正文目錄一、能賽：勢全球北新力起 61、飲道速展牌紛入局 6費求級能料興起 6牌性勢，本土品涌現 62、國速穩海勢漸起 7速歸穩未計低位增長 7勢卷球各逐步啟際策略 73、業中高本勢力斷起 8二、燃士差定舉高，百體拓場 101、司紹專細道，耕美場 10展程北不展渠，外立土作 10務構專細道，耕美場 10品點主熱耗，品分天然 權構機投為主股相分散 122、功素差化，大筆銷 12業展勢，者對品接度高 12品異定及傳 13舉打持高促銷+告入 14道斷展滲快速升 14心勢品認，渠體強 153、績望成性，盈性期 15入：美展道，外伐健 15利：利保定，用有改善 17三、Monster：準推陳新海策驅成長 181公介：額襲牛，續健長 18展程：02年能飲道開成之路 18務構功飲主，外額升 18權構前皆構投者 192、功素差化策略品創提份額 19行發快，切入飲道 19異競，引群體 20品類新創費需求 20助道同實道滲透 213、績望海驅長，利步復 22入：內場出新海市持擴張 22Monster外略當地道展推色產品 23利毛率升結構級費率中降 24四、對借：力握健消趨，外展空可期 251、0糖康勢，士份繼提升 252、道勢齊國驅動期 263、力空展望 274、值析燃士性提可撐值 275、績望 28力：長十盈利可期 28Monster：收購海驅動長利率健復 28風險示： 29圖表目錄圖1：美碳飲人消量98年頂回落 6圖2：美不類飲占比（%） 6圖3：美本品紛入局 7圖4：能行收及速（美） 7圖5：世各區量料增速 8圖6：美能飲零渠道場額（22年） 9圖7：主能飲品市場額化 9圖8：公歷收及速（萬元） 10圖9：2022分區收入比 11圖10：2022年渠入占比 11圖11：量料美能飲中大細子業 13圖12：力產宣傳 13圖13：司售用用率 14圖14：司助育事 14圖15：利渠道ACV 15圖16：上道馬額對比 15圖17：司多獎品牌譽高 15圖18：力與事作 15圖19：球量料增速 16圖20：力士2460元購FundFood 17圖21：司利水年來在40%以上 17圖22：司售管用率降顯 17圖23：Monster史及增（萬元） 18圖24：司業占況 19圖25：司地占況 19圖26：司助名比賽 20圖27：司過口對全地加覆蓋 22圖28：Monster海場業增速 22圖29：CANarchy公料和下牌 22圖30：2022年Monster海外要場占（%） 23圖31：外場速高于國土場 23圖32：本飲占（%） 24圖33：爾傳明格·茲言 24圖34：美區量市場模增速 24圖35：Monster出特色品線 24圖36：司利出次飛躍 25圖37：司售營支/收入 25圖38：國規減飲占及速 26圖39：要區規糖飲12-22復增速 26圖40：國糖量品牌額 26圖41：力海業比比Monster顯低 27圖42：事燃士的渠協與透 27圖43：力與Monster估值比 28表1：美本能飲品牌出間 7表2：燃士品列介 11表3：燃士十股明細 12表4：各牌能料分 13表5：中地特權用費算則 17表6：Monster前大明細 19表7：產價對圖 20表8：公產圖譜 21表9：美各量料立時及分異 26一、能飲賽道：趨勢席卷全球，北美新勢力崛起 1、能飲賽道快速發展，品牌紛紛入局消費需求升級，能量飲料興起健康化趨勢下，碳酸飲料消費見頂。901998年傳統碳酸飲料人均消費量見頂，2005年后總消費量連續下滑。能量飲料實現替代，持續快速增長。圖1：美國碳酸飲料人消費量98年見頂后回落 圖2：美國不同類型飲料占比（%）90%80%70%60%40%30%20%10%2008200920082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202520262027

