投資銀行學案例企業并購迷霧1993年9月，沉淹于幾個月凄迷市道中的上海股市卻出現了一道風景線——延中實業逆市而揚。1993年9月6日，延中實業（600601）開盤9.20元，收盤9.45元，成交量71600股，價升量增，走出了長期低迷徘徊于8.8元的盤局。以后接連11個交易日該股逆市連續上漲，到9月29日，收盤價為12.05元，引起了市場的種種猜測。舉牌9月30日上午11點15分，延中股份12.91元時，上海證券交易所突然宣布延中暫時停牌，一個傳聞了近兩個星期的消息終于得到了證實！深圳寶安集團上海分公司公告：“本公司于本日已擁有延中實業股份有限公司發行在外的普通股5%以上的股份，現根據國務院《股票發行與交易暫行條例》第四章‘上市公司的收購’第四十七條的規定，特此公告。”寶安正式宣布收購延中，在股市上掀起了引人注目的“寶延風波”。此時，寶安已持有延中15.98%的股份。惡戰迷底揭開，上海昌平路，延中公司總部猶如晴天霹靂，一場收購與反收購戰打響。面對寶安咄咄逼人之勢，延中實業聘請在應付敵意收購方面有豐富經驗的施羅德集團香港寶源投資有限公司作為公司反收購顧問，謀劃反擊行動。10月4日，寶安再次公布已持有延中16%的股份，事實上已成為延中第一大股東。10月5日下午，延中總經理秦國梁在《證券法（草案）》討論會上提出三大疑問：1、9月29日，寶安上海公司已持有延中股票的4.56%，按照5%就在申報的規定，它只能再買0.5%。然而，9月30日集合競價時，滬寶安一筆就購進延中股票342萬股，如此跳過5%，一下達到16%，是否犯規？2、既然滬寶安9月30日實際已購得479萬余股，公告時為何只籠統說5%？3、近兩天滬寶安僅買延中股票就用了6000多萬元，這筆巨額資金從何而來？10月6日，寶安集團與延中實業兩家領導層首次面對面接觸。寶安上海公司總經理何彬向延中董事會提出兩點要求：一是10月20日之前召開臨時股東大會，改選董事會，討論公司新的發展規劃；二是查閱公司會計賬目。延中則表示：寶安的收購是敵意收購，認為一個企業可以收購延中，延中也可以反收購。雙方會談不歡而散。當天下午寶安即公布，對延中的持股量已達18%。10月8日，寶安集團上海公司發表致延中實業全體股東及員工的公開信，信稱如果寶安參與延中實業的經營與決策，將會用寶安的經驗，完善和加強延中的經營管理，大力支持延中發展項目，增強蠃利能力，提高員工待遇。而延中董事長則表示不會因寶安方的提議而召開臨時股東大會。寶延雙方就延中實業的控制權問題爭得難解難分。狂炒“魚蚌相爭，漁翁得利”。在寶安與延中惡戰的同時，股票市場上的炒手也開始了對延中股票的瘋狂炒作。10月4日，延中復牌，股價收在22.8元；10月7日，延中再次復牌，當日最高價42.2元，收盤價34.16元。在這驚心動魄的一周里，延中創造了中國股市四個之最：個股交易量之最，個股換手率之最，個股日漲幅之最，個股日成交量之量。結局在寶延雙方無法就并購達成一致的情況下，中國證監會、上海市證管辦和上海證券交易所組成聯合調查組對此事進行了聯合調查，依據當時的法律法規進行了處理。10月16日，證監會公布了聯合調查的結果和處理決定。由于寶安公司在收購過程中涉嫌違規，做出了處理意見：1、承認寶安上海公司對延中實業的控股地位；2、寶安上海公司的兩個關聯企業于9月30日賣給社會公眾的24.60萬股延中股票所獲利潤歸還延中公司；3、對未按規定履行有關文件和信息的報告、公開和公布義務的寶安上海公司給以警告處分，罰款人民幣100萬元，對其兩家關聯企業給以警告處分。在上海證管辦的安排下，寶延雙方在本次股權收購案的問題舉行了會談，在寶安參與延中的管理和決策方面達成了一致。寶安持有延中股份達19.8%，憑股權優勢控制了延中。延中放棄起訴和反收購。寶延雙方都作出了一定程度的妥協。至此，沸沸揚揚的“寶延風波”暫告一段落。意義開創了中國國股市市場場并購之先先河；創造了中國國股市的““三無概念念”股；對有關法律律法規的完完善，證券券市場的監監管提出了了思考。一年多以后后，新的董董事長上任任，給延中中帶來了勃勃勃生機，，在較短的的時間內，，延中新建建了房地產產、飲用水水、服裝等等10來個個子公司。。