公司金融

CorporateFinance

第一章導論學習目的：了解什么是公司金融了解公司金融的主要研究對象掌握公司金融的主要研究內容了解公司金融的基本理論框架掌握公司金融的目標一、什么是公司金融（公司理財）任何類型的公司都需要解決三個問題：1.公司的稀缺資源應如何分配？2.投資項目的融資來源是什么？3.公司的投資收益應該分配多少給所有者，有多少進行再投資？

公司金融是研究公司如何根據其整體目標利用金融市場、商品市場和勞動力市場進行資源的優化配置，即研究公司如何籌集資金、如何利用資金及如何分配其經營成果。具體地說，公司需組織好以下四個方面的金融活動（包括活動的決策與管理）并處理好活動中有關利益主體的經濟關系。公司籌資活動的決策與管理

籌資活動的原則是根據資金的需要時間和數量及時足額籌到相應的資金。決策的準則是在通過資本結構調整控制一定財務風險的前提下使籌集資金的成本最低。公司投資活動的決策與管理

投資決策的原則是量力而行，即根據公司可能籌集資金的規模決定投資規模。決策的準則是在充分分析比較各種的投資方案基礎上，選擇投資報酬率高而投資風險低的項目。公司營運活動的決策與管理

營運活動的決策是在滿足生產、銷售環節的資金需求前提下，加快資金的周轉速度，提高各類資金的使用效率。公司經營成果的分配與管理

經營成果的分配與管理應遵循公平合理的原則。決策的準則是要充分調動各有關利益主體的積極性，協調好與他們之間的經濟關系，促進公司金融的整體目標的實現。公司理財的意義，或者說，公司理財中最令人振奮的部分在于，財務理論提供給利益相關者用于理解每天發生在身邊的理財事件，以及對將來做出合理預期的分析框架方面的能力為多少……（愛斯華斯·達莫德倫）；公司理財理論以及由此推導出的模型，應該成為理解、分析和解決理財問題的工具。公司金融是考察公司如何有效地利用各種融資渠道，獲得最低成本的資金來源，并形成合適的資本結構。它會涉及到現代公司制度中的一些諸如委托—代理結構的財務安排、企業制度和性質等深層次的問題。

個人所有制企業（SoleProprietorship）二、公司金融的研究對象-----企業組織形態

合伙制企業（Partnership）

公司制企業（Corporation）

個人所有制企業是一個人擁有的企業。1、個人所有制企業

設立程序簡單，設立費用不高

不支付公司所得稅，只繳納個人所得稅

業主個人對企業的全部債務負責

企業的存續期受制于業主本人的生命期

籌集的資本僅限于業主本人的財富

合伙制企業是一種有兩個或兩個以上的個人充當所有者的商業組織形式。2、合伙制企業

一般合伙制企業（GeneralPartnership）

每個合伙人都對企業的債務負有無限連帶責任；每一個合伙人的行為都代表整個企業而不是其個人。

有限合伙制企業（LimitedPartnership）

這種企業允許一個或多個合伙人僅以自己投入的資本額對債務承擔有限的責任。

至少有一人是一般合伙人有限合伙人不參與企業管理

3、公司制企業公司是在法律上獨立于所有者的商業組織形式。

股份容易轉讓

具有無限存續期

所有者責任僅以其投資額為限

利潤雙重征稅

設立程序復雜

舉例吉爾諾擁有一家企業賺得$100000稅前收益。她想得到這些收益并自己花費。假設一個簡化的稅制，公司所得稅為34%，個人所得稅為28%。按從屬這些稅金的金額計算，比較單一業主制和公司制下的全部稅率。三、公司金融的主要研究內容（一）長期投資管理——資本預算（二）長期籌資管理——資本結構

（四）營運資本管理——NWC管理

NetWorkingCapitalMana.（三）利潤分配管理——股利政策

圖1.1企業的資產負債表模型流動負債長期負債股東權益流動資產固定資產NWC（一）長期投資管理——資本預算資本預算（CapitalBudgeting）即固定資產的投資決策過程

資本預算的典型特點支出金額巨大；投資回收期長這部分內容對財務管理者來說至關重要（二）長期籌資管理——資本結構企業長期資本的籌集方式

留存收益折舊盈余公積未分配利潤間接融資直接融資

債券籌資股票籌資銀行貸款

內部籌資

外部籌資

就外部融資而言

對財務管理者來說，必須在風險高但成本低的債務資本與風險低但成本高的權益資本之間進行權衡，這就是確定資本結構的問題。權益資本債務資本風險成本大小高低

股利的分配直接影響著未分配利潤支付的股利未分配利潤外部融資額Microsoft——從不發放股利（2002年之前）

IBM——9.00美元/100美元面值（1922~1958年）

Ford——每年派發股利（1971~1973年連續虧損）股利政策之謎在投資總額既定的情況下

（三）利潤分配管理——股利政策

（四）營運資本管理

營運資本管理主要側重于流動資產管理和為維持流動資產而進行的籌資活動管理，即對列示在資產負債表上方有關內容的管理。一個簡明的財務管理框架公司價值最大化投資決策融資決策股利決策項目風險與收益融資組合與種類發放形式與多少

我們這門《公司金融》課程圍繞三個“C”展開，小結因為前兩個“C”代表了財務管理學最核心的思想，而后一個“C”則是當前實用性最強的內容。即CorporateBudgeting資本預算

CapitalStructure資本結構

CorporateGovernance公司控制四、公司金融的目標請思考：企業經營的目標是什么？或者說企業經營要達到什么目的？經濟學對企業（廠商）下的定義是：追求“利潤最大化”的經濟組織，即企業經營的目標是實現“利潤最大化”，那么企業理財的目標是否也是“利潤最大化”呢？思考：財務與會計有何不同？從研究的對象來看財務（Finance）研究的是“錢”會計（Accounting）研究的是“賬”2.財務側重于確定價值和進行決策，著眼于未來；會計一般是從歷史的角度，主要核算過去的活動。（二）會計利潤最大化與股東財富最大化：

哪個更好？利潤是會計體系的產物

會計利潤最大化（ProfitMaximization）2.

利潤容易被調整3.

