A股2022年度策略報告：穩(wěn)中求進_擇優(yōu)布局

1、2021年A股回顧

1.1市場走勢：主要指數(shù)表現(xiàn)分化，市場輪動加速

區(qū)別于2020年主要股指普遍上漲的走勢，截至2021年11月30日，年內(nèi)A股主要指數(shù)走勢分化，創(chuàng)業(yè)板指、中證500、科創(chuàng)50等偏科技成長、中小市值指數(shù)漲幅領先，上證50、滬深300等大市值權(quán)重指數(shù)調(diào)整下跌，上證指數(shù)和深證成指全年震蕩為主。

以全部A股角度來看，2021年市場走勢可分為以下階段：1）元旦至春節(jié)時期春季躁動如期而至，在增量入市資金推動下核心資產(chǎn)估值泡沫化加劇，股指上行；2）春節(jié)后至3月中下旬，在國內(nèi)經(jīng)濟修復高確定性、海外特別是美國經(jīng)濟復蘇增速背景下市場對流動性等政策邊際常態(tài)化預期上行，A股估值中樞回落，股指下跌；3）二季度起至7月中旬，財報季后上市公司盈利能力修復被進一步證實，對沖大宗商品價格波動下市場通脹焦慮不斷經(jīng)歷修正，A股市場進入修復上行區(qū)間；4）7月下旬至9月中旬，共同富裕政策提出，央行7月全面降準，部分產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷反壟斷和指導政策轉(zhuǎn)向，經(jīng)濟增速回落趨勢較難逆轉(zhuǎn)，上游資源品領漲帶動一輪結(jié)構(gòu)性行情；5）9月下旬至今，市場輪動加速，年內(nèi)估值調(diào)整較大的金融和消費藍籌得到一定修復，政策導向作用對四季度和明年盈利市場預期有所放大。

1.2市場風格偏好和投資主線：周期、成長領漲，偏好小盤、績優(yōu)

從年內(nèi)市場風格偏好角度看：主要風格中周期和穩(wěn)定漲幅好于去年，且周期風格領漲，成長風格漲幅較去年有所回落但仍優(yōu)于市場平均表現(xiàn)，而在往年表現(xiàn)較好的消費和金融風格今年表現(xiàn)大幅降低；與近5年趨勢不同，今年小盤股表現(xiàn)優(yōu)于大盤股、低價股表現(xiàn)優(yōu)于高價股、績優(yōu)股表現(xiàn)優(yōu)于虧損股。

一級行業(yè)年內(nèi)表現(xiàn)：上漲和下跌的一級行業(yè)約各占半數(shù)；高端制造業(yè)中的電氣設備、汽車和周期板塊中的有色金屬、化工、采掘、鋼鐵領漲A股；消費板塊中的家用電器、休閑服務、農(nóng)林牧漁和大金融板塊的房地產(chǎn)、非銀金融跌幅靠前。

結(jié)合上述兩點和年內(nèi)市場走勢，2021年A股投資主線可以概括為以下幾條：1）應對疫后各國經(jīng)濟復蘇節(jié)奏不一、貨幣寬松背景下全球商品通脹水平持續(xù)走高的順周期漲價主線，如有色金屬、化工等；2）碳達峰、碳中和主線，如煤炭、鋼鐵和新能源、新能源車產(chǎn)業(yè)鏈；3）高端制造和科技主線，如半導體、國防軍工、機械設備等。

1.3估值水平：主要股指多數(shù)回落，ROE支撐作用減弱

截至11月底，A股主要股指中除創(chuàng)業(yè)板指外動態(tài)市盈率和市凈率均較去年年末相比降低；年內(nèi)指數(shù)漲幅最高的創(chuàng)業(yè)板指當前市盈率/市凈率處在近十年歷史分位數(shù)的高位，漲幅靠后的上證50、萬得全A、滬深300當前估值水平仍處在歷史中高位置，指數(shù)漲幅較高的中證500當前估值水平仍為歷史偏低水平。

