第七章金融市場機制理論

經濟學系陳修謙第七章金融市場機制理論

第一節證券價格與證券價格指數經濟學系陳修謙

有價證券的面值與價格1.金融工具，除去鈔票和一般銀行存款外，其他金融工具，如票據、大額存單、債券和股票等通稱有價證券。2.有價證券絕大部分都有票面價值，簡稱面值；但在交易中，均有不同于面值的市場價格——市值、市場價值。經濟學系陳修謙

證券價格指數1.證券價格指數是描述證券價格總水平變化的指標。主要有股票價格指數和債券價格指數。2.世界知名股價指數；中國主要的股價指數。3.使用這些指數時，需要了解各該指數的編制原則和具體計算方法。經濟學系陳修謙上證系列指數列表截止日期：2007-04-13指數名稱基準日期基準點數成份股數量成份股總股本數(億股)上證1802002-06-283299.061808128.98上證502003-12-311000507181.13紅利指數2004-12-311000501625.71上證180全收益2002-06-283299.06180-上證50全收益2003-12-31100050-上證紅利全收益2004-12-3110050-上證指數1990-12-1910088210678.56新綜指2005-12-30100077210258.33A股指數1990-12-1910081110567.81B股指數1992-02-2110054110.75工業指數1993-04-301358.785703401.03商業指數1993-04-301358.7855172.28地產指數1993-04-301358.7824123.18公用指數1993-04-301358.78921478.02綜合指數1993-04-301358.781355504.06基金指數2000-05-08100020414.48國債指數2002-12-311003315837.85企債指數2002-12-3110044-經濟學系陳修謙滬深300指數○滬深300指數以2004年12月31日為基日,基日點位1000點

○指數樣本總市值占滬深市場比例64.55%、流通市值占滬深市場比例58.29%,市盈率19.05

○指數樣本公司2004年前三季度實現凈利潤占市場總額的83.58%

由上海證券交易所和深圳證券交易所聯合編制的滬深300指數于2005年4月8日正式發布。滬深300指數簡稱：滬深300；指數代碼：滬市000300,深市399300。滬深300指數以2004年12月31日為基日,基日點位1000點。

滬深300指數是滬深證券交易所第一次聯合發布的反映A股市場整體走勢的指數。它的推出,豐富了市場現有的指數體系,增加了一項用于觀察市場走勢的指標,有利于投資者全面把握市場運行狀況,也進一步為指數投資產品的創新和發展提供了基礎條件。

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第二節資本市場的效率經濟學系陳修謙研究市場效率的意義

1.市場效率是指市場傳遞信息并從而對證券價格定位的效率。2.對于評價市場效率，有市場有效性假說：假說將資本市場的有效性分為弱有效、中度有效和強有效三種。

經濟學系陳修謙市場效率和有效性假說

1.證券的價格以其內在價值為依據：高度有效的市場可以迅速傳遞所有相關的真實信息，使價格反映其內在價值；反之則否。也就是說，市場的有效與否直接關系到證券的價格與證券內在價值的偏離程度。

2.從維護市場交易秩序，實現“公開、公平、公正”的原則出發，需要推動有效市場的形成。經濟學系陳修謙

對有效市場假說的挑戰1.有效市場假說的論證前提：把經濟行為人設定為一個完全意義上的理性人；他們的行為完全由理性控制；他們是單一地從經濟聯系作自利的判斷。

2.但生活中實際的行為人，如行為經濟學所分析的，是有限理性、有限控制力和有限自利。從而形成對有效市場假說的挑戰。經濟學系陳修謙第七章金融市場機制理論

第三節證券價值評估

經濟學系陳修謙證券價值評估及其思路1.證券的價值評估，也就是論證證券的內在價值。2.被普遍使用的估價方法：對該項投資形成的未來收益進行折現值的計算，即現金流貼現法。3.關鍵是選擇可以準確反映投資風險的貼現率。

