信建投(國際)證券有限公司在香港提供。同時請參閱最后一頁的重要聲明。短期加息節奏放緩疊加衰退預期，美股預計仍以震蕩為主，中期盈利增速或將隨經濟轉向，預計將延續下跌至新低。衰退正在途中，黃金中期仍是上漲趨勢，維持2023年6月目標價2000美元，年底有望上行至2200附近。短期中國開放及俄方年初將減產5%-7%提振了原油需求，但海外經濟下行帶動下，預計原油短期在70-80美元徘徊，6月后向60美元運行。美股：硬著陸風險提升，美股預計偏空震蕩盡管失業率再次走強，但就業數據偏滯后，更領先的PMI短期仍在快速回落中，表明美國當前投資時鐘在典型滯脹初期，需求難言強勁，經濟增速拐點已出現。美聯儲2月如期加息25BP，并暗示要繼續加息，但在表述通脹問題時措辭有所調整，雖然仍認為通脹偏高，但承認有所緩和。中性預期下，預計美聯儲將在3月再次加bp通脹的行為，可能對美國經濟產生“超出預期”的影響，進一步提升了美國經濟硬著陸的風險。截至2023年1月31日，道瓊斯工業指數的市盈率為19.12倍。短期加息節奏放緩疊加衰退預期，美股預計仍以震蕩為主，中期盈利增速或將隨經濟轉向，預計將延續下跌至新低。黃金：美聯儲釋放鴿派信號，黃金中期上漲趨勢不變息預期逐步弱化，同時美債和美元轉向下跌有關。對5月FOMC會議，鮑威爾強調不抱任何確定性，對此我們認為隨著失業率中樞的抬升及經濟快速下行，美聯儲后續轉向寬松的時點將早于市場預期。截至2023年1月31日，黃金現貨價格為1928.36美元/盎司。美聯儲加息節奏的放緩只是開始，雖然尚未體現在數據中，但衰退正在路上，預計美元指數將繼續下跌，黃金中期仍是上漲趨勢，維附近。原油：歐盟對俄成品油再制裁，油價短期震蕩中期仍將下探需求方面，中國從1月8日起取消針對入境旅客的隔離要求，增加了原油需求，OPEC月報預計2023年全球石油需求將增加222萬桶/日，其中中國增加51萬桶/日，美聯儲的持續加息將令經濟承壓，一定程度上抑制了需求的回暖。供給方面，OPEC成員國12月份的產量增加9.1桶/日至2897萬桶/日，部分由不受自愿減產約束的尼日利亞產量反彈所致；非OPEC成員中，俄羅斯12月產量保持在1090萬桶/日，其余國家的產量同樣維持穩定。美國原油產量則維持在1210萬桶/日的高位。截至1月31日，WTI原油價格為78.87美元。歐盟對俄原油制裁效果有限，雖然短期中國開放提振了需求，且俄方表示年初將減產5%-7%，但海外經濟下行帶動下，預計原油短期在70-80美元徘風險提示：本報告結果均基于對應模型計算，需警惕模型失效的風險；歷史不代表未來；模型結果僅為研究參考，不構成投資建議。核心觀點丁魯明丁魯明dinglumingAC執證編號：S1440515020001段瀟儒ucsccomc808SAC執證編號：S1440520070005市場表現相關研究報告減產計劃抬升油價中樞，黃金仍是以時如期來臨，黃金仍是避險首推聲，配置首選仍是黃金地緣沖突疊加全球經濟下行，黃金仍是選期調整風險緊縮預期反應鈍化，重點關注黃金配置12.30230.107.226.264.263.242.231.262.250.249.2408.24資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明1 3圖7：彭博美聯儲降息概率(FED) 3 OPEC) 7 資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明21.000.800.600.400.201.000.800.600.400.20-0.20-0.4060一、硬著陸風險提升，美股預計偏空震蕩首先回顧美國經濟及上市公司利潤數據。2023年1月26日，美國經濟分析局公布了四季度美國經濟數據：實際GDP年化季率初值為2.9%，前值為3.2%。隨著三季報的披露，美股財務數據增速轉向愈發明顯。截至1月31日，標普和道指最近12個月每股收益同比分別為12.26%、-0.48%；再看PMI，美國供應管理協會(ISM)MPMIMarkitPMI.8。1月Markit服務業PMI初值46.6，預期45，前值44.7。整體來看美國經濟仍在快速下行途中。聚焦就業數據。美國12月季調后非農就業人口22.3萬人，預期20萬人，前值26.3萬人。美國12月勞動核心CPI同比5.7%，預期5.7%，前值6%。美聯儲重點關注的核心PCE物價指數年率11月同比上升4.4%，預期4.4%，前值4.7%。1月消費者信心指數為64.9，前值59.7。盡管失業率再次走強，但就業數據偏滯后，更領先的PMI短期仍在快速回落中，表明美國當前投資時鐘在典型滯脹初期，需求難言強勁，經濟增速拐點已出現。