1、中航西飛深度解析：軍民用大飛機(jī)引領(lǐng)者_(dá)放量提效業(yè)績釋放在即1.中航西飛：我國軍民用大飛機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈核心供應(yīng)商1.1. 三次資產(chǎn)重組打造我國軍民用大飛機(jī)龍頭中航西安飛機(jī)工業(yè)集團(tuán)股份有限公司隸屬于中 國航空工業(yè)集團(tuán)有限公司，是我國大中型軍民用飛機(jī)科研生產(chǎn)基地。公司前身西飛 國際于 1997 年由航空工業(yè)西飛作為獨家發(fā)起人以募集設(shè)立方式設(shè)立，同年 6 月在 深圳證券交易所掛牌上市，成為中國航空制造業(yè)首家上市公司，主要從事飛機(jī)零部 件的生產(chǎn)及銷售。2012 年，經(jīng)過兩次資產(chǎn)重組，公司主營業(yè)務(wù)由單一的飛機(jī)零部件 擴(kuò)展為飛機(jī)整機(jī)及零部件的生產(chǎn)及銷售，公司名稱由“西安飛機(jī)國際航空制造股份 有限公司”變更為“中航

2、飛機(jī)股份有限公司”，公司簡稱由“西飛國際”變更為“中 航飛機(jī)”。2020 年，公司完成重大資產(chǎn)置換，完成航空工業(yè)西飛、航空工業(yè)陜飛、 航空工業(yè)天飛的飛機(jī)整機(jī)制造及維修資產(chǎn)注入，實現(xiàn)對大中型飛機(jī)整機(jī)制造資產(chǎn)的 專業(yè)化整合，公司名稱由“中航飛機(jī)股份有限公司”名稱正式變更為“中航西安飛 機(jī)工業(yè)集團(tuán)股份有限公司”，公司簡稱由“中航飛機(jī)”變更為“中航西飛”。公司主要從事大中型飛機(jī)整機(jī)及航空零部件等航空產(chǎn)品的研制、批產(chǎn)、維修及服務(wù)。 公司是我國主要的大中型運輸機(jī)、轟炸機(jī)、特種飛機(jī)等飛機(jī)產(chǎn)品的制造商，是國內(nèi) 市場重要的運輸機(jī)供應(yīng)商之一，是新舟系列飛機(jī)、C919 客機(jī)、ARJ21 飛機(jī)、AG600 飛機(jī)以及國

3、外民用飛機(jī)的重要供應(yīng)商。近年來公司綜合實力穩(wěn)步提升，緊密圍繞“聚 焦主業(yè)、提質(zhì)增效”，推動航空產(chǎn)品持續(xù)改進(jìn)和系列化發(fā)展。1.2. 中航工業(yè)旗下大中型飛機(jī)整機(jī)業(yè)務(wù)平臺公司是航空工業(yè)集團(tuán)旗下大中型飛機(jī)制造商，航空工業(yè)集團(tuán)是公司控股股東、實際 控制人。航空工業(yè)集團(tuán)直接持有公司總股本的 38.18%，通過西安飛機(jī)資產(chǎn)管理有限 公司、中航資本控股股份有限公司間接持有公司總股本的 16.7%，通過直接和間接 方式合計持有公司總股本的 54.88%，為公司控股股東、實際控制人。公司控股及參 股公司包括六個全資子公司、兩個合營企業(yè)以及三個聯(lián)營企業(yè)。1.3. 經(jīng)營情況穩(wěn)中有升，資產(chǎn)置換提升盈利水平公司經(jīng)營穩(wěn)健，

4、營業(yè)收入穩(wěn)步提升。2021H1 公司實現(xiàn)營業(yè)收入 150.51 億元，同比 增長 11.68%，實現(xiàn)歸母凈利潤 3.36 億元，同比增長 44.36%。2020 年公司實現(xiàn)營業(yè) 收入 334.84 億元，同比下降 2.37%，實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤 7.77 億元， 同比增長 36.66%。2016-2020 年公司營業(yè)收入從 261.22 億元增長至 334.84 億元，實 現(xiàn)年均復(fù)合增長率 5.09%，歸母凈利潤從 4.13 億元增長至 7.77 億元，年均復(fù)合增長 率為 13.47%。考慮到 2020 年資產(chǎn)重組，公司對 2020 上半年、2019 年度、2018 年度財務(wù)報表數(shù)

5、據(jù) 進(jìn)行了追溯調(diào)整。調(diào)整后 2021H1 公司營業(yè)收入同比增長 15.41%，歸母凈利潤同比 下降 4.92%，系置入的航空工業(yè)西飛 2020 上半年發(fā)生股票處置業(yè)務(wù)產(chǎn)生非經(jīng)常性收 益 4016 萬元所致。2020 年公司營業(yè)收入同比增長 4.38%，歸母凈利潤同比下降27.65%。逐步剝離低質(zhì)量資產(chǎn)，持續(xù)聚焦航空主業(yè)。2020 年度，公司實現(xiàn)營業(yè)收入 334.84 億 元，其中航空工業(yè)實現(xiàn)營業(yè)收入 328.21 億元，占主營業(yè)務(wù)收入比重為 98.02%。2016- 2020 年航空工業(yè)營業(yè)收入占比整體上呈持續(xù)提升趨勢。到 2021 年上半年，公司汽 車零部件、鋁合金型材等其他業(yè)務(wù)已基本剝離，

6、航空產(chǎn)品實現(xiàn)營收 149.49 億元，占 總體營業(yè)收入的 99.32%。未來公司將持續(xù)圍繞“聚焦主業(yè)、提質(zhì)增效”，推動航空 產(chǎn)品改進(jìn)和系列化發(fā)展。公司是國內(nèi)市場重要的軍民用大飛機(jī)供應(yīng)商，國內(nèi)收入占比逐漸提升。近年來，隨 著外部形勢不斷發(fā)展變化，公司牢牢把握國內(nèi)大循環(huán)這個“主體”，充分發(fā)揮中國市 場優(yōu)勢，國內(nèi)地區(qū)營收占比從 2016 年的 92.17%提升至 2020 年的 98.16%，增加 5.99 個百分點。置入西飛、陜飛航空制造資產(chǎn)，公司業(yè)務(wù)進(jìn)一步聚焦。2021 年 1 月 4 日，公司完成 重大資產(chǎn)置換，置出公司持有的貴州新安 100%股權(quán)、西飛鋁業(yè) 63.56%股權(quán)、西安 天元 36

7、.00%股權(quán)、沈飛民機(jī) 36.00%股權(quán)、成飛民機(jī) 27.16%股權(quán)，置入航空工業(yè)西 飛、航空工業(yè)陜飛和航空工業(yè)天飛 100%股權(quán)。2020 年度，航空工業(yè)西飛實現(xiàn)營業(yè) 收入 160.75 億元，凈利潤 2.78 億元；航空工業(yè)陜飛實現(xiàn)營業(yè)收入 132.11 億元，凈 利潤 1.33 億元。專注于航空制造的西飛、陜飛營業(yè)收入合計占合并報表營收的 87.37%，凈利潤占合并報表凈利潤的 46.12%。經(jīng)過本次置換，公司主營業(yè)務(wù)進(jìn)一步 聚焦航空工業(yè)，有利于公司整合現(xiàn)有資源，降低經(jīng)營成本，增強(qiáng)盈利能力。凈利率穩(wěn)步上升，期間費用率顯著下降，成本管控效果明顯。2020 年公司實現(xiàn)整體 毛利率 7.82%

8、，凈利率 2.232%，受益于重大資產(chǎn)置換，與上年度相比公司毛利率提 升 1.97 pct，凈利率提升 0.66 pct。2016-2020 年公司凈利潤率穩(wěn)步提升，盈利能力持續(xù)改善。費用情況方面，公司致力于降本增效，費用管控成效明顯，2016-2020 年 公司期間費用率從 6.04%下降至 3.55%，降低 2.49 pct。其中，管理費用率從 4.20% 下降至 2.96%，降幅明顯。受益于重大資產(chǎn)重組，公司盈利能力進(jìn)一步增強(qiáng)。2020 年公司置出貴州新安、西飛 鋁業(yè)、西安天元、沈飛民機(jī)、成飛民機(jī)股權(quán)，置入航空工業(yè)西飛、航空工業(yè)陜飛和 航空工業(yè)天飛股權(quán)后毛利率和凈利率與上前相比分別提升

