1、目 錄一、7 月 CTSI 貨運指數持續正增長，1-7 月快遞件量增速 23.4% 4（一）交通運輸發展持續向好，交通強國綱要描繪未來藍圖 4基礎設施網絡規模穩居世界前列 4運輸服務規模處于全球領先水平 4交通運輸行業治理體系逐步完善 5（二）2020 年 7 月 CTSI 指數同比降 11.1%，貨運指數連續兩月同比正增長 5交通運輸與宏觀經濟發展具有高度相關性 5CTSI 指數同比跌 11.1%，貨運指數增連續兩月呈現同比正增長 5（三）重大事件及政策對交通運輸行業的影響分析 67 月快遞行業件量增速回調至 32.2%，市場格局總體穩定 6鐵路領域各層次規劃陸續發布，把握鐵路客貨運輸政策性

2、利好機會 8（四）交通運輸行業財務預測：2020 年行業營收增 4.27%，凈利潤降 30.20% 9行業營收同比增 10.18%，歸母凈利潤同比增 12.49% 9凈資產收益率繼續處于合理區間 10行業資產負債結構仍保持合理水平 12交通運輸板塊營收及凈利潤增幅預測 13二、子行業運行分析：7 月客、貨運量加速回暖，快遞業務量增 32.2% 14（一）鐵路：7 月暑運旺季客流量環比增逾 20%，貨運持續同比正增長 14 HYPERLINK l _TOC_250025 （二）公路：7 月客運量持續呈現回暖，貨運量連續三個月同比正增長 19 HYPERLINK l _TOC_250024 （三）

3、水路：BDI 指數高位繼續，干散貨運市場預期向好 22 HYPERLINK l _TOC_250023 （四）航空：7 月國內航線持續穩步改善，客座率回升至 70.3% 24 HYPERLINK l _TOC_250022 （五）物流快遞：7 月快遞業務量同比增 32.2%，CR8 繼續回落至 83.6 28 HYPERLINK l _TOC_250021 （六）新業態：7 月網約車市場供需繼續穩步恢復，用戶越活規模環比增 3.1% 31 HYPERLINK l _TOC_250020 三、行業面臨的問題及建議 33 HYPERLINK l _TOC_250019 （一）面臨問題 33 HYP

4、ERLINK l _TOC_250018 交通基礎設施仍存短板，運輸效率和服務品質有待提升 33 HYPERLINK l _TOC_250017 交通運輸結構不盡合理，行業能耗和排放壓力較大 33 HYPERLINK l _TOC_250016 部分交通領域改革仍需深化，交通運輸新業態管理面臨挑戰 33 HYPERLINK l _TOC_250015 （二）建議對策 33 HYPERLINK l _TOC_250014 加強交通基礎設施短板建設，著力提高運輸服務品質 33 HYPERLINK l _TOC_250013 優化交通運輸結構，發展綠色智慧交通 34 HYPERLINK l _TOC

5、_250012 持續深化改革創新，包容審慎監管新業態 34 HYPERLINK l _TOC_250011 四、交通運輸業在資本市場中的發展情況 35 HYPERLINK l _TOC_250010 （一）A 股交通運輸上市公司發展情況 35 HYPERLINK l _TOC_250009 （二）交通運輸行業估值水平分析 36 HYPERLINK l _TOC_250008 國內交通運輸行業估值分析 36 HYPERLINK l _TOC_250007 與市場相比，行業估值水平中等偏低 36 HYPERLINK l _TOC_250006 與國外（境外）估值比較 36 HYPERLINK l

6、_TOC_250005 （三）國內外重點公司分析比較 37 HYPERLINK l _TOC_250004 五、投資建議 40 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）最新觀點：看好快遞龍頭的中長期投資價值，關注航空板塊的低位布局機會 40 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）核心組合 42 HYPERLINK l _TOC_250001 （三）核心組合表現 42 HYPERLINK l _TOC_250000 六、風險提示 42一、7 月 CTSI 貨運指數持續正增長，1-7 月快遞件量增速 23.4%（一）交通運輸發展持續向好，交通強國綱要描繪未來藍圖交通運

7、輸是國民經濟中基礎性、先導性、戰略性產業，是重要的服務性行業。經過 40 多年改革發展，中國的綜合交通運輸網絡體系正在形成。據交通運輸部 2020 年公開發布的2019年交通運輸行業發展統計公報相關數據顯示，多項指標繼續保持全球第一。基礎設施網絡規模穩居世界前列截至 2019 年底，鐵路營業里程達到 13.9 萬公里，較上年（13.1 萬公里）增長 6.1，高速鐵路里程突破 3.5 萬公里，較上年（2.9 萬公里）增長 20.7，高鐵歷程超過世界高鐵總里程的三分之二，居世界第一。截至 2019 年底，公路總里程達到 501.25 萬公里，較上年（484.65萬公里）增長 3.4，全國 99.9

8、9的鄉鎮和 99.98的建制村通了公路，高速公路里程達 14.96萬公里，較上年（14.26 萬公里）增長 4.9，居世界首位。截至 2019 年底，內河航道通航里程達 12.73 萬公里，較上年（12.71 萬公里）增長 0.15。規模以上港口萬噸級泊位達 2520個，較上年（2444 個）增長 3.1，居世界第一。頒證民航運輸機場達 238 個，較上年（235）個增加 3 個，全國取證通用機場已達 209 個。2019 年，全國鄉鎮快遞網點覆蓋率進一步提升，目前已超過 90。運輸服務規模處于全球領先水平根據國家統計局公布數據顯示，2019 年全社會客、貨運輸量分別達 176.0 億人次和

