資產證券化業務介紹資產管理總部2016年2月前言各位領導、同事

經過多年試點研究，證監會于去年11月下旬發布了《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》，新規之下，資產證券化改為備案制。制度設計上對資產證券化業務持鼓勵與開放的態度。目前，多家券商及基金子公司均已重兵布局資產證券化。藉此起勢之機，我們擬與大家交流一下資產證券化業務的開展，順帶探討以下兩個問題：資產證券化如何操做（項目要點）？什么樣的企業可以做資產證券化？

資產管理總部

2016年2月案例：中航租賃資產支持收益專項資產管理計劃1、

中航租賃項目資產證券化案例簡介——交易結構2、中航租賃項目資產證券化案例簡介——概覽廣發證券股份有限公司（以下簡稱“廣發證券”）設立中航租賃資產支持收益專項資產管理計劃（下稱“專項計劃”），發行資產支持證券，募集資金。專項計劃進行內部分級廣發證券（代表專項計劃）以專項計劃項下資金向中航國際租賃有限公司（下稱“中航租賃”）購買基礎資產，即中航租賃依據租賃合同對承租人所形成的租金請求權和其他權利及其附屬擔保權益。中航租賃擔任專項計劃的資產服務機構，負責基礎資產對應租賃債權的催收，承租人的關系維護、租賃項目的跟蹤評估、租金回收情況的查詢和報告、租賃合同的變更管理、基礎資產合同期滿（租賃期結束）的法律手續處理和資料保管等基礎資產管理工作。差額補足：回收金額低于應收金額70%的，中航租賃就該部分承擔差額補足義務。上海銀行徐匯支行擔任監管銀行，負責按約定將回收款劃付至專項計劃賬戶。證券分層優先級次級規模（億元）4.1（AA+)0.4（未評級）預期年化收益率7%不設付息頻率和本金償還方式2.4年，每季度償付本金及收益(過手償付）到期一次償付優先/次級分層本專項計劃對受益憑證進行了優先/次級分層，次級資產支持證券能夠為優先級資產支持證券提供8.89%的信用支持。次級資產支持證券將全部由中航租賃認購，從而可以有效防范原始權益人的道德風險。原始權益人差額補足安排回收金額低于應收金額70%的，中航租賃就該部分承擔差額補足義務。提取儲備基金當期專項計劃可供分配的資金在支付當期費用、償付優先級資產支持證券當期預期收益后，留足下期儲備基金。各期儲備基金按足額覆蓋下一期專項計劃費用和優先級資產支持證券預期收益合計金額的1.5倍提取，以保障各期收益如期支付。3、信用增級措施拓寬融資渠道融資租賃公司通過資產證券化融資無凈資產比例限制、無銀行存貸比限制，不受擔保物抵押率限制，僅根據基礎資產產生的現金流確定，優于中票、公司債、企業債。融資成本較低融資成本略高于中票、企業債，略低于保險債權投資計劃，遠低于信托等融資模式。盤活存量資產資產證券化可幫助企業盤活長期資產，變現預期收益，具有其他融資模式所不具備的優勢。4、對企業的意義目錄一資產證券化概述二資產證券化如何實施三方案設計四資產證券化案例介紹一資產證券化概述資產證券化的定義和發展概況資產證券化的特質1.1資產證券化的定義和發展概況——背景知識資產證券化業務，是指以基礎資產所產生的現金流為償付支持，通過結構化設計、引入外部擔保等方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動。資產證券化起源于美國。1970年，美國政府國民抵押貸款協會(FNMA)發行的住房抵押貸款轉手證券，是全世界第一個資產證券化產品，距今已經有40多年的歷史。中國的資產證券化還只是剛剛起步，國開行與建行在2000年開始進行信貸資產證券化的探索，但真正受到政府支持是從2005年開始。2008年，隨著美國次貸危機的爆發，引發主管部門對資產證券化相關風險的擔憂，行業發展亦處于停滯狀態，直到2011年才再度重啟。經過前期探索，證監會于14年11月下發了《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》，將資產證券化改為備案制，明確了大力發展ABS融資工具的立場。目前我國的資產證券化工具主要包括三大類：銀監會主管的信貸資產證券化、證監會主管的資產支持專項計劃和銀行間市場交易商協會注冊制管理的資產支持票據。有觀點認為交易商協會審批的項目收益票據和發改委審批的項目收益債也屬于資產證券化范疇，兩類工具也以項目收益作為償債支持。我們這里討論的是基金業協會備案管理的資產支持專項計劃。資產證券化的定義資產證券化發展概況1.1資產證券化的定義和發展概況——背景知識

