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文檔簡介

寫在前面:222年造行業歷低的年在成上和求景的疊加響下盈與值雙下已進了期部是站當時點,地產好策防控施材能落在行整不利因素在們正站一新周起債造企發數量較多且分有顯性比因我看造紙業債。1、造紙行業概述、行業基本情況近十年間紙及紙板體費量與生產量均緩爬。01全紙紙量1215噸量168萬212201我國及板產年增長為16%消量均增率23。218年后于成供側革,產量過轉為給口人紙費也速增趨從02均742克升至201年的8955千。據國造協理長測預計到025年和035年內人紙紙年費達到00克和20千。我國是全球最大的及板的生產國中紙會220年據算中國紙紙產占的2825全最的產國美和本別居第二三占分為705574C3占比過0。圖:220年全球造紙量占比 圖:212021年紙產銷量及人均消費量資料來源:中國造紙協會, 資料來源:Wind,我國造紙業的集中持提高,生產趨于規化。014年后我的以上造企數持減從204的262家降至01的226家與此時10從212的287上至00的466要因紙行業是耗高染業關不格低能是趨與同來的是,國模上紙業的均量步升從214的33噸升至221的49噸集中的升助提龍頭業議能,效攤薄業生成。圖:我國造紙企業數減少,規模上升 圖:造紙行業R0逐年提高資料來源:Wind, 資料來源前瞻產業研究院中國造紙協會我國國產紙漿消耗成再生漿為主目國紙依以生為于國家對廢口制來嚴生主依廢從用例再漿的占比體下趨從2015年近0至221年的71竹漿漿草等木占比逐下木占總212年的103提升至201的222,要原是產質的求提,及內生廠家為解止口廢來的本力提了漿的用比。圖:我國不同紙漿的費量占比資料來源:中國造紙協會,、造紙產業鏈造紙業從游下依次制造和制造行作型的中游制造業,行業特征呈現:長鏈條,重資產,需求多樣化,從植物纖維到終端消費品,其最大特是可循環發展。圖:造紙產業鏈資料來源:上游制漿原材料:造紙行業的原材料主要可以分為原漿和廢紙。其中原漿以包括木漿、草漿、竹漿中木為主要賴紙以廢作原曾相當一部依進廢,自221年,于限制固廢,此21年進廢幾停,紙漿部賴廢。中游制造:中游環節即為紙的產造原紙照品文化紙生用包用紙特紙子業中生用需偏與經社發水相文化用集度較高進壁新能較且局對但整體需增較乏種紙模用針強附值紙能力較于而的卡消屬強用廣廢漿產生紙主要產于裝瓦紙和板。下游消費終端:下游制行涉包活用途行領眾需求多樣用廣泛其箱紙和楞多于品日用貨包以裝快服務零需求響銅版和紙主用報雜和材印刷無化閱習無紙宣方的響求波卡紙業穩定且集度高游市場步大業利用和頭司盈能力也有望進一步提升。但從造紙產業鏈角度宏觀來看,原料的短缺和資源化將成為趨勢,向上游一體化的布局將有利于龍頭進一步奠定成本優勢并有效擴張市場份額。2、主要紙種介紹關注瓦楞紙、白卡紙、特種紙的需求彈性。紙的種類眾多,根據中國造紙協會201統數楞紙和板都用生瓦楞箱消占接一半聞紙印紙占其次合計約20卡用途泛需占比12;生活用紙需求偏剛性,占比約87??紤]到轉債構成,推薦關注瓦楞紙、白卡紙特紙疫后需求復。圖:221年主要紙種費占比資料來源:中國造紙協會,、白卡紙:限塑令促進需求向好白卡紙201年產銷量幅下滑主要供給不影響卡是完漂白化學漿造充施的單或層合紙適于刷產的裝分為藍白雙銅卡底銅卡灰銅紙據研詢021年中國卡產為61噸表需量為835噸產量比有下,主要因下年電產影了量開率。