1、當前市場對宏觀經濟形勢的認識市場看法： 短期經濟景氣度和通脹雙提升按照彭博最新的宏觀中長期前景 POLL（5 月 20 日- 5 月 26 日，64家機構有效回復），市場對中國經濟前景預期略有改善：短期景氣略有提高，但中長期運行水準預期不變，機構整體對經濟中長期增速水平的預期維持不變；主要體現為 PPI 上漲的通脹預期進一步增強；貨幣偏緊預期不變，程度略有提高，利率體系則維持了平穩，主流預期認為伴隨經濟下行利率體系將呈現穩中偏降趨勢，短期略有波動。整體看，市場預期經濟的熱度不會持續，表明當前的經濟 “高增長”被認為主要是基數效應所致，但市場對中國經濟中長期前景平穩的預期也維持不變。本次預期 2

2、021 年 2-3 季度經濟增速都比上月預期略提高，隨后 2個季度則保持不變，年度增速預期不變；2022-2023 年度增速仍維持平穩預期不變，表明市場整體上維持了對中國經濟的平穩預期，并沒有受近期數據影響短期樂觀情緒較明顯。從分項指標看，工業各季增長預期變化和經濟增速同，未來 2 季略有提高；消費、投資和外貿增長預期的變化也大致類似，市場對經濟運行前景的主流預期變化均為短升長平，長期形態更加呈現了基數效應下的前高后低態勢。從明后年經濟運轉預期整體預期的情況看，市場對當前經濟運行態勢共識已日趨一致2021 年高增長僅是基數效應產物，經濟真實回升仍弱！我們看法：通脹拐點來臨通脹的分化特征依然延續

3、，不過 CPI 和 PPI 在 6 月份或雙雙回落。消費價格主要受基數效應和季節性效應的雙重影響，同比值將有較多回落；但從趨勢看，實際上延續了平穩的局面。工業品價格在大宗商品見頂回落的影響下，亦開始越過拐點回落，雖然同比值仍然較高，但環比變動已回落。在樓市泡沫的影響下，消費延續平穩中偏弱格局，疫情消除后的報 復性消費需求釋放已基本結束。受海外疫情仍然嚴重及對經濟、生 活的影響仍然存在，外貿的需求仍然較高，但頂峰也已呈現，畢竟 海外持續疫情也對其有效需求構成了影響；在大宗商品價格高企狀 態下，中國的進口增速也較快，貿易條件趨向惡化對中國外貿增長 和結構的影響開始體現。受外需仍處高位影響，工業經濟

4、短期仍保 持了較高景氣度，但在基數效應影響下，同比增速也延續了回落態 勢。投資增長主要依靠基建和地產投資，在財政和貨幣環境約束下，增長前景將延續穩中偏落態勢。貨幣當局的政策重心已轉向調結構，因此貨幣增長規模將延續目前平穩格局。5 月高頻數據分析宏觀數據點評房地產市場：調控打補丁，成交活躍5 悅,多地房地產調控政策“打補丁”完善，意味著樓市調控仍在加碼和升級。3 月以來，北上廣深等一線城市房地產市場再現密集調控收緊，部分城市房地產政策不斷加大。一線城市圍堵炒房資金，旨在降溫樓市。然而樓市泡沫沉珂已非一日，市場投機氣氛仍很強烈。在上海，有投資者利用查房系統的漏洞，繞過限購政策；在深圳，部分開發商通

5、過精裝修，捂盤惜售漲價。針對樓市調控中的漏洞，多地出臺了多項有針對性的完善措施。5 月 20 日，深圳市住房和城鄉建設局發布了深圳市住房和城鄉建 設局關于進一步規范新建商品房和商務公寓銷售價格指導的通知，禁止房地產通過裝修提價，不得分批提價。5 月 27 日，南京約談南京萬科、南京仁恒、銀城、南京旭輝、杭州濱江等 5 家品牌住宅企業相關內部專家，探討限制住宅價格競爭，并于 28 日晚發布關于進一步優化無房家庭購房的通知，通知重申無房家庭的認定標準：自 2021 年 5 月 29 日起，無房家庭的購房資格認定必須符合本市戶籍和全市無自有住房的條件，新增 2 年內無自有住房登記信息和交易記錄，前