9、470.6億噸。鐵路旅客周轉量、貨運量居世界第一，高鐵旅客周轉量超過全球其他國家和地區總和。客運服務水平持續提升，鐵路、民航客運量年均增長率達到逾 8水平。全國 29 個省、90以上二級道路客運站初步實現省域聯網售票；公共交通年客運量預計繼續超過 900 億人次。港口貨物和集裝箱吞吐量連續 10 多年保持世界第一；2019 年航空貨郵運量比 2012 年增加 38.19。郵政業市場規模超過全球份額五分之一，快遞業務量穩居世界第一。表 1 2019 年中國交通運輸行業部分指標在全球排名情況領域高速公路里程港口貨物吞吐量高速鐵路里程民航客運量快遞業務量4全球排名第一第一第一第二第一資料來源：中國銀

10、河證券研究院整理請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。交通運輸行業治理體系逐步完善目前我國綜合交通運輸管理體制機制基本形成，國家層面“一部三局”架構基本建立，省級層面已有 17 個省(區、市)基本建立了綜合交通管理體制或運行協調機制。法治政府部門建設持續深化；完成了交通運輸法治政府部門建設頂層設計，綜合交通立法統籌推進，航道法國內水路運輸管理條例和鐵路安全管理條例制定出臺，188 件部門規章頒布實施，綜合交通運輸法律體系初步形成；行業放管服改革成效明顯，簡政放權力度不斷加大。行政審批事項大幅精簡，交通運輸部本級取消下放幅度達 61.5。行業社會共治格局日趨完善，行業信用體系建設有序

11、推進。2019 年 9 月，中共中央、國務院正式印發交通強國建設綱要，提出到 2035 年基本建成交通強國，形成“全國 123 出行交通圈”和“全球 123 快貨物流圈”。（二）2020 年 7 月CTSI 指數同比降 11.1%，貨運指數連續兩月同比正增長交通運輸與宏觀經濟發展具有高度相關性2020 年 Q2 國內生產總值同比回正。根據世界銀行等研究機構的研究結果顯示客貨運量、客運貨運周轉量與國內生產總值 GDP、人口總數、城鎮化率、人均 GDP、產業結構等因素均有密切關系，其中與 GDP 的回歸關系最為明顯。2019 年國內生產總值 990,865 億元，按可比價格計算，同比增長 6.1，

12、總體平穩運行。國內生產總值 GDP 與交通運輸客貨運量及周轉量有著緊密的聯系。2020 年 Q2，國內生產總值為 250,110.1 億元，同比+3.2，較 Q1(206,504.3億元)環比+11.5；因國內疫情得到有效控制，復工復產有序開展，社會經濟基本回歸正常化， Q2 國內生產總值同比回正，恢復至疫情前水平。圖 1 我國 GDP 與客貨運周轉量變化趨勢圖 2 中國運輸生產指數（CTSI）及構成指數同比增速資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：交通運輸部，中國銀河證券研究院整理CTSI 指數同比跌 11.1%，貨運指數增連續兩月呈現同比正增長（1）中國運輸生產指數（CTSI

13、）是反映交通運輸行業總體運行狀況綜合指標。中國運輸生產指數簡稱 CTSI，于 2018 年 12 月首次發布，是從綜合交通角度出發，以鐵路、公路、水路、民航各種運輸方式的客貨運量為基礎指標，加權合成的用來反映交通運輸行業總體運行狀況的綜合性指數。該指數以 2010 年為基期，基準值為 100 點，由綜合指數和客運、貨運兩個分項指數構成。（2）2020 年 7 月，CTSI 指數同比-11.1%，降幅較前持續收窄。2020 年 7 月，中國運輸生產指數（CTSI）為 157.0 點，同比-11.2%，降幅較 6 月繼續收窄 0.4 個百分點。由此可見，雖然 7 月 CTSI 指數仍低于去年同期水

14、平，但隨著國內疫情加速收尾，社會經濟正常化，運輸生產需求進一步修復，Q2 以來 CTSI 指數環比上行、同比降幅收窄的趨勢繼續。CTSI 貨運指數同比+3.8%，連續兩個月呈現同比正增長。2020 年 7 月，CTSI 貨運指數為 185.7 點，同比+3.8%，連續兩個月呈現同比正增長態勢。由此可見，隨著疫情收尾，生產生活常態化，貨運市場繼續修復，持續呈現同比正增長。目前，已經進入下半年為貨運物流旺季，疊加早秋農貨訂單拉動，預計下月貨運市場景氣度有望進一步提升。CTSI 客運指數同比-39.9%，客運市場低位回升繼續。2020 年 7 月，CTSI 客運指數為 103.6 點，同比-39.9

15、%，降幅較 6 月收窄 3.2 個百分點。由此可見，因新冠疫情的影響尚未完全消除，客運市場表現仍不及去年同期水平，但隨著國內防疫收尾，人員流動限制基本解除，客運市場低位回暖的態勢繼續。同時，在 7-8 月暑運旺季效應下，下月出行需求或有進一步提振。（三）重大事件及政策對交通運輸行業的影響分析7 月快遞行業件量增速回調至 32.2%，市場格局總體穩定近期，國家郵政局發布 2020 年 1-7 月郵政行業運行情況：全國快遞服務企業累計完成件量 408.2 億件，同比增 23.7%；業務收入累計完成 4547.1 億元，同比增 13.5%。7 月快遞件量為 69.4 億件，同比增 32.2%；業務收

