1、我國企業股權鼓勵的機制與運用我國企業股權鼓勵的機制與運用 我國企業股權鼓勵的機制與運用 市場營銷論文 更新：2006-4-13 閱讀： 我國企業股權鼓勵的機制與運用目前股權鼓勵在國內越來越受到重視，不僅有理論上的討論，而且許多高科技企業、民營企業和一些國有控股企業等都施行了股權鼓勵方案，甚至有不少企業把它當作搞活企業的“靈丹妙藥。那么終究如何認識股權鼓勵, 應該按照什么原那么來設計股權鼓勵？不同的股權鼓勵方案的共同點和區別在哪里，其內在機制和適用條件是什么？如何有效運用股權鼓勵，防止走入股權鼓勵的誤區？本文就這些問題進展了討論。一、 股權鼓勵的原理經理人和股東實際上是一個委托代理的關系，股東委

2、托經理人經營管理資產。但事實上，在委托代理關系中，由于信息不對稱，股東和經理人之間的契約并不完全，需要依賴經理人的“道德自律。股東和經理人追求的目的是不一致的，股東希望其持有的股權價值最大化，經理人那么希望自身效用最大化，因此股東和經理人之間存在“道德風險，需要通過鼓勵和約束機制來引導和限制經理人行為。在不同的鼓勵方式中，工資主要根據經理人的資歷條件和公司情況預先確定，在一定時期內相對穩定，因此與公司的業績的關系并不非常親密。獎金一般以財務指標的考核來確定經理人的收入，因此與公司的短期業績表現關系親密，但與公司的長期價值關系不明顯，經理人有可能為了短期的財務指標而犧牲公司的長期利益。但是從股東

3、投資角度來說，他關心的是公司長期價值的增加。尤其是對于成長型的公司來說，經理人的價值更多地在于實現公司長期價值的增加，而不僅僅是短期財務指標的實現。為了使經理人關心股東利益，需要使經理人和股東的利益追求盡可能趨于一致。對此，股權鼓勵是一個較好的解決方案。通過使經理人在一定時期內持有股權，享受股權的增值收益，并在一定程度上承擔風險，可以使經理人在經營過程中更多地關心公司的長期價值。股權鼓勵對防止經理的短期行為，引導其長期行為具有較好的鼓勵和約束作用。二、 股權鼓勵的不同類型1三種類型的劃分按照根本權利義務關系的不同，股權鼓勵方式可分為三種類型：現股鼓勵、期股鼓勵、期權鼓勵。l 現股鼓勵：通過公司

4、獎勵或參照股權當前市場價值向經理人出售的方式，使經理人即時地直接獲得股權。同時規定經理人在一定時期內必須持有股票，不得出售。l 期股鼓勵：公司和經理人約定在將來某一時期內以一定價格購置一定數量的股權，購股價格一般參照股權的當前價格確定。同時對經理人在購股后再出售股票的期限作出規定。l 期權鼓勵：公司給予經理人在將來某一時期內以一定價格購置一定數量股權的權利，經理人到期可以行使或放棄這個權利，購股價格一般參照股權的當前價格確定。同時對經理人在購股后再出售股票的期限作出規定。不同股權鼓勵形式的權利義務是不同的，在表1中對各個方面作了比較。三種鼓勵一般都能使經理人獲得股權的增值收益權，其中包括分紅收

5、益、股權本身的增值。但是在持有風險、股票表決權、資金即期投入和享受貼息方面都有所不同，詳細如下：表1 不同股權鼓勵類型的權利義務比較增值收益權 持有風險 股權表決權 資金即期投入 享受貼息現股 ×期股 × ×期權 × × ×l 現股和期股鼓勵都在預先購置了股權或確定了股權購置的協議，經理人一旦承受這種鼓勵方式，就必須購置股權，當股權貶值時，經理人需承擔相應的損失。因此，經理人持有現股或期股購置協議時，實際上是承擔了風險的。在期權鼓勵中，當股權貶值時，經理人可以放棄期權，從而防止承擔股權貶值的風險。l 現股鼓勵中，由于股權已經發生了轉移

6、，因此持有股權的經理人一般都具有股權相應的表決權。在期股和期權鼓勵中，在股權尚未發生轉移時，經理人一般不具有股權對應的表決權。 l 現股鼓勵中，不管是獎勵還是購置，經理人實際上都在即期投入了資金。所謂的股權獎勵實際上以經理人的獎金的一部分購置了股權。而期股和期權都是約定在將來的某一時期經理人投入資金。l 在期股和期權鼓勵中，經理人在遠期支付購置股權的資金，但購置價格參照即期價格確定，同時從即期起就享受股權的增值收益權，因此，實際上相當于經理人獲得了購股資金的貼息優惠。其他股權鼓勵方法，如股票增值收益權、崗位股、技術入股、管理入股等，由于其“享受股權增值收益，而不承擔購置風險的特點，與期權鼓勵類