6、1 年在南京連續 12 個月繳納 城鎮社會保險或個人所得稅。如果不能提供社保或個人所得稅證明，南京戶籍必須在 5 年以上。此外，學生集體家庭不再被視為無房家 庭。5 月28 日，上海市房地產交易中心發布了限購套數認定的最新規定：從即日起，已取得房產證、網簽備案、一手入圍取得認購資格等三種情況，在購房者查詢名下房產套數時，均認定為購房套數。5 月 28 日，成都宣布，經成都市房地產市場穩定健康發展領導小組同意，建立了二手房交易參考價格發布機制，同時發布了部分住宅小區二手房交易參考價格，涉及主城市五區、高新區、天府新區。 5 月 31 日，蘇州迎來年度首次土地集中供應。為了維護土地市場的穩定健康發

7、展，蘇州市國土局限制嚴重失信企業參與國有建設用地使用權招標競價轉讓活動；禁止拍賣開發商多馬甲拍地，違者將被列入黑名單，三年內禁止進入蘇州土地市場。不過,整體來看，樓市虛火仍旺，疫情后樓市成交持續活躍，疫情期間壓制的成交需求在疫情解除初期得到集中釋放；另外，疫情帶來的貨幣寬松直接刺激了樓市投機熱情。在中央一再強調宏觀風險和市場嚴控情況下，地方利益、資本利益和市場慣性仍推動了樓市的上揚，“樹可以長到天上去”的市場和社會預期仍占有較大席地。2011/082011/102011/122012/022012/042012/062012/082012/102012/122013/022013/042013

8、/062013/082013/102013/122014/022014/042014/062014/082014/102014/122015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/022020/042020/06202

9、0/082020/102020/122021/022021/042012/022012/042012/062012/082012/102012/122013/022013/042013/062013/082013/102013/122014/022014/042014/062014/082014/102014/122015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/0420

10、18/062018/082018/102018/122019/022019/042019/062019/082019/102019/122020/022020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/04宏觀數據點評圖 1：中國百城房價指數延續上升態勢（當月同比，%）30.00整體二線一線三線25.0020.0015.0010.005.000.00-5.00-10.00數據來源：wind，上海證券研究所2021 年 4 月份，統計監測的 70 個大中城市新建商品住宅銷售價格漲幅總體有所擴大，二手住宅漲幅有升有落。各線城市新建商品住宅銷售價格環比漲幅略

11、有擴大，二手住宅環比漲幅變動不大。4 個一線城市新建商品住宅銷售價格環比上漲 0.6，漲幅比上月擴大0.2 個百分點。其中，北京、上海、廣州和深圳分別上漲 0.6、0.3、 1.1和 0.5。二手住宅銷售價格環比上漲 0.8，漲幅比上月回落0.2 個百分點。其中，北京、上海和廣州分別上漲1.2、0.9和1.2，深圳持平。圖 2：70 城市住宅價格增速保持平穩（當月同比， ）二手住宅16新建住宅12840(4)(8)數據來源：wind，上海證券研究所請務必閱讀尾頁重要聲明4各線城市新建商品住宅銷售價格同比漲幅延續擴大態勢，二手住宅同比漲幅有升有落。據測算，4 月份，一線城市新建商品住宅銷售價格同

12、比上漲 5.8，漲幅比上月擴大 0.6 個百分點；二手住宅銷售價格同比上漲 11.3，漲幅比上月回落 0.1 個百分點。二線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價格同比分別上漲 4.9和 3.4，漲幅比上月均擴大 0.1 個百分點。三線城市新建商品住宅銷售價格同比上漲 3.9，漲幅與上月相同；二手住宅銷售價格同比上漲 2.5，漲幅比上月擴大 0.2 個百分點。從宏觀經濟平穩運行的角度，中國樓市存在巨大泡沫是一個比較一致的共識，但是市場預期和樓市調控政策目標間仍存較大差距，5月樓市成交活躍局面仍然延續。2020 年 3 季度后,樓市成交已回升至疫情前水準基礎上，呈現走穩跡象-2017 年以來持續在新的

