第七章

資本預算決策本章要點：凈現值法、內含報酬率法、回收期法及其它投資準繩項目增量現金流量的估計固定資產更新決策通貨膨脹的處置項目的不確定性原因及分析方法第一節投資決策方法及比較凈現值法凈現值(用符號NPV代表)是指特定項目未來現金流入的現值與項目現金流出的現值之間的差額，它是評價項目是否可行的最重要的指標。式中：n為項目期限；r為適當的貼現率；

表示第k年的現金流入量

；

表示第k年的現金流出量。第一節投資決策方法及比較內含報酬率法

內含報酬率(IRR)是指能夠使未來現金流入現值等于未來現金流出現值的折現率，或者說是使投資項目凈現值為零的折現率。

項目投資的判定法則可以概括為：若內含報酬率大于公司資本成本，項目可以接受；否則，應放棄該項目。

在使用內含報酬率法時，應注意的是項目也許存在多重收益率的問題，并且如果項目的規模不同，也不能使用該方法。第一節投資決策方法及比較盈利能力指數

盈利能力指數法（用PI符號表示）是初始投資以后所有預期未來現金流量的現值和初始投資的比值。

PI=初始投資所帶來的后續現金流量的現值÷初始投資第一節投資決策方法及比較【例】甲公司欲投資一個項目，初始投資為20萬元，第一年可以帶來70萬的現金流入，第二年可以帶來10萬的現金流入。公司的必要報酬率為12%。計算項目的盈利能力指數？解：項目的初始投資所帶來的現金流量的現值=70/(1+12%)+10/(1+12%)2=70.5，盈利能力指數PI=70.5/20=3.53。

盈利能力指數3.53意味著該項目每1元資金的投入將產生3.53元的現金流入，顯示投資效率較高。第一節投資決策方法及比較回收期法

回收期法也稱償還期法，或還本期法，該方法是將投資項目的預計投資回收期與要求的投資回收期進行比較，確定投資項目是否可行。回收期是指通過投資項目所帶來的年現金凈流入量回收該項目初始投資所需的時間(年限）。初始投資是指投資項目籌建時所發生的投資支出，亦稱凈投資額或現金凈流出量。年現金凈流入量是指年稅后凈利與年折舊費之和。第一節投資決策方法及比較折現回收期法【例】假設公司的適當貼現率為10%，初始投資為10,000萬元，第一年流入6,000萬元，第二年流入5,200萬元，該項目的折現回收期為幾年？

折現回收期=1+（4,545÷5,785）=1.79年項目A現金流量折現系數（10%）凈現金流現值累計凈現金流現值原始投資-10,0000-10,000-10,000第1年流入6,0000.90915,455-4,545第2年流入7,0000.82645,7851,240第一節

投資決策方法及比較會計報酬率法會計報酬率是指項目的原始投資所獲得的年平均凈收益率。會計報酬率法就是將投資項目的會計報酬率與該項投資的適當貼現率（或資金成本）加以比較，判斷投資是否可取，然后在可取投資方案中選擇會計報酬率大的投資方案的一種投資決策方法。計算公式如下：

會計報酬率=年平均凈收益/原始投資額第二節

項目增量現金流估計項目增量現金流量的概念現金流量是現代理財學中的一個重要概念，是指企業在一定的會計期間按照現金收付實現制，通過一定經濟活動(包括經營活動、投資活動、籌資活動和非經常性項目)而產生的現金流入、現金流出及其總量情況的總稱，即企業一定時期的現金和現金等價物的流入和流出的數量。增量現金流量估算注意的問題區分相關成本和非相關成本不要忽視機會成本要考慮投資方案的副作用對凈營運資本的影響考慮稅收的影響融資成本無關第二節

項目增量現金流估計增量現金流量的構成從時間上劃分增量現金流量1、初始期增量現金流2、經營期增量現金流3、終結期增量現金流從內容上劃分增量現金流量

從內容上看，增量現金流量一般是由三部分構成：項目經營現金流量、項目凈資本性支出和項目凈營運資本的變動。項目增量現金流量=項目經營現金流量(OCF)—項目凈資本性支出(CAPEX)—項目凈營運資本變動(ΔNWC)第二節