9、1.97 pct 和 0.66 pct，主要 原因有：（1）關(guān)聯(lián)交易減少，公司業(yè)務(wù)規(guī)范性提升。資產(chǎn)置換前，航空工業(yè) 西飛、航空工業(yè)陜飛主要將自身所持有的固定資產(chǎn)租賃給公司使用，與公司存在大 量關(guān)聯(lián)交易，2019 年公司與航空工業(yè)西飛關(guān)聯(lián)銷售發(fā)生額為 158.21 億元、關(guān)聯(lián)租賃 發(fā)生額為 6.27 億元；與航空工業(yè)陜飛關(guān)聯(lián)銷售發(fā)生額為 120.87 億元、關(guān)聯(lián)采購發(fā) 生額為 8.00 億元、關(guān)聯(lián)租賃發(fā)生額為 1.89 億元；與航空工業(yè)天飛關(guān)聯(lián)采購發(fā)生額 為 2336.52 萬元。置換后，航空工業(yè)西飛、航空工業(yè)陜飛、航空工業(yè)天飛成為公司 的全資子公司，公司的資產(chǎn)完整性將得到提高，相關(guān)關(guān)聯(lián)交易得到

10、消除。公司與置 出公司之間的交易類型主要是銷售商品及提供勞務(wù)、購買商品及接受勞務(wù)，置換后 交易將轉(zhuǎn)變?yōu)殛P(guān)聯(lián)交易，但其體量遠(yuǎn)小于置入資產(chǎn)減少的關(guān)聯(lián)交易體量，因此此次 資產(chǎn)置換總體將大幅減少公司的關(guān)聯(lián)交易規(guī)模，有助于公司規(guī)范運作，提高獨立性， 增厚業(yè)務(wù)利潤。（2）公司與子公司優(yōu)勢互補(bǔ)，形成業(yè)務(wù)協(xié)同。置換完成后，公司對航空工業(yè)西飛、 航空工業(yè)陜飛、航空工業(yè)天飛進(jìn)行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、財務(wù)、人員、機(jī)構(gòu)等方面的整合， 航空工業(yè)西飛、航空工業(yè)陜飛擁有的房產(chǎn)、土地等與公司生產(chǎn)經(jīng)營密切相關(guān)，是公 司從事業(yè)務(wù)的主要經(jīng)營場所，且航空工業(yè)西飛、航空工業(yè)陜飛擁有的軍工資質(zhì)是公 司業(yè)務(wù)的重要補(bǔ)充。因此，此次重大資產(chǎn)置換有助于擴(kuò)

11、大公司業(yè)務(wù)規(guī)模，減少管理 層次和管理成本，提升各項資源利用效率，促進(jìn)協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮，提升公司的盈利 能力和綜合競爭力。（3）置入資產(chǎn)凈利率總體高于置出資產(chǎn)，直接帶動公司盈利能力提升。以 2019 年 數(shù)據(jù)為例，置出資產(chǎn)貴州新安、西飛鋁業(yè)、西安天元、沈飛民機(jī)、成飛民機(jī)凈利率 分別為 2.17%、0.19%、1.57%、-5.09%、0.18%，置入資產(chǎn)航空工業(yè)西飛、航空工業(yè) 陜飛、航空工業(yè)天飛凈利率分別為 2.09%、0.62%、7.59%，整體來看置入資產(chǎn)凈利率水平高于置出資產(chǎn)，將直接拉動公司整體盈利能力提升。資產(chǎn)重組后公司總資產(chǎn)顯著提高，毛利率、凈利潤等盈利能力指標(biāo)大幅上升。根據(jù) 公司公告中

12、披露的數(shù)據(jù)，資產(chǎn)重組后，公司 2019 年的備考總資產(chǎn)規(guī)模由 487.63 億 元增至 584.72 億元，總資產(chǎn)規(guī)模增幅達(dá) 19.91%；其中流動資產(chǎn)和非流動資產(chǎn)分別 增加 25.74 億元和 71.35 億元，增幅分別為 6.36%、86.08%，公司總資產(chǎn)規(guī)模大幅增 加，抗風(fēng)險能力得到加強(qiáng)；公司 2019 年的歸母凈利潤從 5.69 億元增加到 9.02 億元， 增幅為 58.65%，凈利率由 1.66%增加至 3.09%。此次資產(chǎn)重組后，公司利潤規(guī)模和 利潤率水平均得到提升，基本每股收益也有所提升，有利于增強(qiáng)公司的競爭力和持 續(xù)經(jīng)營能力。短期負(fù)債逐年提高，帶動公司 ROE 穩(wěn)步上升。2

13、016-2020 年公司 ROE 從 2.7%上升 至 4.88%，其中資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率相對保持穩(wěn)定，凈資產(chǎn)收益率上升主要來 源于權(quán)益乘數(shù)上升。公司近幾年應(yīng)收賬款等短期負(fù)債持續(xù)攀升，2019 年應(yīng)收賬款為 176.61 億元，同比增長 26.37%，杠桿率逐漸提高，帶動公司凈資產(chǎn)收益率穩(wěn)步提升。（獲取優(yōu)質(zhì)報告請登錄：未來智庫）受益于行業(yè)景氣度提升，公司在手訂單飽滿，合同負(fù)債及存貨大幅增長。2020 年公 司預(yù)收款項與合同負(fù)債合計 97.01 億元，同比大幅增長 176.04%；2021 年上半年公 司合同負(fù)債 44.29 億元，同比大幅增長 717.22%。同時，公司存貨增幅明顯，202

14、0 年公司存貨合計 201.22 億元，同比增長 37.02%，2021 年上半年存貨合計 236.75 億 元，同比增長 20.63%。公司在建工程自 2020 年開始大幅上升，2020 年在建工程 14.95億元，同比增長232.22%，2021年上半年在建工程15.25億元，同比增長228.66%。 整體來看，公司合同負(fù)債及存貨增長速度高于營業(yè)收入增速，我們可以合理推測公 司正處于積極擴(kuò)產(chǎn)且交付爬坡階段。1.4. 聚焦航空主業(yè)，軍民用大飛機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈核心供應(yīng)商公司主要從事軍用大中型飛機(jī)整機(jī)、軍民用航空零部件產(chǎn)品的研發(fā)、制造、銷售、 維修與服務(wù)，屬于高端航空裝備制造業(yè)，其中軍機(jī)整機(jī)制造是公司核

15、心業(yè)務(wù)。整機(jī) 業(yè)務(wù)方面，公司是國內(nèi)唯一的軍用運輸機(jī)和轟炸機(jī)生產(chǎn)商，承擔(dān)我國多種重要型號 軍民用大中型飛機(jī)的研制生產(chǎn)工作，包括運-8、運-9、運-20、轟-6 系列、飛豹、空 警 500 等；飛機(jī)零部件業(yè)務(wù)方面，公司產(chǎn)品研制已涵蓋所有國產(chǎn)民用大中型飛機(jī)主 力型號，承擔(dān)了 ARJ21 支線飛機(jī)、新舟系列客機(jī)、C919 大型客機(jī)、AG600 飛機(jī)的 機(jī)身、機(jī)翼等關(guān)鍵核心部件研制工作，是上述飛機(jī)型號最大的機(jī)體結(jié)構(gòu)制造商；同 時，公司積極參與國際合作與轉(zhuǎn)包生產(chǎn)，承擔(dān)了波音公司 737 系列飛機(jī)垂尾、波音 747 飛機(jī)組合件，空客公司 A319/A320 系列飛機(jī)機(jī)翼等產(chǎn)品的制造工作。近年來， 公司的國際