到1995年，延延中已發展展成一個多多元化企業業。總資產產達5億多多元，比1993年年增長了93倍，凈利潤3000多多萬元，增增長了62倍。后續1998年年5月11日，北大大方正舉牌牌延中，5月25日日，在延中中實業默許許下，北大大方正改組組了延中實實業董事會會，取得了了對延中實實業經營管管理的控制制權。1999年，，延中實業業更名方正科技，實現了借殼上市；北大方正入入主延中實實業后，對對延中實業業實施了大大手術，把把那些與科科技無關的的子公司孫孫公司全部部切出，裝裝進計算機機網絡等高高科技項目目，并以北北京、上海海、深圳為為中心，成成立了計算算機研發、、生產、銷銷售、服務務體系。2000年年，方正科科技主打產產品方正電電腦的年銷銷售量就達達80多萬萬臺，市場場占有率穩穩居全國第第二位，并并連續7個個季度進入入亞太10強。2000年中中報顯示，，方正科技技總資產達達到了10個億，凈凈利潤6000多萬萬元。2001年年5月12日，北京京裕興舉牌牌北大方正正；2001年年11月12日，上上海高清舉舉牌北大方方正；收購與反收收購戰仍在在繼續。背景中國零售業業自1992年起開開始實行部部分對外開開放，根據據加入WTO的承諾諾，到2004年年底將實現完全全開放。在在此期間，，國際上著著名的零售售商均已進進入中國，，尤其在連連鎖零售領領域更是擴擴張迅速。。據統計2003年，，23家外外資連鎖企企業在國內內銷售總額額達1009億億元，而百強中中92家中中資連鎖企企業銷售總總額為2175億億元，外資商業業資本所占占市場份額額超過了四分之一，民族連鎖鎖零售商面面臨的競爭爭環境越來來越殘酷。。為了整合產產業資源，，消除同業業競爭，實實現集約經經營、連鎖鎖發展，追追求規模效效益，做大大做強流通通服務業，，打造民族族零售業戰戰艦，2004年4月8日，，第一百貨貨（600631））和華聯商商廈（600632）兩家公公司同時對對外公布吸吸收合并方方案。合并并方方財財務務顧顧問問：：合并并方方式式合并并方方————第第一一百百貨貨（（600631，，前前收收盤盤價價9.27元元））被合合并并方方————華華聯聯商商廈廈（（600632，，前前收收盤盤價價9.53元元））存續續公公司司————百百聯聯（（集集團團））股股份份（（600631））第一一百百貨貨通通過過換股股吸吸收收合并并華華聯聯商商廈廈，，使使華華聯聯商商廈廈的的全全部部資資產產、、負負債債及及權權益益并并入入第第一一百百貨貨（（采采用用權權益益集集合合法法）），，其其現現有有的的法法人人資資格格因因合合并并而而被被注注銷銷，，合合并并后后存存續續公公司司更更名名為為上上海海百百聯聯（（集集團團））股股份份有有限限公公司司。。這這一一并并購購行行為為開開創創了了中中國國證證券券市市場場上上市市公公司司換股合合并之先河河。合并前前后第一百百貨(600631)非流通通股3.94億億股流通股股1.88億股股華聯商商廈(600632)非流通通股2.9億股股流通股股1.23億股股存續公公司百聯股股份折股比比例非流通通股1:1.273流通股股1:1.114換股方方案換股方方案華聯商商廈第第一一百貨貨新新公公司非流通億億股流通通股億億股股11億億股股現金金選選擇擇權權非流流通通股股3.527元元/股股2.957元元/股股流通通股股7.74元元/股股7.62元元/股股折股股比比例例兼顧顧四四方方利利益益非流流通通股股：每每股股凈凈資資產產為為折折股股比比例例的的基基礎礎；；流通股：每股股股價為價價值基礎礎，雙方方董事會會召開前前30個個交易日日每日加加權平均均價格算算術平均均值為基基準。在此基礎礎上，合合并雙主主主要考考慮了商商用房地地產潛在在價值、、盈利能能力及業業務成長長性等因因素對折折股比例例進行加加成計算算。