從行業(yè)角度看，多數(shù)一級行業(yè)動態(tài)市盈率較去年底回落，降幅最大的行業(yè)包括休閑服務、交通運輸、家用電器、鋼鐵、有色金屬等，估值泡沫較去年末有所縮減；市盈率提升的行業(yè)包括農(nóng)林牧漁、綜合、公用事業(yè)、電氣設備，體現(xiàn)市場對相關行業(yè)2022年處于景氣周期、盈利上行的普遍預期。

結(jié)合行業(yè)ROE一致預期分析，與往年有所區(qū)別的是，部分高ROE預期的行業(yè)如食品飲料和家用電器年內(nèi)表現(xiàn)相對較弱，而年內(nèi)漲幅較大的高端制造業(yè)如電氣設備、汽車、國防軍工ROE預期相反并不算高。這種現(xiàn)象產(chǎn)生的主要原因或是在社零持續(xù)走弱、PPICPI剪刀差擴大等宏觀環(huán)境影響下市場對消費板塊的成長預期不高，在年內(nèi)市場資金偏好有所轉(zhuǎn)變，更傾向于新能源、新能源車等政策超預期和煤炭、鋼鐵、半導體等價格超預期行業(yè)。

1.4上市公司業(yè)績：營收端修復較快，利潤端受上游漲價沖擊

營收端：兩年平均增速修復較快，主板、科創(chuàng)板同比增速上行空間較小。全A（不含北交所上市公司）Q1-Q3營業(yè)收入為46.68萬億元，同比增長24.62%，較Q1-Q2累計營收同比增速減少2.39個百分點，Q1-Q3兩年平均增速為12.39%，較Q1-Q2兩年平均增速上升0.25個百分點；分季度來看，Q1/Q2/Q3同比增速分別為31.56%/23.24%/20.32%，在基數(shù)效應下依次回落，兩年平均增速分別為10.83%/13.34%/12.86%。

分上市板塊來看，主板/創(chuàng)業(yè)板/科創(chuàng)板Q3累計營業(yè)收入分別為15.27萬億元/6,683.94億元/1,862.93億元，兩年平均增速分別為12.30%/20.30%/44.94%，與Q2相比增速變化為-0.67/1.36/15.60個百分點，主板和創(chuàng)業(yè)板單季度營收增速回落或放緩。

利潤端：下半年起上游原材料漲價沖擊影響較大。全A（不含北交所上市公司）Q1-Q3累計歸母凈利潤為40,640.82億元，同比增長27.43%，較Q1-Q2同比增速回落16.11個百分點，Q1-Q3兩年平均增速為9.45%，較Q1-Q2平均增速小幅下降0.01個百分點；分季度來看，Q1/Q2/Q3同比增速分別為53.73%/35.37%/3.11%，兩年平均增速分別為9.74%/9.21%/9.43%，上市公司下半年起受上游原材料漲價等因素影響單季度盈利同比增速大幅回落。

分上市板塊來看，主板/創(chuàng)業(yè)板/科創(chuàng)板Q1-Q3累計營業(yè)收入分別為38,300.92億元/1,661.66億元/678.23億元，兩年平均增速分別為8.37%/21.59%/91.75%，與21年上半年相比增速變化為0.21/-8.18/-8.24個百分點。

2、2022年市場環(huán)境展望

2.1A股盈利展望：整體盈利增速放緩，上下游表現(xiàn)分化

我們采用自上而下的思路進行盈利預測，預計2021年GDP實際增速為8.0%，2022年GDP實際增速為5.0-5.5%。2022年PPI在高基數(shù)作用和原材料價格走弱作用下，同比將逐步回落，二、三季度下行速度較快，在高基數(shù)作用下三季度末和四季度PPI轉(zhuǎn)負壓力較大，PPI-CPI剪刀差將大幅收斂。從宏觀角度來看，全球流動性逐步收緊，下游需求邊際回落，原材料價格有望逐步下行。海外通脹高企，美聯(lián)儲正逐步縮緊流動性投放，Taper開啟疊加加息預期下，美元指數(shù)走強。歐美等發(fā)達經(jīng)濟體修復進程逐步放緩，消費品需求增速斜率逐步放緩，對工業(yè)品的支持逐步回落，供需缺口將進一步修復。在供需結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)化下，2022年上下游表現(xiàn)預計將逐步切換，下半年隨著內(nèi)需的逐步修復，成本端壓力緩釋，中下游企業(yè)利潤有望逐步回暖。