基礎資產：可以產生穩定現金流的資產或資產池。可以是企業應收款、租賃債權、信貸資產、信托受益權等財產權利，基礎設施、商業物業等不動產財產或不動產收益權，以及中國證監會認可的其他財產或財產權利。（基礎資產是ABS的核心，下文將展開敘述）流通：資產支持證券可在交易所、全國中小企業股份轉讓系統、機構間私募產品報價與服務系統、證券公司柜臺市場及證監會認可的其他證券交易場所交易流通。質押式回購：目前，上交所已開通資產支持證券質押式回購交易。交易方式與股票質押業務相似。因此，券商開展資產證券化業務的同時，也將為ABS質押融資打下基礎。交易管理基礎資產1.2資產證券化的特質理解資產證券化與其他融資產品的差異需把握三個關鍵點：其一，用于證券化的是基礎資產，核心要點是基礎資產穩定的現金流，而不單純考量企業自身的信用。其二，如果基礎資產能脫離原始權益人獨立運行，則對應的資產支持證券可基本脫離原始權益人的整體信用，這與傳統的債務融資方式有著重大區別。此情形之下，可以實現出表，優化企業財務結構。其三，資產支持證券為標準化的證券產品，可通過交易場所轉讓流通，可開展質押式回購交易。提高其流動性，產品自身能取得一定的流動性溢價，降低發行成本。這是信托計劃、集合資產管理計劃等產品所不具備的。二資產證券化如何實施基礎資產資產證券化的主要操作流程資產證券化客戶營銷建議——目標客戶資產證券化對企業的意義資產支持證券發行對象2.1基礎資產所謂“基礎資產”，是指企業用以支持資產支持證券償付的財產或財產權利。基礎資產（或原始資產，下同）應具備的條件如下：基礎資產能在未來產生穩定的、可合理預測的現金流。企業對基礎資產擁有真實、合法、完整的所有權，在法律上可以明確界定，可以合法轉讓。不得附帶抵押、質押等擔保負擔或者其他權利限制，但通過專項計劃相關安排，在原始權益人向專項計劃轉移基礎資產時能夠解除相關擔保負擔和其他權利限制的除外。如果基礎資產屬于新的資產類型，則需提前與交易所溝通。2.1基礎資產基礎資產范圍包括：基礎設施、商業物業等不動產財產或不動產收益權企業應收款、租賃債權、信貸資產信托受益權等中國證監會認可的其他財產或財產權利基礎資產實行負面清單制管理，在負面清單范圍內的資產不得開展資產證券化業務。負面清單至少每半年更新一次。2.1基礎資產負面清單一、以地方政府為直接或間接債務人的基礎資產。但地方政府按照事先公開的收益約定規則，在政府與社會資本合作模式（PPP）下應當支付或承擔的財政補貼除外。二、以地方融資平臺公司為債務人的基礎資產。三、礦產資源開采收益權、土地出讓收益權等產生現金流的能力具有較大不確定性的資產。四、有下列情形之一的與不動產相關的基礎資產：1、因空置等原因不能產生穩定現金流的不動產租金債權；2、待開發或在建占比超過10%的基礎設施、商業物業、居民住宅等不動產或相關不動產收益權。當地政府證明已列入國家保障房計劃并已開工建設的項目除外。2.1基礎資產負面清單五、不能直接產生現金流、僅依托處置資產才能產生現金流的基礎資產。如提單、倉單、產權證書等具有物權屬性的權利憑證。六、法律界定及業務形態屬于不同類型且缺乏相關性的資產組合，如基礎資產中包含企業應收賬款、高速公路收費權等兩種或兩種以上不同類型資產。七、違反相關法律法規或政策規定的資產。八、最終投資標的為上述資產的信托計劃受益權等基礎資產。