加成系數數為5.4%非流通股股折股比比例折股比例例=被合合并方每每股凈資資產/合合并方每每股凈資資產×（1+加加成系數數）折股比例=（3.572/2.957）×（1+5.4%））=1.273流通股折股股比例折股比例=（華聯商商廈董事會會召開前30個交易易日加權股股價均值+每股未分分配利潤））/（第一一百貨董事會召開開前30個個交易日加加權股價均均值+每股未分分配利潤））×（1+加成系數數）折股比例=（8.91+0.39）/（8.69+0.11）×（（1+5.4%）=1.114現金選擇權權體現對中小小投資者進進行最低成成本保護流通股現金金選擇權價價格以董事事會召開前前12個月月每日加權權平均價格格的算數平平均數上浮浮5%計算算。考慮因素：：1、12個個月每日加權平均價價格的算數平均均值表示最最近12個個月投資者者的平均持持股成本；；2、在上價價格基礎上上給予5%的溢價價，考慮了投投資者的合合理回報；；3、參考了了同行業上上市公司市市場平均市盈率水平平。同行業平平均市盈率率為34.35，一百現金選選擇權對應應的市盈率率為36.29，華聯為33.65，，與同行業業平均市盈盈率接近。。2004年年11月16日，中中國證監會會同意第一百貨因因吸收合并并華聯商廈廈,而向華華聯商廈全全體股東定定向發行5.18億億股普通股股,其中,向非流通通股股東發發行3.80億非流流通股,向向流通股股股東發行1.39億億流通股。。證監會同同時豁免了了百聯集團團和第一百百貨的要約約收購義務務。2004年11月18日，華聯商廈終終止上市；；2004年11月26日，上上海百聯集團股股份有限公公司正式復復牌。合并后的百百聯股份（（600631）成成為兩市股股本規模最最大的商業業上市公司司。并購再起2010年年11月4日，百聯聯集團旗下下的兩家上上市公司百百聯股份和和友誼股份份同時發布布重組方案案：友誼股股份吸收合合并百聯股股份，同時時以定向增增發方式向向百聯集團團發行A股股，收購上上海第一八八佰伴36%股權和和上海百聯聯集團投資資有限公司司100%股權。本次重組體體現了上海海國資的產產業整合思思路，完成成重組后的的友誼股份份將更名為為“上海百百聯集團股股份有限公公司”，并并成為中國國最大、業業態最齊全全的零售百百貨類上市市公司。此次重大重重組包括兩兩項交易：：友誼股份（（600827）向向百聯集團團發行A股股股份購買買百聯集團團持有的八八佰伴36%股權和和投資公司司100%股權，共共計47億億元；友誼股份以以新增A股股股份換股股吸收合并并百聯股份份。百聯股股份（600631）與友誼誼股份的換換股比例確確定為1∶∶0.861，即每每1股百聯聯股份之股股份換得0.861股友誼股股份A股股股份。吸收合并完完成后，存存續方友誼誼股份的名名稱將變更更為“上海海百聯集團團股份有限限公司”，，主營業務務為百貨零零售業，經經營范圍變變更為綜合合百貨、連連鎖超市、、國內貿易易等。網絡泡沫2000年年美國經濟濟進入網絡絡泡沫時期期，2000年3月月10日，，納斯達克克指數最高高達到5048.62點，從從4月份到到7月份，，中國三大大門戶網站站——新浪浪、網易、、搜狐紛紛紛登陸海外外資本市場場，NASDAQ和和IPO成成為時尚。。2000年年7月12日，SOHU.COM正式式在納斯達達克市場上上市，搜狐狐股票開盤盤價13美美元、最高高價13.78美元元、最低價價12.625美元元、收盤價價13美元元。搜狐公公司在納斯斯達克融資資5000多萬美元元。當天其它公公司股票收收盤價為：：網易：12.5美元元新浪：28.8125美元中華網：21.625美元雅虎：124.9375美元元美國在線：：57.5美元納斯達克指指數為：4058點點網絡寒冬然而好景不不長,已是是牛市末期期的納斯達達克市場隨隨著網絡泡泡沫的破滅滅開始崩盤盤，2000年12月20日日，收盤2023.80點，，跌幅達50%以上上（2002年10月28日日，最低收收盤1315.83點，跌幅幅達70%以上）。。在巨額資資本的支持持下，畸形形發展起來來的互聯網網面臨著最最嚴酷的““資本逃市市”風潮，，“成也資資本，敗也也資本”，，網絡寒冬冬到來。2001年年是搜狐動動蕩的一年年。這一年年，搜狐股股票一路下下跌，數周周連續跌破破1美元。。