容易使管理層追求短期行為

利潤最大化與股東財富最大化：哪個更好？

股東財富最大化（Stockholders’WealthMaximization）

理由股東對企業收益具有剩余要求權，這種剩余要求權賦予股東的權利、義務、風險、收益都大于公司的債權人、經營者和其他員工。因此，在確定公司財務管理的目標時，應從股東的利益出發，選擇股東財富最大化。公司當前所具有的價值或所擁有的財富，公司的價值體現在其在永續經營中不斷獲取現金流量的能力。模型：V——公司當前的價值（財富）

——公司第t年將獲取的凈現金流量（一般可以用息稅前收益代替）

——公司第t年與其風險相適用的貼現率。

股東財富最大化（Stockholders’WealthMaximization）利潤最大化與股東財富最大化：哪個更好？

載體在股份制經濟條件下，股東財富是由其所持有的股票數量和股票市場價格兩方面決定的，在股票數量一定的前提下，當股票價格達到最高時，股東財富也達到最大。因此，股票價格最大化是載體。

1.選擇股票價格最大化作為股東財富最大化的具體目標是因為它考慮了所有影響財務決策的因素。（股票的內在價值是按照風險調整貼現率折現后的現值，因而股票市價能夠考慮取得收益的時間因素和風險因素。）

2.股票價格的變動不只是公司業績的反映，許多因素都會影響股價，要把某一特定的股價變化與某一財務決策相聯系幾乎是不可能的。（我們的著眼點是其他的因素不變，我們的財務決策對股價會有什么樣的影響。）說明：

公司財務管理的目標是使股東財富最大化，即股價最大化。

Maximizationthepriceofafirm’scommonstock結論五、公司金融的理論工具現值財務報表分析資本成本風險和收益六、公司的運營（一）所有權與經營權的分離（二）委托代理理論（三）公司治理（四）公司理財和財務經理的作用

（二）代理問題（agencyproblem）

在現代公司制下，委托代理關系主要表現為三個關系人：股東、債權人和經理人委托-代理理論在1976年第10期的《金融經濟學雜志》上詹森和麥克林發表了《企業理論：管理行為，代理成本和所有權結構》。涉及到企業資源的提供者和使用者之間的契約關系。代理問題重要表現之一是，管理者存在支出偏好。代理成本區分為監督成本、守約成本和剩余成本。

一個關于代理問題的例子企業的賬面價值流動資產70固定資產80負債100所有者權益50企業的市場價值流動資產30固定資產40負債100所有者權益-30此時該企業有兩個投資機會可供選擇：1.總價值可以變為200，成功的概率為0.01；2.總價值可以變為90，成功的概率為0.9。請思考：企業的經理人會作出怎樣的決策？

股東與經營者之間的委托—代理關系產生原因

資本所有權與經營權的分離

委托代理雙方的目標函數不一致

委托代理雙方存在嚴重的信息不對稱

解決辦法—股東的監控—被解雇的威脅：職業經理人市場的存在—被接管的威脅：并購市場的存在激勵機制約束機制—以經營績效為依據的管理者期權主動監控：用“手”投票被動監控：用“腳”投票

股東與債權人之間的委托—代理關系

產生原因

股東與債權人的風險與收益的不對稱

股東與債權人之間的信息不對稱

解決辦法

降低債券投資的支付價格或提高利率

在債務契約中增加各種限制性條款2002年初,某公司狀告一雜志社,文章（指出公司利用會計手段操縱利潤）有損公司光輝形象,索賠30多萬元。法院盡管承認這段報道沒有失實,但判了雜志社敗訴,并要其承擔39萬元賠償費。前幾年,公司苦心經營達不到預期利潤。公司找銀行談貸款到期問題。公司欠銀行1.6億元,又沒資金還,公司與銀行商量,能否以帳面價值0.3億元的大樓抵債。而且,希望余下負債能一筆勾銷。銀行體諒苦衷,同意簽下以大樓抵債的協議。公司大筆一揮,以營業外收入名義,進入會計報表。不久,也在當年,公司以1.6億元價格向銀行購回抵債大樓。

樓還是這樓,債還是1.6億元。沒用資金,僅憑一張抵債合同與一張購房合同,帳面上大樓由0.3億元迅速地變為1.6億元,利潤表上也造了1.3億元利潤。

一、資產負債表（theBalanceSheet）二、利潤表（theIncomeStatement）三、現金流量表（StatementofCashFlows）

基本財務報表

資產=負債+所有者權益一、資產負債表

1.流動資產2.固定資產

3.其他資產

就資產負債表的左方（資金的運用）而言

就資產負債表的右方（資金的來源）而言1.流動負債2.長期負債

3.所有者權益

資產負債表年份年份資產負債及所有者權益流動資產流動負債

現金

應付賬款

應收賬款

應付票據

存貨

小計

小計長期債務固定資產所有者權益

廠房和設備凈值

普通股股本及溢繳股本

留存收益

小計資產總額負債及所有者權益總額美國C公司資產負債表2006200520062005流動資產：流動負債：

現金和等價物$140$107

應付賬款$213$197

應收賬款294270

應付票據e5053

存貨269280

應計費用223205

其它5850

流動負債合計$486$455

流動資產合計$761$707長期負債：固定資產：

遞延稅款$117$104

地產、廠房和設備$1,423$1,274

長期債務471458

減累計折舊(550)(460)

長期負債合計$588$562

地產、廠房和設備凈值873814

無形資產和其它資產245221股東權益：

固定資產合計$1,118$1,035

優先股$39$39

普通股(面值$1)5532

股本溢價347327

累計留存收益390347

減庫藏股票(26)(20)

權益合計$805$725資產總計$1,879$1,742負債和股東權益總計$1,879$1,742資產的排列順序，是按照一家持續經營企業將其轉換成現金通常所需的時間長度。顯然，現金比地產、廠房和設備更具流動性。資產的排列順序，是按照一家持續經營企業將其轉換成現金通常所需的時間長度。顯然，現金比地產、廠房和設備更具流動性。分析資產負債表應注意的幾個問題

資產的流動性資產轉換成現金的速度和難易程度資產按流動性高低排列一家企業的流動性越高，陷入財務窘境的可能性就越小但是持有流動資產一般盈利能力較低。在流動性的優點和喪失的潛在利潤之間做出權衡。凈營運資本=流動資產–

