銀行業2021年銀行理財年度報告1.市場與政策回顧1.1.規則明確，銀行理財監管細則落地2021年是資管新規的收官之年，歷時三年多的資管新規過渡期正式結束，銀行理財正式邁入新元年。資管新規以來，理財行業監管政策日趨完善，理財業務規范化轉型成效顯著，銀行理財市場呈現穩健向好的發展態勢。截至2021年底，銀行理財市場規模達29萬億元，其中凈值型產品占比從資管新規發布時的5%左右提升至93%。隨著資管新規過渡期的順利收官，銀行理財業務正式回歸“受人之托，代客理財”的本源。古人云，謀定而后動，知止而有得，這正是資管新規以來對資管行業變革的真實寫照。近年來，國內國際形勢紛繁復雜，新冠病毒變種擴散疫情反復影響，各種風險挑戰不斷。但延續舊時模式無疑是飲鴆止渴，謀定而后動——以資管新規為標志開啟的金融機構資管領域改革彰顯了監管的轉型決心，作為過渡期的最后一年，轉型的節奏進一步加速，在以往基本構建起較為系統的資管制度框架上，銀行理財方面的配套監管細則不斷落地，細化明確的監管規則填補了以往銀行理財的制度空白，業務開展得以規范。知止而有得——以凈值化轉型為理財業務規范化轉型發展的核心，剛性兌付的預期得以打破，保本理財產品實現清零，凈值型產品比例大幅提升，存量業務的整改基本完成，理財行業邁入新發展階段。回顧資管新規以來銀行理財的監管制度，可以大致分為兩個階段。階段一是資管新規發布后，銀行理財的基礎性規范制度形成階段。該階段監管發布商業銀行理財業務監督管理辦法（理財新規）、商業銀行理財子公司管理辦法（理財子管理辦法），二者成為銀行及理財公司開展銀行理財業務的基礎性、綱領性制度文件。從資管新規、理財新規、理財子公司管理辦法的三者關系上看，資管新規是頂層管理框架，為各類資產管理產品設立統一的監管標準，理財新規是資管新規的配套實施細則，理財子公司管理辦法則是理財新規的的配套制度。銀行自身開展理財業務需同時滿足資管新規和理財新規的監管要求，理財子公司開展業務則需同時遵守資管新規、理財新規和理財子公司管理辦法。階段二是理財監管制度不斷細化完善的階段。從2019年開始到過渡期終止，針對銀行理財轉型中的重點、難點，監管相繼出臺關于進一步規范商業銀行結構性存款業務的通知、商業銀行理財子公司凈資本管理辦法、標準化債權類資產認定規則、商業銀行理財產品核算估值指引、理財公司理財產品銷售管理暫行辦法、關于規范現金管理類理財產品管理有關事項的通知、理財公司理財產品流動性風險管理辦法等配套細則文件，圍繞“打破剛兌、去通道、去嵌套、去套利”的監管目標，銀行理財領域發布的監管政策從綱領性框架到具體業務細則，以銀行理財公司為重點的制度體系正在加速形成。2021年，為進一步規范銀行理財行業運作，推動銀行理財產品凈值化轉型，銀行理財業務領域新發布三項配套監管規則，分別涉及現金管理類理財產品、理財公司理財產品銷售和流動性風險管理方面。2021年5月，銀保監會發布理財公司理財產品銷售管理暫行辦法，明確理財產品銷售機構范圍為理財公司和銀行業金融機構，針對理財公司特點，加強理財產品銷售機構和行為監管規范，壓實理財產品銷售和管理責任，強化投資者適當性管理，加強信息全面登記與銷售行為記錄，切實保護投資者合法權益，推進公平競爭，打破剛性兌付，促進理財業務規范健康發展。2021年6月，關于規范現金管理類理財產品管理有關事項的通知正式發布，對存量規模約8萬億元的現金管理類理財產品進行規范整改，過渡期至2022年底。明確了現金管理類理財產品在投資范圍、集中度管理、流動性管理、杠桿率、久期管理等方面的要求，這意味著，未來現金管理類理財產品和貨幣基金將同場競技。具體來看，現金管理類產品的杠桿率不得超過120%，并對于攤余成本法現金管理類產品實行限額管理，攤余成本法現金管理類產品的月末資產凈值，銀行合計不得超過其全部理財產品月末資產凈值的30%；理財公司合計不得超過其風險準備金月末余額的200倍。截止2021年底，全市場現金管理類產品存續規模9.29萬億元，同比增長22.89%，增速較去年同期減少41.95%。文件出臺后，攤余成本法現金管理類理財將面臨控制規模的要求，預計在整改過渡期間，現金管理類產品的規模和占比將會有所下降。2021年9月，財政部發布資產管理產品相關會計處理規定（征求意見稿），新規統一規范了各類資產管理產品的估值方式，進一步推進從攤余成本法轉向市值法轉變的進程。2021年12月，銀保監會發布理財公司理財產品流動性風險管理辦法，填補了銀行理財產品流動性風險管理制度的空白，提出了理財產品全生命周期的流動性管理要求。