從整體看，今年下半年以來隨著經(jīng)濟復蘇拐點顯現(xiàn)，上市公司盈利水平亦出現(xiàn)下滑。2021年中央經(jīng)濟工作會議指出“我國經(jīng)濟發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉(zhuǎn)弱三重壓力”，其中消費端主要受制于居民收入增速放緩、邊際消費傾向下行，投資端中地產(chǎn)投資萎靡、基建投資難以顯著發(fā)力，我國經(jīng)濟面臨有效需求不足的問題，經(jīng)濟基本面轉(zhuǎn)弱將導致企業(yè)盈利壓力加大、ROE回落。

理論上企業(yè)盈利等于營業(yè)收入和銷售凈利率的乘積，企業(yè)盈利增速也因此可以近似拆分為營收增速和銷售凈利率的變化率。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)驗證：全A非金融企業(yè)營收增速與名義GDP增速高度相關；按2021年和2022年名義GDP增速為8.0%、5.5%推算，2021年和2022年全部A股除金融營業(yè)收入同比增速分別為20%和5.5%左右。全A非金融企業(yè)銷售凈利率與PPI增速高度相關，按照2021年和2022年PPI同比增速8.6%、3.2%推算，2021年和2022年全部A歸除金融銷售凈利率分別為6.0%和5.5%。綜上所述，粗略估算預計2021、2022年全A非金融凈利潤增速為44%和-5%至0%之間。

分階段看，盈利表現(xiàn)最弱或出現(xiàn)在明年二季度，一方面為經(jīng)濟下行壓力較大，另一方面則是高基數(shù)效應影響。下半年隨著宏觀調(diào)控政策效果顯現(xiàn)，全社會需求回暖，企業(yè)盈利有望邊際改善。從結(jié)構(gòu)看，預計上下游行業(yè)表現(xiàn)分化。中上游行業(yè)利潤走勢與PPI關系較為密切。在PPI趨勢下行、大宗商品價格高位回落的背景下，上游行業(yè)利潤率或受擠壓。而下游行業(yè)或受益于PPI向CPI傳導，其中政策重點扶持的制造業(yè)利潤有望明顯改善，但仍需警惕出口回落帶來的負面影響。

2.2流動性展望：流動性環(huán)境整體向好，增量資金持續(xù)入市

短期看，中央經(jīng)濟工作會議、政治局會議定調(diào)2022年穩(wěn)字當頭，預計宏觀政策重點將側(cè)重“穩(wěn)增長”，貨幣政策有望穩(wěn)中趨松，央行將維持流動性總體充裕，有利于資金配置于權(quán)益市場。中長期看，共同富裕綱領下政策基調(diào)堅持“房住不炒”，居民資金尋求新的投資渠道。同時，銀行理財打破剛兌，產(chǎn)品凈值化驅(qū)動下，權(quán)益市場相對吸引力有望凸顯，居民資金持續(xù)加配權(quán)益市場。

疫情以來至2021年初在宏觀流動性偏松的背景下，房地產(chǎn)市場銷售再度沖高，信貸資金需求旺盛，進一步推高國內(nèi)主要城市房價，部分熱點城市年化漲幅超20%，市場熱情高漲，而4月30日政治局會議指出，要堅持“房住不炒”定位，首次提出要防止以學區(qū)房概念炒作房價的問題，著力打擊炒作學區(qū)房的投機行為。配合住房貸款放貸收緊等措施，下半年大中型城市房價快速上漲得到遏制，投資房產(chǎn)性價比下降。