包裝水 碳酸飲料濃縮汁 果汁即飲咖啡即飲茶 能量飲料運動飲料資料來源：前瞻產業研究院, 資料來源：歐睿，品牌個性趨勢下，美國本土新品牌涌現19972000Z2）（Monster），礎，轉型后將業務重心轉移至能量飲料；3）新品牌（燃力士，Rockstar等），從零開始進入能量飲料賽道。 表1：美國本土能量飲料品牌推出時間 圖3：美國本土品牌紛紛入局 就業人數:就業人數:女性:日本（萬人）日本:非農業部門就業女性占比3500 3000 2500 2000 1500 1000 59371593715937159556677788999001119999999999990000011111111111122222北美能量飲料行業 北美能量飲料行業資料來源：公司公告、 資料來源：2、美國增速平穩，海外趨勢漸起1）增速回歸平穩，未來預計低個位數增長200910%2008-20226.6%5圖4：能飲行業收入及增速（億美元）300

能量飲料零售額（億美元） 同增速

20250 15200 10150 5100 050 -50 -10資料來源：歐睿、2）趨勢席卷全球，各品牌逐步開啟國際化策略208202116103，202253.6%。Monster圖5：世界各地區能量飲料增速60.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202250.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202240.030.020.010.00.0-1.0-2.0-3.0

亞太地區 大洋洲 東歐 拉丁美洲 中東和非洲 北美地區 西歐資料來源：歐睿、3、行業集中度高，本土新勢力不斷崛起R2MnseronserMonster上其2015年通過與可口可樂協議中收購的可樂旗下的能量飲料品牌，整體份額超過紅牛，是美國第一大能量飲料公司。60.0 亞太地區 大洋洲 東歐 拉丁美洲 中東和非洲 北美地區 西歐50.040.030.020.010.00.060.0 亞太地區 大洋洲 東歐 拉丁美洲 中東和非洲 北美地區 西歐50.040.030.020.010.00.02009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 -10.0-20.0-30.0資料來源：Nielsen、Monster在2009（2015Monster2020年收購Rockstar）圖7：主要能量飲料品牌市場份額變化10090807060504020100

怪獸 紅牛 Bangenergy 百可樂 燃士 可可樂 Rockstar 星克 其他2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：歐睿、二、燃力士：差異定位高舉高打，借百事體系拓市場1、公司介紹：專注細分賽道，深耕北美市場1）發展歷程：北美不斷拓展渠道，海外建立本土合作2007-20102011-20162010OTC2016-2022年：DTRDSD典分銷公司FuncFood，在中國與啟豐食品合作）。2022年至今：與百事戰略合作，借助百事渠道能力進一步打開天花板。圖8：公司歷史收入及增速（百萬美元）

4、與百事戰略合700

1、定位燃脂賽道，體量較小

營業收（百萬USD） 營收增率

作，打開天花板1606005004003002001000

2、營銷費用收縮，收入趨緩

3加強多重渠道建設

140120100806040200-202007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：公司公告、業務結構：專注細分賽道，深耕北美市場00熱量0脂肪”健康化產品，結合運動健身市場發展的熱潮，將目標消費者定位為25至54歲的忙碌女性。北美為核心市場。202295%20175%、1%。零售渠道為主，線上渠道發展迅速。渠道上，零售渠道仍是最主要渠道，占比70%9%道疫情受損，2022年隨場景放開恢復至21%。圖9：2022年分地區業收入占比 圖10：2022年分渠道入占比歐洲,4.75亞洲,0.56北美,94.47歐洲,4.75亞洲,0.56北美,94.47健身渠道,21資料來源：Bloomberg， 資料來源：Bloomberg、