要求理財公司建立流動性治理結構與管理措施，持續做好低流動性資產、流動性受限資產和高流動性資產的投資管理，提高資產流動性與產品運作方式的匹配程度，加強理財產品投資交易管理、產品認購與贖回管理等方式，進一步提升理財公司管理能力，推動理財產品凈值化轉型。在嚴監管、強監管的背景下，理財業務凈值化轉型有序推進，不符合新規規定的老產品持續壓降，截至2021年12月末，保本理財、不合規短期理財產品已實現清零，理財業務向標準化、凈值化、規范化邁進。1.2.同類統一，監管政策標準拉齊根據“資管新規”的總體思路，按照資管產品的類型制定統一的監管標準，對同類資管業務作出一致性規定，實行公平的市場準入和監管，最大程度地消除監管套利空間。監管的一致性思路透過2021年發布的現金管理類產品管理新規和理財產品流動性風險管理辦法可見一斑。現金管理類產品新規內容總體上全面對標貨幣基金的監管要求，拉平現金管理類理財與貨幣基金的監管要求。對標公募基金后，現金管理類理財可投資資產的久期相比現在和以前會顯著縮短，信用等級的控制也有了明確的參考，信用水平會有所抬升。可以預見的是，新規之后，目前現金管理類理財產品與貨幣基金之間長期維持的100BP的價差將逐步收縮，現金管理類產品的收益率下降將成定局。理財公司理財產品流動性風險管理辦法與公募基金已經實施的公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定主要內容及監管思路基本一致，規范理財產品流動性管理，提高資金兌付能力，防范被動變現資產降低產品凈值，而對于私募理財產品則做進一步細化相關規定。隨著過渡期的結束，邁入全面凈值化的新資管時代，銀行理財將面臨來自資管全行業的新挑戰，對于跨市場大類資產配置能力、產品投資管理能力、產品創新設計能力、風險控制能力等方面提出更高的要求，更加精準、高效地支持實體經濟。2.銀行理財市場2021年變化2.1.理財市場格局重塑，頭部效應逐漸顯露隨著理財子公司的不斷獲批開業，“潔凈起步”的理財子公司已成為理財市場的重要機構類型，作為深化金融供給側結構性改革的重要力量，引領理財業務市場格局走向專業化發展道路。理財業務公司制改革有序推進，理財公司設立速度趨緩。截至目前，共有29家理財公司獲批籌建，其中25家現已開業。其中6家國有大行的理財子公司已全部開業、除浙商銀行外的其余11家股份制銀行的理財子公司均已獲批開業，民生理財、渤銀理財、恒豐理財暫未開業。共計7家城商行與1家農商行理財子公司開業。匯華理財、貝萊德建信理財、施羅德交銀理財、高盛工銀理財等四家中外合資理財子公司獲批籌建，高盛工銀理財暫未開業。監管嚴格按照“成熟一家，批準一家”的原則有序推進理財業務公司制度改革，2018年末至2019、2020、2021年獲批籌建的理財公司分別為17家、7家和5家，理財公司成立速度趨緩，2021年僅有渤銀理財、上銀理財和恒豐理財3家理財公司和2家合資理財公司獲批籌建，廣銀理財、貝萊德建信理財，2家理財公司開業。同時，根據商業銀行理財子公司管理辦法規定，銀行理財子公司的籌建期為批準決定之日起6個月，籌建延期不得超過一次，延長期限不得超過三個月，而浦銀理財、民生理財均已超過最長籌備期但仍未開業。預計籌備時間延長與理財公司自身存量資產整改、系統制度建設、團隊人員招聘等方面未達規范有關，由于前期已開設的理財公司均是在理財存量規模、資產投資管理較為規范的銀行機構，預計之后理財公司的批復節奏將會放緩。頭部效應顯露，理財市場呈現理財公司為主，銀行機構為輔的格局。通過理財公司自主發行與母行舊產品遷移，理財公司存續規模從2019年的0.8萬億增長至2021年的17.19萬億元，占全市場的比例近六成，理財公司逐漸成為存續理財產品規模最大的機構類型。根據各銀行機構公開數據顯示，截止2021年底，已有四家理財公司產品存續規模破2萬億元，分別是招銀理財、建信理財、工銀理財、農銀理財，中銀理財、興銀理財的存續規模緊隨其后，在2021年9月分別達到1.7萬億、1.8萬億元，頭部效應逐漸顯露。理財市場格局進一步優化，中小銀行轉型代銷機構參與理財市場。根據中國銀行業理財市場年度報告（2021年）數據顯示，截至2021年底，存續理財產品的機構數量較資管新規發布前減少了90家，減少的主要參與主體為資產管理與投研能力相對較弱的中小銀行，越來越多的中小銀行選擇通過代銷參與理財市場。在97家代銷銀行機構中，城商行的機構數量占比最多，達到90.7%。中小銀行理財業務的轉型與近年來地方銀行回歸本源的監管思路一脈相承，通過代銷參與理財市場一方面可以維護好存量客戶，滿足客戶的投資需求，另一方面可以通過代銷賺取中間業務收入，彌補自身產品線缺失的劣勢。2.2.養老賽道蘊藏機遇，理財公司合資成立養老保險公司在居民財富不斷積累、個人養老金融需求上升、養老第三支柱快速發展的背景下，銀行理財迎來養老賽道的重大發展機遇。為了應對人口老齡化，國家“十四五”規劃和2035年遠景目標綱要提出，提出發展多層次、多支柱養老保險體系，規范發展第三支柱養老保險，推動第三支柱養老保險加快做大做強。央行發布的中國金融穩定報告（