16、合作業(yè)務(wù)出口交付額穩(wěn)居航空工業(yè)各單位首位。大飛機(jī)制造通常采取“整機(jī)制造商多級供應(yīng)商”的制造模式，產(chǎn)業(yè)鏈包括前期 設(shè)計研發(fā)、原材料供應(yīng)、部件制造、整機(jī)總裝制造、售后維修等環(huán)節(jié)。產(chǎn)業(yè)鏈上游 為飛機(jī)設(shè)計研發(fā)以及原材料、航空部件制造商，提供的產(chǎn)品包括機(jī)體、發(fā)動機(jī)、航 空電子等主要機(jī)載設(shè)備以及相關(guān)零部件與原材料；中游為軍用整機(jī)和民用整機(jī)制造 商，主要從事產(chǎn)品設(shè)計、總裝制造、市場營銷、客戶服務(wù)和適航取證環(huán)節(jié)，軍用飛 機(jī)包括戰(zhàn)斗機(jī)、轟炸機(jī)、教練機(jī)、特種飛機(jī)等，民用飛機(jī)包括貨運飛機(jī)、客運飛機(jī) 等；下游為航空裝備的維修和保護(hù)以及相關(guān)服務(wù)行業(yè)。公司產(chǎn)品包括軍民用大飛機(jī)整機(jī)以及零部件，是國內(nèi)外大飛機(jī)制造產(chǎn)業(yè)鏈中的核

17、心 供應(yīng)商，位于產(chǎn)業(yè)鏈中上游。從飛機(jī)制造上下游產(chǎn)業(yè)鏈參與企業(yè)來看，有包括央企 體系內(nèi)的中航西飛、中航機(jī)電、中航電子以及民企背景的安達(dá)維爾、景嘉微等諸多 上市公司參與。其中整機(jī)總裝集成和系統(tǒng)集成領(lǐng)域主要由國企承擔(dān)，而在原材料、 零部件制造以及檢測維修領(lǐng)域則有相當(dāng)多的民企參與，市場開放程度相對較高。公 司業(yè)務(wù)包含航空部件制造和整機(jī)制造，處于產(chǎn)業(yè)鏈中上游。陜西省是我國航空產(chǎn)業(yè)第一大省。2012 年以來，我國航空產(chǎn)業(yè)園數(shù)量總體增長，截 至 2020 年末，全國約有 90 個航空產(chǎn)業(yè)園。從航空裝備產(chǎn)業(yè)鏈代表性企業(yè)的區(qū)域分 布情況來看，我國航空裝備產(chǎn)業(yè)鏈重點企業(yè)集中于陜西省、山東省、安徽省、江蘇 省，截至

18、 2020 年末，陜西省、山東省、安徽省、江蘇省航空產(chǎn)業(yè)園數(shù)量分別達(dá) 11 個、9 個、8 個和 8 個。陜西是我國航空產(chǎn)業(yè)園數(shù)量最多的省份，依托自身工業(yè)基礎(chǔ) 優(yōu)勢和資源優(yōu)勢，發(fā)展勢頭強(qiáng)勁。我國飛機(jī)制造產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模穩(wěn)步增長，其中整機(jī)制造市場規(guī)模占一半以上。從飛機(jī) 制造細(xì)分領(lǐng)域來看，整機(jī)制造環(huán)節(jié)占比最高，達(dá)到 56.1%，其次是航空零部件制造， 占比 28.70%。發(fā)動機(jī)制造和機(jī)載設(shè)備與系統(tǒng)制造分別占比 11.1%和 4.1%。數(shù)據(jù)顯 示，中國航空制造產(chǎn)業(yè)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度進(jìn)一步提速，2020 年我國航空 裝備產(chǎn)業(yè)規(guī)模達(dá)1028.9億元，同比增長10.15%，2017-2020年均復(fù)合增

19、長率為11.24%。 根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，2021 年我國航空裝備市場規(guī)模可達(dá) 1122.3 億元。2.戰(zhàn)略空軍建設(shè)核心，運輸轟炸機(jī)放量具備高確定性與持續(xù)性2.1. 戰(zhàn)略空軍轉(zhuǎn)型補(bǔ)短板帶動空軍裝備進(jìn)入黃金發(fā)展期我國軍機(jī)總量與美國存在較大差距，對標(biāo)世界一流軍隊，軍機(jī)增補(bǔ)空間很大。截至 2020 年，美國擁有軍用飛機(jī) 13232 架，數(shù)量居全球第一；我國擁有軍機(jī)數(shù)量為 3260 架，僅為美國的 60.33%，其中戰(zhàn)斗機(jī) 1571 架、戰(zhàn)斗直升機(jī) 902 架、運輸機(jī) 264 架、 教練機(jī) 405 架、特種飛機(jī) 111 架，同美國存在較大差距。2018 年中國空軍副司令員 徐安祥中將指出，中國空軍

20、現(xiàn)代化建設(shè)按照三步走戰(zhàn)略設(shè)計和展開，到 2020 年基本 跨入戰(zhàn)略空軍門檻，初步搭建起“空天一體、攻防兼?zhèn)洹睉?zhàn)略空軍架構(gòu)，構(gòu)建以四 代裝備為骨干、三代裝備為主體的武器裝備體系，不斷增強(qiáng)基于信息系統(tǒng)的體系作 戰(zhàn)能力，到 2035 年初步建成現(xiàn)代化戰(zhàn)略空軍，具備更高層次的戰(zhàn)略能力。建設(shè)一流 軍隊已成為國家發(fā)展戰(zhàn)略，對標(biāo)美國，我國軍機(jī)尤其是戰(zhàn)略運輸轟炸機(jī)和作戰(zhàn)支援 飛機(jī)在數(shù)量上存在很大增補(bǔ)空間，以“20 系列”為代表的國產(chǎn)運輸機(jī)量產(chǎn)及新型轟 炸機(jī)將成為“十四五”期間最大看點，公司訂單有望加速釋放，帶動我國航空產(chǎn)業(yè) 景氣度進(jìn)一步提升。軍用大飛機(jī)是戰(zhàn)略空軍基礎(chǔ)力量，戰(zhàn)略投送和遠(yuǎn)程打擊是我國空中力量薄弱環(huán)

21、節(jié)。 我國現(xiàn)有大型運輸機(jī)、戰(zhàn)略轟炸機(jī)及作戰(zhàn)支援飛機(jī)數(shù)量有限，戰(zhàn)略運輸機(jī)主要用于 軍種自身的建制保障，不具備投送成建制部隊的能力。且目前只有美國、俄羅斯擁 有遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)，建設(shè)具備遠(yuǎn)程投送和打擊能力的戰(zhàn)略空軍力量任重道遠(yuǎn)，未來 需求空間廣闊。國防支出穩(wěn)步提升和裝備費占軍費比例提升為航空裝備大規(guī)模列裝奠定基礎(chǔ)。2010- 2020 年，我國國防支出由 5182 億元增長至 1.27 萬億元，近 5 年年均復(fù)合增長率 7.43%，2021 年我國國防預(yù)算為 1.36 萬億元，同比增長 6.89%。2021 年 2 月 10 日， 美國國防部推出總額為 7405 億美元的 2021 財年國防預(yù)算申請

22、，其中國防部預(yù)算 7054 億美元，該預(yù)算提案中 2434 億美元用于武器系統(tǒng)采辦（科研+采購），1369 億 美元用于采購，1060 億美元用于科研。武器系統(tǒng)劃分為九類，任務(wù)支持活動和航空裝備是國防預(yù)算重點投資領(lǐng)域，2010 財年至 2021 財年美軍平均每年投資超過 2000 億美元，其中近 12 年航空裝備平均每年投資 508 億美元，為各類具體裝備類型中 最多。2.2. 運輸機(jī)及改裝系列是舉足輕重的空戰(zhàn)力量，公司重點型號持續(xù)受益2.2.1. 遠(yuǎn)程戰(zhàn)略投送能力是國家戰(zhàn)略能力核心內(nèi)容軍用運輸機(jī)是軍事部隊執(zhí)行快速部署，空運兵員、作戰(zhàn)裝備與軍用物資、撤離傷病 員和進(jìn)行空降空投等軍事任務(wù)的運輸機(jī)

