INTERNATIONALFINANCIALMANAGEMENTINTERNATIONALFINANCIALMANAGEMENTEUN/RESNICKFourthEdition外匯風(fēng)險暴露管理涉及交易風(fēng)險暴露管理、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險暴露管理、換算風(fēng)險暴露管理。交易風(fēng)險暴露起因于外幣標(biāo)價的契約性債務(wù)的交易風(fēng)險暴露管理。經(jīng)濟(jì)風(fēng)險暴露，即公司價值會在何種程度上受匯率預(yù)期變化的影響。換算風(fēng)險暴露，即會計風(fēng)險暴露，指匯率變化對跨國公司合并財務(wù)報告的影響。ForeignExchangeExposureandManagementINTERNATIONALFINANCIALMANAGEMENTEUN/RESNICKFourthEditionChapterObjective:Thischapterdiscussesvariousmethodsavailableforthemanagementoftransactionexposurefacingmultinationalfirms.8ChapterEightManagementof

TransactionExposureChapterOutlineForwardMarketHedgeMoneyMarketHedgeOptionsMarketHedgeCross-HedgingMinorCurrencyExposure〔對次要貨幣風(fēng)險暴露的交叉套期保值〕HedgingContingentExposure〔或有風(fēng)險暴露〕HedgingRecurrentExposure〔周期性風(fēng)險暴露〕withSwapContractsChapterOutline(continued)HedgingThroughInvoiceCurrencyHedgingviaLeadandLag〔超前和延后支付〕ExposureNetting〔風(fēng)險暴露的凈額結(jié)算〕ShouldtheFirmHedge?WhatRiskManagementProductsdoFirmsUse?ForwardMarketHedgeIfyouaregoingtoowe

foreigncurrencyinthefuture,agreetobuytheforeigncurrency

now

byenteringintolongpositioninaforwardcontract.Ifyouaregoingtoreceive

foreigncurrencyinthefuture,agreetosell

theforeigncurrencynowbyenteringintoshortpositioninaforwardcontract.ForwardMarketHedge:anExampleYouareaU.S.

importerofBritishwoolensandhavejustorderednextyear’sinventory.Paymentof￡100Misdueinoneyear.Question:Howcanyoufixthecashoutflowindollars?Answer:Onewayistoputyourselfinapositionthatreceives￡100M

inone

year—alongforwardcontractonthepound.ForwardMarketHedge$1.50/￡Valueof￡1in$inoneyearSupposetheforwardexchangerateis$1.50/￡.Ifhedoesnothedgethe￡100mpayable〔即只有實(shí)體經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)〕,inoneyearhisgain(loss)ontheunhedgedpositionisshowningreen.$0$1.20/￡$1.80/￡–$30m$30mUnhedgedpayableTheimporterwillbebetteroffifthepounddepreciates:hestillbuys￡100mbutatanexchangerateofonly$1.20/￡hesaves$30millionrelativeto$1.50/￡

Buthewillbeworseoffifthepoundappreciates.ForwardMarketHedge$1.50/￡Valueof￡1in$inoneyear$1.80/￡Ifheagreestobuy￡100minoneyearat$1.50/￡hisgain(loss)ontheforwardareshowninblue.〔只考慮遠(yuǎn)期市場，不考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)〕$0$30m$1.20/￡–$30mLongforwardIfyouagreetobuy￡100millionatapriceof$1.50perpound,youwilllose$30millionifthepriceofapoundisonly$1.20.Ifhe