13、區間平穩運行。疫情后的貨幣放松，讓市場再趨活躍，泡沫再度擴大，市場成交延續上揚，年中前后恢復正常，并維持偏高態勢。2021 年 5 月份，全國 30 大中城市的周成交規模平均為 402.7 萬方，上月為409.4 萬方，2020 年同期為 345.6 萬方；成交仍然維持高位，表明市場仍處活躍狀態，調控政策還不得放松。從前期成交規模變化態勢及政策基調看，未來成交仍會高位延續，樓市成交新平衡區或抬升到新階梯高度，高房價對實體經濟的傷害必將進一步加大。圖 3：30 個大中城市房屋成交維持高位（日均/周，萬平米）875825775725675625575525475425375325275225175

14、1252013056-01722013191-20832014023-12972014-056-072014-078-182014-190-292015-021-092015064-02272015190-12842016-01-20942016045-272016-078-072016-190-182016-112-292017045-12622017-068-207222001177-0190-0

15、1732017-112-12842018045-172018190-082018-112-192019045-01622019180-20832019-112-01842020-012-129422002200067-172020-089-272020-112-082021-012-182021-035-206175數據來源：wind，基數效應逐漸消退，工業、消費、投資增速皆趨回落4 月份，規模以上工業增加值同比實際增長 9.8（以下增加值增速均為扣除價格

16、因素的實際增長率），比 2019 年同期增長 14.1，兩年平均增長 6.8。當月同比增速比上月下降 4.3，從變化趨勢上看，已接近平衡值。從環比看，4 月份，規模以上工業增加值比上月增長 0.52。1-4 月份，規模以上工業增加值同比增長 20.3，比上月累計增速下降 4.2。圖 4：中國工業經濟增速迅速回落（，月）60當月同比累計同比5652484440363228242016128402011-062011-082011-102011-122012-042012-062012-082012-102012-122013-042013-062013-082013-102013-122014-

17、022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-042017-062017-082017-102017-122018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04(4)(8)(12)(

18、16)(20)(24)(28)(32)數據來源：wind，消費增長也經歷了速降態勢。4 月份，社會消費品零售總額 33153億元，同比增長 17.7。比上月回落 15.8；比 2019 年 4 月份增長 8.8，兩年平均增速為 4.3。其中，除汽車以外的消費品零售額29468 億元，增長 17.9。扣除價格因素， 4 月份社會消費品零售總額實際增長 15.8，兩年平均增長 2.6。從環比看，4 月份社會消費品零售總額增長 0.32。1-4 月份，社會消費品零售總額 138373億元，同比增長 29.6，兩年平均增速為 4.2。其中，除汽車以外的消費品零售額 124063 億元，增長 27.7。

19、圖 5：中國社會零售增長迅速回落（，月）38當月累計3634323028262422201816141210864202010/052010/082010/112011/022011/052011/082011/112012/022012/052012/082012/112013/022013/052013/082013/112014/022014/052014/082014/112015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/08201

20、8/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/082020/112021/02(2)(4)(6)(8)(10)(12)(14)(16)(18)(20)(22)(24)數據來源：wind，盡管投資作為經濟第一增長動力，成為宏調上對沖疫情沖擊的重點，但疫情影響下的投資增速波動也很顯著。隨著基數效應消除，投資 增長也迅速回落。1-4 月份，全國固定資產投資（不含農戶）143804 億元，同比增長 19.9，比上月下降 5.7；比 2019 年 1-4 月份增長 8.0，兩年平均增長 3.9。其中，民間固定資產投資 82519 億元，同比增長 2

21、1.0。從環比看，4 月份固定資產投資（不含農戶）增長 1.49。累計同比圖 6：中國固定資產投資增長迅速回落態勢（，月）40.0030.0020.0010.002009-082009-102009-122010-022010-042010-062010-082010-102010-122011-022011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-0820

22、14-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-040.00-10.00-20.00-30.00