圖:217021年白紙產銷量 圖:221年白卡紙開頻繁大幅下降資料來源智研咨詢, 資料來源:蘿卜投資,白卡紙行業集中度高,龍頭企業具有較強的議價權。白卡紙具有相對較高的技術壁,此業中高,華產研院據,00年P有3的市,次博紙、晨紙東R4到8因龍企業具較的價力。白卡紙應用領域廣泛費屬性強根智咨從用域來紙主要用包,括品香煙食飲、飲裝、物等201年占比過0此紙的求與游會費緊相未來“代塑”需,打白紙的求間。圖1:020年白卡紙占格局 圖:021年白卡紙游需求資料來源:華經產業研究, 資料來源:智研咨詢,、特種紙“小而美”的賽道特種紙種類繁多是特定能用是于殊用的張一針某一特性用附價高且生設要產術度投入多,要用向食包裝、飾紙熱紙。體,00之,國內種產量本持較速的長201年由需下,銷均有下。圖1:我國特種紙產銷量 圖1:特種紙的主要分類資料來源:華經產業研究, 資料來源:華經產業研究院,特種紙多為以銷定產,具有小批量、定制化生產的屬性,且國外需求占比高。由于種具特功性此比大紙銷模種紙為直接向客進產銷提供續,備服”特客性強,具更的價力。外特紙出量占高201年口占國內產約25,此國需對業利重要影。圖1:特種紙與大宗紙銷售方式區別 圖1:我國特種紙進出數量資料來源: 資料來源:華經產業研究院,特種紙受消費習慣升級影響預計需求平穩上升。近年來伴隨著我國國民經濟增長城化程快費升尤是著網電商的速網絡購物在餐外的及包簽等種紙需量斷進一步驅國特紙業快速來著費構的級中城化的不斷提高,特種紙的潛在需求將會逐漸地被發掘,從而為特種紙打開新的增長空間。特種紙的盈利韌性更強,有望最先從行業底部修復。如果以太陽紙業、晨鳴紙業博紙作大的代以鶴份洲特華科作種紙的代比他的度凈率以出紙企的利波率大宗紙更且均利平更而小利晨鳴業博紙都度為負而種企始持正利總特的盈韌比宗更在行業底向時也特種企先來潤復。圖1:特種紙企業的凈率韌性強于大宗紙 圖1218年以來各紙的單季度凈利率統特征資料來源:Wind, 資料來源:Wind,、瓦楞紙:等待需求恢復,成本壓力較小瓦楞紙的產銷量穩步增長,主要用于中低端包裝市場。瓦楞原紙和箱板紙都是用于產楞原紙求維合度面較的度和挺求一的保制的箱防震耐能廣于偏中低的費裝域根據瞻業究,01食飲包使用占比超過0,電子日化等領也有泛運,整體產量保較快增長的勢。圖1:我國瓦原紙產量 圖1:021年瓦楞紙游需求結構資料來源:智研咨, 資料來源:前瞻產業研究院,瓦楞紙市場集中度低根據經業究,00年內大楞企是玖龍紙業市占為,其次依為金凰榮成紙業山鷹業C4為23市集度此價力弱價格可看202之后開率行以價格生持用兩共同跌。圖2:020年瓦楞紙爭格局 圖2:瓦楞紙開工率和格雙雙走低資料來源:華經產業研究, 資料來源:中國造紙協會,廢紙價格跌回限廢之水平瓦楞成本壓力小217年7務辦公廳印發禁止垃圾境推進固廢物口管制度改革施方案,要面禁洋圾進口體物理切實善境國家生態境全民身健220年1月24態境務國家發和革員會關總發《關全止進固廢有事的公告自021年1月1起,止任方進固體物。2018年后我廢口量始幅少而21幾停進,直接推了紙價維持高在情制企提了和化學漿占加內求不,022年后,廢價格大幅下滑,目已跌至限廢令施行之前平因此廢紙漿的成本力大。