資本結構與股利政策資本結構資本成本杠桿效應分析股利政策

在學習企業融資理論以前，我對負債經營的理解是空洞的，只認為它是一種快速籌資、有利于企業快速發展的方法；現在我明白了它也是調整收益、調整風險的一種方法，它既可以雪上加霜，也可以錦上添花。因此，作為一個企業的管理者，應該根據內外環境的變化，及時做出反映，主動地利用投融資決策通過調整資產或財務結構，獲取更大收益，或有效規避風險。

——摘自一位MBA學員的財務管理考試卷一個有趣的例子

以下三個公司除負債率外，其它情況均相同，求：兩公司自有資金稅后利潤率

1、當資金利潤率是15%

2、當資金利潤率是5%

B公司

負債50%自有資金：100借入資金：100利率是10%

A公司

沒有負債自有資金：200借入資金：0

C公司

負債75%自有資金：50借入資金：150利率是10%美國大公司的融資現象：1984年—1990年，發行大量的新債，得到的資金用于贖回公司的股票；1990年—1994年，各公司紛紛利用股市發行大量的新股，得到的資金用于償還債務；而94年以后，各公司一方面發放股利，另一方面又大量借債，得到的資金用于贖回公司的股票；從賬面價值看，負債比率大大上升，但從市場價值看，負債比率大大降低。分析：與70年代相比，美國公司在80年代更傾向提高公司的杠桿比率，而90年代初又呈現出相反的狀況，各公司紛紛利用股市發行大量的新股，改變它們的資本結構，努力降低80年代以來形成的高的財務杠桿。94年后又與80年代相似。美國經濟1982.11—1990.6處于繁榮時期；1990.6—1991.3則處于蕭條時期（而勞動力市場直到1994年上半年才完全恢復）。資本成本資本成本的作用單項資本成本的計算1債券成本（名義、稅前、稅后）2優先股成本3普通股成本4保留盈余成本綜合資本成本（加權平均的資本成本）加權邊際資本成本的確定資本成本的作用比較籌資方案、方式評價投資項目評價經營成果投融資決策的關鍵資產結構與財務結構的聯接點資本預算中重要參數資產結構經營杠桿經營風險資本成本

決定Wi并影響Ki財務結構財務杠桿財務風險影響著公司EPS的水平與變動影響著公司EBIT的水平與變動1債券成本的計算例如：某公司發行期限為25年，債券票面利率為12%的債券，總價值1000萬美元，

發行費用率為3%，該公司適用的所得稅率為40%，該債券的成本是多少？名義成本？稅前成本？稅后成本？債券的名義成本——債券持有人得到的收益率如何求債券持有人得到的收益率？思考：債券的名義成本與債券的票面利率哪個大？1債券成本的計算債券的稅前成本——名義成本中沒有考慮到發行費用，

若扣除，得到債券稅前成本，它大于名義成本則稅前成本K應滿足：利用試錯(插值)法求k1債券成本的計算債券的稅后成本利息是稅前支付，可以節稅，即成本還可以降低。債券的稅后成本=債券的稅前成本*（1-T）注：1、公司有納稅，則債券的實際成本為稅后成本公司若沒有納稅，則債券的實際成本為稅前成本2、利息的節稅作用激勵公司更高地使用債券融資3、債券期限較長，近似將其看作永續年金1債券成本的計算

名義成本即為優先股股東得到的收益率k2優先股成本普通股成本Kcs

求出Kcs若現金紅利以固定的年增長率g遞增，則：（P0為發行價）或利用CAPM模型請見后附案例“百事可樂公司”3普通股成本4保留盈余成本保留盈余，等于股東對企業追加投資，因此性質同普通股，只是沒有發行費用故成本k：思考：長期借款的成本？綜合資本成本的計算

首先必須清楚：1、理想的資本結構是什么？目前的資本結構是什么？應以什么方式融資？每種方式的融資規模是多少？2、每種融資方式的融資規模是如何影響該種方式的資本成本？加權邊際資本成本的確定計算每種資本來源的成本；確定每種資本來源的融資百分比；計算資本邊際成本曲線上加權成本會上升的點；計算公司資本加權成本，當融資額上升時這一結果會有所不同；構造一個圖，該圖把未來投資機會的內部收益率同資本加權邊際成本進行對比，它可以指出哪個投資項目可以接受。融資或投資規模資本成本或內部收益率第十五章杠桿效應分析風險、經營風險、財務風險的含義經營杠桿度、財務杠桿度、聯合杠桿度杠桿效應與風險決策、結構、杠桿、風險之間的互動關系如何利用杠桿進行預測、控制？如何識別杠桿？如何計算杠桿？杠桿的兩大作用？杠桿由什么決定？風險：預期收入的波動程度經營風險：稅息前收益（EBIT）的波動程度取決于兩個因素：1、銷售收入的波動程度2、EBIT對銷售收入波動的敏感度（經營杠桿的大小）財務風險：每股收益（EPS）的波動程度取決于兩個因素：1、EBIT的波動程度2、EPS對EBIT波動的敏感度（財務杠桿的大小）討論

