第十章企業價值評估

1/19/20231教學內容§10.1企業價值評估及其特點§10.2企業價值評估的范圍界定

§10.3企業價值評估程序

§10.4收益法在企業價值評估中的應用§10.5市場法與成本法在企業價值評估中的應用

§10.6企業價值與資產運營效率1/19/20232§10.1企業價值評估及其特點10.1.1企業的定義及其特點

10.1.2企業價值評估的特點

10.1.3企業評估價值辨析

10.1.4企業價值評估在經濟活動中的重要性和復雜性

1/19/2023310.1.1企業的定義及其特點

企業的定義

以盈利為目的,按法律程序建立的經濟實體,形式上體現為由各種要素資產組成并具有持續經營能力的自負盈虧的法人實體.企業的本質:盈利企業的邊界:圍繞系統目標發揮作用的各種要素資產作為特殊資產的企業的特點1.盈利性2.持續經營性3.整體性4.合法性1/19/2023410.1.2企業價值評估的特點

企業價值含義:1.企業整體價值總資產=有形資產+無形資產,即產權價值2.持續經營價值持續獲利能力的貨幣表現3.所有者權益價值凈資產=總資產—負債4.投入資本價值所有者權益價值+長期負債5.部分股權價值所有者權益價值—優先股價值1/19/2023510.1.2企業價值評估的特點企業價值界定:政治經濟學—凝結的社會必要勞動時間會計核算—建造或取得企業的全部支出或全部所費市場交換—企業在市場上的貨幣表現資產評估---市場交易的公允價值;獲利能力的貨幣表現或資本化.企業價值評估的價值基礎——非市場價值因為:1.每個企業都是唯一的2.產權交易市場的有限性1/19/2023610.1.2企業價值評估的特點企業價值評估的特點

1.評估對象是多個或多種新時期資產組成的資產綜合體2.決定企業價值高低的，是企業的整體獲利能力3.企業價值評估是對具有獲利能力所實現的特定價值定義的交換價值的估計4.企業價值評估是一種整體性評估，充分考慮了各構成要素資產之間的匹配與協調,以及企業資產結構、產品結構與市場結構之間的協調【評估對象的差別】資產綜合體或獲利能力【影響因素的差別】影響獲利能力的因素及風險【評估結果的差異】持續經營價值：產權價值1/19/2023710.1.3企業評估價值辨析企業的評估價值是企業的公允價值資產評估中的企業價值評估是建立在有效市場假設基礎上的企業的評估價值基于企業的盈利能力企業生產的產品在實物形態上千差萬別，但從企業的共性出發，它們都是生產未來的現金流量資產評估中的企業價值有別于企業的賬面價值、公司市值和清算價值企業的賬面價值是以歷史成本為基礎的會計概念；公司市值是市場對公司的評價，雖然與公司的歷史、現狀和未來有關，但在相當程度上受公司不可控的市場的影響，與生產的發育、完善程度相關；而清算價值直接就違背了持續經營假設。1/19/2023810.1.4企業價值評估在經濟活動中的重要性和復雜性企業評估的重要性企業價值評估是利用資本市場實現產權轉讓的基礎性專業服務，也是生產性服務，是有別于傳統服務業的現代服務業。正確的企業價值評估是進行企業重組、兼并和收購的前提和基礎。企業價值評估在企業評價和管理中發揮重要作用。