圖2:廢紙成本已經跌了限廢令之前水平 圖2:廢紙進口量持續少資料來源:蘿卜投, 資料來源:Wind,3、影響周期的因素、造紙周期復盤為了究紙業數影響們盤歷上幾造行拐發時的漿、際求毛率及紙業數運情況。圖2:造紙周期復盤資料來源:Wind,()208年底09年底拐點漿價008年1月葉價維在80美元的位1之由于經危爆,價崖式跌次年2底至400美元噸水,后于5月始底升09底回到60美元噸的常平。需求:國PI在008年8月維持榮線下震的平而國I在2008上年始保持高平2008年9月,曼弟行產徹底將貸機爆全性的融1月美PI不足后在4萬刺計濟速復而國到209年8月PI才到枯以上。行業毛利率2008年于漿持上,業利率年的136至年底的15隨后于價下,利在年初開回,在2009回到532的位。造紙行業指數:08年1的點相年高點了76而著毛利回行指拐點在209年5到209年1時比一年低上了358。()214年中05年中拐點漿價204烏圭eselPaa廠江王子廠后出20萬噸產且拉漿數運中總紙給充但內場增速有投產中用木的卡生紙和化紙量因此紙漿求足204年漿為20美元6月時至60美元15年后隨我造行穩步展紙進需大幅加刺漿至60美元需求這時內球求總保穩向的平個月之外要經濟的PI均持榮線之。國內業構升調,國濟續擴張而元為出債危實了化松刺激求長。行業毛利率造行利率體范動,除2014年1月統旺季,體繞25的中水震。造紙行業指數:上漲1834,要跟隨盤牛上。()215年底06年底拐點漿價205底于內開供側革紙需求降漿從70噸的價啟續下,到206年9時至470美元的位隨價格重上區。需求016年全融市動中經低PI跌破5英國脫等天事加國歐區遭境隨市場境國內需回,格漲,016年9時新到榮線上美和元區也漸出濟行桎梏到底,部國家PI于枯之。行業毛利率紙利自215年起壓要受需振影響了價205年1毛利為139在價下的況,016年5月毛率回281,后216年隨需轉,利企回。造紙行業指數0161出現大幅1末跌達7隨維低位震,伴隨著2016年9月毛率升行指數重上,016較1末上了24。()019年中201年初拐點漿價08中始美貿摩逐導球經回紙需滑,疊加期產逐落漿存續在2019年時達漿價格此有70元噸到209末跌至70元噸隨在球爆發的冠情致在200全保在位直到201年初價上行。需求:擦重了全經運,、、歐主經的I均自219年后現性的中美跌破枯新疫面臨著一沖,國I均有幅跌為經濟滑歐區美均采取大模松刺激求幅到221年3國PI647歐區為532。行業毛利率于球求下價跌漿價處較位致毛利率續縮209中時至274。漿價行毛率始升,期間然新疫的動但著出一疫沖求升加漿,毛利到00底升至624。造紙行業指數:指到219年4時到低,要伴毛率跌,相比08年8下跌343%隨直到200年9月行指維低蕩水著021年半時毛率到史紙業啟一行情。綜上來看,造紙行業毛利率與行業指數的走勢密切相關,且毛利率由漿價和需求共同決定,而每一輪行業由下跌到上行的拐點出現,其起點都是漿價跌至充分水平,疊加需求回升,造紙行業毛利率出現底部反彈的拐點。當前的行情類似于209年開啟的周期即漿價處于高位水求受到外部環境影較低迷。那223年,能復刻上一輪周,造紙業的供需兩端改,行啟新周期?、造紙行業毛利率是行業走勢的核心指標造紙行業毛利率是決定行業走勢的核心指標,行業的周期性源于利潤的周期波動如我以紙毛利作衡指究其造行股指和市盈率關以現者呈顯正關207年210年017年21年造行毛率升伴隨是值行指的共業往會戴維斯雙的會。