勝華新材研究報告-電解液溶劑龍頭強者恒強開拓多品類鋰電材料一、電解質溶劑龍頭企業，進軍鋰電新材料1.1基本情況：產業鏈一體化的DMC龍頭企業全球優質的電解質溶劑龍頭企業。勝華新材料集團股份有限公司原名山東勝華新材化工集團股份有限公司，自2002年成立以來，公司專注于對基本有機化工產品的深加工，形成了以碳酸酯類溶劑、鋰鹽、添加劑及硅基負極等鋰電材料產品為核心，以濕電子化學品等新興業務為增長點的一體化、立體化的完整網狀產業鏈格局。2021年公司碳酸酯系列產品產量48.6萬噸，是國內最大的碳酸酯系列產品生產商，在全球碳酸酯高端溶劑市場份額已超過40%，出口量占國內碳酸酯溶劑出口量的70%。下游客戶覆蓋了全球范圍內電解液龍頭廠商，且與眾多電解液客戶的供應商建立了長期穩定的戰略合作關系。在捷克、韓國多國都有設立分支機構，形成多基地協同生產，海外收入占比穩步攀升，2021年海外收入同增14.4%至18.39億元，占比總營收26.1%。化工業務起家，持續向電解液、新材料轉型。公司為國家“211工程'重點建設高校--中國石油大學(華東)的校辦企業，以碳酸二甲酯業務起家，2003年碳酸二甲酯產能0.5萬噸；2006年，公司成立中石大工貿，建成碳酸乙烯酯（EC）生產裝臵（EC，碳酸乙烯酯，是一種性能優良的有機溶劑，可溶解多種聚合物在電池工業上，可作為鋰電池電解液的優良溶劑）；2010年，建成碳酸甲乙酯&碳酸二乙酯裝臵；2015年，公司成功上市，進行碳酸二甲（DMC）產業整合嘗試；2016年，建設六氟磷酸鋰生產裝臵。正式進入電解液溶質材料領域；2020年，5000噸/年動力電池添加劑項目開工，集團公司成為電解液材料全品類供應商；2021年，1000噸/年硅碳負極材料項目投入生產，2022年與榆高化工投資合作。擬建60萬噸/年鋰電池電解液項目，集團公司進入鋰電池材料新領域。1.2經營表現：碳酸二甲酯系列產品拉動收入與利潤齊升公司營收穩定增長，利潤創新高。營收方面：2017-2021年公司營收由47.71億元增長至70.56億元，CAGR為10.3%，2022年Q3公司營收同增34.5%至67.99億元。歸母凈利潤方面：2017-2021年公司歸母凈利潤由1.86億元增長至11.78億元，CAGR為58.6%,2022Q3歸母凈利潤同增16.25%至8.62億元。業績大漲主要系新能源汽車市場爆發式增長，帶動上游電池材料需求增加，公司營收和盈利能力均大幅提升，2022年新能源行業持續向好，高基數下公司整體仍保持高位增長。按產品結構拆分，碳酸二甲酯系列產品貢獻主要營收與利潤。營收方面：

2017-2021年，公司碳酸二甲酯系列產品營收不斷提升，由17.4億元增加至41.97億元，CAGR為24.6%；營收占比也由2017年的36.8%提升至2022年H2的64%，增加27.2pct。利潤方面：碳酸二甲酯系列是公司毛利潤主要來源，占比從2017年的77.73%提升至2021年的92.26%。盈利能力：碳酸二甲酯系列產品不斷提升公司盈利能力。2017-2021年公司綜合毛利率持續上升，從10.3%上升至31.5%，提升21.2pct，主要系碳酸二甲酯系列產品毛利率持續上行。2017-2021年公司碳酸二甲酯系列產品毛利從22.06%上升至48.87%，提升26.8pct，2021年上升最為明顯，同比提升16.3pct，主要系新能源行業發展拉動電池級碳酸二甲酯需求增長所致。