現代企業制度是以兩權分離為基礎的公司制企業，所有權與經營權的分離導致對經營者經營行為兼管的必要性，因而也產生了兼管成本，兼管成本是對社會總產出的一個扣除有效的兼管應是激勵與兼管相結合。從而就產生了對代理人代理行為的評價問題，這需要對企業價值的評估。從更深層次分析，正確的企業價值評估，是實現以貨幣資本為代表的實物資本與以兩類創新者——管理創新者、技術創新者為載體的人力資本有效結合的必要前提。1/19/2023910.1.4企業價值評估在經濟活動中的重要性和復雜性企業價值評估的復雜性企業是復雜的每個企業又是唯一的企業所處的環節是復雜的影響企業價值的因素是復雜的1/19/202310§10.2企業業價值評評估的范范圍界定定企企業業獲利能能力載體體靜態邊邊界及其其界定10.2.1.1企業業獲利能能力載體體產權邊邊界10.2.1.2企業業獲利能能力載體體功能邊邊界企企業獲利利能力載載體動態態邊界及及其界定定1/1/20231110.2.1企業獲利能能力載體靜態態邊界及其界界定企業價值評估估范圍的界定定，從某種意意義上說，也也是對企業獲獲利能力載體體邊界的界定定，界定的標標準就是企業業要素資產的的數量、結構構及其生產能能力與市場結結構的適應程程度。企業獲利能力力載體的邊界界的界定分為為動態邊界和和靜態邊界。。靜態邊界：與現行市場結結構相適應的的企業現行要要素資產結構構與數量動態邊界：隨市場結構的的變化而來斷斷做出調整后后的企業要素素資產結構與與數量1/1/202312企企業業獲利利能力力載體體靜態態邊界界及其其界定定一．企企業獲獲利能能力載載體的的產權權邊界界:1.企企業的的資產產評估估申請請報告告及上上級主主管部部門批批復文文件所所規定定的企企業要要素資資產范范圍；；2.企企業有有關產產權轉轉讓或或產權權變動動的協協議、、合同同、章章程中中規定定的企企業要要素資資產變變動范范圍；；3.企企業價價值評評估委委托協協議中中劃定定的范范圍。。二.企企業獲獲利能能力載載體的的功能能邊界界:1.產產權不不清的的，應應劃為為“待待定產產權資資產””，不不列入入企業業價值值評估估的資資產范范圍。。2.在在產權權清晰晰的基基礎上上，對對企業業的有有效資資產和和無效效資產產進行行區分分。對對無效效資產產一是進進行““資產產剝離離”，，二是對對影響響企業業盈利利能力力的薄薄弱環環節可可進行行“填填平補補齊””，正正確揭揭示企企業的的盈利利能力力。1/1/202313企企業業獲利利能力力載體體動態態邊界界及其其界定定動態邊邊界是是通過過對企企業未未來不不斷追追加投投資的的預測測，以以企業業未來來的現現金流流出量量的變變化來來體現現。企業未未來現現金流流出量量的增增加就就意味味著企企業要要素資資產的的調整整，這這種調調整會會通過過不斷斷變化化的企企業現現金流流入量量體現現出企企業獲獲利能能力的的變化化，以以及企企業獲獲利能能力的的載體體變化化，從從而體體現出出企業業獲利利能力力載體體的動動態邊邊界。。1/1/202314§10.3企業業價值值評估估程序序明明確基基本事事項委托方方及資資產占占有方方的基基本情情況/被被評估估企業業基本本情況況評估目目的/評估估對象象及具具體范范圍/評估估的價價值類類型評估假設設及限定定條件/評估基基準日選選擇評估估方法收收集信息息資料P194分分析判斷斷企業價價值撰撰寫評估估報告1/1/202315§10.4收收益法法在企業業價值評評估中的的應用收收益益法評估估企業價價值的核核心問題題收收益益法的計計算公式式企企業業收益及及其預測測折折現現率和資資本化率率及其估估測收收益益額與折折現率口口徑的一一致性案案例例1/1/202316收收益益法評估估企業價價值的核核心問題題1.正確確界定企企業收益益的內含含凈利潤/凈現金金流/息息前凈利利潤/息息前凈現現金流2.要對對企業收收益進行行合理預預測前提--持續經營營。