經濟學系陳修謙債券價值評估1.按還本付息的方式，債券大體為三類：到期一次支付本息；定期付息、到期還本；定期付息、沒有到期日。

經濟學系陳修謙股票價值評估

2.一般公式：

經濟學系陳修謙市盈率1.市盈率：

2.評價股票價值時一種相對簡單的方法：

3.問題是如何選取作為計算依據的市盈率。經濟學系陳修謙第七章金融市場機制理論

第四節風險與投資

經濟學系陳修謙金融市場上的風險1.風險指的是什么？——未來結果的不確定性；——未來出現壞結果如損失的可能性。2.最概括的分類：市場風險、信用風險和操作風險；細分還有流動性風險、法律風險、政策風險，等等。經濟學系陳修謙道德風險1.道德風險：hazard與risk在所有風險中，有其獨特性。2.道德風險舉例：融資者對融資的發布和論證存在夸大或隱瞞（招股說明書、發債說明書、貸款申請書等等）：融資成立后，融資者不按約定的方向運用所融入的資金……道德風險包含的范圍極為廣泛，保險、信托、監管等諸多領域無所不在。經濟學系陳修謙道德風險3.存在的依據：信息不對稱。由于金融活動雙方對信息的掌握通常都有明顯差距；信息掌握較差的一方，必然面對道德風險。4.逆向選擇。經濟學系陳修謙

關鍵是估量風險程度1.只要投資，就必然冒風險。進行風險無所不在的金融投資尤其是如此。2.人們不會因為有風險就不去投資，問題是要估計投資對象的風險程度，然后根據對風險的承受能力和對收益的追求進行決策。換言之，衡量風險的大小，是投資決策程序中的第一件事。經濟學系陳修謙

風險的度量1.風險的量化始于上世紀50年代。2.投資風險定義為：各種未來投資收益率對期望收益率的偏離程度（標準差σ）。經濟學系陳修謙風險的度量投資收益率：期望收益率：度量風險的標準差：經濟學系陳修謙資產組合風險

1.資產組合的收益率：經濟學系陳修謙

資產組合風險2.資產組合風險：

多種資產的收益率之間的相關關系：可能是正相關，可能是負相關，也可能是不相關。正相關關系越強，通過組合投資降低風險的程度就越低；負相關關系越強，通過組合投資降低風險的程度就越高。經濟學系陳修謙資產組合風險3.資產組合風險公式：經濟學系陳修謙

投資分散化與風險1.投資分散化可以降低風險。2.通過增加持有資產的種類數就可以相互抵消的風險稱之為非系統風險，即并非由于“系統”原因導致的風險；投資分散化可以降低的就是這類風險。3.對于系統風險，投資分散化無能為力。經濟學系陳修謙投資分散化與風險4.系統風險與非系統風險：經濟學系陳修謙

有效資產組合1.風險與收益是匹配的：期望高收益率必然要冒高風險；追求低的風險則只能期望低的收益率。

2.任何一個投資組合均存在有效與無效之分。有效資產組合定義為：風險相同但預期收益率最高的資產組合。

經濟學系陳修謙

有效資產組合3.資產組合的曲線與效益邊界：選擇n種資產進行投資，對它們的任何一種組合都可以形成特定的組合風險與組合收益。圖中，落在BAC區間內的任何一點代表在n種資產范圍內所組成的某特定組合的組合風險與組合收益關系。其中，只有組合風險與組合收益的交點落在A-C線段上的組合才是有效組合。

A-C線段為效益邊界線。經濟學系陳修謙最佳資產組合

1.效益邊界的原理展示，追求同樣風險下最高投資收益的理性投資人所應選擇的資產組合區間——AC線段，而不是哪一個確定的點。2.具體選擇哪一個點，取決于投資人的偏好：對于不同的投資人來說，是否“最好”，取決于他對風險的承受能力。

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第五節資產定價模型經濟學系陳修謙

資產定價模型要解決什么問題資產定價模型要解決什么問題?

