敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明證券研究報(bào)告公司研究/公司深度報(bào)告日期：2024-06-12 29%15%-13%-27%執(zhí)業(yè)證書號(hào)：S0010520080007電話箱：zhengxx@執(zhí)業(yè)證書號(hào)：S0010122100043電話箱：liujinhui@改革階段，浙江農(nóng)信搶抓政策機(jī)遇率先開啟股份制改革，厘清走通共榮”良性發(fā)展局面。浙江銀行業(yè)最早擺脫歷史深化改革階段，農(nóng)信社成員自下而上入股成立浙江農(nóng)商聯(lián)合銀行，業(yè)和全國農(nóng)信系統(tǒng)首位，2023年浙江農(nóng)信存17.2%、17.52%，總量第一且增速遙遙領(lǐng)先。監(jiān)管鼓勵(lì)省內(nèi)農(nóng)商行和增速均為紹興市第一，瑞豐銀行作為本地銀行，能夠充分享受區(qū)織產(chǎn)業(yè)鏈體系，全國最大的印染基地和全球最大的紡織品交易市場(chǎng)然保持高景氣度、紹興柯橋也展現(xiàn)了難以替代的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)。瑞豐銀行在柯橋區(qū)金融機(jī)構(gòu)中占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位，網(wǎng)點(diǎn)覆蓋率遙遙領(lǐng)紹興縣信用聯(lián)社，是紹興柯橋區(qū)的本土銀行，上市銀行中唯一浙江銀行老將，一線工作經(jīng)歷豐富，戰(zhàn)略定力強(qiáng)。經(jīng)營指標(biāo)來看，規(guī)模主要受到市場(chǎng)利率下行和瑞豐銀行貸款結(jié)構(gòu)調(diào)整兩方面因素共同影敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明2/31l投資建議瑞豐銀行在紹興柯橋區(qū)覆蓋率最高，存貸款市占率常年 先提升。瑞豐銀行資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健、聚焦小微零售客群，宏來的風(fēng)險(xiǎn)暴露有望率先出清。若信貸景氣度超預(yù)期修復(fù)，則凈息差也有望在年內(nèi)出現(xiàn)明顯改善。瑞豐銀行資本充足率處于上市銀行第一梯隊(duì)，通過入股浙江農(nóng)信兄弟行進(jìn)一步增厚利潤、資本，進(jìn)入內(nèi)增長(zhǎng)8.43%/8.23%/7.96%，4.90元，對(duì)應(yīng)2024年0.53倍PB，我們根據(jù)可比農(nóng)商行估值并結(jié)合以上分析，考慮到瑞豐銀行具備長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力，l風(fēng)險(xiǎn)提示利率風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)利率持續(xù)下行，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)l重要財(cái)務(wù)指標(biāo)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)20232024E2025E2026E3,8044,1244,4634,8197.90%8.43%8.23%7.96%1,7271,9422,1452,36913.04%12.45%10.44%10.47%0.97%1.67%0.86%0.83%10.57%0.880.995.625.004.534.100.580.530.490.44敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明3/31正文目錄1為什么是浙江農(nóng)信？ 61.1時(shí)代潮頭執(zhí)牛耳，成就中國最能打的“農(nóng)商鐵軍” 61.2新時(shí)期的浙江農(nóng)信：小法人、大平臺(tái) 81.3瑞豐銀行是上市銀行中唯一浙江農(nóng)信標(biāo)的 92為什么是紹興？ 2.1與區(qū)域經(jīng)濟(jì)共振，打造三張名片：紡織業(yè)、小微、三農(nóng) 2.2異地經(jīng)營初露頭角，“一基四箭”蓄勢(shì)待發(fā) 3為什么是瑞豐銀行？ 3.1民間資本參與度高，地方特色鮮明 3.2管理層平穩(wěn)過渡，戰(zhàn)略持續(xù)性強(qiáng) 3.3規(guī)模擴(kuò)張穩(wěn)健，息差有望改善 3.4依托紹興區(qū)域稟賦，打造對(duì)公業(yè)務(wù)“四個(gè)優(yōu)勢(shì)” 3.5零售、財(cái)富管理業(yè)務(wù)形成差異化競(jìng)爭(zhēng)特色 3.6資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)健向好，風(fēng)險(xiǎn)抵御能力逐步夯實(shí) 盈利預(yù)測(cè)及投資建議 27風(fēng)險(xiǎn)提示 29財(cái)務(wù)報(bào)表與盈利預(yù)測(cè) 30敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明4/31圖表1浙江省商業(yè)銀行不良率（%）2005年就已降至全國最低，2015年不良暴露和出清快于全國其他地區(qū) 7圖表2浙江省金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模（億元）保持良性增長(zhǎng) 7圖表3浙江省貸款規(guī)模增速保持全國領(lǐng)先 9圖表42022年以來全國涉農(nóng)貸款增速超過各項(xiàng)貸款增速 9圖表5浙江、江蘇、廣東農(nóng)信系統(tǒng)存貸款規(guī)模（萬億元）及增速對(duì)比 9圖表6瑞豐銀行發(fā)展歷程 圖表7浙江農(nóng)信82家農(nóng)商行攤薄ROA、ROE（2023A） 圖表8紹興地理位置 圖表9浙江省各地市GDP總量及增速 圖表10紹興各區(qū)縣GDP總量（億元）及占比（2023A） 圖表11紹興產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及行業(yè)增加值占比（2023A） 圖表12紡織業(yè)景氣度與出口關(guān)聯(lián)度逐漸減弱 圖表132024年2月以來江浙織機(jī)負(fù)荷率上升至70%以上 圖表14輕紡城市場(chǎng)群成交額及增速 圖表15網(wǎng)上輕紡城成交額及增速 圖表16柯橋區(qū)私營企業(yè)單位數(shù)及增速 圖表17柯橋區(qū)個(gè)體工商戶戶數(shù)及增速 圖表18柯橋區(qū)金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款余額及增速 圖表19柯橋區(qū)金融機(jī)構(gòu)本外幣存款余額及增速 圖表20柯橋區(qū)農(nóng)村居民人均可支配收入領(lǐng)跑全省 圖表21柯橋區(qū)城鄉(xiāng)收入比進(jìn)一步下降 圖表22瑞豐銀行在紹興柯橋、越城及金華義烏市存貸款市占率 圖表23義烏市在冊(cè)經(jīng)濟(jì)主體數(shù)及增速 圖表24中國小商品城成交額及增速 圖表25瑞豐銀行貸款地區(qū)分布（千億元） 圖表26瑞豐銀行網(wǎng)均貸款規(guī)模穩(wěn)步提升 圖表27瑞豐銀行前十大股東結(jié)構(gòu)（1Q24） 圖表28瑞豐銀行第一大股東變更情況（2024年2月完成） 圖表29瑞豐銀行主要領(lǐng)導(dǎo)及任職經(jīng)歷 圖表30瑞豐銀行總資產(chǎn)規(guī)模及增速 圖表31瑞豐銀行貸款規(guī)模及增速 圖表32瑞豐銀行貸款結(jié)構(gòu)（億元） 圖表33瑞豐銀行存款結(jié)構(gòu)（億元） 圖表34瑞豐銀行凈息差處于上市農(nóng)商行中等水平 