判斷斷：評估目的的是否要要求以持持續經營營為前提提企業提供供的產品品或服務務是否滿滿足市場場需求企業要素素資產的的功能和和狀態能能否保證證持續經經營3.正確確分析、、估測企企業收益益的風險險，選擇擇合理的的折現率率1/1/202317收收益法法的計計算公公式持續經經營假假設前前提下下1.年年金法法：P=A/r或：P=∑[Ri×(1+r)-i]÷∑(1+r)-i÷r2.分分段法法：P=∑[Ri×(1+r)-i]+Rn×(1+r)-n÷r有限持持續經經營假假設前前提下下1.適適用條條件2.評評估方方法———分分段法法P=∑[Ri×(1+r)-i]+Pn×(1+r)-n1/1/202318企企業收收益及及其預預測企業收收益的的界定定1.企企業收收益的的界定定標準準：正常條條件下下獲得得的歸歸企業業的所所得額額不歸企企業權權益主主體所所有的的企業業純收收入不不計；；稅凡歸企企業權權益主主體所所有的的企業業收支支凈額額，不不論其其形式式，均均視同同企業業收益益。2.企企業收收益的的表現現形式式【凈利利潤】】【凈現現金流流量】】1/1/2023193.企企業收收益的的口徑徑【凈現現金流流量/凈利利潤】】——企企業的的所有有者權權益【凈現現金流流量/凈利利潤+長期期負債債利息息×（1-所所得稅稅率））】——企企業的的投資資資本本價值值【凈現現金流流量/凈利利潤+利息息×（1-所所得稅稅率））】——企企業總總資產產價值值4.企企業收收益口口徑選選擇的的標準準與折現現率保保持一一致忽略了了人力力、技技術、、管理理的貢貢獻。。1/1/202320企業收收益預預測1.建建立預預測企企業收收益的的工作作平臺臺分析企企業收收益的的歷史史和現現狀對企業業未來來可預預測的的若干干年的的收益益預測測未來持持續經經營下下收益益趨勢勢的判判斷【對影影響企企業盈盈利能能力的的關鍵鍵因素素進行行分析析和判判斷】】【對企企業所所處的的產業業及市市場地地位有有客觀觀的認認識】】【對影影響企企業發發展的的宏觀觀因素素加以以考慮慮】【分辨辨企業業的核核心競競爭力力】【企業業所在在產業業的現現狀、、前景景】【企業業在產產業中中的位位勢】】【企業業的市市場地地位】】【企業業的競競爭對對手分分析】】【宏觀觀因素素變化化分析析】1/1/2023212.企業收益益預測的基礎礎【正常經營情情況下的收益益】實際收益±偶然及不可可比因素影響響額【對產權變動動后，管理資資源要素對企企業預期收益益影響的處理理】以存量資產為為出發點，考考慮資產的改改進和合理重重組不考慮任何不不正常的個人人因素或新產產權主體的超超常行為等因因素對企業預預期收益的影影響1/1/2023223.企業收益益預測的基本本步驟【評估基準日日審計后企業業收益的調整整】——非正常因因素調整、非非財務因素調調整【企業預期收收益趨勢的總總體分析和判判斷】企業評估基準準日審計后的的調整財務報報表的特定用用途企業提供的關關于預期收益益的預測數據據的利用評估人員對各各方資料的采采信和獨立職職業判斷【企業預期收收益的預測】】預測期間的分分段和方法（（3--5年年和之后；綜綜合調整，產產品周期，實實踐趨勢法））預測企業預期期收益的前提提條件假設預測工作方式式——財務表表格對預測結果的的檢驗——與與歷史趨勢比比較、敏感性性因素分析、、收入與成本本費用的一致致性檢驗、與與其他評估方方法的結果比比較1/1/20232310.4.4折現率率和資本化率率及其估測折現率的本質質折現率是是將未來來收益還還原為現現值的比比率資本化率率是將未未來非有有限期的的預期收收益折成成現值的的比率折現率與與資本化化率本質質是相同同的，都都是投資資報酬率率投資報酬酬率=無無風險報報酬率+風險報報酬率選擇折現現率的基基本原則則1.折現現率不低低于投資資的機會會成本2.行業業基準收收益率不不宜直接接作為折折現率（國家政政策）3.貼現現率不宜宜直接作作為折現現率（企業信信譽、短短期）1/1/202324風險報酬酬率及折折現率的的測算1.