agreetobuy￡100millionatapriceof$1.50perpound,youwillmake$30millionifthepriceofapoundreaches$1.80.ForwardMarketHedge$1.50/￡Valueof￡1in$inoneyear$1.80/￡Theredlineshowsthepayoffofthehedgedpayable〔套期保值過的應(yīng)付款〕.Notethatgainsononepositionareoffsetbylossesontheotherpositionoftheforwardcontract.〔同時考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)的應(yīng)付款和遠(yuǎn)期市場合約，最終實(shí)現(xiàn)套期保值。〕$0$30m$1.20/￡–$30mLongforwardUnhedgedpayableHedgedpayableForwardMarketHedge假定波音公司出口一架波音747給英國航空公司，一年后收回1000萬英鎊〔應(yīng)收款〕。：美元利率為6.10%，英鎊利率為9.00%，即期匯率為＄1.5/￡，遠(yuǎn)期匯率為＄1.46/￡〔一年期〕下面來看看管理交易風(fēng)險暴露的各種技巧。一般來說，公司可以事先賣出〔買進(jìn)〕遠(yuǎn)期外幣應(yīng)收〔應(yīng)付〕款來消除交易風(fēng)險暴露。在本例中，公司賣出一年期的1000萬遠(yuǎn)期英鎊應(yīng)收款，到期換成約定數(shù)量的美元。在遠(yuǎn)期合約到期日，波音公司必須向遠(yuǎn)期合約的另一方支付1000萬英鎊，而無論合約到期日即期匯率為多少，波音公司都將獲得1460萬美元。波音公司履約的英鎊來自于英國航空公司的1000萬英鎊的應(yīng)收款。ForwardMarketHedge在本例中，公司賣出一年期的1000萬遠(yuǎn)期英鎊應(yīng)收款，到期換成約定數(shù)量的美元。在遠(yuǎn)期合約到期日，波音公司必須向遠(yuǎn)期合約的另一方支付1000萬英鎊，而無論合約到期日即期匯率為多少，波音公司都將獲得1460萬美元。波音公司履約的英鎊來自于英國航空公司的1000萬英鎊的應(yīng)收款。由于波音公司的英鎊應(yīng)收款完全被由遠(yuǎn)期合約產(chǎn)生的英鎊應(yīng)付款所抵消，因此公司的凈英鎊風(fēng)險暴露為零。而波音公司能確保在遠(yuǎn)期合約的另一方得到1460萬美元，所以從英國獲得的美元收入不會受到匯率波動的影響。下頁ppt中的圖顯示，當(dāng)未來即期匯率確實(shí)低于遠(yuǎn)期匯率F=＄1.46/￡時，通過遠(yuǎn)期合約套期保值的美元收入高于不套期保值的美元收入；當(dāng)未來即期匯率高于遠(yuǎn)期匯率，那么通過遠(yuǎn)期套期保值的美元收入低于不套期保值的美元收入。在后一種情形下，波音公司放棄了從強(qiáng)幣英鎊中獲利的時機(jī)。ForwardMarketHedgeEXHIBIT8.1DollarProceedsfromtheBritishSale:ForwardHedgeversusUnhedgedPosition下表和下頁ppt圖中列示了遠(yuǎn)期合約套期保值的收益和損失。具體的收益和損失可計算如下：收益=〔F-ST)*￡1000萬。只有遠(yuǎn)期匯率高于到期日即期匯率，也就是當(dāng)F>ST時，遠(yuǎn)期套期保值收益為正，相反做遠(yuǎn)期套期保值會虧損。EXHIBIT8.2Gains/LossesfromForwardHedge以下圖中可知用遠(yuǎn)期合約套期保值損失的風(fēng)險是敞口的，可以非常大。EXHIBIT8.3IllustrationofGainsandLossesfromForwardHedging計算損益的參照物是不做套期保值的收入以上的分析都是事后的，沒有人能預(yù)先知道未來確切的即期匯率ST，而公司必須事先決定是否要套期保值，要幫助公司做決定，需考慮以下三種情況：ForwardMarketHedge期貨合約并沒有遠(yuǎn)期合約適于套期保值，基于以下兩點(diǎn)原因：首先，遠(yuǎn)期合約是為公司量身定做的，而期貨合約是標(biāo)準(zhǔn)化的工具，對交易的規(guī)模、交割日期和其他條件都有具體規(guī)定。因此，在大多數(shù)情況下，公司只能進(jìn)行近似的套期保值。其次，由于期貨合約釘市操作的屬性，有可能由于保證金沒有及時繳足而被強(qiáng)制平倉，導(dǎo)致風(fēng)險仍然存在，或者補(bǔ)充保證金而在期貨合約到期前就有中期現(xiàn)金流量的存在，迫使公司在未知利率下投資。MoneyMarketHedge〔通過貨幣現(xiàn)貨市場的借貸〕公司通過在國內(nèi)或國外貨幣市場上借入或貸出資金來進(jìn)行套期保值。一般來說，公司通過借入外幣對它的外幣應(yīng)收款進(jìn)行套期保值，通過貸出外幣對它的外幣應(yīng)付款進(jìn)行套期保值。上面的例子，波音公司可以先借入英鎊，然后把借款兌換成美元，再按美元的投資利息率進(jìn)行投資。在借款到期日，波音公司可以用英鎊應(yīng)收款來清償英鎊借款。如果波音公司的英鎊借款在還款日的金額正好等于從英國銷售處得到的英鎊應(yīng)收款，波音公司的凈英鎊風(fēng)險暴露將降至零，并收到美元投資的到期值。貨幣市場套期保值最重要的步驟是確定英鎊的借入量。英鎊的借入量可以用英鎊應(yīng)收款的貼現(xiàn)值計算，也就是1000萬英鎊/1.09=9174312英鎊。貨幣市場套期保值的步驟如下：步驟1：在英國借入9174312英鎊；步驟2：按當(dāng)前的即期匯率＄1.50/￡把9174312英鎊兌換成13761468美元；步驟3：用這13761468美元在美國投資；步驟4：向英航收回1000萬英鎊，用來歸還英鎊借款。步驟5：收到美元的投資價值，即＄13761468*1.061=＄14600918，這就是從對英航的銷售中能確保得到的美元收入。本例中，通過貨幣市場套期保值產(chǎn)生的美元投資到期值和遠(yuǎn)期市場套期保值得到的美元收入大致相同。這并不是巧合，主要是因?yàn)楸纠蠭RP近似成立。如果IRP不成立，通過貨幣市場套期保值產(chǎn)生的美元收入就與遠(yuǎn)期市場套期保值得到的美元收入不同。結(jié)果，一種套期保值的方法必然優(yōu)于另一種。然而，在一個有效競爭的世界金融市場，任何偏離IRP的情況都不可能長期存在。下頁ppt是針對未來要支付一筆外幣應(yīng)付款的例子。MoneyMarketHedgeAU.S.–basedimporterofItalianbicyclesInoneyearowes€100,000toanItaliansupplier.Thespotexchangerateis$1.25=€1.00Theone-yearinterestrateinItalyisi€=4%$1.25€1.00Dollarcosttoday