2021）提出，滿足不同群體需求，有序擴大第三支柱投資的產品范圍，將符合規定的銀行理財、儲蓄存款、商業養老保險、公募基金等金融產品都納入第三支柱投資范圍。允許銀行、基金、保險等各類具備條件的金融機構發揮自身行業特點，為第三支柱提供合適的養老金融產品。銀行加碼養老金融市場動作頻頻，銀行成為第三支柱養老體系建設的重要力量。2021年銀保監會發布的關于開展養老理財產品試點的通知，養老理財試點以“四地四機構”形式開展，要求四家試點機構做好產品設計、風險管理、銷售管理、信息披露和投資者保護等工作，保障養老理財產品穩健運行。2021年9月8日，銀保監會批復籌建國民養老保險股份有限公司，“國家級”養老保險公司誕生。發起人為工銀理財、農銀理財、中銀理財、建信理財、交銀理財等17家公司，注冊資本高達111.5億元，與其他專業養老保險公司相比，其經營業務范圍特有性包括“商業養老計劃管理”。從養老理財試點到國民養老保險公司設立，銀行正成為銀行正成為第三支柱養老體系的重要建設力量。把握政策機遇，發揮優勢布局養老金融。養老理財產品屬性與一般理財產品不同，在投資策略上應秉持長期穩健的投資理念，通過多資產配置實現資產組合的長期增值。在產品設計上，探索客戶全生命周期管理，基于收入水平、年齡階段、教育背景等進行客戶分層管理，精細化客戶畫像、標簽化客戶群體，借鑒國內外同業養老產品的先進經驗，將養老和普惠深度融合，豐富養老理財產品體系。3.銀行理財市場概況3.1.全市場理財產品概況理財市場規模持續增長，凈值化程度不斷提升2021年，理財市場規模持續增長，凈值化程度不斷提升。根據銀行理財登記托管中心數據顯示，2021年非保本理財存續余額29萬億元，同比增長12.14%。非保本理財產品規模自2017年開始進入上漲通道，同比增速已經連續4年上漲，2021年非保本理財產品規模繼續創歷史新高。自2019年起，理財規模首次超過信托規模，并保持持續上漲趨勢。但產品發行情況卻不如2020年，或是因為2021年為資管新規收官之年，發行產品要求較之前有所提高。2021年累計新發理財產品4.76萬只，同比減少2.14萬只，累計募集資金122.19萬億元，同比減少1.9%。2021年，資管新規三年過渡期收官。年內以凈值化轉型為重心，在監管部門的推動下，大部分銀行均完成過渡期整改任務，保本理財和不合規的短期理財產品實現清零，銀行理財逐步邁入凈值化時代。理財產品凈值化程度大幅提升，凈值型產品余額較資管新規發布前增加23.89萬億元至26.96萬億元，占比92.97%，較去年同期增加25.70%。預計今年凈值型產品占比將會進一步增加。理財市場已呈現出以理財公司為主、銀行機構為輔的格局分機構類型看，大型銀行新發產品募集金額及存續產品規模均出現明顯下降。主要是由于資管新規中明確商業銀行可以按照自愿原則通過設立理財子公司開展資管業務，將理財業務整合到已開展資管業務的其他附屬機構、子公司后，銀行自身不再開展理財業務（繼續處置存量理財產品除外）。在理財子公司成立后，大部分符合監管要求的存量理財產品紛紛遷移至理財子公司。6家國有行理財子公司均已在2019年開業，已經完成大多數產品的遷移，存續產品規模占比較低，為6%。2021年大型銀行新發產品募集金額同出現下行，下降40.95%，存續產品規模同比下降約70%，大幅高于產品募資金額降幅，或是由于資管新規過渡期面臨收官，銀行加大整改力度，發行了一些短期產品，且到期后不再續作。目前仍存續的產品可能是一些無法進行遷移、仍未到期的產品，等到產品到期后將清出。2022年起老產品不再續作，銀行存續的理財產品規模也將進一步降低。股份制銀行存續規模占比較高，或是受到部分股份制銀行理財子公司開業晚影響。與大型銀行一樣，股份制銀行的新發產品募集金額和存續產品規模同比均大幅降低。但股份制銀行存續產品規模占比較高，達18%，可能是由于部分股份制銀行理財子公司開業較晚，以及仍未獲批開業有關。廣銀理財于2021年12月開業、浦銀理財于2022年1月開業，并未能在資管新規過渡期結束前完成理財產品遷移。而截至2022年2月底，民生理財、渤銀理財和恒豐理財仍未獲批開業。我們預計，2022年新開業的銀行理財子公司將逐步完成產品遷移，三家未開業的理財子公司或將于2022年相繼獲批開業，2022年股份制銀行存續產品規模將進一步下行。