16、入完成 723.3 億元，同比增 18.9%。我們的觀點：（1）7 月快遞行業件量增速為 32.2%，1-7 月累計同比增速 23.4%，維持 2020 年件量增速 22%-25%預期。7 月快遞件量 69.4 億件，行業件量同比增 32.2%，“6.18”后回調至 30%區間。根據國家郵政局發布的數據顯示，2020 年 7 月，中國快遞發展規模指數為 272.4，較去年（212.4）同比+28.4%，較 6 月（297.2）環比-8.34%。7 月，快遞業務量完成 69.4 億件，較去年（52.48 億件）同比+32.2%，較 6 月（74.7 億件）環比-7.1%；7 月，快遞業務收入完成

17、723.3 億元，較去年（608.4 億元）同比+18.9%，較 6 月（797 億元）環比-9.25%。由此可見，2020 年 7 月，快遞件量在“6.18”促銷活動過后，呈現出一定程度的回調，行業景氣度從 40%區間重回 30%，但受到網購需求持續旺盛的支撐，仍維持在 30%較高位水平。我們認為，伴隨著 8 月早秋農貨訂單增長，下月及 Q3 快遞行業件量規模具備進一步提升的潛力，有望繼續處在 30%-40%景氣度區間。因 Q4 將密集出現“雙十一、”“雙十二”、圣誕節等促銷活動，行業件量規模增速有望在 Q3 基礎上繼續突破。1-7 月行業件量累計同比增 23.4%，維持 2020 年件量增

18、速 22%-25%估計。累計方面，2020年 1-7 月，快遞業務量累計完成 408.2 億件，累計同比+23.7%，累計同比增幅較 2020 年 1-6月（+22.1%）上調 1.6pct。當前，快遞業已進入下半年旺季，行業累計同比增幅變動趨勢與上月預期基本相符。我們維持全年快遞件量同比增速在 22%-25%區間的樂觀估計不變。7 月韻達件量同比增 44.25%，圓通、申通、順豐件量增幅小幅回調。2020 年 7 月，韻達、圓通、申通、順豐件量規模分別為 12.68 億票、10.64 億票、7.86 億票、6.36 億票，較去年（8.79億票、7.71 億票、6.36 億票、3.69 億票）

19、同比分別+44.25%、+37.91%、+23.51%、+72.36%，同比增幅較 6 月（+42.7%、+54.56%、+39.69%、+84.22%）分別+1.55pct、-16.65pct、-16.18pct、-11.86pct。由此可見，7 月，“通達系”件量同比增幅呈現分化，其中，韻達表現優異，7 月件量同比增幅繼續維持 40%以上，領先行業 10 個百分點左右，但圓通、申通同比較前回落；順豐件量同比增幅也呈現回調，由 80%回落至 70%，但仍位于較高水平。環比來看，7 月，韻達、圓通、申通、順豐件量規模較 6 月（12.7 億票、11.74 億票、8.66 億票、6.89 億票）

20、環比分別-0.16%、-9.37%、-9.24%、-7.69%，7 月主要快遞公司的件量規模均呈現回調。我們認為，一定程度上系“6.18”業務量高峰過后產生的回調效應。（2）7 月韻達單價迫近 2 元/票，同比降 36.19%超出預期。7 月韻達單價迫近 2 元/票，同比降 36.19%。2020 年 7 月，韻達、圓通、申通、順豐的單票價格分別為 2.01 元/票、2.16元/票、2.12 元/票、17.87 元/票，較去年同期（3.15 元/票、2.81 元/票、2.80 元/票、22.61 元/票）同比分別-36.19%、-23.13%、-24.29%、-20.96%，同比降幅較 6 月

21、（-25.79%、-28.28%、-27.37%、-22.92%），韻達單價降幅突破-30%，逼近 2 元，超出此前預期；圓通、申通、順豐則呈現小幅緩和。環比來看，7 月，韻達、圓通、申通、順豐的單票價格較 6 月（2.39 元/票、 2.16 元/票、2.07 元/票、17.89 元/票）環比分別-15.9%、0%、+2.42%、-0.11%，可見韻達 7 月單價下調顯著。7 月韻達件量增速維持高位，與其進一步下調單價水平的策略有一定關系，韻達的單票毛利在“通達系”中具備相對優勢，同時也具備相對更大的降價空間，但值得注意的是，當前韻達單價水平已迫近 2 元，其利潤空間進一步壓縮。圓通、申通降

22、價空間不及韻達，則延緩價格下調幅度，以保護盈利。（3）7 月 CR8 指數年內環比回落趨勢繼續，新玩家入局或對市場出清進程有延緩作用。 7 月 CR8 指數為 83.6，年內環比回落趨勢繼續。2020 年 1-7 月，快遞于包裹服務品牌集中指數 CR8 為 83.6，較 2020 年 1-6 月的（84.1）-0.5，年內環比繼續呈現小幅回落。由此可見，極兔快遞等新玩家對主要快遞公司的市場份額仍有一定的分蝕效應，行業競爭的不確定性繼續存在，但截至目前，雖然年內 CR8 呈現持續小幅回落，仍高于去年同期水平（81.7），快遞行業集中度不斷提升、份額競爭愈演愈烈、市場趨近出清的整體趨勢仍未改變。在

