1公募基金可轉債持倉歷史行為解析——聚焦可轉債系列四2017-2022：公募基金持倉轉債五問五答固固定收益主題報告證券研究報告分析師池光勝分析師前為上交所和深交所可轉債第一大持有人。本文通過五問五答梳理相關報告chigs@2017至2022年公募基金持倉轉債的情況，以供投資者參考。經濟開啟復蘇進程，債市維2023-01-31一問：哪些基金持倉轉債？持短久期通過拆解公募基金持倉轉債的結構，2017年至2022年債券型基金為各省市“新春第一會”都講了2023-01-30公募基金中轉債持倉主力，混合型基金內部持倉轉債結構變化明公募基金中轉債持倉主力，混合型基金內部持倉轉債結構變化明城投地圖系列(3)：20222023-01-27專項債全景二問：“固收+”基金有哪些？1分鐘掌握春節期間海內外2023-01-27和部分低倉位的靈活配置型基金，具體高波動資產主要為股票和可義基金繼續減持——12月和部分低倉位的靈活配置型基金，具體高波動資產主要為股票和可義基金繼續減持——12月轉債，也有采用融券/衍生品對沖、CTA套利等多空對沖策略的基托管數據點評果上看，上一季度的數據具有滯后性，并不能作為從倉位來看，公募基金趨勢性增配高波動資產，倉位變化反應出市的預判方向。重倉轉債板塊上，金融、公共服務、消動率低于可從持倉市值和規模來看，可轉債基金的轉債倉位基本維持在75%以上，并保留部分股票和其他債券的倉位。重倉轉債上，金融板塊占比降低，公共服務、高端制造占比居前。產品回報率波動幅度大，五問：公募基金在可轉債市場的勝率如何？為四季度公募重倉占比變化與轉債超額收益相關相關性提升明最新情況跟蹤:2022Q4“固收+”規模壓縮，倉位提升彰顯市場信心。2022Q4受到理財贖回潮的影響，固收+基金和可轉債基金模壓縮。主要持倉可轉債的公募基金倉位均出現上調，說較為一致個券調倉方向了成長板塊及與經濟修復相關度高的轉債。債估值變化超預期固定收益主題報告2內容目錄 Q 11 圖表目錄4 圖12.固收+基金重倉轉債占比(分行業) 8圖13.固收+基金重倉股票占比(分行業) 8圖14.固收+基金重倉轉債占比(分類型) 8 圖23.可轉債基金規模變化(億元) 11 QQ對比(按持有基金家數) 13 圖28.公募基金增持轉債個券排名(按基金數) 14 3 Q表) 15 固定收益主題報告1.2017-2022：公募基金持倉轉債五問五答重要投資者之一消化大量轉債供給，目前為上交所和深交所可較為根據上交所可轉債主要持有者結構數據，可轉債持有者大致可分為公募基金、一般法人 可轉債第一大持有人由一般法人(包含大股東、創始人、高管在內的產業資本)變為公募。00000000000000400000020000公募持倉市值(億元)可轉債市場存量余額(億元) 公募持倉市值占轉債存量余額比例(右軸)7Q17Q27Q37Q48Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q11Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q445%40%35%30%25%20%%%圖2.201712上證可轉債投資者結構信托1.75%專戶理財 1.23%信托1.75%專戶理財 1.23%其他0.12%3.05%2.73%年金3.61%5.35%一般法人一般法人38.36%5.41%券商資產管理5.49%保險12.44%基金20.45%圖3.202212上證可轉債投資者結構銀行自營0.26%財務公司0.24%證券公司資產銀行自營0.26%財務公司0.24%管理計劃2%1%1%其他專業機構2%其他專業機構私募基金2%0.20%40.20%基金管理公司公募基金公募基金28%4%證券公司自營4%保險機構6%企業年金企業年金18%9%一般機構投資者18%固定收益主題報告圖4.2021-2022年上證可轉債持有人變化情況(億元)202011202012202101202102202103202104202105202020112020122021012021022021032021042021052021062021072021082021092021102021112021122022012022022022032022042022052022062022072022082022092022102022112022120公募基金一般機構投資者自然人投資者基金管理公司資產管理計劃社會保障基金營自0000圖5.2021-2022深證可轉債持有人變化情況(億元)基金企業年金一般機構基金企業年金一般機構券商集合理財其他專業機構基金專戶其他(QFII信托RQFII),0000000占公募基金轉債持倉市值的78%，可轉債基金占比12%，靈活配置型、除偏債型以外混合型基金及指數型基金等合計持倉占比公募基金轉債持倉近10%。