1、恒玄科技研究報(bào)告：AIoT驅(qū)動(dòng)智能音頻SoC龍頭長(zhǎng)期成長(zhǎng)一、三大成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力1.1 TWS 耳機(jī)主控：從 0-1-10-N 三個(gè)發(fā)展階段，TWS 耳機(jī)滲透率不斷提升TWS（True Wireless Stereo）耳機(jī)，即真無線立體聲耳機(jī)。自 2016 年蘋 果發(fā)布第一代 AirPods，正式開啟 TWS 耳機(jī)時(shí)代以來，經(jīng)過 5 年的蓬勃發(fā) 展，TWS 耳機(jī)經(jīng)歷從無到有、用戶體驗(yàn)從“能用”到“好用”、競(jìng)爭(zhēng)格局 也從蘋果一家獨(dú)大到百家爭(zhēng)鳴。市場(chǎng)增速放緩，TWS 耳機(jī)是否已趨于飽和？從出貨量上看，TWS 耳機(jī)行 業(yè)在經(jīng)過 2016-2019 年的快速增長(zhǎng)期后，2021 年增速開始放緩。根據(jù) Cana

2、lys 數(shù)據(jù)，21Q2 和 21Q3 全球 TWS 耳機(jī)出貨量增速分別僅為 1.3%和 6.4%，遠(yuǎn)低于以往兩位數(shù)的增速。市場(chǎng)增速的放緩，是否意味著 TWS 耳 機(jī)行業(yè)已經(jīng)飽和，用戶對(duì) TWS 耳機(jī)的購(gòu)買需求在降低。我們認(rèn)為不然， TWS 耳機(jī)市場(chǎng)增速放緩僅是階段性表現(xiàn)，后續(xù)隨著技術(shù)升級(jí)和品牌產(chǎn)品占 比提升，TWS 耳機(jī)有望迎來新一輪的成長(zhǎng)。歸因于：產(chǎn)品升級(jí)，TWS 耳機(jī)市場(chǎng)的增速存在一定周期性，隨著技術(shù)的提升而 出現(xiàn)一定變化。TWS 耳機(jī)時(shí)代于 2016 年 12 月份被蘋果開啟，2018 年開始有大量品牌進(jìn)入，到 2019 年安卓陣營(yíng)的手機(jī)品牌廠商才解決耳 機(jī)的連接問題，TWS 耳機(jī)在終端

3、設(shè)備的創(chuàng)新周期中，僅走過了一半的 路程，我們認(rèn)為在未來 2-3 年中，TWS 耳機(jī)仍然需要在產(chǎn)品本身的硬 件上不斷創(chuàng)新，為用戶提供更好的音質(zhì)、更快的連接、更長(zhǎng)的續(xù)航以 及更低的延時(shí)。隨著供應(yīng)鏈和廠商不斷提供新技術(shù)和新設(shè)計(jì)，有望刺 激用戶換購(gòu)新產(chǎn)品。價(jià)格逐步下探，品牌耳機(jī)將逐步替代白牌產(chǎn)品。為提升 TWS 耳機(jī)銷量， 許多廠商都在推出起售價(jià)更低的產(chǎn)品，進(jìn)一步降低 TWS 耳機(jī)的購(gòu)買門 檻。Strategy Analytics 的報(bào)告指出，預(yù)計(jì) 2021年 TWS 耳機(jī)的批發(fā)價(jià) 比 2020 年降低 19%，主打性價(jià)比的品牌耳機(jī)有望逐步替代白牌耳機(jī)。整體我們認(rèn)為，TWS 耳機(jī)可類比于智能機(jī)的發(fā)展，

4、其發(fā)展階段將經(jīng)歷從 0- 1-10-N 三個(gè)階段，市場(chǎng)增速放緩后還有一段向下普及的過程，不同階段銜 接過程中，將存在階段性增速放緩和回升。1）從 0-1：從無到有，解決行業(yè)痛點(diǎn)。不同于傳統(tǒng)有線藍(lán)牙耳機(jī)， TWS 耳機(jī)完全摒棄了外部線材連接，實(shí)現(xiàn)單雙耳佩戴、智能化、主動(dòng) 降噪和交互方式多樣化。自 2017 年，蘋果帶頭在 iphone7 系列取消 3.5mm 耳機(jī)接口后，愈來愈多智能手機(jī)廠商的旗艦機(jī)型（如華為 Mate10/P20、小米 6/8 等）也陸續(xù)取消 3.5mm 接口，因此未來取消 3.5mm 接口將會(huì)成為智能手機(jī)發(fā)展趨勢(shì)。在此背景下，可擺脫傳統(tǒng)耳 機(jī)的物理線材束縛，具備立體聲系統(tǒng)的

5、TWS 耳機(jī)將會(huì)加速滲透，替代 有線耳機(jī)，逐漸成為耳機(jī)市場(chǎng)的通用標(biāo)準(zhǔn)。2）從 1-10：用戶習(xí)慣培養(yǎng)，耳機(jī)品質(zhì)提升，更新?lián)Q代需求驅(qū)動(dòng)品牌 替代白牌。在高通發(fā)布的音頻產(chǎn)品使用現(xiàn)狀調(diào)研報(bào)告 2021顯示， 主動(dòng)降噪、助聽、高清音質(zhì)已連續(xù) 6 年成為消費(fèi)者購(gòu)買 TWS 耳機(jī)最重 要的購(gòu)買驅(qū)動(dòng)因素，而低端白牌耳機(jī)所帶來的續(xù)航時(shí)間不足、入耳舒 適度低、音頻中斷或干擾等因素困擾著消費(fèi)者，這表明人們對(duì)高質(zhì)量 TWS 耳機(jī)需求依然旺盛。高品質(zhì)需求將驅(qū)動(dòng)品牌耳機(jī)逐步代替白牌。根據(jù)旭日大數(shù)據(jù)跟蹤， 2018 年全球 TWS 耳機(jī)市場(chǎng)中白牌/品牌（蘋果+安卓系）占比分別為 70%/30%。隨著無線藍(lán)牙技術(shù)的成熟和完

6、善，品牌耳機(jī)不再集中于高 端價(jià)位，開始加入中低端市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，2018-2020 年 TWS 耳機(jī)品牌出 貨量占比逐年提升。EVTank 數(shù)據(jù)顯示，2020 年 5.2 億副 TWS 耳機(jī)出 貨量中，白牌占比為 58.6%。隨著蘋果、小米、三星等手機(jī)品牌廠商 取消贈(zèng)送手機(jī)配件，TWS 耳機(jī)市場(chǎng)滲透率將會(huì)大幅提升，品牌廠商憑 借產(chǎn)品質(zhì)量、品牌溢價(jià)、規(guī)模效應(yīng)帶來成本下降的優(yōu)勢(shì)，有望進(jìn)一步 搶占白牌市場(chǎng)份額。預(yù)計(jì)到 2025 年全球 TWS 耳機(jī)出貨量將達(dá)到 13.4 億副，其中白牌占比將大幅度下滑至 10%以下。3）從 10-N：萬物互聯(lián)時(shí)代，未來 TWS 耳機(jī)將成為人機(jī)交互的入口。 目前 TWS