圖2:造紙行毛利率市盈率成正相關 圖2:造紙行業毛利率行業指數成正相關資料來源:Wind, 資料來源:Wind,需求旺季時,紙企先價,帶動毛利率提。果我以紙PI為品價格標以材紙購進格數PPRM和學料PI為材本指標對成和材價差在算成指標以2以配紙PPI的數值大,可發現價差與造行業塊毛率具有正關性這一象可理為紙在求季來前先價紙上漲動利提。圖2:造紙PI與原材的價差和毛利率具相性資料來源:Wind,當前毛利率仍處于歷史低位,有充分的修復空間,行業的不利因素正在逐漸消除,因此,我們或許站在新一輪周期的起點。對于造紙行業來說,當前的成本高求同縮了業利成本紙價上侵蝕了行利對需游求振提法落高本法游轉嫁。是目這個度的利素在步除,業潤望轉。4、行業供需矛盾有望緩解4.、成本端:漿價下行在即漿價與造紙行業毛率現了背離上漿漲的紙業利率也上的是紙屬生必品游客端紙漲是敏感的正情下紙以率提漿可好的下傳而220年新冠疫情后,一相性出現了顯背,在價上漲時毛利出現滑出現一況主原是輪漿價的的邏發了變像之前的期樣需旺抬高漿是于給問022年6月前,歐美經濟的“復蘇,帶來需求上升。2)俄烏沖突及其他政治原因導致制漿成本上升。)國際航運緊,影響了紙漿運輸。圖2:022年后漿價毛利率出現了背離資料來源:Wind,歐美I下行,難以對漿價產生支撐木漿屬于全球大宗品市場價格由全球供決且與全球主要經濟的I具有較強正相關而目二者出現了裂口史看木價和界經體的PI正關,即I上行時表濟達需求盛漿隨上,PI行時漿在存持下在后于P23月后始行但當,主要體PI下,是歐國由前大釋放動,時開情管控導經出了復蘇,來暫性提升。圖2:木漿價格與I呈正相關資料來源:Wind,從我國產品的出口及存變化可以看出這趨。從201年0開我國紙出量之的位開逐攀俄沖突洲源導致造紙能停一導紙品加賴中進我國紙出量升近年來最峰庫上022年國庫處位,是口旺導庫存量出現大幅下行,對完成去庫也提供了幫助。但是,出口旺盛的趨勢,從8月開始出現了拐點。圖3:022后我國出紙制品大幅增長 圖3222年上半年出旺盛帶動了國內庫下降資料來源:Wind, 資料來源:Wind,歐美PI承壓未來漿難以有支撐基歐美PI據看整趨趨于下1歐022年7月歐經的折制業PI跌榮線,8月務業I也破枯線隨保在枯下,明歐經嚴承壓。)國美制業PI從02年5持續行于1跌榮枯線而業PI在7便跌,濟下的勢較確當前歐美的通脹均處于高據美聯儲公布的點圖對203年利率的預測值是51,224年為41。在加息不止的背景,濟將開啟一輪持續個的下行,PI的走勢不樂觀,因此紙漿的格撐力度不強。圖3:歐元區PI情況 圖3:美國PI情況資料來源:Wind, 資料來源:Wind,木漿產能放,緩供給壓力全球紙漿產能集中度較高,漿企對下游的議價能力強。據中國造紙協會統計,2020年國全最紙漿產,漿能比達到24,次巴、加拿大、國、典等,前五大家的能超過60%,中度較,且球前0貿廠221產能達395萬噸此紙漿企業對下游較的議價能力。圖3:020年全球紙產能按國家分布 圖3:021年全球前漿廠產能資料來源:中國造紙協, 資料來源相關公司公告相關公司官網格隆匯國海證券研究所我國是全球最大的紙漿進口國,對國外進口依賴度高,漿價一定程度上受國外制約盡中是球大紙生國但時全球大紙凈口。僅就漿言017年內近0木依進隨國企布局紙一體口漿比所下但201進比仍到7其從西和印尼亞口接一國價程度受于外頭企。