風險險累加法法風險報酬酬率＝行行業風險險報酬率率＋經營營風險報報酬率＋＋財務風風險報酬酬率＋其其他風險險報酬率率行業風險險：行業市場場及產業業政策經營風險險：市場需求求及生產產要素供供給條件件變化財務風險險：資金融通通、調度度、周轉轉不確定定性其他風險險：國民經濟濟景氣狀狀況、通通貨膨脹脹等因素素2.β系系數法Rr＝（（Rm－－Rg））×β××α行業風險險報酬率率=（社社會平均均收益率率-無風風險報酬酬率）××β系系數×αα地位系系數1/1/202325風險報報酬率率及折折現率率的測測算3.加加權資資本成成本模模型企業評評估折折現率率＝長期期負債債占投投資資資本比比重××長期期負債債成本本＋所有者者權益益占投投資資資本比比重××凈資資產投投資要要求的回回報率率凈資產產投資資要求求的回回報率率＝無風風險報報酬率率＋風風險報報酬率率1/1/202326收收益額額與折折現率率口徑徑的一一致性性可選折折現率率：收收益額額/投投資額額資產總總額收收益率率投資資資本收收益率率凈資產產收益益率收益額額與計計算折折現率率時所所用的的收益益額（（折現現率計計算中中的分分子））口徑徑的一一致性性保持收收益額額口徑徑與收收益額額口徑徑的匹匹配和和一致致1/1/202327§10.5市場場法與與成本本法在在企業業價值值評估估中的的應用用市市場法法在企企業價價值評評估中中的應應用成成本法法在企企業價價值評評估中中的應應用1/1/202328市市場法法在企企業價價值評評估中中的應應用思路：V1：X1=V2：X2V--價值值；X—可比指指標：利息息、折舊和和稅前利潤潤（EBIDT）無負債的凈凈現金流量量銷售收入市場法評估估企業價值值的理論基基礎類似資產應應該有類似似的交易價價格：市場法評估估企業價值值的困難1.企業的的個體差異異2.企業交交易案例的的差異不存在共享享的企業交交易安全資資料庫市場、時間間、環境來來同1/1/202329市市場法在企企業價值評評估中的應應用用相關因素素間接比較較方法評估估企業價值值的關鍵1.可比企企業的選擇擇行業標準：：面臨的市市場、產品品、行業地地位、規模模財務標準：：資金、利利潤、財務務結構和指指標2.可比指指標的選擇擇與企業價值值有關---市盈率率乘數（P/E）法法證券市場上上尋找可比比企業（3個），計計算市盈率率確定被評估估企業不同同口徑的收收益額根據市盈率率初步評定定企業價值值加權平均計計算企業價價值企業價值=市盈率××收益額1/1/202330成成本法在企企業價值評評估中的應應用1.理論基基礎---替代原則則：任何一個精精明的潛在在投資者，，在購置一一項資產時時所愿支付付的價格不不會超過建建造一項與與所購資產產具有相同同用途的替替代品所需需的成本。。2.方法---加和法：：加和法—將將構成企業業的各種要要素資產的的評估值加加總求得企企業價值的的方法。持續經營假假設下，應應按貢獻原原則評估單單項資產價價值非持續經營營假設下，，應按變現現原則評估估單項資產產價值3.一般情況下下，不宜用用成本法評評估企業價價值成本法忽視視：企業獲獲利能力；；管理效率率；商譽；；銷售網絡絡等4.運用加和法法評估企業業價值時，，應輔以收收益法加以以驗證1/1/202331§10.6企業價價值與資產產運營效率率企企業資產運運營概述企企業資產運運營效率及及其評估概概述企企業內部的的三種效率率10.6.4X效率理論論對新古典典經濟學的的挑戰10.6.5X效率對企企業資產運運營效率的的影響1/1/202332企企業資產運運營概述企業資產運運營的概念念企業采用科科學的方法法和先進的的技術，通通過對投入入資產的有機組合，實現企業業資產的價價值形態完完整和不斷斷增值，并通過不不斷優化內內部和外部部的資源配配置，實現現企業資產運運營效率最大化的目目標。運營效率是是指企業資資產的運營營效率，而而不是企業業整體的效效率，后者者還必須包包括企業內內外部人力力資源的配配置效率以以及人力資資源和非人人力資源之之間的配置置效率。