美聯儲2月如期加息25BP，并暗示要繼續加息，但在表述通脹問題時措辭有所調整，雖然仍認為通脹偏高，但承認有所緩和。鮑威爾會后表示FOMC正在討論再加息幾次至限制性水平，之后就暫停，美聯儲并沒有探索暫停加息之后再重新開始加息的可能性。中性預期下，預計美聯儲將在3月再次加息25bp后暫停，其堅決壓制通脹的行為，可能對美國經濟產生“超出預期”的影響，進一步提升了美國經濟硬著陸的風險。0000008230 標普50010年期美國國債收益率(右) 美股與美債(10Y)相關性數據來源：Bloomberg、中信建投數據來源：Bloomberg、中信建投資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明32/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/1失業率CPI同比(右軸)PCE價格指數(右軸)756554.54539876543210數據來源：Bloomberg、中信建投數據來源：Bloomberg、中信建投2/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/12/1數據來源：Bloomberg、中信建投道指和標普500)道指0%%%0%數據來源：Bloomberg、中信建投圖7：彭博美聯儲降息概率(FED)數據來源：Bloomberg、中信建投資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明4截至2023年1月31日，道瓊斯工業指數的市盈率為19.12倍。短期加息節奏放緩疊加衰退預期，美股預計仍以震蕩為主，中期盈利增速或將隨經濟轉向，預計將延續下跌至新低。據來源：wind、中信建投二、美聯儲釋放鴿派信號，黃金中期上漲趨勢不變金價11月以來的上漲，與海外通脹持續緩和，美聯儲加息預期逐步弱化，同時美債和美元轉向下跌有關。中性預期下，3月美聯儲將繼續加息25個基點，對5月FOMC會議，鮑威爾強調不抱任何確定性，雖然承認通脹有所緩和，但具體仍取決于數據，對此我們認為隨著失業率中樞的抬升及經濟快速下行階段的到來，美聯儲后續轉向寬松的時點將早于市場預期。截至2023年1月31日，黃金現貨價格為1928.36美元/盎司。美聯儲加息節奏的放緩只是開始，雖然尚未體現在數據中，但衰退正在路上，預計美元指數將繼續下跌，黃金中期仍是上漲趨勢，維持2023年6月目標價2000美元的判斷，年底有望上行至2200附近。資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明5220000數據來源：wind、中信建投2.5%2.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%002000數據來源：wind、中信建投0220002000161418008140064120020010410210098969492902015/2/12015/6/12015/10/12016/2/12016/6/12016/10/12017/2/12017/6/12017/10/12018/2/12018/6/12018/10/12019/2/12019/6/12019/10/12020/2/12015/2/12015/6/12015/10/12016/2/12016/6/12016/10/12017/2/12017/6/12017/10/12018/2/12018/6/12018/10/12019/2/12019/6/12019/10/12020/2/12020/6/12020/10/12021/2/12021/6/12021/10/12022/2/12022/6/12022/10/1數據來源：wind、中信建投數據來源：wind、中信建投美國中國英國法國德國日本86420-2-4-2數據來源：wind、中信建投資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明6數據來源：wind、中信建投三、歐盟對俄成品油再制裁，油價短期震蕩中期仍將下探需求方面，中國從1月8日起取消針對入境旅客的隔離要求，增加了原油需求，OPEC月報預計2023年全球石油需求將增加222萬桶/日，其中中國增加51萬桶/日，IEA月報也上調了2023年全球原油需求預期。但美聯儲的持續加息將令經濟承壓，一定程度上抑制了需求的回暖。