1、內容目錄 HYPERLINK l _TOC_250003 轉債基本信息 3 HYPERLINK l _TOC_250002 投資申購建議 5 HYPERLINK l _TOC_250001 正股基本面分析 6 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示 9圖表目錄圖 1 ：我國 2010-2020 對外承包工程營業額 7圖 2 ：我國 2010-2020 對外承包工程新簽合同金額 7圖 3 ：中鋼 2014-2020 營業總收入及同比增速（單位：億元） 8圖 4 ：中鋼 2014-2020 歸母凈利潤及同比增速（單位：億元） 8圖 5 ：17-2020 年 1-6 月主營業務構成

2、占比(%) 9圖 6 ：11-20Q1-3 三費率水平 9表 1 ：中鋼轉債發行認購時間表 3表 2 ：中鋼轉債基本條款 4表 3 ：募集資金用途（單位：萬元） 4表 4 ：債性和股性指標 5表 5 ：相對價值法預測中鋼轉債上市價格（單位：元） 6轉債基本信息表 1：中鋼轉債發行認購時間表時間日期發行安排刊登募集說明書及其摘要、發行公告、網上路演公告2021 年 3 月 17 日（周三）T-2T-12021 年 3 月 18 日刊登發行提示性公告原股東優先配售認購日（繳付足額資金）網上申購（無需繳付申購資金）確定網上發行中簽率2021 年 3 月 19 日（周五）T（周四）原股東優先配售股權登

3、記日網上路演T+12021 年 3 月 22 日刊登網上中簽結果公告網上投資者根據中簽號碼確認認購數量并繳納認購款（投資者確保資金賬戶在 T+2 日日終有足額的可轉債認購資金）2021 年 3 月 23 日（周二）T+2（周一）刊登網上發行中簽率及優先配售結果公告網上申購搖號抽簽T+32021 年 3 月 24 日刊登發行結果公告向發行人劃付募集資金2021 年 3 月 25 日（周四）T+4（周三）主承銷商根據網上資金到賬情況確定最終配售結果和包銷金額數據來源：公司公告、東吳證券研究所表 2：中鋼轉債基本條款轉債名稱中鋼轉債正股名稱中鋼國際轉債代碼127029.SZ正股代碼000928.SZ

4、發行規模9.6 億元正股行業建筑裝飾-專業工程-國際工程承包存續期轉股價6 年（2021/3/19-2027/3/18）主體評級/債項評級轉股期AA+/AA+6.03 元/股6 個月（2021/9/27-2027/3/18）票面利率0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%向下修正條款存續期，15/30，85%贖回條款到期贖回：到期后五個交易日內，以票面價值的 113%（含最后一期利息）全部贖回有條件贖回：轉股期內，15/30，130%；未轉股余額不足 3000 萬元回售條款有條件回售：最后兩個計息年度，任何連續 30 個交易日收盤價低于轉股價 70%附加回售：投資

5、項目實施情況出現重大變化，且被證監會認定為改變募集資金用途數據來源：公司公告、東吳證券研究所表 3：募集資金用途（單位：萬元）項目名稱項目總投資擬投入募集資金內蒙古（奈曼）經安有色金屬材料有限公司年產 120 萬噸鎳鐵合金EPC204577.4783400.00總承包項目補充流動資金12600.0012600.00合計217177.47.0096000.00數據來源：募集說明書，東吳證券研究所整理表 4：債性和股性指標債性指標數值股性指標數值純債價值92.5 元轉換平價（以3/17 收盤價）97.84 元純債溢價率（以面值 100 計算）8.11%平價溢價率（以面值 1002.2%純債到期收益

6、率 YTM2.76%計算）數據來源：公司公告，東吳證券研究所當前債底估值為 92.5 元，YTM 為 2.76%。中鋼轉債存續期為 6 年，聯合評級為AA+/AA+，票面面值為 100 元，票面利率第一年至第六年分別為：0.20%、0.40%、0.60%、 1.50%、1.80%、2.00%，到期贖回價格為票面面值的 113%（含最后一期利息），以 6 年 AA+中債企業債到期收益率 4.1256%（3/17）計算，純債價值為 92.5 元，純債對應的 YTM為 2.76%，債底保護性較強。當前轉換平價為 97.84 元，平價溢價率為 2.2%。轉股期為自發行結束之日起滿 6 個月后的第一個交

