1、2015 黑色依然“”煤焦及動煤2014/12/21能源建材板塊執筆： 郵箱：研究副總監要點研究副總監原油高級分析師煤焦高級分析師焦煤和焦炭方面，2015 年，經濟增速下行帶動生鐵產量下降，進而帶動國內焦炭需求下降，在產能嚴重過剩的供給下，預計焦炭價格在 2015 年仍將呈現下跌走勢，從價格水平看，預計 2015 年焦炭價格將跌破 1000，并且將長期低于 1000 運行。焦煤受焦炭拖累，預計價格也將呈現下跌，并且跌破 720 元/噸。從季節性 看，每年的 3-4 月份，受春季天氣變暖影響，房地產和基建開工會出現明顯的季節性回暖，焦炭的上漲訴求通常較明顯，焦炭和焦煤均可能出現上漲。動力煤方面，

2、2015 年動力煤需求和產量預計均將小幅下降，出口將明顯下降，動力煤高庫存難以緩解，動力煤將呈現下跌。不過，動力煤市場受政策影響較大，價格難以大幅下跌，預計 2015 年動力煤平均價格水平將在 490 元/噸左右波動，較 2014 年下半年 500 的平均價格水平下跌 10 元/噸。從季節性看，預計 2015 年動力煤仍可能在大秦線春季和秋季檢修期間出現上漲走勢。1 2014 年黑色集體下跌 動力煤跌幅最小焦煤、焦炭和動力煤均屬于黑色品種，并且與螺紋、鐵礦一個整體的黑色。在2014 年，受經濟增速下行導致的需求下降，供給端的產能過剩，以及國際原油價格下跌等多影響，黑色受到較大沖擊，黑色品種價格

3、均經歷較大下跌。在黑色品種礦石受供給嚴重過剩影響，跌幅最大，全年跌幅高達 47.1%；螺紋其次，全年跌幅為 29.4%；焦煤和焦炭跌幅均超過 20%，分別為 23.6%和 27.7%；黑色品種中動力煤跌幅最小，全年跌幅僅為 12.0%。圖1 2014 年黑色品種價格跌幅對比數據來源：1.1 焦煤和焦炭上半年下跌 下半年震蕩焦煤和焦炭期價在 2014 年整體下跌，其中上半年跌幅較大，下半年跌幅相對較小。2014年，焦煤期價由年初的 1004 元/噸跌至 12 月份中旬的 767 元/噸，全年下跌 237 元/噸，跌幅為 24%；焦炭期價由年初的 1460 元/噸跌至 1055 元/噸，下跌 40

4、4 元/噸，跌幅為 28%。焦煤和焦炭在 2014 年的走勢大致可分為四個階段：第一階段：1 月3 月中旬。受 2013 年下半年緊張影響，房地產行業固定資產投資在2013 年四季度和 2014 年一季度下降明顯，導致商品房新開工明顯下降，鋼材需求受拖累明顯下行，鋼材價格在 2014 年一季度大幅下跌，并進而導致鋼材產量在一季度出現明顯下行，帶動焦煤、焦炭和鐵礦在內的原材料需求以及價格出現明顯下降，在此期間，焦煤和焦炭期價分別下跌了 16.9%和 17.9%，兩者跌幅基本相當，現貨價格在此時間也出現明顯下跌。第二階段：3 月下旬4 月中旬。進入 3 月中下旬，受房地產企業春季開工的季節性回升影

5、響，鋼材需求和價格出現明顯反彈上漲，帶動包括焦煤和焦炭在內的原材料期價明顯反彈上漲，在此期間，焦煤和焦炭期價反彈最高漲幅分別為 9.5%和 7.4%。雖然期價明顯反彈上漲，但焦煤和焦炭現貨價格在此期間并未跟漲，而是穩中小跌，與期價走勢不同。第三階段：4 月下旬7 月下旬。受貨幣政策調整影響，國內的狀況在此期間得到一2%0.0-10.0-12.0-20.0-30.0-23.6-27.7-29.4-40.0-50.0-47.1焦煤焦炭動力煤螺紋鐵礦定緩解，房地產企業開工隨著天氣變暖也出現一定回升，并且經歷一季度大幅下跌后，焦煤和焦炭企業的開工明顯下降，產量明顯收縮。焦煤和焦炭在此期間仍呈現下跌，但