按照納斯斯達克市場場的規定，，連續30天平均股股價在1美美元以下的的股票，將將被摘牌并并停止交易易。而新浪和網網易面臨同同樣的命運運。2001年年6月，王王志東正式式從新浪首首席執行官官和董事的的位置淡現現出，而在在其身后留留下的是關關于資本意意志的一地地雞毛。2001年年7月，網網易因為未未按時呈報報年報，遭遭到停牌警警告，并于于9月被暫暫停交易。。互聯網公司司紛紛開始始了股市保保衛戰。搜狐毒丸從2000年3月至至2001年3月，，共有19家互聯網網公司采用用了“毒丸丸”戰術。。搜狐公司司也拋出了了其精心釀釀制的一顆顆毒丸。2001年年7月28日，搜狐狐公司宣布布其董事會會已采納了了一項股東權益計計劃，該計劃旨旨在防止強強制性的收收購，包括括防止在公公開市場上上或者通過過私下交易易收購搜狐狐，以及防防止收購人人在沒有向向搜狐所有有股東提出出公正條款款的情況下下，獲得搜搜狐的控股股權。計劃內容：：股權登記日日：2001年7月月23日行權期：2001年年7月23日——2010年年7月25日授予權利：：授予在股股權登記日日登記在冊冊的所有搜搜狐股東有有權按每一一普通股買買入一個單單位的優先先股。在行行權期內按按每一普通通股而出售售優先股購購買權。搜狐股東可可以在行權權期限內用用每股100美元的的價格購買買一個單位位的搜狐優優先股，在在被并購后后，每一個個單位優先先股可以兌兌換成新公公司兩倍于于行權價的的股票（即即市場價值值為200美元的新新公司普通通股）。觸發點點：在以以下情情況出出現10天天后，，購買買優先先股的的股權權證將將寄給給除惡惡意收收購者者之外外的股股東；；1、個個人或或團體體收購購20%或或更多多的搜搜狐普普通股股獲得得公司司控股股；2、公公開宣宣布收收購或或換股股使個個人或或團體體可獲獲得20%或更更多的的搜狐狐普通通股從從而達達到控控股。。行權步步驟：：1、擁擁有搜搜狐普普通股股；2、購購買搜搜狐優優先股股；3、行行使優優先股股兌換換權；；4、轉轉讓新新公司司股票票套現現。毒丸效效力：：搜狐公公司發發行在在外的的總股股本；；3476.5萬股股觸發點點；惡惡意收收購量量達20%啟動資資金：：3476.5萬股股×80%×100元=27.812億美美元換股價價值：：27.812億元元×2=55.624億億美元元2001年年8月月3日日，搜搜狐普普通股股收盤盤價1.40美美元，，總市市值僅僅為4867.1萬萬美元元；該反收收購計計劃一一旦被被啟動動，搜搜狐股股東可可套利達達27.812億億元美美元，是當當時市市值的的57倍。。同時時，行行權后后將嚴重稀稀釋惡惡意收收購者者持有有的股股權，使收收購者者失去去在新新公司司中的的控股股地位位。若若要執執意收收購達達到控控股權權，將將付出出更高高的收收購成成本。。此外，，搜狐狐公司司董事事會還還將根根據出出現的的情況況，可可以對對股權權計劃劃相關關條款款進行行修改改。由由此足足以使使收購購者望望而卻卻步，，大大大降低低了被被惡意意收購購的可可能。。初試毒毒丸2001年年，搜狐股股價在在1美美元以以下，，而公公司凈凈資產產卻相相當于于每股股1.62美元元。北北大青青鳥看看上搜搜狐。。2001年年4、、5月月期間間，北北大青青鳥旗旗下香香港青青鳥科科技有有限公公司，，先后后買下下英特特爾、、電訊訊盈科科、高高盛等等五家家機構構672萬萬余股股搜狐狐股票票，持持股比比例達達到18.9%，一一躍成成為僅僅次于于公司司發起起人張張朝陽陽（持持股25%）、、香港港晨興興科技技（持持股21%）的的第三三大股股東。。搜狐狐最最初初對對青青鳥鳥的的進進入入表表示示了了相相當當熱熱情情的的歡歡迎迎。。但但當當搜搜狐狐逐逐步步了了解解到到青青鳥鳥的的全全盤盤計計劃劃后后，，感感到到了了不不安安。。于于2001年年7月月19日日拋拋出出了了““毒毒丸丸””。。