2023年吉林碳谷研究報(bào)告聚焦原絲主業(yè)_20年扭虧后業(yè)績(jī)高歌猛進(jìn)1.公司概覽：厚積薄發(fā)，碳纖維原絲國(guó)產(chǎn)化先鋒首家突破大絲束原絲產(chǎn)業(yè)化的龍頭。吉林碳谷成立于2008年12月，設(shè)立以來(lái)便深耕碳纖維原絲領(lǐng)域，致力于打破國(guó)際巨頭對(duì)碳纖維行業(yè)技術(shù)的壟斷。基于原奇峰化纖20年腈綸制備經(jīng)驗(yàn)，加上成立后十余年不懈攻關(guān)，當(dāng)前公司產(chǎn)品已覆蓋從碳纖維原絲小絲束到大絲束全系列產(chǎn)品，均能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定大規(guī)模生產(chǎn)且碳化后均可達(dá)到T400以上水平，1K-25K碳化后可達(dá)T700水平。公司產(chǎn)品已廣泛應(yīng)用于軍工、航天航空、風(fēng)電、高端裝備、汽車、新能源、體育休閑用品及建筑材料等領(lǐng)域，2021年公司原絲銷售市占率約50%，是國(guó)內(nèi)最大的碳纖維原絲獨(dú)立供應(yīng)商。回顧公司發(fā)展歷程，主要可分為以下幾個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)：1）2008-2016年主攻中小絲束：2008年設(shè)立后創(chuàng)造性發(fā)明了DMAC為溶劑的濕法兩步法原絲生產(chǎn)技術(shù)與工藝，產(chǎn)品碳化后可達(dá)到T300標(biāo)準(zhǔn)，并逐漸實(shí)現(xiàn)軍工級(jí)別的1K、3K、6K等小絲束產(chǎn)品量產(chǎn)，2016至2017年逐步實(shí)現(xiàn)12K/S的產(chǎn)業(yè)化穩(wěn)定生產(chǎn)，碳化后可部分達(dá)到T700水平；2）2015年獨(dú)立于吉林化纖集團(tuán)，2016年至今專注研發(fā)大絲束原絲：2015年公司經(jīng)歷了股權(quán)變更，控股股東由奇峰化纖變?yōu)榧质袊?guó)資委控股的國(guó)興新材料公司，股權(quán)脫離吉林化纖集團(tuán)。2016年公司順應(yīng)工業(yè)及民用市場(chǎng)對(duì)碳纖維的需求逐年增長(zhǎng)的趨勢(shì)，開始攻克大絲束原絲工藝。1.1.股權(quán)結(jié)構(gòu)：吉林國(guó)資委實(shí)控，管理層行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富股權(quán)幾經(jīng)更迭，實(shí)控人始終為吉林市國(guó)資委，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。公司成立初期為吉林化纖集團(tuán)旗下公司，2015年7月公司控股股東變更為吉林國(guó)興新材料產(chǎn)業(yè)投資有限公司。吉林化纖和國(guó)興公司實(shí)控人均為吉林市國(guó)資委，股權(quán)變更僅為吉林國(guó)資委內(nèi)部國(guó)有資產(chǎn)布局調(diào)整，公司實(shí)控人始終為吉林市國(guó)資委，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，國(guó)有背景深厚。管理層行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富，具備腈綸一線產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷。公司在設(shè)立初期憑借當(dāng)時(shí)母公司奇峰化纖20年腈綸生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)成功實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破，現(xiàn)任管理層大多曾任職于奇峰化纖或吉盟腈綸，并具備一線生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)。縱觀國(guó)際碳纖維巨頭，也大多具備腈綸產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷，如日本東麗、帝人東邦、三菱麗陽(yáng)均曾為纖維制造商，擁有生產(chǎn)腈綸纖維的經(jīng)驗(yàn)。1.2.財(cái)務(wù)表現(xiàn)：聚焦原絲主業(yè)，20年扭虧后業(yè)績(jī)高歌猛進(jìn)2020年大絲束產(chǎn)品完成定型，業(yè)績(jī)扭虧后進(jìn)入高增區(qū)間。2016年下半年公司開始主攻大絲束原絲的產(chǎn)業(yè)化，而隨著碳纖維民用市場(chǎng)迅速開拓，應(yīng)用領(lǐng)域橫向和縱向不斷拓寬，原絲銷售快速增長(zhǎng)帶動(dòng)公司收入持續(xù)高增。但2018年由于原材料丙烯腈價(jià)格大幅上漲，以及公司大絲束產(chǎn)品處于定型初期，大量帶量試制品價(jià)格售價(jià)較低導(dǎo)致公司虧損擴(kuò)大。2020年公司大絲束原絲產(chǎn)品完成定型，一級(jí)品率和滿筒率穩(wěn)步提升，公司成功跨越盈利拐點(diǎn)，進(jìn)入業(yè)績(jī)爆發(fā)期。2021年公司實(shí)現(xiàn)收入12.1億元，同比增長(zhǎng)9.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.2億元，同比增長(zhǎng)126.7%。根據(jù)公司2022年年度業(yè)績(jī)預(yù)告，2022年公司歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為6.1-6.5億元，同比增長(zhǎng)93.8-106.5%。取消丙烯腈貿(mào)易業(yè)務(wù)，2021年開始聚焦深耕主業(yè)。2019年6月之前公司其他業(yè)務(wù)主要是銷售廢料和聚合物收入，2016-2018年其他業(yè)務(wù)收入占比不到10%。2019年6月以奇峰化纖、吉盟腈綸為主的吉林市丙烯腈使用企業(yè)中石油合格采購(gòu)商認(rèn)證資質(zhì)過(guò)期導(dǎo)致無(wú)法直接從吉林石化直接采購(gòu)丙烯腈，經(jīng)吉林市相關(guān)部門協(xié)調(diào)選擇向吉林碳谷購(gòu)買丙烯腈。2019-2020年公司其他業(yè)務(wù)營(yíng)收占比激增至71%和46%，但毛利潤(rùn)占比僅為1.9%和2.8%。隨著公司主力原絲產(chǎn)品完成定型，市場(chǎng)口碑逐漸積攢，開始進(jìn)入良性發(fā)展階段，2021年起公司決定未來(lái)不再開展丙烯腈貿(mào)易業(yè)務(wù)，將精力集中于主營(yíng)業(yè)務(wù)碳纖維原絲的發(fā)展。2021年公司碳纖維原絲營(yíng)收占比達(dá)92.6%，毛利潤(rùn)占比達(dá)94.3%。規(guī)模效應(yīng)釋放+主力產(chǎn)品價(jià)格提升，盈利能力持續(xù)提升。