流動負債凈營運資本意味著在未來12個月內變為可用的現金超過同期必須支付的現金。一個運轉健康的企業，其凈營運資本通常是正值。資本結構

簡單來說，負債與權益的結構稱之為資本結構。在資本結構中利用負債稱為“財務杠桿”，企業能利用它放大收益也可能增加損失。現實生活中財務杠桿效應非常明顯的就是房地產行業市場價值與賬面價值資產負債表上所列示的企業資產價值叫做賬面價值，市場價值是資產、負債或權益在市場上的買賣價格市場價值和賬面價值通常有很大的差距，為什么呢？1、歷史成本記賬原則2、折舊3、資產的機會成本（如土地） 4、未能列入資產負債表的一些重要項目，如企業聲譽、企業文化、品牌會計規則的變更只會影響到賬面價值而不會對市場價值產生影響。

收入-費用=盈利營業收入+營業外收入-費用-所得稅=盈利二、利潤表

通常有以下幾個部分組成：

1.經營活動部分

2.融資活動部分

3.對利潤課征的所得稅部分

4.凈利潤部分（通常以每股收益表示）

銷售收入減：銷貨成本毛利潤減：營業費用銷售費用管理費用折舊營業收入減：利息費用稅前收入減：所得稅凈利潤利潤表一般格式

Sales-CGSGrossProfit(G.P.)-OperatingExpenses(O.E.)SalesExpenses(Sales)ManagementExpenses(Manag.)Depreciation(Depr.)EBIT-Interest(Inter.)EBT-TaxesNetIncome(N.I.)C公司利潤表營業總收入銷貨成本銷售、行政和管理費用折舊營業利潤其他利潤息前稅前利潤利息費用稅前利潤所得稅

當前：$71

遞延：$13凈利潤

留存收益增加$43

股利：$43利潤表的經營活動部分報告企業來自主營業務的收入和費用。$2,2621,65532790$19029$21949$17084$86利潤表的非經營活動部分包括了所有融資費用，如利息費用。常用一個單獨的部分報告針對利潤征收的所得稅額。凈利潤就是所謂的“底線”。

公認會計準則（GAAP）分析利潤表應注意的幾個問題：

時間和成本

非現金項目GAAP的配比原則規定，收入須與費用配比銷售收入不等于現金流入折舊及遞延稅款不是現金流出

從短期來看，費用分為固定費用和變動費用

從長期來看，費用分為產品成本和期間費用Midland公司從事黃金提煉和貿易。在2010年底，公司銷售黃金2500盎司，收入達100萬美元。在同年初，該公司支付了90萬美元的現金購買這些黃金。但公司沒有收到購買黃金的客戶的現金。該公司2010年的財務會計狀況：損益表（會計角度）01年12月31日銷售收入1000000美元

—成本—900000美元利潤100000美元

三、稅關于所得稅，我們唯一可靠的一件事是，它們總是在變。邊際與平均稅率邊際稅率：掙得的下一元錢的納稅（以百分比計）平均稅率：稅單/應稅所得在單稅率下，平均稅率等于邊際稅率，比如中國的企業所得稅稅率財務決策關注的是邊際稅率其它稅項應稅所得額稅率（%）0-500001550001-750002575001-10000034100001-33500039335001-100000003410000001-150000003515000001-183333333818333334以上35美國的公司稅率（2007）中國的公司稅率一般企業所得稅的稅率為25%非居民企業在中國境內未設立機構、場所的，或者雖設立機構、場所但取得的所得與其所設機構、場所沒有實際聯系的，應當就其來源于中國境內的所得繳納企業所得稅。稅率為20%.符合條件的小型微利企業，減按20%的稅率征收企業所得稅。國家需要重點扶持的高新技術企業，減按15％的稅率征收企業所得稅。邊際稅率與平均稅率假設你的企業掙到了2000000美元的應稅收入。企業的稅負是多少？平均稅率是多少？邊際稅率是多少？如果你正在考慮一個項目，它將增加企業1百萬美元的應稅所得，在你的分析中適用何種稅率？

四、現金流量表

現金持有量變化=現金流入-現金流出現金流量表通常將現金流變化歸納為以下三類企業活動：經營活動、投資活動和融資活動。相應的，現金流按來源可以劃分為

經營活動中產生的現金流

投資活動中產生的現金流融資活動中產生的現金流

經營活動中產生的現金流1.現金流量表編制的直接法

+從客戶處收取的現金-支付給供應商的貨款-經營性現金費用支出和利息支出-現金納稅支出

投資活動中產生的現金流+資產出售收入-投資支出

融資活動中產生的現金流+發行新股所得資金+新發行債券或貸款-償債支出（不包括利息支出）-支付股東紅利經營活動中的現金流計算

+從客戶處收取的現金

-向供應商支付的貨款

-經營性現金費用支出

-現金支付的稅款當年銷售收入－當年應收賬款變動額經營費用＋財務費用－應計費用變動－應計利息變動銷貨成本＋存貨變動額－應付賬款變動額所得稅－遞延稅款變動額－應計稅款變動額

2.現金流量表編制的間接法經營活動中產生的現金流+凈利潤+折舊和攤銷-凈營運資本變動額（NWC不包括現金）需要做出相應調整3.財務現金流量

法定會計報表中的現金流量表說明了現金及其等價物是如何發生變動的。這里我們從理財（即財務）的角度來討論現金流量。首先需要明確兩點現金流量不同于凈營運資本現金流量不同于凈利潤資產價值(A)=負債價值(B)+權益價值(S)CF(A)≡CF(B)+CF(S)CF(A)－資產的現金流（企業從經營活動中得到的現金流）CF(B)－負債的現金流（流向企業債權人的現金流量）CF(S)－權益的現金流（流向權益投資者的現金流量）財務現金流量的一般格式企業現金流量——CF(A)經營性現金流量（息稅前利潤＋折舊－當期稅款）資本性支出（期末固定資產凈值－期初固定資產凈值+折舊）凈營運資本的增加企業流向投資者的現金流量——CF(B)＋CF(S)債務（利息＋到期本金－長期債務融資）權益（股利＋股票回購－新權益融資）自由現金流量企業的總現金流量，是經營性現金流量，經過資本性支出和凈營運資本支出調整后的現金流量。它也被稱為自由現金流量，即：為盈利項目融資后剩余的現金流量。凈營運資本凈營運資本≡流動資產–