圖表35瑞豐銀行生息資產(chǎn)收益率處于上市農(nóng)商行中等水平 圖表36瑞豐銀行計(jì)息負(fù)債成本率略高于上市農(nóng)商行平均水平 圖表37瑞豐銀行貸款收益率居于上市農(nóng)商行第三 圖表38瑞豐銀行凈利潤增速因子拆解 圖表39瑞豐銀行輕紡城貸款矩陣 敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明5/31圖表40瑞豐銀行小微企業(yè)貸款產(chǎn)品矩陣 圖表41瑞豐銀行“銀政聯(lián)盟1+N”模式 圖表42柯橋區(qū)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)排名前十的銀行（2024年6月） 圖表43瑞豐銀行零售貸款余額（億元）及占比 圖表44瑞豐銀行個(gè)人經(jīng)營貸余額（億元）及增速 圖表45瑞豐銀行三星級(jí)及以上個(gè)人財(cái)富客戶人數(shù) 圖表46瑞豐銀行三星級(jí)及以上個(gè)人財(cái)富客戶AUM（億元） 圖表47瑞豐銀行不良率低于上市農(nóng)商行平均值（%） 圖表48瑞豐銀行分地區(qū)不良貸款率 圖表49瑞豐銀行撥備覆蓋率和不良貸款率 圖表50瑞豐銀行關(guān)注率（%）低于上市農(nóng)商行平均值 圖表51瑞豐銀行逾期貸款余額和逾期率 圖表52瑞豐銀行逾期90天以上貸款/不良貸款 圖表53可比公司估值 敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明6/311.1時(shí)代潮頭執(zhí)牛耳，成就中國最能打的“農(nóng)商鐵軍”農(nóng)信社是中國金融體制改革中的一種特有組織形式。其成立的最初目的是籌集農(nóng)村閑散資金，為農(nóng)村、農(nóng)民、農(nóng)村經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供金融服務(wù)，但隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變遷，管理缺位、產(chǎn)權(quán)不清晰等問題逐漸突出，造成農(nóng)信社虧損嚴(yán)重、風(fēng)險(xiǎn)暴露。如何平衡支農(nóng)支小與健全法人機(jī)制之間的關(guān)系，成為改革的主要命題。中國農(nóng)村金融體系第一階段（1979-1996年商業(yè)金融、合農(nóng)村金融體系。這一階段的改革措施主要是恢復(fù)和成立新的金融機(jī)構(gòu)，形成農(nóng)村金融市場(chǎng)組織的多元化和競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)。舉措和特征包括：①1979年恢復(fù)中國農(nóng)業(yè)銀行，對(duì)信貸資金進(jìn)行規(guī)模經(jīng)營，集中管理貸款審批權(quán)限；②隨著人民公社的瓦解，農(nóng)村信用合作社重新恢復(fù)名義上的合作金融組織地位。但農(nóng)村信用合作社接受農(nóng)業(yè)銀行民間合作金融組織，例如1984年起在全國各地成立農(nóng)村信用合作基金會(huì)，民間自由借貸開始興起。④1994年組建成立中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行。形成以中國農(nóng)業(yè)銀行（以工商企業(yè)為主要服務(wù)對(duì)象的商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)）、農(nóng)村信用合作社（以保證國家農(nóng)副產(chǎn)品收購的政策性金融機(jī)構(gòu)）三者并存但業(yè)務(wù)互相不交叉的農(nóng)村金融7月全國農(nóng)村金融體制改革工作會(huì)議召開，依據(jù)《國務(wù)院關(guān)于農(nóng)村金融體制改革的決定》提出的改革路徑，農(nóng)村信用社與中國農(nóng)業(yè)銀行脫離行政隸屬關(guān)系，農(nóng)村信用社的業(yè)務(wù)管理和金融監(jiān)管職能分別由農(nóng)村信用社縣聯(lián)社和中國人民銀行承擔(dān)，按合作制原則加以規(guī)范。這一階段舉措和特征包括：①收縮國有銀行的縣及以下機(jī)構(gòu)編制。1997年中央金融工作會(huì)議確定了“各國有商業(yè)銀行收縮縣（及以下）機(jī)構(gòu)，發(fā)展中小金融機(jī)構(gòu)，支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展”的基本策略，包括農(nóng)業(yè)銀行在內(nèi)的國有商業(yè)銀行開始大量撤并縣及以下營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)。②嚴(yán)格打擊非正規(guī)金融活動(dòng)。1998年6內(nèi)撤消農(nóng)村信用合作基金會(huì)，民間金融行為受到抑制。③將農(nóng)村金融體制改革的重點(diǎn)確定為農(nóng)村信用合作社改革，加大國家財(cái)政投入以解決農(nóng)村信用合作社的不良資第三階段（2004-2019年省聯(lián)社統(tǒng)一管理、農(nóng)信社商業(yè)化改革時(shí)期。2003年國務(wù)院印發(fā)《深化農(nóng)村信用社改革試點(diǎn)方案》，按照“明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系、強(qiáng)化約束機(jī)制、增強(qiáng)服務(wù)功能、國家適當(dāng)支持、地方政府負(fù)責(zé)”總體要求，深化農(nóng)村信用社改革，主要包括兩方面內(nèi)容：①以法人為單位，改革信用社產(chǎn)權(quán)制度，明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系，完善法人治理結(jié)構(gòu)，區(qū)別各類情況，確定不同的產(chǎn)權(quán)形式；②改體制，將信用社的管理交由地方政府負(fù)責(zé)。中央退出對(duì)農(nóng)村信用社的管理，省聯(lián)社村信用社省（自治區(qū)）聯(lián)合社法人治理的指導(dǎo)意見》，要求完善省聯(lián)社法人治理，規(guī)范省聯(lián)社運(yùn)行機(jī)制，將省聯(lián)社職能定位為“服務(wù)、指導(dǎo)、協(xié)調(diào)和行業(yè)管理”。敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明7/31信社改制為農(nóng)商行后，省聯(lián)社和農(nóng)商行的股權(quán)、經(jīng)營管理權(quán)關(guān)系亟待理順。2019索省聯(lián)社的改革路徑，理順農(nóng)信社的管理體制，強(qiáng)調(diào)農(nóng)信社獨(dú)立的法人地位、經(jīng)營的獨(dú)立性，淡化省聯(lián)社在人事、財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)等方面的行政管理職能，突出專業(yè)化服再次要求，在保持縣域法人地位總體穩(wěn)定的前提下，因地制宜對(duì)農(nóng)村信用聯(lián)社和農(nóng)村合作銀行實(shí)施股份制改造。2020年初，銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布深化農(nóng)信社改革文件，推院批準(zhǔn)，隨后浙江農(nóng)商聯(lián)合銀行掛牌成立，全國信社改革，將“省聯(lián)社改革”列為年度重點(diǎn)工作任務(wù)。2023年至今，全國多省區(qū)金融機(jī)構(gòu)良性競(jìng)爭(zhēng)局面。