2019年公司24K/25K/48K大絲束原絲產(chǎn)品完成定型實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)后，開始成為公司主力產(chǎn)品，2017年公司大絲束產(chǎn)品銷量占比僅為29%，2021年期占比增長(zhǎng)至80%。隨著主力產(chǎn)品一級(jí)品率及滿筒率穩(wěn)步提升，逐漸獲得市場(chǎng)認(rèn)可，12K/S中小絲束和24K以上大絲束產(chǎn)品價(jià)格不斷上漲，帶動(dòng)原絲單位收入穩(wěn)步提高。售價(jià)提高疊加產(chǎn)能釋放下規(guī)模效應(yīng)不斷顯現(xiàn)，公司盈利能力持續(xù)提升，2021年和2022Q3公司毛利率分別提升至40.7%和43.0%，歸母凈利潤(rùn)率提升至26.0%和31.8%。我們認(rèn)為，隨著公司產(chǎn)能的繼續(xù)釋放以及工藝的不斷改進(jìn)，公司規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步釋放，有望帶動(dòng)公司盈利能力持續(xù)提升。費(fèi)用管控優(yōu)異，降本增效持續(xù)進(jìn)行。公司各項(xiàng)費(fèi)用隨業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大而增加，但占營(yíng)收的比重整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，2022Q3公司期間費(fèi)用加研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收比例為5.7%，處于近年來(lái)的低點(diǎn)。財(cái)務(wù)費(fèi)用是公司期間費(fèi)用中占比較大的科目，2018年由于公司通過(guò)增加銀行貸款擴(kuò)建碳纖維原絲項(xiàng)目，導(dǎo)致當(dāng)期財(cái)務(wù)費(fèi)用率增加較為明顯。存貨以原材料和產(chǎn)成品為主，2018年以后減值逐漸減少。公司存貨分為庫(kù)存商品、在產(chǎn)品、原材料、包裝物、低值易耗品、委托加工物資等，2021年原材料和庫(kù)存商品占比81.8%。2018年公司處于新產(chǎn)品逐漸定型的過(guò)渡期，部分庫(kù)存產(chǎn)品在新碳化工藝及設(shè)備生產(chǎn)狀態(tài)下出現(xiàn)毛絲大、強(qiáng)度低等問(wèn)題，已不能滿足下游碳化工藝要求，公司當(dāng)年計(jì)提了較多減值。2020年以來(lái)隨著公司新產(chǎn)品生產(chǎn)工藝逐漸成熟進(jìn)入穩(wěn)定供貨期，公司存貨減值逐年減少。2.碳纖維原絲供需緊平衡，需求欲乘“風(fēng)”而起碳纖維具備出色的力學(xué)性能和化學(xué)穩(wěn)定性，性能及特點(diǎn)優(yōu)于傳統(tǒng)材料。碳纖維（CarbonFiber）是一種絲狀碳素材料，由有機(jī)纖維經(jīng)碳化以及石墨化處理而得到的微晶石墨材料，直徑5-10微米，含碳量高達(dá)90%以上。碳纖維力學(xué)性能優(yōu)異，比重不到鋼的1/4，碳纖維復(fù)合材料抗拉強(qiáng)度一般都在3500Mpa（3.5GP，即T300）以上，是鋼的7-9倍，同時(shí)具有輕質(zhì)、高強(qiáng)度、高彈性模量、耐高低溫、耐腐蝕、耐疲勞等優(yōu)異特性，廣泛應(yīng)用于航空航天、國(guó)防、交通、能源、體育休閑等領(lǐng)域。大、小絲束性能、價(jià)格及應(yīng)用領(lǐng)域不同。我們?cè)凇豆馔?fù)材（300699.SZ）：全產(chǎn)業(yè)鏈布局，軍民共筑碳纖維龍頭》中詳細(xì)拆解了碳纖維的力學(xué)和絲束分類，以及國(guó)內(nèi)外不同產(chǎn)品牌號(hào)的性能對(duì)比。按照大小絲束分類便于區(qū)分下游應(yīng)用領(lǐng)域：1）24K以下為小絲束，一般用于國(guó)防軍工等高科技，以及體育用品中產(chǎn)品附加值較高的產(chǎn)品類別，如釣魚桿、高爾夫球桿、網(wǎng)球拍，小絲束碳纖維性能優(yōu)異但價(jià)格較高；2）48K以上為大絲束，大絲束性能相對(duì)較低但勝在成本較低，多運(yùn)用于基礎(chǔ)工業(yè)領(lǐng)域，包括土木建筑、交通運(yùn)輸和能源等。根據(jù)吉林碳谷公開發(fā)行說(shuō)明書，除了特殊應(yīng)用外，目前T300以上碳纖維即可滿足大部分工業(yè)民用領(lǐng)域以及部分軍工航天領(lǐng)域的需求，因此T300級(jí)大絲束能夠滿足以風(fēng)電為代表的工業(yè)民用領(lǐng)域?qū)μ祭w維性能和性價(jià)比的雙重要求，下游需求較為旺盛。原絲制備是碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)，影響后續(xù)碳纖維的質(zhì)量和生產(chǎn)成本。碳纖維的制作包括原絲制備和碳絲制備兩個(gè)階段，其中原絲生產(chǎn)又主要分為聚合過(guò)程、制膠過(guò)程（原液）和紡絲過(guò)程。碳纖維原絲制備是碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)，質(zhì)量過(guò)關(guān)的原絲是產(chǎn)業(yè)化的前提和基礎(chǔ)：原絲品質(zhì)缺陷，如表面孔洞、沉積、刮傷以及單絲間黏結(jié)等，在后續(xù)加工中很難消除，從而會(huì)影響碳纖維力學(xué)性能，因此碳纖維的質(zhì)量和生產(chǎn)成本很大程度取決于原絲的質(zhì)量和成本。根據(jù)吉林碳谷公開發(fā)行說(shuō)明書，碳纖維原絲占碳纖維生產(chǎn)成本的一半以上，其性價(jià)比與供應(yīng)穩(wěn)定性是碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈的重要影響因素，直接影響著碳纖維的應(yīng)用領(lǐng)域的廣度。原絲制備過(guò)程中擁有不同的工藝技術(shù)，按照聚合工藝的連續(xù)性，可分為一步法、兩步法；按照紡絲工藝，可分為濕法和干噴濕紡法。2.1.上游丙烯腈產(chǎn)能擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)價(jià)格下降碳纖維原絲的主要原材料為丙烯腈。丙烯腈屬于大宗基本有機(jī)化工產(chǎn)品，是三大合成材料——合成纖維、合成橡膠、塑料的基本原料，主要用于合成聚丙烯腈纖維、ABS/SAN樹脂、己二腈、丙烯酰胺等，在有機(jī)合成工業(yè)中用途廣泛。丙烯腈產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，價(jià)格震蕩下降。國(guó)內(nèi)丙烯腈的供應(yīng)商主要為中石化、中石油、江蘇斯?fàn)柊钍邢薰镜龋?015年至2019年丙烯腈新增產(chǎn)能較少，市場(chǎng)供不應(yīng)求局面下價(jià)格逐步走高，2018年9月達(dá)1.92萬(wàn)元/噸的歷史高位。2019年隨著江蘇斯?fàn)柊畹刃陆óa(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，供需關(guān)系得到緩解，丙烯腈價(jià)格波動(dòng)下降。