=$120,192.31=€96,153.85×€100,0001.04€96,153.85=Canhedgethispayablebybuyingtodayandinvesting€96,153.85at4%inItalyforoneyear.Atmaturity,hewillhave€100,000=€96,153.85×(1.04)MoneyMarketHedge$123,798.08=$120,192.31×(1.03)Withthismoneymarkethedge,hehasaone-year€100,000payableintoa$120,192.31payableduetoday.IftheU.S.interestrateisi$=3%,hecouldborrowthe$120,192.31todayandoweinoneyearMoneyMarketHedge1.Calculatethepresentvalue

of

￡y

ati￡￡y(1+i￡)T2.BorrowU.S.dollar,3.Exchange

$xfor￡，￡y(1+i￡)T4.Invest ati￡

forTyears.￡y(1+i￡)T5.Atmaturityyourpoundsterlinginvestmentpaysyourpayable.6.Repayyourdollar-denominatedloanwith$x(1+i$)T.$x=￡y(1+i￡)T×S($/￡)OptionsMarketHedgeOptions

provideaflexiblehedgeagainstthedownside,whilepreservingtheupside

potential.Tohedgeaforeigncurrency

payable

buycallsonthecurrency.Iftheforeign

currencyappreciates,yourcalloptionletsyoubuythecurrencyattheexercisepriceofthecall.Tohedgeaforeigncurrency

