2023年09月08日家用電器繼續前行，靜待內外共振——家電行業23年中報總結行業評級：強于大市（維持評級）上次評級：強于大市1?22年底至今內需回暖+海外去庫同步催化下家電行業實現超額收益，22年11月1日至23年7月31日板塊實現36%絕對收益。個股方面，23Q2核心標的中的海信家電、海信視像、美的集團等實現雙位數漲幅。基金持倉方面，23Q2家電板塊超配比例+0.6%，21Q2以來家電配置比例首次超板塊市值占比。股債收益率角度，目前家電板塊由于高股息、低估值，處在股債收益差的負一倍標準差與均值水平之間，若回歸均值水平對應指數12%漲幅空間（對應23年8月8日數據）。?內銷方面，大家電方面，23Q2內銷量同比增速上揚，應與線下消費場景修復、工程類需求疫后釋放有關；空冰洗煙雙線均價同比提升，產品結構持續升級。小家電方面，消費需求仍然較弱；“K型”分化下，低價位段產品擴容明顯。出口方面，外需方面，通脹逐步緩解、CPI同比持續回落、海外消費者信心回暖有望帶動歐美家電需求企穩修復。22Q4起家電出口額增速底部回升，Q2受益匯兌人民幣口徑增速已轉正。分區域看，23Q2拉美、南亞/東南亞多個家電品類出口高增，歐洲出口增速環比提升，美國降幅收窄。展望H2伴隨基數逐步走低，家電出海增速有望修復。2.分板塊概述?白電板塊：內外銷環比修復，原材料價格下行帶來利潤正向貢獻。23Q2白電行業恢復明顯，空洗內外銷集中度同比略降，冰箱內外銷集中度同比小幅抬升。中報表現看，白電標的毛銷差和凈利率變化相對穩定，其中海信家電表現亮眼，23Q2歸母凈利同比翻倍增長。?廚電板塊：Q2營收環比改善，板塊整體毛利率提升。23H1廚電行業零售額同比微增。傳統分體式方面，低基數下23Q2煙灶市場雙線銷額增速環比明顯回暖，油煙機市場雙線集中度、均價提升，老板、方太廚電雙龍頭地位夯實；集成品類方面，集成烹飪中心、集成洗碗機表現亮眼。報表端，23Q2廚大電板塊營收YoY+8.8%、業績YoY+16.4%，對比23Q1的整體營收+0.3%、業績+0.004%有所修復。從個股表現看，老板受益于保交樓收入、業績增速同步跑贏行業，集成灶企業中億田智能的業績增速表現較好。盈利能力方面，整體原材料價格同比下降背景下，廚電企業整體23Q2盈利能力迎來提升。同時，23Q2老板、華帝存貨周轉同比提速，且經營性現金流同比提升明顯。?小家電板塊：Q2營收增速環比上行，清潔電器凈利改善。23Q2板塊營收增速環比上行，傳統小家電毛利率環比略有下降，部分公司銷售費用率上行，匯率影響下主要公司財務費用率下行明顯，業績端清潔電器板塊凈利率上行。同時，Q2主要小家電企業存貨周轉下行，部分企業經營性現金流轉正。?黑電板塊：大尺寸趨勢延續，面板價格回升下行業均價提升。上半年彩電行業規模下滑（據奧維推總數據，23H1國內彩電銷額同比-8.5%）。尺寸端，23H170+吋產品具增長潛力。均價方面，面板價格上行預期下彩電線上均價同比大幅提升。營收端，黑電板塊23Q2營收整體同比略升，其中海信視像收入增速實現領跑。盈利能力方面，面板價格在21Q3快速下跌后，23Q2步入同比大幅提升態勢，受成本提升影響海信視像Q2毛利率同比略有下滑，B端修復帶動光峰盈利能力大幅改善。?其他家電板塊：23Q2電工板塊營收穩增，毛利率整體修復。23Q2民用電工營收環比略升，毛利率均同比改善，費用投入力度加大。三花、公牛歸母凈利潤增速改善，同時存貨周轉環比加快，經營性現金流同比大幅改善。?展望：建議提升對于地產鏈條的關注，同時持續看好家電出口鏈條修復。政策層面對于地產的暖意越來越強，一是8月31日中國人民銀行、國家金融監督管理總局發布政策：1）統一全國商業性個人住房貸款最低首付款比例政策下限；2）二套住房利率政策下限由不低于相應期限LPR+60BP調整為LPR+20BP；首套下限仍為不低于相應期限LPR-20BP；3）存量首套住房商業性個人住房貸款的借款人可協商調整存量首套住房商業性個人住房貸款。二是25日三部門推動落實購買首套房貸款“認房不用認貸”政策措施，目前一線城市均已落地。結合此前出臺的超大特大城市城中村舊改政策，我們認為對于地產的政策已轉向實質性落地，對于1）后周期（廚電/白電）的估值修復及需求回升有利；2）對于可選家電（清潔/投影等）內需的恢復也有潛在幫助。?推薦標的：1）大家電：如【海信家電】/【美的集團】/【格力電器】/【海爾智家】/【海信視像】；2）地產強周期：如【老板電器】/【公牛集團】等；3）小家電：如【石頭科技】/【新寶股份】/【科沃斯】/【比依股份】/【蘇泊爾】等風險提示：宏觀經濟波動風險；房地產市場波動的風險；新冠疫情導致下游需求減弱的風險；原材料價格波動的風險；測算過程具有一定主觀性；樣本數量較少可能造成統計結果偏差風險。請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1.23Q2家電行業綜述3.廚電板塊4.小家電板塊5.黑電板塊6.其他家電板塊請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明41請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明復盤08以來家電行業投資，當年業績增速高低是標的投資回報的核心來源我們認為，08年以來公司業績高增是最核心的股票投資邏輯，其來源本上同時也是當年業績增長最好的個股小組（14-15年小票極端行情，19年格力混改對估值提升較多）。23Q1在家電內需回暖預期+海外去庫存、成本紅利同步影響下，業績較好的中小市值標的取代大市值標的實現領漲，如海信家電、海信視像、華帝股份、飛科電器、火星人、三花智控等。