根據(jù)中國(guó)石油和化學(xué)工業(yè)聯(lián)合會(huì)預(yù)測(cè)，2022-2023年中國(guó)仍有138萬(wàn)噸/年丙烯腈裝置有望投產(chǎn)，供過(guò)于求下丙烯腈價(jià)格仍有進(jìn)一步回落空間。2.2.風(fēng)電由周期向成長(zhǎng)邁進(jìn)，碳纖維有望乘“風(fēng)”而起全球碳纖維需求持續(xù)增長(zhǎng)，風(fēng)電葉片為主要需求增長(zhǎng)極。得益于碳纖維自身優(yōu)異的性能以及不斷突破的技術(shù)手段，碳纖維快速替代其他材料，需求量持續(xù)提升，2021年全球碳纖維需求量達(dá)11.8萬(wàn)噸，同期國(guó)內(nèi)需求達(dá)6.2萬(wàn)噸，占全球需求的52.9%，成為全球最大的碳纖維需求市場(chǎng)。不管是全球還是國(guó)內(nèi)來(lái)看，風(fēng)電葉片均為碳纖維需求量最大的應(yīng)用領(lǐng)域。碳纖維性能優(yōu)異，不斷拓展高景氣的下游應(yīng)用領(lǐng)域，黃金賽道確定性仍存。隨著風(fēng)電葉片大型化趨勢(shì)確立、光伏裝機(jī)維持高增、氫能源快速推廣，航空航天高端領(lǐng)域碳纖維滲透率不斷提升，國(guó)內(nèi)碳纖維需求有望快速增長(zhǎng)。我們?cè)凇豆馔?fù)材（300699.SZ）：全產(chǎn)業(yè)鏈布局，軍民共筑碳纖維龍頭》報(bào)告中詳細(xì)測(cè)算了國(guó)內(nèi)碳纖維需求和市場(chǎng)規(guī)模，2025年國(guó)內(nèi)碳纖維需求量有望達(dá)12.5萬(wàn)噸，行業(yè)規(guī)模175億元，2021-2025年CAGR達(dá)15.8%。吉林碳谷目前主要規(guī)模化生產(chǎn)碳化后可達(dá)T400級(jí)的大絲束原絲產(chǎn)品，下游終端應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)轱L(fēng)電等工業(yè)民用領(lǐng)域。考慮到風(fēng)電葉片目前已經(jīng)成為碳纖維第一大應(yīng)用領(lǐng)域，未來(lái)“雙碳”戰(zhàn)略下海內(nèi)外新增裝機(jī)量有望維持高增，風(fēng)電葉片大型化及輕量化有望驅(qū)動(dòng)碳纖維滲透率提升，中長(zhǎng)期風(fēng)電仍將支撐碳纖維需求進(jìn)一步擴(kuò)容，本篇報(bào)告的2.2部分主要對(duì)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈和風(fēng)電葉片進(jìn)行復(fù)盤、分析和展望。2.2.1.風(fēng)電發(fā)展趨勢(shì)：由周期向成長(zhǎng)邁進(jìn)，大型化助力降本風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈主要由上游原材料及零部件、中游整機(jī)制造及運(yùn)維，以及下游風(fēng)電開發(fā)運(yùn)營(yíng)構(gòu)成。完整的風(fēng)電設(shè)備主要由風(fēng)電機(jī)組（葉片、發(fā)電機(jī)、齒輪箱、機(jī)艙罩等）、風(fēng)電支撐基礎(chǔ)（風(fēng)電塔筒、樁基、導(dǎo)管架等）以及輸電控制系統(tǒng)（輸電電纜、控制系統(tǒng)、升壓站等）三大部分構(gòu)成。根據(jù)GWEC，風(fēng)電葉片的采購(gòu)成本占風(fēng)電整機(jī)成本的15%左右。全球能源轉(zhuǎn)型加速，驅(qū)動(dòng)以風(fēng)能為代表的可再生能源需求快速增長(zhǎng)。《巴黎協(xié)定》以來(lái)全球能源結(jié)構(gòu)開始向低碳化加速轉(zhuǎn)型，近五年來(lái)可再生能源提供了全球新增發(fā)電量的約60%。根據(jù)英國(guó)石油公司（BP）發(fā)布的《世界能源統(tǒng)計(jì)年鑒》數(shù)據(jù)，2021年全球可再生能源發(fā)電量占全球發(fā)電總量的12.8%，2000年該數(shù)值僅為1.4%。其中2021年風(fēng)能及太陽(yáng)能發(fā)電量占比分別為6.5%和3.6%，風(fēng)能和太陽(yáng)能首次貢獻(xiàn)超過(guò)全球10%的發(fā)電量，該比例較2000年上升10個(gè)百分點(diǎn)。“雙碳”戰(zhàn)略目標(biāo)指引下，我國(guó)新能源戰(zhàn)略地位明確。2020年9月國(guó)家主席習(xí)近平在第七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)一般性辯論上發(fā)表了關(guān)于“中國(guó)二氧化碳排放力爭(zhēng)于2030年前達(dá)到峰值，努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和”的目標(biāo)。“雙碳”戰(zhàn)略的提出進(jìn)一步明確了中國(guó)能源發(fā)展的戰(zhàn)略目標(biāo)和政策取向，而2022年國(guó)家發(fā)改委印發(fā)的《“十四五”現(xiàn)代能源體系規(guī)劃》中提到我國(guó)當(dāng)前能源低碳轉(zhuǎn)型進(jìn)入重要窗口期，2020年我國(guó)非化石能源消費(fèi)比重達(dá)到15.9%（2021年為16.6%），較2015年提升3.9個(gè)百分點(diǎn)，而到2025年非化石能源消費(fèi)比重目標(biāo)提高到20%左右，非化石能源發(fā)電量比重目標(biāo)達(dá)到39%左右。在此目標(biāo)下，“十四五”期間我國(guó)將加快發(fā)展風(fēng)電和太陽(yáng)能發(fā)電，全面推進(jìn)風(fēng)電和太陽(yáng)能發(fā)電大規(guī)模開發(fā)和高質(zhì)量發(fā)展，根據(jù)全國(guó)31省市能源相關(guān)規(guī)劃，“十四五”合計(jì)規(guī)劃風(fēng)電新增裝機(jī)約307GW，較“十三五”期間新增裝機(jī)總量152.33GW增長(zhǎng)顯著。復(fù)盤過(guò)去二十年我國(guó)風(fēng)電發(fā)展歷史，我們認(rèn)為，當(dāng)前風(fēng)電產(chǎn)業(yè)三大趨勢(shì)明確：周期性轉(zhuǎn)為成長(zhǎng)性、大型化趨勢(shì)確立、海風(fēng)加速向深遠(yuǎn)海發(fā)展成長(zhǎng)性強(qiáng)勁。1.政策因素逐漸消散，風(fēng)電裝機(jī)由周期性向成長(zhǎng)性邁進(jìn)。2005-2010年“十二五”期間，行業(yè)爆發(fā)式增長(zhǎng)，補(bǔ)貼時(shí)代來(lái)臨：2006年頒布實(shí)施《中華人民共和國(guó)可再生能源法》鼓勵(lì)和支持可再生能源并網(wǎng)發(fā)電，2007年頒布《電網(wǎng)企業(yè)全額收購(gòu)可再生能源電量監(jiān)管辦法》，規(guī)定電網(wǎng)企業(yè)全額收購(gòu)其電網(wǎng)覆蓋范圍內(nèi)可再生能源并網(wǎng)發(fā)電項(xiàng)目上網(wǎng)電量，風(fēng)電產(chǎn)業(yè)借助政策東風(fēng)快速發(fā)展，2010年全國(guó)風(fēng)電新增并網(wǎng)裝機(jī)容量上升至14GW。