費用方面：19年來期間費用率呈下降趨勢，研發投入加大。2019年公司期間費用率達到峰值為5.54%，此后逐年下行，2022Q3降至0.87%，降本增效成效顯著，主要系匯兌收益增加導致財務費用減少，管理人員工資、辭退福利降低導致管理費用減少所致。同時，隨著公司加速新能源、新材料業務布局，科研投入也不斷加大，研發費用率于2021年達到峰值4.52%，2022年逐步放緩，但仍處于相對高位。2022Q3研發費用率為3.13%。1.3股權結構：石大控股恢復控股股東,實際控制人為青島新海岸國資管2020年3月公司原控股股東青島中石大向青島軍民融合發展集團有限公司與青島開發區投資建設集團有限公司分別轉讓7.5%股權，合計轉讓15%，此后公司無控股股東與實際控制人。2023年1月3日，經公司審議，石大控股恢復所持公司8.31%的股份所對應的全部表決權，即恢復控股地位，石大控股為經控集團的全資子公司，經控集團實際控制人為青島西海岸新區國有資產管理局，故青島西海岸新區國有資產管理局變更為公司的實際控制人。截至2022年9月31日，北京哲厚新能源科技開發有限公司持股比例最高，達13.42%，其次是青島軍民融合發展集團有限公司，直接持股加間接控股合計持股比例為12%。同時，青島軍民融合發展集團有限公司、青島開發區投資建設集團有限公司和青島中石大控股有限公司受同一實際控制人（青島西海岸新區國有資產管理局）控制，屬于一致行動人。二、電解液溶劑市場持續景氣，維持供需雙增局面鋰電池主要由四大材料：正極材料、負極材料、電解液、隔膜和其他部件組成。鋰電池成本構成中，原材料占比80%左右，原材料主要包括正極、負極、隔膜、電解液。電解液占鋰電池成本的11%左右，其性能直接關系到鋰電池的高電壓特性、充放電倍率、長循環壽命、安全性等。電解液一般由高純度有機溶劑、電解質、添加劑等材料在一定條件下，按一定比例配制而成，有機溶劑、電解質、添加劑分別占電解液成本的80％－85％、10％－12％、3％－5％，成本占比分別為25％－30％、40％－50％、10％－30％。優質的電解質對于鋰電池的能量密度、功率密度、寬電化學窗口、循環壽命、安全性能等方面都有著較大的影響。有機溶劑在電解液中主要用于溶解鋰鹽。添加劑用于改善電解液使用性能，包括成膜添加劑、導電添加劑、阻燃添加劑、過充保護添加劑、控制電解液中H2O和HF含量的添加劑、改善低溫性能的添加劑、多功能添加劑等。目前95%溶劑以碳酸酯類為主，包括碳酸二甲酯（DMC）、碳酸二乙酯

（DEC）、碳酸甲乙酯（EMC）、碳酸乙烯酯（EC）、碳酸丙烯酯（PC）等。此外也有羧酸酯類、硫酸酯類、含氟酯類、含硫酯類等溶劑，但均未得到廣泛應用。作為鋰離子電池電解液的有機溶劑應具備五大基本特性：良好的化學穩定性、寬電位范圍、良好的導電性能、良好的熱穩定性以及對環境友好。根據中國電池網數據，良好的化學穩定性是指電解液不會與正極、負極、隔膜、粘結劑等材料發生化學反應；寬電位范圍是指電解液需要有0-5V的電化學穩定窗口；電解液的導電性能一般需要達到10-3~2×10-3S/cm，確保其介電常數高、粘度低、離子遷移阻力小等；電解液的使用溫度范圍一般在-40℃~70℃；此外，電解液最好可以生物降解，不會污染環境。