7、耳機(jī)需要與手機(jī)、電腦等設(shè)備連接，將音頻信息從終端設(shè)備 傳輸?shù)蕉鷻C(jī)中，再在耳機(jī)端進(jìn)行輸出。未來 TWS 耳機(jī)有望成為獨(dú)立存 在的產(chǎn)品，如無需通過連接音頻設(shè)備端即可進(jìn)行音樂播放，并成為物 聯(lián)網(wǎng)的接入端口，擴(kuò)展豐富的應(yīng)用場(chǎng)景。主控芯片是 TWS 耳機(jī)最為重要的部分。由于藍(lán)牙技術(shù)與音頻編解碼技術(shù) 決定耳機(jī)信號(hào)傳輸效果和音質(zhì)，這使得主控藍(lán)牙芯片成為 TWS 耳機(jī)信號(hào) 傳輸和音質(zhì)表現(xiàn)的關(guān)鍵。主控芯片 TWS 耳機(jī)實(shí)現(xiàn)無線連接、音頻處理、 耳機(jī)電源管理、智能交互等功能的基礎(chǔ)，它涉及音頻、電源、射頻、基帶、 CPU、軟件等多個(gè)領(lǐng)域的技術(shù)，在芯片設(shè)計(jì)、工藝制程、集成度、算力、功耗等方面都面臨更高的標(biāo)準(zhǔn)，在整個(gè)

8、TWS 耳機(jī)中成本占比約為 10%- 20%。市場(chǎng)格局上看，主控芯片市場(chǎng)已形成三個(gè)梯隊(duì)。隨著主控藍(lán)牙芯片產(chǎn)業(yè)鏈 的成熟，當(dāng)前整體的芯片單價(jià)也呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，推動(dòng)下游 TWS 耳機(jī)行業(yè) 快速發(fā)展的同時(shí)導(dǎo)致主控藍(lán)牙芯片市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)愈加激烈，典型的表現(xiàn)是單顆 芯片價(jià)格范圍廣泛（從1 美金到十幾美金不等）。目前，除蘋果（W1/H1） 和海思（麒麟 AI 芯片）使用自研以外（其中蘋果市占率超過 50%），依據(jù) 芯片性能與市場(chǎng)定位不同，主流藍(lán)牙音頻主控芯片可分為三個(gè)梯隊(duì)：中高端市場(chǎng)：市場(chǎng)參與者以高通、恒玄、絡(luò)達(dá)、原相為代表追求高性 能，價(jià)格區(qū)間在 1-5 美金/顆；中低端市場(chǎng)：市場(chǎng)參與者以炬芯、瑞昱為代表追求性

9、價(jià)比，價(jià)格區(qū)間 為1 美金/顆；低端市場(chǎng)：市場(chǎng)參與者以杰里科技、中科藍(lán)訊、易兆偉、紫光展銳、 上海博通、物奇微為代表追求親民路線，價(jià)格區(qū)間為 2-5RMB/顆安卓陣營(yíng)逐步向頭部集中，新機(jī)發(fā)布恒玄市占率最高。2021 年 TWS 市場(chǎng) 芯片原廠競(jìng)爭(zhēng)激烈，根據(jù)我愛音頻網(wǎng)拆解數(shù)據(jù)顯示，2021 近百款熱銷 TWS 耳機(jī)的主控芯片應(yīng)用市場(chǎng)被恒玄、聯(lián)發(fā)科、高通、杰理、炬芯科技、 中科藍(lán)訊、原相、瑞昱、蘋果、華為、三星、慧聯(lián)科技等 12 家芯片廠商瓜 分，其中恒玄主控芯片應(yīng)用產(chǎn)品款數(shù)最多，共有 22 款，占比為 23.66%； 并列第二的是聯(lián)發(fā)科和高通，2021 年藍(lán)牙音頻 SoC 應(yīng)用產(chǎn)品款數(shù)均為 17

10、 款，占比為 18.28%；四至六名分別為杰理、炬芯科技和中科藍(lán)訊。未來 5 年全球安卓端 TWS 耳機(jī)主控芯片市場(chǎng)空間為 14 億美元，2022-26 年 CAGR 達(dá)到 25%。根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)顯示，2021 年全球安卓手機(jī)出貨量為 11.24 億部，同比增長(zhǎng) 4%，預(yù)計(jì)到 2026 年達(dá)到 12.73 億部。安卓品牌 TWS 耳機(jī)出貨量為 1.41 副，同比增長(zhǎng) 60%，與手機(jī)配臵比僅為 13%。我 們假設(shè)到 2026 年，安卓端品牌 TWS 耳機(jī)配臵比達(dá)到 50%（歸因于品牌替 代白牌以及品牌手機(jī)逐步取消耳機(jī)接口），主控芯片 ASP 為 1-5 美金，測(cè) 算到 2026 年 TWS

11、耳機(jī)主控芯片市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 14 億美元，22-26 年 CAGR 達(dá)到 25%。1.2 智能手表芯片：健康監(jiān)測(cè)驅(qū)動(dòng)智能手表滲透率提升作為可穿戴智能設(shè)備，應(yīng)用領(lǐng)域廣泛是智能手表的最大特征。與僅具有指 示時(shí)間功能的傳統(tǒng)手表不同，智能手表是具有內(nèi)臵智能化系統(tǒng)和信息處理 能力、且符合手表基本技術(shù)要求的手表。隨著以藍(lán)牙 5.0 為代表的無線技 術(shù)、云計(jì)算和 AI 高速發(fā)展，智能手表的應(yīng)用場(chǎng)景逐漸豐富，涵蓋個(gè)人助理、 醫(yī)療、健康、人身安全、企業(yè)解決方案、通話、運(yùn)動(dòng)、智能家居、訪問控 制以及支付十大領(lǐng)域。小體積設(shè)計(jì)和智能化使用場(chǎng)景的增加，滿足消費(fèi)者 對(duì)電子產(chǎn)品便捷化和智能化的要求，智能手表市場(chǎng)發(fā)展向好。智

12、能手表分為三大類，成人智能手表是未來市場(chǎng)主流。按照適用人群區(qū)分， 市場(chǎng)上的智能手表可分為成人、兒童和老人三類，不同類別的手表具有差 異化、針對(duì)性的場(chǎng)景功能。成人智能手表功能最為豐富，涵蓋藍(lán)牙同步手 機(jī)打電話、收發(fā)信息、久坐提醒、跑步計(jì)步以及遠(yuǎn)程拍照等多元化應(yīng)用。 兒童智能手表主要目的是防止丟失，老人智能手表著重于對(duì)身體指標(biāo)的監(jiān) 測(cè)和定位。其中，成人智能手表因功能豐富、受眾廣，是目前最主流的產(chǎn) 品。健康監(jiān)測(cè)需求+國(guó)內(nèi)政策驅(qū)動(dòng)，智能手表市場(chǎng)規(guī)模和滲透率提升顯著健康監(jiān)測(cè)是智能手表的核心增量?jī)r(jià)值，位居消費(fèi)者關(guān)注度第一位。作為 24 小時(shí)可穿戴智能設(shè)備，內(nèi)臵多個(gè)健康傳感器的智能手表除了對(duì)用戶的皮膚 溫度

13、、體溫、心率、血糖等多項(xiàng)身體健康指標(biāo)進(jìn)行全天候監(jiān)測(cè)外，逐漸具 備專業(yè)化醫(yī)療器械水準(zhǔn)，推出心電圖和血氧監(jiān)測(cè)功能。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平 提高、居民健康意識(shí)增加，消費(fèi)者對(duì)提供健康監(jiān)測(cè)功能的智能手表興趣盎 然。據(jù) Global Market Monitor 數(shù)據(jù)，73%的消費(fèi)者更加傾向和喜愛健康監(jiān) 測(cè)功能，智能手表的核心增量?jī)r(jià)值盡顯。我們認(rèn)為，在后疫情時(shí)代，消費(fèi) 者對(duì)健康重視度的進(jìn)一步提升將帶動(dòng)智能手表市場(chǎng)擴(kuò)容。后疫情時(shí)代健康監(jiān)測(cè)需求有望拉動(dòng)智能手表需求逐步增長(zhǎng)。受益于智能手 表廠商技術(shù)更迭，賦予手表多元化應(yīng)用場(chǎng)景，居民健康監(jiān)測(cè)需求增加帶動(dòng) 智能手表需求增長(zhǎng)。據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，受新冠疫情影響，2020/2

