0目錄一、IPO、借殼、紅籌釋義----------------------------2二、IPO、借殼、紅籌已完成工作----------------------3

三、IPO、借殼、紅籌一般性比較----------------------4

四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析--------------------15五、結論-------------------------------------------241IPO

是指以藍光和駿為上市主體在中國國內A股市場公開發行股票并上市借殼紅籌一、IPO、借殼、紅籌釋義是對中國國內A股市場殼資源迪康藥業重組并購，實現藍光和駿上市。是指在境外成立特殊目的公司并收購境內藍光和駿資產后，以境外公司的名義在香港聯交所主板公開發行股票并上市。2二、IPO、借殼、紅籌已完成工作方式已完成主要實質性工作IPO1、已按上市要求對擬上市板塊股權進行了相關重組；2、已規范公司治理，作到五分開和五獨立；3、已解決同業競爭和減少關聯交易；4、已解決大股東占用資金問題；5、各中介已完成部分工作。借殼1、IPO工作成果可以援用；2、已和迪康方面簽訂《股權轉讓框架協議》并公告；3、已和證監會預溝通關于收購重組迪康相關事宜；4、已支付相關收購成本；5、已和主要債權人達成了相關《債權和解協議》；6、ST迪康藥業2007年實現了保盈；7、各中介已完成部分工作。紅籌1、上述IPO已完成工作；2、已成立特殊目的境外公司。結論：公司在三種方式下已進行了部分實質性工作，因此無論再采取哪種方式都是可以相互利用工作成果的。3三、IPO、借殼、紅籌一般性比較1、上市資格的比較

IPO、借殼、紅籌三種方式均須滿足主體發行人合規、獨立性、規范治理、避免同業競爭、關聯交易公允、清欠解保、財務指標達標等條件。

分析：除資產負債率外，公司基本上滿足上述條件。降低資產負債率是公司實現國內上市的首要問題。在IPO和借殼方式下，雖然現行法規沒有對資產負債率有明確要求，但從已上市房地產企業和與證監會部分專業人士溝通情況來看，證監會發審委掌握的內部標準是一般不超過80%。藍光和駿經過債轉股后資產負債率為90%，因此引進戰略投資資金10-15億元，在考慮年度新增貸款和銷售回款凈額的因素下，可降低公司資產負債率6-10個百分點，占公司股份15%-20%。香港上市對資產負債率無要求，關注的是盈利能力和未來發展，僅從滿足上市條件來看紅籌可以不引進戰略投資者。42、審批難易度的比較項目IPO借殼紅籌審批部門和環節只牽涉中國證監會和發改委（募集資金投向需要）中國證監會可能牽涉國內證監會、外管局、商務部、發改委及香港聯交所審批，部門較多審批時間證監會審批一般3-6個月證監會審批一般3-6個月因涉及國內、香港多個部門審批，難于預測，但時間一般較長審批可能性距去年10月IPO暫停后近期有對民營房地產上市放開的動向，預計未來政策會隨宏觀調控的降溫而逐步放開。證監會鼓勵優質企業對ST上市公司重組，相比受政策影響最小10號文頒布實施后，政府對返程收購、進入房地產的境外資金結匯的審批非常嚴格。紅籌上市的不確定性有增大的趨勢，近期還無成功案例結論：借殼審批最易把握，可能性最大；紅籌基本上仍未放開。三、IPO、借殼、紅籌一般性比較5■