城商行、農商行產品規模或將進一步降低。根據2021年底的窗口指導，資管新規過渡期結束后，除理財公司外，其他銀行機構理財產品規模不再增長，已有的產品在到期后逐步清退。整體來看，開立理財子公司的城、農商行并不多。城商行里獲批籌建的7家理財公司現已全部開業，分別是杭銀理財、寧銀理財、徽銀理財（區域性）、南銀理財、蘇銀理財、青銀理財和上銀理財。而農商行僅有渝農商理財已開業。在一系列與理財公司相關的政策已經完善的情況下，未來對開立理財公司的要求將逐步提升，許多城、農商行或將無法達到開設理財公司的要求。所以我們預計未來城、農商行的理財產品發行數量及存續規模將進一步下降。隨著理財業務公司制改革不斷深化，理財公司2021年新發產品募集金額約占全市場總量的1/3，同比上漲191.31%。同時理財公司存續產品規模也在不斷上漲，存續規模17.19萬億元，同比增長157.72%。開放式理財產品仍是主力軍，封閉式產品期限延長，1-3年為主2021年，銀行理財產品仍是以開放式產品為主，占比較2020年提高3.15%。在封閉式理財產品中，理財公司封閉式理財產品規模占比更高，占理財公司產品規模的18.91%。同時，理財公司封閉式產品期限不斷拉長，從資管新規開始時期的平均138天增加至481天。封閉式產品的期限來看，各類型理財公司的封閉式產品主要為1-3年（含）的中長期產品。其中，在城商行理財子公司期限1-3年(含)的封閉式產品占全部封閉式產品的76.86%，而對于股份制銀行理財子公司和大型銀行理財子公司，這一比例分別為60.03%和62.48%。固定收益類產品仍為主力，占比持續走高。銀行理財產品主要以固定收益類產品為主，自2019年以來，固定收益類產品比例逐年上漲，已超過九成，2021年漲幅明顯高于2020年。而混合類產品數量則是出現大幅下降，或是因為2021年權益市場波動較大，銀行理財產品更多的選擇以固定收益類產品為主。而權益類產品和商品及衍生品類產品規模較小，權益類產品以外資行發行的QDII為主，規模為0.8萬億元，與去年持平，商品及衍生品類產品規模為18億元，較去年增加12.4億元。債券投資占比提升、非標占比繼續降低。理財產品資產配置仍以債券類資產為主，近年來理財產品配置標準化資產規模及占比不斷上升，資產配置結構逐步調整。銀行理財產品投資標準化債券類資產比例逐步上升，債券資產投資占比從2018年資管新規開始時期的53.35%逐年增加，到2021年底已經達到68.39%，自資管新規發布以來共增加19.43%。其中主要以投資信用債為主，占比約50%，包括持有AA+及以上信用債。預計2022年理財產品資產配置中對于標準化債權類投資比例降繼續上升。非標資產投資規模及占比降幅顯著。隨著理財市場整改不斷推進，理財產品對于非標準化債權類資產的配置也有所減少。從2018年占比17.23%降低至2021年的8.4%。同業理財持續壓降，多層嵌套大幅減少。同業理財較資管新規發布前下降97.52%，僅剩余541億元，后續將持續壓降。多層嵌套大幅減少，復雜嵌套、池化運作等高風險業務得到整治清理，資金空轉、脫實向虛情況得到根本扭轉。整體來看，打破剛兌、去通道化和凈值化進程取得良好成果。3.2.理財子公司產品概況銀行理財子公司產品規模不斷增長，產品類型逐漸豐富，截至2021年底，“潔凈起步”的理財公司產品存續規模占全市場的比例近六成，已發展成為理財市場重要機構類型，同時部分中小銀行不再發行理財產品，而是通過產品代銷繼續參與理財業務，理財市場已呈現出以理財公司為主、銀行機構為輔的格局。3.2.1.發行情況自2019年5月首批理財公司正式獲批開業起，理財公司經過了兩年的快速發展，逐漸成為存續理財產品規模最大的機構類型。理財公司產品存續規模占全市場的比例近六成。2021年，理財子公司發行8596只理財產品，募集資金規模44.08萬億元，同比增長191%，占全市場的比例達到36.08%；

共存續產品10483只，存續規模17.19萬億元，同比增長157.72%，占全市場的比例達到59.28%。3.2.2.產品類型由于理財產品信息披露平臺仍在優化完善中，目前暫不具備更多維度的細化查詢功能，因此，我們選用普益標準數據，對理財市場發行數量的數據進一步拆分。需要說明的是，官方數據和普益數據存在一定誤差，后續若無注明，規模及數量數據均來自官方年報，普益數據用于補充描述理財市場結構情況。根據普益標準數據顯示，按產品發行數量統計，2021年不同投資類型的產品發行數量占比分別為：