14、021 年全球智 能手表出貨量分別為 7433/8136 萬臺(tái)，增速分別為 11%/9%，增速逐步放 緩。但后疫情時(shí)代隨著消費(fèi)復(fù)蘇，居民對(duì)于健康監(jiān)測(cè)需求的增加將有望驅(qū) 動(dòng)全球智能手表出貨量增長(zhǎng)。全球智能手表經(jīng)歷了 2017-2018 年的高速成 長(zhǎng)階段，隨著物聯(lián)網(wǎng)終端新使用場(chǎng)景的開拓，未來有望成為可穿戴智能設(shè) 備的入口，將再次迎來快速成長(zhǎng)階段。成人智能手表以運(yùn)動(dòng)手表為主要推動(dòng)，呈現(xiàn)多功能發(fā)展趨勢(shì)。預(yù)計(jì) 2025 年中國(guó)成人手表出貨量將達(dá) 1900 萬臺(tái)，5 年 CAGR 高達(dá) 28%。未來幾年， 運(yùn)動(dòng)健康仍是成人智能手表的拓展方向，4G 獨(dú)立通訊、消費(fèi) IoT 控制和語(yǔ) 音助手功能也將逐漸拓展

15、，應(yīng)用功能的逐漸齊全將吸引并刺激成人智能手 表的消費(fèi)。據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)到 2025 年我國(guó)成人智能手表出貨量達(dá)到 1900 萬臺(tái)，21-25 年 CAGR 為 28%，市場(chǎng)呈現(xiàn)快速發(fā)展的良好態(tài)勢(shì)。我 們認(rèn)為，未來國(guó)內(nèi)成人智能手表市場(chǎng)仍有較大的增長(zhǎng)空間，下游市場(chǎng)爆發(fā) 將帶動(dòng)手表主控芯片的放量。恒玄智能手表主控芯片集成度高、功耗低，大客戶迅速導(dǎo)入公司智能手表主控芯片定位高端。公司的智能手表芯片為 sip 方案，具有 藍(lán)牙連接和 sensor hub 功能的芯片合封意法半導(dǎo)體 MCU，形成主控后應(yīng) 用于終端智能手表。與操作系統(tǒng)強(qiáng)大、功能齊全、獨(dú)立于手機(jī)實(shí)現(xiàn)通話上 網(wǎng)等功能的偏語(yǔ)音通話的智能手表

16、不同，藍(lán)牙運(yùn)動(dòng)智能手表依賴于手機(jī)連 接實(shí)現(xiàn)功能使用以及使用出廠固定的健康監(jiān)測(cè)等功能。而且，藍(lán)牙運(yùn)動(dòng)手 表成本較低、后期維護(hù)花費(fèi)較小，可以滿足絕大多數(shù)消費(fèi)者日常使用需求， 目前在市場(chǎng)占據(jù)主流地位。恒玄智能手表芯片集成度高、功耗低，替代空間廣。智能手表追求高性能、 低功耗的芯片解決方案，相比于市場(chǎng)主流的藍(lán)牙 SoC+MCU 的分立式方案， 恒玄科技的單 SoC 芯片方案集成高性能 AP、2.5D GPU、雙模藍(lán)牙、 Always-on 語(yǔ)音喚醒處理單元以及豐富的外設(shè)接口，可以支持各類外界傳 感器。此外，多圖層的圖形硬件加速器保證圖形的流暢顯示，高性能雙核 處理器和大容量存儲(chǔ)使得智能手表產(chǎn)品能夠提供

17、更豐富、多元化的功能應(yīng) 用。集成度高的單 SoC 芯片方案設(shè)計(jì)優(yōu)勢(shì)盡顯，高性能+低功耗打造廣闊 的產(chǎn)品替代空間。第一代產(chǎn)品成功導(dǎo)入多家客戶，采用 12nm 先進(jìn)制程的第二代芯片將于 22 年 下 半 年 推 出 。 公司第一代智能手表芯片方案已成功導(dǎo)入華為 GT3/Runner、小米 watch color2/S1、vivo Watch2 等多款智能手表，芯片 的順利導(dǎo)入有利于提升市場(chǎng)占有率和知名度。同時(shí)，公司正持續(xù)推進(jìn)更多 的智能手表芯片研發(fā)項(xiàng)目，進(jìn)展順利的第二代芯片將采用 12nm 的先進(jìn)工 藝，預(yù)計(jì)在 22 年下半年推向市場(chǎng)。第一代芯片導(dǎo)入成功為新方案積累優(yōu)質(zhì) 的客戶資源，工藝先進(jìn)的第二

18、代芯片解決方案將進(jìn)一步提高公司在智能手 表領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力，持續(xù)賦能營(yíng)收增長(zhǎng)。未來 5年全球智能手表市場(chǎng)空間達(dá) 11.35 億美元，預(yù)計(jì) 22-26年 CAGR 為 17%。根據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，2021 年全球智能手表（剔除蘋果）出貨量達(dá)到 4251 萬部，同比增長(zhǎng) 13%，與智能手表的配臵比僅為 3.8%，我們認(rèn)為隨 著智能化終端的快速普及，智能手表有望作為可穿戴設(shè)備的入口，迎來快 速發(fā)展階段，我們假設(shè)未來 5 年行業(yè)出貨量 CAGR 為 20%左右，測(cè)算到 2026 年全球智能手表出貨量將達(dá)到 1.03 億部。根據(jù)行業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)，目前 智能手表主控芯片 ASP 在 10-15 美金之間。我們測(cè)算

19、未來 5 年全球智能手 表市場(chǎng)空間有望達(dá)到 11.35 億美元，22-26 年 CAGR 為 17%。1.3 WiFi 智能音頻芯片：全屋智能趨勢(shì)下，智能音箱成長(zhǎng)空間巨大全球智能音箱出貨量保持高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)未來 5年 CAGR 達(dá) 20.5%。全球智能家居市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將從 2021 年的 845 億美元增長(zhǎng)到 2026 年的 1389 億美元，2021-26 年 CAGR 達(dá) 10.4%。智能音箱作為智能家居的生態(tài)入口將率先迎來快速成長(zhǎng)。 Omdia 數(shù)據(jù)，2020 年全球智能音箱銷量 1.36 億臺(tái)，同比增長(zhǎng) 39.7%，預(yù) 計(jì) 2025 年全球智能音箱銷量將達(dá)到 3.45 億臺(tái)，20-25

20、 年 CAGR 為 20.5%。國(guó)內(nèi)智能音箱市場(chǎng)野蠻生長(zhǎng)后回歸理性，2021 年銷量為 3654 萬臺(tái)，同比 下降 3.5%。最新月度數(shù)據(jù)來看，2022 年 1 月中國(guó)智能音箱市場(chǎng)銷量為 305 萬臺(tái)，同比下降 19.4%，環(huán)比下降 3.5%；市場(chǎng)銷額為 8.5 億元，同比 下降 14.2%，環(huán)比微增 0.2%。發(fā)展初期，巨頭利用價(jià)格戰(zhàn)和低價(jià)策略吸引 顧客打開市場(chǎng)，經(jīng)歷了一段野蠻生長(zhǎng)期，2017-2019 年保持穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。 隨著用戶習(xí)慣逐漸培養(yǎng)，低端的智能音箱體驗(yàn)不能滿足用戶的復(fù)雜需求， 但作為智能家居的初步發(fā)展階段，未來升級(jí)需求有望驅(qū)動(dòng)新的成長(zhǎng)。我們認(rèn)為未來智能音箱持續(xù)成長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)力主要在