有機溶劑是電解液的主體部分，與電解液的性能密切相關，需要滿足高介電常熟、低粘度、低熔點、高沸點、低成本等要求。其中DMC氣味小、揮發性好、溶解能力強，可有效提升鋰電池的電導率，此外還具備低溫充放電性能佳、制作成本低廉的優勢，是電解液中使用最為廣泛的有機溶劑。電解液目前采用混合溶劑體系，一般用高介電常數溶劑與低粘度溶劑混合使用，常用電解液體系有EC+DMC、EC+DEC、EC+DMC+EMC、EC+DMC+DEC等。作為電解液中使用最為廣泛的有機溶劑。目前國內外合成碳酸二甲酯

（DMC）的技術主要有光氣法、甲醇氧化羰基化法、酯交換合成法、尿素醇解法及二氧化碳直接合成法等五種技術路線。近年來，光氣法由于使用劇毒的光氣作為原料，污染環境嚴重，以該方法合成DMC的工藝在發達國家基本處于關停狀態；甲醇氧化羰基化法及酯交換合成法生產碳酸二甲酯工藝技術得到了長足的發展，尤其是酯交換法合成技術已經成為當下工業生產中應用最廣泛的工藝。國內的研究機構在大力研究酯交換生產技術的同時，仍然不斷地研究開發其他的合成技術,尿素醇解法、二氧化碳直接合成法等技術得到了國內科研院所及高校極大的關注。就目前來看，酯交換法、甲醇氧化羧基化法和尿素醇解法在我國的碳酸二甲酯合成中都得到了應用。目前國內的酯交換法主要包括環氧乙烷(E0)法和環氧丙法。環氧丙烷(P0)酯交換法采用環氧丙烷、甲醇及二氧化碳為原料，首先環氧丙烷與二氧化碳在3~5MPa的反應壓力、100~180℃的反應溫度及催化劑的存在下，反應生成粗碳酸丙烯酯，在經過精餾提純得到高純碳酸丙烯酯;第二步碳酸丙烯酯與甲醇在1.0MPa反應壓力、60~80℃的反應溫度及催化劑甲醇鈉存在下，酯交換反應生成DMC并副丙二醇。環氧乙烷(E0)酯交換法與環氧丙烷(P0)酯交換法原理類似，是國內企業為應對環氧丙烷酯交換法制碳酸二甲酯生產成本高,副產物難銷售，裝臵開工率不足的問題，進行的碳酸二甲酯技術研究開發成果，現已經成功應用到工業化生產裝臵。2.1鋰離子電池市場景氣，電解液需求穩定增長根據2022年國內新能源汽車銷量數據，我們預計2023年我國新能源汽車銷量將達到926萬輛，由此測算出的我國電池出貨量將達到543.5Gwh。假設鋰電子電池平均每Gwh電池需消耗約1100噸電解液，預計2023年全球電解液需求約為160.7萬噸。鋰離子電解液市場與下游行業的發展密切相關，隨著鋰離子電池在新能源汽車和儲能領域的推廣，鋰離子電池電解液的需求規模巨大。根據GGII統計數據，2016年我國鋰離子電池電解液出貨量為9.8萬噸，2021年已大幅增長至50.0萬噸，2016-2021年年均復合增長率高達38.53%。未來，受益于新能源汽車行業的高速發展、電化學儲能市場的不斷拓展以及3C產品種類的不斷豐富，鋰離子電池電解液市場出貨量有望維持較高增速。由于電解液中溶劑總質量占比達到80%，因此電解液的出貨量增加將帶動溶劑需求持續向好。2.2國內碳酸二甲酯市場基本維持供需雙增的局面碳酸二甲酯市場價格有所回落，行業強者恒強。作為化工產業鏈的中間產品，目前碳酸二甲酯多種生產技術共同發展，因此產業鏈上游原料與油、氣、煤均有關聯；而下游行業除電解液溶劑和聚碳酸酯兩大主力外，碳酸二甲酯下游還應用于顯影液以及膠黏劑、涂料等傳統溶劑上。