通過梳理農(nóng)村金融五十年改革歷程不難看出，農(nóng)信社管理和競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境在第二階段環(huán)境最為寬松，國有大行股份制改造、經(jīng)營網(wǎng)點(diǎn)逐漸從農(nóng)村撤離，為農(nóng)村信用社爭(zhēng)搶農(nóng)村市場(chǎng)，進(jìn)一步向商業(yè)化方向發(fā)展提供了契機(jī)。但同時(shí)法人治理體系尚不完善造成了當(dāng)時(shí)農(nóng)信社不良高企、虧損嚴(yán)重的情況。第三階段試點(diǎn)省聯(lián)社改革后，率先進(jìn)行股份制改造的農(nóng)信社法人治理機(jī)制逐步完善，歷史包袱減輕，經(jīng)營能力和管理水平大幅提升。浙江農(nóng)信也是在第三階段搶抓政策機(jī)遇，率先開啟股份制改革，厘清走通了“產(chǎn)權(quán)明晰”和“支農(nóng)支小”兩手抓的道路，為浙江省的中小銀行健康發(fā)展提供了良好的土壤。這一階段涌現(xiàn)了一批優(yōu)秀的農(nóng)商行，從行業(yè)集中度來看，浙江銀行業(yè)CR4呈逐年下降趨勢(shì)，2002年到2012年從58.23%下降至41.48%，中小銀行市場(chǎng)份額不斷提升。2005年浙江省銀行業(yè)不良率就已降時(shí)期恰逢民營經(jīng)濟(jì)興起、對(duì)外貿(mào)易騰飛階段，浙江涌現(xiàn)出大量深耕本地、運(yùn)用IPC模式走通小微金融的優(yōu)秀農(nóng)商行。圖表1浙江省商業(yè)銀行不良率（%）2005年就已降至全國最低，2015年不良暴露和出清快于全國其他地區(qū)圖表2浙江省金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模（億元）保持良性增長(zhǎng)864200資料來源：wind，華安證券研究所資料來源敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明8/31在浙江落地。浙江農(nóng)商聯(lián)合銀行由浙江省內(nèi)全部法人農(nóng)信機(jī)構(gòu)自下而上入股組成，是具有獨(dú)立企業(yè)法人資格的地方性銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)，定位為成員行的行業(yè)管理銀行人的農(nóng)商行（主要適用于行政級(jí)別高、展業(yè)范圍較為集中的直轄市②組建省農(nóng)商聯(lián)合銀行。在浙江落地聯(lián)合銀行第一單后，四川、甘肅、河南等省份也明確了成立省農(nóng)商聯(lián)合銀行的改革方向，但區(qū)別于河南農(nóng)商銀行“自上而下逐級(jí)參股控股”形成省、市、縣三級(jí)管理架構(gòu)的改革方案，浙江省聯(lián)合銀行對(duì)轄內(nèi)行的管理機(jī)制是二級(jí)結(jié)構(gòu)，更為扁平。能優(yōu)勢(shì)領(lǐng)跑全國。省聯(lián)社改革方案核心在于“化解風(fēng)險(xiǎn)、強(qiáng)化服務(wù)”，而浙江省銀力最小，強(qiáng)化服務(wù)賦能就成為了改革的關(guān)鍵。浙江農(nóng)商聯(lián)合銀行探索出處理省聯(lián)社和轄內(nèi)銀行關(guān)系之道——“小法人，大平臺(tái)”模式。一方面，省聯(lián)社堅(jiān)持充分尊重法人行社的經(jīng)營管理自主權(quán)，不直接干預(yù)具體業(yè)務(wù)和經(jīng)營活動(dòng)；另一方面，浙江省聯(lián)社踐行“管理的最高境界就是努力實(shí)現(xiàn)不管”的理念，重點(diǎn)管方向、管風(fēng)險(xiǎn)、管隊(duì)伍、強(qiáng)服務(wù)，在金融科技、系統(tǒng)平臺(tái)建設(shè)等方面為轄內(nèi)銀行提供有力支持：①“豐收驛站”：先手布局一萬余家遍布鄉(xiāng)鎮(zhèn)的豐收驛站，打通便民服務(wù)最后一公里。2015年開始，浙江農(nóng)信率先在全省推出集金融、電商、物流、民生、政務(wù)服務(wù)五位一體的“豐收驛站”服務(wù)模式，搭建了線下智能化服務(wù)渠道、線上綜合化服務(wù)生態(tài)圈，共同構(gòu)成遍布全省每個(gè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)和絕大多數(shù)行政村和城市社區(qū)的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。農(nóng)村陣地布局早、范圍廣，使得浙江農(nóng)信在新的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)下也能鞏固守好農(nóng)村基礎(chǔ)服務(wù)市場(chǎng)，2023年浙江農(nóng)信系統(tǒng)和風(fēng)險(xiǎn)。浙江農(nóng)信存貸款規(guī)模、增速均居全省銀行業(yè)第一，其中普惠、涉③“豐收互聯(lián)”：轄內(nèi)農(nóng)商行統(tǒng)一的手機(jī)銀行app，共享金融科技底座。2017年浙江農(nóng)信基于分布式架構(gòu)的網(wǎng)絡(luò)金融核心平臺(tái)上線，“金融+互聯(lián)網(wǎng)”雙核心應(yīng)用架構(gòu)正式建成。目前，移動(dòng)手機(jī)APP“豐收互聯(lián)”接入全轄300多個(gè)后臺(tái)系統(tǒng)，除金融服務(wù)外還提供包括政務(wù)、生活、醫(yī)療、購物等多方面民生服務(wù)，契合農(nóng)村地區(qū)客群的生活需求。浙江農(nóng)信提供的金融科技支持解決了農(nóng)商行在金融科技上投入很難與大銀行相匹配的問題，讓農(nóng)敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明9/31月末，各項(xiàng)貸款余額34998億元，全系統(tǒng)各項(xiàng)存款余額45472億元，連全省銀行業(yè)和全國農(nóng)信首位。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化下，城鄉(xiāng)差距進(jìn)一步縮小，2022年一季度末涉農(nóng)貸款同比增速首超各項(xiàng)貸款規(guī)模增速，并逐季保持較快增長(zhǎng)，2024年一季度末同比增速為13.5%，農(nóng)村金融前景廣闊。浙布局優(yōu)勢(shì)、風(fēng)險(xiǎn)抵御能力、激勵(lì)機(jī)制優(yōu)勢(shì)的形成并非一日之功，構(gòu)筑較強(qiáng)的護(hù)城河，信貸景氣度在順逆周期中均保持強(qiáng)勁。同時(shí)，浙江地區(qū)民營經(jīng)濟(jì)活躍度高，若經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推動(dòng)景氣度回升，深耕“小而散”客群的農(nóng)信機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升。圖表3浙江省貸款規(guī)模增速保持全國領(lǐng)先圖表42022年以來全國涉農(nóng)貸款增速超過各項(xiàng)貸款增速80各項(xiàng)貸款同比增速（%）資料來源：wind，華安證券研究所資料來源圖表5浙江、江蘇、廣東農(nóng)信系統(tǒng)存貸款規(guī)模（萬億元）及增速對(duì)比貸款規(guī)模及增速存款規(guī)模及增速全省貸款規(guī)模增速20222023增速20222023增速2023農(nóng)信比全省浙江2.93.417.52%3.744.3817.20%14.44%+3.08pcts江蘇2.552.853.153.5114.29%-2.39pcts廣東2.362.537.20%3.393.575.98%10.52%-3.32pcts瑞豐銀行是首家也是目前唯一一家浙江農(nóng)信上市行。瑞豐銀行立，1987年，列入全國農(nóng)村金融體制改革試點(diǎn)，率先與農(nóng)業(yè)銀行脫鉤成立紹興縣公司，邁出跨區(qū)域經(jīng)營第一步。