1、索引內容目錄 HYPERLINK l _TOC_250024 引言 5 HYPERLINK l _TOC_250023 公募 FOF 類產品近年快速發展 5 HYPERLINK l _TOC_250022 基金互聯網銷售平臺逐漸興起 6 HYPERLINK l _TOC_250021 債券牛市下“固收+”產品越發引起市場關注 6 HYPERLINK l _TOC_250020 “互聯網基金組合”產品是什么 8 HYPERLINK l _TOC_250019 “基金組合”產品近年來發展迅速 9 HYPERLINK l _TOC_250018 “基金組合”的特點與劃分 11 HYPERLINK l

2、 _TOC_250017 產品特點 11 HYPERLINK l _TOC_250016 類別劃分 12 HYPERLINK l _TOC_250015 “基金組合”的評價體系 13 HYPERLINK l _TOC_250014 凈值走勢分析 13 HYPERLINK l _TOC_250013 類貨幣型凈值走勢分析 15 HYPERLINK l _TOC_250012 固收增強型基金組合凈值走勢分析 16 HYPERLINK l _TOC_250011 積極進取型基金組合凈值走勢分析 20 HYPERLINK l _TOC_250010 底層基金篩選能力 22 HYPERLINK l _T

3、OC_250009 類貨幣型基金組合底層基金篩選能力 22 HYPERLINK l _TOC_250008 固收增強型基金組合底層基金篩選能力 24 HYPERLINK l _TOC_250007 積極進取型基金組合底層基金篩選能力 25 HYPERLINK l _TOC_250006 互聯網基金組合評價 27 HYPERLINK l _TOC_250005 類貨幣型基金組合評價 27 HYPERLINK l _TOC_250004 固收增強型基金組合評價 28 HYPERLINK l _TOC_250003 積極進取型基金組合評價 29 HYPERLINK l _TOC_250002 總結以

4、及后續研究思路 31 HYPERLINK l _TOC_250001 總結 31 HYPERLINK l _TOC_250000 后續研究思路 32圖表目錄圖 1：2017 年以來公募 FOF 基金規模（億元） 5圖 2：2017 年以來公募 FOF 各季度成立數量（只） 5圖 3：主要權益指數 2018 年以來走勢 7圖 4：債券類主要資產 2018 年以來走勢 7圖 5：固收+產品常見收益增強方式 7圖 6：天天基金、蛋卷基金、且慢上的基金組合產品界面 8圖 7：三家平臺中基金組合產品數量與公募 FOF 對比 9圖 8：且慢中基金組合產品數量 9圖 9：天天基金組合寶中基金組合產品數量 1

5、0圖 10：蛋卷基金組合寶中基金組合產品數量 10圖 11：天天基金、蛋卷基金、且慢上的基金組合產品成立時間（數據截至 20200707） 11圖 12：將所有基金組合產品劃分為三大類 12圖 13：三家平臺上所有基金組合產品收益分布 13圖 14：所有公募 FOF 收益分布情況 13圖 15：三家平臺上所有基金組合產品收益回撤比分布 14圖 16：所有公募 FOF 收益回撤比分布情況 14圖 17：三家平臺上所有基金組合產品收益波動比率分布 15圖 18：所有公募 FOF 收益波動比率分布情況 15圖 19：三家平臺基金組合產品中類貨幣型收益分布 16圖 20：公募 FOF 偏債混合型收益分

6、布情況 16圖 21：三家平臺基金組合產品中固收增強型收益分布 17圖 22：公募 FOF 平衡混合型收益分布情況 17圖 23：三家平臺基金組合產品中固收增強型收益回撤比分布 18圖 24：公募 FOF 中平衡混合型收益回撤比分布情況 18圖 25：三家平臺基金組合產品中固收增強型收益波動比率分布 19圖 26：公募 FOF 中偏債混合型收益波動比率分布情況 19圖 27：公募 FOF 中平衡混合型收益波動比率分布情況 19圖 28：三家平臺基金組合產品中積極進取型收益分布 20圖 29：公募 FOF 偏股混合型及股票型收益分布情況 20圖 30：三家平臺基金組合產品中積極進取型收益回撤比分

7、布 21圖 31：公募 FOF 偏股混合型及股票型收益回撤比分布情況 21圖 32：三家平臺基金組合產品中積極進取型收益波動比率分布 22圖 33：公募 FOF 偏股混合型及股票型收益波動比率分布情況 22圖 34：類貨幣型基金組合產品綜合指標數值大小核密度分布 23圖 35：偏債混合型公募 FOF 綜合指標數值大小核密度分布 23圖 36：固收增強型基金組合產品綜合指標數值大小核密度分布 24圖 37：偏債混合型公募 FOF 綜合指標 2 數值大小核密度分布 25圖 38：平衡混合型公募 FOF 綜合指標數值大小核密度分布 25圖 39：積極進取型基金組合產品綜合指標數值大小核密度分布 26

8、圖 40：偏股混合型公募 FOF 綜合指標數值大小核密度分布 26表 1：代銷基金數量前十的公司（數據截至 20200707） 6表 2：基金組合與公募 FOF 異同點對比 9表 3：三家平臺上互聯網基金組合機構投資者管理人產品管理數量（截至 20200707） 10表 4：蛋卷基金中投資組合劃分方式 11表 5：天天基金中投資組合分類特征 12表 6：綜合評價指標數值前 10 的類貨幣型基金組合 28表 7：綜合評價指標數值前 10 的固收增強型基金組合（機構策略主理人） 28表 8：綜合評價指標數值前 10 的固收增強型基金組合（個人策略主理人） 29表 9：綜合評價指標數值前 20 的積