23、此背景下，我們認為，頭部快遞公司市場份額合計仍高于八成，仍具備穩固的份額優勢，但新玩家攪局或將對市場出清的速度產生一定的延緩作用。7 月韻達市占率達 18.27%，主要快遞公司份額維持穩定。2020 年 7 月，韻達、圓通、申通、順豐的市占率分別為 18.27%、15.33%、11.33%、9.16%，較上月（17%、15.72%、11.59%、9.22%）環比分別+1.27pct、-0.39pct、-0.26pct、-0.06pct，由此可見，7 月，韻達在份額競爭中占據上風，市占率升至 18%以上，與其受益于價格優勢有一定關系。鐵路領域各層次規劃陸續發布，把握鐵路客貨運輸政策性利好機會近期

24、，國鐵集團發布新時代交通強國鐵路先行規劃綱要，國家發改委批復粵港澳大灣區城際鐵路建設規劃。我們的觀點：發布新時代交通強國鐵路先行規劃綱要是落實交通強國的鐵路領域的專項行動方案，鐵路建設、裝備產業鏈有望率先受益。交通強國建設綱要明確提出：到 2035 年，基本形成“全國 123 出行交通圈”（都市區 1 小時通勤、城市群 2 小時通達、全國主要城市 3小時覆蓋）和“全球 123 快貨物流圈”（國內 1 天送達、周邊國家 2 天送達、全球主要城市 3天送達）。此次，國鐵集團發布新時代交通強國鐵路先行規劃綱要，圍繞以上目標，提出了鐵路領域更加詳細的發展目標，包括：到 2035 年，全國鐵路網 20

25、萬公里左右，其中高鐵 7萬公里左右。截至 2019 年底，我國鐵路營業里程達到 13.9 萬公里，同比增長 6.1%，高速鐵路里程突破 3.5 萬公里，同比增長 20.7%，高鐵里程超過世界高鐵總里程的三分之二，居世界第一。中長期來看，按照國鐵集團最新發展綱要目標，未來 15 年，我國鐵路里程將增長 43.88%，高速鐵路里程將 100%。近期來看，國家發改委批復了粵港澳大灣區城際鐵路建設規劃，明確提出近期到 2025 年，大灣區鐵路網絡運營及在建里程達到 4700 公里，全面覆蓋大灣區中心城市、節點城市和廣州、深圳等重點都市圈，近期建設項目總投資約 4741 億元。我們認為，鐵路事業發展既有

26、拉動經濟的功能，更能滿足出行條線改善的需求，的若各項鐵路發展規劃、建設規劃逐步落地，將持續有效拉動鐵路建設、裝備產業鏈發展。客運：高鐵已成為當前中國公眾出行的重要選擇工具，全球新冠疫情下出國（境）交通需求受壓制，預計未來 3 年國內高鐵出行需求有望穩步提升。新時代交通強國鐵路先行規劃綱要提出：到 2035 年：20 萬人口以上城市實現鐵路覆蓋，其中 50 萬人口以上城市高鐵通達。據國家統計局數據顯示，我國高鐵客運量從 2008 年的 734 萬人次上升至 2018 年的205,430 萬人次，年復合增速 75.67%。高鐵客運量占鐵路客運量比重，從 2008 年 0.5%上升至2018 年的

27、60.9%。可見高鐵出行已成為我國居民國內出行的重要選擇之一。受全球新冠疫情影響，交通出行需求顯著下降，特別是我國出國（境）客運量斷崖下跌。據國家鐵路集團發布數據顯示，2020 年 6 月，鐵路旅客發送量為 1.66 億人，同比-46.03%。而航空客運方面，2020 年 6 月，全國民航完成旅客運輸量 0.31 億人次，同比-42.4%。特別是國際航線客運量同比呈現斷崖式下降，如國航、東航、南航國際航線客運量分別同比-97.4%、-96.81%、-98.09%。我們認為，當前海外新冠確診病例持續增長，國際航班短期難以恢復常態水平。而國內基本完成復工復產，國內商務和旅游出行呈現逐步恢復態勢，若

28、國內疫情防控效果持續好轉，預計未來出國（境）旅游需求將回流國內，國內高鐵行業客流量有望穩步提升。貨運：鐵路相比公路具有綠色低碳優勢，大宗貨物“公轉鐵”確立鐵路貨運中長期優勢。此次發布的新時代交通強國鐵路先行規劃綱要明確提出：推動大宗貨物和中長途貨物運輸向鐵路轉移，引導適宜貨源通過鐵路運輸，促進運輸結構深度調整，降低社會物流成本。主要原因是鐵路貨運相對公路貨運更加綠色低碳，根據交通運輸部數據，中國交通運輸能耗和碳排放持續增長態勢，中國貨運行業能耗占交通運輸行業比例高達 75%。公路、鐵路運輸能耗占比分為 71%和 5%。相比而言，鐵路單位貨物周轉量能耗為公路運輸的 1/7。我們認為，“公轉鐵”等

29、運輸結構調整是一個長期的過程，具有一定的行政調控作用，中長期來看，大宗貨物鐵路運輸需求將保持穩定增長水平。（四）交通運輸行業財務預測：2020 年行業營收增 4.27%，凈利潤降 30.20%1. 行業營收同比增 10.18%，歸母凈利潤同比增 12.49%長期來看，行業營收平穩上升，歸母凈利潤有所波動。2011 年以來，交通運輸行業營業收入逐年上升，2019 年行業營業收入為 27,000.24 億元，是 2011 年營業收入的 2.85 倍。營業收入增速在 7-30區間，2013 年-2017 年營業收入增速逐年增加，2018 年-2019 增速呈現回調趨勢，2019 年營業收入同比增速為