2011年，紹興縣農(nóng)村合作銀行改制為瑞豐農(nóng)村商業(yè)告董事會(huì)決議通過參股蒼南農(nóng)商行、諸暨農(nóng)商行分別不超過9.8%持股比例。8月敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明10/31圖表6瑞豐銀行發(fā)展歷程浙江省內(nèi)優(yōu)質(zhì)農(nóng)商行眾多，監(jiān)管鼓勵(lì)相互持股信聯(lián)社組成，可供瑞豐銀行進(jìn)行股權(quán)投資的優(yōu)質(zhì)農(nóng)商行標(biāo)的眾多。在浙江農(nóng)商聯(lián)合圖表7浙江農(nóng)信82家農(nóng)商行攤薄ROA、ROE（2023A）8596996金86敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明4銀行參股位于金華市的永康農(nóng)商銀行，持股比例5.16%，并成為其第一大股東。行公告諸暨農(nóng)商行（位于紹興市諸暨市）和蒼南農(nóng)商行（位于溫州市蒼南縣）投資例5%。瑞豐銀行對(duì)兄弟行股權(quán)投資有兩大特點(diǎn)：①屬于戰(zhàn)略投資。瑞豐銀行向永康農(nóng)商銀行派駐一名董事參與其決策性事務(wù)，雙方將在零售轉(zhuǎn)型深化、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)、財(cái)富管理業(yè)務(wù)、微貸業(yè)務(wù)、國際業(yè)務(wù)、全面預(yù)算管理、人才隊(duì)伍建設(shè)等領(lǐng)域深入開展相關(guān)合作。這一投資有利于瑞豐銀行優(yōu)化在義烏的經(jīng)營布局，與義烏支行形成協(xié)同。②折價(jià)購入，并采用權(quán)益法核算。瑞豐銀行以低于發(fā)行價(jià)的價(jià)格購入兄弟行股份，差額確認(rèn)為營業(yè)外收入，2023年對(duì)永康、蒼南農(nóng)商行投資額申報(bào)發(fā)行50億元可轉(zhuǎn)債，成功發(fā)行后也可繼續(xù)支撐高速擴(kuò)表、對(duì)外投資和資本補(bǔ)充。當(dāng)前監(jiān)管對(duì)銀行再融資限制較多，對(duì)于資本充足率較高的銀行，對(duì)外股權(quán)投資能夠快速打開成長(zhǎng)空間，由于“一省一策”省聯(lián)社改革的特殊性，上市農(nóng)商行中也浙江經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先全國，紹興經(jīng)濟(jì)領(lǐng)跑浙江。浙江經(jīng)濟(jì)增速領(lǐng)跑全國，2024年一）；浙江省第一，較浙江省增速高出1.7pcts。紹興地理位置位于杭州、寧波之間，互通、創(chuàng)新要素順暢流動(dòng)的一體化發(fā)展格局，紹興作為中間關(guān)鍵紐帶，基建、產(chǎn)業(yè)布局加速推進(jìn)，區(qū)位優(yōu)勢(shì)提升。紹興市劃分為三區(qū)三縣：越城區(qū)、柯橋區(qū)、上虞區(qū)、近年來依托傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)紡織業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不斷鞏固、新興產(chǎn)業(yè)加快建設(shè)，2023年敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明12/31圖表8紹興地理位置圖表9浙江省各地市GDP總量及增速02024年一季度GDP2023年GDP增速（右）2024年一季度GDP增速（右）圖表10紹興各區(qū)縣GDP總量（億元）及占比（2023A）圖表11紹興產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及行業(yè)增加值占比（2023A）越城區(qū),諸暨市,柯橋區(qū),柯橋區(qū),上虞區(qū),上虞區(qū),金融業(yè)金融業(yè)和郵政業(yè)2.2%房地產(chǎn)業(yè)房地產(chǎn)業(yè)越城區(qū)柯橋區(qū)上虞區(qū)新昌縣諸暨市嵊州市第一產(chǎn)業(yè)3.1%資料來源：浙江省統(tǒng)計(jì)局，華安證券研究所資料來源：紹興市人民政府，①“紡織業(yè)”興柯橋是全國最大的紡織產(chǎn)業(yè)集群基地，擁有“從絲到布到衣”的完整紡織產(chǎn)業(yè)鏈體系，位于柯橋區(qū)的中國輕紡城是全球規(guī)模最大、經(jīng)營品種最多的紡織品集散中心，輕紡城龐大的市場(chǎng)主體為當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)開展小微、零售業(yè)務(wù)提供了廣泛的客群來源。紡織業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)良好，柯橋紡織全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固展的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，2019至2021年，柯橋區(qū)規(guī)模以上大紡織業(yè)產(chǎn)產(chǎn)值比重均超過50%。瑞豐銀行客群結(jié)構(gòu)與區(qū)域經(jīng)濟(jì)類裝、鞋、帽制造業(yè)合計(jì)占比對(duì)公貸款40.5%，貸款集中度較擔(dān)憂出口對(duì)紡織業(yè)的拖累影響瑞豐銀行，主要因?yàn)楫?dāng)前：①紡織業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)良出口依賴度減弱。紡織業(yè)整體景氣度來看，除過年期間以外，2024年織機(jī)負(fù)荷率基本穩(wěn)定在70%以上，好于2023年和2022年，指示紡織業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)良好。2008-2013年紡織業(yè)景氣度與出口關(guān)聯(lián)度較高，2015年后與出口關(guān)聯(lián)度逐漸走低。敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明13/312022年疫情期間出現(xiàn)紡織業(yè)出口金額邊際上行、高于紡織業(yè)整體景氣度提升的情況，而2023年后盡管出口轉(zhuǎn)弱，但紡織業(yè)景氣度仍然在逐織具備全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，線上線下兩個(gè)輕紡城建設(shè)有序推進(jìn)。從輕紡城交易場(chǎng)）成交額達(dá)2716億元，網(wǎng)上輕紡城（線上市場(chǎng)）成交額達(dá)809億元。受益于“數(shù)字輕紡城”“數(shù)字物流港”建設(shè)，線上輕紡城成交額增速快于線下，線下和線上市場(chǎng)成交額5年復(fù)合增速分別為8.5%、16.3%，2億元。從市場(chǎng)主體來看，2023年輕紡市場(chǎng)全年新注冊(cè)市場(chǎng)主體5164家，2020-交易外，柯橋紡織業(yè)具備完整的切片、紡絲、織造、染整、印花的前端產(chǎn)業(yè)鏈。2023年柯橋區(qū)全年貨物進(jìn)出口總額1495億元圖表12紡織業(yè)景氣度與出口關(guān)聯(lián)度逐漸減弱圖表132024年2月以來江浙織機(jī)負(fù)荷率上升至70%以上000比00圖表14輕紡城市場(chǎng)群成交額及增速圖表15網(wǎng)上輕紡城成交額及增速0②“小微”紹興柯橋民營經(jīng)濟(jì)活躍，小微企業(yè)眾多，是金融機(jī)構(gòu)展業(yè)沃土。