21、于以下三點(diǎn)：1）頭部效應(yīng)集中，品牌化趨勢(shì)明顯。互聯(lián)網(wǎng)巨頭入場(chǎng)推進(jìn)智能音箱市 場(chǎng)不斷拓展，國(guó)內(nèi)外頭部效應(yīng)明顯。從 2014 年亞馬遜提出 Echo 概念， 從新定義了人與硬件的對(duì)話，此后國(guó)外巨頭紛紛入場(chǎng)，帶動(dòng)了智能音 箱的普及。相較于國(guó)外，中國(guó)市場(chǎng)起步較晚，2017 年前后是多家國(guó)內(nèi) 企業(yè)入場(chǎng)的時(shí)機(jī)，智能音箱行業(yè)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。目前競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì) 于穩(wěn)定，根據(jù)洛圖科技（RUNTO）數(shù)據(jù)顯示，2021 年百度、天貓精靈、小米和華為 TOP4 品牌合計(jì)市場(chǎng)份額高達(dá) 95.7%，其中百度、天 貓精靈、小米銷量突破千萬量級(jí)。2）競(jìng)爭(zhēng)策略轉(zhuǎn)變，高端化帶屏音箱拉動(dòng)新的增長(zhǎng)點(diǎn)。2022 年 1 月雖 市場(chǎng)銷量第

22、一次出現(xiàn)同比環(huán)比雙負(fù)增長(zhǎng)，但市場(chǎng)銷額環(huán)比微增 0.2%。 根據(jù)洛圖科技線上數(shù)據(jù)展示，1 月屏幕音箱的銷量占比達(dá)到 24.2%， 較去年同期下降 1.8 個(gè)百分點(diǎn)，較上月增長(zhǎng) 4.2 個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí) 8 寸以 上產(chǎn)品同比增加 2.4 個(gè)百分點(diǎn)，10 寸以上產(chǎn)品同比增長(zhǎng) 3.4 個(gè)百分點(diǎn)， 智能音箱帶屏化受到市場(chǎng)青睞。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2020 年智能音箱 銷量占比 35.5%，同比增加 31%。同時(shí)，從頭部廠商的新品也可看出 這一戰(zhàn)略，2020 年、2021 年小度新品發(fā)布會(huì)分別推出了小度智能屏 X8、X10，以及集合 K 歌、在線支付功能的天天旋轉(zhuǎn)智能屏 T8、T10； 天貓精靈則推出了 CC

23、 系列、V 系列及 E 系列產(chǎn)品。3）下沉市場(chǎng)具有巨大消費(fèi)潛力，產(chǎn)品開拓空間較為廣闊。根據(jù)中國(guó)城 市建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒、中國(guó)縣城建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒，三線及以下城市人口占比 68.4%，約 9.5 億元。從廠家營(yíng)銷側(cè)布局來看，小度音箱多款產(chǎn)品加入 拼多多萬人團(tuán)活動(dòng)；2021 年小米之家開業(yè) 1003 家，覆蓋 270 個(gè)縣市， 預(yù)計(jì) 2022 達(dá)到縣城全覆蓋。從消費(fèi)者定位來看，五線城市更愿意把智 能音箱當(dāng)作親密伙伴對(duì)待，嘗鮮和體驗(yàn)高科技因素成為購(gòu)買主要?jiǎng)恿Α?隨著智能化產(chǎn)品普及，未來品牌廠商加大下沉市場(chǎng)營(yíng)銷和獲客，有望 促進(jìn)智能音箱產(chǎn)品銷量穩(wěn)步提升。恒玄科技首創(chuàng)單芯片全集成的 WiFi/藍(lán)牙雙模 AIoT

24、SoC，已應(yīng)用于阿里、 天貓精靈。智能家居市場(chǎng)是恒玄科技重要的戰(zhàn)略布局方向，公司推出的業(yè) 界首款 WiFi/藍(lán)牙雙模 AIoT SoC 芯片，基于 AliOS Things 操作系統(tǒng)，面 向智能音箱應(yīng)用，現(xiàn)已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)出貨，應(yīng)用于阿里“天貓精靈”智能 WiFi 音箱。推出時(shí)主流智能 WiFi 音箱均采用基于 Linux 操作系統(tǒng)的多芯片方案， 隨著終端廠商對(duì)成本、功耗等要求的不斷提高，促使智能 WiFi 音箱芯片往 低功耗高集成的單芯片發(fā)展。AliOS Things 是面向 IoT 領(lǐng)域的輕量級(jí)物聯(lián)網(wǎng)嵌入式操作系統(tǒng)。致力于搭 建云端一體化 IoT 基礎(chǔ)設(shè)備。具備極致性能，極簡(jiǎn)開發(fā)、云端一體、 豐

25、富組件、安全防護(hù)等關(guān)鍵能力，并支持終端設(shè)備連接到阿里云 Link， 可廣泛應(yīng)用在智能家居、智慧城市、新出行等領(lǐng)域。WiFi/AIoT 芯片基于電池的 WiFi 設(shè)備需要具備較低的功耗，恒玄科技將發(fā) 揮在 TWS 耳機(jī)芯片上積累的低功耗技術(shù)，該芯片集成多核 MCU 和 AP 子 系統(tǒng)、嵌入式語(yǔ)音識(shí)別系統(tǒng)、WiFi/藍(lán)牙子系統(tǒng)、電源管理以及豐富的外設(shè) 接口。通過高性能多核處理器和大容量高速片上存儲(chǔ)的綜合運(yùn)用，該芯片 可以支持更強(qiáng)大的神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)算法。除應(yīng)用于智能 WiFi 音箱外，該 WiFi/藍(lán) 牙雙模 AIoT SoC 芯片未來還可以作為智能語(yǔ)音模塊廣泛用于智能家電等 領(lǐng)域，恒玄科技的單芯片方案具

26、有較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。隨著新產(chǎn)品的陸續(xù) 量產(chǎn)，下游應(yīng)用也將日趨廣泛。公司雙頻 WiFi（2.4GHz 和 5GHz）產(chǎn)品受大客戶認(rèn)可，現(xiàn)已進(jìn)入量產(chǎn)出 貨階段。恒玄科技的 WiFi/藍(lán)牙雙模 SoC 是業(yè)內(nèi)首款基于 RTOS 系統(tǒng)的集 成式音箱方案，已經(jīng)批量供應(yīng)阿里、華為（Air 2e）和小米（小愛同學(xué)）智 能音箱產(chǎn)品，公司的雙頻 WiFi（2.4GHz和 5GHz）產(chǎn)品，也已在品牌客戶 中量產(chǎn)出貨，彰顯恒玄科技在 WiFi 芯片領(lǐng)域的實(shí)力以及智能音頻 SoC 芯 片領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。華為 AI音箱 2e 采用了類似膠囊的設(shè)計(jì)，正面使用網(wǎng)布配合 85 顆 LED 燈點(diǎn)陣屏，能顯示時(shí)間、表情、音樂等信