30、 10.18。歸母凈利潤增速有所波動，2019 年歸母凈利潤為 1,280.53 億元，較去年同期水平增長 12.49，重新回歸正增長態勢。圖 3 交通運輸行業年度營業收入及增速（2011-2019）圖 4 交通運輸行業年度歸母凈利潤及增速（2011-2019）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理圖 5 交通運輸行業營業收入及環比增速（2016Q1-2019Q4）圖 6 交通運輸行業歸母凈利潤及環比增速（2016Q1-2019Q4）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理分季度來看，交通運輸業行業營業收

31、入呈現出較為明顯的周期性。每年一季度開始，春運過后企業復工，交通運輸業開始回暖，營業收入逐步上升，到轉年一季度，迎來下一年的春運，營業收入出現暫時下降，待春運過后，再重復這個過程。2019 年四個季度行業營收和歸母凈利潤同比均穩定上升。四季度交通運輸營業收入 7615.3 億元，較去年四季度同比增加13.18；歸母凈利潤為 202.58 億元，較去年四季度增加 27.62。2019 年全年，交通運輸行業累計實現營業收入 27,000.24 億元，同比增 10.18，實現歸母凈利潤 1280.53 億元，同比增 12.49。凈資產收益率繼續處于合理區間交通運輸行業凈資產收益率（ROE）呈波動態勢

32、，年度變化較為穩定，2011-2019 年凈資產收益率均值約為 8.79%。2019 年凈資產收益率為 8.66%，較上一年度回升約 0.3 個百分點，2019 年凈資產收益率水平與歷年均值基本持平。圖 7 交通運輸行業年度凈資產收益率（2011-2019）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理。凈資產收益率=2*歸屬母公司股東的凈利潤/平均歸屬母公司股東的權益季度來看，2016 年一季度以來，凈資產收益率在 1到 3之間波動，2019 年四季度較上個季度下降 1.16 個百分點，呈現向下震蕩。總體而言，季度凈資產收益率基本位于 1.0到 2.5的穩定區間內。圖 8 交通運輸行業季度凈資產

33、收益率（2016Q1-2019Q4）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理杜邦分析指標體系下，凈資產收益率由銷售凈利率、資產周轉率和權益乘數乘積決定。分季度來看，凈資產收益率在每年第三到第四季度期間下降，從決定凈資產收益率的指標獨立來看，主導原因是銷售凈利率的大幅下降，這與季節周期有關。在 2018 年一季度到二季度期間，凈資產收益率出現了往年沒有的下降趨勢，拆分指標來看是由于銷售凈利潤和資產周轉量同步下降，這種情況的出現與貿易戰，宏觀經濟下行有關。資產周轉率近兩年處在 13到 15期間，整體行業的資產周轉量仍然有提高空間，資產有待進一步利用。表 2 交通運輸行業杜邦分析指標（2016Q3

34、-2019Q4）凈資產收益率銷售凈利率資產周轉率權益乘數2016Q33.311.40.132.292016Q41.54.20.152.282017Q12.810.10.132.242017Q23.511.00.142.252017Q34.213.20.152.222017Q41.85.60.142.212018Q13.210.80.132.172018Q22.58.00.142.242018Q33.29.50.152.262018Q42.37.40.142.192019Q13.512.00.142.092019Q25.47.340.282.632019Q32.495.230.192.51201

35、9Q41.334.740.122.35資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理行業資產負債結構仍保持合理水平交通運輸行業資產負債率變化較為穩定。2019 年資產負債率為 57.53%，自 2013 年以來一直處于下降趨勢，但 2019 年呈現小幅回升。流動比率繼續處于 90%左右的水平，2019 年流動比率為 92.63%，較上一年上升 1.89 個百分點，說明交通運輸行業短期償債能力較 2018 年水平有所改善。交通運輸行業固定資產占比較大，因此選用固定資產周轉率作為營運能力指標， 2011 年以來，行業固定資產周轉率呈持續上升趨勢，2019 年較上年度進一步上升，達到 1.99次，處于近

36、年來的最高水平；這說明交通運輸行業固定資產利用效率穩步提升。圖 9 行業資產負債率、流動比率（2011-2019）圖 10 行業固定資產周轉率（2011-2019）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理分季度來看，交通運輸行業資產負債率季度變化較為平穩，處于 50-60區間，2019 年四季度資產負債率為 57.53，較 2019 年三季度小幅回落 0.53 個百分點；流動比率過去一直保持小于 1 的水平， 2019 年四季度流動比率為 92.63，較 2019 年三季度降低 1.78 個百分點。這兩項指標的變動說明企業杠桿率略有提高，但仍保持在安

37、全合理的區間內。營運能力上，2016 年以來，行業固定資產周轉率呈現弱季節性特征，且年間呈現波動中上升的態勢。2019 年 Q4 行業固定資產周轉率同比和環比均有所上升，達到 0.62 次。圖 11 資產負債率、流動比率（2016Q1-2019Q4）圖 12 行業固定資產周轉率（2016Q1-2019Q4）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理交通運輸板塊營收及凈利潤增幅預測營收方面:2019 年交通運輸板塊營收為 27,000.24 億元，同比+10.18%，略低于此前預期水平（27,992.04 億元）。受新冠疫情影響，我們預計 2020 年交