項目增量現金流估計固定資產是否更新的決策

固定資產更新是指對技術上或經濟上不宜繼續使用的舊資產，用新的資產更換，或用先進的技術對原有設備進行局部改造。固定資產是否更新的決策需要注意的事項是：(1)繼續使用舊設備時，舊設備的變現收入屬于機會成本，視為現金流出。(2)將舊設備變現收入與賬面折余價值比較考慮稅收影響。(3)折舊減稅、殘值減稅的計算與凈現值法相同。第三節

固定資產更新決策固定資產更新設備的選擇(一)約當年成本法

約當年成本（EquivalentAnnualCost）又稱平均年成本法，是考慮貨幣時間價值下資產引起的現金流出的年平均值。平均年成本可以按照下列公式計算：平均年成本=[投資額+年運行成本×(P/A,i,n)-殘值×(P/F,i,n)]/(P/A,i,n)第三節

固定資產更新決策【例】北方公司打算用一臺效率更高的設備去替代舊設備。舊設備原值是2,000元，預計使用10年，目前估計還可使用5年，試用期滿后殘值是200元，如果現在出售可得500元，每年的付現成本為700元。新設備購置成本2,500元，估計使用10年，期滿有殘值200元，每年付現成本400元。假設該公司的資本成本15%，不考慮所得稅的影響。新舊設備均采用直線法折舊。試做出決策。解：舊設備的平均年成本=[500+700×(P/A,15%,5)-200×(P/F,15%,5)]/(P/A,15%,5)=819.49元新設備的平均年成本=[2,500+400×(P/A,15%,10)-200×(P/F,15%,10)]/(P/A,15%,10)=888.27元通過上式的計算可知，使用舊設備的平均年成本較低，因此不宜進行設備的更新。第三節

固定資產更新決策（二）共同年限法

如果兩個項目壽命不同，我們運用前面的約當年成本法肯定可以比較優劣。但是，約當年成本法并不是唯一方法，共同年限法也是可以選擇的方法。

共同年限法的原理是：假設投資項目在終止時可以重置，這與約當年成本法的假設一樣。通過重置使兩個項目的年限變成相同，然后再比較凈現值。第三節

固定資產更新決策固定資產更新時機的選擇

上面關注的是互斥的兩套固定資產新設備之間如何選擇的問題。公司也可能面臨著何時以新設備來更換舊設備的決策。重置應該在舊設備的約當年均成本超過新設備的約當年均成本之前進行。第三節

固定資產更新決策通貨膨脹的處置

通貨膨脹是指在一定時期內，物價水平持續、普遍上漲的經濟現象。通貨膨脹會導致貨幣購買力下降，從而影響項目投資價值。通貨膨脹對資本預算的影像表現在兩個方面：一是影響現金流的估計；二是影響資本成本的估計

如果企業對未來現金流的預期是基于預算年度的價格水平，并去除了通貨膨脹的影響，那么這種現金流量稱為實際現金流量。包含通貨膨脹影響的現金流稱為名義現金流第三節

固定資產更新決策不確定性的產生原因信息的不完全性與不充分性人的有限理性市場供求變化的影響技術變化的影響經濟環境變化的影響第四節

不確定下項目評估不確定下項目風險處理的方法(一)定性分析

面對NPV大于0的項目，我們要有清醒地認識：究竟是項目具有比較優勢還是我們過分樂觀地估計產生的預測風險呢？

比較優勢可能來自新產品的研發帶來的利潤高速增長；比較優勢也可能來自成本的優勢，或者進入壁壘；比較優勢還可能來自企業內部管理的變革帶來的效率提升。當然，作為一具有比較優勢的項目，我們需要清醒地認識到比較優勢可能會在不久的將來喪失，因為競爭者可能快速跟進，或者技術的擴散和創新等原因。作為項目分析，我們需要對未來這些不確定因素有清醒地認識。第四節