7、似，詳細的可根據其要求的權利義務不同分別歸入以上三種類型的股權鼓勵形式。2不同類型股權鼓勵的價值分析分析l 現股鼓勵和期股鼓勵中有虧損區存在，即被鼓勵的經理人需要承擔虧損風險。而期權鼓勵中，不存在經理人承擔虧損風險的問題。l 現股鼓勵和期股鼓勵的區別在于：在同樣條件下，期股鼓勵使經理人享受了貼息優惠，使其可能承擔的虧損減小，收益增大。圖1：現股鼓勵的價值分析。OB0是經理人獲得股權時支付的價款，OB1是考慮資金本錢后經理人的持股本錢。A1C1是到期收益線，當到期股權價值對應上市公司即為股票價格大于OB1時，經理人開始獲益，小于OB1即為虧損。在公司破產或資不低債時，股權價值為0，經理人最大虧損

8、為OA1=OB1，即為經理人的持股本錢。圖3：期權鼓勵的價值分析。OB0是經理人獲得股權需要支付的價款，B0C0是到期收益線，當到期股權價值對應上市公司即為股票價格大于OB0時，經理人開始獲益，小于OB0經理人將放棄股權，因此其最大虧損為0。也就是說經理人不承擔股權貶值的虧損風險，這是期權鼓勵與現股鼓勵和期股鼓勵的主要區別。3 不同股權鼓勵的導向從不同股權鼓勵的價值分析中可以看到，現股和期股鼓勵的根本特征是“收益共享、風險共擔的原那么，即經理在獲得股權增值收益的同時，也承擔了股權貶值的風險，因此這種鼓勵方式將引導經理人努力工作，并以較為穩健的方式管理企業，防止過度的冒險。由于受經理人承擔風險才

9、能和實際投資才能的限制，這種股權鼓勵形式下股權的數量不可能很大，相應地可能會影響鼓勵的效果。期權鼓勵方式中，經理人不承擔風險，因此期權數量設計中不受其風險承擔才能的限制。通過增加期權的數量，可以產生很大的杠桿鼓勵作用。這種鼓勵方式將鼓勵經理人“創新和冒險，另一方面也有可能使經理人過度冒險。由于鼓勵特點的不同，不同股權鼓勵的適用場合也不同。企業規模大小、業務成長性上下、行業特點、環境不確定性大小、經理人作用大小、經理人自身特點的不同和公司對經理人的要求不同，都對是否適用股權鼓勵和適用何種股權鼓勵產生影響。三、 股權鼓勵設計和理論1. 股權鼓勵的設計因素在詳細的股權鼓勵設計中，可以通過各個設計因素

10、的調節，來組合不同效果的方案。這些設計因素可以歸納為六個方面，詳細如圖4所示。l 鼓勵對象：傳統的股權鼓勵對象一般以企業經營者如CEO為主，但是，由于股權鼓勵的良好效果，在國外股權鼓勵的范圍正在擴大，其中包括普通雇員的持股方案、以股票支付董事報酬、以股票支付基金管理人的報酬等。國內企業的主要鼓勵對象是董事長、總經理等，一些企業也有員工持股會，但這種員工持股更多地帶有福利性質。l 購股規定：即對經理人購置股權的相關規定，包括購置價格、期限、數量及是否允許放棄購股等。上市公司的購股價格一般參照簽約當時的股票市場價格確定，其他公司的購股價格那么參照當時股權價值確定。購股期限包括即期和遠期。購股數量的

11、大小影響股權鼓勵的力度，一般根據詳細情況而定。 l 售股規定：即對經理人出售股權的相關規定，包括出售價格、數量、期限的規定。出售價格按出售日的股權市場價值確定，其中上市公司參照股票的市場價格，其他公司那么一般根據預先確定的方法計算出售價格。為了使經理人更多地關心股東的長期利益，一般規定經理人在一定的期限前方可出售其持有股票，并對出售數量作出限制。大部分公司允許經理人在離任后繼續持有公司的股權。國內企業一般要求在經理人任期完畢一定時間后，方可出售股權，一些企業那么要求經理人分期出售。 l 權利義務：股權鼓勵中，需要對經理人是否享有分紅收益權、股票表決權和如何承擔股權貶值風險等權利義務作出規定。不