搜狐狐董董事事會會宣宣布布，，在在有有人人或或機機構構收收購購搜搜狐狐股股票票達達20%時時，，搜搜狐狐普普通通股股股股東東享享有有優優先先購購買買權權，，搜搜狐狐股股東東可可以以以以每每股股100美美元元的的價價格格購購買買一一個個單單位位的的搜搜狐狐優優先先股股，，在在被被并并購購后后，，每每一一優優先先股股可可以以兌兌換換成成收收購購公公司司或或合合并并后后新新公公司司兩兩倍倍于于行行權權價價格格的的股股票票，，即即市市場場價價值值為為200美美元元的的新新公公司司普普通通股股。。“毒毒丸丸””的的啟啟動動，，使使惡惡意意收收購購者者持持有有的的股股權權將將被被嚴嚴重重稀稀釋釋比比例例，，從從而而失失去去在在新新公公司司中中的的控控股股地地位位。。北北大大青青鳥鳥考考慮慮到到資資金金問問題題和和利利益益得得失失，，最最終終放放棄棄對對搜搜狐狐公公司司的的并并購購。。網絡輪輪回2000年年下半半年到到2002年，，是網網絡公公司最最艱難難的時時期，，中國國網絡絡公司司在困困境中中掙扎扎，在在逆市市中求求索，，從網網絡廣廣告到到跨媒媒體，，到短短信和和網絡絡游戲戲，不不斷尋尋求盈盈利模模式。。2002年年，開開始告告別““赤字字”，，實現現盈利利。2003年年，終終于迎迎來了了網絡絡的春春天。。風云再起2005年年2月18日，盛大大宣布：盛盛大與其控控股股東已已通過在二二級市場交交易，持有有新浪公司司總計19.5%的股份，并根據美美國證券法法的規定，，向美國證證券交易委委員會（SEC）提提交了受益益股權聲明明13—D文件。在在這份文件件中，盛大大坦承購股股目的是戰戰略投資，，并意欲取取得實質性性所有權，，進而獲得得或影響新新浪的控制制。盛大于2004年4月在納斯斯達克上市市，在盛大大的發展中中，并購是是其擴大企企業規模的的重要手段段。并購歷程：：2003年年1月收購購國內移動動領域和棋棋牌領域知知名企業———深圳風風林火山電電腦技術有有限公司2003年年2月收購購全國移動動應用服務務供應商———上海數數龍科技有有限公司2003年年9月收購購全國最大大的網吧管管理軟件公公司——成成都吉勝科科技有限責責任公司2004年年1月收購購全球領先先網絡游戲戲引擎核心心技術開發發企業———美國ZONA公司司2004年年7月收購購中國領先先的棋牌休休閑游戲開開發運營商商——杭州州邊峰軟件件技術有限限公司2004年年9月收購購國內領先先移動設備備游戲開發發商——北北京數位紅紅軟件應用用技術有限限公司2004年年10月收收購中國領領先原創娛娛樂文學門門戶網站———起點中中文網2004年年11月以以9170萬美元的的現金向韓韓國網絡游游戲開發、、運營以及及發行商AS公司的的股東收購購約29%的控股權權。選擇新浪新浪無疑是是最好的選選擇——網網易是丁磊磊的，搜狐狐是張朝陽陽的，盛大大是陳天橋橋的，新浪浪是誰的？？在新浪內部部分散的股股權結構中中，誰都有有發言權，，但誰都不不控制新浪浪，所以沒沒有人為新新浪負責。。股權的極度度分散使新新浪被收購購成為可能能。2004年年10月以以后是新浪高層層減持股票票、套現期期權的季節節。其間，，盛大通過過二級市場場收購新浪浪股票接近近5%，但但其后新浪浪股價上升升，陳天橋橋判斷收購購時機已經經錯過，因因此在當年年11月高高點時拋出出新浪股票票。股市變化莫莫測，2005年年1月，盛大與新新浪股價出出現此升彼彼降局面，，給了盛大大的機會。。陳天橋不不再猶豫，，發起閃電電行動，通通過直接控控制的四家家公司大舉舉吸納新浪浪股票，于于公布日，，已經持有有新浪股份份19.5%，比比新新浪浪董董事事會會現現有有成成員員所所持持股股份份的的總總和和（（不不到到10%））高高出出近近一一倍倍。。然而而，，擁擁有有19.5%的的股股份份使使盛盛大大成成為為新新浪浪的的第第一一大大股股東東，，還還不不足足以以促促成成兩兩公公司司的的合合并并，，更更不不足足以以使使陳陳天天橋橋控控制制新新浪浪董董事事會會之之權權力力中中樞樞。。陳陳天天橋橋欲欲進進入入并并控控制制董董事事會會，，必必須須通通過過召召開開股股東東大大會會獲獲準準改改組組董董事事會會。。“毒毒丸丸””出出籠籠針對對盛盛大大的的敵敵意意收收購購，，摩根根士士丹丹利利被新新浪浪急急聘聘為為財財務務顧顧問問，，并并迅迅速速制制定定