1、企業(yè)分析報(bào)告國(guó)電電力、國(guó)電電力是中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司資本市場(chǎng)旗艦公司上市以來(lái)高速發(fā)展國(guó)電電力發(fā)展股份有限公司 （原為大連東北熱電發(fā)展股份有限公司） 系 1992年經(jīng)遼寧省經(jīng)濟(jì)體制改革委員會(huì)批準(zhǔn)， 于 1992 年 12 月 31 日以定向募集方 式設(shè)立的股份有限公司， 1997 年 3 月 18 日在上海證券交易所掛牌上市， 上 市時(shí)股本總額為 5,100 萬(wàn)股，上市流通股本數(shù)量 1,280 萬(wàn)股，公司股票代碼600795。自 1997 年上市后，公司先后進(jìn)行了九次利潤(rùn)分配、四次轉(zhuǎn)增股本、 一次配股和可轉(zhuǎn)換公司債券部分轉(zhuǎn)股，截止到 2006年 6 月底，公司股本總額為22.96 億股，流通股 6.

2、15 億股。2002 年底，根據(jù)國(guó)家電力體制改革方案， 原由國(guó)家電力公司持有的國(guó)電電 力股權(quán)劃歸中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司持有， 龍?jiān)措娏瘓F(tuán)公司劃歸中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司成 為全資子公司，中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司成為公司第一大股東。幾年來(lái)，公司堅(jiān)持并購(gòu)與基建并舉的發(fā)展戰(zhàn)略， 實(shí)現(xiàn)了兩大跨越。 截至 2005年年底，公司擁有全資及控股發(fā)電企業(yè) 14 家，參股發(fā)電企業(yè) 5 家，投資運(yùn)行 裝機(jī)容量 1183.95 萬(wàn)千瓦，相應(yīng)權(quán)益容量為 661.67 萬(wàn)千瓦。同時(shí)，公司還控股和參股了國(guó)電科技環(huán)保集團(tuán)有限公司、國(guó)電南瑞科技股份有限公司等高科技企業(yè)。2001 年公司股票進(jìn)入了“道瓊斯中國(guó)指數(shù)”行列，2001年度列國(guó)內(nèi)A股上1

3、80指數(shù)， 2003年 12 月進(jìn)入上證300指數(shù)，連續(xù)多年被評(píng)為全國(guó)上市公司綜合績(jī)效第四位， 2002年 7 月入選上證50指數(shù)，2004年 3 月進(jìn)入中信標(biāo)普 50指數(shù)和市公司50強(qiáng)，保持著國(guó)內(nèi)A股證券市場(chǎng)綜合指標(biāo)名列前茅的績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股地位。國(guó)電電力是國(guó)電集團(tuán)公司在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的直接融資窗口，國(guó)電集團(tuán)優(yōu)質(zhì) 電源項(xiàng)目將逐步注入國(guó)電電力中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司持有國(guó)電電力 33.61%的股份，為公司第一大股東，是經(jīng)國(guó)務(wù)院同意進(jìn)行國(guó)家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)和國(guó)家控股公司試點(diǎn)企業(yè)， 注冊(cè)資本金 120億元人民幣。中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司目前設(shè)立了華北、東北、華東、華中、西北、川渝、山東、云南、貴州、廣西 10 個(gè)分公司。擁

4、有國(guó)電電力發(fā)展股份有限公司、 國(guó)電長(zhǎng)源電力股份有限公司兩家國(guó)內(nèi) A 股上市公司。截至 2005年底，中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司擁有 3 個(gè)全資企業(yè)、25個(gè)內(nèi)部核算單位、65個(gè)控股企業(yè)和 12 個(gè)參股企業(yè)。集團(tuán)公司控股裝機(jī)容量為 3506萬(wàn)千瓦，資產(chǎn)總額 1328 億元，在全國(guó) 22個(gè)省（自治區(qū)、直轄市）擁有電源點(diǎn)，加上在建和規(guī)劃項(xiàng)目，則在全國(guó) 29 個(gè)省（自治區(qū)、直轄市）擁有電源點(diǎn)。集團(tuán)承諾優(yōu)質(zhì)電源 項(xiàng)目?jī)?yōu)先注入國(guó)電電力。二、中國(guó)電力市場(chǎng)發(fā)展空間廣闊裝機(jī)容量持續(xù)快速發(fā)展，新增 1 億千瓦裝機(jī)所花時(shí)間迅速縮短2005年全國(guó)電力工業(yè)依然保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。截至 2005 年底，全國(guó)發(fā)電裝 機(jī)容量達(dá)到 5084