23、。按照任務(wù)性質(zhì)和能力的不同，軍用運輸機(jī) 一般分為戰(zhàn)略運輸機(jī)和戰(zhàn)術(shù)運輸機(jī)兩大類。戰(zhàn)略運輸機(jī)主要承擔(dān)遠(yuǎn)距離（一般是洲 際間）、大量兵員和大型武器裝備運輸任務(wù)，其具有的特點為：載重能力強(qiáng)、航程遠(yuǎn)， 起飛重量一般在 150 噸以上，載重量超過 36 噸，正常裝載航程超過 5000 千米，能 空降、空投和快速裝卸，主要是在遠(yuǎn)離作戰(zhàn)地區(qū)的大中型機(jī)場及野戰(zhàn)起降，美國的 C-5、俄羅斯的安-124、安-225、伊爾-76 和運 20 等都屬于戰(zhàn)略運輸機(jī)。戰(zhàn)術(shù)運輸機(jī) 主要用于在前線戰(zhàn)區(qū)從事近距離軍事調(diào)動、后勤補(bǔ)給、空降傘兵、空投軍用物資和 運送傷員，其特點是載重量較小，主要在前線的中小型機(jī)場起降，典型的戰(zhàn)術(shù)運輸

24、 機(jī)有 C-130、Y-8 及 Y-9 等。戰(zhàn)略與戰(zhàn)術(shù)運輸機(jī)性能側(cè)重存在差異。戰(zhàn)略運輸機(jī)的載重參數(shù)較大，其部分航程參 數(shù)設(shè)計較小，起降性能參數(shù)會比較長，如安-225 的最大起飛重量和最大載重相比于 安-124 和 C-5 較大，相應(yīng)其巡航速度比較小以及起降跑道長度就比較長；戰(zhàn)術(shù)運輸 機(jī)戰(zhàn)場適應(yīng)性強(qiáng)，適用于復(fù)雜環(huán)境下的低空飛行及投送，可在簡易跑道短距起降等， 運 8、運 9C 的起降性能指標(biāo)與 C-130 和安-12 仍有差距；C-130 的載重系數(shù)比較小， 航程參數(shù)設(shè)置比較優(yōu)越，適用于快速機(jī)動。（獲取優(yōu)質(zhì)報告請登錄：未來智庫）大型軍用運輸機(jī)在全球投送中具有不可替代的重要作用：能夠?qū)崿F(xiàn)作戰(zhàn)部隊的

25、快 速部署。大型軍用運輸機(jī)由于速度快、運載能力大、航程遠(yuǎn)，可以快速空運兵員、 作戰(zhàn)裝備與軍用物資到達(dá)指定地點，對作戰(zhàn)部隊實施快速部署或補(bǔ)充，以盡快形成 對敵方的最大戰(zhàn)略威懾。能夠使部隊保持持續(xù)作戰(zhàn)能力。由于高技術(shù)武器裝備在 現(xiàn)代戰(zhàn)爭中的大量應(yīng)用，裝備、彈藥、油料和其他物資等消耗量異常大，大型軍用 運輸機(jī)能夠提供及時的補(bǔ)給和更替。執(zhí)行特種作戰(zhàn)及和平時期執(zhí)行人道主義救援。 大型軍用運輸機(jī)由于持續(xù)航程遠(yuǎn)，因此在戰(zhàn)時可以把執(zhí)行特種作戰(zhàn)任務(wù)的成建制部 隊投放到特定區(qū)域，連同人和裝備同時投運以極大地提高了戰(zhàn)爭的突然性和有效性。大型軍用運輸機(jī)制造是高技術(shù)與高集成產(chǎn)物。常規(guī)大型軍用運輸機(jī)的總體布局一般 采用上

26、單翼、翼吊渦扇發(fā)動機(jī)、橢圓形寬機(jī)身、上翹的后機(jī)身+貨艙后大門、單垂尾 +高平尾（T 形尾翼），或采用大展弦比超臨界翼型，高升力或增升裝置包括前緣縫 翼或前、后緣襟翼等+外吹式襟翼系統(tǒng)等，以滿足低空空投、空降操穩(wěn)性能要求并縮 短起降滑跑距離。機(jī)身前部為雷達(dá)艙和駕駛艙，機(jī)身中段主要用作氣密貨艙，艙內(nèi) 備有各種裝卸及固定設(shè)備，可靈活更換。通常裝兩臺以上大推力渦扇發(fā)動機(jī)，滿足 單、雙發(fā)起降要求，以及空中停車再啟動性能要求。綜合化的航空電子系統(tǒng)，提高 系統(tǒng)自動化程度；采用先進(jìn)的通信、導(dǎo)航系統(tǒng)和“玻璃駕駛艙”以提高全天候執(zhí)行 任務(wù)和快速裝卸能力；加裝綜合電子戰(zhàn)自防護(hù)系統(tǒng)，以提高在敵后空投、空降時的 戰(zhàn)場生

27、存力。2.2.2. 我國軍用運輸機(jī)增補(bǔ)空間巨大，整體結(jié)構(gòu)中缺乏戰(zhàn)略機(jī)型對比美俄，我國軍用運輸機(jī)數(shù)量缺口較大、大型運輸機(jī)占比較少。目前美俄具備世 界上超強(qiáng)的戰(zhàn)略空運能力，作為世界第一軍事強(qiáng)國，美國擁有多種型號的大型軍用 運輸機(jī)，C-5“銀河”、C-17“全球霸王”、C-130“大力神”運輸機(jī)等，都是美軍能 夠?qū)崿F(xiàn)將兵力迅速向熱點地區(qū)投送的可靠保證。 從數(shù)量上來看，目前美軍各類運輸機(jī)保有量達(dá)到 941 架，占世界軍用運輸機(jī)總量的 22%，位居世界第一。俄羅斯各式運輸機(jī)保有量為 429 架，占世界軍用運輸機(jī)總量 的 10%。中國擁有 264 架各類型軍用運輸機(jī)，占世界軍用運輸機(jī)總量的 6%，僅為 美

28、國運輸機(jī)保有量的 28%，總體數(shù)量上存在較大差距，未來增補(bǔ)空間較大；從結(jié)構(gòu) 上來看，美國目前保有的小、中、大型運輸機(jī)數(shù)量分別為 299/359/274 架，占比分別 為 32%/39%/29%，三類機(jī)型總體占比均衡；我國目前保有的小、中、大型運輸機(jī)數(shù) 量分別為 96/127/41 架，占比分別為 36%/48%/16%，中型戰(zhàn)術(shù)運輸機(jī)數(shù)量最多，以 運 7、運 8 和運 9 為主，我國在戰(zhàn)略運輸機(jī)數(shù)量上仍有較大提升空間，以運 20 為代 表的國產(chǎn)大型戰(zhàn)略運輸機(jī)或成為未來我國空軍運輸裝備裝配重點。我國作戰(zhàn)用運輸機(jī)總體載重約為美軍六成，有效載重大的戰(zhàn)略運輸機(jī)將成為未來裝 備重點。從具體型號來看，根據(jù)

29、World air force 2021數(shù)據(jù)，我國軍用運輸力量目 前主要以 125 架運 8/運 9 為代表的中型運輸機(jī)、73 架運 7 為代表的小型運輸機(jī)（不 含改裝的作戰(zhàn)支援飛機(jī)、訓(xùn)練機(jī)等）和 24/17 架伊爾-76/運 20 組成的大型運輸機(jī)構(gòu) 成；美軍運輸力量由 52 架 C-5M 重型運輸機(jī)和 222 架 C-17 大型運輸機(jī)組成的戰(zhàn)略 運輸機(jī)、182/136 架 C-130H/C-130J 等為代表的中型運輸機(jī)和 299 架小型運輸機(jī)構(gòu) 成。從總體有效載重看，粗略計算美國主要運輸機(jī)的合計有效載重為 33724 噸、俄 羅斯為 9364.5 噸，中國主要運輸機(jī)合計有效載重為 541