固定收益類86.5%、混合類12.2%、權益類1.2%。2021年銀行理財子公司新發產品數量較上年大幅增加，其中，工銀理財、建信理財、中銀理財和青銀理財發行量較大。理財產品逐漸走向市場化，不同主題的理財產品也相繼出現，像是FOF、ESG、專精特新、粵港澳大灣區以及雙碳主題產品。其中，FOF型理財產品發行數量上漲較快。截至2021年底，銀行機構及理財公司共存續FOF型理財產品215只，存續規模1536億元，同比增長61.34%，其中理財公司FOF型產品規模占全部的77.98%。FOF型理財產品主要以混合類為主，風險等級集中于三級(中)風險。整體來看，主題類型理財產品數量占比整體還不高，可能是理財市場還處于轉型階段，加上部分熱門主題在2021年下半年才受到市場的關注。我們預計未來主題類理財產品數量將會持續增加。3.2.3.資產配置2021年中國銀行業理財市場年度報告中首次分產品類型披露了理財公司理財產品資產配置情況。現金管理類產品整體流動性較高，主要配置債券、現金及銀行存款、同業存單等資產。其中債券類資產占50%左右，同業存單占比也較高，為33.93%。隨著同業存單產品數量繼續壓降，未來理財公司理財產品投資同業存單的比例將逐步減少。固定收益類產品以債券類資產為主，權益類資產持有比例有所提高。固定收益類產品超過50%的部分持有債券類資產。固定收益類產品配置權益類資產以及公募基金的占比相對較高，權益類資產占比達1.89%，公募基金達3.98%，共計約為6%。我們判斷固收+產品在2021年發行較多，也較被市場認可，預計2022年權益類資產占比將持續上漲。混合型產品中權益類和公募基金持倉占比并不高，尤其是權益類資產，占比低于20%，我們認為公募基金持倉中包含股票基金以及混合類基金。3.2.4.產品期限產品期限方面，2021年新發理財子公司理財產品平均期限約在480天，主要是封閉式產品數量較多，約占67%，且整體期限較長，平均期限約在560天。整體來看，時間期限在1-3年的理財產品發行數量占比最高，為35%，其次是3年以上產品，為20%。不同投資類型的產品期限之間也存在較大差異，固收類產品分布較為均勻，但主要產品期限仍集中在一年以上，占比達51%。混合類及權益類產品的期限在一年以上，主要是由于這兩種類型的產品主要以封閉式為主。值得一提的是，權益類產品三年期以上的發行數量占比達56%。同樣，商品及衍生品類也以三年期以上產品為主，占比為77%。3.2.5.業績比較基準業績比較基準方面，2021年理財子公司發行理財產品的平均收益率為4.28%。固定收益類產品的平均發行業績比較基準為4.19%，混合類產品的平均發行業績比較基準為4.81%，權益類類產品的平均發行業績比較基準為6.27%。3.3.結構性理財3.3.1.結構性存款產品截至2021年底，結構性存款產品共發行1.6萬只，其中保本浮動收益型產品發行數量最多，為15249只，保證收益型產品共發行585只，非保本浮動收益型產品共發行235只。保本浮動型產品發行數量多，發行機構類型類型也較為豐富。國有大行、股份制銀行、城商行、農商行及外資銀行均發行了保本浮動收益型產品。2021年保證收益型產品僅有東亞銀行、廣發銀行、江蘇銀行、星展銀行和光大銀行發行。而只有廣發銀行和匯豐銀行發行了非保本浮動收益型產品。結構性存款產品期限整體較短，以6個月以內產品為主。結構性存款產品主要以期限在6個月以內的產品為主，無論是保本浮動收益型、保證收益型還是非保本浮動收益型，產品期限在6個月內的數量占比均高于70%。產品收益率方面，保本浮動型產品最低平均收益率差別不大，6-12個月產品最高，為1.43%。期限為1-3年的保本浮動型產品的平均預期最高收益類為5.87%，明顯高于其他期限產品。保證收益型產品和非保本浮動型產品平均最高預期收益率的峰值均落在產品期限為6-12個月產品上。3.3.2.結構性理財產品2021年結構性理財產品主要由銀行發行為主，總共發行了435只。超過90%的產品是由股份制銀行、國有行以及外資銀行發行。結構性理財產品主要以掛鉤指數為主，核心期限為3-6個月。銀行發行的結構性理財產品四種類型，分別掛鉤股票、期貨、現貨價格和指數，其中掛鉤指數的產品數量占比超過1/2，達66%，掛鉤期貨的產品數量較少，僅占1%。產品期限方面，銀行發行的結構型產品期限主要為3-5個月，共有205只。3.3.3.理財子公司結構性理財產品2021年，共有6家理財子公司發行結構性理財產品，為杭銀理財、寧銀理財、平安理財、招銀理財、光大理財和中郵理財。其中平安理財產品系列最多，共有4個系列產品。大部分結構性理財產品均掛鉤指數。除平安理財的悅享然和悅享尊掛鉤基金，以及光大理財和中郵理財的產品掛鉤標的為黃金外，其余產品均掛鉤指數。