1、第二章 財務估價 周浪波財務估價的基礎概念財務估價的基礎概念債券股價債券股價股票股價股票股價財務估價一、財務估價基礎概念u資金時間價值資金時間價值u風險與收益風險與收益u資金時間價值（一）資金時間價值的概念（二）資金時間價值的計算（一）資金時間價值的概念l 資金經歷一定時間的投資與再投資所能資金經歷一定時間的投資與再投資所能實現的增值。實現的增值。（二）資金時間價值的計算 F FP P（1 1i i）n n 復利終值系數，記為復利終值系數，記為( (F/P,n,i)F/P,n,i) ?1.復利終值復利終值 投資于某項目10萬元，預計年報酬率10%，10年后可回收金額為多少？ PF（1i）-n

2、復利現值系數，記為(P/F,n,i) ?2.復利現值 某人擬為兒子設立一筆留學基金，采用一次出資方式，10年后需獲取70萬元，設年投資回報率8%，他現在應投資多少？iiAFnA1)1(年金終值系數，記為（F/A,n,i)？3.3.普通年金終值普通年金終值 某人每年年末購買一銀行理財產品3萬元作為自己的退休基金，年回報率9%，10年后他可以獲得多少退休金？ 某人擬為兒子設立一筆留學基金，采用分期出資方式，10年后需獲取70萬元，設年投資回報率8%，他每年應投資多少？年金現值系數，記為（P/A,n,I)iniAPA)1(14.4.普通年金現值普通年金現值 某人擬設立一筆獎學金，期限20年，每年年末

3、支付獎金額10萬元，該校友基金年均報酬率10%，則該人應捐資多少？11)1(1iiAFn（F/A,n+1,I)-1？5.5.即付年金終值即付年金終值 某人擬為兒子設立一筆留學基金，采用分期出資方式，10年后需獲取70萬元，設年投資回報率8%，他每年年初應投資多少錢？（F/A,n-1,I)+1？1)1()1(1iniAP6.6.即付年金現值即付年金現值 某人擬設立一筆獎學金，期限20年，每年年初支付獎金額10萬元，該校友基金年均報酬率10%，則該人應捐資多少？iAP ？7.7.永續年金永續年金 某人擬設立一筆永久性獎學金，每年年末支付獎金額10萬元，該校友基金年均報酬率10%，則該人應捐資多少？

4、8.8.遞延年金遞延年金 某人擬為一批初三畢業生設立一筆大學助學基金，三年后每年支付學費及生活費20萬元，設年投資回報率10%，他現在應捐資多少？u資金時間價值計算的簡單運用假設你擬購入一套住房，有以下幾種可供選擇的方式：假設你擬購入一套住房，有以下幾種可供選擇的方式：1.一次性付款20萬元；2.一次性付款10萬元，余款分5年付清，每年末付款2.4萬元；3.一次性付款8萬，余款分10年付清，每年年初付款1.5萬；4.一次性付款8萬元，余款在三年后分五年支付，每年年初付款2.7萬元。 i=6%,i=6%,你將選擇何種付款方式？你將選擇何種付款方式？（三）資金時間價值計算的其他形式l 求求n？l

5、求求i？ 某公司擬更換一臺設備，新設備價格某公司擬更換一臺設備，新設備價格50000元，現使用設備元，現使用設備變現價值變現價值20000元，使用新設備每年可節約人工成本元，使用新設備每年可節約人工成本5000元，元，該設備至少應使用多少年才合算？該設備至少應使用多少年才合算？ 一投資項目原始投資額一投資項目原始投資額100000元，項目有效期元，項目有效期5年，年現金年，年現金凈流入凈流入30000元，殘值元，殘值20000元，該項目內涵報酬率為多少？元，該項目內涵報酬率為多少？ 1)1 (mmrii：實際利率r：名義利率M：年計息次數l名義利率與實際利率的換算目前市場上有兩個不同的債券投資

6、品種：債券一：年利率10%，每年計息一次；債券二：年利率8%，每季計息一次。投資者應投資何種債券？u風險與收益（一）風險（一）風險（二）風險的衡量（二）風險的衡量（三）風險與報酬的關系（三）風險與報酬的關系（一）風險1.1.風險：風險： l 在一定條件下和一定的時間內可能發生的各種結果在一定條件下和一定的時間內可能發生的各種結果的變動程度。的變動程度。2.風險類別的一般劃分（1 1）系統性風險：）系統性風險：市場風險、不可分散風險（2 2）非系統性風險：）非系統性風險：公司風險、可分散風險公司風險 財務風險：經營風險：u對風險來源從另一角度的認識 項目風險項目風險 市場風險市場風險 競爭風險競