5、1 萬(wàn)千瓦，同比增長(zhǎng) 14.9%，2005 年全國(guó)發(fā)電量達(dá)到 24747 億千 瓦時(shí)，同比增長(zhǎng) 12.8%。分別比 1978 年底的 5,712 萬(wàn)千瓦和 2,566 億千瓦時(shí)增 長(zhǎng)了 7.9 倍和 8.6 倍。目前中國(guó)發(fā)電裝機(jī)容量和發(fā)電量均已居世界第二位， 但人 均用電水平與世界平均水平仍有較大差距。20-60中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期快速發(fā)展預(yù)示著電力市場(chǎng)空間廣闊我國(guó)目前以燃煤發(fā)電為主，在各主要電網(wǎng)中主力機(jī)組的單機(jī)容量為 萬(wàn)千瓦，單機(jī) 60 萬(wàn)千瓦以上的大容量、高參數(shù)超臨界機(jī)組仍為少數(shù)。在設(shè)備制 造方面，設(shè)備質(zhì)量和調(diào)峰技術(shù)指標(biāo)仍有待提高。 利用其他潔凈能源發(fā)電在整個(gè)電 力行業(yè)中所占比重很小。 未來(lái)我國(guó)將

6、進(jìn)一步調(diào)整電源結(jié)構(gòu)， 積極發(fā)展水電、 核電 等其他能源發(fā)電工業(yè)。金元證券預(yù)計(jì)，從 2006-2010年，全國(guó)發(fā)電量平均每年增長(zhǎng) 6.9 ，到 2010年發(fā)電量為 3.3 萬(wàn)億千瓦時(shí)；從 2011-2020 年，全國(guó)發(fā)電量平均每年增長(zhǎng) 5.4 ， 到 2020 年發(fā)電量為 5.7 萬(wàn)億千瓦時(shí)。在“十一五”期間， 全國(guó)電力裝機(jī)容量投產(chǎn)規(guī)模為 2.8 億千瓦，平均每年投 產(chǎn)接近 6000 萬(wàn)千瓦，到“十一五”期末裝機(jī)容量達(dá)到 7.8 億千瓦，年平均增長(zhǎng) 速度達(dá)到 9.17 ； 2020 年全國(guó)裝機(jī)容量達(dá)到 12.9 億千瓦，年均投產(chǎn) 5000 萬(wàn)千 瓦，年平均增長(zhǎng) 5.02%。三、國(guó)電電力競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突

7、出裝機(jī)容量持續(xù)擴(kuò)張帶動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)國(guó)電電力上市九年來(lái)，裝機(jī)規(guī)模和資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)快速增長(zhǎng)。 2005 年底公司 總裝機(jī)1184萬(wàn)千瓦，權(quán)益裝機(jī)662萬(wàn)千瓦，權(quán)益規(guī)模居A股電力上市公司第四 位，列華能國(guó)際（ 2355萬(wàn)千瓦）、民生銀行（ 815 萬(wàn)千瓦）和長(zhǎng)江電力（ 692萬(wàn)千瓦）之后。公司在建和擬建機(jī)組在 2006 年到 2010 年間每年都有新機(jī)組投產(chǎn)， 2010 年 公司投資裝機(jī)容量與 2005 年相比將實(shí)現(xiàn)翻番。新增裝機(jī)容量帶來(lái)發(fā)電量的持續(xù) 增長(zhǎng)，從而推動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)。2006年是國(guó)電電力裝機(jī)增長(zhǎng)的相對(duì)低谷，20072010年是公司新機(jī)組投產(chǎn) 的高峰。3.2 、煤電二次聯(lián)動(dòng)電價(jià)上調(diào)幅度最高，