23Q2團隊核心標的中的海信家電、海信視像、三花智控、小熊電器、德昌股份、美的集團股價實現雙位數漲幅。圖：申萬家電行業類標的漲跌幅與凈利潤增速（取每組扣非凈利潤增速中位數，表中數值為各年度凈利潤增速）漲幅分5檔（由高到低）第一組(最高）第二組第三組第四組第五組（最低）200871.5%43.1%200965.7%92.2%201022.1%29.3%201124.6%4.2%201220.0%0.4%201322.4%21.9%20149.3%201546.1%201625.7%201722.6%20180.2%2019202022.2%4.5%202170.4%22Q14.5%4.3%22Q222Q323.2%29.0%22Q441.0%27.7%23Q123.8%0.9%23Q246.5%44.7%7.2%第一組標的惠而浦九陽股份春蘭股份深康佳A格力電器ST德豪長虹美菱海信視像海信家電惠而浦陽光照明華帝股份佛山照明蘇泊爾三花智控盾安環境海信視像創維數字格力電器東方電熱四川九洲海立股份三花智控海信家電兆馳股份海爾智家格力電器長虹華意海信視像康盛股份老板電器奧佳華天銀機電老板電器澳柯瑪東方電熱惠而浦融捷健康海信家電康盛股份秀強股份開能健康浙江美大三花智控漢宇集團四川九洲深康佳A金海高科禾盛新材天銀機電立霸股份銀河電子康盛股份順威股份香農芯創秀強股份融捷健康朗迪集團飛科電器歐普照明順威股份華帝股份拾比佰美的集團蘇泊爾老板電器格力電器美的集團榮泰健康海爾智家華帝股份格力電器三星新材老板電器高斯貝爾三花智控飛科電器蘇泊爾科沃斯蘇泊爾春光科技九陽股份朗迪集團開能健康歐普照明得邦照明奧佳華格力電器奇精機械創維數字香農芯創格力電器新寶股份兆馳股份三花智控海信家電老板電器九陽股份美的集團立霸股份華帝股份科沃斯北鼎股份新寶股份澳柯瑪秀強股份小熊電器石頭科技三花智控長虹美菱兆馳股份美的集團海爾智家深康佳A德業股份盾安環境香農芯創毅昌科技億田智能康盛股份融捷健康科沃斯星帥爾春蘭股份得邦照明四川九洲東方電熱春光科技拾比佰金萊特創維數字飛科電器華翔股份高斯貝爾長虹華意比依股份北鼎股份長虹美菱愛仕達秀強股份海立B股金萊特惠而浦萬和電氣朗迪集團奇精機械德業股份三花智控飛科電器億田智能小熊電器新寶股份東方電熱盾安環境得邦照明海信家電老板電器德昌股份星帥爾萊克電氣九陽股份海爾智家日出東方彩虹集團萬和電氣德業股份萊克電氣長虹美菱盾安環境佛山照明立霸股份朗迪集團利仁科技禾盛新材四川九洲飛科電器華帝股份漢宇集團富佳股份雪萊特毅昌科技得邦照明倍輕松小崧股份奧普家居奧佳華海信視像老板電器禾盛新材春光科技小熊電器海信家電長虹華意九陽股份順威股份億田智能四川長虹海信家電石頭科技海信視像兆馳股份創維數字九聯科技長虹美菱天銀機電華帝股份歐普照明三星新材漢宇集團飛科電器火星人三花智控三雄極光愛仕達漢宇集團長虹美菱九聯科技禾盛新材銀河電子奧馬電器海信家電海信視像立霸股份虹美菱B長虹華意奧普家居四川長虹三花智控小熊電器德昌股份兆馳股份美的集團注：所列個股為期間申萬家電板塊中漲跌幅排名居前的第一組標的名稱；標橙為團隊核心標的。內銷需求回暖，空調高景氣；海外庫存去化地產政策主導16年開啟棚改政策推升地產銷售，拉動大家電消費政策刺激主導“三大政策”刺激大家電滲透率快速提升棚改政策后，家電行業集中度進一步內銷需求回暖，空調高景氣；海外庫存去化地產政策主導16年開啟棚改政策推升地產銷售，拉動大家電消費政策刺激主導“三大政策”刺激大家電滲透率快速提升棚改政策后，家電行業集中度進一步提升，白馬行情12/01-15/05絕對收益+259%超額收益+153%22/11-23/07/31絕對收益+36%超額收益+22%19/01-21/01絕對收益+107%超額收益+29%行業集中度提升刺激政策退出+地產調控減弱行業銷售，但行業集中度提升08/06-11/03絕對收益+120%超額收益+105%11/04-11/12絕對收益-30%超額收益-4%16/03-18/01絕對收益+124%超額收益+76%15/06-16/02絕對收益-42%超額收益-1%18/02-18/12絕對收益-37%超額收益-8%21/02-22/10絕對收益-41%超額收益-7%從歷史上看，08年以來家用電器板塊經歷了五輪較為明顯的上升周期，第一輪反饋的是產業政策刺激帶來的保有量大幅上漲；隨后三輪上漲與地產及寬信用后，家電市場需求企穩回升有關；21年以來大宗品價格上漲，以及21年7月之后國內商品房銷售的持續負增長對行業亦形成較強的估值壓力；最近一輪上漲（22年11月至今）為伴隨內銷需求回暖（尤其空調品類實現高增長以及海外庫存逐步去化，22年11月1日至23年7月31日家電板塊整體實現36%絕對收益。圖：家電板塊自08年起有五輪的投資收益周期0滬深300指數:左軸家電指數(中信):左軸絕對收益:右軸超額收益:右軸注：本報告中PE如無特殊說明，均指PE(TTM)；報告中超額收益的對比基準均為滬深300；數據統計至2023年7月31日。1009080706040200家電各板塊市盈率分位數走勢1009080706040200圖：白電標的2015年以來市盈率分位數72%72% 53%40%33%15/116/117/118/119/120/121/122/123/124/1海爾智家美的集團格力電器海信家電圖：廚大電標的2015年以來市盈率分位數(100908070604020083%35%24%19%15/116/117/118/119/120/121/122/123/124/1老板電器浙江美大億田智能華帝股份火星人帥豐電器圖：廚小電標的2015年以來市盈率分位數10076%76%65%40 18%16%2016%9%015/116/117/118/119/120/121/122/123/124/1九陽股份蘇泊爾小熊電器新寶股份北鼎股份圖：清潔電器標的2015年以來市盈率分位數100804020056%21%3%15/116/117/118/119/120/121/122/123/124/1科沃斯石頭科技萊克電氣7----------23Q2基金重倉家電意愿環比走強，持股板塊超配比例為+0.6%，21Q2以來家電配置比例首次超板塊市值占比。