IPO和借殼上市審批程序主要滿足中國證監會審核即可■

紅籌股公司上市審批程序實施新的并購規則后紅籌股上市審批程序不確定性較大。國內審批可能需要更久的時間。由于市場上尚無成功先例，因此時間上較難做出準確預測國內審批香港審批¨設立特殊目的公司的8項文件¨特殊目的公司以股權并購境內企業的11項文件¨境內公司申請上市報送的26項文件（1）所需文件14個月有效的加注營業執照14個月有效的加注外匯登記證取得境外投資批準證書取得境外投資外匯登記表取得原則批復函上市前核準:特殊目的公司設立境外投資的外匯登記批準:境外公司股權并購20天內核準境外上市頒發:加注1年有效期的外商投資企業批準證書(從頒發營業執照日起)商務部核準并于外匯管理局登記商務部原則批復中國證監會核準及商務部頒發證書取得省級人民政府的同意上市文件省級人民政府與批復向中國證監會報告并備案向外管局報送融資調回計劃向商務部報告:1:上市情況2:融資收入調回計劃申請換發加注的批準,營業執照,外匯登記證上市后30天內向香港聯交所遞交A1表香港聯交所聆訊¨辦理變更登記時須提供的5項文件¨A1表，時間表¨“20天”文件¨“15天”文件¨“10天”文件¨“4天”文件工商局登記變更外管局外匯登記變更國內審批香港審批¨設立特殊目的公司的8項文件¨特殊目的公司以股權并購境內企業的11項文件¨境內公司申請上市報送的26項文件（1）所需文件14個月有效的加注營業執照14個月有效的加注外匯登記證取得境外投資批準證書取得境外投資外匯登記表取得原則批復函上市前核準:特殊目的公司設立境外投資的外匯登記批準:境外公司股權并購20天內核準境外上市頒發:加注1年有效期的外商投資企業批準證書(從頒發營業執照日起)商務部核準并于外匯管理局登記商務部原則批復中國證監會核準及商務部頒發證書取得省級人民政府的同意上市文件省級人民政府與批復向中國證監會報告并備案向外管局報送融資調回計劃向商務部報告:1:上市情況2:融資收入調回計劃申請換發加注的批準,營業執照,外匯登記證上市后30天內向香港聯交所遞交A1表香港聯交所聆訊¨辦理變更登記時須提供的5項文件¨A1表，時間表¨“20天”文件¨“15天”文件¨“10天”文件¨“4天”文件工商局登記變更外管局外匯登記變更三、IPO、借殼、紅籌一般性比較63、成功上市時間比較影響成功上市時間有兩大因素，一是引進戰略投資者時間，二是審批時間。（1）引進戰略投資者時間影響在IPO或借殼上市前引進戰略投資者，通過前期與證監會預溝通，很可能會因藍光和駿股權結構、凈資產等發生較大改變，必須在引進戰略投資者滿一年后才能上市。

若引進戰略投資者能在2008年9月完成，則2009年9月才能開始制作上市申報材料，預計2009年底或2010年初才能完成藍光和駿成功上市。

重要提醒：目前公司擬引進戰略資金10-15億元，出讓股權比例15%-20%左右，這個重組量是否影響中國證監會作出必須一年后才能上市之判斷，還需要與會里面溝通。（2）審批時間