6、走勢放緩且跌幅收窄，兩者期價分別下跌 6.6%和 7.5%。現貨上，兩者價格跌幅則小于期價，跌幅分別為 3.0%和 2.5%。第四階段：8 月12 月。受鋼鐵企業出口持續上升和利潤大幅提高雙重利好影響，鋼鐵企業開工率整體處于相對，帶動焦煤和焦炭需求基本穩定，在此期間，雖然螺紋和鐵礦價格均出現大幅下跌，但是焦煤和焦炭現貨價格僅微幅下跌，期價也表現為明顯的區間震蕩。圖2 焦炭和焦煤價格指數走勢數據來源：1.2 動力煤上半年看市場下半年看政策2014 年，動力煤期價走勢分為明顯的上半年和下半年階段。上半年，動力煤期價先跌后漲再跌，走勢主要受市場影響；下半年動力煤則先漲后跌，主要受政策影響。動力煤期價

7、走勢在 2014 年大致可分為五個階段：第一階段：1 月3 月上旬。在此期間，受經濟增速下行影響，動力煤需求連續下降，動力煤價格也持續下跌，動力煤期價在此區間連續下跌，跌幅為 11.5%。第二階段：3 月中旬4 月中旬。受房地產等行業春季季節性需求回升，以及大秦線檢修等影響，動力煤期價在此區間小幅反彈上漲，漲幅為 3.4%。第三階段：4 月下旬7 月中旬。受大秦線檢修結束，水電逐漸上升，以及需求整體下行影響，動力煤期價在此區間呈現明顯下跌，跌幅為 9.9%。第四階段：7 月中旬10 月上旬。從 7 月中旬開始，動力煤期價進入明顯的政策影響期。7 月中旬，中國煤炭工業和神華、中煤等召開第一次煤炭

8、行業脫困會議。此次會議后，受預期影響，動力煤期價止跌反轉，走出上漲行情，從 7 月中旬到 10 月上旬，動力煤期價最高上漲 35 元/噸，漲幅為 8.9%。第五階段：10 月下旬12 月。從 10 月下旬開始，動力煤期價整體呈現下跌然后震蕩走勢，3元/噸 焦煤（左）焦炭（右）元/噸1,0501,4901,0001,4209501,3509001,2808501,2108001,1407501,0707001,0001/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2但是動力煤現貨價格整體仍上漲。這期間，期現走勢不同，主要受市場和政策博弈影響。雖然神華、中煤等在政策干擾

9、下，連續上調港口動力煤交易價格，但是受制于火電企業庫存非常高，以及火電企業發電日耗非常低影響，火電企業集體港口高煤價，明顯減少了港口煤采購量，導致價格虛高而成交疲弱，動力煤期價即反映了這種心態。圖3 動力煤價格指數走勢數據來源：需求下行加產能過剩 焦炭仍是下跌趨勢經濟增速下行 焦炭國內需求將減少焦煤和焦炭行業的下游是鋼鐵行業，鋼鐵行業的下游是房地產、基建、制造業等，房地產、基建和制造業作為國民經濟中重要的支柱產業，基本決定了中國經濟的走勢。從角度看，經濟未來走勢的判斷，實際上便是對這些支柱產業的整體走勢判斷。從多家機構的數據看，2015 年的中國經濟增速將延續 2014 年的下行走勢。以下為兩

10、家主要機構對于中國經濟 2014 年和 2015 年分析：世界：在 2014 年 10 月 6 日發布的東亞經濟半年報中下調中國 2014 和 2015 兩年 GDP 預期，將 2014 年 GDP 預期由 7.6%下調至 7.4%，將 2015 年 GDP 預期由 7.5%下調至7.2%。國際金組織(IMF)：在 2014 年 10 月 7 日發布的世界經濟展望中，IMF預計 2014 年中國經濟增長將維持在 7.4%，預計 2015 年中國經濟增長將放緩至 7.1%，相較 2014年下調 0.3 個百分點。從世界和國際金組織的看，2015 年中國 GDP 增速下行仍是主基調，預影響。焦煤和