與此同時，權(quán)益市場的投資吸引力隨著2019年至2021年A股市場表現(xiàn)偏強而不斷增加，股市年新增投資者數(shù)由2018年的1,252萬逐年增加至2020年的1,802萬，雖然2021年A股主要股指表現(xiàn)與2020年相比普遍回落，但2021年1-10月A股新增投資者數(shù)已超1,692萬，全年超越上年同期為大概率事件，或可證明當前權(quán)益市場對個人投資者對吸引力仍較突出。

12月6日，中央政治局召開會議，分析研究2022年經(jīng)濟工作，會議提出“要推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展和良性循環(huán)”，與之前相比，本次政治局會議關于房地產(chǎn)的表述相對溫和，房地產(chǎn)市場悲觀預期有望逐步好轉(zhuǎn)，但調(diào)控基調(diào)維持不變，防止房價暴漲暴跌已形成共識。房地產(chǎn)市場難以成為資金增值的主戰(zhàn)場，居民資金持續(xù)、大幅流入房市概率偏低。在資本市場體制改革不斷深化、各層次資本市場建設不斷完善，權(quán)益市場將長期得到居民資金的青睞。

資管新規(guī)推出后，銀行理財產(chǎn)品剛性兌付將被逐步打破，理財產(chǎn)品收益率下行，1年期銀行理財產(chǎn)品預期收益率由2018年3月的超過5%逐步降至2021年11月的3.1%左右。在全面凈值化要求下，利用債券等相對穩(wěn)健資產(chǎn)為底倉、以少量倉位配置股票或可轉(zhuǎn)債追求增強收益的“固收”產(chǎn)品逐漸成為市場新寵。得益于2019年以來A股市場總體偏強的表現(xiàn)，資金加配權(quán)益市場成為趨勢，預計2022年資金仍有望從銀行理財?shù)认驒?quán)益市場流入，間接提高權(quán)益配置比例。

此外，近年來主動偏股型公募基金凈值大幅上行，截至2021年三季度末總凈值突破十萬億元，達10.52萬億元，較2018年末增長超300%，并且偏股混合型占比由25.58%提升至44.51%，取代靈活配置型成為主要的主動偏股型基金?？紤]到當前國民財富配置權(quán)益的比例仍較低，主動偏股型基金凈值上行趨勢較難逆轉(zhuǎn)。

從偏股型基金新成立份額來看，2021年截至11月底已突破兩萬億份，超過去年全年水平，公募基金對財富管理資金吸引力保持高位，2022年大概率仍將為A股提供增量支撐。

北向資金自去年10月以來已連續(xù)13個月凈流入，2021年截至11月末全年已凈流入A股3,431.77億元，較去年全年大幅增加超1,300億元。展望2022年，雖然美聯(lián)儲在今年下半年開始釋放Taper信號后表態(tài)邊際鷹向，加息預期升溫下美元指數(shù)走高，但同期人民幣匯率未貶值反而走高至6.35一線，主要反應了中外經(jīng)濟基本面表現(xiàn)錯位，特別是我國出口持續(xù)表現(xiàn)超預期是人民幣維持強勢的重要支撐。明年中美經(jīng)貿(mào)關系存在修復改善的可能性，預測2022年人民幣匯率呈寬幅震蕩，中樞仍維持穩(wěn)定。明年中美貨幣政策分化，國內(nèi)流動性整體平穩(wěn)偏寬松，美國流動性收緊加息后海外權(quán)益市場波動加劇，人民幣升值已接近尾聲，明年上半年貶值壓力加大，美元兌人民幣或有所上行，隨美國加息影響落地到出清，人民幣表現(xiàn)或趨于穩(wěn)定。在海外市場風險顯著上升、我國權(quán)益市場維持健康發(fā)展的態(tài)勢下，預計外資仍將以2000-3000億元/年速度流入A股市場。

2.3市場偏好展望：繼續(xù)聚焦重點賽道，但需精選細分領域

2021年1-11月A股日均成交額突破萬億元為10,518.95億元，較2020年日均成交額相比提高超過兩千億元；2021年接近六成交易日A股日成交額過萬億元，其中下半年（不含12月）比例超過91%，如成交額破萬億元已逐步成為A股常態(tài)。