因此，假定定企業人力力資源的配配置效率是是一個常量量，即假定定人力資源源的配置效效率并不影影響企業資資產的運營營效率。1/1/202333企業資產產運營的的特點1.企業業資產運運營是階階段性和和連續性性的統一一。2.企業業資產運運營是““運”與與“營””的協調調。3.企業業資產運運營受企企業內外外部雙重重因素的的影響。。4.企業業資產運運營具有有獨立性性和依從從性。1/1/202334企企業業資產運運營效率率及其評評估概述述企業資產產運營效效率的評評估企業資產產運營效效率的評評估就是是對企業業的投入入和產出出進行綜綜合性的的分析、、評價。。包括對投投入即私私人成本本、社會會成本的的評價和和對產出出即經濟濟效益、、社會效效益和生生態效益益的綜合合評價。。企業資產產運營效效率評估估的原則則1.客觀觀性原則則。2.全面面性原則則。3.建設設性原則則。4.獨立立性原則則。1/1/202335企業資產產運營效效率評估估的標準準1.國家家或主管管部門規規定應達達到的水水平標準準。2.企業業的經營營管理者者期望達達到的水水平標準準。3.歷史史標準。。4.國內內外先進進水平標標準。企業資產產運營效效率評估估的指標標1.指指標設設置的的原則則：2.企企業資資產運運營效效率評評估的的指標標體系系企業財財務效效益指指標企業資資產運運營指指標企業資資產運運營安安全指指標1/1/202336企業資資產運運營效效率評評估償債能能力/運營營能力力/獲獲利能能力/發展展能力力1.償償債能能力運營資資金：：CA-CL流動比比率：：流動動資產產速動比比率：：流動動資產產-存存貨現金金比比率率：：現現金金及及等等價價物物（（有有價價證證券券））資產產負負債債率率：：負負債債總總額額/資資產產總總額額產權權（（長長期期負負債債與與股股權權））比比率率：：負負債債總總額額/所所有有者者權權益益有形形凈凈值值債債務務率率（（保保守守的的產產權權比比率率））：：權權益益扣扣無無形形資資產產利息息保保障障倍倍數數：：息息稅稅前前利利潤潤（（利利潤潤+利利息息））/利利息息長期期資資產產適適合合率率：：（所有有者者權權益益+長長期期負負債債））/（（固固定定資資產產+長長期期投投資資））1/1/202337企業資產運營營效率評估2.運營能力力存貨周轉率：：銷售成本/平平均存貨應收賬款周轉轉率：銷售收入凈額額/平均應收收款余額營業周期：存貨同轉天數數+應收賬款款周轉天數流動資產周轉轉率：銷售收入/流流動資產平均均余額總資產周轉率率：銷售收入/平平均資產總額額固定資產周轉轉率：銷售收入/固固定資產平均均余額營運資金周轉轉率：銷售收入/營營運資金平均均余額經營現金流量量與本期到期期的長期債務務之比1/1/202338企業業資資產產運運營營效效率率評評估估3.獲獲利利能能力力營業業利利潤潤率率：：利潤潤/主主營營業業務務收收入入凈凈額額營業業凈凈利利率率：：凈利利潤潤/主主營營業業務務收收入入凈凈額額成本本費費用用利利潤潤率率：：利潤潤/成成本本費費用用銷售售毛毛利利率率：：1-銷銷售售成成本本/銷銷售售收收入入總資資產產報報酬酬率率：：（利潤潤/+利利息息）/平平均均資資產產總總額額凈資資產產收收益益率率：：凈利利潤潤/平平均均凈凈資資產產資本本（（股股本本））收收益益率率：：凈利利潤潤/實實收收資資本本（（股股本本））1/1/202339企業業資資產產運運營營效效率率評評估估4.發發展展能能力力銷售售增增長長率率：：收入入增增長長額額/上上年年銷銷售售年年收收入入總總額額總資產產增長長率：：資產增增長額額/年年初資資產總總額資本積積累率率：所有者者權益益增長長額/年初初所有有者權權益1/1/202340企企業內內部的的三種種效率率投入產產出效效率/資源源配置置效率率/X效效率投入產產出效效率投入產產出效效率也也被稱稱為生生產效效率或或企業業資產產運營營效率率，是是指經經濟活活動中中產出出與投投入的的比率率。