圖表16：退市指標釋義 13圖表17：模型適配度檢驗 13圖表18：影響上市公司退市因素路徑關系檢驗結果 14圖表19：自變量間路徑關系檢驗結果 14圖表20：A股上市公司退市因素路徑分析模型 15AA股上市企業退市的相關治理指標，為退市風險識別提供輔助參考。一、A股上市公司退市標準202010202012月修訂（圖表1：2020年新《上市規則》關于退市制度主要修訂內容修訂前 修訂后“連續20個交易日的每日股票交易類財務類規范類重大違法

收盤價均低于面值”-“單一的凈利潤為負值和營業收入低于1000萬元指標”------

20120于人民幣3億元”修訂為“扣除非經常性損益前/后的凈利潤孰低者為負值，且最近一年營業收入低于1億元”的組合財務指標將財務會計報告被出具無法表示意見或者出具否定意見的指標交叉使用新增“行政處罰決定書認定財務造假的退市風險警示”情形新增“信息披露或者規范運作等方面存在重大缺陷”退市指標新增“半數以上董事無法保證公司所披露半年度報告或年度報告的真實性、準確性和完整性”的退市指標25明確觸及重大違法類強制退市公司的控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員等特定主體，在公司摘牌前不得減持股份來源：上海證券交易所股票上市規則（2020年12月修訂），202312022年年度報告信息披露工作圖表2：A股現行退市標準類型細分指標指標內容備注交易類收盤價連續20個交易日的每日股票收盤價均低觸及任一情形公司將會被強制總市值成交量股東人數凈利潤、營收

于人民幣1元。 退市。連續20個交易日在本所的每日股票收盤總市值均低于人民幣3億元。120個交易日通過交易所交易系統500萬股。公司連續20個交易日股東人數均少于2000人。最近一個會計年度凈利潤為負且營收低于1億元。財務類

凈資產 最近一個會計年度期末凈資產為負值。最近一個會計年度經審計的年度報告存虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，財務造假致該年度相關財務指標實際已觸及第1項、第2項情形的。最近一個會計年度的財務會計報告被出具

第一年觸及任一場景則觸發“退市風險警示”公司簡稱前加“*ST退市。審計意見報告造假無法保證真實準

無法表示意見或否定意見的審計報告。記載。未在法定期限內披露半年度報告或者經審計的年度報告。半數以上董事無法保證公司所披露半年度

觸發條款1-5任一條且未在響應時間修正好，觸發“退市風確完整

報告或年度報告的真實性、準確性和完整險警示”加“*ST”，若在“退規范類

信息披露股本/

性，且未在法定期限內改正。信息披露或者規范運作等方面存在重大缺陷。公司股本總額、股權分布發生變化，導致連續20個交易日不再具備上市條件

市風險警示”后2個月(第5條1個月)內未修正好，進入退6、7銷經營權，則直接進入退市流程。強制解散 公司可能被依法強制解散。法院依法受理公司重整、和解和破產清算重大違法

破產重組損害證券市場秩序損害國家利益、社會公共利益

申請。上市公司存在欺詐發行、重大信息披露違法或者其他嚴重損害證券市場秩序的重大違法行為，且嚴重影響上市地位。上市公司存在涉及國家安全、公共安全、生態安全、生產安全和公眾健康安全等領域的違法行為，情節惡劣，嚴重損害國家利益、社會公共利益，或者嚴重影響上市地位。