12、同的規定對應的鼓勵效果是不同的。l 股權管理：包括管理方式、股權獲得原因和股權鼓勵占總收入的比例等。比方在期權鼓勵中，國外一般規定期權一旦發出，即為持有人完全所有，公司或股東不會因為持有人的重大錯誤、違法違規行為而作出任何扣罰；國內的一些地方的規定中，那么認為企業經營者經營不力或弄虛作假時，公司的股東大會或主管部門可以對其所持期權作扣減處分。股權獲得來源包括經理人購置、獎勵獲得、技術入股、管理入股、崗位持股等方式，公司給予經理人的股權鼓勵一般是從經理人的薪金收入的一部分轉化而來。股權鼓勵在經理人的總收入中占的比例不同，其鼓勵的效果也不同。 l 操作方式：包括是否發生股權的實際轉讓關系、股票來源

13、等。一些情況下為了回避法律障礙或其他操作上的原因，在股權鼓勵中，實際上不發生股權的實際轉讓關系，一般稱之為虛擬股權鼓勵。在鼓勵股權的來源方面，有股票回購、增發新股、庫存股票等，詳細的運用與證券法規和稅法有關。2. 目前國內采用的主要股權鼓勵方式及特點到目前為止，上海、武漢、北京等地政府有關部門和國資管理機構都出臺了關于股權鼓勵的規定，這些規定主要面向國有控股、國有獨資企業，涉及行業包括紡織、冶金、電子、商業、房地產等，詳細有以下特點：l 鼓勵對象：一般為總經理、董事長，l 購股規定：一般按任期初凈資產或股票價格確定購股價格，分期購股，經營者不得放棄購股。購股資金來源于經營者的獎勵收入和個人資金

14、的投入，股權數量不大。l 售股規定：上海規定在任期末經營者可按每股凈資產或股票價格上市公司出售所持有股權，也可繼續持有。北京規定按經營者可在任期滿后2年按評估的每股凈資產出售股權，也可保存適當比例的股權。武漢規定經營者在分期購得股權后，即獲得完全的所有權，其出售股票主要受國家有關證券法規的限制。l 權利義務：在期股到期購置前，經營者一般只享有分紅收益權，沒有表決權。經營者同時承擔股權貶值的虧損風險。l 股權管理：各地都對經營者有過失行為時的股權獲得作出懲罰性限制。 l 操作方式：在操作中一般都發生實際的股權轉讓關系。股票來源包括從二級市場中購置、大股東提供等，各地還要求企業在實行股權鼓勵時首先

15、進展改制，國企經理必須競爭上崗等。從以上的特點看，各地施行的股權鼓勵本質上是期股鼓勵，并對期股的出售和獲得資格等作了較為嚴格的規定，各地在股權鼓勵的嘗試方面態度比較慎重。但是，由于各種條件的制約，一些地方的期股鼓勵并不順利，近日北京市一些企業退出期股鼓勵試點，經營者寧拿年薪不要期股。實際上也說明股權鼓勵并不是一廂情愿就能施行的事情，這種鼓勵方式必須根據企業狀況、環境和業務特點等詳細而定。3. 高科技企業和紅籌股公司的期權鼓勵四、 股權鼓勵與經理人市場股權鼓勵手段的有效性在很大程度上取決與經理人市場的建立健全，只有在適宜的條件下，股權鼓勵才能發揮其引導經理人長期行為的積極作用。經理人的行為是否符

16、合股東的長期利益，除了其內在的利益驅動以外，同時受到各種外在機制的影響，經理人的行為最終是其內在利益驅動和外在影響的平衡結果。股權鼓勵只是各種外在因素的一部分，它的適用需要有各種機制環境的支持，這些機制可以歸納為市場選擇機制、市場評價機制、控制約束機制、綜合鼓勵機制和政府提供的政策法律環境，詳細如圖5所示。1市場選擇機制：充分的市場選擇機制可以保證經理人的素質，并對經理人行為產生長期的約束引導作用。以行政任命或其他非市場選擇的方法確定的經理人，很難與股東的長期利益保持一致，很難使鼓勵約束機制發揮作用。對這樣的經理人提供股權鼓勵是沒有根據的，也不符合股東的利益。職業經理市場提供了很好的市場選擇機

17、制，良好的市場競爭狀態將淘汰不合格的經理人，在這種機制下經理人的價值是市場確定的，經理人在經營過程中會考慮自身在經理市場中的價值定位而防止采取投機、偷懶等行為。在這種環境下股權鼓勵才可能是經濟和有效的。2. 市場評價機制：沒有客觀有效的市場評價，很難對公司的價值和經理人的業績作出合理評價。在市場過度操縱、政府的過多干預和社會審計體系不能保證客觀公正的情況下，資本市場是缺乏效率的，很難通過股價來確定公司的長期價值，也就很難通過股權鼓勵的方式來評價和鼓勵經理人。沒有合理公正的市場評價機制，經理人的市場選擇和鼓勵約束就無從談起。股權鼓勵作為一種鼓勵手段當然也就不可能發揮作用。 3. 控制約束機制：控