IPO和借殼基本上只涉及中國證監會審批，時間比較容易把握，一般3-6個月。紅籌要涉及國內、香港多個部門審批，時間不容易把握。三、IPO、借殼、紅籌一般性比較74、融資額的比較結論：由于國內較香港市盈率更高，IPO較紅籌可以在發行同等股數下實現更大的融資額，有利于公司對股權的控制。借殼無現金流入，只能依靠以后再融資。項目IPO紅籌借殼融資額假設發行當年動態市盈率為20倍，按法定發行比例10%-25%計算，則融資額在10億元-25億元之間假設發行當年動態市盈率為8倍，按法定發行比例10%-25%計算，則融資額在4億元-10億元之間無現金流入，只能依靠以后再融資。若是協議收購ST迪康，公司再融資工作有望在2009年底啟動。比較基礎：假設藍光和駿2009年底能實現上市，預計凈利潤5億元三、IPO、借殼、紅籌一般性比較85、控股地位比較結論：IPO和紅籌下，公司控股地位自主性大。借殼相比更難于把握，關鍵是增發價格的影響，但都不會失去控制權。比較基礎：（1）以協議方式收購迪康藥業，注入藍光和駿資產價值約25億元（因為采取該種方式私募無法在簽訂協議前完成），增發價格維持10.33元水平，同時迪康存量股權能實現順利收購，和駿資產負債率問題能通過其他方式解決；（2）以拍賣方式收購迪康，注入藍光和駿資產價值約35-40億元（假設上市前引入戰略資金10-15億元，戰略投資者持股比例15-20%），增發價格仍能維持10.33元水平（增發價格具有很大不確定性）。三、IPO、借殼、紅籌一般性比較項目IPO紅籌借殼協議收購拍賣收購控股比例由于和駿股本超過了4億元，理論上可實現的最大控股比=85%*90%=76.5%或=80%*90%=72%。實際控股比例取決于融資時機和計劃募集資金量。同IPO控股比例大約在73.96%左右控股比例大約在67%-68.97%左右96、再融資比較項目IPO借殼紅籌再融資時間：新證券法規定上市后再融資已無時間間隔限制；受到國內政策和法規的限制較多，需要證監會審批。時間：申請再融資，需距本次重組迪康交易完成一個完整會計年度后；其他同樣需符合IPO下再融資之要求。再融資最容易，融資方式較多，只需股東大會批準，滿足香港聯交所的規定即可，不再受到國內政策和法規的限制，無需中國證監會批準。公司更容易選擇再融資時機結論：資金密集型是房地產行業發展的特征，上市后的再融資渠道對公司來說非常重要，紅籌相比之下更具有這方面的優勢。三、IPO、借殼、紅籌一般性比較107、重組難易度和成本的比較結論：IPO最簡單，成本最低。紅籌因涉及外資并購，需要精心設計重組方案，基本上是在公司自有資源基礎上操作，自主性較大。借殼重組量和難度最大，重組成本相對較高，依賴公司外部殼資源，存在較大的殼資源風險和交易風險。項目IPO紅籌借殼重組需要按獨立性、避免同業競爭等要求對藍光和駿進行相關股權重組，目前已完成（一）完成與IPO同樣的重組工作；（二）需在境外成立特殊目的之公司，目前已完成；（三）成立的特殊目的公司并購藍光和駿，可能存在潛在的外資并購稅收成本。（一）完成與IPO同樣的重組工作；（二）支付或解決取得迪康殼資源成本，約為7億元左右；（三）重組過程較復雜，需要取得存量股權、注入藍光和駿資產、置換出原藥業資產，兼顧稅收負擔。三、IPO、借殼、紅籌一般性比較118、上市費用的比較結論：上述計算并不一定是公司需花費的準確費用，只是說明一般情況下上市費用紅籌最多、IPO次之、借殼最少。項目IPO（按募集總額約20億）借殼紅籌輔導費＋承銷費及保薦費50＋（籌資總額×2至3％－200）＝3850至5850無≥1000萬港元＋（包銷費＝籌資額×2.5％至4％），信息披露費＋發行手續費＋路演推介費280－520無財務顧問費無800－1200律師費50－25060－250審計費及驗資80－10080-100評估費≤100≤≤100≤合計4380－7120萬1000－1950萬12000－15000萬三、IPO、借殼、紅籌一般性比較129、其他方面的比較（1）項目IPO借殼紅籌適用法律中國公司法及上市相關法律法規同IPO注冊地及上市地相關法律法規，法律風險較大與其他資本市場銜接比較紅籌公司是在海外注冊的公司，按照目前中國的法律不符合在國內上市的條件，因而目前在A股市場無法上市。