圖3:020年全球前紙漿凈出口國 圖3:020年全球前紙漿凈進口國資料來源:中國造紙協, 資料來源:中國造紙協會,圖3:022年7月我國主要紙漿進口國 圖3:我國木漿進口量比高資料來源:中紙, 資料來源:Wind,2022年來,眾多宏因干擾了國外木漿的常給。闊葉漿:1自烏以來全能及食格飆洲巴大等需求量時劇增擠集裝運港運缺導巴對闊漿口減少;)外由歐口闊漿格高巴紙漿龍頭Szano宣華闊葉價將漲00元噸同減向國口量。針葉漿:1)因持續性大規模罷工以及來自俄羅斯的針葉木材供應減少,芬蘭UM半木產和BT同下加大estFraser于4月5日宣布公于2024前關一分于inn工廠針漿能另部分的葉生線轉生產色,前部產為2噸3俄斯Llm于202初布由于備障暫向國供針漿。表:影響木漿正常供的主要宏觀原因國家 公司國家公司廠 木漿類 影響事件述芬蘭 UM 針葉漿巴西 Suano 闊葉漿 100美元智利 CPC 闊葉漿 73俄羅斯 lm 針葉漿

UM自222年1月起始工最集工作協議于4月21生,開工正逐恢復對中出短漿闊漿)格漲10元噸;歐洲葉價于國部分漿向洲; 巴西口力張部分廠工暫公具體新行期Laa紙漿廠(產3噸葉;Pacfio漿(產50萬噸葉)加大WstFraer4月5日宣202底永久削減加大WstFraer4月5日宣202底永久削減位于Hnon廠的豚葉產,條生產線中一將閉其生產將產色漿42針葉漿WestFraser加拿大資料來源:中華紙業,中國紙業網,中新經緯,中國黃金投資網,中國包裝網,全球主要紙漿新增能望從2224開始投放地,帶來供給的緩。主要紙新產從20224始放其中Aauo16噸葉能計劃于202年12月投產P20噸葉產能劃于2031預計203年年有100萬紙產投闊葉產過00萬,當前產缺有被效彌若Auco以及UM目如落,慮到產爬及輸問,2023Q1末全球漿價迎來拐點性下跌的確定性較強。表:木漿產能投放情匯總年份國家公司產能(噸)種類預計投時間2022智利Arauco156闊葉漿2022Q4巴西LDCelulse50溶解漿2022Q2烏拉圭UPM210闊葉漿2023Q1巴西Suzano220闊葉漿2023Q1芬蘭Metsa150針葉漿2023Q3瑞典StoraEno40闊葉漿葉漿2023Q42023巴西EucaEnegy210闊葉漿2023Q4巴西Eldorado230闊葉漿待定中國玖龍紙業120闊葉漿2023Q3-Q4中國仙鶴股份20闊葉漿2023Q4中國五洲特紙30化機漿2023Q3資料來源中國紙業網Pulpapernes中國木漿行業發趨勢研究與未來投資預測報(2022209年,木漿的原材料木片的價格受俄羅斯斷供影響,成本中樞抬升,因此木漿價格下跌有底羅擁全最大森資是球最要木原料木片出口之020年了100萬方原占全貿的12。俄烏突羅的好國相對羅繼了貿限222年3俄羅發聲木列入止俄斯口某“友國和區的貨物單該口令效至222年12月1日此原料短導致了漿本體移如蘭7份停止羅所“突”進口后,木材進口量大幅度縮減,成本線迅速上漲,根據芬蘭自然資源研究所(Lue202年8月,原價打此頂,松原售同增了5其余杉樺等木價也較程上。因此,由于木漿生產成本受原材料供應影響,漿價下跌有底,成本線的抬升或使得漿價不會跌至09年的谷底。圖4:020年全球森資源分布資料來源:Wind,海運運費力緩解2021年海運運費上也高了漿價。