道,產品特點：主打熱量消耗，產品成分更天然功能定位差異化。公司主打能量消耗（燃脂），開創了消耗熱量的飲料新品類.單份（12）12%100Monster定位有所差異。成分更具天然健康屬性。公司主打綠茶提取物（EGCG）B族維生素和維生素米糖漿，鈉含量非常低，具備更高的健康屬性。營業收入（百USD） 營收增率營業收入（百USD） 營收增率70 600 500400 80300 604020020100 00 2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022資料來源：公司官網、股權結構：機構投資者為主，股權相對分散DesantisCalDSniHlingsnc0。10大股東中還包含ChauHoi65.9%。營業收入（百USD） 營收增率營業收入（百USD） 營收增率700 600 50010400 80300 604020020100 00 2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022資料來源：Bloomberg、2、成功因素：差異化定位，大手筆營銷行業發展趨勢好，消費者對新品牌接受度高Monster圖11：能量飲料是美國功能飲料中最大的細分子行業資料來源：公司公告、產品差異化定位及宣傳2007年，行業里已經有紅牛、Monster等大型企業占據市場大部分份額，因此燃力士選擇了不同的定位及宣傳策略，主要差異性在于：產品成分差異的產熱（燃燒熱量）配方MetaPlus申請了專利。成分（mg/100ml）燃力士中國紅牛東鵬戰馬Monster樂虎成分（mg/100ml）燃力士中國紅牛東鵬戰馬Monster樂虎?；撬?250504050180咖啡因562020132812伏特加 yoy800 7%伏特加 yoy800 7%700 6%600 5%500 4%400 3%2%300 200 100 0 2003200520072009201120132015201720192021 資料來源：天貓商城、 資料來源：公司公眾號、高舉高打，持續高額的促銷廣告投入2007-2010（ToughMudder48%2011終端促銷為主，廣告投入減弱，2011年后銷售費用率降至40%左右，但2010-201515.6%。圖13：公司銷售費用及費用率 圖14：公司贊助體育賽事400

銷售費用（百USD） 費用

200300 150200 100100 502007200820092007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022資料來源：Bloomberg、 資料來源：搜狐網、4）渠道不斷拓展，滲透率快速提升20162016-2019ACV（滲透度201810%2022Q156%202020222022Q4公司便利店ACV進一步提升至93.4%。圖15：便利店渠道ACV 圖16：線上渠道亞馬遜份額對比90807060504030201018Q419Q119Q218Q419Q119Q219Q319Q420Q220Q321Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q423Q123Q2

燃力士 Monster 紅牛4035302520151050資料來源：公司紀要、 資料來源：公司紀要、5）核心優勢：品牌認知高，渠道體系強&Metaplus”18新領先燃脂飲品”、“最佳營養補充獎”。渠道借助百事體系，有望繼續強化。公司在北美市場不斷滲透，2022年H2與百事戰略合作后，將通過百事的分銷系統導入終端，未來在渠道多元化（餐飲、校園、國際市場等），以及分銷能力上都將進一步提升。圖17：公司獲多項獎項，品牌美譽度高 圖18：燃力士與百事合作 資料來源：Foodtalks、 資料來源：公司官網、3、發展潛力：成長性延續，盈利性可期收入端：北美拓展新渠道，海外步伐穩健收入端看，整體預計仍有翻倍空間，具體來看：北美市場：公司目前仍專注于能量飲料賽道，尚無向其他大品類拓展計劃，因此更多增長來自于渠道的進一步滲透。綜合量價，預計仍有翻倍以上的成長空間，具體來看：ACV90%211570%；skusku13.615-1710-20%15%。10%10%39%圖19：全球能量飲料量價增速151050-5-10151050-5-10資料來源：蘿卜投資、5%歐洲市場Func7-11（站目前也已在英國、德國等市場通過線上渠道滲透，未來將繼續拓展線下。20720950（2019-2023）：690逐年遞增。從2024年開始，改為基于銷售數量，啟豐支付2-3%收入分成的模式，形成純盈利模式。其他市場圖20：燃力士2460萬美元收購FuncFood 表5：中國地區特許權使用費計算規則資料來源：公司公告、 資料來源：公司官網，盈利端：毛利率保持穩定，費用率有望改善毛利率看：20102021-2022費用率看：圖21：公司毛利率水平近年來保持在40%以上 圖22：公司銷售及管理費用率下降明顯6050 50.040 40.030 30.020 20.01010.002007200820092010200720082009201020112012201320142015201620172018202020212022