觸發任一情形，則進入退市流程。來源：上海證券交易所股票上市規則（2023年8月修訂），據數據顯示，2020年新《上市規則》頒布實施后，A股退市率顯著上升。新規發布后A股平均年化退市率為0.64%，而在2010-2019十年間，A股平均年化退市率僅為0.16%，向市場傳遞了交易所將嚴格落實退市制度，強化上市企業管理的信號。退市率退市數35 0.70%退市率退市數35 0.70%30 0.60%25 0.50%20 0.40%15 0.30%10 0.20%5 0.10%0 0.00%1.00%0.90%0.80%504540來源：，20234544%40%182020-20224整體來看，2020年新《上市規則》發布以來，A股上市公司在退市數量上升的同時，退20個交易日的每日股票收盤1144家上市公司被T隨著退市機制漸趨常圖表4：2020年-2023年A股上市企業退市原因交易類 財務類 違法類 規范類 其他交易類 財務類 違法類 規范類 其他2023年2022年2021年2020年50454035302520151050來源：上海證券交易所，深圳證券交易所二、全球主要資本市場退市標準美國證券交易所QG全球市場和資本市場三個市場板塊。其中，全球精納斯達克針對審計委員會等要求，主要從公司內部治理進行規定。當上市公司未滿足持續上市條件時，即觸發退市。圖表5：納斯達克持續上市定性標準主要指標 指標內容財報披露 公司必須向股東提供年度和中期財報，通過郵件或公司網站方式獨立董事 公司董事會必須擁有大多數獨立董事。公司必須設立由獨立董事組成的審計委員會，可以閱讀和理解基本財務報表。審計委高管薪酬

3名成員，其中一位成員必須擁有豐富的財務知識。2測試。薪酬委員會必須確定或向全董事會推薦高管的薪酬分配。董事提名 獨立董事必須選擇或推薦董事候選人。行為準則 公司必須采用適用于所有董事、高管和員工的行為準則股東大會 公司必須在財年結束一年內召開年度股東年會。代理權征集 公司需要為所有股東大會征集代理人。法定人數 股東會議中，持有普通股的股東數量必須不低于發行股數的33.3％。在涉及潛在利益沖突情況下的交易中，公司必須對所有關聯方進行適當的審查和監

督。20%5%以上、股權補償、發行導致控制權20%東批準。投票權 公司行為或發行不能貶低或限制現有股東的投票權。資料來源：納斯達克官網，《全球主要資本市場退市情況研究及對科創板的啟示》（上交所2019），圖表6：納斯達克持續上市定量標準上市板塊 主要指標 股東權益標準 市值標準 總資產/總收入標準適用企業以股東權益標準獲得上市資格以市值標準獲得上市資格以總資產/總收入標準獲得上市資格股東權益$1000萬--股票市值-$5000萬-全球精選和全球市場總資產和總收入--總資產$5000萬總收入$5000萬公眾持股數量75萬110萬110萬公眾持股市值$500萬$1500萬$1500萬每股價格$1$1$1總股東數量400400400做市商數量244上市板塊主要指標股東權益標準市值標準凈利潤標準資本市場適用企業以股東權益標準獲以市值標準獲得以凈利潤標準獲得上市得上市資格上市資格資格股東權益$250萬--股票市值-$3500萬-持續經營的凈利潤--$50萬公眾持股數量50萬50萬50萬公眾持股市值$100萬$100萬$100萬每股價格$1$1$1總股東數量300300300做市商數量222注：納斯達克上市公司須至少滿足一項持續上市標準中的所有指標。資料來源：納斯達克官網，《全球主要資本市場退市情況研究及對科創板的啟示》（上交所2019），面要求。圖表7：紐約證券交易所強制性退市定性標準指標類型 指標名稱 指標內容經營資產由于被出售、租賃、沒收，或公司停止經持續運營指標

公司經營破產（或）清算財務狀況

營，或由于各種原因公司終止了其主要業務經營活動。如果公司依據破產法提出破產申請或公司己開始清行決定公司股票是否繼續上市交易。公司財務和經營狀況無法承擔當前的債務義務或沒有適當的財務運營能力；最近獨立會計師對有關財務報告出具不同意見。投資價值 權威性報告指出證券沒有投資價值。注冊有效性 根據《證券交易法，注冊或免除注冊不再有效。違背與交易所的協議。如未能及時、全面和準確地合規性指標

違反上市協議公眾利益

股東和公眾披露信息，在公司盈利和財務狀況的報告中沒有遵守會計慣例等。違背公眾利益，如果以交易所的觀點認定，公司或它的管理者從事的經營活動違背了公眾利益；股東大會上未征詢代理人意見。審計委員會 符合交易所要求的審計委員會的權利沒有得到維護。來源：紐交所，《全球主要資本市場退市情況研究及對科創板的啟示》（上交所2019），圖表8：紐約證券交易所強制性退市定量標準指標類型 指標名稱 指標內股東總數少于400。股東總數少于1200，同時，最近12個月的月平均交易量少于10交易類指標