資源配配置效效率1.資資源配配置效效率從從另外外的角角度來來度量量資源源配置置的有有效程程度。。2.資資源配配置效效率沒沒有統統一的的度量量標準準，無無法量量化，，只能能定性性描述述。1/1/202341如果改改變資資源的的配置置方式式，能能使社社會的的福利利或總總效用用水平平提高高，則則改變變后的的資源源配置置效率率大于于改變變前的的資源源配置置效率率，這這種情情況也也被稱稱為資資源配配置的的帕累托托改善善。當有有限限的的社社會會經經濟濟資資源源的的配配置置不不斷斷優優化化，，使使社社會會的的福福利利或或總總效效用用達達到到最最大大時時，，資資源源配配置置就就達達到到了了最最優優，，這這種種情情況況也也叫叫做做資資源源配配置置的的帕累累托托最最優優。3.資資源源配配置置效效率率分分兩兩個個層層次次：：低級級的的或或局局部部的的資資源源配配置置效效率率高級級的的或或全全局局的的資資源源配配置置效效率率1/1/202342X效效率率X效效率率既既不不同同于于投投入入產產出出效效率率，，也也不不同同于于資資源源配配置置效效率率，，這這一一概概念念是是由由美美國國經經濟濟學學家家哈哈維維··萊萊賓賓斯斯坦坦(Harvy··Leibinstine)于于1966年年最最早早提提出出。。現實實生生活活中中大大量量存存在在著著與與新新古古典典理理論論描描述述的的企企業業運運營營方方式式完完全全相相違違背背的的事事實實：：1.企企業業不不完完全全是是內內部部有有效效率率的的，，只只要要將將其其內內部部組組織織或或管管理理方方式式作作簡簡單單的的變變動動，，廠廠商商就就能能增增加加其其產產出出；；2.企企業業不不完完全全追追求求利利潤潤極極大大化化，，換換言言之之，，即即企企業業并并不不一一定定按按邊邊際際分分析析原原理理來來進進行行生生產產經經營營；；1/1/2023433.存在在著勞動動和資本本以外的的某種因因素在企企業生產產經營中中發揮著著重要作作用，這這種因素素的變化化影響著著企業的的生產經經營效率率；4.其他他條件基基本相同同的兩個個企業，，由于內內部組織織機構、、決策程程序和員員工的精精神面貌貌等方面面的差異異，可以以使產出出有很大大的差別別。上述因素素也影響響著企業業資產的的運營效效率。由由于當時時這些因因素尚不不明了，，萊賓斯斯坦就將將由此造造成的低低效率稱稱為X低效率率，由此造造成的高高效率稱稱為X高效率率或X效率。1/1/202344資源配置置效率、、投入產產出效率率、X效效率效率率既有聯聯系，也也有區別別。投入產出出效率是是衡量標標準，可可以綜合合反映一一個企業業內部資資源配置置有效程程度和X效率的的狀況，，而資源源配置效效率和X效率的的大小又又決定著著一個企企業的投投入產出出效率。。X效率率是一種種非資源源配置效效率，是是由人為為因素和和組織機機構的協協調等因因素產生生的，資資源的優優化配置置難以解解決X效效率問題題，而X效率的的提高或或降低也也無法影影響資源源配置效效率。企企業資產產的運營營效率既既受到資資源配置置效率的的影響，，也受到到X效率率的影響響，并最最終通過過投入產產出效率率表現出出來。1/1/202345效效率理論論對新古古典經濟濟學的挑挑戰1.新古古典經濟濟學認為為，企業業和家庭庭是經濟濟學中最最基本的的研究單單位，是是研究生生產和消消費的出出發點。。2.新古古典經濟濟學認為為，企業業和居民民的行為為是理性性的，追追求利潤潤和效用用的極大大化是其其一貫的的行為方方式，即即企業作作為生產產者追求求利潤極極大化，，居民作作為消費費者追求求效用極極大化。。3.新古古典經濟濟學認為為，企業業中個人人和個人人、個人人和集體體(車間間、企業業)的目目標總是是一致的的。4．新古古典經濟濟學認為為，企業業和雇員員之間的的勞動合合同是完完全的，，即合同同不僅規規定了勞勞動時間間和工作作量，也也規定了