對比2017年四季度，公募基金持倉轉債的結構整體變化不大，以混合一級債基、混合二級債基為主，主要變化為靈活配置型基金和除偏債型以外的混合型基金轉債持倉占比下降明顯，而偏債混合型基金持倉占圖6.2017Q4vs2022Q4持倉可轉債的公募基金結構變化指數型指數型純債型3%純債型3%6%混合債券型二級混合債券型二級基金30%可轉換債券型基金9%混合債券型一級基金偏債混合型基金偏債混合型基金2017Q4純債型純債型0.02%2%指數型靈活配置型基金7%靈活配置型基金7%普通股票型0.26%可轉換債券型基金混合債券型二級混合債券型二級基金45%偏債混合型基金混合債券型2022Q42022Q4“固收+”基金用來概括以固收類資產為底層資產，少部分倉位投資高波動資產增強收益的分類標準《公開募集證券投資基金運作管理辦法》和Wind合一級債基、混合二級債基和部分低倉位的固定收益主題報告6持有可轉債轉股所形成的股票和股票派發或可分離交易可轉債分離交易的權證等資產或參與一持有可轉債轉股所形成的股票和股票派發或可分離交易可轉債分離交易的權證等資產或參與一級市場新股申購，但不可在二級靈活配置型基金，具體高波動資產主要為股票和可轉債，也有采用融券/衍生品對沖、CTA。表1：基金分類規則資范圍資產與債券股票資產與債券資產的配置比例可視市場情況靈活配置，且不符資產與債券股票資產與債券資產股票資產與債券資產的配置比例可視市場情況靈活配置，且不符配置型，權益類資產投資下限<25%，或上限<=50%混合型以及+主，債券資產現金占基金資產比例下限大于等金合同和基金明書中載的類別為，投資權益類資產的基金；可在二級市場投資股票以及權證類資產80%的基金或基金名稱明確該基金為可轉債基金的基金分為可轉換債券型基金。“固收+”基金需求成為轉債需求風向標，2017年以來混合二級債基規模增長最快。從結構上來看，2017年至2022年，隨著可轉債擴容，混合二級債基大量增配轉債，持倉市值由回潮等原因影響，市場對后市轉債需求表現出并不樂觀的預期，但從結果上看，上一季度不能作為判斷后市轉債需求的決定性指標。圖7.泛“固收+”基金持倉可轉債市值(億元)混合債券型二級基金混合債券型一級基金偏債混合型基金可轉換債券型基金靈活配置型基金000固定收益主題報告720Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4252050規模角度，固收+基金(混合一級債基、混合二級債基、偏債混合型)合計規模自2019年三季度開始快速快速擴張，一方面市場利率自2019年下行趨勢，另一方面權益市場結構性行圖8.固收+基金規模快速上升混合一級債基(億元)混合二級債基(億元)偏債混合型(億元)00圖10.2017-2022“固收+”基金股票倉位 混合一級債基(%)混 混合一級債基(%)偏債混合型(%)股票倉位(%)轉債倉位(%)圖11.2017-2022“固收+”基金轉債倉位 混合一級債基(%) 混合一級債基(%)偏債混合型(%)板塊及行業配置，金融轉債占據重要份額。我們將申萬一級行業劃分為七大板塊，分別為金融、高端制造、科技、消費、醫藥、公共服務、Q占比前三的板塊分別為：金融、重要的轉債配置。在其重倉轉債的板塊配置上，消固定收益主題報告醫藥、公共服務、周期板塊轉債占比分別為59.07%、4.23%、4.80%、7.29%、2.36%、在其重倉股票的板塊配置上，高端制造的占比變化幅度最大，由2018Q1的12.65%增長至30.09%，側面反映出新舊動能轉換背景下高端制造業的高速發展，其次科技、醫藥也多為Q固收+產品重倉金融、高端制造、科技、消費、醫藥、公共服務、周期板塊股票占比分別為11.72%、30.09%、14.01%、17.68%、4.42%、10.45%。圖12.固收+基金重倉轉債占比(分行業)60%0%圖13.固收+基金重倉股票占比(分行業)%金融金融圖14.固收+基金重倉轉債占比(分類型)%產品回報率益率提升，混合一級債基受債券市場影響收益率下降，而1月至今固收+產品回報率提升明混合型、混合一級債基、混合二級債基產品單季度收益率中位數分別為-0.64%、-0.67%、-0.93%，同期轉債指數、上證指數漲幅分別為3.95%、1.58%。圖15.固收+基金單季度回報率中位數變化 偏債混合型(%)2018/112019/092020/072021/052022/032023/01圖16.可轉債基金規模變化可轉債基金規模(億元)存量基金個數(右軸，支)0000QQQQQQQQQQQQ圖17.