管由OPEC+承諾減產，但OPEC成員國12月份的產量增加9.1桶/日至2897萬桶/日，部分由不受自愿減產約束的尼日利亞產量反彈所致；非OPEC成員國方面，俄羅斯12月產量保持在1090萬桶/日，其余國家的產量同樣維持穩定。美國原油產量則維持在1210萬桶/日的高位。繼禁運俄原油后，2月5日起，歐盟將對包括柴油在內的俄出口成品油實施新的價格上限，將俄柴油的出口價格限制在100美元-110美元/桶，作為反制，俄羅斯將自2月1日起，禁止向實施限價令的國家供應石油產品。當前俄羅斯產品的價格已大幅低于其他國家的價格，因此限價對俄羅斯收入的影響有限，但進口禁令會讓俄羅斯失去其最大的柴油出口市場及其主要外部供應商。31日，WTI原油價格為78.87美元。歐盟對俄原油制裁效果有限，雖然短期中國開放提振了需求，且俄方表示年初將減產5%-7%，但海外經濟下行帶動下，預計原油短期在70-80美元徘徊，6月后向60美元運行。資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明74000035000300002500020000150001000050000OPEC原油產量(千桶/日)同比20%5%0%5%0%-5%-20%-25%-30%數據來源：wind、中信建投14000120001000080006000400020000美國原油產量(千桶/日)美國原油產量同比25%20%15%10%5%0%-5%-20%-25%-30%數據來源：wind、中信建投86420俄羅斯原油產量(百萬桶)同比10%5%0%-5%-20%數據來源：wind、中信建投550000500000450000400000350000300000美國原油庫存(千桶)同比40%30%20%10%0%-20%-30%數據來源：wind、中信建投8006004002000008006004002000BAKERHUGHES美國原油鉆進機數量同比150%100%50%0%-50%數據來源：wind、中信建投數據來源：wind、中信建投資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明8數據來源：Wind、中信建投本指數為彭博商品指數總回報的農產品小組分類指數，主要由玉米、大豆、糖、豆粕、豆油、小麥、咖啡、棉花期貨合約組成，它反映了美元報價的完全擔保的期貨頭寸的回報率。截至1月31日，彭博農業分類指數總回報為153.47。在地區沖突不出現升級的情況下，預計農產品價格將資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明9數據來源：wind、中信建投促進美元資產向美國回流，當前美國仍處于加息進程中，需警惕美聯儲加息超預疫優化后國內新冠肺炎疫情可能有多次沖擊，仍需警惕國內疫情反復沖擊對股市帶來的風險。當前中國經濟受國內國際因素影響較多，仍需警惕國內經濟增長不及預期帶來的風險。資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明丁魯明：同濟大學金融數學碩士，中國準精算師，現任中信建投證券研究發展部執行總經理，金融工程團隊、大類資產配置與基金研究團隊首席分析師，中信建投證券基金投顧業務決策委員會成員。14年證券從業，創立國內“量化基本面”投研體系，繼承并深入研究經濟經典長波體系中的康波周期理論并積極應用于實務，多次對資本市場重多次榮獲團隊榮譽：新財富最佳分析師2009第4、2012第4、2013第1、2014第3段瀟儒：上海交通大學金融學碩士，2018年加入中信建投證券研究發展部金融工程團隊，主要研究方向為資產配置、量化選股。2018及2019年Wind金牌分析師金融工程第2名團隊成員。duanxiaoru@資產配置與基金研究資產配置與基金研究置與基金研究跟蹤報告頁的重要聲明說明報告中投資建議涉及的評級標準為報告發布日后6月內公司股價(或行業指數)相對同期相關證券市香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普指數為基準。級10-10%之間i立、客觀地出具本報告,結論不的授意或影響。(ii)本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。體說明本報告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機構(以下合稱“中信建投”)制作，由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國(僅為本報告目的，不包