分板塊看，23Q2白電板塊占家電整體重倉市值的比例為65%，環比+4pct，且重倉個22%，其中三花智控/盾安環境重倉市值分別為76/8億元。基金對小家電、廚衛電器、黑電重倉市值占家電重倉市值分別環比-2/-0.4/-0.5pct，其中海信視像/圖：17Q1-23Q2基金重倉家電板塊比例家電重倉比例圖：17Q1-23Q2基金超配家電板塊比例家電超配比例圖：23Q2重點個股股價漲跌幅及持倉比例代碼名稱23Q1收盤價漲跌幅23Q2收盤價漲跌幅23Q1持倉市值占股票市值比重23Q2持倉市值占股票市值比重環比白電000921.SZ海信家電59%4.1%4.5%0.4%000333.SZ美的集團4%%1.3%2.5%600690.SH海爾智家-7%4%3.2%3.0%0.2%000651.SZ格力電器%-1%1.6%2.9%黑電600060.SH海信視像46%7.9%9.7%1.8%002429.SZ兆馳股份41%3%0.0%0.4%0.4%000810.SZ創維數字36%-14%1.5%0.2%1.3%688696.SH極米科技%-27%0.4%0.3%0.2%廚房大電002035.SZ華帝股份2%0.6%3.2%2.7%605336.SH帥豐電器%0%1.3%1.3%0.0%002677.SZ浙江美大10%-9%0.3%0.0%0.3%002508.SZ老板電器2%-9%1.0%0.6%0.4%300911.SZ億田智能-6%-11%0.1%0.0%0.1%300894.SZ火星人22%-15%0.0%0.0%0.0%小家電002959.SZ小熊電器%%0.8%0.6%0.2%002705.SZ新寶股份2%8%0.1%0.7%0.6%300824.SZ北鼎股份%1%0.0%0.0%0.0%002032.SZ蘇泊爾-2%0.2%0.6%0.3%002242.SZ九陽股份-15%0.0%0.0%0.0%清潔電器603657.SH春光科技6%6%0.1%0.1%0.0%603486.SH科沃斯13%-5%0.5%0.7%0.2%688169.SH石頭科技47%-12%6.0%5.2%0.8%603355.SH萊克電氣4%-13%0.1%0.0%0.1%電工照明603515.SH歐普照明5%0.0%0.3%0.3%603195.SH公牛集團10%-8%0.1%0.2%0.0%按摩個護688793.SH倍輕松5%5%1.0%2.0%1.0%002614.SZ奧佳華-9%0%603579.SH榮泰健康14%-6%603868.SH飛科電器23-21%2.5%2.3%0.2%上游零部件605117.SH德業股份-22%5%002050.SZ三花智控21%%6.1%7.0%0.9%603112.SH華翔股份-7%8%002011.SZ盾安環境-2%8%4.9%5.7%0.8%家電各板塊外資持股比例圖：2020年至今境外投資者持股比例美的集團說明：境外投資者包括含QFII/RQF圖：廚小電標的QFII/RQFII+陸股通持股占流通股本比例蘇泊爾九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份圖：廚大電標的QFII/RQFII+陸股通持股占流通股本比例%%老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器圖：白電標的QFII/RQFII+陸股通持股占流通股本比例格力電器海爾智家海信家電圖：清潔&個護標的QFII/RQFII+陸股通持股占流通股本比例科沃斯石頭科技萊克電氣榮泰健康奧佳華飛科電器圖：黑電標的QFII/RQFII+陸股通持股占流通股本比例海信視像極米科技光峰科技9從股債收益率模型來看，目前家電板塊由于高股息、低估值，處在股債收益差約負一倍圖：不同國債收益率假設下申萬家電指數點位預測（更新至2023.9.1）收益差位置假設申萬家電指數點位指數漲幅（對比當前）當前7162716271627162716271627162-2×std6008585557825710564155735441-1×std7585734472297118701069056705均值10287984996439446925790758732+1×std15979149451447714037136231323312516+2×std35769309732902727311257862442322088當前0%0%0%0%0%0%0%-2×std-16%-18%-19%-20%-21%-22%-24%-1×std6%3%1%-1%-2%-4%-6%均值44%38%35%32%29%27%22%+1×std123%109%102%96%90%85%75%+2×std399%332%305%281%260%241%208%10年期國債收益率假設（bp）-20-10當前2.483%2.583%2.633%2.683%2.733%2.783%2.883%圖：2008年至今申萬家電股債收益差（均值和標準差采用三年滾動周期；更新至2023.9.1）0注：考慮到國內宏觀經濟周期多為3年一周期規律，此處采用滾動3年均值與標準差構建股債差“均值±1倍標準差”、“均值±2倍標準差”通道。