11、焦炭的最直接下游為鋼鐵企業的高爐計將對焦煤和焦炭的下游鋼鐵行業產生煉鐵，對比 GDP 增速與生鐵產量增速走勢看，兩者呈現明顯正相關，在 2015 年中國 GDP 增速下行背景下，預計中國的生鐵產量增速也將呈現下行走勢。4元/噸動力煤5705605505405305205105004904801/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2圖4 GDP 增速與生鐵產量同比增速走勢數據來源：從上圖也看出，雖然生鐵產量增速和 GDP 增速正相關，但生鐵產量增速相對 GDP 增速波動性較大，主要受新增產能、淘汰、等行業。影響。2015 年，預計出口便是影響生鐵產量增速下行

12、的一個重要擾動2014 年，中國鋼材出口量預計同比增加 9400 萬噸，同比增幅達到近 50%，鋼材出口量占到國內產量的 8.1%，而 2013 年同期占比為 5.8%，兩者相比，相當于 2014 年 2.3%的產量占比增加是依靠出口增加帶動的。鋼材出口的增加帶動生鐵產量的增加，也帶動焦煤和焦炭需求的增加。但是從 2014 年年末的消息看，2015 年的中國鋼材出口量可能同比明顯下降：一是有消息稱中國正在考慮取消針對合金鋼材的出口退稅政策；二是隨著中國鋼材出口量的大量增加，越來越多的國家正在發起針的鋼材反傾銷。前者仍有不確定，但從市場判斷看，取消出口退稅的概率較大，后者在快速顯現。如果出口退稅

13、政策最終取消，則 2015 年中國鋼材出口量預計將出現明顯下降，并且即使不取消，從 2014 年逐漸增加的鋼材國際貿易摩擦看，2015年鋼材出口量也可能出現下降。鋼材出口量的下降，將直接帶動生鐵產量的下降，并帶動焦煤和焦炭需求量的下降。結合國內需求下行，以及出口下行分析，2015 年，中國生鐵產量增速下行是必然，而一旦出口取消，則生鐵產量增速可能會出現明顯下降。2014 年前 11 個月，中國生鐵產量累計同比增長 0.4%，全年預計增長 0.5%，2015 年，預計中國生鐵產量增長將呈現負值，不考慮出口退稅取消，預計生鐵產量增速將同比下降 2.0%以上，而如果取消出口退稅，預計 2015 年生

14、鐵產量將同比下降 5.0%以上。從 2001 年開始的 14 年里，中國生鐵產量增速僅在 2008 年出現過一次 0.2%的同比下降，2015 年預計將是第二次，并且同比降幅大于 2008 年。生鐵產量的下降，意味著焦炭國內需求在 2015 年也將下降至少 2%以上，并且也是 2008 年以來第二次出現負值。5%GDP（左）生鐵產量增速（右）%15.034.014.029.013.024.012.019.011.014.010.09.09.04.08.0-1.07.0-6.02001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012

15、2013 2014E 2015E2.2 焦炭出口量在 2015 年預計將繼續上升焦炭出口方面，2014 年前 11 個月，焦炭出口量為 749 萬噸，累計同比增長 91.1%，預計全年將出口 850 萬噸，累計同比增長 82.0%，出口量為 2009 年以來的最高值。焦炭出口的增長主要得益于40%的出口關稅在2013 年被取消（該稅率在2008 年8 月20 日從25%提高至40%），以及焦炭價格在年內的持續走低。在征收 40%的出口關稅前，中國焦炭出口量在 2008 年為 1212 萬噸，在 2007 年為 1530 萬噸，預計 2015 年，焦炭出口量仍將繼續上升，并且有可能達到 2008

16、 年 1200 萬噸的水平，對于國內焦炭需求利好，不過，即使恢復到 2008 年的出口水平，出口對于整體需求的影響也將有限，2008 年焦炭產量為 3.2 億噸，出口占國內產量的 3.7%，2014焦炭產量預計為 4.7 億噸，比 2008 年增長 46.9%，同樣的出口量對國內需求的明顯下降。圖5 2001-2015 年焦炭出口量走勢數據來源：2.3 淘汰與新增并行 焦炭產能繼續增加產量方面，2014 年前 11 個月，焦炭產量為 4.3 億噸，累計同比下降 0.4%，預計全年產量將達到 4.7 億噸，同比下降 0.5%。產能方面，根據工信部的公告，2013 年，中國共規劃淘汰焦炭產能為 1