股東結構標準（滿足條件之一）

萬股。公眾持股量少于60萬股，其中，高管及直系家庭成員集中持股數達到10%或以上的人員持股數不計為公眾持股量，且交易所會員持股數不包括在股東數量中。股價標準 連續30個交易日平均收盤價少于1美元。市值標準

連續30個交易日平均總市值少于1500萬美元。以“稅前利潤”標準獲得上市資格的企業（同時滿足1.連續30個交易日平均總市值少于5000萬美元；2.股東權益少于5000萬美元。以“市值+營業收入”標準獲得上市資格的企業（滿足條件之一：1303.7512個1500萬美元；2301美元。以“市值+營業收入+現金流”標準獲得上市資格的企業（之一：1302500萬美元，同時，總收入在過122000萬美元；230個交易日平均總市值少于7500萬美元。以關聯公司標準獲得上市資格的企業（同時滿足：聯公司不再符合上市條件；230個交易日平均總市值少于7500萬美元，同時，股東權益少于7500萬美元來源：紐交所，《全球主要資本市場退市情況研究及對科創板的啟示》（上交所2019），印度證券交易所圖表9：印度交易所強制退市標準指標類型 指標名稱 指標內容公共投資者的持股比例低于25%，同時參考公司現有實收股東結構標準

資本、市場份額、股價高低、股票市值。定量標準

流動性標準股票流動性不足，過去三年未達到最低的成交水平要求。上市公司的財務表現不達標，例如公司凈資產為負且連續三年虧損，公司過去2-3年的收入、利潤、現金儲備以及定性標準

財務指標違法違規債務風險

分紅情況，以及公司有形資產規模都是衡量其財力的參考指標。上市公司未按約定履行上市協議所規定的責任與義務，例如按時提交審計或未審計的財務報告、支付上市費用，投資者服務等。上市公司發起人董事存在內幕交易、操縱市場等嚴重違規行為。上市公司發起人或董事消失或與交易所斷聯，或該公司地址失效，無法被交易所找到。上市公司出現債務風險，無法再為經營提供足夠的融資，2-3算者。來源：《印度股票退市制度研究》（上交所2019），英國證券交易所英國較少設立定量的退其認為適當的情況下，暫停該等證券的交易。圖表10：倫交所停牌與強制退市標準指標名稱 具體內容公司出現財務困難，嚴重損害其持續經營能力，或導致其部分或全部

業務終止經營，或公司資不抵債。企業未承擔單獨的披露責任。英國《資產管理條例》的披露責任涉及履行管理職責的人士及其密切相關人士披露內幕消息及披露交易或與交易所市場的完整性或有序運作有關而合理要求的任何信息或解釋。破產（或）清算 公司已被清算或被勒令停業，或由于其他原因公司己停止營業。須在付款到期后立即向交易所支付《發行人費用》文件中所列的所有

適用費用。無論是在英國或其他國家及地區，公司有董事已被判定觸犯法律。公司所有董事中有人違反金融服務與市場法。來源：倫交所官網，《我國證券市場退市制度的潛在問題與完善路徑研究》（金融監管研究2018），香港聯合交易所港當港交所認為有必要保障投資者或維持市場秩序時，均可在其認為適當的情況和條件下，隨時指令任何證券停牌或除牌。圖表11：港交所停牌與除牌標準指標類型 指標名稱 指標內容公眾人士所持有的證券數量少于已發行股份數目定量標準 股東結構標準券可繼續上市定性標準

15%（10%)交易所認為發行人的業務并非具有實質的業務或長遠而言并不可行及不可持續發展。發行人未能根據《上市規則》披露貸款比例、擔保、質押、關聯交易等信息。如停牌持續較長時間，而發行人并無采取適當的行動以恢復其上市地位，則可能導致除牌。交易所認為發行人或其業務不再適合上市

出現財政困難，以致嚴重損害發行人繼續經營業務的能力，導致其部分或全部業務停止運作或發行人的負債額高于其資產值。發行人違反法律及法規或業務架構不足以保障其資產及股東權益。數據來源：港交所官網，日本證券交易所X內部劃分為高級市場rearket、標準市場（tandardarket）和成長市場（Grotharket圖表12：日本證券交易所持續上市標準標準 高級市場 標準市場 成長市場股東數目 不少于800 不少于400 不少于150可交易證券