2023年柯橋敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明14/3116.7%，高出浙江全省增速2.5pcts；本外幣存款余額3617億元，近圖表16柯橋區(qū)私營企業(yè)單位數(shù)及增速圖表17柯橋區(qū)個(gè)體工商戶戶數(shù)及增速00私營企業(yè)單位數(shù)增速（YoY，右）個(gè)體工商戶戶數(shù)增速（YoY，右）圖表18柯橋區(qū)金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款余額及增速圖表19柯橋區(qū)金融機(jī)構(gòu)本外幣存款余額及增速貸款余額（百億元）——增速（YOY，右）存款余額（百億元）——增速（YOY，右）00資料來源：柯橋區(qū)人民政府網(wǎng)，華安證券研究所資料來源：柯橋區(qū)人民政府網(wǎng)，華安證券研究所③“三農(nóng)”興柯橋發(fā)達(dá)的民營經(jīng)濟(jì)，許多地方特色產(chǎn)業(yè)如紡織業(yè)在柯橋集聚，為農(nóng)村居民提供大量就業(yè)崗位，推動(dòng)農(nóng)村剩余勞動(dòng)力從低附加值的農(nóng)業(yè)領(lǐng)域轉(zhuǎn)向相對(duì)較高附加值的群。柯橋區(qū)全體居民、城鎮(zhèn)居民、農(nóng)村居民人均可支配收入分別為79500元、87467元、55299元，近五年復(fù)合增速分別為7.2%、8.2%、6敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明15/31集成改革體系建設(shè)試點(diǎn)”方案入選國家級(jí)改革名單，成為新一輪全國農(nóng)村改革試驗(yàn)圖表20柯橋區(qū)農(nóng)村居民人均可支配收入領(lǐng)跑全省圖表21柯橋區(qū)城鄉(xiāng)收入比進(jìn)一步下降400003000020000 ——一家發(fā)源于縣域的農(nóng)商行，三農(nóng)客群是瑞豐銀行經(jīng)營基本盤，2023末農(nóng)戶貸款余行業(yè)金融機(jī)構(gòu)首位，2023年末瑞豐銀行設(shè)有助農(nóng)服務(wù)點(diǎn)380個(gè)，布放助農(nóng)POS機(jī)的93%，客群基礎(chǔ)廣泛、積淀深厚。針對(duì)三農(nóng)客群的融資特點(diǎn)，推行“網(wǎng)格化、全其中“惠民快貸”信用貸通過整村授信的方式，縮短農(nóng)戶貸款流程。依托對(duì)農(nóng)村客群的了解，不斷優(yōu)化“共富貸”數(shù)字風(fēng)控模型，率先推廣契合當(dāng)?shù)剞r(nóng)戶需求的“農(nóng)宅貸”“農(nóng)房抵押貸”“美麗鄉(xiāng)村貸”“三權(quán)分置”全鏈條貸款體系，負(fù)債端優(yōu)勢(shì)持續(xù)向資產(chǎn)端轉(zhuǎn)化。從貸款區(qū)域分布來看，瑞豐銀行貸款投向主要集中于紹興市（占比90.3%，2023A其中柯橋區(qū)占比69.1%。瑞豐銀行憑借長(zhǎng)期的本土經(jīng)營優(yōu)勢(shì)，在紹興柯長(zhǎng)期居于柯橋區(qū)金融機(jī)構(gòu)首位并持續(xù)受益于區(qū)域強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。除柯橋基本盤外，瑞豐銀行在紹興越城區(qū)、嵊州市、義烏市的異地市場(chǎng)份額擴(kuò)張同樣亮眼。2024年瑞豐銀行提出以柯橋?yàn)榛颈P，越城、義烏、濱海和嵊州為增量的“一基敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明16/31貸款存款202120222023202120222023柯橋區(qū)22.77%23.45%20.34%31.01%33.04%32.23%越城區(qū)2.99%3.16%3.88%3.64%3.55%4.42%義烏市1.75%1.87%2.18%0.26%0.21%0.39%注：存貸款市占率采用瑞豐銀行在各市區(qū)存貸款余額/各市4月，瑞豐銀行在鏡湖支行揭幕儀式現(xiàn)場(chǎng)與紹興市大數(shù)據(jù)發(fā)展管理局、柯橋區(qū)大數(shù)據(jù)發(fā)展管理中心簽訂了“銀政聯(lián)盟-數(shù)據(jù)普惠”合作協(xié)議。另一方面可增加與政務(wù)類企事業(yè)單位的個(gè)人存貸款業(yè)務(wù)往來，拓展優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲客來源。義烏市是浙江省乃至全國經(jīng)濟(jì)活力最強(qiáng)的地區(qū)之一，民營經(jīng)濟(jì)活躍，小微企業(yè)眾多，是金融需求旺盛的普惠小微沃土。2023年，義烏市元，僅為柯橋區(qū)的1.3倍、1.4倍，杠桿率偏低。義烏國際商貿(mào)城與柯橋中國輕紡城類似，同為小而散的市場(chǎng)集群，瑞豐銀行在中國輕紡城的微貸模式容易復(fù)制迭代，未來市場(chǎng)空間廣闊。圖表23義烏市在冊(cè)經(jīng)濟(jì)主體數(shù)及增速圖表24中國小商品城成交額及增速0 21.1%21.5%0..資料來源：義烏市人民政府網(wǎng)，華安證券研究所資料來源：義烏市人民政府網(wǎng)，敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明17/31圖表25瑞豐銀行貸款地區(qū)分布（千億元）圖表26瑞豐銀行網(wǎng)均貸款規(guī)模穩(wěn)步提升2017201820198.006.004.002.00農(nóng)商行經(jīng)營不出縣規(guī)定下，聚焦深化經(jīng)營提升網(wǎng)均產(chǎn)能。2019年進(jìn)入農(nóng)信社改革第四階段，銀保監(jiān)會(huì)《關(guān)于推進(jìn)農(nóng)村商業(yè)銀行堅(jiān)守定位強(qiáng)化治理提升金融服務(wù)能力的意見》（5號(hào)文）出臺(tái)，要求農(nóng)商行專注服務(wù)本地，原則上機(jī)構(gòu)不出縣（區(qū)）、業(yè)務(wù)不跨縣（區(qū)已有牌照的分支機(jī)構(gòu)可繼續(xù)開展業(yè)務(wù)農(nóng)商行異地展勢(shì)，且瑞豐銀行在越城、義烏已有網(wǎng)點(diǎn)，經(jīng)營不出縣反而助推瑞豐銀行更加聚焦已有網(wǎng)點(diǎn)布局中金融機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)不飽和的地區(qū)，并加速網(wǎng)均產(chǎn)能提升。在柯橋區(qū)存貸款市占率趨于穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，瑞豐銀行在越城、義烏地區(qū)存貸款市占率逐年提升。按保守估計(jì)，2023年瑞豐銀行在越城區(qū)存、貸款市占率分別提升0.87、0.72pct至4.42%、3.88%；在義烏市存、貸款市占率分別提升0.18、0.31pct至0.39%、例43.15%。民企股東主要為紹興當(dāng)?shù)丶徔棙I(yè)、商貿(mào)零售業(yè)、建筑業(yè)企業(yè)。2024年2月，原第一大股東天圣投資及其控股股東柯橋交投將全部股權(quán)出讓給浙江柯橋轉(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)業(yè)基金有限公司，瑞豐銀行第一大股東變更為浙江柯橋轉(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)業(yè)基金，持股比例8.1%?？聵蜣D(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)業(yè)基金的實(shí)控人為紹興市柯橋區(qū)財(cái)政局，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓有利于瑞豐銀行進(jìn)一步增強(qiáng)資本實(shí)力，拓展政銀合作。