2009年8月《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于完善風(fēng)力發(fā)電上網(wǎng)電價(jià)政策的通知》制定陸上風(fēng)電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)，行業(yè)正式進(jìn)入補(bǔ)貼時(shí)代。2011-2016年棄風(fēng)率上行、標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)，補(bǔ)貼退坡2015年搶裝收尾：風(fēng)電裝機(jī)快速增長(zhǎng)后開始出現(xiàn)超過(guò)當(dāng)?shù)叵{能力的情況，2012年棄風(fēng)率上升至17.0%的高位，三北地區(qū)棄風(fēng)限電問(wèn)題尤為突出。2014-2016年國(guó)家先后三次下調(diào)陸上風(fēng)電標(biāo)桿上網(wǎng)價(jià)格，引導(dǎo)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)投資和項(xiàng)目合理布局，提高國(guó)家可再生能源電價(jià)附加資金的補(bǔ)貼效率。為在標(biāo)桿電價(jià)下調(diào)前享受更高的上網(wǎng)電價(jià)，2015年迎來(lái)?yè)屟b潮。此階段海上風(fēng)電也開始規(guī)定標(biāo)桿電價(jià)。2017-2021年標(biāo)桿價(jià)過(guò)渡到指導(dǎo)價(jià)，平價(jià)上網(wǎng)不斷推進(jìn)，上網(wǎng)電價(jià)機(jī)制漸趨完善：2015年搶裝潮后，棄風(fēng)率再次上行導(dǎo)致2016-2017年新增裝機(jī)量回落。2019年5月國(guó)家發(fā)改委印發(fā)《關(guān)于完善風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)政策的通知》，將陸上風(fēng)電和海上風(fēng)電標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)改為指導(dǎo)價(jià)，新核準(zhǔn)項(xiàng)目全部通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)方式確定上網(wǎng)電價(jià)。由于通知規(guī)定2021年1月1日以后核準(zhǔn)的陸上風(fēng)電項(xiàng)目全面實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)，國(guó)家不再補(bǔ)貼，2020年風(fēng)電新增裝機(jī)迎來(lái)再一次搶裝潮。風(fēng)電消納能力不足和國(guó)家補(bǔ)貼退坡是造成過(guò)去風(fēng)電裝機(jī)周期波動(dòng)的主要因素：1）棄風(fēng)率上升提高運(yùn)營(yíng)商度電成本，裝機(jī)量進(jìn)入波谷：棄風(fēng)現(xiàn)象的根源在于區(qū)域內(nèi)的風(fēng)電建設(shè)速度超出消納能力，導(dǎo)致風(fēng)電利用小時(shí)數(shù)下降，從而提高度電成本。從歷史周期來(lái)看，2011-2012年以及2015-2016年由于前期風(fēng)電搶裝超過(guò)當(dāng)?shù)仉娋W(wǎng)消納能力，棄風(fēng)率上升至歷史高位的同時(shí)，裝機(jī)量降低至周期底部；2）上網(wǎng)電價(jià)下降、國(guó)補(bǔ)退坡引發(fā)搶裝潮，裝機(jī)量進(jìn)入波峰：2014-2016年期間上網(wǎng)電價(jià)密集下調(diào)，考慮到上網(wǎng)電價(jià)與項(xiàng)目的核準(zhǔn)及并網(wǎng)時(shí)間相關(guān)，為爭(zhēng)取更高的電價(jià)以最大化項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益，運(yùn)營(yíng)商搶抓上網(wǎng)電價(jià)下降前的政策節(jié)點(diǎn)加快項(xiàng)目的投資建設(shè)，從而帶來(lái)2015和2020年風(fēng)電搶裝潮。當(dāng)前風(fēng)電周期性因素逐漸消散，風(fēng)電產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)性有望逐步顯現(xiàn)：1）從棄風(fēng)率來(lái)看，通過(guò)挖掘當(dāng)?shù)叵{能力+建設(shè)外送通道，全國(guó)風(fēng)電棄風(fēng)率逐漸下降至低位，三北地區(qū)棄風(fēng)現(xiàn)象明顯改善。2016年7月，國(guó)家能源局發(fā)布了《關(guān)于建立監(jiān)測(cè)預(yù)警機(jī)制促進(jìn)風(fēng)電產(chǎn)業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的通知》，根據(jù)政策類、資源和運(yùn)行類、經(jīng)濟(jì)類三大指標(biāo)加權(quán)平均確定預(yù)警結(jié)果，由高到低分為紅色、橙色、綠色三個(gè)等級(jí)，預(yù)警結(jié)果為紅色的省份國(guó)家能源局當(dāng)年將不下達(dá)年度開發(fā)建設(shè)規(guī)模，地方暫緩核準(zhǔn)新的風(fēng)電項(xiàng)目。該政策極大的緩解了以三北地區(qū)為主的棄風(fēng)現(xiàn)象，通過(guò)挖掘風(fēng)電開發(fā)區(qū)域就地消納潛力以及加快風(fēng)電大省外送通道建設(shè)，三北地區(qū)逐漸解決棄風(fēng)問(wèn)題，裝機(jī)限制解禁后開始重新貢獻(xiàn)增量。2016年以來(lái)全國(guó)棄風(fēng)率逐年下降，2020年三北地區(qū)最后兩個(gè)紅色預(yù)警的省市消失，全國(guó)棄風(fēng)率降至3.0%，2022年由于影響用電需求，消納壓力有所提升，截至11月全國(guó)棄風(fēng)率3.3%仍然維持較低水平。2）陸風(fēng)率先進(jìn)入平價(jià)時(shí)代，海風(fēng)國(guó)補(bǔ)退出，平價(jià)風(fēng)電經(jīng)濟(jì)性凸顯有望支撐未來(lái)需求放量。2021年6月國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于2021年新能源上網(wǎng)電價(jià)政策有關(guān)事項(xiàng)的通知》，規(guī)定2021年起新核準(zhǔn)的陸上風(fēng)電項(xiàng)目中央財(cái)政不再補(bǔ)貼，宣告陸上風(fēng)電率先進(jìn)入平價(jià)時(shí)代。海上風(fēng)電方面，2020年1月財(cái)政部發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見》，規(guī)定2021年底后并網(wǎng)的海上風(fēng)電項(xiàng)目不再納入中央財(cái)政補(bǔ)貼范圍。