receivable

buyputsonthecurrency.Iftheforeigncurrencydepreciates,yourputoptionletsyousellthecurrencyfortheexerciseprice.下面是有關(guān)外幣應(yīng)收款的例子：OptionsMarketHedge假設(shè)遠(yuǎn)期合約到期日的即期匯率變成＄1.60/￡，這樣，遠(yuǎn)期市場套期保值將使公司付出放棄140萬美元收入的代價〔遠(yuǎn)期匯率為＄1.46/￡〕。波音公司的理想做法是，在英鎊貶值情況下才對風(fēng)險暴露進(jìn)行管理，保存英鎊升值時可能獲利的時機(jī)。貨幣期權(quán)提供了這樣一種對匯率風(fēng)險暴露套期保值的彈性選擇權(quán)。一般來說，公司購置外幣看漲期權(quán)來對外幣應(yīng)付款套期保值，購置看跌期權(quán)對外幣應(yīng)收款套期保值。假設(shè)波音公司在場外交易市場買進(jìn)一年期的1000萬英鎊的看跌期權(quán)，執(zhí)行價格為＄1.46/￡。假設(shè)期權(quán)費(fèi)是每英鎊0.02美元，波音公司需要為這份期權(quán)支付期權(quán)費(fèi)20萬美元〔=0.02*1000萬〕。該交易為波音公司提供了一項權(quán)利而非義務(wù)，無論未來即期匯率是多少，公司總能以＄1.46/￡的匯率來兌換這1000萬英鎊。期權(quán)套期保值的主要優(yōu)點(diǎn)是，公司能夠根據(jù)到期日的實(shí)際即期匯率來決定是否執(zhí)行期權(quán)。波音公司已為期權(quán)支付了20萬美元的期權(quán)費(fèi)。考慮貨幣時間價值，先前支付的期權(quán)費(fèi)在到期日相當(dāng)于212200美元〔=20萬*1.061〕，如果公司執(zhí)行期權(quán)，公司對英航銷售中得到的凈美元收入為14387800美元〔=14600000-212200〕，只要即期匯率低于執(zhí)行價＄1.46，波音公司就會執(zhí)行看跌期權(quán)，公司能夠確保從英航的銷售收入中得到14387800美元收入。期權(quán)套期保值為公司可能產(chǎn)生的風(fēng)險損失設(shè)定了下限，但世上沒有免費(fèi)的午餐，公司需要為這種選擇權(quán)支付期權(quán)費(fèi)。值得注意的是，無論是遠(yuǎn)期市場還是貨幣市場的套期保值不需要事先支付任何費(fèi)用。EXHIBIT8.6DollarProceedsfromtheBritishSale:OptionversusForwardHedge＄10000000ST*

-＄212200=＄14600000ST*=1.48122≈1.48未來即期匯率大于＄1.48/￡，期權(quán)市場套期保值就優(yōu)于遠(yuǎn)期市場套期保值；反之，遠(yuǎn)期市場套期保值優(yōu)于期權(quán)市場套期保值。考慮到波音公司有一筆英鎊的應(yīng)收款，去買一份有較高執(zhí)行價格的看跌期權(quán)是不錯的主意，能提高英國銷售的最小美元收入值。但該公司必須付出更高的期權(quán)費(fèi)。選擇何種執(zhí)行價格的期權(quán)合同最終取決于公司愿意承擔(dān)的匯率風(fēng)險程度。例如，如果公司的目標(biāo)僅僅是為了防止不利的匯率風(fēng)險〔例如英鎊大幅貶值〕，公司可能會購置一份較低執(zhí)行價格的價外看跌期權(quán)，節(jié)省期權(quán)費(fèi)支出。OptionsMarketHedgeOptionsMarketHedge

下面是有關(guān)外幣應(yīng)付款的例子：$1.50/￡Valueof￡1in$inoneyearSupposetheforwardexchangerateis$1.50/￡.Ifanimporterwhoowes￡100mdoesnothedgethepayable,inoneyearhisgain(loss)ontheunhedgedpositionisshowningreen.〔只考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)〕$0$1.20/￡$1.80/￡–$30m$30mUnhedgedpayableTheimporterwillbebetteroffifthepounddepreciates:hestillbuys￡100mbutatanexchangerateofonly$1.20/￡hesaves$30millionrelativeto$1.50/￡Buthewillbeworseoffifthepoundappreciates.OptionsMarketsHedgeProfitloss–$5m$1.55/￡Long&callon￡100mSupposeourimporterbuysacalloptionon￡100mwithanexercisepriceof$1.50perpound.Hepays$0.05perpoundforthecall.〔只考慮期權(quán)合約〕$1.50/￡Valueof￡1in$inoneyearValueof￡1in$inoneyearOptionsMarketsHedgeProfitloss–$5m$1.45/￡Longcallon￡100mThepayoffoftheportfolioofacallandapayableisshowninred(把綠線和藍(lán)線疊加得到紅線，藍(lán)線是單獨(dú)作期權(quán)而沒有實(shí)體經(jīng)濟(jì)的應(yīng)付款的收益，綠線是只考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)付款的收益，紅線是兩個都有).Hecanstillprofitfromdecreasesintheexchangeratebelow$1.45/￡buthasahedgeagainstunfavorableincreasesintheexchangerate.$1.50/￡Unhedgedpayable$1.20/￡$25m$30m–$30m$1.80/￡Valueof￡1in$inoneyearOptionsMarketsHedgeProfitloss–$5m$1.45/￡Longcallon￡100mIftheexchangerateincreasesto$1.80/￡theimportermakes$25monthecallbutloses$30monthepayableforamaximumlossof$5million.Thiscanbethoughtofasaninsurancepremium(保險費(fèi)).$1.50/￡Unhedgedpayable$25mHedgingExportswithPutOptions