30、0.1 噸，不足美國的六分之 一，提升戰(zhàn)略運輸能力將會是十四五期間空軍發(fā)展重點，有利于提高軍隊快速遠(yuǎn)程 機(jī)動效果。2.2.3. 需求推動公司運-20 量產(chǎn)，或每年貢獻(xiàn)一倍凈利潤（一）運-8/9運-8/9 是我國空軍主力運輸機(jī)，也是各類特種飛機(jī)改裝平臺。運-8 是我國根據(jù)蘇聯(lián) 安-12運輸機(jī)改進(jìn)研發(fā)的四發(fā)渦輪螺槳中程多用途運輸機(jī)，由西安飛機(jī)制造廠制造， 1974 年首次試飛成功，后期型號由陜西飛機(jī)制造廠研發(fā)制造，1980 年 1 月國家批 準(zhǔn)設(shè)計定型后轉(zhuǎn)入小批生產(chǎn)。運 9 是由陜西飛機(jī)工業(yè)公司在運 8 的基礎(chǔ)上改進(jìn)制造 的中型中程多用途戰(zhàn)術(shù)運輸機(jī)，于 2006 年首飛，2007 年定型并開始交付

31、列裝。運 8 用途廣泛，具有載運能力強(qiáng)、航程遠(yuǎn)、安全性好、復(fù)雜環(huán)境適應(yīng)力強(qiáng)、便于貨 物裝卸等特點，可實現(xiàn)空投、空降、空運、救生及海上作業(yè)等多種功能。運 8 是我 國空軍主力運輸機(jī)，在國防建設(shè)和國民經(jīng)濟(jì)建設(shè)中發(fā)揮了重要的作用，并且作為我 國主要特種飛機(jī)改裝平臺，相繼研制成功了運-8X 海上巡邏機(jī)、運-8J 海上警戒機(jī)、 運-8CB 綜合電子對抗機(jī)、運-8JB 電子情報搜集機(jī)、運-8G 電子干擾機(jī)、運-8T 空中 戰(zhàn)場指揮通信機(jī)、運-8XZ 空軍心理戰(zhàn)飛機(jī)電子偵察機(jī)等不同類型的特種機(jī)，為我軍 打贏高技術(shù)戰(zhàn)爭打下了堅實的物質(zhì)基礎(chǔ)。運-8 系列飛機(jī)不僅裝備了中國人民解放軍 陸、海、空三軍部隊，還滿足了

32、國內(nèi)郵政航空、民航市場的需求，同時也具有可觀 的國際市場，自 1987 年出口斯里蘭卡以來，運-8 飛機(jī)相繼出口到緬甸、津巴布韋、 蘇丹、委內(nèi)瑞拉等國家。運-9 基于運 8III 類平臺開發(fā)而成，在結(jié)構(gòu)、材料、航電等方面進(jìn)行了全面的技術(shù)革 新。載重能力和飛行性能都有較大提高，彌補(bǔ)了運-8 航程偏短、發(fā)動機(jī)落后的缺陷。 運-9 研制之初就按照多型化、系列化展開，正式裝備空軍的同時就有多型以運 9 運 輸機(jī)為平臺的特種飛機(jī)，包括空警-200 預(yù)警機(jī)、運-9 反潛機(jī)、出口型 ZDK-03 預(yù)警 機(jī)、運-9JB 海軍綜合電子戰(zhàn)機(jī)、空警-500 預(yù)警機(jī)等。運-9 與美國的 C-130 都屬于 20 噸級

33、戰(zhàn)術(shù)運輸機(jī)，運-9 運輸機(jī)的各項性能達(dá)到或者接近 C-130 的水平，但由于運-9 源于仿制前蘇聯(lián) 50 年代設(shè)計，因此存在某些先天不足，如機(jī)翼面積較小，只有 C130 的 80%左右，最大載荷和航程等指標(biāo)低于 C-130。我國的特種機(jī)研制大都基于 運-9 平臺，未來在滿足國內(nèi)需求的基礎(chǔ)上，運-9 系列飛機(jī)也有望憑借相對較低的價 格打開出口市場。（二）運-20從研發(fā)到列裝歷時九年，運-20 是空軍的標(biāo)志性戰(zhàn)略裝備。中國第一架自主研制的 戰(zhàn)略軍用運輸機(jī)運-20 由中國航空工業(yè)集團(tuán)公司下屬的西安飛機(jī)工業(yè)集團(tuán)建造，是 目前最大的國產(chǎn)戰(zhàn)略運輸機(jī)。運-20 可部署在軍事攻擊、人道主義援助和維和任務(wù) 期間

34、運送人員和重型設(shè)備，還可配置用于機(jī)載預(yù)警和控制、反潛戰(zhàn)和空中加油任務(wù)。 運-20 首架原型機(jī)于 2013 年 1 月在陜西閻良首飛成功，同年 12 月第二架原型機(jī)升 空，據(jù)中航工業(yè)，從設(shè)計開始到首飛的時間大約是其他國家同類飛機(jī)的一半，2016 年 7 月 6 日正式列裝空軍。向交付能力邁出關(guān)鍵一步。運-20 性能突出。運 20 具有航程遠(yuǎn)、載重大、飛行速度快、巡航高度高、低速性能 好等特點，可以在復(fù)雜的天氣條件下執(zhí)行長途航空運輸任務(wù)。運-20 在綜合性能上 超過伊爾 76，先進(jìn)性能主要體現(xiàn)在：機(jī)身布局合理。采用了寬體設(shè)計，加寬加高 的貨艙方便運輸大量超寬超高貨物。與 C-17 相比，運-20

35、頭頂翼盒保持中央機(jī)翼高 于機(jī)身，利于在最大機(jī)艙高度裝載單件超額貨物。對起降場地適應(yīng)性強(qiáng)。采用常 規(guī)布局，機(jī)翼前緣恒定后掠，懸臂式 T 形垂尾，液壓收放式前三點起落架可在緊急 情況下通過重力自由下降以適應(yīng)起降場地，在短跑道上具有出色的起降性能。大 量應(yīng)用先進(jìn)技術(shù)。運-20 總設(shè)計師唐長紅稱，運 20 采用了 3D 打印技術(shù)。在空氣動 力學(xué)、大型結(jié)構(gòu)設(shè)計、超臨界機(jī)翼、綜合航電系統(tǒng)、高可靠性控制系統(tǒng)等方面取得 重大突破，減少了飛機(jī)的結(jié)構(gòu)重量并增加了升阻比。運-20 預(yù)計列裝空間達(dá) 180-350 架，或每年貢獻(xiàn)一倍凈利潤。基于我國戰(zhàn)略運輸機(jī)數(shù) 量與美國存在一定差距，測算運-20 補(bǔ)足與美國差距所對應(yīng)

36、的增補(bǔ)空間。核心假設(shè)： 未來運-20 總有效載重（單架按照 66 噸測算）分別追趕至美國目前 C-17（單架有效 載重 77 噸）和 C-5M（單架有效載重 118 噸）戰(zhàn)略運輸機(jī)保有量的 50%-100%所對 應(yīng)總有效載重；根據(jù)World Air Forces 2021，美國目前保有 C-5M“超級銀河”戰(zhàn) 略運輸機(jī) 52 架、C-17“環(huán)球霸王”222 架。運-20 作為改裝機(jī)型前景廣闊。運-20 還可作為預(yù)警機(jī)、空中加油機(jī)和大型電子偵察 機(jī)等特種飛機(jī)的平臺。目前空警-2000 預(yù)警機(jī)仍以俄羅斯伊爾-76 為平臺，運-20 的 研制成功，意味著未來我國大型預(yù)警機(jī)將實現(xiàn) 100%國產(chǎn)化。運-

37、20 編隊后，可以快 速、同步地向戰(zhàn)區(qū)機(jī)場投送多種保障裝備，提高空軍的大范圍戰(zhàn)略機(jī)動、戰(zhàn)術(shù)投送 速度、突發(fā)性和靈活性，滿足國防部對編隊和作戰(zhàn)的要求。此外，有利于增強(qiáng)空軍 的預(yù)警和加油能力。2.3. 轟炸機(jī)是戰(zhàn)略打擊的核心力量，公司受益于列裝需求及新型號研產(chǎn)2.3.1. 轟炸機(jī)是精確打擊平臺，我國缺乏遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)轟炸機(jī)是一種軍用戰(zhàn)斗機(jī)，通過投放空對地武器、發(fā)射魚雷或部署空射巡航導(dǎo)彈來 攻擊地面和海軍目標(biāo)。按作戰(zhàn)任務(wù)分類，轟炸機(jī)分為戰(zhàn)術(shù)轟炸機(jī)和戰(zhàn)略轟炸機(jī)。戰(zhàn) 術(shù)轟炸旨在打擊敵方軍事活動和支持進(jìn)攻性行動，通常分配給在較短距離內(nèi)作戰(zhàn)的 小型飛機(jī)，通常是靠近地面部隊或?qū)箶撤酱唬粦?zhàn)略轟炸機(jī)主要用于深