海風(fēng)國(guó)補(bǔ)退出后，少量地區(qū)如廣東、浙江、山東推出階段性補(bǔ)貼，以更好的實(shí)現(xiàn)海風(fēng)平價(jià)過(guò)渡。我們認(rèn)為，補(bǔ)貼退坡后風(fēng)電裝機(jī)的政策性影響因素逐漸消散，疊加技術(shù)迭代實(shí)現(xiàn)降本，風(fēng)電經(jīng)濟(jì)性持續(xù)提升，長(zhǎng)期成長(zhǎng)性有望逐漸釋放。2.大型化提升整體經(jīng)濟(jì)效益，順應(yīng)平價(jià)上網(wǎng)趨勢(shì)風(fēng)機(jī)大型化是平價(jià)時(shí)代降本的核心趨勢(shì)。風(fēng)電機(jī)組通過(guò)大型化提升風(fēng)電經(jīng)濟(jì)效益主要通過(guò)降低整機(jī)制造成本、降低建設(shè)及運(yùn)維成本，以及提升發(fā)電效率：1）制造成本降低：風(fēng)機(jī)大型化下整機(jī)重量的提升速度顯著慢于功率的提升，從而表現(xiàn)為單位功率整機(jī)重量的下降，通過(guò)節(jié)約原材料等成本降低整機(jī)成本。明陽(yáng)智能陸上風(fēng)電機(jī)組從2.5MW上升至5.0MW時(shí)，單位功率整機(jī)重量下降幅度達(dá)26.4%，而海上風(fēng)電機(jī)組從5.5MW上升至8.3MW時(shí)，單位功率整機(jī)重量下降幅度達(dá)30.3%。2）建設(shè)及運(yùn)維成本降低：在運(yùn)行環(huán)境允許的情況下，對(duì)于特定容量的風(fēng)電場(chǎng)，用以大容量風(fēng)機(jī)替代小容量風(fēng)機(jī)將減少所需風(fēng)機(jī)、塔筒以及葉片的數(shù)量，風(fēng)機(jī)吊裝費(fèi)用、后期維護(hù)費(fèi)用以及配電系統(tǒng)的投入均有望得到縮減，從而降低整體投資。3）發(fā)電效率提高：風(fēng)機(jī)大型化下風(fēng)電機(jī)組的葉片直徑更大、輪轂高度更高，從而增大掃風(fēng)面積以提高發(fā)電效率、降低度電成本。國(guó)內(nèi)風(fēng)電新增裝機(jī)單機(jī)容量不斷提升。1）從新增裝機(jī)平均單機(jī)容量來(lái)看，根據(jù)CWEA數(shù)據(jù)，2008-2021年我國(guó)新增裝機(jī)風(fēng)電機(jī)組平均單機(jī)容量由1.2MW提升至3.5MW，單機(jī)容量提升189%。其中，2010-2021年期間，新增裝機(jī)的陸上風(fēng)電機(jī)組平均單機(jī)容量從1.5MW提升至3.1MW，而海上風(fēng)電機(jī)組從2.6MW提升至5.6MW。2）從不同單機(jī)容量機(jī)組新增裝機(jī)占比來(lái)看，單機(jī)容量2MW以上的機(jī)組新增裝機(jī)占比由2008年的9%提升至2021年的99.8%，截至2021年累計(jì)裝機(jī)占比已達(dá)70.7%。當(dāng)前國(guó)內(nèi)陸風(fēng)單機(jī)容量已達(dá)到9MW，海風(fēng)單機(jī)容量18MW通過(guò)認(rèn)證。1）陸上風(fēng)電機(jī)組迭代至9MW：根據(jù)中國(guó)能源報(bào)報(bào)道，2023年1月內(nèi)蒙古能源杭錦風(fēng)光火儲(chǔ)熱生態(tài)治理項(xiàng)目獲批，其中風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模預(yù)計(jì)為1.6GW，擬采用134臺(tái)單機(jī)容量為9MW和59臺(tái)單機(jī)容量為6.7MW的風(fēng)電機(jī)組及配套機(jī)組箱變，成為國(guó)內(nèi)首個(gè)選擇大規(guī)模安裝9MW風(fēng)機(jī)機(jī)型的陸上風(fēng)電項(xiàng)目。根據(jù)風(fēng)芒能源報(bào)道，2023年1月運(yùn)達(dá)股份北方大基地項(xiàng)目將陸續(xù)開展共150臺(tái)WD200-8340機(jī)組的吊裝工作，成為全球首批交付的陸上9MW平臺(tái)機(jī)組，單機(jī)容量橫跨8-10MW，葉輪直徑可匹配200-225m，掃風(fēng)面積最大可達(dá)到4萬(wàn)㎡。2）16MW海上風(fēng)電機(jī)組已下線，18MW通過(guò)認(rèn)證：根據(jù)金風(fēng)科技官網(wǎng)消息，2022年11月23日，由金風(fēng)科技與三峽集團(tuán)合作研發(fā)的GWH252-16MW海上風(fēng)電機(jī)組在福建三峽海上風(fēng)電國(guó)際產(chǎn)業(yè)園成功下線，單機(jī)容量達(dá)16MW，葉輪直徑達(dá)252m，葉輪掃風(fēng)面積約5萬(wàn)㎡，是目前全球最大單機(jī)容量和最大葉輪直徑的風(fēng)電機(jī)組。此外，根據(jù)明陽(yáng)集團(tuán)官微，2023年1月明陽(yáng)智能發(fā)布18兆瓦全球最大海上風(fēng)電機(jī)組MySE18.X-28X，葉輪直徑超280m，最大掃風(fēng)面積達(dá)66052㎡，以100萬(wàn)千瓦的粵東風(fēng)電場(chǎng)為例，MySE18.X-28X機(jī)組與目前市場(chǎng)13+MW級(jí)別機(jī)組相比，可減少18個(gè)機(jī)位數(shù)量，單位千瓦工程造價(jià)降低約800~1000元/kW。目前鑒衡認(rèn)證中心為MySE18.X-28X機(jī)組頒發(fā)設(shè)計(jì)認(rèn)證證書，代表該機(jī)組設(shè)計(jì)方案已獲得行業(yè)認(rèn)可。同時(shí)，明陽(yáng)智能全球最大漂浮式海上風(fēng)電機(jī)組MySE16.X-260成功下線，該機(jī)組擁有全球最大最長(zhǎng)的海上抗臺(tái)風(fēng)型葉片。降本表現(xiàn)為投標(biāo)價(jià)格不斷下探，風(fēng)電經(jīng)濟(jì)效益提升。2011年以來(lái)國(guó)內(nèi)風(fēng)電整機(jī)商風(fēng)電機(jī)組投標(biāo)價(jià)格呈現(xiàn)震蕩下行趨勢(shì)：1）2019年由于當(dāng)年招標(biāo)量顯著增長(zhǎng)，供需趨緊下投標(biāo)價(jià)格有所上行，根據(jù)金風(fēng)科技官網(wǎng)數(shù)據(jù)，2019年全年風(fēng)電招標(biāo)量65.2GW，同比上漲94.6%。2）2020年裝機(jī)潮退去后，風(fēng)電裝機(jī)進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定階段，零部件供需緊張關(guān)系得以緩解。此外，風(fēng)電平價(jià)上網(wǎng)倒逼風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈降本，同時(shí)技術(shù)迭代支撐風(fēng)電大型化提高風(fēng)電經(jīng)濟(jì)效益，為風(fēng)電投標(biāo)價(jià)格下行提供基礎(chǔ)。