〔出口那么會發(fā)生應(yīng)收款〕Showtheportfoliopayoffofanexporterwhoisowed￡1millioninoneyear.Thecurrentone-yearforwardrateis￡1=$2.Insteadofenteringintoashortforwardcontract,hebuysaputoptionwrittenon￡1millionwithamaturityofoneyearandastrikepriceof￡1=$2.Thecostofthisoptionis$0.05perpound.S($/￡)360–$2m$2LongreceivableLongput$1,950,000–$50kOptionsMarketHedge:Exporterbuysaputoptiontoprotectthedollarvalueofhisreceivable.–$50k$2.05HedgedreceivableS($/￡)360$2Theexporterwhobuysaputoptiontoprotectthedollarvalueofhisreceivable–$50k$2.05Hedgedreceivablehasessentially〔本質(zhì)上〕purchasedacall.〔putoption的多頭加上實(shí)體經(jīng)濟(jì)的應(yīng)收款等于calloption的多頭。〕HedgingImportswithCallOptions

〔進(jìn)口會發(fā)生應(yīng)付款〕Showtheportfoliopayoffofanimporterwhoowes

￡1million

inoneyear.Thecurrentone-yearforwardrateis￡1=$1.80;butinsteadofenteringintoashortforwardcontract,Hebuysacalloptionwrittenon￡1millionwithanexpiry

[?k?spa?ri]

ofoneyearandastrikeof￡1=$1.80,Thecostofthisoptionis$0.08perpound.$1.8mS($/￡)360$1.80UnhedgedobligationCall

–$80k$1.88$1,720,000$1.72Calloptionlimitsthepotentialcostofservicingthepayable.OptionsMarketHedge:Importerbuyscalloptionon￡1m.

紅色線是longcalloption和實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)付款都考慮S($/￡)360$1.80$1,720,000$1.72Ourimporterwhobuysacalltoprotecthimselffromincreasesinthevalueofthepoundpayable

inthefuture

createsasyntheticputoption

onthepound.Hemakesmoneyifthepoundfallsinvalue.calloption的多頭加上實(shí)體經(jīng)濟(jì)的應(yīng)付款等于putoption的多頭。–$80kThecostofthis“insurancepolicy〞is$80,000OptionsMarketsHedge Importerswhooweforeigncurrencyinthefutureshouldbuycalloptionsnow.Ifthepriceofthecurrencygoesup,hiscallwilllockinanupperlimitonthedollarcostofhisimports.Ifthepriceofthecurrencygoesdown,hewillhavetheoption〔有選擇權(quán)〕tobuytheforeigncurrencyatalowerprice〔不執(zhí)行期權(quán)，在現(xiàn)貨市場上買入外幣〕. Exporterswithaccountsreceivabledenominatedinforeigncurrencyshouldbuyputoptions.Ifthepriceofthecurrencygoesdown,putswilllockinalowerlimitonthedollarvalueofhisexports.Ifthepriceofthecurrencygoesup,hewillhavetheoptiontoselltheforeigncurrencyatahigherprice〔不執(zhí)行期權(quán)，在現(xiàn)貨市場上將收到的外幣應(yīng)收款賣出〕.TakingittotheNextLevelSupposeourimportercanabsorb“small〞amountsofexchangeraterisk,buthiscompetitivepositionwillsufferwithbigmovementsintheexchangerate〔大的匯率變動〕.LargedollardepreciationsincreasethecostofhisimportsLargedollarappreciationsincreasetheforeigncurrencycostofhisexports,costinghimcustomersashiscompetitorsrenew〔恢復(fù)〕theirdomesticmarket〔國外的市場將有利于回到國外競爭者的手中〕.OurImporter