8、電價(jià)水平為獨(dú)立發(fā)電商最低之一， 未來(lái)競(jìng)價(jià)市場(chǎng)有競(jìng)爭(zhēng)力煤電二次聯(lián)動(dòng)后， 國(guó)電電力上網(wǎng)電價(jià)上調(diào)幅度最高， 但電價(jià)水平在我們研究 的主要火電上市公司中為較低水平， 僅高于G蒙電。公司較低的上網(wǎng)電價(jià)水平使 得公司可能從未來(lái)的電價(jià)上調(diào)中獲利，也為將來(lái)的竟價(jià)上網(wǎng)留下了較大的空間。電源結(jié)構(gòu)合理，降低競(jìng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)初步預(yù)計(jì) 2007 年全國(guó)電力供求達(dá)到平衡狀態(tài)，在電力供求平衡的狀態(tài)下， 預(yù)計(jì)競(jìng)價(jià)上網(wǎng)得以全面實(shí)行。國(guó)電電力水電和坑口電站占電源結(jié)構(gòu)比重大， 部分機(jī)組屬于于西電東送骨干 機(jī)組，在未來(lái)的競(jìng)價(jià)上網(wǎng)中具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。330截止 2005 年年底，國(guó)電電力已投產(chǎn)機(jī)組中 17%是水電（按權(quán)益容量計(jì)算），包括四川大渡河

9、龔嘴水電站和遼寧太平哨、桓仁電站。隨著大渡河瀑布溝萬(wàn)千瓦項(xiàng)目投產(chǎn)，到 2010 年中公司水電比例將逐步增加到 27.3%。 水電運(yùn)行成本低， 上網(wǎng)電價(jià)低， 毛利率高， 且在電力市場(chǎng)競(jìng)價(jià)上網(wǎng)初期不參與競(jìng)價(jià)，因此水電比例的增加能補(bǔ)償部分火電機(jī)組的競(jìng)價(jià)上網(wǎng)風(fēng)險(xiǎn)， 且公司機(jī)組中 55%為坑口電站，燃料成本相對(duì)較低，在競(jìng)價(jià)上網(wǎng)中同樣具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。四川大渡河瀑布溝項(xiàng)目是國(guó)家“十五”重點(diǎn)項(xiàng)目，西部大開(kāi)發(fā)標(biāo)志性工程， 四川目前在建最大水電站， 也是“西電東送”主要項(xiàng)目， 無(wú)論是上網(wǎng)電量和電價(jià) 都具有保證，增加了公司收益的穩(wěn)定性。十一五”期間 , 國(guó)電電力選擇煤炭資源豐富、電力環(huán)境優(yōu)越、經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地區(qū),重點(diǎn)建設(shè)

10、山西大同、云南宣威、遼寧莊河等幾個(gè) 300-500 萬(wàn)千瓦裝機(jī)規(guī)模 的大型電力生產(chǎn)基地 , 以集約化管理、規(guī)模化經(jīng)營(yíng)提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。積極推進(jìn)大 渡河流域水電開(kāi)發(fā) ,到2020年,大渡河干流裝機(jī)容量將達(dá)到 1500萬(wàn)千瓦。屆時(shí) ,國(guó)電電力水火比例將達(dá)到 4:6, 成為一家水火并重、結(jié)構(gòu)合理的大型發(fā)電公司。國(guó)電電力還將適度開(kāi)發(fā)風(fēng)電和秸稈發(fā)電項(xiàng)目 , 提高清潔能源在公司電源結(jié)構(gòu)中所 占的比例。西電東送項(xiàng)目具有成本和價(jià)格優(yōu)勢(shì)國(guó)電電力幾年來(lái)電源項(xiàng)目的投資具備戰(zhàn)略眼光， 目前已經(jīng)投產(chǎn)項(xiàng)目中有 61%屬于西電東送項(xiàng)目，即使到 2010 年在建和擬建項(xiàng)目投產(chǎn)后，西電東送項(xiàng)目也有54%。西電東送指開(kāi)發(fā)貴州、云南