2020年以來(lái)各類單機(jī)容量機(jī)組投標(biāo)價(jià)格均呈現(xiàn)迅速下行趨勢(shì)，2022Q3全市場(chǎng)風(fēng)電整機(jī)商風(fēng)電機(jī)組投標(biāo)均價(jià)為1808元/KW，較2021Q1的2888元/KW下降37.4%。3.海風(fēng)增速超越陸風(fēng)，加速向深遠(yuǎn)海發(fā)展成長(zhǎng)性強(qiáng)勁我國(guó)陸上風(fēng)能資源豐富，陸上風(fēng)電發(fā)展起步較早。根據(jù)《中國(guó)風(fēng)電發(fā)展路線圖2050》，我國(guó)陸上風(fēng)能等級(jí)3級(jí)及以上的區(qū)域可供風(fēng)能資源技術(shù)開發(fā)量為20-34億千瓦。1986年4月中國(guó)第一座“引進(jìn)機(jī)組、商業(yè)示范性”陸上風(fēng)電場(chǎng)─馬蘭風(fēng)電場(chǎng)在山東榮成并網(wǎng)發(fā)電，揭開了我國(guó)風(fēng)電商業(yè)化發(fā)展序幕。截至2021年我國(guó)陸上風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)容量321.36GW，同比增長(zhǎng)14.8%，占全國(guó)裝機(jī)容量的92.7%。與陸風(fēng)相比，海風(fēng)資源稟賦優(yōu)異，在利用小時(shí)數(shù)等方面具備先天優(yōu)勢(shì)。由于不占用土地資源，且海風(fēng)平均風(fēng)速較高、風(fēng)切變較小，靜風(fēng)期較少，海上風(fēng)電年利用小時(shí)更高，且更適合大兆瓦風(fēng)機(jī)運(yùn)行。根據(jù)中國(guó)電源學(xué)會(huì)，在同等發(fā)電容量下，海上風(fēng)機(jī)的年發(fā)電量能比陸上高約70%。陸上風(fēng)能資源集中在三北及西部，海風(fēng)資源緊鄰沿海負(fù)荷中心。我國(guó)海岸線長(zhǎng)達(dá)1.8萬(wàn)公里，可利用海域面積300多萬(wàn)平方公里，擁有發(fā)展海上風(fēng)電的天然優(yōu)勢(shì)。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委，中國(guó)臺(tái)灣海峽是我國(guó)近海風(fēng)能資源最豐富的地區(qū)。海上風(fēng)電資源密集區(qū)緊鄰作為我國(guó)電力負(fù)荷中心的沿海省份，就地消納優(yōu)勢(shì)明顯。我國(guó)海上風(fēng)電發(fā)展起步較晚，2021搶裝下裝機(jī)占比顯著提升。2007年中國(guó)第一臺(tái)海上風(fēng)電機(jī)組在渤海灣建成發(fā)電，2010年9月龍?jiān)措娏υ诮K如東建成潮間帶試驗(yàn)風(fēng)電場(chǎng)，裝機(jī)容量32兆瓦，拉開了中國(guó)開發(fā)建設(shè)海上（潮間帶）風(fēng)電場(chǎng)的序幕。2010年國(guó)內(nèi)第一個(gè)大型近海海上風(fēng)電場(chǎng)─上海東海大橋10萬(wàn)千瓦海上風(fēng)電示范項(xiàng)目建成。截至2021年我國(guó)海上風(fēng)電累計(jì)吊裝容量25.35GW，同比增長(zhǎng)133.2%，占全國(guó)裝機(jī)容量的7.3%。2021年為海風(fēng)補(bǔ)貼末年，搶裝潮下當(dāng)年海風(fēng)新增吊裝容量14.48GW，同比大增276.6%，占當(dāng)年全國(guó)新增裝機(jī)量的25.9%。2.2.2.碳纖維助力風(fēng)電葉片大型化風(fēng)電葉片是風(fēng)電整機(jī)的重要零部件，是風(fēng)電大型化的核心環(huán)節(jié)。風(fēng)電葉片是一個(gè)復(fù)合材料制成的薄殼結(jié)構(gòu)，一般由外殼、腹板和主梁三部分組成。風(fēng)電葉片是使風(fēng)力發(fā)電機(jī)風(fēng)輪旋轉(zhuǎn)并產(chǎn)生氣動(dòng)力的重要零部件，直接影響風(fēng)能的轉(zhuǎn)換效率和年發(fā)電量，是水平軸風(fēng)力發(fā)電機(jī)的核心部件之一。風(fēng)電葉片的大型化、輕量化、高功率是風(fēng)電大型化的核心，葉片尺寸大小直接影響風(fēng)力發(fā)電機(jī)組對(duì)風(fēng)能的捕捉效率，隨著葉片尺寸加大，風(fēng)輪直徑與掃風(fēng)面積增加，單機(jī)發(fā)電量隨之上升。原材料是風(fēng)電葉片主要成本，復(fù)合材料重量占比超90%。風(fēng)電葉片作為核心零部件，在整機(jī)的采購(gòu)成本較高，根據(jù)GWEC，風(fēng)電葉片的采購(gòu)成本占風(fēng)電整機(jī)成本的15%左右，電氣風(fēng)電招股說(shuō)明書顯示，葉片采購(gòu)金額占原材料采購(gòu)金額比值2018-2020年約為20.5-22.3%。單看風(fēng)電葉片成本構(gòu)成，根據(jù)中國(guó)復(fù)合材料學(xué)會(huì)數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)葉片原材料成本占比約為80%，而原材料成本中增強(qiáng)纖維、芯材、基體樹脂與粘接膠合計(jì)占比超總成本價(jià)格的85%（增強(qiáng)纖維與基體樹脂合計(jì)占比超60%，粘接膠與芯材各自占比超10%）。基體樹脂是整個(gè)葉片的材料“包裹體”，包裹了纖維材料和芯材，被包裹的纖維材料和芯材的用量決定了基體材料的用量。專業(yè)葉片制造商市占率持續(xù)提升。目前市場(chǎng)主流葉片制造商分為專業(yè)葉片生產(chǎn)企業(yè)和風(fēng)電整機(jī)商內(nèi)部的配套葉片生產(chǎn)企業(yè)，根據(jù)GWEC，自2006年2月以來(lái)，風(fēng)電整機(jī)商內(nèi)部配套葉片生產(chǎn)企業(yè)市場(chǎng)份額有所下降，2019年市占率下降到50%。整機(jī)廠商在一體化戰(zhàn)略下配套內(nèi)部葉片生產(chǎn)企業(yè)，主要有利于在行業(yè)需求上升期保障風(fēng)電葉片供應(yīng)能力，并降低交易等成本，以確保競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。但隨著全球供應(yīng)鏈逐漸成熟，外部采購(gòu)風(fēng)電葉片能夠縮短新產(chǎn)品上市時(shí)間，且能夠更靈活應(yīng)對(duì)行業(yè)變化。風(fēng)電葉片向大型化、輕量化、高功率發(fā)展的前提是材料和制造工藝的迭代。根據(jù)艾郎科技招股說(shuō)明書，風(fēng)電葉片制造技術(shù)主要依據(jù)葉片的材料體系和三維幾何結(jié)構(gòu)發(fā)展。葉片材料的迭代升級(jí)推動(dòng)風(fēng)電葉片制作工藝的不斷進(jìn)步，從最早的木質(zhì)葉片，到近代的金屬葉片，再到當(dāng)前的復(fù)合材料，風(fēng)電葉片制造工藝隨著所用材料的迭代不斷發(fā)展進(jìn)步。