18、制約束機制是對經理人行為的限制，包括法律法規政策、公司規定、公司控制管理系統。良好的控制約束機制，能防止經理人的不利于公司的行為，保證公司的安康開展。約束機制的作用是鼓勵機制無法替代的。國內一些國有企業經營者的問題，不僅僅是鼓勵問題，很大程度上是約束的問題，加強法人治理構造的建立將有助于進步約束機制的效率。4. 綜合鼓勵機制：綜合鼓勵機制是通過綜合的手段對經理人行為進展引導，詳細包括工資、獎金、股權鼓勵、晉升、培訓、福利、良好工作環境等。不同的鼓勵方式其鼓勵導向和效果是不同的，不同的企業、不同的經理人、不同的環境和不同的業務對應的最正確鼓勵方法也是不同的。公司需要根據不同的情況設計鼓勵組合。其

19、中股權鼓勵的形式、大小均取決于關于鼓勵本錢和收益的綜合考慮。5. 政策環境：政府有義務通過法律法規、管理制度等形式為各項機制的形成和強化提供政策支持，創造良好的政策環境，不適宜的政策將阻礙各種機制發揮作用。目前國內的股權鼓勵中，在操作方面主要面臨股票來源、股票出售途徑等詳細的法律適用問題，在市場環境方面，政府也需要通過加強資本市場監管、消除不合理的壟斷保護、政企分開、改革經營者任用方式等手段來創造良好的政策環境。五、 關于股權鼓勵的幾點討論1. 股權鼓勵并不能使經理人和股東的利益完全一致。公司股價與公司長期價值并不一定完全一致，兩者的相關性取決于市場的有效程度。而在股權鼓勵中，經理人關心的是其

20、股票出售的價格而不是公司長期價值本身。由于鼓勵本錢的限制和經理人投資才能的限制，經理人持有股份的數量是有限的，經理人持股時間也是有限的，這些都制約了股權鼓勵的效果。股權鼓勵中，經理人的收入與股權的價值變動有關，但是股權價值的變動不僅僅取決于經理人本身努力，同時還受到經濟景氣、行業開展等因素的影響。國外已經有人對經理人因經濟景氣而獲得的巨額股權增值收益提出質疑。2. 過小的持股數量起不到鼓勵效果。有人對滬深兩地上市公司作了實證分析，發現中國上市公司的經營者持股占總股本的比例普遍偏低，并且經理的持股情況與公司業績并不存在明顯的相關性，從而認為過低的持股比例并不具有鼓勵作用。但是如何確定適宜的持股數

21、量，一種觀點是進步經理人持股占總股本的比例。在詳細的施行過程中，由于目前國內企業經理人的風險承擔才能和投資才能的限制，不可能大量購股，從鼓勵本錢考慮，也不可能給予過多的獎勵股份。而期權鼓勵不需要經理人承擔風險，所以相對來說，可以通過進步期權數量使經營者的利益與公司價值增加更多地結合起來。另一種觀點認為，經理人持股不在于占總股本的比例大小，也不在于持股多少，關鍵在于經理人在公司的投資占其自身總收入和自身總財產的比例，但實際上這是一廂情愿的想法。經理人不會愿意承受過多的風險，而且即使經理人將其有限的資產投入企業，由于其持有股份在公司總股本所占的比例極小，使得公司的收益損失落實到經理人的份額很小，過

22、小的影響當然也就不可能具有足夠的鼓勵作用。 3. 政企不分的情況下不宜實行股權鼓勵。政企不分的情況下很難界定經理人的績效。當政企不分有利于企業時，經理人獲得股權增值收益是不合理的，對公司股東和其他員工也是不公平的；當政企不分不利于企業時，經理人當然也就不會愿意承擔股權貶值的風險。4. 股權鼓勵并沒有解決經理人的選擇機制問題 目前一些國企的問題不是單純的鼓勵機制的問題，而是經理人本身就不適宜。對不適宜的經理施行股權鼓勵是沒有意義的。經理人的選擇要通過市場機制來實現。經理人市場的建立健全是真正解決經理人選擇機制的關鍵。5. 經營者持股不能解決經營者拿“黑錢的問題，只是在一定程度上緩解了矛盾。對于拿“黑錢的經營者來說，“黑錢收入是百分之百，而公司損失落到他頭上是千分之幾，甚至萬分之幾。只要沒有足夠的管理約束機制情況下，簡單的股權鼓勵并不能解決“黑錢問題。目前有些地方在討論關于國企經營者與其他企業經營