銷售費率 管理費用率資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、注：2022年銷售費用率剔除了一次性的1.94億分銷商終止費用三、三、Monster：精準營銷推陳出新，海外策略驅動成長1公司介紹：份額逆襲紅牛，延續穩健增長1）發展歷程：02年進入能飲賽道，開啟成長之路2002年之前：Monster193050002002-2007年：2002Monster2002-200710305000萬大幅上漲至近60億美元。2008-20142012（MonsterBeverage）。2015年至今：與可口可樂簽訂戰略協議深度合作。根據協議，可口可樂收購Monster16.7%長。圖23：Monster歷史收入及增速（百萬美元）2Monster

總收入 總收入

4、借可口可樂渠道，保持7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

1、主營果汁，體量較小

牌隨行業快速成長 3推新搶份額開始國際化擴張

雙位數增長

100806040200資料來源：公司公告、2）業務結構：功能飲料為主，海外份額提升分業務：公司主打的MonsterEnergyDrinks92.4%TSagicBrands），20225.6%。分地區：海外占比持續提升，2022年北美以外地區收入占比達34.8%。分渠道：以美國和國際的全方位服務分銷商為主要渠道，二者占比約87%，其余為直控終端。圖24：公司分業務占比情況 圖25：公司分地區占比情況

MonsterEnergyDrinks戰略品牌酒精類產品 其他

100

北美地區 歐洲、中東和非洲亞太地區 拉丁美洲和加勒比海8095 6090852018 2019 2020 2021 2022

402002018 2019 2020 2021 2022資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、股權結構：前十皆為機構投資者Monster伴，持股比例19.5%。其他大股東主要以投資機構為主。前十大股東整體占比55.3%表6：Monster前十大股東明細資料來源：Bloomberg、2、成功因素：差異化競爭策略，品類創新提升份額乘行業發展快風，精準切入能飲賽道Monster20021998-200750%以上，2002-200758%Rockstar2001-2007103%。Monster5間成本，無需大量的營銷投入，銷售費用率相對穩定，因此可以產生較好的盈利。差異化競爭，吸引年輕群體營銷Monster 包裝：其經典款能量飲料外包裝上的三道鋸齒狀綠色標志爪印和黑色瓶身形成強 Monster 圖26 資料來源：公司官網、 資料來源：亞馬遜、產品品類創新，創造消費需求2002MonsterEnergyskuMonster8sku552005-2013（Ultra,Rehab,AbsolutelyZero）30%表8：公司產品圖譜資料來源：公司公告、借助渠道協同，實現渠道滲透發展初期，公司在渠道上通過與龍頭企業簽署分銷協議，快速實現市場覆蓋。2006207oser與美國最大的啤酒公司nhuserusc（簡稱A，Monster2008年，MonsterMonster92%2008-2011與可口可樂深度合作。2014年8月，可口可樂公司以21.5億美元收購了Monster16.7%的股份，并簽訂分銷協議深度合作，Monster借助可口可樂分銷網絡實現新一輪增長。2013年后，美國能量飲料市場增速已經下滑至個位數，而Monster則依然保持雙位數以上增長。NOS，Throttle MonsterMonster圖27：公司通過可口可樂對全球地區加強覆蓋資料來源：公司公告、3、發展潛力：海外驅動成長，盈利穩步修復收入端：國內市場推陳出新，海外市場持續擴張20153.3億美元收購了CANarchyCraft）20231MonsterEnergy?ZeroSugar、MonsterEnergy?UltraStrawberryDreams、Monster?ReserveKiwiStrawberry等新品。2008142中國、印度等份額相對較低的市場，拓展業務線。圖28：Monster各海外市場業務增速 圖29：CANarchy公司資料和旗下品牌北美歐洲、中東、非洲100.050.00.02019 2020 2021 2022-50.0資料來源：公司公告、 資料來源：公司官網、Monster海外策略：借當地渠道發展，推特色化產品Monster在韓在產品推新方面，有針對性地推出符合當地消費者習慣的口味和包裝，如2020年針對中國市場推出的龍之金。120北美占比海外占比70圖30：2022年Monster海外主要市場市占率（%） 圖31120北美占比海外占比7070.060.050.040.030.020.010.00.0