9、極進取型基金組合（機構策略主理人） 30表 10：綜合評價指標數值前 20 的積極進取型基金組合（個人策略主理人） 30引言公募FOF類產品近年快速發展FOF 基金在中國市場中起步相對較晚，2005 年招商證券在中國市場上推出了第一支FOF 基金，隨后一系列券商類型、銀行類型和信托類型 FOF 產品接連出現。由于當時國內基金市場發展不完善，后續幾年發行的新 FOF 數量很少，這些零星的 FOF 發行并沒有帶來投資者的投資激增。直到 2016 年第三季度發布公開募集證券投資基金運作指引第 2 號-FOF 指引,該指引的發布標志著國內公募基金市場正式進入 FOF 發展的時代。FOF 基金具有分散風

10、險、投資組合多樣化、投資門檻低等優勢,在市場風險較高時，投資者更傾向于通過投資 FOF 基金產品來獲得穩定的收益，其在風險厭惡型和穩健型投資者市場上更受歡迎。并且無論從基金管理規模還是基金數量來看，我國基金市場已有了巨大的發展，截至 2020 年 7 月 7 日全市場上公募基金數量已經突破 10000 只，基金管理規模突破 29 萬億，為公募 FOF 的產生和發展奠定了基礎。截止至 2020 年 7 月 7 日，金融市場上目前已經成立的公募 FOF 基金數量有 144 支（包含 A、 C、E 類），管理規模最大的是民生加銀康寧穩健養老目標一年持有期混合型 FOF，基金規模達到了 53 億元，基

11、金規模最小的鵬華長樂穩健養老 FOF，為 0.1 億元。從規模分類來看（圖 1），我國市場上公募 FOF 基金規模已經達到 551.65 億元，平均每只基金 4.76 億元，中位數在 2.55 億元。尤其在 2019 年公募 FOF 類產品得到了快速發展， 2019 年 FOF 基金市場相比于 2018 年基金規模增長了 255%。根據投資類型進行劃分，公募 FOF 基金可分為普通股票型、偏股、偏債以及平衡混合型基金，主要以偏債混合型基金為主，2019 年偏債混合型 FOF基金規模占比達到 64%。圖 1：2017 年以來公募 FOF 基金規模（億元）圖 2：2017 年以來公募 FOF 各季

12、度成立數量（只）6005004003002001000普通股票型基金平衡混合型基金255%44%-17%偏債混合型基金偏股混合型基金總規模環比增長率（右軸）2017年2018年2019年2020年300%30250%25200%20150%15100%1050%50%0-50%偏債混合型基金偏股混合型基金普通股票型基金平衡混合型基金2017年Q42018年Q12018年Q22018年Q32018年Q42019年Q12019年Q22019年Q32019年Q42020年Q12020年Q2資料來源：wind，西部證券研發中心資料來源：wind，西部證券研發中心2018 年之后，我國的公募 FOF 進

13、入到了快速發展階段，2019 年總體公募 FOF 規模增長近2.5 倍，2020 年公募基金 FOF 的成立數量及規模持續穩健上升。從持有類型比例來看，2020年上半年公募 FOF 數量配置更趨均衡，其中債券型基金的數量占比為 37.5，股票型基金合計數量占比 28.13，平衡型基金數量占比分別為 31.25，而 2017 年公募 FOF 中債券型基金數量占比為 83.3，遠超過股票型基金數量占比。隨著公募 FOF 的快速發展，這類品種逐漸被更多數投資者所接受，使得在其基礎上有了更多的產品創新的可能性，反過來也讓管理人更愿意投放精力到“類 FOF”創新產品研發，這也是本文所要研究的“基金組合”

14、產品興起的主要原因之一。基金互聯網銷售平臺逐漸興起隨著互聯網的迅速興起，基金銷售領域也不再僅僅局限于像券商、銀行等傳統渠道，以天天基金、螞蟻基金等為代表的第三方互聯網基金銷售公司快速興起。該類互聯網基金銷售平臺憑借巨大的流量優勢，已經在基金銷售方面占據頭籌。在代銷基金數量以及基金公司家數方面，從表 1 可以看出互聯網基金銷售平臺已經領先于傳統渠道，代銷基金只數最多的前十家公司中有七家是獨立基金銷售機構，均可以視為互聯網銷售類平臺。而正是憑借著渠道方面的優勢以及大量的代銷基金標的，互聯網基金銷售類公司的 APP 終端中，開始進行創新型“基金組合”類產品探索，并得到快速發展，該產品本質與公募 FO

15、F 產品相同，但是擁有更多的互聯網特質，即投資者擁有更多的自主權。表 1：代銷基金數量前十的公司（數據截至 20200707）基金代銷機構機構類型代銷基金只數代銷基金公司家數上海天天基金銷售有限公司獨立基金銷售機構5,312140上海好買基金銷售有限公司獨立基金銷售機構4,972136珠海盈米基金銷售有限公司獨立基金銷售機構4,944128中信建投證券股份有限公司證券公司4,887124螞蟻(杭州)基金銷售有限公司獨立基金銷售機構4,843130中信證券股份有限公司證券公司4,757122浙江同花順基金銷售有限公司獨立基金銷售機構4,756123上海陸金所基金銷售有限公司獨立基金銷售機構4,6