27、息；機(jī)身仰角設(shè)計(jì)，看信息 更加直觀。音箱內(nèi)部設(shè)有光線傳感器，智能調(diào)控 LED 燈顯示亮度。采 用 BES 恒玄定制 2600WM 藍(lán)牙 SoC 芯片，支持鴻蒙終端多設(shè)備操作。 采用 28nm 工藝，功耗水平更低；單芯片集成 RF、PMU、CODEC、 高性能 CPU及嵌入式語(yǔ)音 AI。小米小愛音箱主控芯片為恒玄 BES2300 全集成低功耗 WiFi/BT 雙模 AIoT SoC 芯片，高性能音頻 CODEC、存儲(chǔ)子系統(tǒng)、電源管理系統(tǒng)以 及眾多外圍接口的高度集成。它采用基于 RTOS 的 AIoT 軟件平臺(tái)， 具備高集成度、突出的計(jì)算性能和良好的可擴(kuò)展性；內(nèi)臵兩顆 MEMS 麥克風(fēng)，用于語(yǔ)音交

28、互和語(yǔ)音通話功能；還配備了光線傳感器特寫， 用于檢測(cè)環(huán)境亮度，自動(dòng)調(diào)節(jié) LED 時(shí)鐘亮度；以及 4 顆紅外發(fā)射器， 組成紅外發(fā)射模組，用于控制家庭內(nèi)各個(gè)方向的家電。部署下一代 WiFi 技術(shù)，WiFi6 智能音箱 SoC 芯片呼之欲出，培養(yǎng)新的增 長(zhǎng)點(diǎn)。行業(yè)內(nèi)每間隔 4-5 年 WiFi 協(xié)議迎來一次大幅度的革新。WiFi6 即第 六代無線網(wǎng)絡(luò)技術(shù)，是 WiFi 聯(lián)盟創(chuàng)建于 IEEE 802.11 標(biāo)準(zhǔn)的無線局域網(wǎng)技 術(shù)。WiFi6 區(qū)別于前代協(xié)議的特點(diǎn)：一是傳輸速度快，WiFi6 的最高速率可 達(dá) 9.6Gbps，理論傳輸速度達(dá)到了 1.2GB/s 的傳輸速度；二是 WiFi6 主要 使用了

29、 OFDMA、MU-MIMO 等技術(shù)，MU-MIMO（多用戶多入多出）技術(shù) 允許路由器同時(shí)與多個(gè)設(shè)備通信，而不是依次進(jìn)行通信、相互競(jìng)爭(zhēng)，從而 提升效率和降低時(shí)延。在后期的使用中，WiFi6 可以更好地支持家庭的門 鈴、冰箱、燈泡等多種設(shè)備的無線接入；三是功耗低，WiFi 6 采用一種叫 TWT(目標(biāo)喚醒時(shí)間)的功能，允許終端設(shè)備在不進(jìn)行數(shù)據(jù)傳輸時(shí)進(jìn)入休眠 狀態(tài)，從而可節(jié)省高達(dá) 7 倍的電池功耗。隨著 WiFi6 的普及，將會(huì)淘汰原 本依附于 WiFi5/4 的產(chǎn)品線，驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品升級(jí)更新，同時(shí)也會(huì)使供給端洗牌， 給予供應(yīng)商新的介入機(jī)會(huì)。我國(guó)消費(fèi)級(jí) WiFi 6 產(chǎn)品市占率不斷提升。從 2019 開

30、始，我國(guó)家用無線市 場(chǎng)規(guī)模逐年提升，WiFi6 產(chǎn)品在短短一年內(nèi)已經(jīng)占到 14.7%的市場(chǎng)份額。 疫情推動(dòng)娛樂游戲產(chǎn)業(yè)以及數(shù)字電視的網(wǎng)絡(luò)需求等，WiFi 6 為消費(fèi)級(jí)用戶 提供優(yōu)質(zhì)的網(wǎng)絡(luò)體驗(yàn)。IDC 預(yù)測(cè)，2021 年消費(fèi)級(jí)路由器 WiFi 6 產(chǎn)品將繼 續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到近 8.5 億美元。恒玄 WiFi 方案具有高集成度的優(yōu)勢(shì)，攜手品牌客戶搶占國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額。 國(guó)內(nèi)其他廠商 WiFi 方案集成度低，大多為單獨(dú)的 WiFi MCU，算力不足， 僅能滿足數(shù)據(jù)傳輸功能，無法支撐語(yǔ)音 AI 及互聯(lián)網(wǎng)公司對(duì)操作系統(tǒng)平臺(tái)算 力的要求。恒玄的 WiFi SoC 芯片，在實(shí)現(xiàn)無線連接功能的同

31、時(shí)，通過集 成的 MCU 或 AP 處理器，可以實(shí)現(xiàn)系統(tǒng)應(yīng)用。根據(jù) CNPP 評(píng)測(cè)出的“中 國(guó)智能音箱市場(chǎng)十大品牌”中，恒玄的合作品牌客戶天貓精靈排名第二， 小愛同學(xué)排名第三，華為名列第五。恒玄科技的單芯片全集成方案將 WiFi 技術(shù)與高性能處理器有機(jī)結(jié)合，有 望搶占國(guó)外市場(chǎng)。目前市場(chǎng)上的 WiFi SoC 芯片廠商中，有 WiFi 技術(shù)能力 廠商，不具備高性能處理器，而處理器芯片廠商又不具備較強(qiáng)的 WiFi 技術(shù) 能力，恒玄科技二者兼?zhèn)洌瑵M足了市場(chǎng)對(duì)于新一代 WiFi AIoT 芯片的性能 要求，同時(shí)具備功耗及成本優(yōu)勢(shì)。恒玄已通過 WiFi 智能音箱 SoC 芯片進(jìn) 入了 WiFi 市場(chǎng)中，

32、其實(shí)力也得到了市場(chǎng)參與者的認(rèn)可，后續(xù)迎上 WiFi6 的 大市場(chǎng)大潮流也是必然。目前中高速 WiFi 連接芯片市場(chǎng)，如平板、機(jī)頂盒、 路由器等，因?yàn)槠浼夹g(shù)難度較高，仍然被國(guó)外廠商所壟斷。采購(gòu)商迫切希 望這部分市場(chǎng)能進(jìn)行國(guó)產(chǎn)化替代。恒玄科技在智能音箱領(lǐng)域已經(jīng)初露崢嶸， 新一代雙頻 WiFi6 芯片研發(fā)進(jìn)展順利，待未來投入量產(chǎn)，綁定現(xiàn)有合作的 大品牌客戶，終將打開 WiFi6 的大市場(chǎng)。二、技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)、優(yōu)質(zhì)客戶資源，構(gòu)筑強(qiáng)大護(hù)城河2.1 高研發(fā)驅(qū)動(dòng)，技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯重視自主研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用投入逐年遞增，2021Q3 研發(fā)費(fèi)用率為 16.64%。 公司研發(fā)費(fèi)用從 2017 年的 0.45 億元增至

33、2020 年的 1.72 億元。截至2021Q3，公司研發(fā)費(fèi)用投入已達(dá)到 2.05 億元，同比增長(zhǎng) 61.99%。公司研 發(fā)費(fèi)率較高，2017-2019 年顯著高于可比公司平均值，主要是公司為維持 技術(shù)領(lǐng)先、滿足高端品牌客戶需求，持續(xù)集中資源對(duì)芯片產(chǎn)品進(jìn)行研發(fā)投 入所致。2020-2021 前三季度，公司營(yíng)業(yè)收入大幅度增長(zhǎng)，導(dǎo)致研發(fā)費(fèi)用 率有所下降，但仍然維持在行業(yè)均值左右。研發(fā)人員占比超八成，核心技術(shù)人員具有超強(qiáng)前瞻性。截至 2020 年底， 公司研發(fā)人數(shù)為 198，占員工總數(shù)的 81.5%。核心技術(shù)人員 Liang Zhang、 周震、丁霄鵬、童偉峰、陳俊都曾就職于多家國(guó)內(nèi)外半導(dǎo)體公司，工