流動負債凈營運資本通常與企業一起增長企業除了投資固定資產（即資本性支出），還要投資凈營運資本，這就是凈營運資本變動額。C公司資產負債表2006200520062005流動資產：流動負債：

現金和等價物$140$107

應付賬款$213$197

應收賬款294270

應付票據e5053

存貨269280

應計費用223205

其它5850

流動負債合計$486$455

流動資產合計$761$707長期負債：固定資產：

遞延稅款$117$104

地產、廠房和設備$1,423$1,274

長期債務471458

減累計折舊(550)(460)

長期負債合計$588$562

地產、廠房和設備凈值873814

無形資產和其它資產245221股東權益：

固定資產合計$1,118$1,035

優先股$39$39

普通股(面值$1)5532

股本溢價347327

累計留存收益390347

減庫藏股票(26)(20)

權益合計$805$725資產總計$1,879$1,742負債和股東權益總計$1,879$1,742這里我們看到△NWC

$275百萬(2006年)

-$252百萬(2005年）增加的$23百萬是企業的一種投資。$23百萬$275=$761-$486$252=$707-$455$725C公司來自經營活動的現金流量要計算來自經營活動的現金流量，從凈利潤開始，加回非現金項目（如折舊），并對流動資產和負債賬戶（除了現金）的變動作出相應調整。經營活動凈利潤折舊遞延稅款資產和負債的變動應收賬款存貨應付賬款應計費用其它來自經營活動的現金流量合計$869013-24111618$202-8C公司來自投資活動的現金流量來自投資活動的現金流量涉及資本性資產的變動：固定資產的購置和售出（亦即，凈資本支出）。固定資產收購固定資產出售來自投資活動的現金流量合計-$19825-$173C公司來自籌資活動的現金流量來自和流向債權人和所有者的現金流量，包括權益和負債的各項變動。到期債務本金(包括票據)來自長期債務銷售的收入股利股票回購來自新股發行的收入來自籌資活動的現金流量合計-$7386-4343$4-6應付賬款-3C公司現金流量表現金流量表就是來自經營、投資和籌資活動的現金流量的加總。經營活動凈利潤折舊遞延稅款資產和負債的變動應收賬款存貨應付賬款應計費用應付票據其它來自經營活動的現金流量合計$869013-24111618-3$202-8固定資產收購固定資產出售來自投資活動的現金流量合計-$19825-$173投資活動籌資活動債務償還(包括票據)來自長期債務銷售的收入股利股票回購來自新股發行的收入來自籌資活動的現金流量合計-$7386-4343$4-6現金的變動(在資產負債表上)$33C公司財務現金流量企業的現金流量經營性現金流量$238

(息前稅前利潤）

加上折舊減去所得稅）資本性支出

-173

(固定資產的取得

減去固定資產的出售)凈營運資本增加-23

合計$42企業投資者的現金流量債務$36(利息加上債務償還

減去長期債務融資)權益6(股利加上權益回購

減去新的權益融資)

合計$42經營性現金流量：EBIT $219折舊 $90當前稅款 -$71OCF $238C公司財務現金流量企業的現金流量經營性現金流量$238(息前稅前利潤

加上折舊減去所得稅)資本性支出-173(固定資產的取得

減去固定資產的出售)凈營運資本增加-23

合計$42企業投資者的現金流量債務$36(利息加上債務償還

減去長期債務融資)權益6(股利加上權益回購

減去新的權益融資)

合計$42資本性支出固定資產采購 $198固定資產出售 -$25資本性支出 $173C公司財務現金流量企業的現金流量經營性現金流量$238(息前稅前利潤

加上折舊減去所得稅)資本性支出-173(固定資產的取得

減去固定資產的出售)凈營運資本增加-23

合計$42企業投資者的現金流量債務$36(利息加上債務償還

減去長期債務融資)權益6(股利加上權益回購

減去新的權益融資)

合計$42NWC從2005年的$252百萬增長到2006年的$275百萬。增加的$23百萬就是凈營運資本的增加額。C公司財務現金流量企業的現金流量經營性現金流量$238(息前稅前利潤

加上折舊減去所得稅)資本性支出-173(固定資產的取得

減去固定資產的出售)凈營運資本增加-23

合計$42企業投資者的現金流量債務$36(利息加上債務償還

減去長期債務融資)權益6(股利加上權益回購

減去新的權益融資)

合計$42C公司財務現金流量企業的現金流量經營性現金流量$238(息前稅前利潤

加上折舊減去所得稅)資本性支出-173(固定資產的取得

減去固定資產的出售)凈營運資本增加-23

合計$42企業投資者的現金流量債務$36(利息加上債務償還

減去長期債務融資)權益6(股利加上權益回購

減去新的權益融資)

合計$42流向債權人的現金流量利息 $49債務償還73

債務清償 122來自新債務銷售的

收入 -86合計 $36C公司財務現金流量企業的現金流量經營性現金流量$238(息前稅前利潤

加上折舊減去所得稅)資本性支出-173(固定資產的取得

減去固定資產的出售)凈營運資本增加-23

合計$42企業投資者的現金流量債務$36(利息加上債務償還

減去長期債務融資)權益6(股利加上權益回購

減去新的權益融資)

合計$42流向股東的現金流量股利 $43股票回購

6

流向股東的現金49來自新股發行的收入 -43合計$6

財務報表分析的核心思想是比較

財務報表分析

百分比分析（趨勢分析）比率分析對比分析綜合分析

一、財務報表百分比分析方法這是一種把常規的資產負債表和損益表項目表示為百分比進行財務分析的方法。

同比報表分析同基年度財務報表分析（趨勢法）

采用這種方法時將所有資產負債表項目都除以資產總額，而所有的損益表項目都除以銷售凈額或營業收入。1.同比報表分析方法

2.同基年度財務報表分析方法（趨勢法）采用這種方法將基期年份的資產負債表和損益表的所有項目設為100%，而以后年度財務報表項目表示為其相當于基數額的百分比。

二、財務報表比率分析

償債能力比率(LiquidityRatios)營運能力比率(ActivityRatios)財務杠桿比率(LeverageRatios)盈利能力比率(ProfitabilityRatios)市場價值比率(MarketValueRatios)