2022年國內碳酸二甲酯產能、產量及下游消耗量均有明顯增加，但由于總需求量增速低于碳酸二甲酯產量增速，因此供應壓力顯現，2022年價格以下跌趨勢為主，但主要指標增速仍高于近五年的復合增速，基本維持供需雙增的局面。產能、產量同步增加。從近5年工業級碳酸二甲酯的產能變化來看，基本呈現逐年增長的趨勢。國內產能在2019年出現窄幅下降，但經過整合之后，自2020年開始新工藝（紅四方、浙石化）陸續投產，產能不斷增加；在2021年開啟了擴能大發展的階段，雖然部分原計劃2022年底新增產能投產時間延后至2023年，但是截至2022年底國內產能達到171.3萬噸，較2021增加43.59%。伴隨產能增加，2022年產量也同步增加，2022年國內碳酸二甲酯初步預計產量在105萬噸，同比增長61.47%。產能利用率在61.25%，同比提高6.78個百分點。2.3電解液有機溶劑市場呈雙寡頭壟斷格局，當前市場份額保持穩定電解液行業是典型的寡頭市場。2017-2020年，龍頭企業的市場份額在逐步提升，國內電解液行業企業CR3從46.3%增長至61.6%;CR6從61.5%增長到77.6%。2021年，國內電解液行業企業CR3穩定在62%左右，CR6保持在75%左右的水平，2022年H1時期，CR3和CR6的占比基本穩定，市場格局無較大變化。近三年國內電解液產量排在前五名的廠商均為天賜材料、新宙邦、國泰華榮、東莞杉杉和比亞迪，市場格局無較大變化。在全球電解液溶劑市場，2020年海科新源市場占比30%，勝華新材市場占比28%，TOP2市場份額占比超55%，市場呈現雙寡頭競爭格局。全球具備電解液用溶劑外供能力的企業主要集中于海科新源與勝華新材。從具體電解液企業溶劑需求來看，勝華新材的核心客戶與供應主要集中在國外，海科新源的客戶結構多集中在國內。2021年以來，電解液廠商掀起擴產潮，頭部企業繼續加碼電解液及其原材料產能，同時其他領域的公司也紛紛跨界入局。三、多領域、全方位延展，致力于發展為鋰電池材料綜合平臺服務商3.1擴大電解液領域優勢，提供一站式配套服務電解液作為鋰離子電池產業鏈的重要組成部分，一般由溶劑、鋰鹽、添加劑組成，公司同時擁有5種電解液溶劑、鋰鹽六氟磷酸鋰以及二氟草酸硼酸鋰、氟苯等產品，公司致力于溶劑、電解質的多方位發展，品牌優勢進一步彰顯。公司是國內電解液溶劑龍頭，在該領域公司全球市場份額占比28%，在全球電解液溶劑市場中處于領先地位。公司在建多個擴產項目，產能擴張助力公司搶占市場份額，穩固龍頭地位。公司加大電解質產業發展力度。公司已經與中氟泰華簽訂《投資合作協議》擬合資設立公司，合資公司擬規劃投資建設10萬噸/年液態六氟磷酸鋰及其配套裝臵，項目總投資約人民幣20億元。截止2022年10月，公司已經建成投產固態六氟磷酸鋰產能2000噸/年，在建液態六氟磷酸鋰產能10萬噸/年，預計2023年6月建成。這一項目投產后預計公司將形成更豐富的鋰電池產品矩陣。公司布局碳酸酯產業鏈一體化，實現原料自給。公司不斷向碳酸二甲酯系列產品產業鏈縱向延伸，打通了從碳酸丙烯酯到碳酸甲乙酯的全產業鏈，實現了上下游生產環節互為原料，減少對外部原料依賴的同時，對生產過程、成本控制、質量優化等擁有更強的自主性。在生產過程中分離的甲醇和碳酸二甲酯可以進行循環再利用，有效降低生產成本，提升生產效率。此外，公司是同行業中唯一擁有環氧丙烷自給供應的企業，具有一體化優勢。公司加速電解液布局。