16、55123中信證券(山東)有限責任公司證券公司4,582122北京肯特瑞基金銷售有限公司獨立基金銷售機構4,512113資料來源：wind，西部證券研發中心債券牛市下“固收+”產品越發引起市場關注最近兩年債券牛市背景下，固定收益資產以及“固收+”類品種得到了快速發展，而基金組合類產品中重要組成部分就是“固收+”類品種。雖然今年下半年以來債券持續走弱，A 股持續走強，尤其是進入 7 月以來，而且在 2019 年時股市漲幅遠超債市，2019 年滬深 300 指數的漲幅高達 36%，遠超中證國債指數 3.9%的漲幅。但 18 年的股市在中美貿易摩擦的影響下，處于大幅下跌的走勢，2019 年的股市的大

17、幅上漲可以定義為超跌反彈，所以綜合 2018、2019年來看依然是債券牛市和股票熊市的格局，兩年債券牛市的背景下固收與“固收+”品類產品得以迅速發展。圖 3：主要權益指數 2018 年以來走勢圖 4：債券類主要資產 2018 年以來走勢1.21.110.90.80.70.6上證50上證綜指中證5001.241.191.141.091.040.99中證國債中證企業債2018/01 2018/06 2018/11 2019/04 2019/09 2020/022018/01 2018/06 2018/11 2019/04 2019/09 2020/02資料來源：wind,西部證券研發中心資料來源：

18、wind,西部證券研發中心另一方面，中國投資者對于穩健投資一直有著非常強的偏好，從較早的銀行存款到房地產投資，而隨著利率走低、剛性兌付打破以及政策對地產嚴格調控的大環境變化，“固收+”這一全新品種開始走入人們視野，滿足投資者穩健投資的需求。首先需要明確“固收+”與“類固收”的區別。過往的“類固收”全稱“類固定收益投資”，泛指具有剛性兌付性質的預期收益型產品，這是一個數十萬億元規模的龐大市場，但資管新規后開始瓦解，投資者亟需找到替代品種。傳統的“固收+”策略通常指在低波動固收類資產持倉基礎上，配置一定比例高波動資產，在控制風險的前提下，獲得相對固收資產更高的收益，如“固收+轉債”、“固收+權益”

19、等，屬于凈值型產品，不承諾保本。廣義的“固收+”策略指風險收益特征與傳統的“固收+”策略相似，但持倉中不一定有較高的固收類資產，比如以對沖策略為主的多空對沖基金。股票增強可轉債股指期貨/國債期貨打新收益圖 5：固收+產品常見收益增強方式資料來源：西部證券研發中心綜上，基金組合類產品的興起來源于多因素的疊加，首先公募 FOF 類產品的興起加深了投資者對此類產品的了解，為類 FOF 產品的出現奠定了基礎；其次互聯網基金銷售平臺的快速發展以及線上功能的完善，為基金組合創造了迅速拓展的條件；然后債券牛市背景下，同時結合剛兌打破、房地產嚴格調控的政策環境，“固收+”品種也作為基金組合的主要類別，得到了快

20、速發展。“互聯網基金組合”產品是什么基金組合作為一類創新型產品，最早可以認為來源于實盤組合產品，產品管理人在互聯網平臺上公布自己的投資管理策略，包括底倉品種以及配置比例，形成給投資者的投資咨詢參考，本質上是一種資訊類產品。而隨著互聯網工具，即以天天基金、蛋卷基金、且慢為主的 APP 功能逐漸完善，基金組合產 品在實盤組合的基礎上進一步完善，投資者可以根據基金組合的既定策略購買一攬子基金產品，并可以隨時看到基金組合最新的策略配置情況。購買基金組合不會額外收費，跟自己購買基金 過程一樣，同時為了保持組合既定的策略與目標不發生改變，組合會進行調倉，如果投資者認 同組合的投資理念，可以進行跟調，在對應

21、軟件平臺上一鍵操作即可，非常方便；當然投資者 也有足夠的自主權，可以任意調節基金組合中底倉的品種以及比例，因為本質上基金組合只提 供建議參考，投資決策權其實仍在投資者自己手中。目前的多個互聯網基金銷售平臺的 APP 中都有基金組合類產品，主要以天天基金、蛋卷基金、且慢三者為主。所以在本文的分析中，主要以上述三個平臺上的基金組合類產品為主進行研究分析。圖 6：天天基金、蛋卷基金、且慢上的基金組合產品界面資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心基金組合產品與公募 FOF 產品具有高度相似性，主要在于兩者都是雙層嵌套結構，底層標的都以基金為主；但也存在較多的不同點，我們在表 2 中分別從

22、持倉披露情況、投資決策權、投資者自由度、產品費率、管理人以及銷售渠道六個維度進行了對比分析。綜合來看，基金組合這類產品相比于公募 FOF 產品具有更多的“自由度”，對投資者更加透明，同時能給與投資者更多的自由決策權利。表 2：基金組合與公募 FOF 異同點對比類別基金組合公募FOF相同點產品結構均為兩層嵌套結構底層標的底層標的均以基金為主不同點持倉情況披露底層持倉情況完全公開按期進行披露，有延后性投資決策權投資者自己，可以自由施行投資決策產品管理人投資者自由度投資者可自行決定底層基金標的品種以及配置比 例；如果認同組合，也可方便進行“一鍵跟投”以及“再平衡”操作在產品設計及配置方面投資者無自主

