恒生電子研究報告-受益于券商軍備競賽成長空間打開1證券、資管IT行業龍頭1.1螞蟻金服旗下，機構業務持續延申觸角公司主要面向證券、期貨、公募、信托、保險、私募、銀行與產業、交易所以及新興行業等客戶提供一站式金融科技解決方案。2014年4月，浙江融信完成對恒生電子集團100%股權收購。合計交易金額為32.99億元。交易完成后，浙江融信通過恒生集團持有恒生電子20.62%股份。2015年6月8日，恒生電子公告：接到控股股東恒生集團通知，恒生集團的母公司浙江融信及其現有股東馬云、謝世煌，與螞蟻金服簽署相關協議。螞蟻金服將通過認購浙江融信新增股本并收購現有股東剩余股權的方式，獲得浙江融信100%的股權。2019年3月28日，浙江融信與螞蟻金服簽署了相關協議，約定浙江融信將其持有的恒生集團100%股權轉讓給螞蟻金服。自此，上市公司恒生電子成為螞蟻金服孫公司。恒生電子成立于1997年，早期涉足證券柜臺交易系統。2000年后，開始逐步豐富公募基金相關產品線，此后拓展至資管行業。2012年公司HOMS平臺上線。2019年以來，進一步從原有業務類交易系統業務，拓展至中后臺數據風險及基礎設施業務。2020年以來，通過收購細分領域技術優勢公司，進一步發展保險、銀行類市場。典型如2021年收購finastra旗下opics資金管理系統（主要覆蓋中小型銀行的資金管理系統），及summit（覆蓋貨幣市場、資本市場、外匯交易和衍生品市場等業務）。1.2十年持續增長，大零售IT與大資管IT系公司業務基本盤收入結構來看，2019年起，公司將收入從原本的按客戶業務條線劃分，修改為大零售、大資管、銀行與產業IT、數據風險與基礎設施IT、互聯網創新業務及非金融IT業務。大零售IT業務線：將經紀業委會、財富業委會合并升級為財富經紀業務群；大資管IT業務線：將資管業委會、經紀業委會機構柜臺業務合并升級為資管與機構服務業務群；

?銀行與產業IT業務線：將交易所事業部產業以及供應鏈金融業務、銀行事業部合并組建銀行與產業業委會；數據風險與基礎設施業務線：由數據中臺發展部、風險管理事業部、交易所行業事業部金融基礎設施發展部及地方交易所業務共同組建數據風險與基礎設施業委會。當前來看大零售和大資管IT業務，合計占公司收入的69%，是公司的重要支撐型業務。具體劃分到下游客戶，大零售與大資管IT業務基本對應到證券公司、基金公司、期貨公司、銀行理財子等非銀行金融類客戶。大零售IT業務線產品包括經紀業務IT，如集中柜臺系統UF3.0、極速交易系統；

大資管IT主要面向資管交易類產品，如O32（O45）、PB系統等。銀行與產業IT包括傳統的銀行票據類系統及交易所系統。公司大零售IT、大資管IT領域，常年保持較高市場占有率。恒生電子公司在國內基金、證券、保險、信托資管領域核心市場占有率分別達到93%、80%、90%、75%，在證券賬戶系統、證券柜臺系統、銀行理財業務平臺、信托核心業務平臺、期貨核心系統的市場占有率分別達到57%、43%、85%、41%、42%。（資料來源：恒生電子2012年年報）。當前根據公司中標、客戶替換數據判斷，市占率或已有進一步提升。互聯網業務，是公司自2015年一直培育的新型業務。主要目的是希望實現更好的商業模式，如訂閱。并且面向輕型應用，以滿足更多中小機構客戶的輕應用需求。互聯網業務當前主要由13家控股子公司組成。從收入成長性來看，互聯網業務中個別業務子公司持續保持較快速發展：恒生保泰2021年一季度恒生電子并購了從事保險行業解決方案端到端IT服務的保泰。經過一年的融合發展，實現快速發展。恒生保泰在2021年實現8092萬元的營收，主要提供專業的財險業務系統解決方案、壽險業務系統解決方案、保險線上化解決方案以及智能保險解決方案，主要合作伙伴為：太平洋保險、中國人壽、中國人民保險、中國平安等。上海恒生聚源數據公司在2021年實現了2.9億元的營收，同比增長35.42%，實現852萬元的凈利潤，同比增長16.39%。產品包括金融數據庫、金融終端、智眸系列等豐富的產品線，并與700多家金融機構建立了廣泛的業務合作。在投研場景方面，聚源終端打磨聚焦、攻堅智能投研，同時國家級金融信息服務終端項目順利驗收交付；在財富管理場景方面，智能小梵持續創新，迭代升級數智化組件，實現合同快速增長；在資管風控場景方面，智眸產品“落地開花“，穩步打開市場。鯨騰網絡鯨騰網絡專注于互聯網金融IT服務10多年,在銀行、證券、期貨、基金、信托、交易所、互聯網金融等泛金融領域,做過將近200+成熟的項目,為個人投資者提供財富管理工具。2021年實現營業收入約1.2億元，同比減少6.37%，凈利潤148萬元，同比減少95.12%，主要是公司由“軟件系統建設開發商”到面向“業務解決方案供應商”轉型所致。云毅網絡云毅網絡是一家大資管領域信息平臺提供商，2021年營業收入1.4億元，同比增長59.83%，凈利潤6005萬元，同比增長73.5%，專業為基金、證券、保險、期貨、三方財富、境外等金融機構開展財富和資產管理業務提供專業化、一體化的LiveOnline解決方案和服務。旗下核心產品服務包括投資管理產品、機構投資服務產品、策略交易產品、管理人估值產品、外包估值產品、績效風控產品、信息披露產品、監管報送、登記過戶產品、理財銷售產品、營銷服務產品、開基電子化平臺、云支付、毅直播、視頻雙錄等服務。1.3收入維持穩健成長、費用端收縮帶來盈利彈性2012年以來，公司收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤CAGR分別為19%、22%及21%。根據會計準則，2020年開始，公司將與合同履約義務相關的項目開發實施及維護服務人員費用，本期歸集入合同履約成本，與收入配比計入營業成本。由此導致公司2020年之后，毛利率由此前的90%+，下降至70%+。同時，費用率也有一定下降。因此，為了排除該會計準則的影響，從毛利率-費用率的角度觀察公司盈利更有意義。毛利率-費用率來看，在2016-2017年經歷了較大幅下降，主要由于公司加大對于新技術的研發，人員呈現快速增長。2018年以來，該數字整體呈現向上態勢。從公司對于2022年的業績展望來看，預計收入將到達25%的增速，系2015年以來首次給予超過20%以上的收入指引。同時費用端的增速指引，雖仍超越收入增速，預示公司投入的決心，但增速未超越歷史最高水平。整體2022年經營規劃看，公司對于收入增長有信心，費用投入亦有控制。2券商IT系統成軍備競賽，公司市占率有望提升依據國內監管要求，客戶無法直連交易所系統，中間必須經過經紀公司的柜臺系統，