2.2資產證券化的主要操作流程券商及各中介機構進場盡調——5個工作日中介機構起草全套文件初稿、券商完成內部審核——15個工作日與交易所溝通，取得交易所無異議函；與基金業協會預溝通備案文件；確定全套文件、路演推介等——10個工作日存續期間管理、信披、清算、分配發行資產支持證券，成立專項計劃，向企業劃款，辦理備案手續；交易所登記、掛牌轉讓——10個工作日聯系項目方、協商項目要素、收集基礎資料、評估項目操作性、公司內部立項——10個工作日確定資產證券化項目方案，企業與券商及各家中介機構簽署合作協議——5個工作日2.3資產證券化客戶營銷建議——目標客戶屬于國家鼓勵行業：不能投向兩高一剩行業。建議優先選擇：上市公司，國有企業和大型民企，主體評級AA或以上；在公開市場有融資記錄的企業（如已發行短期融資券，中期票據，企業債，公司債，股票等）；最終的資產支持證券評級達到機構投資者認可的標準（一般要求債項AA+：企業自身或擔保主體評級達到AA或應收賬款分散度較高）。原始權益人2.3資產證券化客戶營銷建議——目標客戶基礎資產能夠產生明確、穩定的現金流收入。現金流收入達到一定規模（每年不低于8000萬）。基礎資產為單項資產或同質類資產組合的形式。在法律上可以明確界定、轉讓，且不屬于負面清單范圍。基礎資產基礎資產類型典型企業（原始權益人）基礎資產應收賬款、債權銀行(非標轉標）、汽車金融公司信貸資產、汽車貸款資產融資租賃公司（附主要融租公司名單）融資租賃合同項下租金債權小貸公司（要求上市公司或國企股東背景）貸款合同項下的債權工程建設公司，城建公司其他應收款（如債務人為大型企業）未來收益權供熱企業、供氣企業、水務公司、發電企業供熱、氣、水（供水或污水處理）、電等合同項下的現金流資產旅游景區門票收入大型商業物業持有、運營公司物業租金收入高速公路，路橋運營公司路、橋/過路、過橋費收入其他廉租房、公租房租金收入航空、鐵路（淮北礦業）、地鐵/客貨運費收入港口、機場/泊位收入對資產及企業類型的建議2.3資產證券化客戶營銷建議——目標客戶2.4資產證券化對企業的意義1、樹立良好企業形象大企業對創新融資工具的運用將有助于樹立企業的創新形象，同時也有助于加深企業與資本市場和投資者的聯系，提高投資者認可度。2、降低融資成本融資成本略高于中票、企業債，略低于保險債權投資計劃，低于信托等融資模式。3、資金使用靈活資金使用范圍不受限制，可用于償還借款、補充流動資金等；且可一次性獲得全部融資金額，較其他融資方式有較大優勢。2.4資產證券化對企業的意義4、拓寬融資渠道融資規模無凈資產比例限制、無銀行存貸比限制，不受擔保物抵押率限制，僅根據基礎資產產生的現金流確定，優于中票、公司債、企業債。5、盤活存量資產資產證券化可幫助企業盤活長期資產，變現預期收益，具有其他融資模式所不具備的優勢。6、順應未來趨勢資產證券化是債券融資的補充方式，債券融資市場的發展使得企業不再單純依靠信貸市場進行融資。長遠分析，政策將支持企業由嚴重賴信貸融資模式向債券融資模式轉變，企業開展資產證券化具有重要的戰略意義。2.5資產支持證券發行對象資產支持證券目前定性為私募標準化產品，暫時只面向合格機構投資者發行，主要投資者包括：券商及其資管產品證券投資基金銀行（城商行及股份制銀行）信托公司及其信托產品保險公司其他機構自營資金期限受目前投資者主體和流動性的制約，已發行的資產證券化產品的期限多為3-5年，一般不超過7年。利率根據發行時的市場情況而定，考慮到產品的流動性溢價，且目前為私募產品，利率成本一般略高于同期限、同級別的企業（公司）債。三方案設計基礎資產類型發行規模測算常見增信措施3.1基礎資產類型既有債權類基礎資產——銀行貸款、應收賬款、小貸資產由于債權基礎資產易于分隔且權屬清晰，所以可以采取債權憑證轉讓登記，通知債務人；最為適宜開展資產證券化。因此信貸資產證券化，尤其是其中的住房抵押貸款資產證券化占據了資產證券化市場的大半份額。既有債權類基礎資產的風險來自資產對應支付方，即債務人的資信狀況、償還能力、持續經營能力、還款記錄、違約記錄、違約率與分散度等。