34、作經(jīng) 驗(yàn)豐富。公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理 Liang Zhang，具有國(guó)際視野和超強(qiáng)的前瞻 性，率先開拓國(guó)內(nèi) TWS 市場(chǎng)，并于四年前就開始布局智能可穿戴產(chǎn)品， 其敏銳的市場(chǎng)洞察力，使得公司具有技術(shù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，可以很好地抓住機(jī)遇。持續(xù)股權(quán)激勵(lì)，綁定公司核心技術(shù)人才。恒玄科技作為技術(shù)型企業(yè)，優(yōu)秀 人才是發(fā)展優(yōu)勢(shì)的重點(diǎn)。截至 2020 年底，公司核心技術(shù)人員平均薪酬達(dá) 到 70 萬左右。公司持續(xù)堅(jiān)持股權(quán)激勵(lì)，分別在 2017 年 12 月、2018 年10 月、2020 年 3 月以及 2021 年 4 月實(shí)行了四次股權(quán)激勵(lì)。實(shí)施的股權(quán)激 勵(lì)等激勵(lì)措施在保障核心人才利益的同時(shí)，對(duì)核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定起到了 積

35、極的作用，為公司長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)固發(fā)展打好基礎(chǔ)。核心技術(shù)一：主動(dòng)降噪技術(shù)較早實(shí)現(xiàn)主動(dòng)降噪功能，擁有高性能的混合主動(dòng)降噪技術(shù)。恒玄一直致力 于研發(fā)主動(dòng)降噪技術(shù)，在境內(nèi)外擁有多項(xiàng)發(fā)明專利和評(píng)估證書。2017 年公 司在行業(yè)內(nèi)率先推出 BES2000 系列芯片，支持前饋或反饋主動(dòng)降噪，并 較蘋果提前推出支持混合主動(dòng)降噪技術(shù)的芯片產(chǎn)品。蘋果發(fā)布 AirPods Pro 后，行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品加速向“TWS+ANC”方向轉(zhuǎn)變。2021 年 12 月 18 日，在 工信部發(fā)布的聚焦 TWS 耳機(jī)的主動(dòng)降噪性能、結(jié)合現(xiàn)實(shí)生活中的噪聲 場(chǎng)景、綜合測(cè)評(píng)耳機(jī)的降噪性能的報(bào)告中，漫步者 TWS NB2、漫步者 NeoBuds Pro

36、、OPPO Enco Free2i、OnePlus Buds Pro 共 4 款搭載恒玄 TWS 耳機(jī)芯片的產(chǎn)品，綜合表現(xiàn)優(yōu)異，獲得智能降噪耳機(jī)產(chǎn)品用戶場(chǎng)景 ANC 綜合降噪 A 級(jí)評(píng)估證書。主動(dòng)式降噪主要可分為 ANC、ENC 等技術(shù)。ANC 降噪的工作原理為麥克 風(fēng)收集外部的環(huán)境噪音，系統(tǒng)將其變換為一個(gè)反相的聲波加到喇叭端，最 終人耳聽到的聲音是環(huán)境噪音+反相的環(huán)境噪音，兩種噪音疊加從而實(shí)現(xiàn)感 官上的噪音降低。主動(dòng)降噪根據(jù)拾音麥克風(fēng)位臵的不同，分為前饋式主動(dòng)降噪、反饋式主動(dòng)降噪和混合式主動(dòng)降噪。ENC 降噪能有效抑制 90%的反 向環(huán)境噪聲，讓游戲玩家可以更加自由的語(yǔ)音溝通。通過雙麥克風(fēng)陣

37、列,精 準(zhǔn)計(jì)算通話者說話的方位，在保護(hù)主方向目標(biāo)語(yǔ)音的同時(shí),去除環(huán)境中的各 種干擾噪聲。搶先推出主動(dòng)降噪全集成方案，實(shí)現(xiàn)功耗、成本雙低。2018 年公司推出采 用 28nm 先進(jìn)制程的 BES2300 系列低功耗智能藍(lán)牙音頻芯片，其中 BES2300Y 是全數(shù)字混合主動(dòng)降噪藍(lán)牙單芯片，在業(yè)內(nèi)較早實(shí)現(xiàn)了藍(lán)牙音 頻技術(shù)和主動(dòng)降噪技術(shù)的全集成，早于蘋果 H1，華為海思麒麟 A1，高通 QCC512X 芯片，聯(lián)發(fā)科 AB155X 等。21 年推出的 BES2500 系列芯片， 支持主動(dòng)降噪和通話降噪，平均功耗小于 5mA，可實(shí)現(xiàn)較長(zhǎng)時(shí)間的續(xù)航。 目前主流的主動(dòng)降噪耳機(jī)采用藍(lán)牙主控芯片與主動(dòng)降噪分立的方

38、案，對(duì)于 空間容量緊張的 TWS 耳機(jī)來說，單芯片方案可以為其他器件節(jié)約更多的 空間，并具有更低的功耗和成本。核心技術(shù)二：藍(lán)牙技術(shù)目前雙路傳輸是 TWS 耳機(jī)主流傳輸技術(shù)。目前 TWS 耳機(jī)連接技術(shù)主要有 三種：1）傳統(tǒng)主副耳機(jī)的轉(zhuǎn)發(fā)方案：一個(gè)主耳當(dāng)作中繼，與手機(jī)和另一個(gè)副 耳相連，技術(shù)門檻較低，經(jīng)常會(huì)遇到副耳不同步，或連接不順暢的問 題發(fā)生；2）行業(yè)主流的雙路傳輸技術(shù)：2016 年蘋果 AirPods 采用監(jiān)聽 （Snoop）技術(shù)實(shí)現(xiàn)雙路傳輸，副耳機(jī)通過監(jiān)測(cè)主耳機(jī)與手機(jī)相連的 傳輸信號(hào)，尋找對(duì)應(yīng)的音頻數(shù)據(jù)，然后處理進(jìn)行播放。2018 年，恒玄 科技自主研發(fā)的 IBRT 低頻轉(zhuǎn)發(fā)技術(shù)實(shí)現(xiàn)雙路連

39、接，大幅縮小了安卓 TWS 耳機(jī)與蘋果 AirPods 的體驗(yàn)差距。IBRT 技術(shù)也區(qū)分主副耳機(jī)， 但對(duì)比轉(zhuǎn)發(fā)方案，有降低延時(shí)、穩(wěn)定連接、降低功耗等優(yōu)點(diǎn)。3）不區(qū)分耳機(jī)分主副，左右聲道可以獨(dú)立連接，手機(jī)會(huì)分別為兩個(gè)耳 機(jī)傳輸對(duì)應(yīng)聲道的音頻信號(hào)，但現(xiàn)有的智能設(shè)備大多不具備同時(shí)跟多 個(gè)藍(lán)牙建立連接的功能，因此這種方案可靠性有待商榷，典型例子包 括高通 TWS+、絡(luò)達(dá)的 MCSync 解決方案。自主研發(fā) IBRT 真無線技術(shù)，已在品牌客戶量產(chǎn)應(yīng)用。IBRT 技術(shù)的實(shí)現(xiàn)主 要是智能設(shè)備與主耳機(jī)之間建立藍(lán)牙連接，智能設(shè)備與從耳機(jī)之間也建立 藍(lán)牙連接。當(dāng)播放音樂時(shí)，智能設(shè)備播放的音樂，通過藍(lán)牙連接將左右聲