此前天圣投資管理有限公司持股比例6.72%，是前十大股東中唯一的國有足5%，除長(zhǎng)江精工鋼結(jié)構(gòu)（集團(tuán)）股份有限公司外，前十大股東均為紹興當(dāng)?shù)孛駹I企業(yè)，民間資本參與度高（緣于前文所述的第三階段農(nóng)商行股份制改革中，監(jiān)管引導(dǎo)確保民間資本在農(nóng)商行總資本中保持絕對(duì)主導(dǎo)地位，《中國銀監(jiān)會(huì)關(guān)于鼓勵(lì)和敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明18/31圖表27瑞豐銀行前十大股東結(jié)構(gòu)（1Q24）排名股東名稱股東性質(zhì)持股比例1浙江柯橋轉(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)業(yè)基金有限公司國有法人8.10%2浙江明牌卡利羅飾品有限公司境內(nèi)非國有法人4.24%3浙江紹興華通商貿(mào)集團(tuán)股份有限公司境內(nèi)非國有法人4.05%4浙江勤業(yè)建工集團(tuán)有限公司境內(nèi)非國有法人4.05%5浙江上虞農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司境內(nèi)非國有法人4.05%6浙江華天實(shí)業(yè)有限公司境內(nèi)非國有法人4.05%7紹興安途汽車轉(zhuǎn)向懸架有限公司境內(nèi)非國有法人4.05%8浙江永利實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司境內(nèi)非國有法人3.97%9長(zhǎng)江精工鋼結(jié)構(gòu)（集團(tuán)）股份有限公司境內(nèi)非國有法人3.74%浙江藍(lán)天實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司前十大股東合計(jì)持股比例境內(nèi)非國有法人2.85%43.15%圖表28瑞豐銀行第一大股東變更情況（2024年2月完成）行經(jīng)營戰(zhàn)略。核心管理層大多從紹興縣信用聯(lián)社、紹興縣農(nóng)村合作銀行時(shí)期就在公司任職，陪伴瑞豐銀行一路成長(zhǎng)至今，對(duì)銀行經(jīng)營理念洞察深刻。首任董事長(zhǎng)俞俊敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明19/31海先生曾任紹興市農(nóng)村合作銀行董事長(zhǎng)，在2012年提出了“打造區(qū)域首選零售銀行”的戰(zhàn)略發(fā)展愿景，對(duì)瑞豐銀行影響深遠(yuǎn)。前任董事長(zhǎng)章偉東先生自紹興縣農(nóng)村合作銀行階段起擔(dān)任副行長(zhǎng)一職，在任期間著力營造企業(yè)文化氛圍，要求客戶經(jīng)理在走訪農(nóng)戶時(shí)要停留40分鐘、真正了解農(nóng)業(yè)、農(nóng)村、農(nóng)民，深打造了一支實(shí)干、貼近客戶、不畏艱難的客戶經(jīng)理隊(duì)伍。2023年瑞豐銀行領(lǐng)導(dǎo)班子完成換屆，現(xiàn)董事長(zhǎng)吳智暉先生歷任嵊州農(nóng)商銀行、新昌農(nóng)商銀行、諸暨農(nóng)商銀行董事長(zhǎng)，豐富的農(nóng)商行管理經(jīng)驗(yàn)有助于其做好瑞豐銀行的“掌舵人”。行長(zhǎng)陳鋼梁先生年富力強(qiáng)，兼具行內(nèi)外管理經(jīng)驗(yàn)，歷任紹興恒信農(nóng)商銀行行長(zhǎng)及嵊州農(nóng)商銀行董事長(zhǎng)，是從瑞豐銀行走出去的干部，也具有豐富的銀行一線工作經(jīng)歷，熟知農(nóng)商行經(jīng)營和發(fā)展之道。管理層平穩(wěn)接續(xù)，有利于瑞豐銀行戰(zhàn)略持續(xù)深化。圖表29瑞豐銀行主要領(lǐng)導(dǎo)及任職經(jīng)歷姓名職位任職時(shí)間年齡任職經(jīng)歷吳智暉董事長(zhǎng)2023.954現(xiàn)任瑞豐銀行董事長(zhǎng)。歷任新昌縣信用聯(lián)社副主任，新昌農(nóng)村合作銀行行長(zhǎng)，嵊州農(nóng)村合作銀行行長(zhǎng)、董事長(zhǎng)，嵊州農(nóng)商銀行董事長(zhǎng)，新昌農(nóng)商銀行董事長(zhǎng)，諸暨農(nóng)商銀行董事長(zhǎng)。陳鋼梁行長(zhǎng)2023.749現(xiàn)任瑞豐銀行行長(zhǎng)。歷任紹興縣信用聯(lián)社團(tuán)體業(yè)務(wù)副科長(zhǎng)（主持工作紹興縣農(nóng)村合作銀行柯橋支行副行長(zhǎng)，瑞豐銀行零售銀行部總經(jīng)理、董事會(huì)辦公室主任兼戰(zhàn)略企劃部總經(jīng)理、諸暨農(nóng)商銀行副行長(zhǎng)，紹興恒信農(nóng)商銀行行長(zhǎng)，嵊州農(nóng)商銀行董事長(zhǎng)。嚴(yán)國利董事、副行長(zhǎng)2021.1247現(xiàn)任瑞豐銀行董事、副行長(zhǎng)。歷任紹興縣信用聯(lián)社柯橋辦事處復(fù)核，紹興縣農(nóng)村合作銀行公司業(yè)務(wù)部經(jīng)理，瑞豐銀行績(jī)效管理中心經(jīng)理、人力資源部總經(jīng)理。秦曉君董事、副行長(zhǎng)2021.1244現(xiàn)任瑞豐銀行董事、副行長(zhǎng)。歷任紹興縣信用聯(lián)社馬鞍辦事處客戶經(jīng)理，紹興縣農(nóng)村合作銀行大錢門支行副行長(zhǎng)（主持工作瑞豐銀行營銷總監(jiān)兼零售金融總部總經(jīng)理。寧怡然副行長(zhǎng)2012.844現(xiàn)任瑞豐銀行副行長(zhǎng)。歷任齊賢支行客戶經(jīng)理，放款中心副經(jīng)理，大客戶營銷中心副經(jīng)理，法律合規(guī)部副經(jīng)理，微貸事業(yè)部總吳光偉董事會(huì)秘書2020.848現(xiàn)任瑞豐銀行董事會(huì)秘書。歷任海泰軟件研究所副所長(zhǎng)，中國四達(dá)上海分公司咨詢顧問，上海蓋德企業(yè)咨詢管理有限公司總經(jīng)理、資深顧問，瑞豐銀行董事會(huì)秘書兼信息科技部總經(jīng)理。組織架構(gòu)方面，瑞豐銀行以強(qiáng)總部管控能力為基石，組織架構(gòu)扁平。前、中、后臺(tái)分工明確，支行集中化管理有利于縮短貸款審批流程，提高決策效率。用人機(jī)超90%。瑞豐銀行建立健全“用人、成才、激勵(lì)、淘汰、創(chuàng)新容錯(cuò)”五大人才機(jī)制，實(shí)施“星級(jí)員工晉升計(jì)劃、機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人晉升計(jì)劃、項(xiàng)目關(guān)鍵人晉升計(jì)劃”三大晉升計(jì)劃，做到團(tuán)隊(duì)小而精。瑞豐銀行資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)健擴(kuò)張。截至2024年一季度末，瑞豐銀行總資產(chǎn)規(guī)模敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明20/31款（含貼現(xiàn)）占比提升到54.3%，其中批發(fā)零售業(yè)、建筑業(yè)占比提升較快，20232023年同比增速16.8%。存款結(jié)構(gòu)中個(gè)人存款占比高，其中個(gè)人存款中定期存款成本率較高，其中存款定期化也受到宏觀經(jīng)濟(jì)下行、理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型、居民儲(chǔ)蓄意愿上升等行業(yè)共性因素影響。圖表30瑞豐銀行總資產(chǎn)規(guī)模及增速圖表31瑞豐銀行貸款規(guī)模及增速009630630,nlllll02017201820120172018201資料來源：wind，華安證券研究所資料來源差見頂。