38、入敵后， 對軍事基地、交通樞紐、經(jīng)濟(jì)和政治中心等戰(zhàn)略目標(biāo)實施轟炸，其起飛質(zhì)量多在 200t 以上、載彈量大于 20t，航程達(dá) 10000km 以上，是一個國家航空軍事技術(shù)實力的重 要體現(xiàn)。戰(zhàn)略轟炸機(jī)因航程遠(yuǎn)、載彈量大等特點，逐漸成為三位一體核打擊能力的 重要環(huán)節(jié)，是洲際彈道導(dǎo)彈（ICBM）、潛射彈道導(dǎo)彈（SLBM）戰(zhàn)略核力量載體。按照服役年代和技術(shù)水平，遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)一般被分為三代：第一代為 20 世紀(jì) 50- 60 年代開始服役的 B-52 和高亞聲速戰(zhàn)略轟炸機(jī)；第二代為 20 世紀(jì) 70-80 年 代開始服役的 B-1B 和可變后掠翼超聲速戰(zhàn)略轟炸機(jī)；第三代為 20 世紀(jì) 90 年代開始服

39、役的 B-2 高亞聲速隱身戰(zhàn)略轟炸機(jī)。根據(jù)遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)動力裝置發(fā) 展分析，美國下一代遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī) LRS-B 為亞聲速飛翼布局隱身飛機(jī)，動力裝 置在 F135 發(fā)動機(jī)基礎(chǔ)上研制；俄羅斯下一代轟炸機(jī) PAK-DA 為亞聲速飛翼布局隱 身飛機(jī)，估計載彈量 24t、航程 1.2 -1.5 萬 km，動力裝置起飛推力在 117.68kN 以上。相比美俄，我國遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)數(shù)量匱乏。根據(jù)World air force 2021數(shù)據(jù)，目前 俄羅斯在役轟炸機(jī)數(shù)量達(dá)到124架，其中包括66架超音速遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)、 42 架高亞聲速戰(zhàn)略轟炸機(jī)和 16 架 超聲速戰(zhàn)略轟炸機(jī)；美國在役轟炸 機(jī)數(shù)量達(dá)到 152

40、架，其中包括 74 架 B-52H 遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)、59 架 B-1B 戰(zhàn)略轟炸 機(jī)和 19 架 B-2 隱身戰(zhàn)略轟炸機(jī)；我國在役轟炸機(jī)數(shù)量為 150 架，主要為轟-6 及其 衍生機(jī)型。從數(shù)量上看，我國轟炸機(jī)總量與美俄相當(dāng)，但在結(jié)構(gòu)上，我國在戰(zhàn)略轟 炸機(jī)數(shù)量上仍有較大提升空間，遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)轟-6N 是在轟-6 原型機(jī)的衍生型號， 其在 2019 年國慶閱兵式中首次公開亮相，是我國現(xiàn)役的戰(zhàn)略級別轟炸力量，以轟6N 為代表的遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)具備高度戰(zhàn)略價值，公司作為轟-6 系列總裝生產(chǎn)商， 將持續(xù)受益于軍隊列裝需求。2.3.2. 隱形轟炸機(jī)現(xiàn)代化與規(guī)模化是未來美國轟炸機(jī)設(shè)計重點自九十年代冷戰(zhàn)結(jié)束以

41、來，美國空軍多次削減其轟炸機(jī)部隊的規(guī)模。根據(jù)美國戰(zhàn)略 和預(yù)算評估中心（CSBA），美國作戰(zhàn)空軍武器系統(tǒng)多數(shù)在冷戰(zhàn)期間設(shè)計和交付，除 187 架隱形 F-22、21 架隱形 B-2 和數(shù)量不斷增長的 F-35 組成的小型機(jī)隊外，美國 空軍在冷戰(zhàn)后停止采購下一代殲擊機(jī)和轟炸機(jī)。1988 年，空軍的轟炸機(jī)機(jī)隊由 234 架 B-52、98 架 FB-111 和 90 架新型 B-1B 飛機(jī)組成。截至 2020 年，轟炸機(jī)機(jī)隊的 數(shù)量已達(dá)到歷史最低水平，共有 152 架飛機(jī)，肯尼迪政府期間交付的空軍 B-52H 轟 炸機(jī)仍然占轟炸機(jī)部隊的半數(shù)左右，其余的 59 架 B-1B 轟炸機(jī)基于 20 世紀(jì) 7

42、0-80 年代的技術(shù)，且正在經(jīng)歷嚴(yán)重的戰(zhàn)備問題。目前服役年限最短的 B-2 轟炸機(jī)總共 19 架，由于其成本偏高，美國防部未按照最初計劃 132 架進(jìn)行采購。根據(jù) CSBA，新 型的 B-21 轟炸機(jī)首飛最快在 2021 年 12 月，直到 2025 年前后才能交付，美國空軍 表示將采購至少 100 架 B-21。受制于空軍預(yù)算的整體削減，美國空軍在役轟炸機(jī)的平均年齡不斷攀升。過去十年 美國空軍轟炸機(jī)數(shù)量并未出現(xiàn)較大波動，但在役轟炸機(jī)的平均年齡仍在不斷攀升， 平均服役年齡已近 45 年，將大幅提升機(jī)群維護(hù)成本。主要原因是自冷戰(zhàn)后美國空軍 預(yù)算的整體削減，1962-1989 年，美過空軍在新飛機(jī)

43、采購平均經(jīng)費為 144.4 億美元； 1989-2001 年，空軍用于采購常規(guī)作戰(zhàn)裝備及保障物資的經(jīng)費下降了 31.6%，高于海 軍/陸軍下降的 28.2/29.2%；2001 年 9 月美國遭受恐怖襲擊后，空軍預(yù)算顯著增加， 主要用于支持反恐行動的裝備而非新式作戰(zhàn)飛機(jī)和新一代武器裝備的研制；2019 年 起采購撥款仍呈現(xiàn)下降趨勢，2020 財年總統(tǒng)預(yù)算要求為空軍48 架F-35A 提供資金， 比前兩個財政年度每年撥款的 56 架 F-35A 有所減少。（獲取優(yōu)質(zhì)報告請登錄：未來智庫）規(guī)模萎縮、服役年齡偏高無法滿足美國作戰(zhàn)指揮官對空軍轟炸機(jī)日益增長的需求。 轟炸機(jī)的遠(yuǎn)程、大載彈量和多任務(wù)能力等

44、特征，可以用于威懾朝鮮、伊朗等區(qū)域的 中等軍事強(qiáng)國以及潛在的大國。B-52H 和 B-1B 轟炸機(jī)設(shè)計之初主要是用于穿透前 蘇聯(lián)的防空系統(tǒng)，但無法穿透如今中國和俄羅斯的綜合防空系統(tǒng)覆蓋的空域。擴(kuò)大轟炸機(jī)部隊規(guī)模，是目前美國空軍作戰(zhàn)力量面向大國博弈的設(shè)計重點。三家機(jī) 構(gòu)針對 2018 年國防授權(quán)法案指導(dǎo)的空軍飛機(jī)庫存研究中未來轟炸機(jī)儲備數(shù)量進(jìn)行 研究表明，都建議空軍擴(kuò)大其轟炸機(jī)部隊的規(guī)模。其中，美國空軍指出，未來十 年內(nèi)將其轟炸機(jī)部隊從 9 個中隊增加到 14 個中隊。采購超過 150 架新轟炸機(jī)，其 中包括 100 架 B-21 隱形轟炸機(jī)，將有助于彌補(bǔ)在印太地區(qū)的遠(yuǎn)距離作戰(zhàn)而導(dǎo)致的 出動架次