雖然成交額大幅提升，但2021年日均換手率/換手率波動性（2.81%/0.52%）均較2020年（2.93%/0.77%）下降，疊加年內(nèi)兩融余額增速較去年同期放緩、兩融交易額占A股總成交額比例自下半年起逐步走低，或可側(cè)面印證交易頻率相對更低、投資策略波動性較小的機構(gòu)投資者交易量在當前A股總交易量占比提升，機構(gòu)投資者在資產(chǎn)定價上話語權(quán)放大。

從主要機構(gòu)投資者2021年投資偏好風格來看：截至三季度末，公募基金主要持倉行業(yè)為食品飲料、醫(yī)藥生物、電子、電氣設備、化工、銀行，持倉占比分別為14.01%、11.19%、9.27%、8.94%、8.34%、6.26%；對比去年底，主要加倉的行業(yè)為采掘、公用事業(yè)、化工、有色金屬和銀行，持倉市值占比增加2個百分點以上；減倉較多的行業(yè)為電子、醫(yī)藥生物、非銀金融、家用電器、計算機，持倉降低1.8個百分點以上，2020年部分熱門板塊在今年出現(xiàn)較大幅度回落，導致機構(gòu)倉位下滑。

北向資金截至11月底主要持倉行業(yè)為電氣設備、食品飲料、醫(yī)藥生物、電子、銀行、化工，持倉占比分別為14.66%、13.78%、10.28%、7.98%、6.70%、6.62%；市值較年初增長最多的行業(yè)為電氣設備、有色金屬、采掘、化工、紡織服裝等，市值增長均超過80%；市值較年初降低幅度較大的行業(yè)為房地產(chǎn)、商業(yè)貿(mào)易、家用電器、休閑服務、非銀金融等，市值回落幅度均超過20%。

通過以上數(shù)據(jù)可以看出，作為當前A股主要機構(gòu)投資者的公募基金和北向資金重倉風格類似，前六大重倉行業(yè)除排名外一致，CR6分別為58.01%/59.66%，集中度較高，主要偏好賽道包括大消費（食品飲料、醫(yī)藥）、金融（銀行）、科技成長（生物、電子）、順周期（碳中和、化工）；公募基金年內(nèi)大幅增持周期板塊、減倉科技成長板塊行業(yè)配置、減倉大消費板塊、減倉除銀行外的大金融等藍籌（非銀金融、地產(chǎn)），而北向資金從年初至今同樣大幅增配順周期行業(yè)、減倉大消費板塊、減倉除銀行外的大金融板塊，策略思路與公募基金較為一致；公募基金與北向資金偏好的主要分歧的點在于對TMT等科技成長板塊配置側(cè)重，公募基金在前三季度大幅減持，而北向資金在計算機、電子、通信等行業(yè)的持倉市值年內(nèi)均為正增長。

四季度政治局經(jīng)濟工作會議著重強調(diào)“穩(wěn)增長”，疊加將在下半年召開黨的二十大，2022年宏觀政策環(huán)境大幅波動概率較低，聚焦幾大重點賽道仍是機構(gòu)配置的主要邏輯。因此尋找機構(gòu)投資者投資策略的最大公約數(shù)并應用或有助于搭上A股機構(gòu)化順風車，發(fā)掘超額收益機會。值得注意的是，下半年以來主要股指呈震蕩態(tài)勢，短線資金驅(qū)動市場風格轉(zhuǎn)化，呈現(xiàn)板塊輪動加快的特點，總體看市場偏好從周期重新切換為成長。結(jié)合2022年經(jīng)濟增長動能放緩、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整深化、宏觀政策邊際放松、產(chǎn)業(yè)政策加速出臺等大背景，在聚焦重點賽道之上，投資者仍需精選績優(yōu)細分領域。