不確定下項目評估(二)定量分析1．敏感性分析

投資項目的敏感性分析，是假定其他變量不變的情況下，某一個變量發生特定變化時，計量凈現值（或內含報酬率）發生多大變動的一種分析方法。

敏感系數=目標值變化百分比/選定變量變動百分比

它表示選定變量變化1%時導致目標值變動的百分比，可以反映目標值對于選定變量的敏感程度。第四節

不確定下項目評估2．情景分析

類似于敏感性分析，只是包含了各種變量的同時變動，測定其對凈現值的影響。情景分析一般設定三種情況：最好情況、基準情況(最可能出現的情況)及最壞情況。

情景分析的主要過程是：根據不同情景的三組現金流量分別計算凈現值，然后計算期望凈現值及其離散程度。

情景分析與敏感性分析的區別：(1)情景分析需要知道未來可能出現的有限情景，以及每一情況出現的概率，而敏感分析只知道現金流量有不確定性，但不知道有幾種情景及其概率；(2)情景分析允許多個因素同時變動，敏感分析只允許一個因素變動。第四節

不確定下項目評估3.盈虧平衡分析

盈虧平衡分析（break-evenanalysis）是確定項目或公司盈虧平衡時所需的銷售量，是敏感性分析方法的有效補充。盈虧平衡分析又稱保本點分析。由于保本點（或盈虧平衡）的界定角度不同，盈虧平衡分析又可分為：會計盈虧平衡分析（即會計保本點分析）、現值盈虧平衡分析（即現值保本點分析）。第四節

不確定下項目評估4.蒙特卡羅模擬法

敏感性分析和情景分析雖然在現實中很常用，但它們存在自身的局限性。敏感性分析只允許每次變動一個變量，而在現實中很多變量可能在同一時間一起變化。情景變化則是設定特殊的情景，它不能涵蓋所有的變動。基于這種情況，我們提出了蒙特卡羅模擬。

這種方法有五個基本步驟。(1)構建基本模型(2)確定模型中每個變量的分布(3)通過計算機抽取一個結果(4)重復上述過程(5)計算凈現值

第四節

不確定下項目評估5．概率法

概率法是指通過計算投資項目的年期望現金流量和期望凈現值來評價風險投資的一種方法。一般適用于每年的現金流量相互獨立的投資項目。其計算公式為：

式中，

為第t年期望凈現金流量；

為第t年的第i種結果的凈現金流量；

為第t年第i種結果對應的概率。第四節

不確定下項目評估6.調整現金流量方法

所謂調整現金流量法就是把不確定的各年現金流量，調整為確定的現金流量，然后用無風險報酬率作為折現率計算凈現值來評價風險投資項目的分析方法。其計算公式為：

式中A為確定當量系數。確定當量系數表示確定的現金流量對與之相當的、不確定的期望現金流量的比值。在進行評價時，可根據各年現金流量風險的大小，選取不同的確定當量系數。當現金流量確定時A為1；當現金流風險很小時，A可取0.8-1.0之間；當風險一般時，A可取0.4-0.8之間；當現金流風險很大時，A可取0-0.4之間

第四節

不確定下項目評估本章小結1．資本預算決策也稱資本支出決策，這類投資決策通常需要支出大量資金，對公司有較長時間的影響。因此，資本預算對于一個公司來說是相當重要的。在編制資本支出預算時，必須考慮貨幣的時間價值、投資風險報酬、資本成本和現金流量等諸多因素。2．資本預算的方法主要有凈現值法、內含報酬率法、回收期法、折現回收期法和會計報酬率法。貼現方法比非貼現方法科學、準確；在所有貼現方法中，一般認為凈現值是最佳的投資決策方法。3．項目決策所依據的現金流是項目的增量現金流。無論項目是否投資，如果某筆現金流量都存在，則就是無關的現金流量；反之，則是增量或相關的現金流量增量現金流的估計一般來說需要關注機會成本、稅收、凈營運資本的變動、副作用等現金流。籌資費用和沉沒成本無關。本章小結4