%白電補庫存+需求修復帶動行業增長，基本面強勢帶動子板塊最近三個季度股價持續走高%圖：家電板塊季度漲跌幅 %%-4.6%-.. 4.7%4.7%--圖：家電板塊歷史走勢注：1）指數分別為家電（中信CI005016.WI）、白電（中信CI005306.WI）、黑電（中信CI005307.WI）、廚電（中信CI005505.WI）、小家電（中信）（CI005818.WI）、照明電工（中信CI005309.WI）、其他家電（中信CI005504.WI2）漲幅基準為2020年1月1日對應指數收盤價。視像、小熊電器圖：家電板塊標的絕對收益和相對收益分類公司名稱20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對絕對相對美的集團-1%10%11%14%-9%-4%-3%7%5%-1%-3%9%-3%-7%3%5%4%-4%14%10%海爾智家6%14%10%11%17%-6%3%12%15%9%-2%10%-6%3%-2%0%-7%-3%-7%格力電器-5%11%-7%-6%-3%2%8%-8%-6%8%8%-4%4%13%-1%1%17%9%-2%-6%海信家電-4%9%0%14%-8%17%-6%-6%-3%12%-7% 廚房大電老板電器-1%12%-6%7%-3%2%-7%-2%9%3%2%14%2%-6%-13%-17%華帝股份-2%-7%-4%-6%-6%2%-6%3%-5%8%7%-5%4%13%-9%-8%20%0%-3%火星人--------9%15% 3%-3%16%3%-4%-2%14%-16%-20%億田智能------ -4% 10%12%-6%-14%-18%浙江美大2%6% 2%9%-6%14%8%-1%15%3%-3%-1%10%3%-10%-14%帥豐電器------2%8%-1%7%5%14%17%-3%16%4%-6%17%9%-2%-6%廚房小電蘇泊爾-9%6%10%-7%12%2%-1%-4%2%-9%-1%1%5%-8%12%14%9%2%-7%-11%九陽股份14%9%-1%-2%4%8%9%3%17%4%-9%12%14%9%1%-17%-21%新寶股份12%97% 17%7%3% -4%-2%2%-5%8%4%小熊電器90% 2%-7%-9%-8%17%9%17%13%北鼎股份-- -2%-7%9%3%-3%1%-5%1%3%10%5%2%個護飛科電器-4%12% 0%-4%-3%3%-6%2%-8%2%10%4% 4%14%15%-23%-27%清潔電器科沃斯-5%11% 89% -3%-9%-9%11%-1%7%9%13%6%-8%-12%石頭科技10%-8% 17%7%15%13%7%7%-5%-7%-5% -14%-18%黑電海信視像3%11%9%-1%5%10% 16%10%3%12%-1%-1% 極米科技---------7% 6%16%8%-27%-31%光峰科技1%8% 95%17%4%-2%14%16%-5%-11%-15%民用電工公牛集團 97%9%-8%-4%14%-6%11%-7%3%-3%-4%8%-8%2%0%2%10%3%-10%-14%歐普照明2%16%-1%1%-8%15%-7%-5%1%-2%-6%0%-6%9%-5%-1%2%4%17%3%-1%按摩器具奧佳華11% -3%-9%-5%-6%-2%-9%1%-3%榮泰健康-7%9%-4%14%-8%5%10% 17%11%-1%-3%-8%2%4%14%6%-7%-11%倍輕松------------16%10%9%-3%5%-3%3%-1%注：相對收益基準為申萬家用電器指數（801110.SI）。0050-10-15圖：空調23Q2內銷量3579萬臺，同比+30%0-13%○0%-1%0圖：油煙機/集成灶23Q2內銷量418/78萬臺，同比+11%/+2%00油煙機內銷量（萬臺）-8-油煙機內銷量（萬臺）-8-油煙機同比增速(%) ▲集成灶同比增速圖：冰箱/洗衣機23Q2內銷量1040/941萬臺，同比+13%/+8%0▲-1%▲-1%洗衣機同比增速冰箱同比增速(圖：彩電23Q2內銷量812萬臺，同比-2%0-10%-16%資料來源：產業在線，天風證券研究所13圖：油煙機月度線上/線下均價（元/臺）5000400030002000100003178338932423306317833893242330630343468339435673542378237023887385539983943407640304096151416761513151412811358134515001374157415581639150416611534164314881582線上均價線下均價圖：空調月度線上/線下均價（元/臺）500040003000200010000416140863989407544534405420233513481350237833636368837612693288829642818295829492693288829642818295829492451244120Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2線上均價線下均價圖：冰箱月度線上/線下均價（元/臺）圖：洗衣機月度線上/線下均價（元/臺）800060004000200006899666568996375636164316375636160156104601554145417541454175130477344104671477344102035181019902635227422402139280822302236210029062343249620Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2線上均價線下均價0352033603528線上均價線下均價資料來源：奧維云網，天風證券研究所14維云網線上數據，廚房小家電整體增速進入23年以來仍偏弱；可選品類中清潔電器整體增速環比Q1略有改善，我們認為與618大促節點到來有關，而投影儀需求承壓。