2020年之后，進(jìn)入以價(jià)換量階段，生息資產(chǎn)收益率降幅明顯，拖累息差。2023年瑞豐銀行凈息差1.73%，同比下降48bps，略低于上市農(nóng)商行整體水平，主要由于資產(chǎn)端拖累。瑞豐銀行生息資產(chǎn)收益率、計(jì)息負(fù)債成本率分別為3.9%、銀行主動(dòng)壓降高風(fēng)險(xiǎn)個(gè)人貸款，新增低風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公類貸款所致。瑞豐銀行貸款收益率敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明21/314.73%，在上市農(nóng)商行中排名第三，僅低于常熟銀行、張家港行。另外，凈息差下滑也與瑞豐銀行會(huì)計(jì)政策有關(guān)，人行疫情期間對(duì)地方法人金融機(jī)構(gòu)發(fā)放的普惠小微貸款進(jìn)行補(bǔ)貼，按照增量的2%提供激勵(lì)資金，瑞豐銀行未將這部分補(bǔ)貼計(jì)入利息圖表34瑞豐銀行凈息差處于上市農(nóng)商行中等水平圖表35瑞豐銀行生息資產(chǎn)收益率處于上市農(nóng)商行中等水平. 4.97%4.80%460%.資料來源：wind，華安證券研究所資料來源圖表36瑞豐銀行計(jì)息負(fù)債成本率略高于上市農(nóng)商行平均圖表37瑞豐銀行貸款收益率居于上市農(nóng)商行第三水平 瑞豐銀行——常熟銀行——上市農(nóng)商行平均 6.29%6.43%5.59%——瑞豐銀行——常熟銀行——上市農(nóng)商行平均資料來源：wind，華安證券研究所資料來源項(xiàng)，其中貸款規(guī)模擴(kuò)張對(duì)凈利潤的提振作用逐年遞增，2023年債市走強(qiáng)，金融投行開展理財(cái)業(yè)務(wù)受限，中收業(yè)務(wù)對(duì)凈利潤貢獻(xiàn)占比較小。資產(chǎn)質(zhì)量包袱于上市前基圖表38瑞豐銀行凈利潤增速因子拆解敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明22/31100%50%0%-50%-100%規(guī)模擴(kuò)張凈息差其他業(yè)務(wù)收入減值損失其他營業(yè)支出所得稅凈利潤增速（右）80%5%32%24%35%32%38%41%-59%-5%-18%-13%-47%-48%2016201720182019202020212022202325%20%5%0%3.4依托紹興區(qū)域稟賦，打造對(duì)公業(yè)務(wù)“四個(gè)優(yōu)勢(shì)”①紡織業(yè)依托輕紡城打造特色產(chǎn)品，提升紡織業(yè)客群專業(yè)化服務(wù)能力。瑞豐銀行目標(biāo)做“區(qū)域優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)客戶的主辦銀行”，在輕紡城及周邊設(shè)有7家分支機(jī)構(gòu)，資產(chǎn)端專業(yè)化服務(wù)能力不斷加強(qiáng)，近五年來制造業(yè)（紡織業(yè)所屬大類）、批發(fā)零售業(yè)（紡織服裝業(yè)所屬大類）貸款規(guī)模占比逐年提升，2023年末分別為20.3%、10.6%。針對(duì)輕紡城客群瑞豐銀行開發(fā)多款信用貸款產(chǎn)品，產(chǎn)品創(chuàng)新能力不輸中大型銀行。紡城電商貸為瑞豐銀行和網(wǎng)上輕紡城合作開發(fā)，其借助網(wǎng)上輕紡城線上交易數(shù)據(jù)及線下倉儲(chǔ)監(jiān)管等信息，綜合評(píng)估貸款人的信用狀況，提前研判還款能力，有效抵御行業(yè)集中風(fēng)險(xiǎn)。推出排污權(quán)抵押貸款，以排污權(quán)抵押獲得短期流動(dòng)資金，幫助柯橋區(qū)印染行業(yè)實(shí)現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型，進(jìn)一步拓寬企業(yè)融資渠道。圖表39瑞豐銀行輕紡城貸款矩陣產(chǎn)品名稱客戶群體紡城信用貸面向輕紡城市場(chǎng)內(nèi)經(jīng)營商戶（包括小微企業(yè)、個(gè)體工商戶及小規(guī)模私營企業(yè)主）發(fā)放的信用貸款紡城易信貸面向集聚型專業(yè)市場(chǎng)內(nèi)的經(jīng)營商戶發(fā)放的用于生產(chǎn)經(jīng)營的個(gè)人信用貸款紡城電商貸面向網(wǎng)上輕紡城平臺(tái)上注冊(cè)交易的坯布貿(mào)易商（包括企業(yè)和個(gè)人）發(fā)放的信用貸款?！捌髽I(yè)信用庫”和“三分三看三重”小微技術(shù)操作模式對(duì)小微企業(yè)實(shí)施分層管理。其中，“企業(yè)信用庫”針對(duì)有標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)的小微客群，采用9大模型、加項(xiàng)以及12個(gè)否決項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)建立多維度、標(biāo)準(zhǔn)化的小微企業(yè)評(píng)價(jià)系統(tǒng)，“入庫”企獲得免擔(dān)保、發(fā)放信用貸款的資格?！叭秩慈亍贬槍?duì)缺乏標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)的小微客群，三分，即分行業(yè)、分等級(jí)、分地域，把嚴(yán)小微企業(yè)“準(zhǔn)入關(guān)”；三看，即看流水、看車間、看三費(fèi)，把控小微企業(yè)“技術(shù)關(guān)”；三重，即重信用、重合作、重口碑，敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明23/31把準(zhǔn)小微企業(yè)“信用關(guān)”。截至2023年末，瑞豐銀行小微貸款余額452億元，占比全將原普惠金融事業(yè)部和微貸事業(yè)部進(jìn)行融合，一方面將服務(wù)小企業(yè)主、小作坊、小個(gè)體、小攤販等“四小”群體的微貸經(jīng)驗(yàn)賦能小微企業(yè)客戶服務(wù)團(tuán)隊(duì)，有效把控下沉的小微客群信用風(fēng)險(xiǎn)；另一方面加深數(shù)字化賦能，把“人緣、地緣、情緣”等傳統(tǒng)流程轉(zhuǎn)化成數(shù)字服務(wù)資源，推動(dòng)以人為核心的全方位普惠金融，有效提升人均產(chǎn)能。圖表40瑞豐銀行小微企業(yè)貸款產(chǎn)品矩陣產(chǎn)品名稱客戶群體稅銀貸上年度納稅信用評(píng)級(jí)為B級(jí)以上（含B級(jí)）的小微企業(yè)房抵貸擁有自有本地房產(chǎn)的小微企業(yè)及個(gè)人借款人，用于日常消費(fèi)、經(jīng)營周轉(zhuǎn)，并以該住房為抵押租金貸承租寫字樓、商業(yè)門面、攤位、廠房等承租方，專用于其向出租方支付租金物業(yè)通貸款物業(yè)所有權(quán)人以其所擁有的物業(yè)作為貸款抵押物，并以該物業(yè)的經(jīng)營收入和借款人其他收入作為還本付息來源固定資產(chǎn)貸款用于企業(yè)法人、事業(yè)法人或其他經(jīng)濟(jì)組織新建、擴(kuò)建、改造、開發(fā)、購置固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目排污權(quán)抵押貸款以有償取得排污權(quán)為抵押物“商標(biāo)專用權(quán)”質(zhì)押貸款經(jīng)浙江省內(nèi)工商機(jī)關(guān)依法登記設(shè)立且擁有注冊(cè)商標(biāo)專用權(quán)的企業(yè)，以商標(biāo)權(quán)作質(zhì)押擔(dān)保應(yīng)收賬款質(zhì)押貸款以擁有最終處置權(quán)，并經(jīng)付款人確認(rèn)應(yīng)收賬款的收款權(quán)利作為質(zhì)押③三農(nóng)通過制度創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新攻克農(nóng)村金融瓶頸，分享縣域金融增量機(jī)遇。