未來經營收入類資產（未來債權）基礎資產現金流來源于原始權益人未來經營性收入的，基于風險控制的要求，關注原始權益人的資產負債狀況、償債能力與財務穩健狀況以及資產支持證券存續期內原始權益人每年的償債安排。由于收益權類基礎資產在法律權屬上存在一定的模糊，因此在結構安排上關注現金流在產生與歸集過程中能否特定化并明確歸屬于資產支持證券，在財務上能否與企業其他經營性現金流相區分，所以需設計監管賬戶，并制定嚴格的歸集安排和現金流歸集過程中的賬戶設置安排，防止基礎資產產生的現金流挪用或混用的風險。其他商業綜合體等不動產物業經營收入類資產。3.2發行規模測算超額覆蓋率指基礎資產預期現金流對優先級ABS本金和預期收益的超額覆蓋倍數，根據現金流穩定程度及評級情況設定，一般在1.2-1.5倍左右，覆蓋率視現金流穩定性而定。發行期限：鑒于目前主要投資者仍偏好短期產品，因此建議各項目的發行期控制在3-5年。發行規模：由于ABS項目前期投入較大，成立后期間管理、信披工作量較大，必須通過做大規模來攤薄其成本。產品規模要求一般在3億元以上。3.3常見增信措施內部增信優先次級的分層結構提前歸集原始權益人差額補足承諾/回購條款外部增信第三方擔保（信用保險）流動性支持銀行保函評級要求市場需求——機構投資者針對產品評級——AA+四典型的案例介紹供熱收費權ABS遷安熱力供熱收費權資產證券化門票收益權ABS華僑城歡樂谷入園憑證資產證券化案例簡介不動產收益權ABS海印股份商業物業經營收益權資產證券化4.1.1遷安熱力資產證券化項目簡介——交易結構4.1.2遷安熱力資產證券化項目簡介——項目概況原始權益人遷安市熱力總公司（“遷安熱力”）管理人恒泰證券股份有限公司（“恒泰證券”）擔保人遷安市興源水務產業投資有限公司（“興源水務”，大公國際給予AA級評級）基礎資產遷安熱力自專項計劃設立日起享有的、特定期間內的供熱收費收入及供熱補貼收入產品規模與評級本金總規模為12.50億元。優先級為12億元，分為遷安熱力01~07七個品種（信用評級均為AA+）；次級為0.5億元，無評級，由遷安熱力全額認購優先級產品期限七檔優先級的預期期限分別為0.58年-6.58年，預期年化收益率為6.6%-9%。其中遷安熱力06在2018年附回售與贖回選擇權，遷安熱力07分別在2018年和2019年附回售與贖回選擇權。募集資金用途用于遷安市供熱管網建設4.1.3遷安熱力資產證券化項目簡介——風控措施本專項計劃對資產支持證券進行了優先/次級分層，次級資產支持證券能夠為優先級資產支持證券提供4%的信用支持。次級資產支持證券將全部由遷安熱力認購。根據預測，原始權益人2014年至2020年特定期間基礎資產現金收入超額覆蓋預期支出，各期覆蓋比率分別為1.36倍、1.12倍、1.16倍、1.17倍、1.20倍、1.23倍和1.28倍若專項計劃賬戶當期收到款項不足當期必備金額，則遷安熱力應按約定予以補足。若專項計劃賬戶當期收到的款項仍不足當期必備金額，則擔保人應根據要求將相應款項劃入專項計劃賬戶。專項計劃存續期間內，遷安市財政局將每年向遷安熱力撥付居民供熱的供熱補貼按照不低于2012年的水平（13.6元/平方米）執行，并且該補貼已納入遷安市人大財政預算。《基礎資產買賣協議》約定：若遷安熱力發生任何合并、分立、重組以及改制情況，承繼單位應繼續按照法律法規和遷安市相關規定繼續提供供熱服務，繼續履行本專項計劃中規定的的各項義務。優先/次級分層基礎資產現金流超額覆蓋遷安熱力補足承諾興源水務擔保納入人大預算及供熱義務和還款義務的承繼4.2.1華僑城歡樂谷入園憑證項目資產證券化案例簡介