個護方面，根據魔電吹風線上銷額增速維持高位，而剃須刀整體增速進入5月以來略有下行。圖：廚小電主要品類線上月度銷額增速（%）圖：清潔電器主要品類線上月度銷額增速（%）破壁機空氣炸鍋清潔電器掃地機器人洗地機圖：個護小電主要品類線上月度銷額增速（%）圖：智能微投主要品類線上月度銷額增速（%）圖：個護小電主要品類線上月度銷額增速（%） 剃須刀資料來源：奧維云網，魔鏡數據，天風證券研究所15品類低價位段擴容明顯；可選品類中清潔電器和投影呈現K型擴容態勢；而個護中電吹風等品類則由于高速產品品類升級中部價位段電飯煲月度價格帶分布（%）0-9991000-20002資料來源：奧維云網，天風證券研究所空氣炸鍋月度價格帶分布（%）養生壺月度價格帶分布（%） 圖：投影儀價格帶分布（%） 000據海關總署，6月國內家電出口數量為3.2億臺，同比+10%，23Q2出口量9.6億臺，同比+7%，較23Q1的-3%大幅改善；6月同比+4%，23Q2累計出口額231億美元，同比+2%，較23Q1的-4%實現轉正，且跑贏同期國內出口總額同比增速（美元口徑，6月-13%，23Q2-圖：國內總出口金額及增速(人民幣口徑)0圖：國內總出口金額及增速(美元口徑)0出口金額（億美元，左軸）同比增速（%，右軸）資料來源：海關總署，天風證券研究所圖：國內家用電器出口金額及增速(人民幣口徑)0家用電器出口金額（萬億元，左軸）同比增速（%，右軸）圖：國內家用電器出口金額及增速(美元口徑)000出口：23Q2拉美、南亞/東南亞多個家電品類出口高增，歐洲出口增速環比提升，美國降幅收窄。展望H2伴隨基數逐步走低，家電出海增速有望修復。0白電YoY小家電YoY廚大電YoY彩電YoY圖：國內主要家電品類出口拉美金額增速（%；取巴西、阿根廷、墨西哥三0白電YoY小家電YoY廚大電YoY彩電YoY圖：國內主要家電品類出口歐洲金額增速（%羅斯六國出口金額之和）0白電YoY小家電YoY廚大電YoY彩電YoY越南、菲律賓、印度尼西亞七國出口金額之和）0小家電YoY廚大電YoY彩電YoY注：家電品類取白電（空調、冰箱、洗衣機）、小家電（電鍋、吸塵器）、廚資料來源：Wind，海關總署，天風證券研究所0000000-10圖：空調23Q2外銷量1968萬臺，同比+4%0-10%-1%圖：油煙機23Q2外銷量278萬臺，同比-11%0323377319340382-10%圖：冰箱/洗衣機23Q2外銷量1223/942萬臺，同比+23%/+46%0-18%冰箱外銷量（萬臺）冰箱外銷量（萬臺）圖：彩電23Q2外銷量2434萬臺，同比+7%227721912434-14%-16%資料來源：產業在線，天風證券研究所19??美國耐用消費品庫存、訂單量：自21Q3起美國耐用消費品庫存（剔除CPI影響）同比增速逐步回落，23Q2美國耐用消費品庫存延續同比下降態勢，渠道庫存水平不斷走低。?北美渠道公司庫銷比：22Q4-23Q1五大渠道商庫銷比yoy整體環比回落，伴隨庫存逐步去化，有望支撐國內家電企業外銷出貨數據的回暖。?航運：海運費22H2至今不斷回落，已降至疫前水平并維穩；Q2國內主要港口外貿貨物吞吐量維持近雙位數增長。圖：2020年至今CCFI綜合指數走勢0圖：2007年起美國耐用消費品庫存、訂單量數據（剔除CPI影響，億美元）0耐用消費品訂單量（剔除CPI影響）耐用消費品訂單量（剔除CPI影響）圖：2020年至今國內主要港口外貿貨物吞吐量（萬噸）017%12%13%12%10%10%9%8%8%9%7%6%6%7%5%2%11%3%2%5%2%11%3%2%2%0%1%0%-5%-3%-5%-3%圖：08Q2-23Q1北美零售公司庫銷比yoy注：23Q1對應WALMART23/1-23/4數據，TARGET23/1-23/4數據，COSTCO23/2-23/5數據，資料來源：Wind，天風證券研究所20 中國市場表現良好，空調業務銷售額同比+18%，印度、印尼和泰國銷額表現強勁圖：18Q1-23Q2Electrolux收入yoy、庫銷比走勢(SEK口徑)30%20%10% 圖：18Q1-23Q2whirlpool收入yoy、庫銷比走勢(USD口徑)30%20%10% 30%20%10% 圖：15H1-23H1SEB收入yoy、庫銷比走勢(EUR口徑) 圖：17Q1-23Q2大金收入yoy、庫銷比走勢(JPY口徑)40%30%20%10% Netsalesyoy2023年全年展望業務出口：展望下半年，惠而浦延續利潤率同比提升，三2023年全年展望業務??伊萊克斯對全年預期較為消極。展望全年，公司對歐洲、北美及拉丁美洲維持消極預測，考慮到與耐用消費品購買相關的消費者情緒仍將受到高通脹和利率環境的負面影響，公司將亞太/中東/非洲由中性預測調整至消極預測。?惠而浦下調北美、EMEA全年利潤率預期。惠而浦預計亞洲地區家電行業營收規模同比+2-4%（維持Q1預測）；預計北美、歐洲/中東/非洲、拉丁美洲市場或將小幅負增長。業績端，惠而浦下調北美、EMEA地區利潤率0.5/1.0pcts至11.5%/1.5%，整體利潤率由7.5%下調至7.25%。?