股權激勵機制紅籌相比IPO和借殼更容易實現知名度和品牌紅籌相比IPO和借殼更容易提高公司國際知名度和品牌，也更容易帶來豐富的國際合作資源，容易促成公司走向長期大規模發展的契機信息披露和監管紅籌相比IPO和借殼，信息披露和監管壓力更大，需要公司適應股價異常波動紅籌上市和經營活動分處兩地，相比國內上市帶來的信息滯后與失真引起的股價波動更容易給公司日常經營帶來負面影響被惡意收購潛在威脅香港市場成熟，為全流通資本市場，并購發生較多，比國內市場有更高的被惡意收購危險管理者責任香港相比國內市場更可能因管理不當而引起管理者的刑事或民事責任對公司未來經營產業政策的影響引入戰略投資者后，藍光和駿將可能變為外商投資企業，因此三種方式下受產業政策影響區別不大對公司未來稅務的影響引入戰略投資者后，藍光和駿將可能變為外商投資企業，并且新所得稅法實施后外商企業無特別優惠，因此三種方式下稅務影響區別不大三、IPO、借殼、紅籌一般性比較139、其他方面的比較（2）項目IPO借殼紅籌對公司未來適用財務準則的影響中國會計準則同IPO國際會計準則，由于中國新會計準則與國際會計準則已基本趨同，對藍光總體影響不大，除了投資性物業香港準則要求必須采用公允價值模式。另外對公司財務人員要求較高對上市過程中審計的影響根據香港聯交所規定和增強投資者信心考慮，紅籌一般會要求聘請國際知名會計師審計，根據和畢馬威合作經驗，國際知名會計師不容易和公司對財務狀況達成一致，并且香港上市對公司狀況審核會非常嚴。而IPO和借殼可聘請國內一般會計師，相對較容易和公司就財務狀況達成一致。對上市過程中評估的影響此方式下不需要對公司整體估值，僅是按房地產上市特殊披露要求對公司物業估值以提供投資者參考此方式下因涉及定向增發股數，需要對公司整體估值，但同時證監會對該估值審核會非常嚴格基本同IPO，但由于香港準則規定投資性物業必須采用公允價值，因此評估增值可以調賬對公司未來常年中介服務費用的影響根據香港聯交所規定和增強投資者信心考慮，紅籌上市后一般要求聘請國際知名中介提供常年服務，比如會計師每年年報審計服務，但相關費用會比IPO、借殼一般聘請國內中介高得多三、IPO、借殼、紅籌一般性比較分析：商業地產估值在IPO下僅作為參考，在借殼下可以作為計算換股股數，在紅籌下因必須采用公允價值計量可實現賬面價值最大化。14四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析前面對公司在三種方式下已完成實質工作和三種方式各自優劣作了梳理，下面我們對前面梳理內容提取關鍵因素并結合公司實際情況對三種上市方式作可行性分析，以供公司決策。15分析：公司選擇IPO方式關鍵要解決好收購迪康遺留影響。同時，藍光和駿資產無法注入迪康藥業，公司在已支付了相關收購成本情況下，要考慮殼資源的利用問題。下面重點分析解決迪康遺留影響的可能性。項目內容關鍵優勢1、融資額相比紅籌更理想；2、重組最簡單、成本最低；關鍵劣勢1、受政策影響和審批難度大；存在重大問題1、要解決資產負債率問題。若引進戰略投資者可能會被證監會認為較大改變和駿股權結構、凈資產而只能在引進戰略投資后一年再上市，因此可能推遲到2009年底或2010年初左右；2、必須解決收購迪康遺留影響。1、IPO的可行性分析四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析16解決收購迪康遺留影響的可行性分析項目方案概要存在問題結論思路一停止收購行為，將已支付的收購成本轉化為債權1、這種方式存在很大的債權損失風險；2、因為收購工作已進入實質階段，現在停止無法向證監會解釋；3、容易給資本市場留下不好的印象，不利于公司以后在資本市場運作。不可行思路二繼續通過協議或拍賣取得迪康存量股權，但藍光和駿資產不再注入，鎖定期滿后伺機轉讓迪康殼資源1、與之前重大重組方案有重大差異，需要向證監會解釋；2、迪康藥業資產鎖定期內無法置出，公司仍要對其經營，公司會面臨非常大的經營壓力和管理壓力，同時迪康殼資源風險無法得到釋放，很有可能拖累公司的房地產主營業務；3、與之前市場預期有差異，容易給資本市場留下不好的印象，迪康股價很難有良好表現；4、由于迪康藥業資產無法順利置還給迪康，迪康方面很難同意此方案，可能會極不配合和阻撓。不具有實際可操作性思路三繼續收購迪康，按重大重組方案操作，將注入迪康的全部藍光和駿資產改為商業地產及相關業務。藍光和駿其他資產及相關業務單獨采用IPO上市1、與之前重組方案仍有差異，需要向證監會解釋；2、商業地產業務盈利能力較差，現有租金收入與資產折舊持平，不容易通過證監會審核；3、商業地產必須一次性剝離，否則會形成同業競爭，且大部分已用于貸款抵押，解除非常困難，剝離重組稅收成本較高；4、剝離重組商業地產資產，會影響同一控制連續性、業績不能連續計算等問題，將對藍光和駿其他資產單獨IPO上市構成影響；5、既會形成大股東占用欠款，又將提高藍光和駿資產負債率，給IPO造成實質影響。不可行1、IPO的可行性分析四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析17附：商業地產資產盈利能力匡算（單位：萬元）結論：考慮評估增值對重組后未來利潤的影響，加之人工、管理、稅費等成本，僅靠目前租金水平無法保證盈利。編號項目名稱原值中華初步評估價值全年租金收益對所有項目按30年、評估值全年應攤銷成本1五塊石C164.5446.17