1.短期償債能力比率（1）流動比率（CurrentRatio）

（2）速動比率（AcidTest/QuickRatio）

（3）現金比率（4）經營凈現金比率（5）凈營運資本對資產總額的比率（6）間隔時間指標

（1）總負債率（資產負債率）從債權人角度看，該比值越小，企業出資人對債務的保障程度越高。從股東角度看，借款利率小于加權資本成本時，該比率越大，股東所得到的利潤會越多。從經營者角度看，需要根據預期的利潤和風險，權衡利弊，找到一個合適的資產負債結構。2.長期償債能力比率（2）利息保障倍數該指標反映企業息稅前利潤為需支付的債務利息的倍數，衡量企業償付借款利息的能力。（3）現金涵蓋率（4）產權比率（負債權益比）該指標反映由債權人提供的資本與股東提供的資本的相對關系、企業財務結構的穩定性，企業清算時對債權人的保障程度。（5）有形凈值債務率該指標只考慮可能并可以用于償債的股東具有所有權的有形資產的凈值，比產權比率更謹慎。

（1）

存貨周轉率（InventoryTurnoverRatio）存貨周轉天數（DaysinInventory）3.營運能力比率

（2）應收賬款周轉率（AccountsReceivableTurnoverRatio）

應收賬款平均回收期（AverageCollectionPeriod----ACP）

（3）固定資產周轉率（4）總資產周轉率（TotalAssetsTurnoverRatio）

（5）股東權益周轉率（6）主營業務收入增長率

負債比率（DebtRatio）4.財務杠桿比率負債-權益比（Debt-EquityRatio）（產權比率）

權益乘數（EquityMultiplier）

5.盈利能力比率（1）與銷售額有關的盈利能力比率

（2）與投資額有關的盈利能力比率（3）與凈投資有關的盈利能力比率

銷售利潤率反映了企業以較低的成本或較高的價格提供產品和勞務的能力。（1）銷售利潤率（ProfitMargin--PM）

資產收益率指標衡量的是企業的資產經營績效。

（2）資產收益率（ReturnonAssets）（資產報酬率）

（3）股東權益收益率（ReturnonEquity）（權益報酬率）

市價-盈余比（每股收益，EPS）6.市場價值比率市盈率（市價盈余比，PE）

市價-賬面價值比（M/BRatio）

市銷比托賓Q比率

三、杜邦分析法銷售收入銷售收入ROA可以分解為兩個比率的乘積

以零售業為例：比較超市和珠寶商店

股東權益收益率可以分解成三個因素：杜邦恒等式指出ROE受三個因素影響：經營效率（用利潤率來計量）資產使用效率（用總資產周轉率來計量）財務杠桿（用權益乘數來計量）

杜邦分析法（DuPontApproach）

——財務比率綜合分析方法權益報酬率資產收益率權益乘數銷售凈利潤率總資產周轉率凈收益銷售收入總資產銷售收入成本費用等銷售收入其他資產固定資產流動資產銷貨成本現金費用折舊利息支出所得稅

現金有價證券應收賬款存貨其他CA××÷÷－

杜邦分析圖為企業財務狀況的分析提供了一個很好的思路，因為它揭示了三個重要的因素結論費用的控制債務的使用資產的使用

財務杠桿能夠擴大ROE前提ROA(EBIT)必須大于債務利率

（單位:$)公司A公司B總資產10001000債務（利率10%）0600股東權益1000400營業利潤140(60)140(60)利息費用0(0)60(60)凈利潤140(60)80(0)當ROA=14%時，ROEa=14%ROEb=20%當ROA=6%時，ROEa=6%ROEb=0%舉例說明這一問題

1.公司的ROA(EBIT)與債務利率之差；

2.公司的債務資本與權益資本結構。由此分析我們可以得出公司股東權益收益率ROE的決定因素有兩個其中：ROA——資產總收益率

i——債務利率值得注意的問題上述公式是在舉例的基礎上得出的，該公式沒有考慮所得稅因素（即為簡化起見假設所得稅為零），當考慮所得稅因素時該公式可以表示為31十二月2023114CM,HUST內容提要什么是財務預測?財務預測模型：銷售百分比法外部融資與公司成長性內含增長率可持續增長率31十二月2023115CM,HUST財務預測財務預測：估計企業未來的融資需求。財務預測的四要素：新資產的投資–由企業投資決策確定企業的財務杠桿–由融資決策確定支付給股東的現金流–由股利政策確定流動性需求–由凈營運資金確定財務預測的期間：通常為2-5年31十二月2023116CM,HUST財務預測的基本過程基本的經濟假定：對未來經濟走勢的預測銷售預測：財務預測的起點（通常用增長率來表示）預測財務報表（proformafinancialstatement）資產需求–為達到銷售增長率而需要增加的資產融資需求–為滿足資產需求而需增加的資金(股利政策、財務杠桿）調節變量–管理層決定的變量以平衡資產需求和融資需求31十二月2023117CM,HUST銷售百分比法有些項目隨收入而變化，但是有些項目不變化利潤表項目：成本隨銷售收入而變化–如果成立，則銷售凈利潤率不變折舊和利息可能不直接隨銷售收入變化–如果成立,則銷售凈利潤率改變股利由管理層決定，通常不直接隨銷售收入變化-股利政策影響留存收益資產負債表項目通常假定，所有的資產醒目都隨銷售收入而變化應付賬款通常隨銷售收入而改變應付票據，長期債務和權益通常不直接隨銷售收入而變化，這些項目取決于管理層的融資決策留存收益取決于管理層制定的股利政策31十二月2023118CM,HUST所需的外部融資所需的外部融資=資產增加-負債自然增加-留存收益增加資產需求新增自然負債新增留存收益1-股利支付率=留存比率（plawbackratio）31十二月2023119CM,HUST外部融資與增長率當公司增長率較低時，內部資金（留存收益）可能會超過資產增長需求，即出現資金剩余當公司增長率較高時，內部資金可能不足，出現資金不足，公司需要通過資本市場籌集資金來滿足增長需求。因此，對長期財務計劃而言，確定公司增長率和外部融資之間的關系是非常有用的。31十二月2023120CM,HUST內含增長率內含增長率（theinternalgrowthrate）：外部融資為零，僅依靠留存收益滿足資金需求時所能達到的增長率。31十二月2023121CM,HUST可持續增長率可持續增長率（thesustainablegrowthrate）：是指不增發新股并保持目前經營效率和財務政策條件下公司銷售所能增長的最大比率。

