·點·點行和我國財政部公布的數據，我們估計三分之一以上。這意味著十年化債之路已經近半，后期務存量、緩和債務違約風險的措施普遍資債券置換隱性債務，以及由城投公司利用經營收入償方式幫助城投公司化解短期流動性危機，維護地區信用，后期發行特殊再融資債券或將成為化解存量隱性債務的重要方式，不同形式的債務置換和債務重組部如何化解地方政府隱性債務風險？如何化解地方政府隱性債務風險？·1scom1一、地方政府隱性債務的規模有多大？地方政府債務風險，有效規范地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務以及違法提供擔保等方式舉借的債務。這類債務的責任主體主要是地方政府融資平臺，而非地方政府，資金主要投向公益性項目(如棚改、保障房等)和準公益性項目(如交通基礎設施、地下管廊等)，資金來源主要包括平臺貸款、城投債、融資租賃和其他非標融資。從財政部借款、政府擔保、政府購買、抵押儲備土地和公益性資產借款、不——作為對比，又可稱為“地方政府顯性債務”——是指在全國人大確定的法定限額之內，由地方政府承擔償還府債務構成1。如何化解地方政府隱性債務風險？如何化解地方政府隱性債務風險？·2scom250圖1地方政府法定債務余額及杠桿率(地方政府法定債務余額/50中國:地方政府債務余額億元中國:地方政府杠桿率%右軸000000報并被認定為隱性債務的存量規模。不過，財政部并未向社會公開具477,035.9億元，而我國財政部公布的同期中央和地方政府債務余額合計為326,378億元，其中，中央政府和地方政府債務余額分別為國政府債務但未納入法定政府債務統計的部分，實質上就是地方政府我們分析后認為，根據國際清算銀行數據估算的地方政府隱性債務存量規模應該是該數據的上限，即財政部認定的地方政府隱性債務如何化解地方政府隱性債務風險？如何化解地方政府隱性債務風險？·3scom3城投平臺等國有企業的經營性債務——后者不會被財政部認定為地方477,035.9477,035.9326,378.000,0000Wind，東方金誠IMF等其他國際機構、國內學者和機構都對模的測算，比較常用的方營性債務也全部計入隱性債務，因而對實際隱性債務規模存在明顯的4scom4二、地方政府隱性債務的化解進度如何？共有7個省份(江蘇、河南、陜西、甘肅、天津、廣西和寧夏)表示西、寧夏隱性債務化解50%以上，四省隱性債務化解進度快于全國平三、各地在如何化解隱性債務？報說明》中提出六大化債方式，包括:(1)安排年度預算資金、超收收入、盤活財政存量資金等償還;(2)出讓政府股權以及經營性國有資產權益償還;(3)利用項目結轉、經營性收入償還;(4)合規轉化為企業經營性債務;(5)借新還舊、展期等方式償還;(6)采用破產5scom5來看，各地在“六大化債方式”的基礎上和框架內，陸續提出諸多化解隱性債務的新模式。由于各地在債務負擔、債務風險暴露程度，以及經濟發展水平、財政實力、金融資源等方面存在較大差異，故化債模式亦不盡相同，但基本上可以歸納于三條路徑：(1)控增量、減存量，壓降隱性債務余額；(2)降成本、拉久期，調整隱性存量規模進一步擴大。在遏制增量過程中，財政部要求要“堅決制止規現象仍屢有發生，財政部、審計署、各省市地方政府陸續通報了不壓降隱性債務余額，亦需多措并舉化解存量。在近年各地化債實性債務；二是用地方政府法定債務置換隱性債務；三是由城投公司利用項目結轉資金、經營收入償還隱性債務，或將隱性債務合規轉化為性債務，前兩條是“安排財政資金償還”和“出讓政府股權以及經營如何化解地方政府隱性債務風險？如何化解地方政府隱性債務風險？·6scom6的近年來，由于經濟增速下行導致稅基受損、房地產市場低迷重挫土地5.0地方本級財政收入同比增速:%地方政府性基金收入同比增速:%2013201420152016201720182019202020212022Wind，東方金誠地出讓金收入同步下滑背景下，各地陸續出臺推進存量資產盤活的相關政策文件，并取得一定成效：2022年全國非稅收入累計同比高增24.4%，其中地方政府國有資源(資產)有償使用收入同比大幅多增是如何化解地方政府隱性債務風險？如何化解地方政府隱性債務風險？