理財子公司發行的結構性理財產品期限較長，1年以上的產品數量占比約80%，其中3年以上的就占60%。4.理財子公司產品4.1.革故鼎新，養老理財正式推出隨著中國老齡化程度加深，老齡化問題日益嚴峻，根據2022年“十四五”健康老齡化規劃數據顯示，“十四五”時期，60歲及以上人口占總人口比例將超過20%，進入中度老齡化社會。當前，中國養老保障體系正處于從依靠第一支柱基本養老保險，逐漸向三支柱養老保障體系過渡的發展階段，中國養老保障體系存在不平衡、不充分的問題。“十四五”規劃提出發展多層次、多支柱養老保險體系。養老金融是中國第三支柱的重要組成部分，中國銀保監會主席郭樹清曾于2020年10月表示，對于養老金融改革發展，總的方針是“兩條腿”走路，一方面抓現有業務規范，就是要正本清源，統一養老金融產品標準，清理名不符實產品；另一方面是開展業務創新試點，大力發展真正具備養老功能的專業養老產品，包括養老儲蓄存款、養老理財和基金、專屬養老保險、商業養老金等。隨著中國人口老齡化進程加快，居民個人養老金融需求上升和養老第三支柱的快速發展成為銀行理財公司的重大發展機遇。大致上，養老理財的發展經歷自主創設、清理整改、規范起步三個階段。早在2020年理財子公司成立之初，“養老型”的養老主題理財產品就已推出。彼時，工銀理財、中銀理財、建信理財、交銀理財、中郵理財、招銀理財、光大理財和興銀理財等多家銀行理財子公司已經或計劃推出養老理財系列產品，有的還將養老理財產品作為子公司開業首只產品。但由于當時監管并未對養老理財出臺具體政策指導，市場上存續的帶有“養老”字樣的理財產品魚龍混雜，部分產品的養老屬性并不突出，產品期限較短，投資范圍與一般固收類產品差異不大，產品有“養老之名”

但并無“養老之實”。2020年中開始，監管部門窗口指導要求，銀行及其理財子公司發行產品的名稱中不得含有“養老”

二字，若發行含有“養老”字樣的理財產品，須獲得監管部門許可。監管部門對養老理財產品的清理與整改目的在于推動養老金融改革和發展，為日后統一養老金融產品標準、推動養老金融發展做準備。2021年9月10日，銀保監會發布的關于開展養老理財產品試點的通知，養老理財正式規范起步。養老理財試點采取“四地四家機構”的形式開展，首批試點四個城市為武漢、成都、深圳和青島，工銀理財面向武漢、成都兩地，招銀理財和建信理財面向深圳，光大理財面向青島，四家試點機構各推出了一款養老理財產品發售。2021年12月6日，首批養老理財試點產品正式開售，標志著銀行養老理財“正規軍”正式登上養老金融市場。此時，養老理財產品銷售對象為持試點地區當地身份證的符合條件的個人投資者，且單一個人投資者購買的全部養老理財產品合計金額不超過300萬元人民幣。2022年，養老理財產品試點迎來擴圍。2月25日，銀保監會發布關于擴大養老理財產品試點范圍的通知，自2022年3月1日起，養老理財產品試點范圍由“四地四機構”擴展為“十地十機構”。在此前的武漢、成都、青島、深圳四個城市基礎上增加北京、沈陽、長春、上海、重慶、廣州六個城市。試點機構擴大到10家，除之前的工銀理財、建信理財、光大理財、招銀理財外，新增了交銀理財、中銀理財、農銀理財、中郵理財、興銀理財和信銀理財。新增的試點機構每家募集資金總規模上限為100億元，首批四家試點機構募集資金總規模上限由100億元提高到500億元。此外，2月11日，銀保監會發布關于貝萊德建信理財有限責任公司開展養老理財產品試點的通知，明確貝萊德建信理財有限責任公司參與養老理財產品試點，試點城市為廣州和成都，為首家可以發行養老理財的合資公司。此次擴容后，養老理財產品發行總規模上限從400億元提高至2700億元。預計養老理財產品的發行和規模將進一步提升。首批試點的四只養老理財產品分別是“工銀理財·頤享安泰固定收益類封閉凈值型養老理財產品”

“建信理財安享固收類封閉式養老理財產品2021年第1期”“招銀理財招睿頤養睿遠穩健五年封閉1號固定收益類養老理財產品”和“光大理財·頤享陽光養老理財產品橙2026第1期”。首批四只養老理財產品設計以安全策略為主，主要投向為固定收益類資產，并引入了目標日期策略、平滑基金、風險準備金、減值準備等方式，進一步增強產品風險抵御能力。產品類型上，除了光大理財的產品為混合類，其余三只均為固定收益類。產品期限上，四只產品均為五年期封閉式產品，投資期限較長，在滿足一定條件下可提前贖回，并通過分紅設置，滿足了一定流動性需求。產品投資起購金額為1元，并且產品綜合費率較低，僅收取管理費和托管費，無認購費、贖回費和銷售服務費，其中管理費率僅為0.1%，工銀理財的固定管理費率為0。