基本假定：資本結構不變，股利政策不變，不發行新股，銷售凈利率不變31十二月2023122CM,HUST可持續增長率資產需求：股東權益增加：負債增加：31十二月2023123CM,HUST什么決定了公司的增長率（成長性）？銷售凈利率–經營效率總資產周轉率–資產使用效率財務杠桿–最優債務的使用股利政策–發放多少股利給股東，留存多少收益在公司中用作再投資ThefirstthreecomponentscomefromtheROEandtheDuPontidentity.31十二月2023124CM,HUST可持續增長率可持續增長率與實際增長率：實際增長率>可持續增長率管理層需要籌集資金以滿足增長需求實際增長率<可持續增長率管理層要尋找渠道以利用閑余資金

一、貨幣的時間價值貨幣的時間價值（theTimeValueofMoney），是指貨幣經歷一定時間的投資和再投資所增加的價值。具體表現為利息

2.單利（SimpleInterest）

復利（CompoundInterest）

其中：I—利息，P—本金

r—利率，t—期限

3.

終值（FutureValue），是現在的一個或多個現金流量相當于未來時點的價值。現值（PresentValue），是未來的一個或多個現金流量相當于現在時刻的價值。

貼現現金流模型（DCFModel）

4.凈現值（NetPresentValue----NPV）

凈現值=期望未來現金流量的現值-成本凈現值為零意味著投資人賺到了與投資風險相應的適當、公平的報酬。例題一公司想以85000美元購置一片地。假設這塊地值91000美元，公司能從中獲得6000美元。若銀行的擔保利率為10%，該公司是否應對這塊地進行投資？方法一：若將85000存入銀行

85000×（1+10%）=93500美元方法二：計算土地明年出售的現值現值PV=91000/（1+10%）=82727.27美元方法三：計算凈現值

NPV=91000/（1+10%）-85000=-2273美元<0

1.

現金流量，是指公司在一定時期實際收到或付出的款項。二、現金流量（CashFlow----CF）現金流發生的時間現金流的性質現金流的數量

現金流序列，是用來描述某一特定投資的一整套現金流量。它可能是確定的，也可能不確定。

2.年金（Annuity），指在一定期限內預計每期都發生的一系列等額現金流量。如分期付款賒購，分期償還貸款、發放養老金、支付租金、提取折舊等都屬于年金收付形式。普通年金（OrdinaryAnnuity）

指一定時期每期期末發生的等額現金流量。（1）普通年金的現值

普通年金現值是指一定時期內每期期末收付款項的復利現值之和。例如，若i＝6%，其普通年金現值的計算如圖。

（2）普通年金的終值

普通年金終值是指一定時期內每期期末等額收付款項的復利終值之和。例如，若i＝6%，第四期期末的普通年金終值的計算見圖。即期年金（AnnuityDue）（先付年金）

指一定時期每期期初發生的等額現金流量（1）即期年金的現值

即期年金現值是指一定時期內每期期初收付款項的復利現值之和。例如，若i＝6%，其即期年金現值的計算如圖。

（2）即期年金的終值

即期年金終值是指一定時期內每期期初收付款項的復利終值之和。例如，若i＝6%，其即期年金現值的計算如圖。

01234

100×（1＋6%）=106

100×（1+6%）2=112.36

100×（1＋6%）3=119.10

100×（1＋6%）4=126.25

100×4.6371=463.71永續年金（Perpetuity）

指期數為無窮的普通年金。永續年金的現值：公式：永續年金的現值=C/r

用貼現現金流分析方法（DCFAnalysis）假設1：預期現金流量是確定的（即不存在風險）；假設2：所有的現金流量發生在期末(除非特別說明)。三、貨幣時間價值的計算

1.終值公式（一）終值與現值PV——年初投資額，即現值n——復利計息年限i——年利率FVn——投資n年后的終值——終值系數，用FVIF（i,n）表示

2.現值公式

FVn——年末的終值n——將來值發生的年限i——貼現率PV——將來值的現值——現值系數，用PVIF（i,n）表示

1.普通年金的終值（二）年金的現值與終值——年金終值系數，用FVIFA（i,n）表示

普通年金的終值——年金終值系數，用FVIFA（i,n）表示

普通年金的現值——年金現值系數，用PVIFA(i,n)表示

普通年金的現值——年金現值系數，用PVIFA（i,n）表示

2.即期年金的終值即期年金的現值

即期年金的終值即期年金的現值

某生產線市價為160000元，可使用5年，假定試用期滿后無殘值。如果采取租賃取得，每年年末要支付租金40000元，租期5年，市場資金的利率為8%。問是投資還是租賃？某商品房價款總計108萬，銀行同意向客戶提供20年的按揭貸款：客戶首次支付總房價的30%，其余部分向銀行貸款，貸款本息每年等額償付，利率為6%。問該客戶每年年初應向銀行支付多少款項？貸款金額：

108×（1-30%）=75.6萬元還款金額

當你知道了期望未來現金流量和貼現率后，就可以計算現值。但在某些情況下，你已根據市場價格知道了現值，卻不知道貼現率，即你想知道一項投資的期望報酬率。所有的貨幣時間價值都可以變形，求解期望報酬率。四、求解貼現率（各種報酬率的總稱）

例1.