三星將通過專注超大屏、MicroLED、OLED等路徑攫取高端份額。公司預計下半年顯示行業有望迎來旺季，減緩下降態勢，高端、超大屏需求預計保持強勁。面對宏觀不確定性，公司將通過NeoQLED/OLED/生活方式產品的銷售計劃攫取旺季需求，發力高端、超大屏攫取終端需求，提升高端競爭力。?LG計劃通過推新、加強營銷提升競爭力。LG預計下半年行業需求仍短暫承壓，市場競爭或將加劇，公司Q3將通過加強新產品陣容、擴大大眾產品覆蓋面、較早開展營銷活動，努力將對收入的影響降至最低，依托穩定的原材料價格、額外節省海運費用，確保盈利能力的持續改善。?SEB預計2023年全年集團收入實現同比中個位數增長，經營業績雙位數增長。表：伊萊克斯在23年中報中對2023年預期2023預測（調整前）2023預測（調整后）表：LGE在23年中報中對23H2預期業務23H2展望行業預計暫時仍面臨挑戰，需求預計將下降，導致市場競爭進一步加劇，零售商旨在減少庫存。LGE公司Q3將通過加強新產品陣容、擴大大眾產品覆蓋面、較早開展營銷活動，努力將對收入的影響降至最低，依托穩定的原材料價格、額外節省海運費用，確保盈利能力的持續改善。表：Whirlpool在23年中報中對2023年預期表：SAMSUNG在23年中報中對23H2預期2023預測（調整前）2023預測（調整后）業務23H2展望VD季節性強勁將減緩電視需求下降，高端/超大屏市場預計保持強勁。外部因素仍存在不確定性，競爭可能會加劇。公司將通過加強專注于NeoQLED/OLED/生活方式產品的銷售計劃攫取旺季需求，通過98英寸超大屏電視、MicroLED和世界上第一款采用OLED的大型游戲顯示器等創新產品引領市場。同時公司將在環境安全和內容等領域提供差異化價值。公司營收/YoY~$19.4B/(1)-(2)%~$19.4B/(1)-(2)%公司EBIT利潤率/YoY~7.5%/60bps~7.25%/40bps北美~12%~11.5%歐洲/中東/非洲~2.5%~1.5%DA公司將促進Bespoke的全球擴張，以進一步鞏固高端領導地位，并通過提高運營效率提高盈利能力。同時，公司將增加以SmartThingsEnergy的AlEnergy模式，增加環保、高效產品的銷售。拉丁美洲亞洲~5.5%~5.5%行業營收YoY表：SEB在23年中報中對2023年預期北美(6)-(4)%(6)-(4)%歐洲/中東/非洲(6)-(4)%(6)-(4)%集團收入同比中個位數增長拉丁美洲(3)-(1)%(3)-(1)%集團活動經營業績同比至少10%增長亞洲2-4%2-4%收入增速業績增速收入增速業績增速2021202223Q123Q22023E2024E2025E2021202223Q123Q22023E2024E2025E2023E2024E2025E美的集團海爾智家47%格力電器4%877海信家電40%48%8老板電器4%火星人44%億田智能4%46%41%浙江美大4%華帝股份4%4%987科沃斯石頭科技42%萊克電氣44%蘇泊爾九陽股份新寶股份小熊電器北鼎股份飛科電器46%公牛集團海信視像48%41%9盾安環境??上周家電企業中報披露完成，板塊在各種外部政策頻出以及家電行業自身較為堅實的中報表現帶動下顯著走強。?從家電來看，建議提升對于地產鏈條的關注，同時持續看好家電出口鏈條修復。政策層面對于業性個人住房貸款最低首付款比例政策下限；2）二套住房利率政策下限由不低于相應期限LPR+60BP調整為LPR+20BP；首套下限仍為不低于相應期限LPR-20BP；3）存量首套住房商業性個人住房貸款的借款人可協商調整存量首套住房商業性個人住房貸款。二是25日三部門推動落實購買首套房貸款“認房不用認貸”政策措施，目前一線城市均已落地。結合此前出臺的超大特大城市城中村舊改政策，我們認為對于地產的政的估值修復及需求回升有利；2）對于可選家電 1）大家電：如【海信家電】/【美的集團】/【格3）小家電：如【石頭科技】/【新寶股份】/【科注：統計時間為2023年9月3日。風險提示：表中23-25年各標的收入、業績同比增速為天風家電團隊預測值，存在實際增速不及預期的風險。內外銷環比修復，原材料價格下行帶來利潤正向貢獻請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 性較強。從公司層面看，原材料價格下降和需求端恢復或是白電企業營收端增長的重要驅動力。圖：產業在線空冰洗內銷增速（%）圖：白電行業營收23Q2增速環比恢復略明顯圖：23年Q2白電核心公司營收同比均提升（億元）40%30%20%10% 43%27%25%27%13%11%14%15%18%19%21%18%-25%7%8%3%4%0%7%13%11%14%15%18%19%21%18%-25% -7%023Q2同比23Q2同比23Q2環比美的集團格力電器海爾智家海信家電美的集團格力電器海爾智家海信家電美的集團格力電器海爾智家海信家電圖：產業在線空冰洗外銷增速（%）40%30%20%10% 空調同比增長冰箱同比增長洗衣機同比增長圖：23年Q2白電板塊增速繼續上揚200%150%100%50%0%-50%-100%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q219Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q210%13%17%10%13%17% -8%-9%12%17%注：白電板塊選取格力、海爾、美的、海信家電四個公司。