23、數據來源：wind，全球疫情形勢仍然復雜，世界經濟恢復很不平衡，因而中國的外需仍能延續較高景氣；展望未來，我國經濟運行穩中加固、穩中向好的穩定復蘇態勢有望延續。價格延續分化,通漲憂慮上升2021 年 4 月份，全國工業生產者出廠價格同比上漲 6.8，環比上漲 0.9；工業生產者購進價格同比上漲 9.0，環比上漲 1.3。14 月平均，工業生產者出廠價格比去年同期上漲 3.3，工業生產者購進價格上漲 4.3。4 月份，國內消費需求繼續恢復，物價運行總體平穩。從環比看， CPI 下降 0.3，降幅比上月收窄 0.2 個百分點。其中，食品價格下降 2.4，降幅收窄 1.2 個百分點，影響 CPI 下

24、降約 0.45 個百分點。食品中，隨著生豬生產持續恢復，加之消費需求有所回落，豬肉價格繼續下降。非食品中，疫情防控形勢較好疊加節日因素影響，居民出行大幅增加；受原材料價格上漲影響，電冰箱、洗衣機、電視機、筆記本電腦和自行車等工業消費品價格均有上漲，漲幅在 0.6-1.0之間。從同比看，CPI 上漲 0.9，漲幅比上月擴大 0.5 個百分點。其中，食品價格下降 0.7，降幅與上月相同，影響 CPI 下降約 0.14 個百分點。據測算，在 4 月份 0.9的同比漲幅中，去年價格變動的翹尾影響約為 0.1 個百分點，而上月為-0.6 個百分點；新漲價影響約為0.8 個百分點，比上月回落 0.2 個百

25、分點。扣除食品和能源價格的核心 CPI 同比上漲 0.7，漲幅比上月擴大 0.4 個百分點。圖 7：商務部食用品價格指數季節性波動（各類別/周環比，）禽蛋蔬菜水果1086422017-101-20032017-112-10712017-12-12592018-01-21622018-023-022018-03-13602018-04-12372018-05-12152018-06-02822018-07-02602018-08-0137201810-12262018-11-02932018-12-02712019-01-014820190

26、3-12592019-04-12262019-05-12042019-06-02712019-07-01592019-08-01262019-089-310322001199-1100-12152019-11-02822019-12-02602020-013-062020045-10712020-05-12592020-06-12262020-07-12042020-08-02712020-09-01482020-10-02932020-11-21732020-12-12152021-01-02822021-02-02562021-03-12262021-04-02

27、932021-05-02710(2)(4)(6)(8)(10)數據來源：wind，月份，國內工業生產穩定恢復，鐵礦石、有色金屬等國際大宗商品價格上行，生產領域價格繼續上漲。從環比看，PPI 上漲 0.9，漲幅比上月回落 0.7 個百分點。其中，生產資料價格上漲 1.2，漲幅回落 0.8 個百分點；生活資料價格上漲 0.1，回落 0.1 個百分點。 PPI 環比漲幅回落主要受石油和有色金屬行業價格漲幅回落影響。受需求增加和鐵礦石等原材料成本上升影響，黑色金屬冶煉和壓延加工業價格上漲 5.6，漲幅擴大 0.9 個百分點。從同比看，PPI 上漲 6.8，漲幅比上月擴大 2.4 個百分點。其中，生產資

28、料價格上漲 9.1，漲幅擴大 3.3 個百分點；生活資料價格上漲 0.3，擴大 0.2 個百分點。受去年同期對比基數較低影響，主要行業價格漲幅均有所擴大。據測算，在 4 月份 6.8的同比漲幅中，去年價格變動的翹尾影響約為 2.5 個百分點，比上月擴大 1.5 個百分點；新漲價影響約為 4.3 個百分點，擴大 0.9 個百分點。月份宏觀數據預測延續以往對經濟形勢的看法和分析框架，我們對 5 月份的宏觀經濟數據預測數如下：表 1 2021 年 5 月國內重要經濟數據預測 (同比增長，除 PMI 外)預計公 布日期項目本 月預測上 月實際上 月預測去 年同期5/31PMI51.151.151.05