當(dāng)前較為成熟的風(fēng)電葉片制作工藝分為手糊、模壓成型、預(yù)浸料鋪放、拉擠、纖維纏繞、樹脂傳遞模型和真空灌注成型7種，由于7種工藝各有優(yōu)缺點(diǎn)，一般根據(jù)風(fēng)電葉片的材料體系、幾何結(jié)構(gòu)、幾何尺寸以及鋪層功能進(jìn)行綜合運(yùn)用。價(jià)格下調(diào)擴(kuò)大碳纖維經(jīng)濟(jì)效益，加速下游產(chǎn)業(yè)替代進(jìn)程。我們認(rèn)為，碳纖維在風(fēng)電葉片上的批量應(yīng)用是符合風(fēng)電機(jī)組大型化和經(jīng)濟(jì)化的主流趨勢(shì)。根據(jù)中國(guó)紡織工業(yè)聯(lián)合會(huì)主管的《紡織導(dǎo)報(bào)》援引的美國(guó)Sandia國(guó)家實(shí)驗(yàn)室2016-2017年的研究，單機(jī)容量10MW以上機(jī)型碳梁使用率有望達(dá)到100%，該機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)當(dāng)葉片長(zhǎng)度（不同于葉輪直徑）大于70m時(shí)，碳纖維的滲透率有望達(dá)到55%，而根據(jù)CWEA數(shù)據(jù)，2021年我國(guó)新增風(fēng)電機(jī)組平均風(fēng)輪直徑已達(dá)到151m。隨著維斯塔斯拉擠成型工藝專利到期，碳纖維應(yīng)用于風(fēng)電葉片主梁的技術(shù)問(wèn)題已不成為限制，而碳纖維價(jià)格下調(diào)有望打開下游更廣闊的應(yīng)用空間，加速碳纖維在風(fēng)領(lǐng)域滲透率提升。2017年以來(lái)中材科技、時(shí)代新材等葉片制造商以及東方電氣、明陽(yáng)智能、電氣風(fēng)電等整機(jī)制造商廠均陸續(xù)發(fā)布了使用碳纖維或碳玻混合拉擠大梁葉片，風(fēng)電機(jī)組單機(jī)容量在10MV以上的機(jī)型采用碳纖維主梁葉片較多。2.3.碳纖維原絲仍存缺口2021年全球年度運(yùn)行產(chǎn)能達(dá)20萬(wàn)噸。根據(jù)賽奧碳纖維測(cè)算，2021年全球運(yùn)行產(chǎn)能同比增長(zhǎng)20.9%至20.8萬(wàn)噸/年，其中全球龍頭公司東麗產(chǎn)能居首，包含收購(gòu)的卓爾泰克產(chǎn)能后年度運(yùn)行產(chǎn)能約5.75萬(wàn)噸。2021年中國(guó)成為全球第一產(chǎn)能大國(guó)。中國(guó)碳纖維起步可追溯至1962年，與日本碳纖維的研發(fā)基本同步，但后續(xù)發(fā)展進(jìn)度較為落后。2005年中國(guó)碳纖維行業(yè)僅有10家企業(yè)，合計(jì)產(chǎn)能占全球約1%；2008年以國(guó)有企業(yè)為主的工業(yè)企業(yè)大量進(jìn)入，但美日在核心技術(shù)方面形成壟斷，國(guó)內(nèi)企業(yè)技術(shù)突破較慢，生產(chǎn)線運(yùn)行及產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性較差；至2010年國(guó)內(nèi)碳纖維需求仍主要依賴進(jìn)口，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能僅占全球0.4%。2021年中國(guó)碳纖維運(yùn)行產(chǎn)能首次超越美國(guó)成為全球第一大產(chǎn)能國(guó)，但產(chǎn)能利用率仍然較低，在生產(chǎn)線運(yùn)行和產(chǎn)品性能方面與海外巨頭仍然存在一定差距。國(guó)內(nèi)碳纖維企業(yè)加速產(chǎn)能擴(kuò)張。隨著國(guó)內(nèi)碳纖維的需求快速增長(zhǎng)，以及國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程提速，國(guó)內(nèi)碳纖維企業(yè)加快產(chǎn)能擴(kuò)張步伐，近三年國(guó)內(nèi)頭部碳纖維企業(yè)均拋出了擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。由于碳纖維屬于資金密集型行業(yè)，產(chǎn)能擴(kuò)張主要受制于企業(yè)的資金實(shí)力，根據(jù)光威復(fù)材公告其包頭萬(wàn)噸級(jí)生產(chǎn)線投資額超20億元。前期資金投入較大，而前期國(guó)產(chǎn)碳纖維企業(yè)生產(chǎn)效率不足導(dǎo)致投資回報(bào)率較低，共同構(gòu)筑行業(yè)較高的資金壁壘。隨著核心工藝的突破以及生產(chǎn)效率的不斷提升，國(guó)內(nèi)碳纖維產(chǎn)能有望快速崛起。在建項(xiàng)目規(guī)劃超30萬(wàn)噸，2025年建成產(chǎn)能有望達(dá)32.8萬(wàn)噸/年。截至2022年末，我國(guó)目前碳纖維企業(yè)產(chǎn)能約8.9萬(wàn)噸/年，主要集中在以江蘇、浙江和山東為主的華東地區(qū)、以吉林為主的東北地區(qū)、以青海、甘肅為主的西北地區(qū)。我們?cè)敿?xì)統(tǒng)計(jì)了當(dāng)前國(guó)內(nèi)碳纖維企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃（不完全統(tǒng)計(jì)），當(dāng)前已公布的項(xiàng)目合計(jì)總產(chǎn)能約34.9萬(wàn)噸，2023-2025年預(yù)計(jì)分別將投產(chǎn)9.1、6.0和8.6萬(wàn)噸，“十四五”期間合計(jì)新增產(chǎn)能約24萬(wàn)噸，加上當(dāng)前約8.9萬(wàn)噸的建成產(chǎn)能，2025年產(chǎn)能有望超過(guò)30萬(wàn)噸/年。我們認(rèn)為，在當(dāng)前下游需求大量釋放疊加加速背景，率先實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能落地并進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)行區(qū)間的企業(yè)，將有望搶占更多的市場(chǎng)份額。市場(chǎng)獨(dú)立原絲供應(yīng)商較少，現(xiàn)有大規(guī)模原絲供應(yīng)商僅吉林碳谷。國(guó)內(nèi)碳纖維原絲供應(yīng)基本以自供為主，根據(jù)吉林碳谷公開發(fā)行說(shuō)明書，國(guó)際碳纖維巨頭主要向國(guó)內(nèi)出口碳纖維，較少向國(guó)內(nèi)批量出口碳纖維原絲。而從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，僅部分碳纖維企業(yè)通過(guò)縱向發(fā)展，具備部分或全部的原絲自供能力，大部分企業(yè)仍然依賴從市場(chǎng)購(gòu)買原絲后進(jìn)行碳化處理。3.規(guī)模領(lǐng)先+技術(shù)壁壘，四大核心優(yōu)勢(shì)構(gòu)筑原絲龍頭3.1.手握核心專利技術(shù)，率先實(shí)現(xiàn)大絲束原絲產(chǎn)業(yè)化原絲技術(shù)壁壘高，制作性價(jià)比與高質(zhì)量原絲供應(yīng)穩(wěn)定性是核心痛點(diǎn)。