23、權產品費率無二次收費，僅底層基金標的費用存在二次收費管理人類別專業機構以及個人目前僅專業機構銷售渠道目前僅限于互聯網銷售渠道互聯網、券商、銀行等多種銷售渠道資料來源：西部證券研發中心“基金組合”產品近年來發展迅速從產品以及策略管理人數量的角度，基金組合產品已經完全超過公募 FOF 產品。截至到 2020年 7 月 7 號，天天基金、蛋卷、且慢三個平臺上基金組合產品一共 223 只（去重之后 214 只），產品管理者中機構投資者有 54 家，合計發布了 128 只產品；而目前全市場發行公募 FOF 機構數一共 48 家，產品包括 A、C、E 類產品合計 144 只，去除 C、E 類剩下 116

24、只產品。除了機構投資者外，基金組合產品同樣可以由個人投資者提供策略來管理產品，這些人普遍是互聯網上較為有影響力的“大 V”投資者，在互聯網平臺上具有一定影響力，目前基金組合類產品中合計有 62 位個人投資者，共管理著 93 只產品。圖 7：三家平臺中基金組合產品數量與公募 FOF 對比圖 8：且慢中基金組合產品數量250200150100500機構管理人家數個人管理人數量產品數合計221144556248三家合并數量公募FOF3.532.521.510.50機構個人3210活錢管理穩健理財長期投資資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心資料來源：且慢，西部證券研發中心分 APP 平

25、臺來看，天天基金和蛋卷基金中基金組合產品相對較多，且慢中數量相對較少。截止今年 7 月 7 日，天天基金中基金組合產品 128 只，其中機構投資者產品管理人有 53 家，普通投資者產品管理人數量相對蛋卷基金較少，有 12 位；蛋卷基金中基金組合產品合計 89 只，機構投資者產品管理人僅有 10 家，但是普通投資者產品管理人 54 位；而且慢平臺中目前上線的基金組合產品僅 6 只。表 3：三家平臺上互聯網基金組合機構投資者管理人產品管理數量（截至 20200707）機構投資者產品管理人管理基金組合數機構投資者產品管理人管理基金組合數銀華基金7申萬菱信基金2富國基金6萬家基金2廣發基金5新華基金2

26、工銀瑞信基金4鑫元基金2華寶基金4永贏基金2前海開源基金4長安微理財2天天基金研究中心4中海基金2先鋒基金4中融基金2招商基金4中信保誠財富號2且慢平臺4寶盈基金1大成基金3博時基金1國聯安基金3財通證券資管1國泰基金3富安達基金1華安基金3光大保德信基金1華夏基金3國金基金1匯豐晉信基金3嘉實月月贏1交銀施羅德基金3景順長城基金1浦銀安盛基金3民生加盈基金1泰康資產公募基金3摩根士丹利華鑫基金1興證全球基金3諾德基金1中歐基金3鵬華基金1資料來源：天天基金、蛋卷、且慢，西部證券研發中心圖 9：天天基金組合寶中基金組合產品數量圖 10：蛋卷基金組合寶中基金組合產品數量機構個人443931140

27、00050454035302520151050活錢理財穩健理財追求回報牛人組合機構個人63140237706050403020100零錢儲蓄穩健理財積極增值資料來源：天天基金，西部證券研發中心資料來源：蛋卷基金，西部證券研發中心在發行時間上，三家平臺中最早從 2015 年三季度開始基金組合產品開始成立，比公募 FOF產品最早成立時間 2017 年四季度，要更早近乎兩年。同時基金組合與公募 FOF 產品都從 2018年下半年開始數量迅速增長，在 2019 年的 2 季度到 4 季度達到高峰，兩類品種至今仍持續穩定成立新的產品。圖 11：天天基金、蛋卷基金、且慢上的基金組合產品成立時間（數據截至

28、20200707）基金組合成立數量63382918191212511032021121470605040302010202020202019201920192019201820182018201820172017201720172016201620162016201520150Q2Q1Q4Q3年 年 年年 年 年 年年 年 年年 年 年年 年 年 年年 年 年Q2Q1Q4 Q3 Q2 Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3 Q2 Q1 Q4Q3資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心“基金組合”的特點與劃分本篇所研究的基金組合來源于三個平臺，每個平臺均有各自的劃分方式，本節我們對基金組合產品

29、進行產品分類。參考三個平臺各自的劃分方式以及公募 FOF 劃分方式，我們將所有基金組合劃分為三大類，分別是類貨幣型、固收增強型以及積極進取型。產品特點三個不同的平臺上，基金組合分類方式均不相同，但又有一定的相似性。且慢主要按照投資者投資期限長短的維度將基金組合產品劃分為三部分：活錢管理，對應投資期限最短，方便資金隨時存取；穩健投資，對應投資者投資時間維度為半年及以上；以及長期投資，主要對應投資期限持有三年及以上。蛋卷基金中按照資金屬性、投資目標、投資時長三大維度也將基金組合分為三個部分：零錢儲蓄，對應低風險，靈活申贖，超越活期收益，投資時長相對較短的投資目標；穩健理財，對應中低風險，穩健安享，

30、力爭高收益的投資目標，投資時長相對偏中期；積極增值，對應中高風險，積極進取，追求高回報的投資目標，投資時長相對偏長期。表 4：蛋卷基金中投資組合劃分方式零錢儲蓄穩健理財積極增值資金屬性隨時要用的錢，臨時的閑置資金短期內用不到的錢，期望穩健固定收入，長期復利，慢慢變富投資目標低風險，靈活申贖，超越活期收益中低風險，穩健安享，力爭高收益中高風險，積極進取，追求高回報投資時長建議持有 30 天以上建議持有 1 年以上建議持有 3 年以上資料來源：蛋卷基金，西部證券研發中心天天基金中則將基金組合劃分為“活錢+”、穩健理財、追求回報以及牛人組合四個類別。活錢+投資期限相對最短，總體定位風格穩健，靈活存取