——交易結構4.2.2華僑城歡樂谷入園憑證項目資產證券化案例簡介

——概覽項目名稱：歡樂谷主題公園入園憑證專項資產管理計劃原始權益人：深圳華僑城股份有限公司，及其子公司北京世紀華僑城實業有限公司和上海華僑城投資發展有限公司基礎資產：原始權益人在專項計劃設立日之次日起五年內特定期間的歡樂谷主題公園入園憑證。受益憑證概況：產品序列期限（年）預期收益率發行規模（億元）還本付息方式信用評級華僑城115.50%2.95按年付息，到期償還本金AAA華僑城225.80%3.25AAA華僑城336.00%3.45AAA華僑城4*3+1*6.00%3.75AAA華僑城5**3+1+1**6.00%4.10AAA華僑城次級5無1.00獲得當期剩余收益無評級注*：華僑城4第3年末設置回售權和贖回權.**：華僑城5第3年末和第4年末設置回售權和贖回權。4.2.3華僑城歡樂谷入園憑證資產證券化項目案例簡介

——信用增級和回售贖回條款增信手段：

內部增信：1、現金流超額覆蓋：基礎資產預期現金流充足（約30.9億元），對優先級受益憑證本金和預期收益超額覆蓋倍數高，約1.49倍。2、優先/次級結構。3、原始權益人補足承諾：在每一個初始核算日，若在前一個特定期間內，某個歡樂谷主題公園的基礎資產銷售均價低于約定的最低銷售均價和/或銷售數量低于約定的最低銷售數量，則由對應的原始權益人進行補足。外部增信：4、華僑城集團擔保：華僑城集團為原始權益人如期足額向專項計劃賬戶劃轉預期金額的歡樂谷主題公園入園憑證收入提供不可撤銷連帶責任擔保。回售和贖回條款（適合于集團公司）：

回售條款：專項計劃成立后第三年末和第四年末，專項計劃投資者有權選擇是否將所持有的華僑城4或者華僑城5的受益憑證份額全部或部分回售給深圳華僑城股份有限公司。

贖回條款：若第三年末回售登記期結束后扣除回售申報部分后的剩余華僑城4和華僑城5的本金規模均低于專項計劃成立時該檔受益憑證初始本金規模的50%（含），或第四年末回售登記期結束后扣除第三年末回售登記期和第四年末回售登記期內累計回售申報部分后的剩余華僑城5的本金規模低于專項計劃成立時該檔受益憑證初始本金規模的50%（含），則深圳華僑城股份有限公司有權贖回受益憑證的所有剩余份額。4.2.4華僑城歡樂谷入園憑證項目資產證券化案例簡介

——重要意義和主要特點重要意義:原始權益人主營業務中房地產業務占比較高，融資較為困難，通過資產證券化融資，為其開辟了一條新的融資渠道。通過此次資產證券化提高原始權益人資產流動性。擴展和延伸歡樂谷的品牌競爭力及影響力。主要特點：本期專項計劃由多個原始權益人打包發行的資產證券化項目。基礎資產選擇一年之中的某些特定月份（旺季對應的半年）的現金流；對基礎資產（門票編碼）進行特定化處理，使得基礎資產界定清晰，可以與其他資產進行區分。設置回售權和贖回權，回售條款有利于保護投資者利益；贖回條款有利于保護原始權益人利益（當剩余的受益憑證規模低于50%時，原始權益人可以通過贖回剩余的受益憑證，盤活基礎資產，再次融資）。4.3.1海印股份信托受益權專項資產管理計劃——交易結構圖浦發銀行將15億元貨幣資金委托給大業信托設立大業-海印股份信托貸款單一資金信托，從而擁有大業-海印股份信托貸款單一資金信托的信托受益權。大業信托與海印股份簽訂《信托貸款合同》，向海印股份發放信托貸款。該信托貸款的貸款總額為15億元，年利率為9.1%。海印股份以旗下運營管理的14個商業物業整租合同項下的商業物業特定期間經營收益應收賬款質押給海印資金信托，并承諾以14家商業物業的租金及其他收入作為信托貸款的還款來源。海印股份的控股股東海印集團為海印股份與大業信托的海印資金信托貸款提供連帶責任保證。浦發銀行根據《信托貸款監管協議》對上述信托貸款的還款監管賬戶實施監管，定期向大業信托和計劃管理人提供監管賬戶每月的銀行流水信息。4.3.2海印股份信托受益權專項資產管理計劃——交易簡介4.3.3海印股份信托受益權專項資產管理計劃——項目要素證券分層優先級次級

海印1海印2海印3海印4海印5次級規模（萬元）22,000.0025,000.0029,000.0031,000.0033,000.0010,000.00規模占比14.67%16.67