總體來說，首批養老理財產品具有穩健性、長期性、普惠性等特點。（1）普惠性：低參與門檻和低綜合費率整體來看，與普通理財產品相比，首批養老理財產品的綜合費率較低。從費率結構上看，建信、招銀、光大的產品固定管理費僅收取0.1%，而工銀理財的產品管理費率為0%；四只產品均不設置認購費與銷售服務費；四只產品均設置了提前贖回條件：即持有人因重大疾病或大額開支需求，在提供材料證明的情況下，可以提前贖回，贖回費根據持有期不同階梯性收取。另一方面，四只產品的起購金額均為1元，門檻較低，強調作為養老理財產品，其普惠金融屬性。（2）穩健性：穩健型投資策略與收益平滑基金設置在產品策略上，除了光大理財之外，其他三只養老理財產品都是固收+策略的絕對收益導向產品，投資比例設置上，固收類資產超80%，權益和金融衍生品不超過20%，光大的混合類養老理財產品投資權益的比例在40%以內，其中，普通股市值敞口＜15%，相對來說也較為穩健。在風險保障上，除了風險準備金之外，養老理財產品還專門設計了收益平滑基金、計提減值準備等，增強了產品的穩健性。值得一提的是，收益平滑基金是本次養老理財產品設計的最大特點。所謂收益平滑基金，是指當產品投資業績超過業績比較基準時，將超出部分按照約定比例提取出來納入收益平滑基金專項管理，在產品業績低于業績基準時進行回補，以達到平穩凈值波動的目的。具體的做法上，四只產品各有不同，一是體現在提取頻率上，工銀按年度提取，建信按月度提取，光大按日提取，招銀則約定定期提取。二是體現在提取比例上，多以產品的業績比較基準下限為標準，進行收益平滑基金的提取。工銀和招銀的產品則更加細化，會根據產品業績表現，對于高于業績比較中樞的部分進行分段階梯式提取。光大理財的提取方式較為簡單，即直接將超額收益的50%進行提取。通過收益平滑基金的設置，能夠將產品的凈值平穩在相對合理的區間，改善投資者的持有體驗，但考慮到四只產品的投資屬性都較為穩健，預計未來產品的凈值不會出現特別顯著的波動，如后續提高權益資產的配置比例，收益平滑基金機制的設計效果可能會更加明顯。（3）長期性與便利性：五年持有期與分紅設計目前來看，封閉期五年是目前銀行理財市場上封閉時間最長的一類產品，體現了養老理財產品引導投資者合理規劃養老理財投資，樹立長期投資、合理回報的投資理念。考慮投資者對流動性管理的需求，產品也專門設計了相關流動性安排，除前面所提到的贖回條件外，四款產品均有現金分紅設置。在滿足產品凈值在1以上這個同一條件外，四家分紅頻率各有不同，工銀理財約定成立滿2年、可每年分紅，建信理財按月決定是否分紅、招銀理財按季度決定是否分紅，光大理財沒有明確分紅頻率。養老理財產品功能設計仍待完善，產品多樣性、適配性略顯不足。目前國際上主流的養老產品設計多采用目標日期策略和目標風險策略。目標日期策略基于投資者生命周期，考慮到投資者的風險偏好會隨著年齡的增長而逐漸下降，通過下滑路徑的設計，隨著目標日期的臨近，逐步降低權益類資產的配置占比，提升債券類資產的配置占比，進而匹配投資者風險偏好變化。目標風險策略則明確了產品的風險等級設定，基于特定的風險偏好設定權益類資產、非權益類資產的基準配置比例，或使用廣泛認可的方法界定組合風險（如波動率等），并采取有效措施控制基金組合風險。通過四只養老理財的產品說明書，我們發現對于養老理財的投資策略表述相對含糊，這四只養老理財更接近于目標風險型產品，更貼近老年客群的養老理財需求。除了光大理財·頤享陽光養老理財產品橙這只產品外，剩下三只均是固定收益類產品，固收類資產投資比較在80%以上，產品設計注重穩健收益，平滑產品波動，并且通過分紅提供流動性保障，容易獲得風險偏好較低的老年客群的青睞。但對于年輕的投資群體而言，其具備承受較高風險和高波動的能力，對于養老產品的收益的要求也更高，目前較為單一的養老理財產品較難滿足年輕客群的養老理財需求。滿足不同客群差異化養老需求，養老理財產品多樣性與適配性有待提升。隨著養老理財試點的進一步擴展，未來養老理財產品需要更加精細化運作，首先對養老客群進行詳細的用戶畫像劃分，針對不同年齡、財富狀況、風險偏好、風險承受力的人群做好市場調研，傾聽消費者需求，在產品期限、投資范圍、投資策略、收益分配、風控機制、信息披露等方面更加契合用戶畫像，設計出更加符合不同客群需求的養老理財產品。4.2.混合類產品運作比較產品體系的建設是各家理財子公司落實戰略定位、實現差異化經營、提升核心競爭力的重要方式。理財子公司通過梳理自身在客戶、資金以及渠道等方面的比較優勢和能力邊界，結合區位特點等因素，打造有特色的產品體系。現階段，理財產品仍以固收類產品為主，理財子公司更傾向于通過混合類理財產品布局權益類資產。