100806040200

6050403020100日本阿日本阿英國墨澳大利亞 資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、日本：集中營銷提升品牌，聯合本土強勢渠道。日本能飲市場目前由紅牛和Monster15年Monster20192011年8月17（Asahi）MonsterMonster針對日本境內推出SuperCola圖32：日本能飲市占份額（%） 圖33：高爾夫傳奇明星泰格·伍茲代言30.025.020.015.010.0

怪獸 大冢制藥 奧地利紅牛三得利 可口可樂 朝日2013201420152016201720182019202020212022資料來源：歐睿、 資料來源：公司公告、14.5%5 Femsa） 產品上，Monster大力宣傳其產品和M2022TheDoctor，在哥倫比亞推出了MonsterMangoLoco，并通過推MelonManiaLemonHeadsOrganceDreamsicle圖34：南美地區能量飲料市場規模及增速 圖35：Monster推出當地特色產品線8,0006,0004,0002,0000

市場規模（百萬美元）

6040200-40 資料來源：歐睿、 資料來源：公司官網、盈利：毛利率提升來自結構升級，費用率穩中有降公司2002、2015年分別實現兩次毛利率提升，均來自于結構改善。2002年從40%左右提升至50%左右，主要在于公司推出能量飲料產品后結構顯著改善；201550%60%2020年以來毛利率下降主要在于成本端鋁罐和運輸成本提升帶來的影響。費用率穩健。近幾年，公司的銷售及營銷費用率已經穩定在7%-9%的水平，并且穩中有降，因此凈利率波動更多來自于毛利率的變化。圖36：公司毛利率出現兩次飛躍 圖37：公司銷售與營銷開支收入凈利率毛利率706050403020100

12%7.52%7.54%7.30%7.52%7.54%7.30%8%6%4%2%0%

8.87%9.62%9.30%9.32%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022資料來源：公司公告、 資料來源：公司公告、空間可期空間可期1、0糖健康趨勢下，燃力士份額繼續提升美國消費新趨勢：0糖能量。（（2017-202213.5%24%36%4-5常規能量飲料占比 減糖能量飲料占比常規能量飲料減糖能量飲料100%常規能量飲料yoy 減糖能量飲料yoy50%30%25%24.6%80%60%40%20%常規能量飲料占比 減糖能量飲料占比常規能量飲料減糖能量飲料100%常規能量飲料yoy 減糖能量飲料yoy50%30%25%24.6%80%60%40%20%0%40%30%20%10%0%-10%2008201020122014201620182020202220% 15.3%10% 8.2%5%0%美國 亞太17.2%8.4%4.9%西歐 東歐13.5%5.2%15%13.5%5.2%資料來源：歐睿、 資料來源：歐睿、新品牌紛紛圍繞0糖更強性能布局及營銷。MonsterRockstarBang0糖，（Bang3Monster2012Ultra02023年收購了Bang，進一步提升0糖品類中的份額。燃力士具備先發優勢燃力士相對是最早主打0Bang則在2019年因宣傳其專利“超級肌酸”而被Monster起訴虛假宣傳，并敗訴。表9：美國各能量飲料成立時間及成分差異 圖40：美國減糖能量飲料品牌份額飲品名稱成立時間每份咖啡飲品名稱成立時間每份咖啡因含量每百毫升咖啡因含量每份每百毫升糖含量糖含量意式濃縮咖啡 - 約180mg212mg0g0g0紅牛 1987年 80mg30mg27g10gRockstar 2001年 72mg30mg63g13gMonster 2002年 86mg36mg27g11g5小時能量2004年200mg350mg0g0g燃力士 2004年200mg/聽44mg0g0gBangEnergy2012年300mg/聽63mg0g0gJockoFuelGo2016年95m/聽26mg0g0gZeviaEnergy2016年120mg/聽33mg0g0g星巴克Triplesh