3、行業(yè)配置

3.1碳中和主線——光伏、風電、氫能、新能源車

全球凝聚減碳共識，新能源高速發(fā)展勢在必行。今年11月13日，COP26（《聯(lián)合國氣候變化框架公約》第二十六次締約方大會）落幕，會議達成《格拉斯哥氣候公約》并首次將削減煤炭寫入到氣候公約當中。同時，中美聯(lián)合宣布了《美中關于在21世紀20年代強化氣候行動的格拉斯哥聯(lián)合宣言》，計劃在再生能源與電網(wǎng)的應用上加強合作，致力達成《巴黎協(xié)議》將氣溫升幅控制在2攝氏度內(nèi)的目標。全球?qū)τ跍p碳目標達成共識，新能源發(fā)電迎來黃金時代。

國內(nèi)風光發(fā)電占比突破10%，新能源為主體的新型電力系統(tǒng)開始構(gòu)建。盡管面臨補貼全面退出、高通脹下生產(chǎn)成本大幅提升的嚴峻挑戰(zhàn)，今年新能源發(fā)電依然持續(xù)高增。根據(jù)中電聯(lián)數(shù)據(jù)，今年前三季度光伏和風電發(fā)電量占比達到11.87%，首次突破10%。在大基地項目、整縣分布式推進、千鄉(xiāng)萬村馭風計劃等國家政策的大力推動下，我們認為國內(nèi)新能源行業(yè)將在“十四五”期間保持高速增長。

風光分布式啟動，政策出臺未來可期。光伏方面，今年6月，國家能源局正式啟動整縣屋頂分布式光伏開發(fā)試點工作，并在9月公布了676縣分布式光伏試點名單，預計整體規(guī)模將超過100GW。風電方面，國家能源局提出了“千鄉(xiāng)萬村馭風計劃”，未來分散式風機有望打開空間。

新能源汽車增長帶動鋰電產(chǎn)能擴張。2016-2020年，新能源汽車市場高速增長，帶動動力鋰電池出貨量飆升，從2016年國內(nèi)出貨的30GWh上升至2020年的80GWh。21年上半年，我國新能源汽車披露擴產(chǎn)計劃超200萬輛。根據(jù)高工鋰電的預測，2020-2025年中國及全球動力電池出貨量將增長5倍，2025年國內(nèi)動力電池出貨量將達到515GWh，進而帶動全球動力電池產(chǎn)能大規(guī)模擴充，當前已公布的總規(guī)劃產(chǎn)能已經(jīng)超過2000GWh。

此外，包括電動兩輪車、儲能、叉車、船舶、工程機械、電動工具、特種車輛等其它應用領域的市場需求也已經(jīng)打開，給鋰電池創(chuàng)造了更大的增長空間。根據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，預計2020-2025年小動力規(guī)模增長2倍，儲能規(guī)模增長4倍。預計2019-2030年叉車/船舶/工程機械/港口機械/電動工具/特種車分別增長40/500/150/80/3.8/23倍。對應2021、2022、2025年鋰電池總需求分別為495.86/713.13/1519.24GWh。

動力電池出貨量和產(chǎn)能大幅增長背后，電池企業(yè)在供應鏈方面所面臨的壓力和挑戰(zhàn)也非常突出。2021年包括石墨化加工、六氟磷酸鋰、添加劑VC、鋰鹽等上游核心原材料都出現(xiàn)供應緊缺，價格暴漲的情況，給電池企業(yè)在保障生產(chǎn)交貨和降成本方面產(chǎn)生巨大的壓力。根據(jù)高工鋰電的數(shù)據(jù)統(tǒng)計，四大主材有望在2022年達到供需平衡，部分原材料緊缺持續(xù)。正極材料2021年下半年進入緊缺狀態(tài)，隨著三元以及磷酸鐵鋰產(chǎn)能的逐步投放，在2022年供求局面有望得到緩解，三元材料方面2022年有效產(chǎn)能105萬噸，需求55萬噸；磷酸鐵鋰方面2022年有效產(chǎn)能95萬噸，需求55萬噸。負極目前偏緊，有望在2022年下半年恢復充裕水平，2022年全年有效產(chǎn)能125萬噸，需求107萬噸，供需緊平衡。隔膜在21年下半年至22年上半年由于產(chǎn)能原因?qū)⒊霈F(xiàn)短暫偏緊，明年全年有效產(chǎn)能125億平，需求104億平。電解液原材料緊缺的局面或持續(xù)到2022下半年，全年有效產(chǎn)能85萬噸，需求63萬噸。