漿運要依海,此運的成本升漿上有要影00之,境外求長船周率下口堵物暢等素際箱海費度出現“失衡”態,之而的是貨物本的升。前,由于美經開始行內需始口始下此豆產品格進下通農產品對漿力擠也有減退未來海運上漲缺少支撐力紙漿輸成本好轉。圖4:歐元區進口額當同比 圖4:美國進口額當月比資料來源:Wind, 資料來源:Wind,圖4:相比漿價,海運費已經下行 圖4:巴西大豆價格處始下跌資料來源:Wind, 資料來源:Wind,4.、需求端:國內需求有望觸底反彈國內需求不振,紙制品庫存同比增速處在相對較高水平。從歷史上看,紙制品庫存紙成比的上往出在庫中后紙價跌從庫存高時始201年半年始由國消不振紙品存比始攀高與08美貿摩時庫同平隨出需緩一部分存國求依低因此202之價庫出共同下的象。圖4:紙制品存貨與紙的關系 圖4:消費不振導致了制品庫存較高資料來源:Wind, 資料來源:Wind,需求不振導致提價無法落地,影響了紙企向下游轉嫁成本。理論上,紙企可以通過品價方向游轉成壓力而于紙低產品下戶對紙的漲價不敏的,此正常情下漿上漲會對紙企利產太大響在222年價續的背年之多數業次布價希望能此解本但是02的求導致企價為遲法落地白紙出價至相年下。這一況致結是022年企收同本持或幅長但營業利卻幅滑紙增收增但是我們認為改善需求的三動力已經出現防疫措施化地產支持政策持出臺未來政策重點為“擴內需、穩增長。圖4:部分紙種的出廠價 圖4:022年之后紙增收不增利資料來源:Wind, 資料來源:Wind,防疫措施續優化防疫政策持續優化“封“靜默防疫措施消有望促進經社會穩步發展在冠情發前三業P增于第產業但是020年之第業P速出大下202開始是“密”在全的發第產業DP增長重速然,2022年1月1日務院頒“疫十條志著疫入階后防措施以應變步走、停的調續化,12月7日布十條,本志疫控對經社的面響除。圖4:我國第一、二、產業的P增速資料來源:Wind,表:222年12月7防疫“新十條”條款 具體內容條款具體內容科學精劃分險區域進一步化核檢測

按樓棟單元樓層戶劃定風險不意擴大小區社道(鄉)等域。采取各形式臨時。不安行區域展全酸檢測進一縮小檢測范減頻據防疫作需,可抗原檢。1、感染要科分類治,具居家離條無癥狀輕癥例一般取居家離。優化調隔離式2具備居隔離件密接者取5居家也自愿擇集隔第5天酸檢陰性除隔離。保障群基本藥需求1、各地店要策運,不得意關。2不得制群線上保障群基本藥需求1、各地店要策運,不得意關。2不得制群線上下購買熱止咳抗毒治感的非方藥加快推老年新冠疫苗接種加強重人群康情底及分管

各地要持應盡接聚焦高60-9歲人群接率快提歲及以人群種率出專項排。發揮基醫療生機網底家庭生健守門人的作摸區內患慢性礎疾老年人其接疫苗,推進施分分理。保障社正常作和醫療服務 非高風區不限制流動,得停、停停業。1、嚴禁各種式封消防通、單門、門,確群眾病就醫緊急避等外渠道。強化涉安全障

2、推動歷社與專醫療機的對機制。3、強化封控員、者和一工作員等心關愛心理導。1、各地校要決落科學精防控求,疫情的校要展正常線下教活動。進一步化學疫情工作2、有疫的學要精劃定風區域風險外仍要證正教學生秩序。資料來源:中國政府網(發布日期為202/1207,根據國海策略組《惟勵新——223年度策略告中的觀點參考日韓國防疫政策優化的現我國在防疫政策優后在023年3月前新冠新增確診人數可能會迎來反彈,消費和服務業短期內可能會面臨下行壓力,但是在此之后,社零有望趨向回穩,消費有望迎來復蘇。