合計(jì)方差的%累積%合計(jì)方差的%累積%合計(jì)方差%累積%13.82776.54276.5423.82776.54276.5423.80976.18576.18521.07621.51798.0601.07621.51798.0601.09421.87598.06030.0791.58899.64840.0150.30499.95250.0020.048100.000通過比較因子對(duì)原始變量的解釋方差貢獻(xiàn)率和特征值來確定公因子。一般特征值＞1，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率＞90%，5-6所示，前2個(gè)因子特征值＞1，在財(cái)務(wù)指標(biāo)體系中起主要作用，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率表分別為76.542%、98.060%。載荷代表提取的公因子對(duì)原始變量的表達(dá)程度，如表所示，前2個(gè)因子將變量表達(dá)到了98.060%，說明這2個(gè)公因子可以很大程度上反應(yīng)所有原始變量的整體數(shù)據(jù)水平。使用最大方差法旋轉(zhuǎn)處理之后得到的特征值對(duì)于結(jié)果的解釋更加明顯，累計(jì)方差貢獻(xiàn)率依舊是98.060%，因此可選取前2個(gè)公因子建立新的指標(biāo)體系。（5）定義公因子成份F1F2X40.9970.023X30.991-0.097X5-0.9900.009X20.9240.301X10.0250.997采用Kaiser標(biāo)準(zhǔn)化最大方差法繼續(xù)對(duì)因子載荷矩陣進(jìn)行旋轉(zhuǎn)，得到兩個(gè)因子的成分矩陣，經(jīng)過計(jì)算旋轉(zhuǎn)在3次迭代后已收斂，得到旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣見表5.7所示：凈資產(chǎn)收益率),X3(存貨周轉(zhuǎn)率），X2(營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率）的數(shù)值在F1列中是明顯優(yōu)于其他指標(biāo)的，具有較高載荷，因此，F(xiàn)1稱為盈利和營(yíng)運(yùn)因子。第二列，X1(資產(chǎn)負(fù)債率率)在F2列中有較高載荷，因此，F(xiàn)2稱為償債因子。（6）計(jì)算因子得分5-8所示的因子得分系數(shù)矩陣。表5-8成分得分系數(shù)矩陣成份F1F2X1-0.0470.921X20.2290.229X30.268-0.143X40.264-0.032X5-0.2630.062旋轉(zhuǎn)后的因子得分表達(dá)式：F1=-0.047X1+0.229X2+0.268X3+0.264X4-0.263X5F2=0.921X1+0.229X2-0.143X3-0.032X4+0.062X5，F(xiàn)1的方差百分比為76.542%，F(xiàn)2的方差百分比為21.517%，由此可得：F=(F1*76.542%+F2*21.517%)/98.060%F1，F(xiàn)2，F(xiàn)3，F(xiàn)4F藥業(yè)實(shí)施股票回購(gòu)前后各季度的財(cái)務(wù)績(jī)效得分，結(jié)果如表5-9所示。F1F2F2017Q40.816111.789321.032018Q1-1.442110.38445-1.042018Q2-0.073650.19183-0.022018Q30.71105-0.738250.392018Q40.983750.159320.802019Q1-1.49329-0.47631-1.272019Q2-0.210000.33424-0.092019Q30.70814-1.644610.195-9美的集團(tuán)季度財(cái)務(wù)績(jī)效得分表2017投入了大量的資金，導(dǎo)致相關(guān)費(fèi)用也大幅增加，降低了利潤(rùn)。