7、易日至轉債到期日止，即 2021 年 9 月 27 日至 2027 年 3 月 18 日。初始轉股價 6.03 元/股，正股中鋼國際 3 月 17 日的收盤價為 5.9 元，對應的轉換平價為 97.84元，平價溢價率為 2.2%。轉債條款中規中矩。下修條款為“15/30、85%”，有條件贖回條款為“15/30、130%”，有條件回售條款為“30、70%”，條款中規中矩。總股本稀釋率為 11.24%。按初始轉股價 6.03 元計算，轉債發行 9.6 億對總股本的稀釋率為 11.24%，會對股本造成一定的攤薄壓力。投資申購建議我們預計中鋼轉債上市首日價格在 101.55113.88 元之間。正股方

8、面：按中鋼國際最新收盤價測算，當前轉債平價為 97.84 元。轉股溢價率方面：我們參照評級、規模及行業可比標的交科轉債、森特轉債和北方轉債，當前（2021/3/17）轉股溢價率分別為 5.02%、2.05%和 24.84%，上市當日轉股溢價率分別為 10.34%（2020）、7.95%（2020）和 19.23%（2019）；我們參考近期申購的衛寧轉債、震安轉債和傲農轉債，2021/3/17 日平價溢價率分別為 9.97%、5.18%和 7.48%；我們參考近期上市的轉債：朗科轉債（3 月 16 日上市）、嘉元轉債（3 月 15 日上市）、英特轉債（3 月 10 日上市），上市首日轉股溢價率分

9、別為 7.89%、21.56%、 41.64%。綜合可比標的，考慮到中鋼轉債的債底保護性相對較強，評級較高但規模吸引力相對一般，我們預計上市首日轉股溢價率中樞在 10%，對應的上市價格在 101.55113.88元區間。表 5：相對價值法預測中鋼轉債上市價格（單位：元）轉股溢價率/正股價5%7%10%13%15%-8%5.4394.5296.3299.02101.72103.52-3%5.7299.65101.55104.40107.25109.153/17 收盤價5.9102.74104.69107.63110.56112.523%6.08105.82107.83110.86113.8811

10、5.908%6.37110.96113.07116.24119.41121.52數據來源：Wind，東吳證券研究所我們預計原股東優先配售比例為 68.25%。中鋼國際的前三大股東為中國中鋼股份有限公司、中國中鋼集團有限公司和中鋼資產管理有限責任公司，最新持股比例分別為32.33%、18.77%和 3.5%，共合計持股 54.6%，股權結構集中。參考發行的瀚藍轉債（評 級 AA+，規模 9.92 億元）原股東優先配售額為 77.24%，中鼎轉 2（評級AA+，規模 12 億元）原股東優先配額為 63.53%，所以我們預計中鋼轉債原股東優先配售比例為 68.25%。我們預計中簽率為 0.0047%

11、0.0040%。中鋼轉債發行總額為 9.6 億元，我們預計原 股東優先配售比例為 68.25%，剩余網上投資者可申購金額為 3.048 億元。預測申購戶數 為 650750 萬戶，平均單戶申購金額 100 萬元，我們預計網上中簽率為 0.0047%0.0040%。正股基本面分析順應十四五發展規劃及國家重要策略的制定，公司加快實施綠色化改造。十四五規 劃中明確指出鋼鐵企業需圍繞節能降耗等重點領域自主開發新工藝，研發低碳冶金技術，拓展節能減排新途徑。公司將圍繞綠色化、智能化展開以冶金為主體，煤炭、化工、電 力等多領域多元化發展，全面打造綠色產業鏈并提高整體信息化與數字化能力，打造鋼 鐵客戶需要的智

12、慧化工程產品。碳中和順周期合力推動，寶武托管助力有望打開新格局。鋼鐵行業碳排放量占全國總量約 15%，節能減排技改是大勢所趨，民生所向。中鋼國際合資公司中成碳資產管理有限公司主營業務包括低碳咨詢、碳資產管理等，子公司中鋼天澄專注節能環保領域，鋼鐵窯爐煙塵細顆粒物超低排放技術達國際領先水平；控股股東中鋼集團擬由國內最大的鋼鐵集團中國寶武托管，有望助力公司打開新格局。圖 1：我國 2013-2020 對外承包工程營業額圖 2：我國 2013-2020 對外承包工程新簽合同金額20001800160014003.84%8.19%5.76%12002.00%10000.27%0.00%800-2.00