3.2受益于通脹傳導與豬肉價格回升的養(yǎng)殖主線

根據(jù)萬聯(lián)宏觀組預測，2022年國內(nèi)通脹格局或呈現(xiàn)PPI高位回落、CPI逐季回升的態(tài)勢。PPI與CPI剪刀差收斂將帶來配置機會。CPI中食品分項擾動較大，其中豬肉價格走勢成為關鍵。11月以來豬肉價格呈現(xiàn)底部回升態(tài)勢，新一輪周期上行動能正在積蓄。養(yǎng)殖虧損是判斷豬周期開啟和結(jié)束的關鍵指標。由于生豬養(yǎng)殖前期需要固定資產(chǎn)投入，養(yǎng)殖過程需要投入大量的資金和時間成本，因此養(yǎng)殖戶一旦進入，除非出現(xiàn)持續(xù)并且大幅度的虧損，否則不會輕易退出。我們觀察過去2輪豬周期，新周期開啟前，行業(yè)均出現(xiàn)了大面積虧損狀態(tài)，而且至少出現(xiàn)兩次自繁自養(yǎng)模式的虧損，下行周期才能結(jié)束。

如2010年4月-2015年2月這輪周期中，生豬價格進入下行通道后，出現(xiàn)了3輪自繁自養(yǎng)養(yǎng)殖虧損，分別是持續(xù)了4、6、6個月，自繁自養(yǎng)最高虧損分別為127、305、167元/頭，在2015年3月-2019年1月的這輪周期中，在下行過程中經(jīng)歷了2輪虧損，分別持續(xù)了5、2個月，自繁自養(yǎng)最高虧損為別為326、148元/頭。本輪周期從2021年2月進入下行通道，于2021年6月開始出現(xiàn)虧損，持續(xù)了5個月到11月份才扭虧為盈。與以往的周期相比，本輪周期的虧損不僅持續(xù)時間長達5個月，而且虧損幅度遠高于以往，最高虧損771元/頭。我們認為大幅度的虧損能加快產(chǎn)能出清，判斷明年還會迎來至少1次虧損，才能結(jié)束本輪下行周期。

根據(jù)能繁母豬存欄數(shù)據(jù)判斷明年底前生豬出欄量有望趨勢性向下，建議適當時機左側(cè)布局。不考慮PSY/MSY變動、生豬出欄節(jié)奏、出欄體重、疫情等因素影響，能繁母豬存欄量可作為生豬出欄量的先行指標，從母豬妊娠到生豬出欄需要10個月的時間，因此理論上能繁母豬存欄量領先生豬存欄量10個月。截止到2021年9月末，我國母豬存欄4459萬頭，也處于2014年以來的高位水平。但從環(huán)比趨勢來看，自2021年7月以來，母豬存欄環(huán)比逐月環(huán)比下降，如果該趨勢可以持續(xù)，則我們判斷明年下半年生豬出欄有望迎來趨勢向下的拐點，在需求不變的情況下，生豬價格有望迎來向上拐點。建議持續(xù)跟蹤能繁母豬存欄數(shù)據(jù)，并在左側(cè)適當布局。

3.3高端制造板塊結(jié)構(gòu)性機會

半導體：就需求端而言，車、樁需求總量擴張與單車用量大漲共同對功率半導體供給提出巨大需求。而其供給端近期也同樣表現(xiàn)出緊缺局面好轉(zhuǎn)的態(tài)勢。全球主要汽車市場最新2021年10月產(chǎn)量同比增速的降幅均較9月來說開始呈現(xiàn)不同程度的顯著收窄