如何理解

決策、結構、杠桿、風險之間的互動關系

風險是什么？風險大小與哪些因素有關？哪些是可控的？杠桿大小與什么有關？F、I、D大小取決于什么？資產結構、財務結構取決于什么？投資決策，融資決策

兩個案例的比較1、馬紹爾工業公司

——一個低負債的案例2、南加州愛迪生公司

——一個高負債的案例試比較兩個案例中以下方面：在籌資、股利政策方面有何不同？行業競爭程度？經營風險？公司經營戰略？資產的構成？（有形資產、無形資產所占比例？）領導者的個性？資本結構1資本結構設計的目標——最優資本結構的標準2規劃與設計資本結構的理論依據3規劃與設計資本結構的決策方法8.1融資組合設計要解決的問題期限結構各方式的比例結構簡化的資產負債表資產流動負債長期負債優先股普通股資本結構財務結構財務結構-流動負債=資本結構規劃與設計資本結構的依據之一

——公司需交納所得稅并且存在破產的可能性

公司需交納所得稅——利息稅盾會影響公司的資本加權成本；并且增加公司的市場價值是否可以無限制地提高財務杠桿來增加公司的價值和降低資本成本呢？公司存在破產的可能性——輕：債權人的限制，借貸的困難，好項目的放棄。重：資產低價出售；清算成本。規劃與設計資本結構的依據之二

——公司價值、代理成本、經營效率代理成本包括：1、激勵成本——基本工資、額外津貼、免費使用公司的交通工具等2、（股東、債權人）監控成本——審計財務報表、津貼的調整決策等對管理層的約束措施；債權人確保保護性條款得以遵守而導致的監控成本。債務的顯性成本（稅盾）代理成本財務拮據成本

（包括一部分經營效率的犧牲）

規劃與設計資本結構的依據之三

——代理成本、自由現金流公司管理層更愿意持有并控制公司的自由現金流；大量的自由現金流會導致公司管理層進行不明智行動。通過債券人還本付息的要求來減少管理層所控制的自由現金流；通過債權人的限制條款監控公司管理層的行為；管理層在財務拮據和破產威脅下工作時，效率會提高。規劃與設計資本結構的依據之四

——選擇順序理論

根據投資機會來調整紅利政策內部融資外部融資債券可轉換債券優先股普通股有何不足？規劃與設計資本結構的決策方法EBIT—EPS分析比較杠桿比率

——如何尋找適當的財務杠桿范圍？比較資本成本法比較公司價值法唐納森方法在對公司經營風險理性估計的基礎上，設立目標財務比率！西方股利理論股利無關論股利相關論完善中的理論股利剩余理論MM理論假設排除論一鳥在手論稅賦差異論客戶效應信息效應代理費用預期理論股利政策影響股利政策的因素法律限制資產流動性盈利的可預測性所有權控制通貨膨脹傳播信息論現金股利股票分割及股票股利股票回購股利政策的影響完整市場論（MM理論）追隨者理論（客戶效應）一鳥在手論傳播信息論稅賦差異論二、西方股利理論股利無關理論股利相關理論完善中的理論股利剩余論預期理論假設排除論三、股利政策的分類按股利支付比率的高低分類按每股股利是否穩定分類按股利支付方式分類按股利支付比率的高低分類全部發放股利的政策高股利政策低股利政策不支付股利的政策按每股股利是否穩定分類穩定的股利政策變動的股利政策（定比例變動）階梯式的股利政策穩定加額外的股利政策按股利支付方式分類純現金股利純股票股利現金加股票的股利（股票回購）影響股利政策的因素法律限制國家宏觀經濟環境通貨膨脹企業的融資環境市場的成熟程度企業所在的行業企業資產的流動性企業的生命周期企業的投資機會盈利的可預測性所有權控制外部因素內部因素我國上市公司股利政策研究華南理工大學課題組衷心祝愿各位學員：

事業、生活更上一層樓生活！

9、春去春又回，新桃換舊符。在那桃花盛開的地方，在這醉人芬芳的季節，愿你生活像春天一樣陽光，心情像桃花一樣美麗，日子像桃子一樣甜蜜。1月-251月-25Wednesday,January29,202510、人的志向通常和他們的能力成正比例。22:54:2522:54:2522:541/29/202510:54:25PM11、夫學須志也，才須學也，非學無以廣才，非志無以成學。1月-2522:54:2522:54Jan-2529-Jan-2512、越是無能的人，越喜歡挑剔別人的錯兒。22:54:2522:54:2522:54Wednesday,January29,202513、志不立，天下無可成之事。1月-251月-2522:54:2522:54:25January29,202514、ThankyouverymuchfortakingmewithyouonthatsplendidoutingtoLondon.ItwasthefirsttimethatIhadseentheToweroranyoftheotherfamoussights.IfI'dgonealone,Icouldn'thaveseennearlyasmuch,becauseIwouldn'thaveknownmyway