31、，持有 7 天或 30 天無贖回費，滿足靈活理財需求；穩健理財，屬于固收增強類型，嚴控波動，投資性價比最高，可以理解為理財+產品；追求回報，策略配置更加靈活，風險相對較高，適合積極進取型投資者；牛人組合，策略管理人均為個人投資者，來自于互聯網上的大 V，實盤業績走勢，風格上偏積極，風險相對較高，與“追求回報”風險收益情況較為類似。表 5：天天基金中投資組合分類特征活錢+穩健理財追求回報牛人組合0 費率，申購更便宜固收增強，目標跑贏 GDP靈活配置，市場風向標精選優質大V，真實資金操作靈活存取，持有 7 天或 30 天無贖回費，滿足靈活理財需求嚴控波動，投資性價比最高關注組合即可獲取調倉信號千元

32、即可復制持倉，投資門檻相對較低風格穩健，收益靈活兩不誤階段性優化持倉，長期持有體驗更優調倉方案自動生成，一鍵操作關注組合即可獲取調倉信號，加倉、跟隨隨心而動資料來源：天天基金，西部證券研發中心類別劃分分類過程中，重點關注基金組合的投資目標和底層不同風險等級標的配置的情況，并進行去重的處理。類貨幣型最為穩健，可以類比貨幣基金；固收增強型旨在穩健收益的基礎上獲取多一些的超額收益，可以類比市場上固守+產品；混合型基金組合產品旨在實現積極增值，可以類比市場上偏股混合型、股票型基金。我們將且慢中的活錢管理、天天基金中的活錢+以及蛋卷基金中的零錢儲蓄，均歸類于類貨幣型產品，合計 43 只；而且慢中的穩健理

33、財、天天基金中的穩健投資以及蛋卷基金中的穩健理財，均歸類為固收增強型，合計 47 只；同時將且慢中長期投資，天天基金中最求回報、牛人組合，以及蛋卷基金中的積極增值，均歸類為積極進取型基金產品，合計 124 只。整體上來看，三類中積極進取型數量最多，策略提供人中個人投資者相對較多，固收增強型對應三個平臺中穩健理財，均為機構投資者參與，而類貨幣型產品數量相對較少，策略提供者主要以機構投資者為主。圖 12：將所有基金組合產品劃分為三大類資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心“基金組合”的評價體系本節我們對基金組合表現進行評價，主要從凈值走勢、底層基金篩選能力方面進行綜合分析，同時與公募

34、 FOF 表現進行對比。凈值走勢分析我們首先對三家平臺上所有基金業績走勢進行總體分析，并于公募 FOF 進行對比。在收益方面，基金組合中由于類貨幣型產品底層均為貨幣基金的組合，且數量較多，收益波動表現較為接近，所以圖 13 中均表現為雙峰分布圖形，左側峰值主要由類貨幣性產品所造成，右側峰值反而更具代表性，從右側峰值表現來看，近一個月、近 6 個月與近一年漲幅峰值分別為 17%， 26%以及 42%。圖 13：三家平臺上所有基金組合產品收益分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心而在公募 FOF 方面，如圖 14 所示，在我們統計時間區間之內所有 116 只公募 FOF 收益分布

35、更加均衡，近一個月、近 6 個月與近一年漲幅峰值分別為 8%，9%以及 12%。對比基金組合來看，整體收益相對穩健集中，基金組合收益則更具有彈性。圖 14：所有公募 FOF 收益分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心在風險控制方面，主要從收益回撤比的角度進行衡量。基金組合方面，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益回撤比分布的峰值分別約為 12，1.8 以及 3.5；而在公募 FOF 方面，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益回撤比分布的峰值分別為 27，1.6 以及 2.8。兩者近一個月該數據表現較好的原因主要在于市場在今年 6 月初至 7 月初，市場急劇上漲，導致近一個月收益表現較

36、為突出，從而使得收益回撤比指標快速上升。所以從相對長期的近 6 個月和近一年的數據來看，基金組合總體表現略微占優，兩者差距不大。圖 15：三家平臺上所有基金組合產品收益回撤比分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 16：所有公募FOF 收益回撤比分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心從收益與波動的角度，我們使用區間收益與區間波動率兩者的分布疊加，縱軸為區間收益率分布，橫軸為區間波動率分布，從而得到聯合分布。基金組合方面，從圖 17 中仍可以明顯看出，由于類貨幣型產品收益表現的影響導致圖中出現兩個峰值區域，我們仍重點觀察右上方峰值區域，近一個月、近 6 個月與近一年產品

37、收益波動比分布的峰值分別約為 17，18 以及 40；而在公募 FOF 方面，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益波動比分布的峰值分別約為 17，16以及 38；總體看，兩者收益波動表現較為接近。此外，從各區間象限中聯合分布的覆蓋情況來看，雖然橫縱坐標軸坐標比例并不一致，但從相對分布的角度來看，忽略類貨幣型產品的影響，基金組合更多面積分布在一四象限，公募 FOF聯合分布更多面積在第三象限，所以基金組合產品收益率以及波動率相對會更大，收益表現整體上不及公募 FOF 產品穩健。圖 17：三家平臺上所有基金組合產品收益波動比率分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 18：所有公