可流通股數量不少于20000個單位；100日元以上；業年度末上市股票數量的35%以上。日均成交額超過2000萬日

2000單位；10元以上；流通股數量應為上市公司營業年度末上市股票數量的25%以上。

可流通股數量不少于1000個單位；可流通股的市值達到5億日元以上；25%以上。交易量元

月均交易量超過10個單位截至上市年度末，市值應為40億日元以上（上市市值 - -凈資產 凈資產為注：1個交易單位（unit）為100股

后已滿10年的情況除外）來源：日本交易所集團（JPX），日本證券交易所對上市公司退市采用了逐步退出的辦法。交易所發現公司低于上市標準時，首先對其進行特別處理（類似于我國的ST制度），并要求其在限期內重新達到上市標準。如果公司在限期內未達到上市標準，則交易所對其交易做出進一步限制，將其歸為“監理股”。如果公司仍未改善，則被指定為“股”，確認該上市股票已確定退市，指定為“股”后，一般經過1個月的交易期后，股票退市。“股”的股票、“監理股”的股票與普通股票采用同樣的交易規則，有時會根據指定為“股”后的第一個交易日的下單情況，而取消第二個交易日的漲跌幅限制。德國證券交易所8圖表13：法蘭克福交易所強制退市標準指標類型 指標名稱 指標內容最小市值（若市值無法估計，以資本額計）低于125定量標準

股票市值

萬歐元。股票股本發行量 無面值股票股本發行量低于10,000股。流通量 公眾流通量不超過25%。未能按上市規則要求披露會計報告、利潤預測、其它財定性標準 公司治理與審

務信息、初步年報結果和股利、年報和賬戶、公司治理和董事報酬、財務報告簡述、半年報等。來源：安徽上市公司協會《美、德、日退市制度的介紹》，小結滬深交易所在公司治理與多偏重定性標準，賦予了交易所更高的自由裁量權。圖表14：全球主要交易所強制性退市標準比較交易所 財務類 交易類 規范類 違法類嚴重損害證券市場上交所/深交所紐交所/納斯達克

股價、成交量、市值、股東人數權益投票權、關聯交易權益投票權、關聯交易收入、利潤、現未履行上市協議中內幕交易、操縱市印度交易所金儲備、凈資公眾持股占比、成交量責任與義務、公司場產、債務風險地址失效破產清算、單獨的違反金融服務與市倫交所財務困難-披露責任、費用支場法付

造假、信息披露不合規、破產、強制解散審計委員會、高管薪酬、行為準則、

利益眾利益港交所 - 公眾持股占比股東數量、可流通股數量/

財務信息披露、不具備實質性業務

違反法律法規日本交易所 凈資德國交易所 -

市值/占比、交易量、市值股票發行量、市值、公眾持股占比

- -公司治理狀況 -來源：三、影響A股上市公司退市的關鍵因子探究202431模型構建（凈利潤與營業收入（違規次數e1-e3圖表15：A股上市公司退市因素SEM路徑分析模型(待檢驗)來源：圖表16：退市指標釋義自變量

指標名稱 釋義質押比例 公司退市時質押股份占總股份的百分是否有股權激勵 公司是否有股權激勵計劃區間訴訟次數 公司退市前5年內年均訴訟次數公司退市風險警示前擔保證券市值占公司總市擔保證券市值占比

值的百分比退市指標變量來源：適配度檢驗

凈利潤 公司退市前最近一期財務報告中凈利潤營業收入 公司退市前最近一期財務報告中營業收違規次數 公司退市前5年內年均違規次數2017CMIN/DF=2.124，1-3在<0.08、TLIGFI0.9圖表17：模型適配度檢驗指標釋義參考標準實測結果CMIN/DF卡方自由度比1-3為優秀，3-5為良好2.124RMSEA誤差均方根<0.05為優秀，<0.08為良好0.065指標釋義參考標準實測結果AGFI修正擬合優度指數>0.9為優秀，>0.8為良好0.938TLI非規范擬合指數>0.9為優秀，>0.8為良好0.892GFI擬合優度指數>0.9為優秀