在2018年，該公司的綜合財(cái)務(wù)績(jī)效得分一直處于上升趨勢(shì)，經(jīng)分析，該現(xiàn)象主要原因是隨著人們生活水平的不斷提升，消費(fèi)者也越來越追求更高質(zhì)量的生活，對(duì)家電的功能有了更高的要求，美的集團(tuán)順應(yīng)發(fā)展潮流，加大創(chuàng)新，進(jìn)行技術(shù)改革，使得自身產(chǎn)品得到了升級(jí)和優(yōu)化，這吸201872412月28日，實(shí)施了股票回購(gòu)，由表可以看出同期綜合績(jī)效得分保持上升趨勢(shì)，但仔細(xì)觀察可發(fā)現(xiàn)第四季度的綜合績(jī)效得分上升趨勢(shì)沒有第三季度明顯，可見，股票回購(gòu)起到了短期效應(yīng)，在短期內(nèi)對(duì)企業(yè)盈利能力有促進(jìn)作用，但是，由于在股票回購(gòu)期間，美的集團(tuán)除了要滿足公司正常經(jīng)營(yíng)所需資金外，股票回購(gòu)也會(huì)占用大量資金，不可避免的會(huì)在一定程度上給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)壓力，這導(dǎo)致第四季度的績(jī)效得分相比第三季度增長(zhǎng)緩慢，可見，股票回購(gòu)也具有負(fù)面效應(yīng)。經(jīng)整體分析，在此次美的回購(gòu)中，正面效應(yīng)大于負(fù)面效應(yīng)。6.研究結(jié)論與政策建議研究結(jié)論理論依據(jù)；然后，根據(jù)美的關(guān)于股票回購(gòu)頒布的方案、發(fā)展進(jìn)程以及結(jié)果，研究了美的此次回購(gòu)的主要?jiǎng)右?；最。?jīng)分析，可得出以下結(jié)論：在股票回購(gòu)動(dòng)因方面：經(jīng)管理層認(rèn)真評(píng)估，對(duì)公司的發(fā)展前景持樂觀態(tài)度，通過股票回購(gòu)向外界傳遞公司股價(jià)被低估的信息，促進(jìn)投資者積極投資，以此推動(dòng)股價(jià)達(dá)到真實(shí)價(jià)值相匹配；可供支配的自有資金，若將其用于股票回購(gòu)可以降低代理成本并提高公司資金的使用效率。在股票回購(gòu)效應(yīng)方面：正面效應(yīng)：（1）股票回購(gòu)向外界傳遞企業(yè)價(jià)值被低估的信號(hào)，增加投資者的投資信心，有利于穩(wěn)定集團(tuán)的股價(jià)，充分利用資金，降低了管理者與投資者的代理成本。在上文的市場(chǎng)效應(yīng)分析中，發(fā)現(xiàn)在公告日的前一天，股價(jià)開始了明顯上升，說明此次回購(gòu)的消；（2）美的此次回購(gòu)降低了資產(chǎn)負(fù)債比率，減弱了公司長(zhǎng)期償債能；（3）如果在公司經(jīng)營(yíng)不佳的情況下，為了向外界虛高企業(yè)價(jià)值，那大量地資金流出很可能給企業(yè)日后經(jīng)營(yíng)帶來風(fēng)險(xiǎn)。合分析企業(yè)實(shí)際情況，進(jìn)而確定當(dāng)下是否進(jìn)行股票回購(gòu)。政策建議建議規(guī)范股份回購(gòu)信息披露（2018年7月5日）前一日，超額收益率便呈現(xiàn)明顯上浮趨勢(shì)，這說明美的內(nèi)部2018年《公司法》放寬了對(duì)股票回購(gòu)的限制后，吸引了許這很可能會(huì)出現(xiàn)信息被提前泄露的現(xiàn)象。為了加，避免信息泄露，本文從以下三個(gè)角度來加強(qiáng)對(duì)股份回購(gòu)的信息監(jiān)管：首先，股票市發(fā)布了虛假信息，立即要求其終止回購(gòu)，保護(hù)投資者的切實(shí)利益；其次，公司內(nèi)部要制定嚴(yán)格的信息泄露懲罰制進(jìn)程中，公司要做到真實(shí)且透明的披露與回購(gòu)相關(guān)的信息，不得向投資者傳遞虛假信息而導(dǎo)致其利益受損。謹(jǐn)慎選擇股份回購(gòu)40億，金額巨大，很可票回購(gòu)可從以下三點(diǎn)進(jìn)行考慮：一、外部投資機(jī)會(huì)。上市公司在進(jìn)行股份回購(gòu)前，要先了解下市場(chǎng)行情，倘若存在良好的投資機(jī)會(huì)，又想進(jìn)行股票回購(gòu)，那要合理的將兩者會(huì)給公司帶來經(jīng)濟(jì)效益進(jìn)行分析，擇優(yōu)選擇。仍可以順利進(jìn)行股份回購(gòu)。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，企業(yè)內(nèi)部管理層與外部投資者之間存在信息不對(duì)稱，當(dāng)股市低信號(hào)。