BuysaSecondCallOptionS($/￡)360$1.80$1,720,000$1.72–$80kThispositioniscalledastraddleoption綠色線是實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)付款項和一次calloption的合成即putoption的多頭，紅色線是合成的期權(quán)再和一次calloption的多頭〔藍(lán)色線〕合成，其實(shí)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)付款項和兩次calloption多頭的疊加，最終形成了鞍式期權(quán)。(適用于匯率波動較大時使用〕$1.64$1.96$1,640,000–$160k2ndCall$1.88ImporterssyntheticputS($/￡)360$1.80$1,720,000$1.72Supposeinsteadthatourimporteriswillingtorisklargeexchangeratechangesbutwantsto

profitfromsmall

changesintheexchangerate,hecouldlayonabutterflyspread，適用于外匯波動較小時使用。–$80kAbutterflyspreadisanalogoustoaninterestratecollar;indeedit’ssometimescalledazero-cost〔因?yàn)榻涣藘纱纹跈?quán)費(fèi)，又收了兩次期權(quán)費(fèi)，近似抵消了〕collar.Sellingthe2putscomesclosetooffsettingthecostofbuying1putand1calloption.〔從圖中再一次證實(shí)putoption的執(zhí)行價格越高，假設(shè)執(zhí)行那么賣出價越高，所以期權(quán)費(fèi)越高〕$2buyaput$2strikebutterflyspreadSell2puts$1.90strike.$1.90ImporterssyntheticputOptionsAmotivated〔積極的〕financialengineercancreatealmostanyrisk-returnprofilethatacompanymightwishtoconsider.Straddlesandbutterflyspreadsarequitecommon.Noticethatthebutterflyspreadcostsourimporterquiteabitlessthanana?vestrategyofbuyingcalloptions.〔蝶式期權(quán)的期權(quán)費(fèi)支出大大少于購置1次calloption的支出〕Cross-Hedging

MinorCurrencyExposureThemajorcurrenciesarethe:U.S.dollar,Australiandollar,Canadiandollar,Britishpound,,Swissfranc,JapaneseyenandEuro.Everythingelseisaminorcurrency,liketheThaibaht〔泰銖〕.Itisdifficult,expensive,orimpossibletousefinancialcontractstohedgeexposuretominorcurrencies.Cross-HedgingMinorCurrencyExposureCross-Hedginginvolveshedgingapositioninoneassetbytakingapositioninanotherasset.Theeffectivenessofcross-hedgingdependsuponhowwelltheassetsarecorrelated.AnexamplewouldbeaU.S.importerwithliabilitiesinSwedishkronahedgingwithlongorshortforwardcontractsontheeuro.Ifthekronaisexpensivewhentheeuroisexpensive,orevenifthekronaischeapwhentheeuroisexpensive〔做反向即可〕itcanbeagoodhedge.Buttheyneedtocovary〔共變〕inapredictableway.Cross-HedgingMinorCurrencyExposure假設(shè)一家美國公司有一筆韓元應(yīng)收賬款，并想對其套期保值。由于韓元/美元的匯率和日元/美元的匯率高度相關(guān)，美國公司可以簽訂遠(yuǎn)期合約賣出和韓元應(yīng)收賬款等值的日元，從而對韓元應(yīng)收賬款進(jìn)行交叉套期保值。Aggarwal等人的研究〔1997〕說明，用日元衍生合約進(jìn)行交叉套期保值十分有效減少了如韓元、印尼盧比、菲律賓比索、泰銖等亞洲次要貨幣的風(fēng)險暴露。伯內(nèi)特〔1990〕的另一研究說明，商品期貨合約對一些次要幣種風(fēng)險暴露的套期保值非常有效。例如，墨西哥是世界主要石油出口國，差不多占世界市場份額的5%。一家公司可以用石油期貨合約來管理墨西哥比索的風(fēng)險暴露。如果公司有墨西哥比索應(yīng)收款，它就可以賣出石油期貨，有墨西哥比索應(yīng)付款，就可以買入石油期貨。同理，公司可以用大豆和咖啡期貨合約對在巴西的不動產(chǎn)進(jìn)行交叉套期保值。HedgingContingent[k?n?tind??nt]Exposure