混合類產品方面，我們發現實際產品運作中，部分理財子公司會根據混合類產品的含權比例梯度劃分產品團隊分別管理，但含權比例信息難以從產品名稱判斷，需要從產品說明書披露中獲得。我們梳理截止至2021年12月31日存續的混合類理財產品，全市場共有3313只，其中由理財子公司管理運作的產品1619只。為了更好的進行產品對標，根據理財子公司混合類產品的產品說明書，我們進一步統計有具體披露權益資產投資比例（含優先股）的1076只混合類產品情況。對于銀行理財機構而言，了解相同或相似含權資產比例的混合類產品的投資管理運作情況，能夠更好進行產品對標比較，區別不同產品與團隊之間的投資管理能力。對于投資者而言，拆分不同比例的含權資產可以更好的進行投資配置，根據個人風險偏好或對當前金融環境的理解，選擇適合自己、符合自己投資需求的混合類產品。統計發現，多數理財子公司含權資產以10%為劃分梯度進行產品創設，含權比例在30%、40%和50%的混合類產品的分布較多，發行數量占比分別為36.0%、27.8%與23.7%。工銀理財的混合類產品含權資產劃分顆粒度會更細到5%，93只含權比例為35%的產品中有89只是工銀理財產品。除此之外，招銀理財、光大理財也有個別產品會將產品的含權資產比例差距設置到5%。含權比例在30%的混合類產品占比較高，其中工銀理財發行數量一騎絕塵根據現有統計數據顯示，權益資產投資比例為30%的混合類產品占比相對較高，其中，工銀理財發行數量最大，為320只。農銀理財、信銀理財、中郵理財發行數量相對較多，在10只以上。華夏理財、交銀理財、南銀理財、蘇銀理財、招銀理財、建信理財也有布局。含權比例在40%的混合類產品的參與機構數較多根據統計數據顯示，相比于含權資產30%混合類產品數量一家獨大的情況，理財子公司發行含權比例為40%的混合類產品的參與機構數更多，發行數量也更均衡。其中，建信理財、招銀理財、華夏理財的發行數量較多。含權比例在50%的混合類產品中交銀理財發行數量最多含權比例在50%的混合類產品中，交銀理財、工銀理財、農銀理財發行數量較多，值得一提的是，工銀理財含權比例50%的混合類產品全部面向私行客戶。4.3.特色主題產品4.3.1.雙碳政策下的ESG理財投資2021年10月24日，中央、國務院印發關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見(下簡稱為意見)，作為碳達峰碳中和“1+N”政策體系中的“1”，意見為碳達峰碳中和這項重大工作進行系統謀劃、總體部署。意見提出，到2025年，綠色低碳循環發展的經濟體系初步形成，重點行業能源利用效率大幅提升。到2030年，經濟社會發展全面綠色轉型取得顯著成效，重點耗能行業能源利用效率達到國際先進水平。到2060年，綠色低碳循環發展的經濟體系和清潔低碳安全高效的能源體系全面建立，能源利用效率達到國際先進水平，非化石能源消費比重達到80%以上。雙碳政策下，理財產品積極響應國家政策號召，發揮資金優化配置功能，通過創新產品主題，參與塑造和完善ESG投資體系，助力碳達峰、碳中和目標實現。“雙碳”政策背景下，銀行理財ESG產品規模呈增長趨勢。2021年，理財公司發行ESG理財產品48只。ESG理財發行數量較2020年變化不大，但產品規模呈現爆發增長。截至2021年底，ESG主題理財產品存續余額達962億元，同比增長1.83倍。尤其是2021年下半年以來，ESG理財規模增速提升較快，ESG理財的市場認可度也在不斷提升。反映在數據上，ESG理財產品募集金額大幅提升——2021年上半年ESG主題理財產品累計募集資金僅為100億元，到了年底，這一數字已超600億元。參與發行ESG理財產品的理財機構不斷增加，產品系列更加豐富。2021年，交銀理財、招銀理財、南銀理財、寧銀理財、信銀理財、青銀理財均首次推出了ESG理財產品，興銀理財則在推出首款固收類ESG產品一周年之際，推出首款混合類ESG理財產品“ESG興動綠色發展”。與此同時，雙碳主題理財產品也成為2021年理財市場一個重要的創新方向。與ESG理財產品相比，低碳、雙碳主題理財產品更關注于“E”的部分，由于目前監管并未對ESG產品的定義、投資策略提供政策指導，因此是否在產品中帶有“ESG”的命名成為劃分ESG理財的唯一方式。雙碳主題理財產品同樣值得關注。2021年理財市場共發行34只雙碳主題理財產品，其中理財公司發行31只。產品類型方面，固定收益類雙碳主題理財27只，占比達近8成，混合類理財產品7只。業績比較基準方面，2021年固定收益類雙碳主題產品平均業績比較基準為4.42%，混合類雙碳主題產品平均業績比較基