1、20002002年 上市公司MBO實(shí)證研究指導(dǎo)教師：7/25/20221AGENDA報(bào)告結(jié)構(gòu) （1分鐘）研究方法與邏輯（1分鐘）研究過(guò)程與結(jié)論（8分鐘）7/25/20222AGENDA報(bào)告結(jié)構(gòu)研究方法與邏輯研究過(guò)程與結(jié)論7/25/20223報(bào)告結(jié)構(gòu)第一部分：研究范圍、方法和樣本的選取；第二部分：MBO的機(jī)理和動(dòng)因；第三部分：我國(guó)上市公司MBO的主要模式；第四部分：MBO樣本股權(quán)結(jié)構(gòu)特征分析；第五部分：MBO樣本的財(cái)務(wù)特征分析；第六部分：MBO 樣本的管理層特征分析 ；第七部分：交易價(jià)格分析；第八部分：二級(jí)市場(chǎng)對(duì)MBO交易的反應(yīng)；第九部分：結(jié)論與解釋。附錄7/25/20224AGENDA報(bào)告結(jié)構(gòu)

2、研究方法與邏輯研究過(guò)程與結(jié)論7/25/20225研究方法與邏輯-方法對(duì)比法1國(guó)內(nèi)MBO與國(guó)外MBO對(duì)比；2MBO與非MBO樣本的對(duì)比；3MBO樣本內(nèi)部不同特征之間的對(duì)比。定性分析法和定量分析法1不易量化的特征-定性分類(lèi)后進(jìn)行統(tǒng)計(jì)；2易量化的特征 -定量考察后分組對(duì)比。7/25/20226研究方法與邏輯-邏輯一般邏輯1不同的MBO動(dòng)因?qū)е虏煌腗BO行為；2不同的MBO行為導(dǎo)致不同的MBO結(jié)果。具體邏輯1我國(guó)MBO的特色動(dòng)因?qū)е翸BO行為的特色特征；包括MBO模式、交易價(jià)格等2二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格和MBO交易價(jià)格為同一資產(chǎn)價(jià)格，兩者一致程度反應(yīng)交易效率；7/25/20227AGENDA報(bào)告結(jié)構(gòu)研究方法與

3、邏輯研究過(guò)程與結(jié)論7/25/20228研究過(guò)程-樣本選取 MBO樣本選取原則1MBO后，管理層直接或間接成為上市公司的第一大股東；2MBO后，管理層雖然沒(méi)有直接或間接的成為上市公司的第一大股東，但是達(dá)到第二大股東的地位，實(shí)際上管理層已經(jīng)部分或全部掌握了公司的控制權(quán)；3相關(guān)財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道提及。 對(duì)比樣本選取原則1每一家MBO樣本公司選擇一家對(duì)照公司組成對(duì)照樣本；2對(duì)照公司所屬行業(yè)、主營(yíng)業(yè)務(wù)、股本規(guī)模和每股凈資產(chǎn)的相當(dāng)；3對(duì)照公司盡量與MBO公司來(lái)自同一交易所（滬市、深市） 7/25/20229MBO/對(duì)比樣本新型建材 汽車(chē) 塑料制品 電力設(shè)備 漁業(yè) 服裝 000527粵美的600295鄂爾多斯60

4、0257洞庭水殖600275武昌魚(yú)600089特變電工000533萬(wàn)家樂(lè)000055深方大600066宇通客車(chē)000973佛塑股份家電 000473勝利股份000521美菱電器600177雅 戈 爾600242華龍集團(tuán)000798中水漁業(yè)600550天威保變000651格力電器000786北新建材600686廈門(mén)汽車(chē)000659珠海中富000859國(guó)風(fēng)塑業(yè)行業(yè)MBO對(duì)比7/25/202210研究過(guò)程-MBO動(dòng)因主要股東的動(dòng)因管理層的動(dòng)因MBO 減少代理成本，強(qiáng)化激勵(lì)約束機(jī)制，提高效率7/25/202211研究結(jié)論-國(guó)外MBO動(dòng)因戰(zhàn)略定位調(diào)整，業(yè)務(wù)剝離 投資的推出方式 公有部門(mén)私有化 激勵(lì)管理層

5、 反敵意收購(gòu)的措施 退市擺脫上市的約束 創(chuàng)業(yè)動(dòng)機(jī) 對(duì)企業(yè)的戰(zhàn)略定位有異議 對(duì)敵意收購(gòu)的反應(yīng) 股東動(dòng)因管理層動(dòng)因7/25/202212研究結(jié)論-國(guó)內(nèi)MBO動(dòng)因國(guó)退民進(jìn)，國(guó)有股推出激勵(lì)管理層創(chuàng)業(yè)或“摘紅帽子”資產(chǎn)剝離和反敵意收購(gòu)各一例恒原祥/勝利股份7/25/202213研究過(guò)程/結(jié)論-MBO的模式特征收購(gòu)主體特征1管理層直接設(shè)立殼公司；2通過(guò)職工持股會(huì)設(shè)立殼公司。收購(gòu)客體特征1直接收購(gòu)目標(biāo)公司股權(quán)；2收購(gòu)股東公司的股權(quán)。7/25/202214研究過(guò)程-股權(quán)特征MBO公司的股權(quán)特征平均流通股比例平均流通股比例國(guó)有股比例國(guó)有股比例前三大股東比例前三大股東比例三大股東之和三大股東之和MBO樣本對(duì)比樣本