〔或有風(fēng)險〕Ifonlycertaincontingenciesgiverisetoexposure,thenoptionscanbeeffectiveinsurance.Forexample,ifyourfirmisbiddingonahydroelectricdamprojectinCanada,youwillneedtohedgetheCanadian-U.S.dollarexchangerate

onlyifyourbidwinsthecontract.Yourfirmcanhedgethiscontingentriskwithoptions.HedgingContingentExposure〔或有風(fēng)險〕假設(shè)通用電氣公司〔GE〕在加拿大魁北克省競標(biāo)一項水利工程。三個月后公布招標(biāo)結(jié)果，如果通用電氣公司中標(biāo)，將得到1億加元來啟動這項工程。方法是買進(jìn)三個月期的1億加元看跌期權(quán)。在這種情況下，有四種可能的結(jié)果：1、公司中標(biāo)，且即期匯率低于期權(quán)執(zhí)行匯率：公司將履行看跌期權(quán)，以執(zhí)行匯率兌換這1億加元。2、公司中標(biāo)，且即期匯率高于執(zhí)行匯率：公司將放棄看跌期權(quán)，以即期匯率兌換1億加元。3、競標(biāo)失敗，且即期匯率低于執(zhí)行匯率：盡管公司沒有加元，它仍將履行看跌期權(quán)并從中獲利。4、競標(biāo)失敗，且即期匯率高于執(zhí)行匯率：公司只要放棄看跌期權(quán)即可。以上四種情況，公司都必須事先支付期權(quán)費(fèi)。具體分析見下頁ppt。

EXHIBIT8.9ContingentExposureManagement:TheCaseofGEBiddingforaQuebecHydroelectricProjectHedgingRecurrentExposure

withSwapsRecallthatswapcontractscanbeviewed

as

aportfolioofforwardcontracts.Firmsthathaverecurrentexposurecanverylikelyhedgetheirexchangeriskatalowercostwithswapsthanwithaprogramofhedgingeachexposureasitcomesalong.Itisalsothecasethatswapsareavailableinlonger-termsthanfuturesandforwards.HedgingRecurrentExposurewithSwaps貨幣互換合約是指交易雙方約定在未來某段時間內(nèi)，以事先確定的互換匯率用一種貨幣交換另一種貨幣的交易。假設(shè)波音公司方案從1996年開始在接下來的5年里，每年年初交付一架飛機(jī)給英航。英航相應(yīng)的從1996年起連續(xù)5年在每年的12月1日支付給波音公司1000萬英鎊。在這種情況下，波音公司面臨一系列的匯率風(fēng)險暴露。波音公司可以用一個互換協(xié)議對這類風(fēng)險暴露套期保值，互換協(xié)議規(guī)定今后5年里，波音公司每年的12月1日支付給合約的另一方1000萬英鎊，同時收取事先約定數(shù)額的美元。互換匯率為$1.5/￡，那么不管將來即期匯率和遠(yuǎn)期匯率如何變化，波音公司每年都能收到1500萬美元。注意連續(xù)5年的遠(yuǎn)期合約不能按一個統(tǒng)一的匯率定價，例如$1.5/￡，不同期限的遠(yuǎn)期合約有不同的遠(yuǎn)期匯率。并且，長期遠(yuǎn)期合約并不常用。

HedgingthroughInvoiceCurrencyThefirmcanshift,share,ordiversify:shiftexchangerateriskbyinvoicingforeignsalesinhomecurrency例如，波音公司要求用1500萬美元而不是1000萬英鎊來結(jié)算銷售飛機(jī)的款項shareexchangerateriskbyprorating〔比例分配〕thecurrencyoftheinvoicebetweenforeignandhomecurrencies例如用750萬美元和500萬英鎊來結(jié)算，從而降低波音公司出口1000萬英鎊飛機(jī)面臨的50%的外匯風(fēng)險diversifyexchangerateriskbyusingcurrencybasketunits例如，埃及政府用SDR來收取蘇伊士運(yùn)河的通行費(fèi)。SDR目前由美元、歐元、日元、英鎊四種貨幣組成，它的價值比組成它的任何一種單一貨幣價值都穩(wěn)定。在無法獲取長期遠(yuǎn)期合約和期權(quán)合約的情況下，一攬子貨幣是長期風(fēng)險暴露套期保值的一種尤為有效的工具。