45、不足。計劃保留 B-52H 到 2050 年左右，逐步退役 B-1 轟炸機(jī)，用 B-21 取 代 B-2；MITRE Corporation 建議將 B-2 保持至 21 世紀(jì) 30 年代，直到 50 架 B-21 列裝后再退役 B-1B，增加超過 100 架 B-21 的采購；美國戰(zhàn)略和預(yù)算評估中心建 議增加至 24 個轟炸機(jī)中隊。現(xiàn)代化并擴(kuò)大隱形轟炸機(jī)部隊規(guī)模，未來十年美軍隱形轟炸機(jī)數(shù)量占比超三成。根 據(jù) CSBA，美國空軍現(xiàn)有 9 個轟炸機(jī)中隊，為確保具備進(jìn)行大規(guī)模打擊所需的能力， 未來需要增加到 24 個中隊，機(jī)型包括：B-1B、B-2、B-52H、B-21。假設(shè)到 21 世紀(jì) 20

46、年代后期 B-21 的年產(chǎn)量可以增加到 5-10 架，則到 2030 年總共有 37 架 B-21。在 B-21 投入使用前，B-2 將仍然是空軍的唯一的隱形轟炸機(jī)，到 2030 年，B-2 和 B-21 的數(shù)量將會超過 50 架，隱形轟炸機(jī)數(shù)量占比超三成。隨著 B-21 列裝空軍，B-1B 將 會被逐漸退役。2.3.3. 國內(nèi)唯一轟炸機(jī)研發(fā)生產(chǎn)商，遠(yuǎn)程戰(zhàn)略轟炸機(jī)有望實現(xiàn)接力轟-6 轟炸機(jī)是我國自行設(shè)計的新一代中遠(yuǎn)程轟炸機(jī)。該機(jī)是中國西安飛機(jī)工業(yè)集團(tuán) 公司從 1959 年開始仿制 的基礎(chǔ)研發(fā)而成，目前仍是我國遠(yuǎn)程進(jìn)攻作戰(zhàn)的核心 力量，主要用于裝備空軍。其作戰(zhàn)模式選擇多、完成任務(wù)的種類多、打擊目

47、標(biāo)多、 機(jī)動靈活，在和平時期是不可小覷的震懾力量，同時對提高我空軍遠(yuǎn)程打擊能力也 具有重要戰(zhàn)略意義。自 20 世紀(jì) 60 年代轟-6 服役以來，轟-6 經(jīng)歷了一系列復(fù)雜的迭代，在航程、載彈量 方面逐步改進(jìn)。空軍使用的轟-6K 和轟-6N 以及海軍航空兵使用的轟-6J 等新變體實 現(xiàn)了跨越式升級，各類衍生機(jī)型標(biāo)志著對上一代轟-6 平臺（如 G、H 和 M）的重大 改進(jìn)。轟 6-K 的主要武器是空射長劍-10 巡航導(dǎo)彈，并且每架戰(zhàn)機(jī)可以一次性掛載 6 枚長劍-10，長劍-10 的打擊能力可與美軍最新型號的戰(zhàn)斧巡航導(dǎo)彈相若。當(dāng)一個 轟 6K 轟炸機(jī)團(tuán)全部出動時，可以一次向 4500 公里外的戰(zhàn)區(qū)發(fā)射

48、上百枚巡航導(dǎo)彈。 最新改型轟炸機(jī)轟-6N 首次亮相于 2019 年國慶閱兵式，大幅提升航空戰(zhàn)略打擊力 量，轟-6N 補(bǔ)齊了我國三位一體核打擊能力。2.4. 軍品定價改革落地疊加新型號量產(chǎn)，公司利潤率水平有望提升建國以來，我國的軍品定價機(jī)制先后進(jìn)行過多次改革，大體經(jīng)過了無償調(diào)撥、實際 成本加成、計劃成本加成、多種定價方式共存及裝備購置目標(biāo)價格管理制等 5 個階 段。自 1978 至 2012 年，35 年期間一直采用定價成本加成疊加國家定價、國家指導(dǎo) 和市場定價形成的定價模式，該定價機(jī)制的購置價格=軍品定價成本（1+5%），定 價成本指指定軍品價格時所依據(jù)的計劃成本，包括制造成本（材料費用、人工

49、費用、 制造費用、專項費用）和期間費用（管理費用、財務(wù)費用）兩部分。傳統(tǒng)的定價成 本加成模式的弊端包含：利潤隨著成本的升高而升高，缺乏控制成本的積極性， 不利于激勵企業(yè)降成提效；定價模式單一，不能完全符合軍工產(chǎn)品科技屬性； 三年一調(diào)價的機(jī)制忽略了經(jīng)濟(jì)指標(biāo)變化對企業(yè)利潤帶來的負(fù)面影響。2013 年裝備購置目標(biāo)價格論證、過程成本監(jiān)控和激勵約束定價工作指南，提出 裝備采購目標(biāo)價格管理制，將軍品定價原則更改為“定價成本+5%目標(biāo)成本+激勵 （約束）利潤”。一般情況下，激勵(約束)利潤由承研承制單位承擔(dān)節(jié)約(超支)部分 的 70%，軍方承擔(dān) 30%，激勵(約束)利潤的上限為 5%目標(biāo)價格，下限為-5%目

50、標(biāo) 價格，如果企業(yè)降低成本，在獲得激勵利潤的同時會實現(xiàn)軍方采購成本（軍品價格） 的降低，實現(xiàn)雙贏局面。2019 年，軍品定價議價規(guī)則(試行)打破了定價成本制， 推行競爭議價，實現(xiàn)由“單一定價方法”向“多種議價方式”，“事后定價”向“全 程管控”，“個別成本計價”向“社會平均成本計價”，“傳統(tǒng)經(jīng)驗型”向“智能精準(zhǔn)型”的轉(zhuǎn)變。采用裝備采購目標(biāo)價格管理制后，軍品總裝企業(yè)具備更大的利潤空間。受制于傳統(tǒng)軍品價格管理機(jī)制，主機(jī)廠利潤率普遍較低。我國軍工總裝類企業(yè)上市 公司銷售凈利潤率僅在 3%-4%左右，遠(yuǎn)低于國際同類企業(yè)平均水平。2020 年我國四 大主機(jī)廠銷售凈利率平均為 3.56%，顯著低于其上游分

51、系統(tǒng)及配套產(chǎn)品生產(chǎn)企業(yè)和 原材料供應(yīng)企業(yè)。國外在軍品定價上采取了合同激勵,競爭性采辦等措施，競爭性采 購的經(jīng)費占比達(dá) 60%以上，在實現(xiàn)對成本的控制的同時又調(diào)動了企業(yè)的研發(fā)管理積 極性，使供需雙方達(dá)到了較好的平衡。對于國內(nèi)分系統(tǒng)及配套企業(yè)，在軍民融合的 發(fā)展戰(zhàn)略背景下，民品業(yè)務(wù)的拓展在一定程度上彌補(bǔ)了軍品定價機(jī)制對于企業(yè)利潤 的不利影響，為企業(yè)的利潤增長提供了良好支撐。而主機(jī)廠業(yè)務(wù)集中于軍機(jī)制造， 產(chǎn)品多為單一來源采購模式，一直沿用成本加成的定價機(jī)制，企業(yè)的利潤空間有限， 同時企業(yè)缺乏控制成本的主觀積極性，不利于激勵企業(yè)降低產(chǎn)品成本、提高生產(chǎn)效 率。可比公司利潤端率先印證新軍品定價改革落地，公

52、司利潤率有望進(jìn)一步釋放。2013 年 9 月發(fā)布的裝備購置目標(biāo)價格論證、過程成本監(jiān)控和激勵約束定價工作指南 提出裝備采購目標(biāo)價格管理制，2014 年后立項的型號項目采用目標(biāo)價格管理定價機(jī) 制，之前的項目仍然采用定價成本加成的定價機(jī)制。一般武器裝備型號從開始研制 到定型一般需要 5 年左右的時間，2014 年立項的型號研制項目會在 2019 年轉(zhuǎn)入批 產(chǎn)階段，即新的軍品定價機(jī)制在 2019 年后才開始對軍工企業(yè)銷售凈利率產(chǎn)生影響。 2021H1，中航沈飛扣非凈利潤率為 5.56%，首次突破成本加成法下 5%的利潤率瓶 頸，側(cè)面印證新軍品定價機(jī)制的落地。未來隨著運-20 批量生產(chǎn)裝備成本下降、軍品