6、大股東和二股東之差大股東和二股東之差7/25/202215研究結(jié)論-股權(quán)特征1其中：MBO交易之前和對(duì)比樣本的平均流通股比例有顯著差異7/25/202216研究結(jié)論-股權(quán)特征2其中：交易后MBO樣本和對(duì)比樣本的第一大股東比例和大股東和二股東比例之差有顯著差異；7/25/202217研究過(guò)程-財(cái)務(wù)特征MBO樣本財(cái)務(wù)特征總量指標(biāo)每股指標(biāo)三項(xiàng)能力紅利政策7/25/202218研究結(jié)論-財(cái)務(wù)特征1MBO樣本和對(duì)比樣本總量指標(biāo)上無(wú)統(tǒng)計(jì)意義上的顯著差異，只有凈利潤(rùn)增長(zhǎng)方面的差異接近顯著2MBO樣本公司和對(duì)比樣本在三項(xiàng)能力指標(biāo)上均無(wú)統(tǒng)計(jì)意義上的顯著差異，只有固定資產(chǎn)比率有接近顯著的差異。這一點(diǎn)與國(guó)外的研究經(jīng)

7、驗(yàn)固定資產(chǎn)比重越大管理層持股比例越低在邏輯上相吻合。3 MBO公司相對(duì)于對(duì)比公司，其現(xiàn)金流量狀況相對(duì)較低，有接近顯著的差異，在收益上顯著無(wú)差異，在股利支付方面無(wú)顯著差異。7/25/202219研究結(jié)論-管理層特征無(wú)顯著差異MBO對(duì)比t-檢驗(yàn)管理層年齡管理層兼任董事的比例高低接近顯著董事兼任管理層的比例高低不顯著7/25/202220研究結(jié)論-管理層特征總資產(chǎn)高增長(zhǎng)管理層兼任董事的比例董事兼任管理層的比例無(wú)顯著差異凈利潤(rùn)高增長(zhǎng)高每股收益高股利支付率低（接近顯著）低（顯著）低（顯著）低（顯著）7/25/202221研究過(guò)程-交易價(jià)格交易價(jià)格相對(duì)每股凈資產(chǎn)的溢價(jià)程度按股本規(guī)模分組按每股凈資產(chǎn)分組按股

8、權(quán)性質(zhì)分組按交易股權(quán)比例分組按股價(jià)分組按交易金額分組按資產(chǎn)利潤(rùn)增長(zhǎng)情況分組按三項(xiàng)能力分組7/25/202222研究結(jié)論-交易價(jià)格按股本規(guī)模分組按交易股份占總股本比例 按二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格分組按股權(quán)性質(zhì)分組 按交易金額分組按每股凈資產(chǎn)分組均無(wú)統(tǒng)計(jì)意義上的顯著差異股本規(guī)模越大溢價(jià)程度越低（接近顯著）交易前股價(jià)越高溢價(jià)程度越高（接近顯著）7/25/202223研究結(jié)論-交易價(jià)格總資產(chǎn)高增長(zhǎng)平均每股收益高經(jīng)營(yíng)能力提高償債能力提高其他分組均無(wú)統(tǒng)計(jì)意義上的顯著差異溢價(jià)程度低（接近顯著）溢價(jià)程度低（接近顯著）溢價(jià)程度高（顯著）溢價(jià)程度低（接近顯著）7/25/202224研究過(guò)程-二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)分組1分組2分組3-

9、分組方法同交易價(jià)格分組N交易前50天CAR交易后50天CARMBO樣本對(duì)比樣本CART-50,TCART,T+50CART-50,T+50CART,T+50-CART-50,T7/25/202225研究結(jié)論-二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)7/25/202226研究結(jié)論-二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)除了CART，T+50-CART-50，T外其他三指標(biāo)接近顯著差異7/25/202227研究結(jié)論-二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)總資產(chǎn)高增長(zhǎng) （+）顯著每股凈資產(chǎn)大 （+）不顯著盈利能力提高 （+）不顯著凈利潤(rùn)高增長(zhǎng) （+）不顯著每股收益高 （+）不顯著其他 無(wú)顯著差異（+）-表示在三個(gè)考察期間內(nèi)CAR值大于對(duì)應(yīng)組7/25/202228交易溢價(jià)和

10、二級(jí)市場(chǎng)CAR結(jié)論匯總7/25/202229研究結(jié)論-矛盾與解釋MBO交易價(jià)格二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格？財(cái)務(wù)指標(biāo)越好，交易價(jià)格越低財(cái)務(wù)指標(biāo)越好，CAR越高7/25/202230研究結(jié)論-矛盾與解釋買(mǎi)賣(mài)雙方談判能力差異兩市場(chǎng)定價(jià)效率差異管理層差異股東低價(jià)轉(zhuǎn)讓小股東不認(rèn)同交易與獎(jiǎng)勵(lì)雙重動(dòng)機(jī)7/25/202231文檔結(jié)束謝謝！7/25/202232研究結(jié)論-MBO的模式特征通過(guò)職工持股會(huì)或工會(huì)造殼收購(gòu)上市公司粵美的MBO模式圖22.19%55%45%何享健工會(huì)順德美托投資有限公司粵美的（000527）設(shè)殼方式一：通過(guò)職工持股會(huì)或工會(huì)造殼收購(gòu)上市公司 7/25/202233研究結(jié)論-MBO的模式特征設(shè)殼方式二：管理層自然人直接設(shè)立主體收購(gòu)上市公司 深方大MBO模式圖85%20.24%15.9%熊建明其他管理層和技術(shù)骨干邦林科技時(shí)利和公司深方大（000055）佛塑股份MBO模式圖29.46%馮兆及22名管理人員富碩宏信投資有限公司佛塑股份（000973）7/25/202234研究結(jié)論-MBO的模式特征通過(guò)職工持股會(huì)或工會(huì)造殼收購(gòu)上市公司粵美的MBO模式圖22.19%55%45%何享健工會(huì)順德美托投資有限公司粵美的（000527）收購(gòu)方式一：設(shè)殼直接收購(gòu)上市公司的股份7/25/