假定ABC銀行提供一種存單，條件是現在存入$7938.32，三年后支付$10000，投資于這種存單的預期收益率是多少？查終值系數表n=3所在行，1.260對應8%的貼現率，因而i=8%

例2.假設現在存入銀行$2000，要想5年后得到$3200，年存款利率應為多少？

查終值系數表n=5所在行，與1.6最接近的值1.611對應10%，因而年利率大約為10%。

例3.假如將$100存入銀行，按月計息，5年后變為$181.67，年利率應為多少？例4.假設你的孩子12年后上大學時，每年學費為20000美元。你現在只有10000美元進行投資，當利率為多少時你的投資才能夠付孩子的學費？為簡單起見，假定所有的學費都在孩子入學時一次性付清。

1.用內插法（試算法）計算相對準確的貼現率；

設所求貼現率為i，所對應的參數為m，且

i1<i<i2，則（i1，i，i2）與（m1，m，m2）之間存在的線性關系如下：計算貼現率（收益率）需要說明的問題或

注意：系數m可以是各種終值或現值系數，也可以是現行市價。

例5.假設現在存入$2000，要想5年后得到$3200，年存款利率應為多少？查終值系數表n=5所在行，1.6介于1.539和1.611之間，則i1=9%,i2=10%,m1=1.539,m=1.6,m2=1.611

2.復利計息次數對實際收益率的影響。設定利率（statedinterestrate）：銀行公布的利率實際利率（effectiveannualrateEAR）：按計息次數算出的利率。公式：年百分率（APR—AnnualPercentageRate）：

1年中每期的利率乘以該年中的期數。年收益率（APY---AnnualPercentageYield）二者之間關系如下：

例6：6%的年利率每季復利一次，一年后實際收益率是多少？

一、債券債券是借款者承擔某一確定金額債務的憑證。假設Beck公司發行期限為30年、面額為$1000的債券，票面利率為12%，利息每年支付一次。債券的面值（facevalue）債券的票面利息（coupon）票面利率（couponrate）債券的到期期限（maturity）

二、債券估價模型It—第t年的利息，M—債券到期時償還金額Vb—債券的內在價值，n—債券的期限kb—債券投資者要求的收益率例題1某公司計劃發行10年期的債券，該債券的年票面利率是8%，面值為$1000。每年支付一次利息，10年到期后某公司支付給債券持有人＄1000。問這張債券的價值是多少？第一步：估計未來現金流量；1.每年的債券利息：I=$1000×8%=$802.10年到期時償還的本金：M=$1000第二步：計算利息的年金現值和債券面值的現值1.利息的年金現值=80×(PVIFA8%,10）=＄536.81

2.債券面值的現值=1000×（PVIF8%，10）=

＄463.19第三步：將這兩部分相加債券總價值=＄536.81+＄463.19=1000美元

例題2Sun公司的債券將于7年后到期，面值1000美元，票面利率8%，每半年付息一次。若投資者要求10%的收益率，則該債券的價值是多少？

三、債券的預期收益率用當前的債券市場價格（P0）替代債券估價公式中的Vb，計算出來貼現率，即為市場對該債券的預期收益率kb，又稱為到期收益率。1.到期收益率（YieldtoMaturity---YTM）債券按當前市場價格購買并持有至到期日所產生的收益率。

例題3.假設投資者希望購買面值為$1000，目前正以$970的價格出售、息票率為5%的債券。如果這種債券10年后到期，并將被持有至到期日，求它的預期收益率。運用公式設i1=5%，價格為m1=1000

先試算：令i2=6%，則求得價格為m2=926則i1=5%,i2=6%,m1=1000,m=970,m2=926再用內插法

2.持有期收益率（Holding-periodYield）是使債券的市場價格等于從該資產的購買日到賣出日的全部凈現金流的折現率（kh）。P0—當前市價,Pm—賣出價,m—持有期四、債券的其他特征除永續債券外一般的債券屬于債務性證券1.債務并不代表公司所有權的一部分，債權人通常不具有投票權。2.對債務支付的利息屬于經營成本，可在稅前列支。3.未償還的債務是公司的負債，債權人對公司資產有合法的索取權。五、債券的類型按到期期限分為長期債券和短期債券按擔保品分為票據、信用債券和債券按發行人分為政府債券和企業債券按利率分為零息債券、浮動利率債券和固定利率債券債券的創新：收益債券、可轉換債券和退回債券一次還本付息債券

到期時一次性支付本金和利息，其價值為按票面利率計算出來的本利和再按市場利率進行貼現計算的復利現值。

某債券面值1000元，期限5年，票面利率為8%，市場利率為6%，到期一次還本付息，其發行時的理論價格是多少？如果該債券持有2年，則其在第三年的理論價格為多少？

零息債券F—面值,n—債券期限,i—零息債券收益率零息債券收益率（YieldtoZero-couponBonds）不支付任何利息的債券。每年的隱含利息等于該年中債券價值的變動額。

某債券面值1000元，期限5年，不計利息，到期一次還本，假如市場利率為8%，該債券價格為多少時才值得投資購買？

六、通貨膨脹與利率

名義利率與實際利率費雪效應這種近似對較低的利率和通脹率比較準確，而當利率較高時近似程度很低。

名義現金流量與實際現金流量如果現金流是以實際收到或支出的美元表示，那么現金流量是名義現金流；如果現金流是以第0期的實際購買力表示，那么該現金流量是實際現金流。

某出版社購買了一本浪漫小說的版權。該書會在四年內出版。目前軟皮封面的浪漫小說每本售價為10美元。出版社認為這四年中每年的通貨膨脹率為6%，而該書的價格增長速度為8%。出版社計劃四年后以13.6美元出售該小說，預計售出100000本。請說明該出版社四年后會得到多少的實際現金流量？名義現金流為13.6×100000=1360000美元第0期的購買力為1360000/（1.06）4=1080000美元，即實際現金流為1080000美元

七、影響債券價值的因素

——債券估價中的五個重要關系

關系一：債券價值與投資者要求的收益率（當前市場利率）的變動成反向變動關系。假設某種債券面值1000美元，票面利率12％，５年后到期，則要求收益率與市值的關系如圖市場價值要求收益率8001200100068101214$1117$1000$899

關系二：當投資者要求的收益率高于債券票面利率時，債券的市場價值會低于債券面值；當投資者要求的收益率低于債券票面利率時，債券的市場價值會高于面值。

關系三：當債券接近到期日時，債券的市場價格向其面值回歸。

債券市場價值債券到期年限市場價市場利率5年2年值變化9%$1116.80$1053.08-$63.7212%1000.001000.00015%899.24951.1251.88