——尋找適當的貼現率，并從而確定資產的價值。

了解資本資產定價模型，首先需要了解資本市場理論。

經濟學系陳修謙資本市場理論1.引入無風險資產進入資產組合，則新構成的組合包含一種無風險資產和一組風險資產組合構成的特定組合。一種無風險資產——國債；一組風險資產——股票——組合：這是由于股票市場所有資產的組合，在一定意義上可以代表社會所有風險資產的集合。這樣的風險資產組合稱之為市場組合。經濟學系陳修謙

資本市場理論2.用F和M分別代表一種無風險資產和市場組合，則新的資產組合等于F+M。資產組合的風險：資產組合的收益：經濟學系陳修謙第七章第五節資產定價模型

資本市場理論3.資本市場線(CML)：斜率：（rm—rf）/

m

經濟學系陳修謙本市場理論4.資本市場線的代數式：

公式右邊分為兩部分：⑴用無風險利率表示投資的機會成本補償；⑵投資的風險溢價（其中

rm–rf

表示市場組合M的風險溢價）。資產組合的期望收益率即可依據這個公式計算。

經濟學系陳修謙資本資產定價模型1.由資本市場線公式可以得出資產組合的期望收益率；是否可以的此基礎上，求得單個資產的期望收益率。2.為此，需要確定持有該資產后，對整個資產組合風險的影響程度。經濟學系陳修謙資本資產定價模型3.單個資產對整個市場組合風險的影響用β系數表示。這一系數相當于資產i與市場組合（資產i包括在內的市場組合）的協方差同市場組合方差之比：

i即代表第i種資產的市場風險溢價系數。經濟學系陳修謙資本資產定價模型4.于是，單個資產的期望收益率就可以用這樣的公式表示：這就是資本資產定價模型：

只要給定特定資產的β系數，以及無風險利率和市場風險溢價，就可以得出該資產的期望收益率。經濟學系陳修謙

資本資產定價模型5.資本資產定價模型以及資本市場線表示的是在市場均衡狀態下單個資產的期望收益率與風險的關系。如果按市場價格計算出來的某只股票的收益率大于或小于用資本資產定價模型計算出來的收益率，則意味著該股票的價值被低估或者高估。經濟學系陳修謙

資本資產定價模型6.對這一模型的實證研究，引起了大量進一步的討論：如，一些研究結果顯示β系數與資產的平均收益率之間的關系并不密切；如，定價公式中只考慮了對市場風險的補償；而被統稱為非市場風險的風險，也是投資者事實上不能不考慮的因素。經濟學系陳修謙第七章金融市場機制理論

第六節期權定價模型經濟學系陳修謙

期權價格1.期權的價值體現為期權費；期權費的多少就是期權的價格。2.期權費包含兩部分內容：內在價值與時間價值。內在價值：期權相關資產的市場價格與執行價格（履約價格）兩者之差。時間價值=期權費－內在價值經濟學系陳修謙第七章第六節期權定價模型

期權價格3.期權的內在價值不會小于零。按美式期權：

看漲期權Call（calloption）的價值區間是：

Call

Max（0，P－S）

看跌期權Put（putoption）的價值區間是：

Put

Max（S－P，0）

其中，P為相關資產在合約執行時的市場價格，S為執行價格。經濟學系陳修謙

期權價格4.期權價值的邊界只給出了一個價值變化區間；要得到具體的數量值，還需要借助于不斷發展的期權定價模型。

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期權定價模型1.期權定價的理論模型，是在期權交易實踐存在很久之后才于1973年問世。在這方面做出重要貢獻的是費雪·布萊克、邁倫·斯科爾斯和羅泊特·默頓。解決了期權的定價方法，對于現代金融理論和實踐的發展有重大意義。2.最簡單的模型是二叉樹定價模型。經濟學系陳修謙

期權定價模型3.設計一個對沖型的資產組合，它包括：

（1）買進一定量的現貨資產；

（2）賣出一份該期權相關資產的看漲期權（就歐式期權討論），

（3）買入現貨的量必須足以保證這個組合的投資收益率相當于無風險利率，從而使投資成為可以取得無風險利率收益的零風險投資。經濟學系陳修謙期權定價模型4.每出售一份看漲期權合約的同時需要購買一定比例的同一種資產的現貨；這個比例叫作對沖比率。正是對沖比率，足以保證組合的投資收益率相當于無風險利率。因而，模型的核心是如何確定對沖比率并從而確定期權的價值。

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期權定價模型5.設H為對沖比率：

構造一個對沖交易，投資成本是HP0－C；到期末，資產組合的價值是：①

當資產價格上升時，有uHP0－Cu②

當資產價格下降時，有dHP0－Cd

由于要求的是無風險的投資組合，所以，設計投資組合的結果應該是：

uHP0－Cu=dHP0－Cd經濟學系陳修謙

期權定價模型從uHP0－Cu=dHP0－Cd求解H，得：

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期權定價模型6.由于投資應為可以取得無風險利率收益的投資，則應有：