38、通運輸板塊實現營收為 28,153.04億元，同比+4.27%。凈利潤方面：2019 年交通運輸板塊凈利潤為 1,280.53 億元，同比+12.49%，略低于此間預期水平（1,345.97 億元）。受新冠疫情影響，我們預計 2020 年交通運輸板塊實現歸母凈利潤893.77 億元，同比-30.20%。資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理二、子行業運行分析：7 月客、貨運量加速回暖，快遞業務量增 32.2%（一）鐵路：7 月暑運旺季客流量環比增逾 20%，貨運持續同比正增長長期來看，鐵路客運服務量穩定增長，平均運距有所下調。受益于中國高鐵快速發展

39、，2019年鐵路客運量 36.6 億人，增幅 8.45%；客運周轉量 14,706.6 億人公里，增幅 3.96%；平均運距為 401.82 公里，下降 4.1%。鐵路貨運服務量具有波動性，近兩年增幅顯著。從近 10 年數據來看，鐵路貨運服務量波動較大，2016 年達到階段性底部。2017-2019 年受交通運輸結構調整（公轉鐵）利好影響，鐵路貨運量達到 43.2 億噸，增幅為 7.25%；貨運周轉量達到 30,074.7億噸公里，增幅為 4.35%；平均運距 696.54 公里。圖 15 鐵路客運量、客運周轉量變化趨勢及增速（2009-2019）圖 16 鐵路貨運量、貨運周轉量變化趨勢及增速

40、（2009-2019）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理圖 17 鐵路客運量月度變化（億人）圖 18 鐵路客運周轉量月度變化（億人公里）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理客運：7 月鐵路客流量 2.07 億人次，暑運旺季客流環比+20。據國家鐵路集團發布數據顯示，2020 年 7 月，鐵路旅客發送量為 2.07 億人，較去年（3.56 億人）同比-41.85，較上月（1.66 億人）環比+24.7；7 月，鐵路旅客周轉量為 738.33 億人公里，較去年（1,556.32億人公里）同比-52.5

41、6，較上月（574.03 億人公里）環比+28.62。由此可見，7 月，鐵路客流量仍未達去年同期水平，但繼續了 Q2 以來的回升態勢；疫情持續緩解下，鐵路客運市場回暖繼續。同時，因進入 7-8 月暑運旺季，7 月鐵路客流量環比加速提升，環比增幅逾 20。旺季效應下，預計 8 月鐵路客運市場將繼續有較好的表現。貨運：7 月鐵路貨運量 4.01 億噸，貨運量繼續同比正增長。2020 年 7 月，鐵路貨運量為 4.01 億噸，較去年（3.68 億噸）同比+8.97，較上月（3.79 億噸）環比+5.8；7 月，鐵路貨郵周轉量為 2,697.02 億噸公里，較去年（2,522.31 億噸公里）同比+6

42、.93，較上月（2,578.76億噸公里）環比+4.59。由此可見，7 月鐵路貨運量同、環比均較上月繼續改善，且繼續高于去年同期水平。由此可見，隨著防疫收尾，運輸生產活動進一步修復，鐵路貨運市場已經回歸正常軌道，且呈現出較強的發展動力。圖 19 鐵路貨運量月度變化（億噸）圖 20 鐵路貨運周轉量月度變化（億噸公里）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理鐵路運輸價格方面：火車票價包括基礎票價、附加票價和其他附加費，按照區段里程而非實際行駛里程制定票價，計費里程的計算按照最后一個區間的兩端平均值計算，并在計費里程基礎上執行“遞遠遞減”的計價原則。以北京

43、到上海為例，鐵路實際里程 1463 公里，新空調硬座票價則為：50.99+（1475-1000）*0.05861*0.8*（1+0.4+0.25）*（1+0.5）+2=182 元，與實際票價差別不大。表 3 火車票價計算方法客票票價率(元/km）附加票比例（以硬座客票票價為基準）其他附加費硬座客票0.05861加快票普快(數字頭）0.2客票發展基金（旅客票價5 元時收取）1 元快速（K 字頭）、特快（T 字頭）、直達（Z 字頭）0.4臥鋪票硬臥1.2車站空調費（里程200km 時收取）1 元軟座客票0.11722軟臥1.85空調票空調0.25臥鋪票訂票費10 元新空調各票價上浮 50%備注：軟

44、座、軟臥票價可實行一定折扣資料來源：國家發展改革委，中國鐵路客戶服務中心，中國銀河證券研究院整理表 4 鐵路客運運價里程里程區段(km)每區段里程(km)區段數1-2001020201-4002010401-7003010701-110040101101-160050101601-220060102201-290070102901-370080103701-460090104601 以上10010資料來源：原鐵道部，中國銀河證券研究院整理表 5 旅客票價遞遠遞減折扣率區段(km)遞減率(%)票價率(元/km)區段累計票價（元）1-20000.0586111.722201-500100.0527

45、4927.5467501-1000200.04688850.99071001-1500300.04102771.50421501-2500400.035166106.67022501 以上500.029305資料來源：原鐵道部，國家發展改革委，中國銀河證券研究院整理動車組（包括 G、D 字頭列車）票價的計算與普通火車票價類似但更為復雜，它取決于線路的速度等級、里程、遞遠遞減以及折扣等方面。我國高鐵車票定價時，速度等級分為兩個： 300km/h 及以上（開行 G 字頭列車為主）和 300km/h 以下（開行 D 字頭列車為主），線路的速度等級很大程度上決定了該線路上票價率（即每公里的票價）的高低