38、募 FOF 收益波動比率分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心類貨幣型凈值走勢分析分類別來看，類貨幣型產品底層標的主要為貨幣基金，并附有部分債券基金，產品主要定位靈活存取，持有 7 天或 30 天無贖回費，滿足靈活理財需求，對標余額寶類貨幣理財產品。產品穩健度高，風險較小，所以我們主要從收益的角度進行觀察，近一個月、近 6 個月與近一年漲幅峰值分別為0.16%，1.5%以及1.9%，截至2020 年7 月7 號，余額寶7 日年化收益為2.057%。而偏債混合型公募 FOF，近一個月、近 6 個月與近一年漲幅峰值分別為 3%，6%以及 11%，整體收益表現顯著優于類貨幣型產品，主要在其底倉

39、可以少量權益產品，存在收益增強效用。所以綜合來看，類貨幣型產品同質化相對較高，收益波動表現相對集中，收益相對較低，相比偏債混合型公募 FOF 在收益上并沒有優勢，但其優勢在于靈活存取，更加穩健。圖 19：三家平臺基金組合產品中類貨幣型收益分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 20：公募FOF 偏債混合型收益分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心固收增強型基金組合凈值走勢分析基金組合中固收增強型主要對標競品是銀行理財，從 wind 數據來看，今年以來銀行理財收益集中在 3.054.35%。而固收增強型品種在收益方面近一個月、近 6 個月與近一年漲幅峰值分別為 2.8%

40、，4%以及 9%。同時對標平衡混合型公募FOF 產品，其收益近一個月、近6 個月與近一年漲幅峰值分別為9%， 13%以及 20%。所以從收益層面來看，固收增強型相比銀行理財在收益方面具有優勢，但是比平衡型公募 FOF 在收益方面相對較弱，收益表現與偏債混合型 FOF 較為接近。圖 21：三家平臺基金組合產品中固收增強型收益分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 22：公募FOF 平衡混合型收益分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心在風險控制方面，從收益回撤比的角度進行衡量。固收增強型基金組合方面，近一個月、近 6個月與近一年產品收益回撤比分布的峰值分別約為 18，2

41、以及 5；而在平衡混合型公募 FOF方面，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益回撤比分布的峰值分別為 23，1.5 以及 2.4。兩者近一個月該數據表現較好的原因同樣在于市場在今年 6 月初至 7 月初，市場急劇上漲，導致近一個月收益表現較為突出，從而使得收益回撤比指標快速上升。從相對長期的近 6 個月和近一年的數據來看，基金組合總體表現占優，波動性控制更好，更加穩健。圖 23：三家平臺基金組合產品中固收增強型收益回撤比分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 24：公募FOF 中平衡混合型收益回撤比分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心收益與波動的角度，我們將區間收

42、益與區間波動率兩者的分布疊加，縱軸為區間收益率分布，橫軸為區間波動率分布，從而得到固收增強型產品收益波動比率聯合分布。基金組合方面，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益波動比分布的峰值分別約為 16，19 以及 45；而對于偏債混合型公募 FOF，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益波動比分布的峰值分別約為 17，15以及 34；總體看，兩者收益波動短期表現較為接近。平衡混合型公募 FOF，近一個月、近 6個月與近一年產品收益波動比分布的峰值分別約為 16.5，17 以及 39。從各區間象限中聯合分布的覆蓋情況來看，雖然橫縱坐標軸坐標比例并不一致，但從相對分布的角度來看，固收增強型基金組合

43、更多面積分布在第三象限，平衡型公募 FOF 聯合分布更多面積在第一或者一、四象限，所以固收增強型基金組合產品收益率以及波動率相對會更小，收益表現整體上更接近偏債混合型 FOF，而比平衡混合型公募 FOF 產品更穩健。圖 25：三家平臺基金組合產品中固收增強型收益波動比率分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 26：公募FOF 中偏債混合型收益波動比率分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心圖 27：公募 FOF 中平衡混合型收益波動比率分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心積極進取型基金組合凈值走勢分析基金組合中積極進取型基金組合則主要以股票型基金作為底倉標的，屬

44、于風險偏好較高的產品，也對應更長的投資期限。其在收益方面近一個月、近 6 個月與近一年漲幅峰值分別為 17%， 25%以及 40%。因為股票型公募 FOF 僅一只，將其與偏股混合型公募 FOF 歸為一類處理。所以對標股票及偏股混合型公募 FOF 產品，其收益近一個月、近 6 個月與近一年漲幅峰值分別為 13%，23%以及 40%。所以從收益層面來看，積極進取型基金組合相比股票及偏股混合型公募 FOF 在近 1個月、近 6 個月收益方面略有優勢，1 年左右相對長期收益，兩者表現較為接近，所以整體的收益情況較為接近。圖 28：三家平臺基金組合產品中積極進取型收益分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且

45、慢，西部證券研發中心圖 29：公募 FOF 偏股混合型及股票型收益分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心在風險控制方面，從收益回撤比的角度，如圖 30 和 31 所示，積極進取型基金組合近一個月、近 6 個月與近一年產品收益回撤比分布的峰值分別約為 16，1.8 以及 3.5；而在股票以及偏股混合型公募 FOF 方面，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益回撤比分布的峰值分別為 25，1.7 以及 3。兩者近一個月該數據表現較好的原因也在于市場在今年 6 月初至 7 月初，市場的急劇上漲，導致近一個月收益表現較為突出，從而使得收益回撤比指標快速上升。從相對長期的近 6 個月和近一年的數據