53、 定價機(jī)制改革等的穩(wěn)步推進(jìn)，公司整體利潤率水平有望從當(dāng)前的 2%提升至可比公 司 5%以上水平，潛在盈利能力提升空間較大。3.支干線民機(jī)配套+國際轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)打開長期增量空間3.1. 我國民航市場發(fā)展穩(wěn)定，民機(jī)需求穩(wěn)步上升近幾年我國民航市場增長穩(wěn)健，2020 年受疫情影響出現(xiàn)下滑。2011-2019 年我國民 航客運量從 2.93 億人次上升至 4.18 億人次，平均年復(fù)合增速為 4.03%；貨運量從 557.5 萬噸上升至 676.6 萬噸，平均年復(fù)合增速為 2.17%。2020 年開始，新冠肺炎疫 情爆發(fā)，為全球航空市場帶來前所未有的沖擊，全球大量客機(jī)停飛、訂單取消，IATA 預(yù)計到 2024

54、 年全球航空業(yè)才能恢復(fù)至疫情前水平，至 2026 年左右重回上升區(qū)間， 因此未來 46 年全球航空市場將進(jìn)入較長時間的恢復(fù)期。疫情影響下，2020 年我國 民航運輸量下滑明顯，完成客運量 4.18 億人次，比上年下降 36.7%，完成貨運量 676.61 萬噸，比上年下降 10.2%。我國有望引領(lǐng)全球航空業(yè)復(fù)蘇。2020 年下半年，中國航空市場率先出現(xiàn)恢復(fù)跡象， 為全球航空市場復(fù)蘇帶來希望曙光，隨著疫情逐步得到控制、經(jīng)濟(jì)回到正軌，全球 航空業(yè)也有望迎來復(fù)蘇。未來二十年我國民航飛機(jī)需求大增，累計市場空間 1.3 萬億美元。根據(jù)最大乘員量、 空間布局、用途可以將民用客機(jī)分為支線客機(jī)和干線客機(jī)（單通

55、道噴氣客機(jī)、雙通 道噴氣客機(jī)）。預(yù)計到 2039 年， 全球客機(jī)規(guī)模將達(dá)到 44400 架，是現(xiàn)有客機(jī)規(guī)模的 1.9 倍，年均增長率 3.2%；我國 客機(jī)數(shù)量將達(dá)到 9641 架，占全球客機(jī)數(shù)量比例由 2020 年的 16.2%增長至 21.7%， 年均增長率 4.7%。2020-2039 年，預(yù)計國內(nèi)民航飛機(jī)交付量將達(dá)到 8725 架，二十年 累計市場空間逾 1.3 萬億美元。3.2. C919 核心零部件供應(yīng)商，或每年帶來近 90 億元營收增量我國自主研制的 C919 大飛機(jī)性能達(dá)到國際水平。我國一般把 100 座以下航程在 3000 千米以內(nèi)的飛機(jī)劃分為支線客機(jī)，而 100 座以上的飛機(jī)

56、算做干線客機(jī)，目前國 際民航市場中的干線客機(jī)主要被波音 737 系列和空客 A320 系列壟斷。C919 大型客 機(jī)是我國按照國際民航規(guī)章自行研制、具有自主知識產(chǎn)權(quán)的大型噴氣式民用飛機(jī)， 座級 158-168 座，航程 4075-5555 公里，性能與空客的 A320 NEO 以及波音 737 MAX 實力相當(dāng)，已經(jīng)達(dá)到國際水平。C919 未來或與波音、空客在民航市場呈三足鼎立之勢。2018 年 10 月 29 日獅航客 機(jī)墜毀和2019年3月10日埃塞俄比亞航空客機(jī)墜毀，對波音公司形成了沉重打擊， 部分機(jī)型被多國停飛。歸根結(jié)底是波音盲目的追求利潤和降低成本，用老機(jī)型進(jìn)行 改裝，推出了氣動布局

57、有嚴(yán)重安全隱患的波音 737MAX。波音安全備受質(zhì)疑之時， 也給了 C919 穩(wěn)步發(fā)展的時間，此外我國的民用大飛機(jī)市場完全掌握在自己手中， 未來將大概率實現(xiàn)市場換技術(shù)的局面，待將來發(fā)動機(jī)真正國產(chǎn)化后或可與波音、空 客一爭高下。C919 已進(jìn)入總裝階段，有望在年內(nèi)交付。我國耗時 14 年對 C919 進(jìn)行項目研發(fā)， 2015 年 11 月 2 日完成總裝下線，2017 年 5 月 5 日成功首飛。2021 年 3 月，中國東 方航空與中國商飛簽下訂單，購買了 5 架 C919 飛機(jī)，成為 C919 全球首家啟動用 戶，2021 年 9 月，東方航空與中國商飛公司在上海正式簽署了 C919 大型客

58、機(jī)購機(jī) 合同，首批引進(jìn) 5 架，東航將成為全球首家運營 C919 大型客機(jī)的航空公司。目前， C919 已經(jīng)進(jìn)入總裝階段，首架飛機(jī)有望在 2021 年內(nèi)交付。據(jù)商飛官方統(tǒng)計，目前 C919 大型客機(jī)國內(nèi)外累計客戶達(dá)到 28 家，訂單總數(shù)達(dá)到 815 架。公司是 C919 核心零部件供應(yīng)商，有望直接受益于 C919 訂單增長。C919 飛機(jī)是由 中國商飛自行研制、具有自主知識產(chǎn)權(quán)的新型單通道干線飛機(jī)，公司作為主供應(yīng)商， 承擔(dān)了機(jī)體結(jié)構(gòu)中設(shè)計最為復(fù)雜、制造難度最大的部件外翼翼盒、中機(jī)身（含 中央翼）、襟翼、副翼、縫翼等部件的研制任務(wù)，根據(jù)公司官網(wǎng)，西飛任務(wù)量約占整 個機(jī)體結(jié)構(gòu)的 50%。目前 C9

59、19 訂單充足，預(yù)計美國或歐洲頒發(fā)適航證打開國際市 場后訂單量會迎來進(jìn)一步增長，公司作為C919核心機(jī)體結(jié)構(gòu)供應(yīng)商也將直接受益。公司承擔(dān) C919 部件研制的任務(wù)量占機(jī)體結(jié)構(gòu)的 50%，將會每年為公司帶來近 90 億元的營收增量。2020-2039 年，全球 160 座級單通道噴氣客機(jī)交付量將達(dá) 20016 架（20- 24 年 2774 架、25-29 年 3809 架、30-34 年 5565 架、35-39 年 7868 架），交付價值 達(dá) 23025 億美元；中國 160 座級單通道噴氣客機(jī)交付量將達(dá) 4620 架，年均 231 架。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，民用飛機(jī)機(jī)體部件價值量占整機(jī) 3

60、6%，假設(shè)每架 C919 價格 為 5000 萬美元，則機(jī)體結(jié)構(gòu)價值量為 1800 萬美元；根據(jù)公司官網(wǎng)，公司承擔(dān) C919 部件研制的任務(wù)量占整個機(jī)體結(jié)構(gòu)的 50%，則單架 C919 將為公司帶來 900 萬美元 （約 5850 萬元人民幣）的營收；據(jù)中國商飛總裝制造中心總工程師姜麗萍，計劃到 2020 年具備 150 架 C919 大型客機(jī)的年批生產(chǎn)能力，按照每年 150 架的設(shè)計產(chǎn)能測 算，未來 C919 的部件研制將會每年為公司帶來 88 億元的營收增量。3.3. 支線客機(jī)重要零部件供應(yīng)商，交付數(shù)量持續(xù)增長ARJ21 支線客機(jī)是我國按照國際標(biāo)準(zhǔn)研制的具有自主知識產(chǎn)權(quán)的飛機(jī)。ARJ21