40、 道音頻數(shù)據(jù)包發(fā)送到主耳機(jī)中，主耳機(jī)將接收到的音頻數(shù)據(jù)包通過通信鏈 路傳給從耳機(jī)，從而實(shí)現(xiàn)主耳機(jī)和從耳機(jī)可以同時(shí)播放音樂。2019 年恒玄 科技推出 BES2300ZP，應(yīng)用自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的 IBRT 技術(shù)，實(shí)現(xiàn)雙路傳輸， 并已在品牌客戶量產(chǎn)應(yīng)用。采用 IBRT 技術(shù)的 TWS 耳機(jī)，具有抗干擾、連接穩(wěn)定、低功耗、低延 時(shí)等優(yōu)點(diǎn)。該技術(shù)只需要手機(jī)與主耳機(jī)建立藍(lán)牙連接后，即可實(shí)現(xiàn)兩 個(gè)耳機(jī)與手機(jī)的通信，主從耳機(jī)之間也不用通過藍(lán)牙轉(zhuǎn)發(fā)音頻數(shù)據(jù)包， 因此有效降低了主耳機(jī)功耗和從耳機(jī)的延時(shí)。另一方面，由于兩個(gè)耳 機(jī)之間的信息傳輸可以跟隨主耳機(jī)，因此減少了對(duì)其他信道的占用， 也減少了對(duì)其他設(shè)備的干擾。所以

41、，采用 IBRT 技術(shù)的 TWS 耳機(jī)，具 有抗干擾、連接穩(wěn)定、低功耗、低延時(shí)等優(yōu)點(diǎn)。公司積極布局 LE Audio 與藍(lán)牙雙路傳輸芯片。2020 年初藍(lán)牙技術(shù)聯(lián) 盟正式向公眾推出了藍(lán)牙 5.2 版本，同時(shí)還發(fā)布了基于該版本的新一代藍(lán)牙音頻技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)LE Audio。LE Audio 將允許智能手機(jī)向單個(gè) 或多個(gè)音頻接收設(shè)備間同步進(jìn)行多重且獨(dú)立的音頻串流傳輸，從而真 正實(shí)現(xiàn) TWS 耳機(jī)的無線連接。由于支持 LE Audio 的設(shè)備尚需較長(zhǎng)時(shí) 間普及，藍(lán)牙與 LE Audio 雙模將長(zhǎng)期存在。公司積極跟進(jìn)藍(lán)牙技術(shù)發(fā) 展，針對(duì)藍(lán)牙 5.2 及 LE Audio 提前做了研發(fā)布局，目前處于研發(fā)階段

42、的第二代智能藍(lán)牙音頻芯片項(xiàng)目即支持 LE Audio 和雙模藍(lán)牙 5.2 標(biāo)準(zhǔn)， 該項(xiàng)目在 2020 年量產(chǎn)。核心技術(shù)三：低時(shí)延與低功耗智能終端產(chǎn)品的升級(jí)以及智能語(yǔ)音技術(shù)的普遍應(yīng)用，對(duì) SoC 芯片延時(shí)和 功耗有越來越高的要求。在穩(wěn)定連接的基礎(chǔ)上，低延時(shí) TWS 耳機(jī)將進(jìn)一 步滿足用戶在音樂、視頻， 尤其是游戲場(chǎng)景的需求。提升連接的反應(yīng)速度、 音頻傳輸速率及低延遲是各廠商主要的技術(shù)攻克方向之一。 此外，受限于 耳機(jī)體積，在電池容量有限的前提下，既要保證較長(zhǎng)的音樂播放時(shí)間，又 要實(shí)現(xiàn)更多的功能，因此對(duì)耳機(jī)芯片的功耗提出更高要求。公司堅(jiān)持導(dǎo)入先進(jìn)制程，兼具低延時(shí)和低功耗的優(yōu)勢(shì)。在業(yè)界主流藍(lán)牙音 頻

43、芯片采用 40nm 及 55nm 工藝的情況下，公司堅(jiān)持快速跟進(jìn)先進(jìn)制程， 較早使用 28nm 工藝，采用 22nm 先進(jìn)制程的產(chǎn)品也在研發(fā)過程中。先進(jìn) 工藝的應(yīng)用使得公司產(chǎn)品在性能及功耗方面具有優(yōu)勢(shì)，高通和聯(lián)發(fā)科等行 業(yè)內(nèi)主流廠商功耗為 6mA 左右，而恒玄科技已經(jīng)能做到 5mA 的水平，在 保證性能的前提下，僅次于蘋果 H1 芯片。2.2 高端客戶深度綁定，引領(lǐng)公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)從手機(jī)品牌到專業(yè)音頻廠商和互聯(lián)網(wǎng)公司，廣泛合作國(guó)內(nèi)外高端客戶。公 司產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入全球主流安卓手機(jī)品牌，包括華為、三星、OPPO、小米、 vivo 等，同時(shí)在專業(yè)音頻廠商中也占據(jù)重要地位，進(jìn)入包括哈曼、SONY、 Skul

44、lcandy 等品牌。此外，公司產(chǎn)品目前亦在漫步者、萬魔等專業(yè)音頻廠 商及谷歌、阿里、 百度等互聯(lián)網(wǎng)公司的音頻產(chǎn)品中得到應(yīng)用。合作品牌的 深度及廣度是公司重要的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和商業(yè)壁壘。從 TWS 耳機(jī)到智能手表、智能音箱，與華為、小米等品牌深度合作。公 司與眾多手機(jī)品牌深度合作，目前已進(jìn)入華為和小米產(chǎn)品線，終端產(chǎn)品遍 布 TWS 耳機(jī)、智能可穿戴設(shè)備、智能家居。華為 FreeBuds 2 Pro、 WatchGT3 搭載恒玄 BES2500 芯片，ai 音箱 2e 采用 BES 恒玄定制 2600WM 藍(lán)牙 SoC 芯片。小米 redmi buds3、WATCH Color2 搭載恒玄 BES25

45、00 芯片，小米小愛音箱采用恒玄 BES2300 雙模 AIoT SoC 芯片。三、恒玄科技：全球智能音頻主控 SoC 設(shè)計(jì)龍頭3.1 公司基本情況介紹恒玄科技是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的智能音頻 SoC 芯片設(shè)計(jì)公司。公司成立于 2015 年， 致力于為客戶提供 AIoT 場(chǎng)景下具有語(yǔ)音交互能力的邊緣智能主控平臺(tái)。 2017 年，推出 BES2000 系列芯片，較早實(shí)現(xiàn)雙耳通話功能并被華為采用， 滿足了 AirPods 推出后行業(yè)其他品牌廠商的跟進(jìn)需求。2018 年，推出采用 28nm 先進(jìn)制程的 BES2300 系列低功耗智能藍(lán)牙音頻芯片，功耗指標(biāo)處于 當(dāng)時(shí)行業(yè)領(lǐng)先水平，成功導(dǎo)入華為、小米、OPPO 等產(chǎn)