46、。一等座、特等座、商務座的票價率分別為二等座的 1.6 倍、1.8 倍和 3 倍（廣深港高速線福田段除外）。不過隨著政策的放開，一些地方合資修建的高鐵線路開始享有自主定價權，如江湛鐵路二等座票價率接近 0.6 元/公里。運價里程和遞遠遞減原則的計算方式相比于普通火車也更為復雜。由于高鐵多由地方和中國鐵路總公司合資修建，在不同省份或路局集團公司管內組建了不同的合資公司，為了便于進行收入核算和利潤分配，同一線路上不同段的里程不可直接相加，需要分別按照各段里程執行遞遠遞減原則。從 2015 年起，鐵路開始基于大數據的分析，試點浮動票價機制；2018 年，鐵路部門三次公布了動車組票價浮動政策：1、高端

47、席別票價上漲，主要是針對部分 200-250 公里動車一等座，部分一等座票價上漲幅度在 33%-35%。2、城際、早期開通動車組列車（6 段線路上運行時速 200-250 公里的高鐵動車組）票價實行動態折扣票價，分季節、分時段、分席別、分區段在限價內實行票價下浮，最大折扣幅度 6.5 折。總體來看，動車組列車正在逐步完善差別化、動態化的價格機制，市場化程度不斷加深。表 6 動車組列車票價率和計算方式席別票價率(元/km）比例（以二等座為基準）普通動車組（D 字頭）一等座0.4961.6二等座0.311高鐵動車組（G 字頭）一等座0.7361.6二等座0.461備注1. 特等座和商務座的票價分別

48、按照二等座票價的 1.8 倍和 3 倍計算2. 部分線路的票價里程不可直接相加，需要分段計算資料來源：國家發展改革委，中國銀河證券研究院整理鐵路貨運基準價格由發到基價和運行基價構成，長期受價格管理部門管制。隨著鐵路貨運價格市場化改革的深入，從 2018 年 1 月 1 日開始，鐵路運輸企業可以國家規定的基準運價為基礎，在上浮不超過 15%、下浮不限的范圍內，根據市場供求狀況自主確定具體運價水平。可實行市場調節的貨物品類繼續增加，涉及鐵路集裝箱、零擔各類貨物運輸價格，以及整車運輸的礦物性建筑材料、金屬制品、工業機械等 12 個貨物品類運輸價格實行市場調節，不過，重點運輸物資還未進入清單中。煤炭運

49、價方面：大秦、京秦、京原、豐沙大鐵路本線運輸煤炭（指發、到站均在本線的煤炭）運價率為 10.01 分/噸公里，管轄范圍內實行國家鐵路統一運價率的營業線的整車煤炭運價水平為基準運價率 9.80 分/噸公里。表 7 鐵路貨運基準運價率運價號基價 1（發到基價）基價 2（運行基價）單位標準單位標準整車1元/軸公里0.5252元/噸9.5元/噸公里0.0863元/噸12.8元/噸公里0.0914元/噸16.3元/噸公里0.0985元/噸18.6元/噸公里0.1036元/噸26元/噸公里0.138機械冷藏車元/噸20元/噸公里0.14零擔21元/10 千克0.22元/10 千克公里0.0011122元/

50、10 千克0.28元/10 千克公里0.00155集裝箱20 英尺箱元/箱500元/箱公里2.02540 英尺箱元/箱680元/箱公里2.754運費計算辦法：整車貨物每噸運價=基價 1+基價 2運價公里零擔貨物每 10 千克運價=基價 1+基價 2運價公里集裝箱貨物每箱運價=基價 1+基價 2運價公里資料來源：國家發展改革委，中國銀河證券研究院整理（二）公路：7 月客運量持續呈現回暖，貨運量連續三個月同比正增長長期來看：公路客運量逐步下滑，統計口徑調整導致數據出現大幅波動。近年來，隨著我國私家車保有量穩步提升及高鐵網絡日益完善，直接替代了公路客運（主要為營運性長途汽車）出行選擇，進而造成了營運

51、性公路客運量逐步下滑的現象。營運性客運方面，2019 年，我國公路客運量約為 130.1 億人，較上年（136.5 億人）同比降 4.8%，同比降幅較上年（6.3%）收窄 1.5pct；2019 年公路客運周轉量為 8,857.1 億人公里，較上年（9,275.5 億人公里）同比降 4.6%，同比降幅較上年（5%）收窄 0.4pct。貨運方面，2019 年，我國公路貨運量為 416.1 億噸，較上年（395.9 億噸）同比增 5.1%，同比增幅較上年（7.4%）收窄 2.3pct；2019 年公路貨運周轉量為 74,836.1 億噸公里，較上年（71,202.5 億噸公里）同比增 5%，同比增

52、幅較上年（6.6%）收窄 1.6pct。圖 21 公路客運量、客運周轉量變化趨勢及增速（2009-2019）圖 22 公路貨運量、貨運周轉量變化趨勢及增速（2009-2019）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理圖 23 高速公路交通量及增長率圖 24 高速公路里程及增長率（年）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理客運：7 月公路客運量環比繼續提升，同比降幅持續收窄。2020 年 7 月，公路旅客運輸量為 6.32 億人次，較去年（11.00 億人次）同比-42.55，較 6 月（5.91 億人次）