美的集團(tuán)發(fā)布股票回購(gòu)方案的主要?jiǎng)右虮闶翘嵘蓛r(jià)，與實(shí)際價(jià)值相匹配。合理評(píng)估后理性投資近幾年，股票回購(gòu)在證券市場(chǎng)很是活躍，通常投資人會(huì)直接認(rèn)為回購(gòu)是有益的，然而，股票回購(gòu)是利弊共存購(gòu)的動(dòng)機(jī)。如果只是憑借其披露的公告信息，通常難以做出準(zhǔn)確的判斷，這就需要投資人具有良好的理性投資意回購(gòu)信息的真實(shí)性進(jìn)行分析，當(dāng)自身利益受到侵犯時(shí)，也能運(yùn)用相關(guān)知識(shí)和法律法規(guī)來保護(hù)自己的利益。提高股票回購(gòu)利用率根據(jù)財(cái)務(wù)杠桿理論，股票回購(gòu)減少了公司流通在外的普通股數(shù)量，通?；刭?gòu)后的股票會(huì)被注銷，公司負(fù)債比例增大，權(quán)益資本減小，從而提高財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。但是，通過分析美的的此次回購(gòu)發(fā)現(xiàn)，在回購(gòu)前股價(jià)一直處于持續(xù)下跌狀態(tài)，雖然在回購(gòu)日（7月5日）有所上升，但上升趨勢(shì)僅持續(xù)到7月9日，之后便開始下降，可見，此次股票回購(gòu)只是在短期內(nèi)提升了股價(jià)；并且通過計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也發(fā)現(xiàn)在股票回購(gòu)（2018年第三、1.010，系數(shù)保持穩(wěn)定，沒有上升的趨勢(shì)，可見，此次回購(gòu)并未優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。從這兩方面來看，美的此次回購(gòu)并未給企業(yè)帶來充分的效益。這也啟示管理層要提高自己對(duì)股票回購(gòu)的認(rèn)知，在計(jì)劃實(shí)施股票回購(gòu)前，要全面分析企業(yè)目前的經(jīng)營(yíng)狀況和企業(yè)規(guī)模，必要時(shí)可以聘請(qǐng)相關(guān)領(lǐng)域?qū)＜襾頊y(cè)算當(dāng)前進(jìn)行股票回購(gòu)的最佳比例，以保證股票回購(gòu)能起到優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的作用，提高股票回購(gòu)所帶來的效益。參考文獻(xiàn)[1]高歌,王莎.上市公司股票回購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析——以美的集團(tuán)為例[J].大眾投資指南,2019(24):10-11.[J].金融經(jīng)濟(jì),2019(18):87-88.[3]美的集團(tuán)完成40億回購(gòu)期間股價(jià)下跌22.69%[J].日用電器,2019(01):3.[4][J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究,2003(02):25-27.[5]Chia-WeiHuang.Takeovervulnerabilityandthecredibilityofsignaling:Thecaseofopen-marketsharerepurchases[J].JournalofBankingandFinance,2015,58.[J].河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)學(xué)報(bào),2013,34(04):64-69.[7]蘭春華.我國(guó)上市公司股票回購(gòu)公告的市場(chǎng)反應(yīng)研究[J].會(huì)計(jì)之友,2013(34):91-95.[J].中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師,2019(11):59-62.[9]王藝穎.上市公司股份回購(gòu)效應(yīng)分析及風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)[J].財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì),2019(20):82-83.