可轉債基金持有轉債倉位變化0002017Q12017Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4105%100%%%板塊及行業配置轉債上，金融板塊占比降低，公共服務、高端制造占比居前。我們將申萬一級行業劃消費、醫藥、公共服務、周期，可以發現映出轉債擴容后行業的多樣性逐漸增加，截至2022Q4，可轉債基金重倉配置轉債的板塊占比前三的板塊分別為：金融、公共服務、高端制造。在其重倉股票的板塊配置上，高端制基金配置比例較高的板塊。截至2022Q4,可轉債基金重倉金融、高端制造、科技、消費、醫藥、公共服務、周期板塊股票占比分別為10.1%、21.5%、17.3%、18%、2.3%、15.9%、固定收益主題報告10圖18.可轉債基金重倉轉債行業占比%圖19.可轉債基金重倉股票行業占比%金融高端制造科技消費醫藥公共服務周期產品回報率產品回報率波動幅度大，與權益資產回報相關度高。統計可轉債基金產品單季度區間回報圖20.可轉債基金單季度回報率中位數變化情況可轉債基金(%)上證指數轉債指數2017/032018/012018/112019/092020/072021/052022/032023/01我們通過計算公募重倉占比變化與轉債超額收益相關系數來衡量公募基金在轉債市場中的勝率，具體步驟為：(1)計算轉債個券的每季度公募基金持有數量合計占存量比變化的時間序列；(2)計算轉債個券單季度回報相對轉債指數超額收益的時間序列；(3)分別計算債市場勝率明顯提升，歷史經驗來看，一般年末勝性提升明顯。固定收益主題報告11圖21.公募重倉占比變化與轉債超額收益相關系數2.最新情況跟蹤:2022Q4“固收+”規模壓縮，倉位提升彰顯市場信心2.1.基金規模圖22.固收+基金規模變化QQQ(億元)000混合型圖23.可轉債基金規模變化(億元)302010002.2.倉位跟蹤固定收益主題報告12 2022Q4公募持倉轉債總市值(申萬一級行業,億元)2022Q3公募持倉轉債總市值(申萬一級行業,億元)增配/減配(右軸，億元) 2022Q4公募持倉轉債總市值(申萬一級行業,億元)2022Q3公募持倉轉債總市值(申萬一級行業,億元)增配/減配(右軸，億元)運金牧設金生化裝事制設機電石飲服零材軍服護輸融漁備屬物工飾業造備器化料飾售料工務理圖24.主要持倉轉債公募基金倉位變化混合二級債基(%)混合一級債基(%)偏債混合型(%)可轉債基金(%，右軸) 02.3.行業配置鋼鐵>建筑裝飾>機械設備>醫藥>電力設備>交通運輸>計算機>基礎化工>環保>輕工>傳媒>建材>農林牧漁>國防軍工>食品飲料>電子;而獲基金減配行業按減配市值由大到小排序為：銀行>有色>社服>通信>石油石化>家電>商貿零售>公共事業>美容護理>紡服。從中我們可以看出，市場對宏觀經濟相關度高的周期品種(煤炭鋼鐵)、高景氣的成長品種(機械、電力設備)、以及地產鏈相關的(建筑裝飾)持積極態度。圖25.2022Q3-2022Q4多數行業轉債持倉0002400-602.4.重倉個券2022年四季度公募基金個券調倉方向為高端制造和新材料，持倉集中度降低，重倉行業變13債持倉集中度降低，非銀轉債關注度提升；剔除非銀行業后，主要重倉行業變化不大，主子。圖26.2022Q3-2022Q4前十大公募持倉轉債個券對比(按持有基金家數)圖27.2022Q3-2022Q4前十大非銀公募持倉轉債個券對比Q、多集中于高端制造和新材料板塊，一定程度上反于基金重倉品種的轉債有起帆、宏川、潔美、潤建、金誠、華翔、、中銀等多兼具成長性和性價比的轉債個券。固定收益主題報告14圖28.公募基金增持轉債個券排名(按基金數)2022Q4增持市值2022Q4增持公募基金數(右軸)86420222212221美浙禾精天貴藥福明裕環海湘杭巨華鶴大麒艾蘇特杭潤太中華蘇壘錦豐工業輪石萊新興旭優佳叉星銳秦麟迪行紙氧建極銀安利知2000-50圖29.2022Q4公募基金重倉轉債00222Q4基金持有市值合計(億)2 2022Q4基金持有數量合計占存量比(%，右軸)起宏潔潤金華裕明法拓川中伯隆回龍震三恩蘇朗蘇南明佩萬帝華艾新火江禾無西帆川美建誠翔興泰蘭爾恒銀特華盛大安角捷利新行航新蒂順爾興華北炬銀豐錫子轉02.5.可轉債基金末加倉轉債，其中倉位變化最大的為融通可轉債基金A,轉債倉位增加21.05%，其次為財通可轉債C,倉位增加19.57%。我們對具體投資策略進行梳理，可以發現基金經理在濟修復相關度高的轉債；對景氣弱化、過高估值與有強贖風險的轉債進行了減倉，并適當增配正股資質相對較好且估值合理的轉債。圖30.2022Q4可轉債基金倉位變化及運作分析固定收益主題報告15圖31.2022Q4可轉債基金倉位變化及運作分析(接上表)16分析師聲明本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法正、分析結論具有合