023年Q2白電核心公司歸母凈利潤同比均提升（億元）23Q2同比23Q2環比美的集團格力電器海爾智家海信家電 美的集團格力電器海爾智家海信家電白電板塊：23Q2空洗內外銷集中度同比略降，冰箱內外銷集中度同比小幅抬升圖：23Q2空調內銷份額CR3為69.0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%圖：23Q2空調外銷份額CR3為53.7%23Q2冰箱內銷份額CR3為63.0%23Q2冰箱外銷份額CR3為36.3%圖：23Q2洗衣機內銷份額CR2為68.9%圖：23Q2洗衣機外銷份額CR2為45.3%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：產業在線，天風證券研究所26白電板塊：白電企業毛銷差和凈利率變化相對穩定圖：19Q1-23Q2白電核心公司毛銷差水平 毛銷差23Q2同比23Q2環比美的集團 1海信家電0.1%美的集團格力電器海爾智家海信家電表：23Q2白電行業核心公司營銷費用、管理費用、研發費用、財務費用率整體較平穩圖：19Q1-23Q2白電核心公司凈利率水平 凈利率23Q2同比23Q2環比美的集團格力電器海爾智家海信家電海信家電美的集團格力電器海爾智家海信家電美的集團美的集團格力電器美的集團美的集團格力電器-1.0%財務費用率2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q223Q2同比23Q2環比格力電器8.14%7.18%4.34%8.74%8.58%6.76%7.78%7.46%5.94%3.56%5.50%4.92%6.53%7.03%7.30%9.05%海爾智家海信家電-1.0%海信家電7.64%9.73%管理費用率2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q223Q2同比23Q2環比海信家電海爾智家海信家電格力電器美的集團研發費用率2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q223Q2同比23Q2環比海爾智家美的集團格力電器海爾智家2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q223Q2同比23Q2環比 --0.1%Q2營收環比改善，板塊整體毛利率提升請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明廚電板塊：低基數下23Q2煙灶市場雙線銷額增速環比明顯回暖圖：23Q2油煙機線上銷額同比+10%（Q1-2%)，銷量同比+6%（Q1-1%）零售量同比零售額同比圖：23Q2燃氣灶線上銷額同比+5%（Q1-6%），銷量同比-4%（Q1-3%）50%30%10%零售量同比零售額同比圖：23Q2油煙機線下銷額同比+20%（Q1-5%)，銷量同比+16%（Q1-9%）零售量同比零售額同比圖：23Q2燃氣灶線下銷額同比+17%（Q1-11%），銷量同比+11%（Q1-15%)20% 零售量同比零售額同比資料來源：奧維云網，天風證券研究所29廚電板塊：23Q2油煙機市場雙線集中度、均價提升，老板、方太廚電雙龍頭地位夯實圖：油煙機線上分品牌銷額份額：23Q2CR5=72.4%，同比+6.0pcts圖：油煙機線上行業及分品牌均價：23Q2行業均價1731元，同比+0圖：油煙機線下分品牌銷額份額：23Q2CR5=77.5%，同比+1.4pct圖：油煙機線下行業及分品牌均價：23Q2行業均價4165元，同比+4%0方太資料來源：奧維云網，天風證券研究所30廚電板塊：23H1廚電行業零售額同比微增，集成烹飪中心、集成洗碗機表現亮眼現溫和反彈。據奧維云網，廚衛大家電市場（包括同比-1.3%；零售額規模789億元，同比+3.8%。3304萬臺，同比-2.1%，零售額468億元，同比+4.2%。臺，同比+2.5%，零售額197億元，同比+5.5%。1.3%，零售額124億元，同比-0.4%；集成烹飪中心-灶蒸烤部分線上市場零售額同比+286%，線下市場同比增長87.8%；集成洗碗機線上市場零售額同比+42%，線下市場同比+43.5%。圖：2019-23H1廚衛大電分類型零售額結構走勢（億元；奧維推總）0-煙灶電燃洗嵌凈消集成灶煙灶電燃YoY洗嵌凈消YoY集成灶YoY圖：2019-23H1廚衛大電各品類零售額及同比（億元；奧維推總）洗嵌凈消煙灶電燃洗嵌凈消煙灶電燃資料來源：奧維云網，天風證券研究所31廚電板塊：23Q2廚大電板塊營收YoY+8.8%、業績YoY+16.4%，對比23Q1的整體營收+0.3%、業績+0.004%有所修復。從個股表現看，老板受益于保交樓收入、業績增速同步跑贏行業，集成灶企業中億田智能的業績增速表現較好。