債券到期期限與債券市場價值之間的關系800120011001000900142350市場價值離到期日年限Kb=9%時的債券市值Kb=15%時的債券市值Kb=12%時債券市值(面值)$1116.80$899.24$951.12$1053.08

關系四：長期債券的利率風險大于短期債券。

債券市場價值債券到期年限（利率12%）市場利率5年10年9%$1116.80$1192.1612%$1000.00$1000.0015%$899.24$849.28

不同市場利率下5年期與10年期債券市值變化比較8001200110010009001481210016市場價值要求收益率5年期債券10年期債券其他條件相同，到期期限越長，利率風險越大其他條件相同，票面利率越低，利率風險越大利率的期間結構當長期利率高于短期利率時，利率的期限結構是正斜率；當短期利率高于長期利率時，利率的期限結構是負斜率。反映短期利率和長期利率之間的關系。

關系五：債券價值對市場利率的敏感性不僅與債券期限長短有關，而且與債券所要產生的預期未來現金流的期限結構有關。

假設有A、B兩種債券，期限均為10年，票面利率均為10%，但現金流期限結構不同。債券A每年支付利息100美元，到期償還本金1000美元。債券B在到期前不支付利息，到期時一次償還所有本息1593.70美元。假設市場利率為10%，則債券A、B的市場價值均為1000美元。當市場利率降為6%時，債券A的市場價值為1294美元，債券B則為1447美元。

上述現象的原因在于：它們的現金流期限結構不同。債券B比債券A的現金流發生的晚，而越晚的現金流對利率的敏感性越高（復利計算所造成的結果）。這種現象最早由Macaulay在1938年發現，所以稱為Macaulay期限，他本人稱之為久期（Duration）,又名持續期。

久期相當于債券的加權平均期限，其中的權數為債券每年現金流的現值。債券的久期通常用來衡量債券的市場價格對市場利率的敏感程度。t—現金流收取的年份n—債券的到期年限Ct—第t年收到的現金流kb—債券投資者要求收益率P0—債券的當前價格D—債券的久期六、其他因素信用風險---------違約風險溢酬稅收---------稅負溢酬流動性---------流動性溢酬

例題1984年，阿拉斯加航空公司發行了一筆期限30年（2014年到期）、票面利率固定為6.875%的債券。1995年初，離該債券到期還有20年時，投資者要求的收益率為7.5%。對該時點的債券估價。

第一步：估計未來現金流量；1.

每年的債券利息：I=$1000*6.875%=$68.752.2014年到期時償還的本金：M=$1000第二步：估計投資者要求的收益率；已知為7.5%第三步：用7.5%貼現得出債券的價值。

1.了解優先股估價3.掌握股票預期收益率的計算2.掌握普通股估價方法學習要求：股東的現金流量如果投資股票，則可能收到的現金包括以下兩種形式：公司發放的股利轉讓該股票的賣價與債券相同，股票的價值也等于其未來所有期望現金流量的現值8-197單期模型假定您正考慮是否購入摩爾石油公司的股票，該股票預計會在第1年支付2元的股利，而你相信1年以后該股票的價值將為14元。如果你對這類股票要求的投資報酬率為20%，則該股票的價位為多少時你才會愿意購買？計算未來所有現金流量的現值

=(14+2)/(1+20%)=13.33元只有當股票價格低于13.33元是才應當購買8-198兩期模型如果你計劃持有摩爾石油公司的股票兩年，兩年后的出售價格預計將為14.70元，而第2年的股利預計將為2.10元。則該股票的價位為多少時你才會愿意購買？PV=2/(1+20%)+(2.10+14.70)/(1+20%)2=13.33只有當股票價格低于13.33元是才應當購買8-199三期模型最后，如果你計劃持有該股票3年又會怎樣呢？除了第1、2年末可以收到的股利之外，你預計在第3年末還能收到$2.205的股利，且3年后的股票價格將變為每股$15.435。現在你會愿意為這支股票出價多少呢？PV=2/1.2+2.10/(1.2)2+(2.205+15.435)/(1.2)3=13.338-200模型的推導我們可以持續地將這個例子推后，直到我們打算賣出股票的那一年為止然后會發現，股票的價格確實等于所有預計未來股利值的貼現價值于是，現在問題變成了，我們怎樣才能預測出未來全部的股利支付呢？8-201股票價格對股利增長率g的敏感性D1=$2;R=20%8-202股票價格對投資者要求報酬率R的敏感性D1=$2;g=5%8-203

一、優先股估價根據資產估價的一般模型和優先股未來預期收益的特點，優先股估價過程可以視為永續年金的貼現。P0—優先股的內在價值R—優先股股東要求收益率D—優先股股利

二、普通股估價一般來說，普通股股票的估價方法有三種：

DCF估價方法

比率估價方法

期權估價方法

（一）普通股估價的一般模型1.普通股估價——單一持有期Vcs—股票價值，kcs—股東要求的收益率D1—年底股票紅利，P1—年底的股票價格

2.普通股估價——多個持有期

由此可以得出普通股估價的一般模型：（Dt—每期末的現金股利）結論:普通股價值等于未來預期股利的現值。

（二）股利增長模型（DGM）普通股股價預期股利股利政策稅后利潤取決于取決于在股利政策一定的情況下，普通股利會隨著稅后利潤的增長而增加，因而普通股估價應考慮未來股利的預期增長。

1.股利零增長的股票此時，D1=D2=D3=…=Dn，類似于優先股的股利現金流，因而

2.股利持續增長的股票（設增長率為g）

D1=D0(1+g),D2=D1(1+g)1,…,Dn=D1(1+g)n-1。股利增長模型

練習某公司普通股去年紅利為每股2美元，紅利年增長率預計可持續保持10%。投資者要求的收益率為15%，該股票價值是多少？2.見上例，如果紅利年增長率為12.5%，則該股票的價值是多少？

Elix公司擁有一種新型的抗血栓藥，并有很快的發展。從現在開始，每股的股利為1.15

美元，在以后的4年里，股利將以15%的年率增長（g1=15%）;從那以后，股利以每年

10%的比例增長（g2=10%），如果要求的