·7scom7有三：(1)存量規模較大、當前收益較好或增長潛力較大的基礎設施項目資產，包括交通、水利、清潔能源、保障性租賃住房、水電氣熱等市政設施、生態環保、產業園區、倉儲物流、旅游、新型基礎設施等；(2)盤活存量和改擴建有機結合的項目資產，包括綜合交通樞紐改造、工業企業退城進園等；(3)長期閑置但具有較大開發利用價值售閑置土地、廠房等為主；二是股權，即相關政府部門或城投公司通款轉讓給茅臺集團，茅臺集團在公開市場發行債券籌集資金，用以支地方政府出售資產可以獲得用于償還隱性債務的資金，是盤活存量資產的一種較為直接的方式，但也面臨難點和不足：一是涉及到國是資產出售缺乏有效的平臺和市場化的定價機制；三是轉讓股權會導致地方政府對相關國有企業的控制力減弱，而如果股權收購方為其他8scom8設施項目資產在地方政府對城投公司注資過程中已進入城投公司的資EITs以將項目未來產生的現金流提前變現。這既可以拓寬地方政府和城投高項目運營效率，推動相關城投公司的市場化轉型。來源：上交所9scom9試點階段，相關政策法規還不夠具體，且對基礎資產要求較高——基REITs發行和管理的難度較大，大規模應用于國有資產盤活還有待定債務置換隱性債務近年地方政府通過發行“特殊再融資債券”來置換隱性債務的情況引起市場關注。再融資債券是發行募集資金用于償還到期地方政府底開始，市場發現部分地方政府發行的再融資債券募集資金用途發生余額減少，政府法定債務余額則相應增加。盡管地方政府廣義負債率不會下降，但用成本更低、期限更長、再融資更為順暢的地方政府法模達1.13萬億元。這意味著通過發行特殊再融資債券置換的隱性債類債券發行主要是遼寧、重慶、天津、貴州等債務壓力較大的地區用scom京東慶寧津蘇疆州南建江徽南北西京東慶寧津蘇疆州南建江徽南北西西肅龍江北南2020年2021年2022年000：Wind，東方金誠整理再融資債券還將重啟發行，但發行規模和范圍尚難以確定。不過，考告》表示將“爭取高風險建制市縣降低債務風險試點等政策支持，通實力較弱、金融資源相對不足的省份來說，積極爭取特殊再融資債券scom.3城投公司利用項目結轉資金、經營收入償還隱性債務或將隱性債務合規轉化為企業經營性債務債務的重要力量。實踐中，平臺利用項目結轉資金、經營收入償還隱性債務和將隱性債務轉化為經營性債務往往結合在一起，適用于持有能夠產生穩定現金流的經營性資產的企業。而地方政府為了提升城投營效益，這有賴于地方國企改革和城投轉型的有效推進，即城投公司通過混改、優化業務方向和業務模式、整合重組等方式實現市場化轉城投整合是推動城投轉型、防范化解地方債務風險的重要方式之一。多數城投公司主要從事土地整理、基礎設施建設等業務，經營性快速推進城投公司轉型，由地方政府主導進行城投平臺之間的資產整公司功能發揮和自身造血能力，進而依賴自身經營實力提升來防范化控集團集中統一管理全省的政府收費還貸公路，并承接相關債務，以scom務的一種重要方式。隱性債務的核減核銷是指將已償還未銷賬、債權人P報為隱性債務但后續因項目未落地等原因并未實際產生的債務等，進降低綜合融資成本，減輕利息支出負擔，同時避免因利率高于(名義GDP或財政收入)增長率而導致負債率或債務率被動上升；二是以長債壓力，達到以時間換空間的目的。調整隱性債務結構的模式主要有債務置換債務置換是指用成本相對較低、期限較長的融資來置換存量的剩前文所提到的地方政府通過發行特殊再融資債券來償還隱性債務scom用低息銀行貸款置換存量高息非標類債務，在降低整體融資成本的同之債券展期協調難度大、相關風險事件外溢性強，因此，債券融資也債務重組債務人協定或法院裁定，就債務償付的時間、金額或方式等重新達成協議。近年來多地政府文件和會議都將債務重組作為隱性債務風險化以有效延長償債期限并降低短期資金壓力。以引發市場熱議的遵義道年-4.5%/年(重組前銀行貸款利率在4%/年-7%/年)，前10年僅付息結構，緩解其短期償債壓力。scom在化解隱性債務過程中，維護地區信用生態和融資環境穩定至關重要。對于平臺信用風險事件頻發、債務風險暴露程度較高的地區而言，信用生態受損導致的融資環境惡化會加劇區域內城投平臺融資困實踐中，各地多采用成立化債基金的形式，為面臨流動性危機的債券風險。此后各地紛紛效仿，成立諸如債務保障基金、債務平滑基金、風險化解基金、國企改革基金等化債基金。各地化債基金一般由本組建，為平臺提供可用于償還到期債務的過橋貸款，待平臺流動性好轉后，再向基金償還過橋貸款。湖南省則由湖南省資產管理有限公化債基金為城投公司提供短期救助性資金，實踐中也可見化債基金在公開市場購買區域城投債以支撐債券估值，體現出地方政府維護。scom的經濟增長模式和財政預算體系等息息相關。截至目前，十年化債之上，這意味著后期任務還比較重。本文所總結的化債模式在實踐中均方可達到理想的化債效果。因此，地方政府隱性債務的化解是一個長期、復雜而系統性的過程，短期內可以通過債務償還、債務置換、債置換隱債的方式有望在后期承擔更重要的角色。長期看，隱性債務問題的實質性解決仍有賴于城投平臺市場化轉型的推進，以此提升平臺scom的信用分析數據、模型、軟件、研究觀點等