同時,由于此前中國并未采取激進的刺激濟策,我國不用擔心美那樣出現通脹抬頭風。地產支持策持續臺地產的不景氣也影了的需求包盒相部分于電建等,而裝原宣海也是的要用場基屬地產周期此價增長滯于品銷售累同此當地產行景時往代著“錢應顯,費意較。此201年9月,產氣下,也來紙消的滑。圖5:紙價的漲跌與地行業有密切的關系資料來源:Wid,近期地產政策密集臺我們認為短期內地策已經迎來拐點《地產債點至》,對2022年來地政行了細梳10月之后頒的大策成房企資二支延并容是央行和保會合布關于好前融持地產場穩康展作的通三房“支箭。竣工端數據優于開工端,主要原因是“保交樓”發力,有利于直接促進紙的需求7“供之后包央開農行銀監等部門在內多頒政和信貸以持導房從據看8之,房屋工積計比高說保交取定成由紙費跟隨后產期即工,因“交”策利于接振的求。圖5:022年7月之后竣工端數據優于開端資料來源:Wid,由于瓦楞紙等包裝紙多偏向地產后周期用因此在竣工端改善背下相關包裝紙的需求望現直接的提升。未來的政重點為擴內需、穩增長”中央經濟工作會議開明確203年要大力提市場信心工作重明為擴內需、穩增長。02年2月5至6召央經工會,據海證券略《出長全提心中點本會承目需疲軟成主矛消在情反居消能及愿不的動低波。2023年以大需要任將復擴費擺優位203國經有持恢需觸反則的有望隨需復紙企的盈也望續復??偨Y202年造紙行不景氣的原因是成高的壓力由于國內求足,紙企無法通過漲價的方式向下游傳導,難以享受到在正常情況下,需求旺季帶來的超額利潤。但是從成本端看,外需下行、紙漿產能投放在即和海運運費回歸常態,這三個原因共同促進了成本壓力緩解;而國內疫情封控的取消、地產政策發力和促進內的策重心也有望改善需求多種利好因素共同力我們認為造紙行業望刻201年的大周期。分紙種看我們在當點看好特種紙白卡瓦楞紙特種紙盈能力更強紙企議價權在漿價下行時最先利潤修復白卡紙紙代塑的長邏輯打開需求空間,需求端好轉促進提價落地,漿價下行帶來成本壓力緩解瓦楞當成本壓力較需求端益于消費復蘇與地竣數據改善的共振。5、造紙行業轉債梳理目前涉及造紙及相關產業鏈的轉債整體轉債價格偏低,部分個券規模大。目前上市造相轉共有10只總看級高除翔轉評為A、勝達和吉債為A其余的在AA及。規上鶴1山鷹19景、美特債余規較。由于紙在222整體低目轉格整不除紙吉轉債外其轉在10元以。股價上翔港永、風合轉債轉溢率永吉債典雙風險議注鷹19特、鶴21勝景興債。圖5:造紙業可轉債梳理資料來源:Wind(022年2月23日數據,代碼名稱收盤價(元)轉股溢價代碼名稱收盤價(元)轉股溢價()余(億元)評級主營業務1004.H 山鷹轉債 1.72 1.2 2.46 + 原紙、紙板及紙箱1006.H 鷹9轉債 1.74 1.4 1.44 + 原紙、紙板及紙箱1100.H 特紙轉債 14.97 5 7 A 食品包裝紙、格拉辛紙、描圖紙等1303.H 東風轉債 1.15 3.13 5 A 煙標、包裝材料、電池隔膜1356.H 翔港轉債 1.99 6.88 1 + 彩盒包裝、標簽包裝等1359.H 勝達轉債 1.15 1.47 4 - 瓦楞紙箱、紙板、機器人煙草用紙、裝飾原紙、商務用紙、醫療用1363.H 鶴1轉債 14.80 1.3 2.50

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