46、來看，積極進取型基金組合產品總體表現占優，在收益確定的情況下，波動性控制更好，更加穩健。圖 30：三家平臺基金組合產品中積極進取型收益回撤比分布資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 31：公募 FOF 偏股混合型及股票型收益回撤比分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心收益與波動的角度，我們將區間收益與區間波動率兩者的分布疊加，縱軸為區間收益率分布，橫軸為區間波動率分布，從而得到積極進取型產品收益波動比率聯合分布。基金組合方面，從圖 32 中可以看出，近一個月、近 6 個月與近一年產品收益波動比分布的峰值分別約為 17，17以及 40；而在公募 FOF 方面，近一個月、近

47、 6 個月與近一年產品收益波動比分布的峰值分別約為 17，16 以及 38；總體看，兩者收益波動表現較為接近，積極進取型產品中長期表現相對要更好一些。從各區間象限中聯合分布的覆蓋情況來看，雖然橫縱坐標軸坐標比例并不一致，但從相對分布的角度來看，積極進取型基金組合與股票及偏股型公募 FOF 中長期聯合分布表現較為接近，更多面積在第一、四象限，近一個月短期數據層面，積極進取型 FOF 主要分布在第三象限，綜合來看，積極進取基金組合產品收益率以及波動率相對會更大，收益波動綜合控制表現上整體略優于偏股混合型公募 FOF 產品。圖 32：三家平臺基金組合產品中積極進取型收益波動比率分布資料來源：天天基金

48、、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心圖 33：公募 FOF 偏股混合型及股票型收益波動比率分布情況資料來源：wind，西部證券研發中心底層基金篩選能力互聯網基金組合底層標的均為基金，所以其業績及波動表現很大程度上也決定于底層基金篩選的能力，本節內容主要對三類基金組合底層基金的篩選能力進行研究。類貨幣型基金組合底層基金篩選能力類貨幣型基金組合屬于穩健型產品，底層標的均為貨幣基金以及債券類基金，風險相對較小，流動性相對較高。所以我們重點考察其在收益方面的表現，根據每個產品底層標的在同類基金中的區間收益排名，按照長短期進行劃分，分別得到近一個月、近三個月、近六個月與近一年的同類基金區間回報排名，然后進

49、行加權處理，短期回報給與相對更高的權重，最后計算出綜合評價指標。綜合指標數值越低，代表底層基金在同類基金中表現也越發靠前，即收益表現情況越佳，更能體現基金組合底層基金的篩選能力。對偏債混合型公募 FOF 我們也采取同樣的方法，得到綜合評價指標。然后與類貨幣型基金組合表現進行對比。同上，偏債混合型公募 FOF 綜合指標數值越低，代表底層基金在同類基金中表現也越發靠前，即收益表現情況越佳，更能體現偏債混合型公募 FOF 底層基金的篩選能力。從圖 34、35 的結果來看，兩個分布整體較為對稱，所以我們重點比較分布峰值對應綜合指標數值大小，數值越小表明選底層標的方面會越為占優。類貨幣型基金組合產品綜合

50、指標數值核密度分布的峰值對應的指標數值大小為 0.3，而偏債混合型公募 FOF 綜合指標數值核密度分布的峰值對應的指標數值大小為 0.22。所以從該項維度來看，偏債混合型 FOF 在底層基金篩選方面相對占優。類貨幣型綜合指標核密度分布圖圖 34：類貨幣型基金組合產品綜合指標數值大小核密度分布類貨幣型綜合指標核密度分布圖3.532.521.510.50-0.14-0.040.070.180.280.390.490.600.710.81資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心偏債混合型FOF綜合指標核密度分布圖圖 35：偏債混合型公募FOF 綜合指標數值大小核密度分布偏債混合型FOF綜

51、合指標核密度分布圖65432100.000.060.120.180.240.300.360.420.480.54資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心固收增強型基金組合底層基金篩選能力固收增強型基金組合屬于相對穩健型產品，但在穩健的基礎之上也會追求相對更高的收益。底層標的以債券類基金為主，以及一定比例權益型基金作為收益增強部分，風險偏好介于偏債混合型與平衡混合型公募 FOF 之間。所以我們選取的公募 FOF 類產品的參照基準包括偏債混合型與平衡混合型公募 FOF 兩類。除了重點考察其在收益方面的表現，收益表現的衡量仍根據每個產品底層標的在同類基金中的區間收益排名，按照長短期進行劃

52、分，分別得到近一個月、近三個月、近六個月與近一年的同類基金區間回報排名。更關注底層基金產品對風險的控制，風險控制的衡量主要參照 Sharpe指標，分別選取近一個月、近三個月、近六個月與近一年 sharpe 進行綜合處理。最后將收益表現與風險控制能力加權處理，風險控制方面的指標給與相對更高的權重，隨后計算出綜合評價指標。綜合指標數值越低，代表底層基金收益表現以及風險控制綜合情況越佳，更能體現基金組合底層基金的篩選能力。對偏債以及平衡混合型公募 FOF 我們也采取同樣的方法，得到綜合評價指標。然后與固收增強型基金組合表現進行對比。同上，偏債或者平衡混合型公募 FOF 綜合指標數值越低，代表底層基金