（1＋r）（HP0－C）=uHP0－Cu

公式左側為當前投資的終值；r為無風險利率。帶入H，則期權費C為：經濟學系陳修謙

布萊克-斯科爾斯定價模型1.模型：2.函數：經濟學系陳修謙第七章金融市場機制理論第七節無套利均衡與風險中性定價經濟學系陳修謙

關于金融市場的均衡1.資本市場上有種種金融工具，這里的供給、需求與均衡應該怎樣理解？2.一個重要視角、重要理論是：無套利均衡及其均衡價格定價模型。經濟學系陳修謙金融產品的可替代性1.所有金融產品的“使用價值”集中于一點，即都是對未來收益的所有權、要求權、索償權，都可視為各該產品未來的收入現金流。所以，凡是可以取得同等未來收入現金流的金融產品，就會被認為是等同的；那么彼此之間也就可以互相替代。經濟學系陳修謙金融產品的可替代性2.取得未來現金流的能力也就是金融產品的“價值”所在。所以，可以相互替代的金融產品，也就應該認定有等量的價值。經濟學系陳修謙

復制1.作為兩個未來的收入現金流，只有在任何可能發生的場合，所發生的現金流量相等，則兩個現金流所代表的兩項金融產品就是完全等價的。2.要找出滿足這樣要求的一對一的兩種金融產品，幾乎不可能；但要找出滿足這樣要求的一種金融產品與一組金融資產組合，則是完全可能的。經濟學系陳修謙復制3.在這樣的條件下，這組金融產品的組合成為選取的這項金融產品的復制品；而選取的這項金融產品就是這個組合的被復制品。

經濟學系陳修謙無套利均衡1.被復制品與復制品，它們的價格應該相等。如果不相等，就會出現無風險的套利機會——通過金融市場操作，可以取得相當于無風險收益率的收益的機會。2.套利機會的出現意味著復制品和被復制品任一方的市場價格，或同時雙方的市場價格，處于失衡狀態；套利力量將使價格復位；價格復位，套利機會也同時消失。經濟學系陳修謙無套利均衡3.因此，不存在套利機會的金融產品的市場價格意味著均衡價格。4.這樣的分析思路稱為無套利（機會的）均衡分析。經濟學系陳修謙金融市場均衡的特點1.金融市場具有“空頭”的機制：“買空”是先買進商品，以后再拋售平倉。價格上漲就能獲利，否則反之；“賣空”是先賣出商品，以后再補進平倉。價格下跌就能獲利，否則反之。不論是買空還是賣空，其所以標之“空”，是因為買時并未付出現款；賣時并未拿出現貨。經濟學系陳修謙

金融市場均衡的特點2.與借入現款來購買金融產品比較，“買空”是以負債的義務持有金融產品；與借入金融產品出售比較,“賣空”則是以負債義務持有應收權利。所以，“空頭”頭寸就意味著負債金額；換言之，“做空”、“建立空頭頭寸”，與借貸在本質上是同一回事。而套利，也就是在借貸的平臺之上，買空與賣空的結合運作。經濟學系陳修謙金融市場均衡的特點3.這就產生了金融市場均衡機制與一般市場供需均衡機制之間的顯著區別：其一，由于空頭機制，可對金融產品或復制組合產生巨大的需求或供給；由于套利是無風險的，所以傾向于無限放大套利頭寸，產生巨大的供需壓力，并使失衡的價格迅速復位。

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金融市場均衡的特點

其二，在一般市場中，一旦價格失衡，眾多的供給者和需求者都只能少量地調整自己的供需；只有市場將他們的調整行為集結起來，才能推動價格復位。在金融市場上，一旦發現套利機會，只需要少數套利者，就可以利用空頭機制建立巨大的套利頭寸來推動失衡的價格復位。