7、爭風險 行業特有風險行業特有風險 國際風險國際風險（二）風險程度的衡量1.1.概率：概率：pi2.2.期望值：期望值：niiikpk1).(3.標準離差：標準離差：niiipkk12)(4.標準離差率：kv 投資于某股票，行情好、一般和不好預期收益率分投資于某股票，行情好、一般和不好預期收益率分別為別為80%、15%、-30%，行情好、一般和不好的，行情好、一般和不好的概率分別為概率分別為0.5、0.3、0.2，計算投資于該股票的，計算投資于該股票的變化系數。變化系數。（三）風險與報酬的關系（一般模型）期望投資報酬率無風險報酬率風險報酬率期望投資報酬率無風險報酬率風險報酬率 R RR R0 0

8、b bV VR:期望投資報酬率R0:無風險報酬率b:風險報酬斜率：風險程度風險程度無風險報酬率期望報酬率風險報酬率（四）風險收益模型1.1.資本資產定價模型資本資產定價模型2.2.套利定價模型套利定價模型3.3.多要素風險收益定價模型多要素風險收益定價模型4.4.回歸模型回歸模型 其中：PV證券現值 Ct 第t期的預期現金流量 k貼現率 n投資受益期間 證券內在價值的影響因素：預期未來的現金流量貼現率投資受益期 n證券估價一般模型PV=Ct /（1+k）t （t=1，2，3， ， ，n）二 債券估價（Bond） V=I（P/A，K，n)+M (P/F，K，n） 其中：V債券內在價值 M債券面值

9、 I每年利息 n付息總期數 K貼現率（市場利率或必要報酬率） i 債券票面利息率（息票率）l分期付息，一次還本分期付息，一次還本l一次還本付息一次還本付息 V V=（M+Min）(P/F，K，n）V=M (P/F，K，n）l零息債券零息債券l永久債券永久債券P=I/Kl流通債券流通債券有一面值為1000元的債券，票面利率7%，每年付息一次，期限5年，債券2010年1.1發行，設投資折現率為10%，以2011.10.1為時間基點，該債券的價值是多少？u市場利率的變化與債券價格 不同類型債券、市場收益率和債券價格之間的關系 非零息債券非零息債券 零息債券零息債券 永久債券永久債券 息票率（息票率（

10、%） 10 0 10 持有期限（年）持有期限（年） 10 10 無限期無限期 票面價值（元）票面價值（元） 1000 1000 1000 市場收益率市場收益率 9.5% 1031.39 403.51 1052.63 10.0% 1000.00 385.54 1000.00 10.5% 969.93 368.45 952.38債券價格對債券價格對 6.51% 9.09% 10.03%市場收益率的敏感性市場收益率的敏感性 美國公司資信評級與風險溢價的關系AAAAAABBBBBB（%）1年年0.170.240.260.531.772.222年年0.370.460.590.912.793.783年年0

11、.460.560.741.083.23三 股票估價股票定價估值模型股票定價估值模型u內在價值估值模型u資產基礎估值模型u相對乘數估值模型股利折現模型現金流折現模型剩余收益模型n股利折現模型中：D1年末收到的股利 Pt年末股票的出售價格（投資者購買股票的價格） P0股票投資的現值（股票內在價值） K貼現率P0= D1 /（1+K）+ Dt /（1+K）t + Pt/（1+K）t2 2、不同類型股票的價值、不同類型股票的價值l零成長股票（零成長股票（no growth or zero growth stockno growth or zero growth stock） 每年發放固定的股利，即D1

12、=D2=D3=D，則 KDp D: 基準股利K：預期報酬率l A先生購入某公司發行的優先股1000股，每年支付優先股股息2元/股。A先生期望報酬率為16%，則該優先股的內在價值為： V=2/0.16=12.5元l固定成長股票（固定成長股票（constant growthconstant growth） gKDpD: 基準股利K：預期報酬率g: 股利增長率l M發行的普通股基準股利1元/股，預計未來年增長率可達到5%，投資該股票的期望報酬率15%，則該股票的內在價值為： V=1/（15%-5%）=10元元l階段性增長階段性增長第一步：第一步：將股利的現金流量分為兩部分，即開始的快速增長階段和其后