17、405 萬噸，但是中國煉焦行業數據顯示當年新投產的焦炭產能則為 2660 萬噸，產能增加 1255 萬噸；進入 2014年，工信部規劃全年淘汰焦炭產能為 1473 萬噸，但是上半年，中國新增產能為 1182 萬噸，預計全年將超過 2200 萬噸，又是全年新增大于淘汰，產能持續增加的態勢。產能增加，利用率。2013 年，中國焦炭產能已經超過 6 億噸，2014 年將繼續增加，但是產能利用率持續。數據顯示，2010-2012 年，中國焦炭行業平均產能利用率為 70%、2013 年為 74%，2014 年上半年為 70%，產能利用率整體仍較低，產能過剩現象仍明顯突出。2015 年，預計焦炭行業淘汰產

18、能的工作將繼續進行，工信部在 2014 年 12 月份要求各省份申報匯總 2015 年的淘汰產能項目，從情況看，2015 年預計淘汰產能目標將6在 1500 萬噸左右，占 2013 年 1.3 億多噸過剩產能的 11.5%，但是在淘汰產能的同時，2015年仍有新增產能的投產，預計新增 1800 萬噸，雖然較 2014 年新增產能有所減輕，但是總產能仍將繼續增加，面對 2015 年焦炭需求的下行預期，焦炭市場的過剩壓力仍非常明顯。2.42015 年焦炭價格下跌仍是主基調焦炭價格受焦炭產量與需求的共同影響，其中受需求端的影響更明顯。從生鐵產量增速與焦炭價格走勢的關系圖（圖 8）看，焦炭價格走勢與生

19、鐵產量增速雖然在個別時間區間會出現背離，但是整體正相關，并且相關性明顯。圖6 生鐵產量增速與焦炭價格指數走勢數據來源：2015 年，預計焦炭價格仍將呈現下跌走勢，價格將跌破 1000 元/噸，并且將長期低于 1000元/噸運行，理由如下：GDP 增速下行帶動生鐵產量下降 2%，意味著國內焦炭需求下降 2%。出口上，2015 年焦炭出口預計將增加 350 萬噸至 1200 萬噸，但是出口占產量整體的比重較小。3）2013 年焦炭產能過剩 1.3 億噸，2014 年還在增加，70%左右的產能利用率意味著產能的嚴重過剩。雖然焦炭價格整體將下跌，但是預計在 2015 年焦炭價格仍會有反彈上漲的機會。從

20、2011-2014 年的焦炭價格走勢（圖 9）看，上半年，焦炭價格整體多呈現下跌走勢；下半年，焦炭價格在四年中有三年呈現下跌走勢。這四，焦炭價格整體呈下跌走勢，主要受需求下行影響，但是受“微刺激”政策等影響，焦炭價格仍會出現某些時點的反彈上漲，比如 2012年的四季度，2013 年的 7-8 月等。從季節性看，每年的 3-4 月，受春季天氣變暖影響，房地產和基建開工會出現明顯的季節性回暖，焦炭的上漲訴求通常較明顯，因此建議投資者在2015 年整體看空焦炭走勢的同時，注意回避一些季節性的上漲時間段。7圖7 2011-2014 年焦炭價格指數走勢數據來源：2.5焦煤受焦炭拖累 也將整體下行2014

21、 年 7 月份開始，國家發改委聯合多個部門對煤炭行業開展脫困活動，由中國煤炭工業主導，神華、中煤、同煤、等多家企業參與。煤炭行業的脫困活動主要針對動力煤行業，但是對于焦煤行業也產生一定的影響，例如河北冀中能源全年產量由 2014 年年初的 5000 萬噸下調至 3850 萬噸，主動減產 1150 萬噸，行減產等。以及山東等地煉焦煤企業也執在進口關對煉焦煤從 2014 年 10 月份開始征收 3%的進口關稅。2014 年下半年，在煤炭行業脫困政策中，焦煤行業受限產和進口關稅影響，價格出現了小幅回升，回升幅度為 30 元/噸左右。但是需要注意的是，價格回升主要受限產影響，進口關稅并未產生影響。從煤