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風險中性定價

1.股票折現值的公式是資本資產定價模型的代表。其一般化的代數式是：在這一模型中，需要解決：a.與風險相匹配的貼現率r；b.未來現金流的風險概率分布。

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風險中性定價

2.無套利均衡分析定價模型，也即風險中性模型，與資本資產定價模型比較的兩點變化：——資本資產定價模型中與風險相匹配的貼現率r，轉變為無風險利率；——資本資產定價模型中未來現金流的風險概率分布，轉變為風險中性概率分布。經濟學系陳修謙

風險中性定價

3.風險中性定價模型：

其中E*（Ct）表示依風險中性概率計算的預期t時段的現金流平均值；rft，t=1,…,T

是相應各個時間段的無風險利率。

經濟學系陳修謙YmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnWkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3B+y(v%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkSgPdMaI7F4C0z)v&s!pXmUjRfOcK9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdL9I6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x*u$rZnWkThPeMaJ7G4C1z-w&t!pYmVjRgOdL9I6E3B0y(v%s#oXlTiQfNbK8H5D2A-x*u$qZnWkShPeMaJ7F4C1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%rZoWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x(u$rZnWkThPeMbJ7G4C1z-w&t!qYRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2A+x(u$rZnWkThPeMbJ7G4C1z-w&t!qYmVjRgOdL9I6F3B0y(v%s#oXlUiQfNbK8H5D2A+x*u$qZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnVkShPdMaJ7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkSgPdMaI7F4C0z)v&s!pXmUjRfOcK9H6E2B+y(u%rZoWlThQeNbJ8G4D1A-w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgOdLaI6F3C0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdL9I6F3B0y)v%s#oXlUiQfNcK8H5D2A+x*u$rZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%s#oXlTiQfNbK8H5D2A-x*u$qZnWkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3B+y(v%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)r#oWlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%rZoWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x*u$rZnWkThPeMaJ7G4C1z-w&t!pYmVjRgOdL9I6E3B0y(v%s#oXlUiQfNbK8H5D2A+x*u$qZnWkShPeMaJ7F4C1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaJ7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%VkShPdMaJ7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUjRfOcK9H6E2B+y(u%rZoWlThQeNbJ8G4D1A-w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgOdLaI6F3C0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2A+x(u$rZnWkThPeMbJ7G4C1z-w&t!qYmVjRgOdL9I6F3B0y(v%s#oXlUiQfNcK8H5D2A+x*u$rZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnVkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3x*u$rZnWkShPeMaJ7G4C1z)w&t!pYmVjRgOcL9I6E3B0y(v%r#oXlTiQfNbK8G5D2A-x*u$qZnWkShPdMaJ7F4C1z)w&s!pYmUjRgOcL9H6E3B+y(v%r#oWlTiQeNbK8G5D1A-x*t$qZnVkSgPdMaI7F4C0z)v&s!pXmUjRfOcL9H6E2B+y(u%r#oWlThQeNbJ8G5D1A-w*t$qYnVkSgPdLaI7F3C0z)v&s#pXmUiRfOcK9H5E2B+x(u%rZoWkThQeMbJ8G4D1z-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdL9I6F3B0y)v%sWlThQeMbJ8G4D1A-w*t!qYnVjSgPdLaI6F3C0y)v&s#pXlUiRfNcK9H5E2A+x(u$rZoWkThPeMbJ7G4D1z-w&t!qYmVjSgOdLaI6F3B0y)v%s#pXlUiQfNcK8H5E2A+x*u$rZnWkThPeMaJ7G4C1z-w&t!pYmVjRgOdL9I6E3B0y(v%s#oXlTiQfNbK8H5D2A-x*u$qZnWkShPeMaJ7F4C1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pXmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJC1z)w&t!pYmUjRgOcL9I6E3B+y(v%r#oXlTiQeNbK8G5D2A-x*t$qZnVkShPdMaI7F4C0z)w&s!pYmUjRfOcL9H6E3B+y(u%r#oWlTiQeNbJ8G5D1A-x*t$qYnVkSgPdMaI7F3C0z)v&s!pXmUiRfOcK9H6E2B+x(u%rZoWlThQeNbJ8G4D1A-w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E2B+x(u$rZoWkThQeMbJ7G4D1z-w*t!qYmVjSgOdLaI6F3C0y)v%s#pXlUiRfNcK8H5E2w*t$qYnVjSgPdLaI7F3C0y)v&s#pXmUiRfNcK9H5E