46、品。2019 年，開發(fā) IBRT 技術(shù)，大幅縮小了 TWS 耳機(jī)行業(yè)其他品牌產(chǎn)品與蘋果 AirPods 的體 驗(yàn)差距；阿里和小米戰(zhàn)略入股。2020 年，成功科創(chuàng)板上市。2021 年，新 一代面向 AIoT 市場(chǎng)的 WiFi/藍(lán)牙雙模 SoC 芯片完成工程驗(yàn)證；智能手表 SoC 芯片產(chǎn)品出貨。公司形成四大產(chǎn)品矩陣，下游應(yīng)用場(chǎng)景+客戶進(jìn)一步拓展。公司的主要產(chǎn) 品由普通藍(lán)牙音頻芯片、智能藍(lán)牙音頻芯片和 Type-C 音頻芯片向 Wi-Fi 智 能音頻芯片逐漸拓寬，形成四大主要產(chǎn)品矩陣，下游終端應(yīng)用場(chǎng)景覆蓋智能耳機(jī)、智能手表、智能音箱和其他智能家電等領(lǐng)域。目前，公司的產(chǎn)品 已經(jīng)順利切入三星、華為、小米

47、和 vivo 等全國(guó)主流安卓手機(jī)品牌，哈曼、 索尼等專業(yè)音頻廠商以及阿里、百度、谷歌等互聯(lián)網(wǎng)及電商公司的智能音 頻產(chǎn)品中。隨著公司研發(fā)項(xiàng)目的持續(xù)推進(jìn)，未來公司的產(chǎn)品線將進(jìn)一步橫 縱向拓寬，下游應(yīng)用場(chǎng)景和客戶范圍也隨之?dāng)U大。3.2 股權(quán)架構(gòu)及高管情況公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較集中，管理層專業(yè)性強(qiáng)，同時(shí)獲小米、阿里巴巴互聯(lián)網(wǎng)企 業(yè)持股。公司的實(shí)際控制人為湯曉東（持股 11.30%）、趙國(guó)光（持股 10.14%）、Liang Zhang（持股 4.12%）。小米和阿里巴巴兩大國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng) 大廠共持股 6.28%的股份。寧波萬碧富、寧波百碧富、寧波千碧富均為員 工持股平臺(tái)，持股占比為 9.57%。從管理層情況來看，

48、Liang Zhang 為公 司的董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，曾擔(dān)任 Rockwell Semiconductor Systems 工程師， Marvell Technology Group Ltd.工程師， Analogix Semiconductor, Inc.設(shè)計(jì) 經(jīng)理，銳迪科微電子工程副總裁，中信資本投資顧問職位，具有豐富的行 業(yè)經(jīng)驗(yàn)；趙國(guó)光擔(dān)任副董事長(zhǎng)、副總經(jīng)理、董事會(huì)秘書一職，曾任 RFIC Inc.工程師，銳迪科微電子設(shè)計(jì)經(jīng)理、運(yùn)營(yíng)總監(jiān)、運(yùn)營(yíng)副總裁；湯曉東擔(dān)任 董事、公共關(guān)系總監(jiān)，曾任美邁斯律師事務(wù)所經(jīng)理。3.3 財(cái)務(wù)分析公司與主要供應(yīng)商保持穩(wěn)定長(zhǎng)期合作關(guān)系，供應(yīng)產(chǎn)品質(zhì)量有保障。公司研 發(fā)過

49、程中需要的如 Cadence、ARM、CEVA 等 EDA 工具和 IP 供應(yīng)商集中 度較高，公司與相關(guān)供應(yīng)商保持著良好關(guān)系，經(jīng)營(yíng)及采購(gòu)業(yè)務(wù)暫未受政治 體制、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等相關(guān)因素的顯著影響。與臺(tái)積電與中芯國(guó)際兩家公司晶 圓供應(yīng)商以及長(zhǎng)電科技和甬矽電子兩家封裝測(cè)試供應(yīng)商也保持著良好合作。 因公司各外包環(huán)節(jié)的供應(yīng)商均為知名的晶圓制造廠及封裝測(cè)試廠，供應(yīng)商 內(nèi)部有著較嚴(yán)格的質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定。供應(yīng)商內(nèi)部監(jiān)控以及公司自身制 定的供應(yīng)商管理制度中對(duì)供應(yīng)商嚴(yán)格的監(jiān)控保障了最終芯片產(chǎn)品的質(zhì)量。營(yíng)收和凈利潤(rùn)持續(xù)高增長(zhǎng)。近三年來公司營(yíng)業(yè)收入持續(xù)高增長(zhǎng)，2021 年實(shí) 現(xiàn)營(yíng)收 17.65 億元，同比增長(zhǎng) 66%。公

50、司歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)迅猛，2019 年 凈利潤(rùn)為 0.67 億元，2021 年達(dá)到 4.08 億元，3 年復(fù)合增速達(dá)到 146.77%。TWS 耳機(jī)發(fā)展推動(dòng)智能藍(lán)牙音頻芯片營(yíng)收占比提高，2020 年占比達(dá)到 51%。在收入結(jié)構(gòu)中，智能藍(lán)牙音頻芯片收入占比明顯提高，且在 2020 年以 51%的高占比成為營(yíng)業(yè)收入中占比最大的產(chǎn)品。普通藍(lán)牙音頻芯片雖 在 2018-2020 年占比逐漸減少，從 66%下降到 32%，但是仍占據(jù)相對(duì)重 要的地位。普通藍(lán)牙以及智能藍(lán)牙音頻芯片合計(jì)占比在 2020 年達(dá)到 83%。智能藍(lán)牙音頻芯片對(duì)毛利的貢獻(xiàn)率逐年上升，2020 年達(dá)到 61%。2018 年， 公司普通藍(lán)牙

51、音頻芯片分別貢獻(xiàn)了 70% 的毛利，為毛利的主要構(gòu)成部分。 2019 年，公司普通藍(lán)牙音頻芯片與智能藍(lán)牙音頻芯片的毛利占比大致相等， 分別為 43%和 42%。2020 年，智能藍(lán)牙音頻芯片貢獻(xiàn)了 60%的毛利，為 毛利的主要構(gòu)成部分。智能藍(lán)牙音頻芯片將成為主要利潤(rùn)來源，2020 年毛利率達(dá)到 47%。2018 年，定位高端市場(chǎng)的智能藍(lán)牙音頻芯片開始產(chǎn)生收入，新產(chǎn)品推出初期價(jià) 格較高。2019 年，隨著智能藍(lán)牙音頻芯片出貨量增加，價(jià)格逐漸降低，且 單價(jià)降低幅度大于單位成本降低幅度，導(dǎo)致毛利率出現(xiàn)下降。2020 年 ， 智能藍(lán)牙音頻芯片部分高毛利率的型號(hào)占比提升較快，使得智能藍(lán)牙音頻 芯片毛利率提升。毛利率總體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。2018、2019 年公司的毛利率水平與行業(yè)平均 水平較為相近。集成電路設(shè)計(jì)行業(yè)屬于高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，其高產(chǎn)品附加值的特 點(diǎn)使得行業(yè)毛利率水平整體較高。2020 年毛利率增長(zhǎng)近三個(gè)百分點(diǎn)，高于 同業(yè)均值近七個(gè)百分點(diǎn)，主要是由于產(chǎn)能緊張導(dǎo)致的漲價(jià)。2021 年前三季 度毛利率小幅下降為 37%，一方面是價(jià)格回調(diào)，另一方面，由于新產(chǎn)品單 位成本較高、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、戰(zhàn)略降價(jià)等原因。四、盈利預(yù)測(cè)與投資分析盈利預(yù)測(cè)TWS 耳機(jī)主控芯片：TWS 耳機(jī)主控芯片包括普通藍(lán)牙音頻芯片和智能藍(lán) 牙音頻芯