HedgingviaLeadandLagIfacurrencyisappreciating,paythosebillsdenominatedinthatcurrencyearly;letcustomersinthatcountrypaylateaslongastheyarepayinginthatcurrency.Ifacurrencyisdepreciating,giveincentivesto

customerswhooweyouinthatcurrencytopayearly;payyourobligationsdenominatedinthatcurrencyaslateasyourcontractswillallow.HedgingviaLeadandLag公司希望提前收回弱幣并推遲收回強(qiáng)幣，以防止弱幣的貶值造成的損失并從強(qiáng)幣的升值中獲益。同樣，公司希望提前支付強(qiáng)幣而推遲支付弱幣。假設(shè)英鎊很可能貶值，波音公司希望英航提前支付英鎊，但實(shí)施起來會有困難。第一、除非波音公司提供一筆可觀的折扣來補(bǔ)償英航提前支付造成的損失，否那么英航?jīng)]有提前支付的動機(jī)，這會減少波音公司提前收回英鎊的好處。第二、對英航施加提前付款的壓力會對波音公司今后的銷售產(chǎn)生不利影響。第三、發(fā)票的原始賬面金額1000萬英鎊包括英鎊預(yù)期的貶值情況，波音公司已經(jīng)局部防御了英鎊貶值的風(fēng)險。超前和延后策略對公司內(nèi)部應(yīng)收和應(yīng)付款更為有效，因?yàn)橥患夜镜母髯庸径际菫楣镜目傮w利益效勞的，超前和延后策略會更加有效。ExposureNetting(凈額結(jié)算)Amultinationalfirmshouldnotconsiderdealsinisolation,butshouldfocusonhedgingthefirmasaportfolioofcurrencypositions.Asanexample,consideraU.S.-basedmultinationalwithKoreanwon〔韓元〕receivablesandJapaneseyenpayables.SincethewonandtheyentendtomoveinsimilardirectionsagainsttheU.S.dollar,thefirmcanjustwaituntiltheseaccountscomedueandjustbuyyenwithwon.Evenifit’snotaperfecthedge,itmaybetooexpensiveorimpracticaltohedgeeachcurrencyseparately.ExposureNettingManymultinationalfirmsuseareinvoicecenter.Whichisafinancialsubsidiarythatnetsouttheintra-firmtransactions〔公司內(nèi)部交易〕.Oncetheresidualexposureisdetermined,thenthefirmimplementshedging.ExposureNetting:anExampleConsidera

U.S.MNCwiththreesubsidiariesandthefollowingforeignexchangetransactions:$10$35$40$30$20$25$60$40$10$30$20$30ExposureNetting:anExampleBilateralNettingwouldreducethenumberofforeignexchangetransactionsbyhalf:$10$35$40$30$20$40$30$20$30$20$30$10$40$30$10$30$20$60$10$35$25$60$40$20$25$10$25$10$15$10MultilateralNetting:anExampleConsidersimplifyingthebilateralnettingwithmultilateralnetting:$25$10$20$10$10$10$15$10$10$30$15$10$10$40$15$15$40$40$15ShouldtheFirmHedge?Noteveryoneagreesthatafirmshouldhedge:Hedgingbythefirmmaynotaddtoshareholderwealth

iftheshareholderscanmanageexposurethemselves.Hedgingmaynotreducethenon-diversifiableriskofthefirm.Thereforeshareholderswhoholdadiversifiedportfolioarenothelpedwhenmanagementhedges.ShouldtheFirmHedge?

為什么是由公司而不是由股東進(jìn)行套期保值？Inthepresenceofmarketimperfections,thefirmshouldhedge.InformationAsymmetryThemanagersmayhavebetterinformationthantheshareholders.DifferentialTransactionsCostsThefirmmaybeabletohedgeatbetterpricesthanth