13、的固定增長階段，先計算快速增長階段的預期股利現值，計算公式為： nttttKgDp101)1 ()1 (（t=1，2，3，n）第二步：第二步：采用固定增長模式，在高速增長期末（n期）即固定增長開始時，計算股票價值，并將其折為現值，計算公式為：第三步：將以上兩步求得的現值相加就是所求的股票內在價值，計算公式為： )()1 (112gKDKpnn21ppp例：例：AS公司擁有一種新藥，從現在起每股股利D0為1.4元，在以后的3年中，股利以13%的速度高速增長，3年后以固定股利7%增長，股東要求的收益率為15%。則AS公司股票價值計算如下：第一、計算高速增長階段預期股利現值，如表21所示： t第t年

14、股利PVIF (15%,t)股利現值11.4 1.13=1.580.8701.374621.4 1.132=1.790.7561.353231.4 1.133 =2.020.6581.3292合計合計4.05696第二、計算第三年末時的股票內在價值： P3= D4 / （K g ）= D3（1+g）/（K g） =2.02(1+7%)/（15%-7%） =27.0175然后將其貼現至第一年年初的現值為： P2=27.0175PVIF 15%,3 =17.7775第三、將上述兩步計算結果相加，就是AS公司股票內在價值 PO=.05696+17.7775=21.83模型評述l 自由現金流折現模型自

15、由現金流折現模型l 剩余收益模型剩余收益模型u股票相對估值法應用步驟：應用步驟： 選擇與目標估價公司有相似運營狀態的同類公司； 選擇價值指標（每股盈余、每股凈資產，每股銷售收入等），并計算市場價格相對于這些指標的乘數； 將步驟2計算出的乘數運用于目標定價公司。同業公司相關數據 股數單價市值市盈率市凈率海通證券82.39.36770.3221.21.72 招商證券46.612.52583.4323.62.38 光大證券34.212.98443.9124.22.05 華泰證券5610.7560233.91.82 國元證券19.610.75210.734.51.43 宏源證券14.615.49226

16、.15253.09 國金證券1013.06130.641.74.02 均值均值 29.16 2.36 2011.11.4市場數據中信證券股票估價同業乘數同業乘數公司數值公司數值股票定價股票定價市盈率市盈率29.160.4513.12市凈率市凈率2.365.9614.07平均定價平均定價13.59實際價格實際價格12.44u巴菲特價值投資三原則l 不要買你不熟悉的股票不要買你不熟悉的股票l 不要買市盈率過高的股票不要買市盈率過高的股票l 耐心等待機會耐心等待機會巴菲特選股指標：巴菲特選股指標： 凈資產收益率 負債率 持久競爭力u市場異常與股票投資策略l 公布后漂移公布后漂移l Brilloff效

17、應效應l 規模效應規模效應l 市盈率市盈率l 市凈率市凈率l 市場反應過度市場反應過度-跟隨策略跟隨策略問題：1.進行相同的項目投資時，一家私人持有的企業所使用的貼現率往往高于一家類似的公開上市的公司。 A 是 B 否 解釋你的理由。2.假設你必須在兩種投資中作出選擇。他們有相同的預期報酬率（15%）和同樣的方差（25%）。然而，甲方案有很小的可能性使你獲取300%的收益率，乙方案有很大的可能性使你獲得50%的收益。你將： A 兩種方案沒有差別； B 傾向甲方案，因為它可能獲取高回報； C 傾向乙方案，因為它更安全。 3、某債券面值為1000萬元，票面利率為10%，期限為5年。每年計算并支付利息一次，到期一次還本?，F在的市場利率12%。債券的發行價格為950萬元。問應否購買這該債券？ 4、某企業擬購買另一家企業發行的利隨本清的企業債券，該債券面值為1 000元，期限5年，票面利率為8%，不計復利，當前市場利率為6%，該債券發行價格為多少時，企業才能購買? 5、企業W預期未來3年股利將高速增長，每年成長率為5%，之后轉為正常增長，每年的股利支付成長率為2%，假設企業第一年每股支付的股利D1為2元，市場利率為10%，則該企業價