瑞豐銀行是柯橋區(qū)唯一鄉(xiāng)村振興主辦銀行。通過建立社區(qū)經(jīng)理走訪和駐村制度，為轄內(nèi)農(nóng)戶提供小額存取、轉(zhuǎn)賬和代繳費(fèi)等基礎(chǔ)金融服務(wù)，基本實(shí)現(xiàn)轄區(qū)人人可貸。在前期廣泛的農(nóng)戶信貸檔案建立基礎(chǔ)上，瑞豐銀行推廣“農(nóng)戶家庭資產(chǎn)負(fù)債表融資模式”，統(tǒng)籌考量各類農(nóng)戶家庭資產(chǎn)、收入、人品等資信信息編制成表，使農(nóng)戶家庭資產(chǎn)可估值、可融資。截至2023年末，資產(chǎn)負(fù)債表模式農(nóng)戶建檔數(shù)21.42萬戶，占柯橋區(qū)可建檔農(nóng)戶總數(shù)的93%，貸款農(nóng)戶數(shù)24341戶，貸款余額116.4億元。產(chǎn)品方面，首次推廣農(nóng)村宅基地“三權(quán)分置”全鏈條貸款體系，發(fā)放全市首筆農(nóng)房（宅基地使用權(quán)）抵押貸款，打通農(nóng)村金融瓶頸。未來瑞豐銀行也將受益于柯橋地區(qū)城鄉(xiāng)深度融合分享縣域金融增量機(jī)遇，有效盤活三農(nóng)信貸資源。④銀政合作務(wù)協(xié)同，一方面依托浙江數(shù)字政務(wù)優(yōu)勢(shì)，提升客戶滿意度?！白疃嗯芤淮巍笔钦憬?016年底推行的政務(wù)服務(wù)改革，從企業(yè)、居民到政府辦事能夠?qū)崿F(xiàn)一次辦結(jié)。瑞豐銀行借助銀政合作，將相關(guān)政務(wù)服務(wù)前移到網(wǎng)點(diǎn)，如在銀行內(nèi)開辟車管所服務(wù)點(diǎn)、不動(dòng)產(chǎn)登記服務(wù)站等多個(gè)辦事專區(qū)，使客戶在政府部門、行政服務(wù)中心和銀行提升客戶服務(wù)效率。產(chǎn)品方面，瑞豐銀行與市大數(shù)據(jù)發(fā)展管理局、區(qū)大數(shù)據(jù)發(fā)展管敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明24/31理中心簽訂“銀政聯(lián)盟-數(shù)據(jù)普惠”合作協(xié)議，依托政務(wù)數(shù)據(jù)簡(jiǎn)化貸款審批流程。2021年，瑞豐銀行依托紹興市公積金中心、大數(shù)據(jù)局、人行征信等數(shù)據(jù)，推出面向個(gè)人億元，余額較年初翻番。服務(wù)場(chǎng)景方面，瑞豐銀行與區(qū)市場(chǎng)監(jiān)管局、公安分局、稅現(xiàn)“政銀業(yè)務(wù)自助辦”；借助“豐收互聯(lián)”APP，創(chuàng)設(shè)“五朵云”便民服務(wù)——“社保云、醫(yī)療云、校園云、市政云、社區(qū)云”，實(shí)現(xiàn)便民服務(wù)掌上辦；設(shè)立紹興市唯一的金圖表41瑞豐銀行“銀政聯(lián)盟1+N”模式率最高的銀行。2024年提出的“一體三翼”戰(zhàn)略中“一體”也強(qiáng)調(diào)以零售業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，保障未來戰(zhàn)略持續(xù)深化。經(jīng)過多年實(shí)踐，瑞豐銀行通過零售業(yè)務(wù)聚焦個(gè)人經(jīng)零售貸款中個(gè)人經(jīng)營貸占比最高、增速最快。從總量來看，瑞豐銀行零售貸款2018-2020年增長(zhǎng)較快，2021年后增長(zhǎng)乏力，主要受個(gè)人住房按提升至2024年的58%。瑞豐銀行微貸業(yè)務(wù)堅(jiān)持做小做散，重點(diǎn)圍繞新藍(lán)領(lǐng)客群、次優(yōu)客群、漏損客群等形成差異化競(jìng)爭(zhēng)特色，2023年個(gè)人經(jīng)營貸規(guī)模增速16.1%。受宏觀環(huán)境影響，個(gè)人住房按圖表42柯橋區(qū)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)排名前十的銀行（2024年6月）敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明25/31770住房按揭貸款個(gè)人經(jīng)營貸款個(gè)人消費(fèi)貸款信用卡040.5%財(cái)富管理聚焦中端客群升級(jí)，中收貢獻(xiàn)度有望進(jìn)客群標(biāo)簽體系。三星級(jí)及以上財(cái)富客戶基礎(chǔ)龐大，潛力充足。截至2023年末，瑞財(cái)產(chǎn)品、結(jié)構(gòu)性存款、貴金屬、基金、保險(xiǎn)資管產(chǎn)品的財(cái)富管理產(chǎn)品體系，符合理財(cái)新規(guī)要求的公私募、開放封閉式產(chǎn)品已布置齊全，并創(chuàng)新首發(fā)混合類、掛鉤指數(shù)同比增長(zhǎng)211.6%，資管產(chǎn)品、保險(xiǎn)產(chǎn)品、貴金屬、基金產(chǎn)品等均實(shí)現(xiàn)歷年最好銷同比增幅400%，未來中收貢獻(xiàn)度有望進(jìn)一步提升。敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明26/3100——增速（HoH,右）圖表46——增速（HoH,右）0資料來源：公司公告，華安證券研究所資料來源：公司公告，華安證券研究所良率0.98%，處于上市農(nóng)商行中等偏上水平。2022年開始瑞豐銀行資產(chǎn)質(zhì)量改善幅度大于可比同業(yè)，主要得益于瑞豐銀行多措并舉，風(fēng)險(xiǎn)化解、嚴(yán)控新增兩手抓。分地區(qū)來看，義烏地區(qū)貸款不良率高于紹興市，2018年以來義烏地區(qū)貸款不良率壓降明顯，從2.99%（2018A）大幅降至1.19%（2022A2023年小幅抬升至1.41%。紹興地區(qū)貸款不良率穩(wěn)步壓降，2023年末為款、對(duì)公批發(fā)和零售業(yè)貸款不良率較高。但瑞豐銀行做小做散、信保為主的業(yè)務(wù)特色使得風(fēng)險(xiǎn)出清較快，2023年批發(fā)和零售業(yè)貸款資產(chǎn)質(zhì)量改善明顯，不良率較年圖表47瑞豐銀行不良率低于上市農(nóng)商行平均值（%）——紹興市義烏市圖表48——紹興市義烏市——瑞豐銀行——常熟銀行——上市農(nóng)商行平均 資料來源：wind，華安證券研究所資料來源持嚴(yán)格，瑞豐銀行逾期90天以上貸款/不良貸款偏離度為73%。關(guān)注率上升至1.37%，仍處于上市農(nóng)商行中等偏上水平。瑞豐銀行撥備覆蓋率自2016年至今不斷提升，風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力逐漸增強(qiáng)。2024年一季度撥備覆蓋率為304.84%，撥貸比敬請(qǐng)參閱末頁重要聲明及評(píng)級(jí)說明27/31為2.96%，較年初小幅提升3bps。貸款高增下維持撥備計(jì)提力度，撥備安全墊增厚，未來風(fēng)險(xiǎn)抵御能力不斷夯實(shí)。圖表49瑞豐銀行撥備覆蓋率和不良貸款率圖表50瑞豐銀行關(guān)注率（%）低于上市農(nóng)商行平均值——撥備覆蓋率（%）——不良貸款率（%，右） 043210——瑞豐銀行——常熟銀行——上市農(nóng)商行平均資料來源：wind，華安證券研究所資料來源圖表51瑞豐銀行逾期貸款余額和逾期率圖表52瑞豐銀行逾期90天以上貸款/不良貸款000資料來源：wind，華安證券研究所資料來源瑞豐銀行在紹興柯橋區(qū)覆蓋率最高，存貸款市占率常年領(lǐng)先，近三年異地經(jīng)營成效顯著，越城、義烏市占率穩(wěn)步提升。中長(zhǎng)期來看