依托電解液溶劑行業龍頭優勢，公司2021年以來大力推進電解液項目，以期完善產業鏈一體化。公司預計2023年底電解液產能將達到30萬噸/年。為推動集團公司持續穩定發展，隨著公司電解液產能穩步擴大，將助力公司擴展電池原料供應領域市場份額，進一步提高公司盈利能力，實現高質量發展。3.2布局多種鋰電池產業鏈關鍵材料，全方位提高企業影響力公司布局多種高端鋰電材料，助力橫向發展，向材料綜合平臺服務商轉型，公司2萬噸和3萬噸硅基負極項目有望于2023年、2024年分別投產，正極補鋰劑和濕化學產品等項目也在穩步推進，預計3年內達產。公司布局多品類產品，不斷提升公司硬實力，鞏固產業鏈穩定性。硅基負極--最具潛力的負極材料之一。硅基負極可以使鋰離子電池達到更高的循環比容量，擁有較高的安全性，公司也有多項與硅基負極相關的項目，并預計將于2024年全部投產。正極補鋰劑—與硅基負極共發展。補鋰劑是指通過對電級材料預鋰化處理，是解決硅基負極不可逆鋰損耗的重要手段之一，提升電池首次充電的效率和壽命。負極補鋰劑較多的受限于電池制造工藝的難題，如與常規溶劑、粘合劑和熱處理過程不兼容，且制作的投入較大，而正極補鋰劑是在正極合漿過程中添加少量高容量材料，在充電過程中，Li+會從高容量材料中脫出。目前市場上的正極補鋰劑(LNO)能夠使首次充電克容量達到420-465mAh/g，不可逆容量達到260-340mAh/g。正極補鋰因高安全性、無需改變現有電池生產工藝和提高電池容量的良好性能，具有較好的工業應用前景。公司目前已經部署2萬噸/年正極補鋰劑項目，為布局高端鋰電市場提供支持。正極電化學領域拓展--濕電子化學品。公司擁有碳酸酯等系列優勢產品，濕電子化學品項目的建設是公司在電子化學品材料領域的業務延伸，充分發揮公司在高純溶劑領域的技術優勢，促使公司業務向半導體領域延伸。濕電子化學品屬于電子化學品領域的一個分支，其純度和潔凈度對電子元器件的成品率、電性能和可靠性有十分重要的影響。目前，全球濕電子化學品市場規模持續增長，2021年市場規模超過了54億美元，同時，隨著集成電路、顯示面板和光伏行業的快速擴張，濕電子化學品的需求量有望維持快速增長態勢。目前我國光伏太陽能用濕電子化學品已基本實現國產化，但半導體、顯示面板領域濕電子化學品領域仍有較大的進口替代空間。面向半導體的高端濕電子化學品利潤水平高，隨著下游發展行業對濕電子化學品的需求和純度要求不斷提高，擁有高等級產品生產技術的企業競爭力凸顯，通過提高產品附加值，增加利潤增長點，提升公司在化工新材料領域的影響力，促進企業的高科技核心競爭力的提升。公司布局5萬噸/年濕電子化學品裝臵及配套工程，充分發揮已有的技術協同優勢，該項目預計投資稅后財務內部收益率21.6%，項目投資回收期6.3年。3.3研發力度逐漸加大，向研發驅動型企業轉型公司正處于業務轉型的關鍵期，要完成產業鏈和產品矩陣的布局，并向研發型企業邁進，公司通過加大研發費用的投入和研發人員的培養、打造多技術路線研發和發展研發合作對象等方式，不斷提升公司的技術硬實力。公司的研發投入和研發人員占比不斷提升。自2019年起，公司的研發投入總額不斷增長，2021年研發費用較上年相比增長93.91%，主要是公司開展了多個新研發項目。公司的研發人員數量也由2019年的198人增加至2021年的426人，研發人員占比不斷增加。多技術發展路線。目