我們?cè)诘诙糠衷斒隽颂祭w維的制作階段以及核心工藝對(duì)比，原絲制作過(guò)程主要分為聚合過(guò)程、制膠和紡絲，按照聚合工藝的連續(xù)性，可分為一步法、兩步法，紡絲工藝可分為濕法和干噴濕紡法。我們認(rèn)為，原絲的制作工藝是碳纖維產(chǎn)業(yè)鏈的核心技術(shù)壁壘所在，掌握關(guān)鍵配方、攻克制備技術(shù)只是產(chǎn)業(yè)化第一步，如何實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定的同時(shí)降低制作成本才是核心壁壘：1）原絲質(zhì)量較低將影響碳絲性能：25K以上不同大絲束產(chǎn)品生產(chǎn)工藝路徑基本相同，但是不同絲束之間并不是簡(jiǎn)單的放大噴絲口數(shù)量，存在不同的技術(shù)難點(diǎn)，包括絲束越大溶劑殘留越難去除，絲束擴(kuò)大的同時(shí)如何保持單絲性能均一和穩(wěn)定；2）制作成本高將限制應(yīng)用場(chǎng)景的擴(kuò)張：小絲束力學(xué)性能優(yōu)于大絲束，主要驅(qū)動(dòng)因素在于核心技術(shù)，宇航級(jí)小絲束對(duì)可靠性、工藝性、穩(wěn)定性等要求嚴(yán)苛。而大絲束主要運(yùn)用于新能源、建筑等工業(yè)領(lǐng)域，性能要求低于小絲束，但是核心在于降低成本擴(kuò)大應(yīng)用范圍，如何在滿足性能要求的前提下，提高生產(chǎn)效率，降低整體生產(chǎn)成本是關(guān)鍵。為攻克兩大痛點(diǎn)，公司通過(guò)自主研發(fā)實(shí)踐掌握四大核心技術(shù)。公司在國(guó)內(nèi)是首家采用三元水相懸浮聚合兩步法生產(chǎn)碳纖維聚合物，DMAC為溶劑濕法生產(chǎn)碳纖維原絲的企業(yè)，打破國(guó)外在原絲生產(chǎn)技術(shù)上的壟斷。公司獨(dú)創(chuàng)工藝技術(shù)結(jié)合二步法與濕法工藝優(yōu)勢(shì)，尤其適合大絲束原絲生產(chǎn)：1）DMAC兩步法，經(jīng)水相懸浮聚合，原液和聚合的產(chǎn)量大；而其他廠家所采用的一步法在聚合物和原液制造方面限制了紡絲的產(chǎn)量；2）濕法成型的纖維纖度變化小、纖維上殘留的溶劑少，容易控制原絲質(zhì)量。公司通過(guò)形成專利技術(shù)、建立核心保密機(jī)制鞏固自身技術(shù)壁壘。公司率先實(shí)現(xiàn)大絲束原絲產(chǎn)業(yè)化，形成豐富的產(chǎn)品品類。公司設(shè)立初期致力于小絲束原絲的技術(shù)突破，之后順應(yīng)市場(chǎng)需求開始著重研發(fā)大絲束原絲的開發(fā)和產(chǎn)業(yè)化：1）2018年公司在原有技術(shù)的積累上不斷攻關(guān)，實(shí)現(xiàn)了24/25K大絲束原絲規(guī)模化生產(chǎn)；2）2019年公司突破了48K技術(shù)難關(guān)，實(shí)現(xiàn)了規(guī)模化生產(chǎn)；3）公司35K產(chǎn)品在25K基礎(chǔ)上進(jìn)行研發(fā)，50K在48K的基礎(chǔ)上進(jìn)行研發(fā)，通過(guò)對(duì)生產(chǎn)工藝調(diào)整、帶量試制，2021年實(shí)現(xiàn)了35K和50K的規(guī)模化生產(chǎn)；4）當(dāng)前公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了1K-12K小絲束，以及24K、25K、35K、48K和50K大絲束原絲的穩(wěn)定大規(guī)模生產(chǎn)，碳化后均可達(dá)到T400以上水平，1K-25K碳化后可達(dá)T700水平。公司持續(xù)投入研發(fā)75K、100K、480K等更大絲束產(chǎn)品，力爭(zhēng)未來(lái)五年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定大規(guī)模生產(chǎn)。3.2.產(chǎn)能持續(xù)領(lǐng)跑行業(yè)，22年定增募資17億新建15萬(wàn)噸原絲項(xiàng)目2021年產(chǎn)能達(dá)4.5萬(wàn)噸，占國(guó)內(nèi)原絲銷售市占率約50%。2008年公司設(shè)立初期設(shè)計(jì)了4條年產(chǎn)5000噸的生產(chǎn)線，2016年開始建設(shè)年產(chǎn)能4萬(wàn)噸原絲項(xiàng)目，目前已經(jīng)全部陸續(xù)建成投產(chǎn)。截至2021年公司柔性化產(chǎn)能達(dá)到4.5萬(wàn)噸/年，公司作為市場(chǎng)上唯一一家大規(guī)模原絲供應(yīng)商，產(chǎn)能遙遙領(lǐng)先市場(chǎng)上其他具備部分或全部的原絲自供能力的碳纖維企業(yè)。根據(jù)公司2022年定增募集說(shuō)明書披露，2021年國(guó)產(chǎn)碳纖維原絲消耗量為6.14萬(wàn)噸，同期公司扣除出口銷量后，國(guó)內(nèi)碳纖維原絲銷量約為3.26萬(wàn)噸，在未考慮品種差異的情況下估算公司市占率約為53%。公司生產(chǎn)線為柔性生產(chǎn)線，可根據(jù)市場(chǎng)需求變化靈活安排生產(chǎn)計(jì)劃。為了更好的理解公司柔性生產(chǎn)線運(yùn)行原理，我們?cè)敿?xì)梳理了公司各條生產(chǎn)線的實(shí)際生產(chǎn)計(jì)情況。截至2021H1公司規(guī)劃共12條生產(chǎn)線，按照原始規(guī)劃的產(chǎn)品類型和產(chǎn)能來(lái)算，合計(jì)柔性產(chǎn)能為4.5萬(wàn)噸/年，但根據(jù)下游市場(chǎng)需求表現(xiàn)，公司并未完全按照原有設(shè)計(jì)來(lái)安排實(shí)際生產(chǎn)。同時(shí)公司生產(chǎn)技術(shù)升級(jí)帶來(lái)生產(chǎn)效率的提升也會(huì)帶來(lái)額外的產(chǎn)能。1）2018-2019年由于大絲束產(chǎn)品基本定型疊加下游需求支撐，公司降低了原中小絲束的產(chǎn)能、對(duì)應(yīng)增加了對(duì)24/25K產(chǎn)品的生產(chǎn)安排：將原始A線安排生產(chǎn)12K、將C、D線安排生產(chǎn)24/25K；2019年將B線增加部分24/25K；2）錠數(shù)增加與紡速提升，助力單線產(chǎn)能提升：2018年B線、2019年C、D線、2020年A、B、D線、2021年上半年B、F、G線等生產(chǎn)線產(chǎn)能提升，均得益于公司生產(chǎn)工藝優(yōu)化后，產(chǎn)線紡速提升帶動(dòng)產(chǎn)能增加。新建15萬(wàn)噸原絲項(xiàng)目，持續(xù)鞏固原絲龍頭地位。2022年9月10日，公司發(fā)布《2022年度向特定對(duì)象發(fā)行股票募集說(shuō)明書》（草案），擬定向增發(fā)不超過(guò)17億元，其中9.5億元用于建設(shè)年產(chǎn)15萬(wàn)噸原絲項(xiàng)目，2.5億元用于建設(shè)原絲及相關(guān)制品研發(fā)檢測(cè)中心，5億元用于償還銀行貸款。按照公司公告，新建15萬(wàn)噸原絲項(xiàng)目總投約21.3億，建設(shè)周期分為4年，計(jì)劃分三期，每