53、環比+6.94； 7 月，公路旅客周轉量為 435.94 億人公里，較去年（770.3 億人公里）同比-43.41，較 6 月（388.19 億人公里）環比+12.3。由此可見，隨著人員出行需求進一步修復，7 月公路客運量繼續回升，雖仍未到達去年同期水平，但同比降幅持續收窄，與去年同期的差距漸趨縮小。貨運：7 月公路貨運量同比增 4.3，貨運量連續三個月同比正增長。2020 年 7 月，公路貨物運輸量為 30.81 億噸，較去年（36.22 億噸）同比增幅回正+3.10，較上月（30.85 億噸）環比-0.13；7 月，公路貨物周轉量為 5,341.17 億噸公里，較去年（6,349.58）同

54、比-15.88，較上月（5,583.49 億噸）環比-4.34。由此可見，隨著國內社會生產活動進加速常態化，7月公路貨運市場回歸正常軌道，貨物運輸量同比已連續三個月實現正增長。7 月貨運量環比小幅波動，與國內高溫多雨天氣對運輸活動的干擾有一定關系；我們認為，隨著 8 月農貨訂單量攀升，將進一步提振物流運輸需求，8 月公路貨運市場或有更好的表現。圖 25 公路客運量及同比月度變化圖 26 公路客運周轉量及同比月度變化資料來源：Wind，國家統計局，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，國家統計局，中國銀河證券研究院整理圖 27 公路貨運量及同比月度變化圖 28 公路貨運周轉量及同比月度變化資

55、料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，國家統計局，中國銀河證券研究院整理圖 29 36 個大中城市平均公路班車客運票價圖 30 36 個大中城市平均公路貨運價格資料來源：Wind，國家發展改革委，中國銀河證券研究院整理資料來源：wind，國家發展改革委，中國銀河證券研究院整理表 8 部分地區高速公路收費標準（元/車公里）省市北京部分高速江蘇部分高速浙江部分高速廣東部分高速(收費系數)*類別客車貨車客車貨車客車貨車客車貨車1 類0.50.50.450.450.45112 類11.270.6751.050.8411.52.13 類1.51.70.91.571.32123.16

56、4 類1.81.90.91.91.63933.755 類1.971.941.6753.866 類22.321.7474.09*廣東省高速公路收費標準分為：四車道 0.45 元/標準車公里、六車道及以上 0.6 元/標準車公里資料來源：交通運輸部，中國銀河證券研究院整理公路運輸價格方面：2019 年 12 月，36 個大中城市平均公路班車客運票價 0.28 元 /人公里，與去年同期大致持平，較上月（0.29 元/人公里）小幅下降。36 個大中城市平均公路貨運價格 0.51 元/噸公里，與上個月環比增加 0%，與去年同期相比上升 2%。高速公路收費標準方面： 2020 年 1 月 1 日正式實施新

57、標準，貨車按照車型（軸型）進行收費。類別車輛類型核定載人數說明1 類客車微型、小型9車長小于 6000mm中型10-19車長小于 6000mm乘用車-3 類客車大型39車長不小于 6000mm4 類客車40車長不小于 6000mm貨車類別縱軸數（含懸浮軸）說明1 類貨車2車長小于 6000mm 且最大允許總質量小于 4500kg2 類貨車2車長不小于 6000mm 且最大允許總質量不小于 4500kg3 類貨車34 類貨車45 類貨車5-6 類貨車6專項作業車類別縱軸數（含懸浮軸）說明1 專項作業車2車長小于 6000mm 且最大允許總質量小于 4500kg2 專項作業車2車長不小于 6000

58、mm 且最大允許總質量不小于 4500kg3 專項作業車34 專項作業車45 專項作業車56 專項作業車6表 9 收費公路車輛通行費新車型分類客車2 類客車-資料來源：交通運輸部，中國銀河證券研究院整理（三）水路：BDI 指數高位繼續，干散貨運市場預期向好長期來看：港口吞吐量增速降至 5%以下。截止 2019 年，全國主要港口貨運吞吐量為 139.5億噸，同比增 4.5%，增幅較去年（5.5%）有所回落。港口生產運營總體表現平穩。水路貨運量增幅有所提升。據統計數據顯示，2016-2019 年期間，水路貨運量增幅分別為 4.0%、4.6%、 4.7、6.9%。2019 年，水路貨運量為 74.7

59、 億噸，水運周轉量為 103963.0 億噸公里，平均運距為 1391 公里。水路運輸承擔著中長距離運輸功能。圖 31 港口貨運吞吐量變化趨勢及增速（2009-2019）圖 32 水路貨運量、周轉量變化趨勢及增速（2009-2019）資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理圖 33 全國主要港口貨物吞吐量及增速月度變化圖 34 全國主要港口集裝箱吞吐量及增速月度變化資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理資料來源：wind，中國銀河證券研究院整理航運：BDI 指數報收 1481 點，干散貨運市場預期向好。干散貨運輸方面，截至 2020 年 8月 2

60、1 日，波羅的海干散貨指數 BDI 報 1,481 點，較去年同期（2,061 點）同比-28.14，較上月（1,350 點）環比+9.7；自 7 月回升至 1,951 點年內新高位置，BDI 維持堅挺，7-8 月實現 14 連漲，期間累計漲幅逾 25。進入 Q3，以中國為主的東亞地區疫情基本得到控制，經濟逐步復蘇，基建投資活躍，推動其上游鐵礦石、煤炭等補庫存需求加速攀升，疊加夏季高溫晴熱天氣持續，社會用電量高位運行，進一步拉升鐵礦石、煤炭使用及運輸需求，帶動干散貨運輸市場呈現量價齊升局面。我們認為，隨著歐美等國疫情好轉，經濟生產活動進一步常態化，全球范圍內的鐵礦、煤炭需求仍有釋放空間，下半年