1.542西京大廈2,322.001,491.2649.2349.713金荷花31,315.5668,663.271,945.982,288.784富麗城1,479.884,601.91155.81153.405中天大廈6.5567.75

2.266羅馬假日11,335.3523,189.171,029.27772.977高盛中心3,874.915,504.73191.39183.498諾定山2,425.903,189.6424.30106.329世紀電腦城12,177.4928,613.88843.76953.8010玉林生活廣場2,312.783,022.49122.26100.7511春江花月2,440.244,430.2017.20147.6712藍光大廈6,950.636,745.95218.67224.8713香檳廣場5,602.795,602.79342.95186.7614郁金香3,147.429,996.88235.12333.2315時代華章1,905.976,316.4712.18210.5516東方時代商城291.78291.785.849.7317藍色加勒比268.78268.784.408.9618金色夏威夷A座426.41426.419.2014.2119金色夏威夷B座138.66138.661.644.6220東恒國際1,346.801,346.8028.1144.89

合計89,934.44173,954.985,237.315,798.501、IPO的可行性分析四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析18結論：通過紅籌和IPO可行性分析，這兩種方式難度很大。借殼已進行了一些實質性工作，支付了很大成本，我們認為上市仍應重點考慮該種方式。應該仔細分析目前該方式存在的問題，深入論證解決辦法，將借殼工作推向前進。項目內容關鍵優勢1、受政策影響最小，證監會鼓勵方式，公司自主性最大；關鍵劣勢1、要實現融資現金流入時間較長，必須依靠上市后的再融資；2、重組成本較高；3、對控制權影響不確定因素較多；存在重大問題存在要解決資產負債率問題，要求沒有IPO高。若是協議收購借殼，無法短時間內引進戰略投資，需通過企業自己解決。若通過司法拍賣借殼，需考慮引進戰略投資和企業自己相結合來解決資產負債率問題。2、借殼的可行性分析四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析19□收購迪康已開展有影響的實質性工作：1、已和迪康方面簽訂《股權轉讓框架協議》并公告；2、已和證監會預溝通關于收購重組迪康相關事宜；3、已支付3億多元相關收購成本；4、已和部分債權人達成了相關《債務和解協議》；5、已在證券市場釋放了藍光將收購重組迪康的信息；6、迪康藥業2007年實現了保盈。□目前工作阻礙：1、與迪康在針對目標股份交易對價的談判過程中產生分歧；2、迪康集團是否存在或有債務問題；3、迪康因股價異動正接受中國證監會稽查局的稽查；4、解決置入資產資產負債率過高問題。四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析2、借殼的可行性分析20●針對目前收購迪康出現的僵持局面，提出以下解決思路：比較項目方案一（協議收購）方案二（司法拍賣）方案概述1、藍光集團協議收購38.07%的迪康股份(目標股份)；2、藍光集團及楊總通過認購*ST迪康非公開發行股票的方式注入所擁有的藍光和駿股權；3、藍光集團購買*ST迪康除部分現金以外的全部資產與負債并交與迪康集團。1、藍光集團通過競拍的方式獲得司法拍賣的目標股份；2、存量股權過戶至藍光集團名下后，對迪康董事會進行改組；3、藍光集團及楊鏗通過認購迪康非公開發行股票的方式注入所擁有的藍光和駿資產；4、處置迪康藥業資產。收購目標股份階段藍光集團支付對價1、存在迪康集團未全面、真實的告知其實際債務情況，致使藍光集團支付的交易對價存在不確定性；2、不排除迪康集團潛在債權人再對目標股權進行輪后凍結。1、司法拍賣方式鎖定了藍光集團的支付對價，避免了協議收購所面臨的支付對價不確定性風險；2、若在目標股份拍賣時出現其他競買意愿，藍光集團掌握選擇的主動性。

申請豁免要約收購義務考慮到迪康目前并未面臨支付危機、資不抵債以及持續虧損的局面（2007年年報將顯示保盈），故藍光集團本次協議收購是否符合申請豁免要約收購的條件有待進一步商榷。1、競買目標股份的數量控制在30%以下，有效回避向證監會申請豁免要約收購義務；2、因《股份轉讓框架協議》尚合法有效，藍光集團為避免違約風險，應與目標股份的質押銀行進行協商，請求其提出對目標股份實施司法拍賣的動議。

非公開發行股票階段定向增發的價格存在需要鎖定原10.33元/股的非公開發行股票價格的壓力。可以根據迪康股票二級市場的走勢，擇時將藍光和駿股權注入上市公司。

藍光和駿私募可行性迪康在公告其重大資產重組預案時應按細則要求明確發行對象，但藍光和駿現階段正與各私募對象洽談，無法明確私募對象的范圍，對私募盡快至少達成意向協議壓力特別大，基本上不具備條件。1、因競買目標股份數量控制30%以下，無需豁免要約收購的申請；2、藍光集團應按規定說明未來12月對迪康的后續計劃，該時間跨度較方案一而言相對寬松，私募時間壓力較小。

四、IPO、借殼、紅籌的可行性分析21●針對目前收購迪康出現的僵持局面，提出以下解決思路：比較項目方案一（協議收購）方案二（司法拍賣）迪康藥業資產處置1、根據前期與迪康集團溝通情況，迪康集團表示短期內現金短缺，希望藍光集團將藥業資產購買出上市公司后即交與迪康集團