29、0.66/1財新 PMI51.551.951.350.76/9CPI 漲幅1.40.91.12.4PPI 漲幅8.46.86.6-3.76/7出口增速34.732.616.3-0.8進口增速53.642.742.5-8.9貿易順差（億美元）540428.6100619.26/16當月投資（計算數）-0.6-9.20.9當年累計18.025.620-6.36/16工業增加值8.49.8124.4當年累計1820.320-2.86/16M2 增速8.28.19.511.1M1 增速6.06.27.06.8信貸新增（10 億元）1500147016001480信貸增速12.212.312.413.2

30、6/16消費增速1417.725-2.8當年累計2729.630-13.57/152 季度 GDP 增速上月預測：12.0本月調整：12.0當年累計上月預測：12.0本月調整：12.0數據來源：。食用農產品價格季節性回落，生產資料價格見頂跡象漸現5 月份，消費品價格在季節性規律作用下延續回落。其中豬肉價格下降態勢持續，但也已接近尾聲。據商務部監測，4 月 26 日至 5 月2 日,全國食用農產品市場價格比前一周下降 0.1，生產資料市場價格比前一周上漲 1.2。5 月 3 日至 9 日,全國食用農產品市場價格比前一周下降 0.2，生產資料市場價格比前一周上漲 1.3。5 月 10 日至 16

31、日,全國食用農產品市場價格比前一周下降 2.5，生產資料市場價格比前一周上漲 4.4。5 月 17 日至 23 日,全國食用農產品市場價格比前一周下降 1.5，生產資料市場價格比前一周下降 1.4。結合各種農副產品和食用品的價格走勢看，受肉價企穩影響，5 月份 CPI 環比回落幅度或超過正常年份，我們預測將有 0.5 的回落； 2020 年同期基數較低，5 月份 CPI 同比預計仍有加大幅度提高。圖 8：豬肉價格持續回落后走穩（全國，元/公斤）6422平均價:豬肉:全國全國大中城市:豬糧比價-R5920541849164414391234102982462016-01-272016-04-06

32、2016-06-082016-08-102016-10-192016-12-212017-03-082017-05-102017-07-122017-09-132017-11-222018-01-242018-04-112018-06-132018-08-152018-10-312019-01-022019-03-132019-05-222019-07-242019-09-252019-12-042020-02-262020-04-292020-07-012020-09-022020-11-112021-01-132021-03-31194數據來源：商務部，用電增長回落預示經濟進入正常態1-4

33、 月，全國全社會用電量 25581 億千瓦時，同比增長 19.1，其中，4 月份全國全社會用電量 6361 億千瓦時，同比增長 13.2。分產業看第一產業用電量 283 億千瓦時，同比增長 23.8，占全社會用電量的比重為 1.1；第二產業用電量 17074 億千瓦時，同比增長 20.7，增速比上年同期提高 26.9 個百分點，占全社會用電量的比重為 66.7；第三產業用電量 4379 億千瓦時，同比增長 29.0，增速比上年同期提高37.1 個百分點，占全社會用電量的比重為17.1；城鄉居民生活用電量 3845 億千瓦時，同比增長 3.8，增速比上年同期回落 0.2 個百分點，占全社會用電量

34、的比重為 15.0。各行業合計制造業四大高耗能制造業非高耗能制造業圖 9：各行業用電增長回升態勢結束（同比，月）6050403020102011/062011/092011/122012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/122017/032017/062017/092017/122018/032018/062018/092018/122019/032019/062

35、019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/030(10)(20)數據來源：wind，1-4 月份，全國工業用電量同比增長 20.5，增速同比提高 26.6 個百分點。全國制造業用電量同比增長 22.5，增速同比提高 29.0 個百分點。制造業中，四大高載能行業合計用電量同比增長 16.3，其中，建材行業同比增長 30.6，黑色行業同比增長 19.4，化工行業同比增長 12.3，有色行業用電量同比增長 10.1；高技術及裝備制造業合計用電同比增長 35.9，其中，汽車制造業、電氣機械和器材制造業、通用設備制造業同比增長均超過 40，分別為 49.6、44.8和 41.9；消費品制造業合計用電同比增長 27.5，其中，家具制造業、木材加工和木/竹/藤/棕/草制品業同比增長均超過 40，分別為 49.2和 40.1