13、%600-4.00%400-6.00%200-8.00%3.46%2.28%10.00%8.00%6.00%4.00%3000.002500.002000.001500.0011.73%16.16%9.55%8.72%7.63%15.00%10.00%5.00%-9.83%1000.00500.000.00-8.85%0.00%-1.81%-5.00%-10.00%02013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020-10.00%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020對外承包工程新簽合同金額（億美元）對外承包工程營業額（億美元

14、）同比增長率（右軸）同比增長率（右軸）數據來源：統計局，東吳證券研究所數據來源：商務部，東吳證券研究所國內需求增加，國際工程迎接順周期。新冠疫情對國際工程承包業務造成了較大的沖擊，2020 年我國對外承包工程營業額較 2019 年同比下降 9.83%，2020 年對外承包工程新簽合同額較 2019 年同比下降 1.81%。今年以來各國對疫情的有效控制以及疫苗的上市，使得新冠疫情的不利影響淡化，國際工程有望恢復擴張。2019 年我國對外承包工程新簽合同額較 2018 年同比上漲 7.63%，今年可以依靠在之前全球基建市場建立起的優勢，迎來較好的擴張機會。收入利潤得到回升，業績符合預期。2020

15、業績快報顯示公司 2020 年實現營業收入148.47 億元，同比增長 10.68%。歸母凈利潤為 5.94 億元，同比增長 11.11%。業績增長基本符合預期。據中鋼國際 2020 第四季度工程業務情況簡報，2020 年第四季度公司新簽工程項目合同 39 個，合同金額總計 158.26 億元，同比增長 122.43%，公司 2020 年全年累計新簽工程項目合同 128 個，合同金額總計 287.68 億元，同比增長 40.82%。圖 3：中鋼 2014-2020 營業總收入及同比增速（單位：億元）圖 4：中鋼 2014-2020 歸母凈利潤及同比增速（單位：億元）160.00140.0014

16、8.472134.1470%760%157.67%5.94180%160%120.00100.0080.0060.00106.5497.51 94.4483.6778.5960.3 %650%40%530%420%110%34.705.124.414.185.35140%120%100%80%60%40.0020.000.00-3.3%-11.84%3.993%-16.81%0.68%0%-10%-20%-30%21.6218.65%9-18.5 %2.0124.040%1%20%11.11%0%-20%201420152016201720182019202002014201520162017

17、201820192020-40%營業總收入(億元）同比增長率（%）歸母凈利潤同比增長率（%）數據來源：Wind，東吳證券研究所數據來源：Wind，東吳證券研究所公司主營業務收入主要來源于工程總承包收入。公司主營業務主要包括工程總承包、國內外貿易業務和服務業務，主營業務收入以工程總承包業務收入為主。2017 至 2020年上半年工程總承包業務占主營業務收入的比重都比較高且穩定。中鋼國際工程總承包業務整體呈現上升趨勢主要是因為當年公司執行項目較多。受疫情及運輸不便等因素影響，國內外貿易在 2019 年及 2020 年占比成縮減趨勢。服務業務占比較小且變動幅度不大。三費率在波動中下降，財務費用波動較

18、大。銷售費用呈一定的波動主要系保險費金額變動導致，2019 年支付的保險費金額較大主要是因為公司為防控境外項目的政治和商業風險，為部分重點項目投保了境外特險。管理費用在波動中下降。財務費用波動較大的原因是 2016 年末公司完成非公開發行股票，募集資金存入募集資金專戶產生較大金額利息，以及對于長期逾期未付款項目向業主收取了資金占用費，所以導致 2017 年利息收入較高。8.50%8.32%6.77%6.67%6.64%6.31%5.02%4.25%4.57%4.53%4.16%3.47%1.60%0.06% 0.42%0.89% 1.01%-0.21%圖 5：17-2020 年 1-6 月主營業務構成占比(%)圖 6：11-20Q1-3 三費率水平100.00