53、收益表現以及風險控制綜合情況越佳，更能體現對應公募 FOF 底層基金的篩選能力。從圖 36、37 的結果來看，固收增強型基金組合分布與平衡混合型 FOF 分布整體呈現右偏，偏債混合型公募 FOF 指標 2 分布呈現左偏。分布峰值對應綜合指標數值大小方面，數值越小表明選底層標的能力越為占優。固收增強型基金組合產品綜合指標數值核密度分布的峰值對應的指標數值大小為-0.02，而偏債混合型以及平衡混合型公募 FOF 綜合指標數值核密度分布的峰值對應的指標數值大小分別為 0.02 和-0.02。所以從峰值對應指標大小的維度并結合分布的偏態，平衡混合型 FOF 在底層基金篩選方面與固收增強型基金組合較為相

54、似，略強于偏債混合型公募 FOF 基金表現。圖 36：固收增強型基金組合產品綜合指標數值大小核密度分布固收增強型綜合指標核密度分布圖5固收增強型綜合指標核密度分布圖4.543.532.521.510.50-0.32-0.22-0.11-0.010.090.190.290.400.500.60資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心偏債混合型FOF綜合指標2核密度分布圖圖 37：偏債混合型公募 FOF 綜合指標 2 數值大小核密度分布偏債混合型FOF綜合指標2核密度分布圖121086420-0.26-0.22-0.17-0.12-0.08-0.030.010.060.100.15資料

55、來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心平衡混合型FOF綜合指標核密度分布圖圖 38：平衡混合型公募 FOF 綜合指標數值大小核密度分布平衡混合型FOF綜合指標核密度分布圖181614121086420-0.12-0.10-0.08-0.06-0.04-0.03-0.010.010.030.05資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心積極進取型基金組合底層基金篩選能力積極進取型基金組合波動性相對較大，主要目的在于把握行情趨勢，追求相對更高的收益。底層標的以股票型和混合型基金為主，以及少量的債券型基金和貨幣基金，風險偏好與偏股混合型公募 FOF 類似。所以我們選取的公募 FO

56、F 產品中的偏股混合型公募 FOF，與積極混合型基金組合進行對比研究。在固收增強型產品的基礎上，除了重點考察其在收益方面的表現，收益表現的衡量仍根據每個產品底層標的在同類基金中的區間收益排名，按照長短期進行劃分，分別得到近一個月、近三個月、近六個月與近一年的同類基金區間回報排名。還關注底層基金產品對風險的控制能力，風險控制的衡量主要參照 Sharpe 指標，分別選取近一個月、近三個月、近六個月與近一年 sharpe 進行綜合處理。同時關注底層基金對超額收益的獲取能力，超額收益獲取能力的衡量主要參照指標，分別選取近一個月、近三個月、近六個月與近一年進行綜合處理。最后將收益表現、風險控制能力以及超

57、額收益獲取能力加權處理，超額收益獲取能力方面的指標給與相對更高的權重，隨后權重大小依次為風險控制能力、收益表現，從而計算出綜合評價指標。綜合指標數值越小，代表底層基金收益、風險控制以及超額收益獲取能力綜合情況越佳，更能體現積極進取型基金組合底層基金的篩選能力。對偏股混合型公募 FOF 我們也采取同樣的方法，得到綜合評價指標。然后與積極進取型基金組合表現進行對比。同上，偏股混合型公募 FOF 綜合指標數值越低，代表底層基金收益表現以及風險控制綜合情況越佳，更能體現公募 FOF 底層基金的篩選能力。從圖 39、40 的結果來看，積極進取型基金組合分布整體呈現右偏，偏股混合型公募 FOF 綜合指標分

58、布呈現左偏。分布峰值對應綜合指標數值大小方面，數值越小表明選底層標的能力越為占優。積極進取型基金組合產品綜合指標數值核密度分布的峰值對應的指標數值大小為-0.5，而偏股混合型公募 FOF 綜合指標數值核密度分布的峰值對應的指標數值大小為-0.15。所以從峰值對應指標大小的維度，積極進取型基金組合在底層基金篩選方面強于偏股混合型公募 FOF基金表現。積極進取型綜合指標核密度分布圖圖 39：積極進取型基金組合產品綜合指標數值大小核密度分布積極進取型綜合指標核密度分布圖1.210.80.60.40.20-1.55-1.27-0.99-0.70-0.42-0.140.150.430.710.99資料來

59、源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心偏股混合型FOF綜合指標核密度分布圖圖 40：偏股混合型公募FOF 綜合指標數值大小核密度分布偏股混合型FOF綜合指標核密度分布圖2.521.510.50-0.84-0.72-0.60-0.48-0.36-0.24-0.120.000.110.23資料來源：天天基金、蛋卷基金、且慢，西部證券研發中心綜上，本章節主要將互聯網基金組合通過與公募 FOF 分類對比的方式，評價綜合表現。首先進行整體表現得對比：收益方面，整體公募 FOF 收益相對穩健集中，基金組合收益則更具有彈性；在風險控制方面，基金組合總體表現略微占優，但兩者差距不大；同時兩者收益波動表

60、現較為接近，基金組合整體更為占優。分類別來看，凈值走勢分析層面：類貨幣型基金組合同質化相對較高，收益波動表現相對集中，收益相對較低，相比偏債混合型公募 FOF 在收益上并沒有優勢，但其靈活存取，更加穩健。固收增強型基金組合從收益層面來看，相比銀行理財在收益方面具有優勢，但是比平衡型公募 FOF 在收益方面相對較弱，收益表現與偏債混合型 FOF 較為接近；在風險控制以及波動性控制方面，相比平衡混合型 FOF 控制得更好，更加穩健，與偏債混合型 FOF 接近。積極進取型基金組合從收益層面來看，相比股票及偏股混合型 FOF 整體表現較為接近；風險控制方面，積極進取型基金組合產品總體表現占優；并且兩者