11、、廣西、四川、內(nèi)蒙古、山西、陜西等西部省區(qū) 的電力資源，將其輸送到電力緊缺的廣東、上海、江蘇、浙江和京津唐地區(qū)，共 分三大通道。國(guó)電電力的西電東送項(xiàng)目已經(jīng)實(shí)施的有大同送京津唐和云南宣威送廣東， 寧 夏 05 年才被列入西電東送火電基地，公司石嘴山項(xiàng)目已列入寧夏“十一五”重 點(diǎn)項(xiàng)目。西電東送是政府推動(dòng)的戰(zhàn)略性工程， 火電項(xiàng)目基本為坑口火電， 在規(guī)劃時(shí)充 分考慮其經(jīng)濟(jì)效益和現(xiàn)實(shí)性， 本著落地電價(jià)低于送電電網(wǎng)平均上網(wǎng)電價(jià)的原則建 設(shè)，具有成本優(yōu)勢(shì)。 隨著電網(wǎng)建設(shè)的逐步加強(qiáng)和特高壓輸電線路的建設(shè)， 在實(shí)行 全面競(jìng)價(jià)的情況下，西電東送項(xiàng)目是具有成本優(yōu)勢(shì)的。四、高科技產(chǎn)業(yè)投資提升投資價(jià)值公司控股和參股了國(guó)

12、電科技環(huán)保集團(tuán)有限公司、 國(guó)電南瑞科技股份有限公司 等高科技企業(yè)。高科技公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋了環(huán)保、機(jī)組改造、電力設(shè)備、自動(dòng) 化產(chǎn)品、網(wǎng)絡(luò)集成、軟件開(kāi)發(fā)等各個(gè)方面。高科技公司所用技術(shù)均為自行開(kāi)發(fā)或獨(dú)家引進(jìn)，其中有專利技術(shù) 28 項(xiàng)， 專有技術(shù) 68 項(xiàng)。這些技術(shù)或由此技術(shù)所形成的產(chǎn)品已成功應(yīng)用，在其相關(guān)領(lǐng) 域具有很高的知名度， 一些技術(shù)居于全國(guó)甚至是世界領(lǐng)先地位， 部分技術(shù)或產(chǎn)品 填補(bǔ)了世界空白。公司作為發(fā)起人股東出資 4448萬(wàn)參股國(guó)電南瑞， 目前持有 3861萬(wàn)股，占國(guó)電南瑞總股本 18.16%，按國(guó)電南瑞 7 月 28 日收盤價(jià) 24.38 元計(jì)算,市值 8.68 億 元,較原始出資增值接

13、近 20 倍。另外遠(yuǎn)光股份已刊登招股意向書， 即將登陸中小板， 國(guó)電電力將獲得良好回 報(bào)。國(guó)電電力持有遠(yuǎn)光軟件的股份約為 1646萬(wàn)股, 占其發(fā)行前總股本的 20%。遠(yuǎn)光軟件核心團(tuán)隊(duì)來(lái)自電力行業(yè) , 為電力行業(yè)提供了多年的軟件和服務(wù)。 2003年至 2005年, 遠(yuǎn)光軟件的凈利潤(rùn)分別為 1953 萬(wàn)元、 2301 萬(wàn)元和 2645 萬(wàn)元, 凈資產(chǎn)收 益率分別為 23.47%、21.65%和 20.44%。五、股權(quán)分置改革方案顯示控股股東誠(chéng)意從總體對(duì)價(jià)水平來(lái)看 , 國(guó)電電力的對(duì)價(jià)水平接近行業(yè)平均水平。由于方案中 含有兩份條款優(yōu)厚的權(quán)證 , 投資者得到的實(shí)際收益有望超過(guò)名義的 2.9 股。股改 書按照基礎(chǔ)股價(jià)為理論價(jià)格 5.33 元/ 股的假設(shè)計(jì)算 , 得到的權(quán)