02020-23Q2廚電板塊核心個股營業總收入（億元）圖：2021-23Q2廚電板塊核心個股營收增速（%）2020-23Q2廚電板塊核心個股營業總收入（億元）64772021YoY2022YoY老板電器億田智能華帝股份老板電器億田智能華帝股份火星人 864202020-23Q2廚電板塊核心個股歸母凈利潤（億元）75522244441老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能圖：2021-23Q2廚電板塊核心個股歸母凈利潤增速（%）2021YoY2022YoY23Q1YoY老板電器華帝股份老板電器華帝股份火星人 圖：20Q1-23Q2廚電企業毛利率情況老板電器華帝股份浙江美大火星人圖：20Q1-23Q2廚電企業凈利率情況老板電器火星人浙江美大老板電器火星人浙江美大圖：23Q2老板、億田、帥豐加大營銷投入力度，火星人、億田研發費用率同比提升銷售費用率銷售費用率8%6%4%2%0%管理費用率管理費用率20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2華帝股份華帝股份浙江美大火星人老板電器火星人浙江美大老板電器火星人浙江美大帥豐電器億田智能20Q120Q220Q320Q421Q120Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q29%研發費用率7%5%3%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q220Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2財務費用率3%財務費用率0%-3%-6%老板電器火星人浙江美大老板電器火星人浙江美大帥豐電器億田智能老板電器火星人浙江美大老板電器火星人浙江美大帥豐電器億田智能廚電板塊：23Q2老板、華帝存貨周轉同比提速，且經營性現金流同比提升明顯250250存貨周轉天數（天）存貨周轉天數（天）200500老板電器華帝股份浙江美大火星人億田智能帥豐電器圖：23Q2火星人預收賬款+合同負債同比提升（億元）86420老板電器火星人華帝股份億田智能浙江美大老板電器火星人華帝股份億田智能300%250%200%150%100%50%0%存貨水平/當期營業成本（%）存貨水平/當期營業成本（%）華帝股份億田智能華帝股份億田智能浙江美大帥豐電器火星人圖：23Q2老板電器、華帝股份、浙江美大、火星人經營性凈現金流同比明顯提升（億元）86420-2-4華帝股份億田智能老板電器火星人浙江美大華帝股份億田智能老板電器火星人請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明圖：小家電板塊營收同比增速情況（%）傳統小家電增速清潔電器增速圖：23Q2小家電板塊各公司營收同比增速（%）80%60%40%20% 科沃斯萊克電氣石頭科技清潔小家電蘇泊爾飛科電器九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份傳統小家電圖：小家電板塊毛利率變化情況（%）傳統小家電毛利率清潔電器毛利率圖：23Q2小家電板塊各公司毛利率變化情況（%）清潔小家電清潔小家電傳統小家電小家電板塊：部分公司銷售費用率上行，匯率影響下主要公司財務費用率下行明顯圖：各公司23Q2銷售費用率變化情況（%）圖：各公司23Q2管理費用率變化情況（%）6%4%2%0%圖：各公司23Q2財務費用率變化情況（%）清潔小家電圖：各公司23Q2研發費用率變化情況（%）清潔小家電小家電板塊：清潔電器板塊凈利率上行從凈利率及凈利增速情況來看，清潔電器板塊明顯上行，主要圖：各公司23Q2凈利率變化情況（%）圖：板塊凈利同比增速情況（%）清潔電器增速傳統小家電增速清潔電器增速圖：板塊凈利率情況（%）8.00%6.00%4.00%傳統小家電凈利率清潔電器凈利率小家電板塊：Q2主要小家電企業存貨周轉下行，部分企業經營性現金流轉正圖：各公司22Q4&23Q1存貨周轉天數情況（天）10.0 0.0-10.0-20.0-30.0-40.0-50.0科沃斯萊克電氣石頭科技蘇泊爾飛科電器九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份清潔小家電傳統小家電23Q2同比23Q2環比圖：各公司22Q4&23Q1存貨/營業成本（%）20.0%10.0% 0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%科沃斯萊克電氣石頭科技蘇泊爾飛科電器九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份清潔小家電傳統小家電23Q2同比23Q2環比圖：小家電板塊主要公司23Q2合同負債&預收款項變化情況（%）40%20% 0%-20%-40%-60%科沃斯萊克電氣石頭科技蘇泊爾飛科電器九陽股份小熊電器新寶股份北鼎股份清潔小家電傳統小家電22Q2同比23Q2環比圖：小家電板塊主要公司經營性現金流同比變化情況（百萬元，%）清潔小家電科沃斯46%48%-291.0萊克電氣-538.5420%374.2-193.2石頭科技83%-454.798%887.0傳統小家電蘇泊爾459%-95.41220.3-1142.2飛科電器-186.325%22%75%743%九陽股份-323.0-536.2-437.1675.6-724.461.3小熊電器-213.8-482.6247.4220.0918%41.2新寶股份-243.4-752.3-147.0759.596.9北鼎股份-23.823%注：表中涉及現金流絕對值同比正負轉換的以變動的絕對值表示，單位為百萬元大尺寸趨勢延續，面板價格回升下行業均價提升請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明零售量份額份額YoY市場表現：上半年彩電行業規模下滑（據奧維推總數據，23H1國內彩電銷額同比-8.5%）。尺寸零售量份額份額YoY端，23H170+吋產品具增長潛力。均價方面，面板價格上行預期下彩電線上均價同比大幅提升。23H1彩電重點尺寸全渠道零售量份額及同比變化圖：23H1量子點電視、MiniLED全渠道銷量份額同比明顯走高，技術紅利有望持續釋放23H1彩電重點尺寸全渠道零售量份額及同比變化OLED電視激光電視