22、炭行業脫困政策看，神華、中煤等的限產政策均主要針對動力煤執行，焦煤的供給預計受政策影響相比動力煤要小，同時調研顯示，同等條件下，焦煤企業的利潤率要相對好于動力煤企業，煤炭企業更傾向于相對增加焦煤產量。從價格走勢看，焦煤的價格走勢基本跟隨焦炭價格的走勢，在 2015 年焦炭價格下跌的趨勢下，焦煤難以獨善其身，預計 2015 年也將整體下跌，預計 2015 年將跌破 720 元/噸。3 政策市不敵高庫存 動力煤價格將下跌3.1GDP 增速下行 發電量增速亦下降面提到，世界2015 年中國經濟增速的和國際，其中世界金組織在 2014 年 10 月份發布的中，均下調了將 2014 年 GDP 預期由

23、7.6%下調至 7.4%，將 2015金組織預計 2014 年 GDP 增速維持在 7.4%，預年 GDP 預期由 7.5%下調至 7.2%；國際計 2015 年將放緩至 7.1%，較 2014 年下降 0.3 個百分點。從世界和國際金組織的預測看，2015 年中國 GDP 增速下行是主基調，預計增速在 7.1%7.2%。8元/噸2014201320122011元/噸1,50025001,4501,40023001,35021001,3001,25019001,2001,15017001,10015001,0501,000130001/0402/0403/0404/0405/0406/0407

24、/0408/0409/0410/0411/0412/04從 GDP 增速和發電量增速走勢看，兩者高度相關，以“克強指數”為例，其構成中便包括用電量指標，顯示用電量本身就是經濟增速走勢的重要參考，而由于電力不能存儲，發電量和用電量走勢幾乎完全一致。在 2015 年經濟增速下行背景下，預計發電量也將呈現下行。2014 年 1-11 月份，全國發電量同比增速為 0.6%，增速為 2001 年以來最低水平，預計 2015 年發電量增速將出現同比下降，按照 GDP 增速下行走勢看，預計 2015 年發電量增速將下降 2%。圖8 2001-2015 年 GDP 增速與發電量同比增速走勢數據來源：中糧期貨研

25、究院3.2 水電裝機上升 擠壓火電發電需求2014 年 1-11 月份，全國發電量累計同比增長 0.6%，其中火電發電量同比下降-4.2%，水電發電量則同比大增 23.1%。火電發電量同比下降主要受兩個因素影響：一是經濟增速下行導致的全社會用電需求增速下降；二是水電出力的擠壓。水電發電量同比大增也主要受兩個因素影響：一是溪洛渡、向家壩水電站在 7 月份實現全部投產發電；二是今年來水同比明顯增加。圖9 2008-2014 年火電和水電發電量同比增速走勢數據來源：中糧期貨研究院9% 產量火電當月同比產量水電當月同比6050403020100-10-202008/01 2008/09 2009/05

26、 2010/01 2010/09 2011/05 2012/01 2012/09 2013/05 2014/01 2014/09%GDP（左）發電量增速（右）%15.018.014.015.513.013.012.010.511.08.010.05.59.03.08.00.57.0-2.02001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014E 2015E從發電量結構看，2014 年，水電和其他類型電源發電量在總發電量中的上升至23.5%，較 2013 年上升 3.9 個百分點；而火電則下降 3.9 個百分點。

27、從 2007 年到 2014 年，火電發電量占總發電量的整體呈現下降，水電整體呈現上升。圖10 2005-2014 年火電、水電發電量占比走勢數據來源：火電發電量占比整體持續下降，以及水電等發電量占比持續上升的背后，主要是發電裝機容量的變化，從 2007 年到 2014 年火電發電機組在總發電機組中的裝機容量占比持續下降，而水電則持續上升。2014 年，火電裝機容量占比降至 69.9%，水電升至 30.1%。從中電聯統計數據看，2015 年水電的裝機容量比例有望繼續上升，火電的比例有望下降。圖11 2005-2014 年火電、水電裝機容量占比走勢數據來源：在 GDP 增速下行導致的發電量增速整

28、體下降背景下，如果 2015 年降水量同比不發生較大變化，在水電裝機容量的持續整體上升下，2015 年水電發電量同比增速預計為正值，火電同比增速則為負值。從幅度看，2015 年發電量整體下降 2%下，火電發電量預計同比降幅將大10于 2%，受此影響，動力煤消費在 2015 年預計將出現 2%以上的下降。3.3 煤炭行業脫困政策持續2015 年產量同比降幅不大開始提到，2014 年的動力煤市場分上半年和下半年兩個市場，上半年中市場發揮絕對作用，下半年則是明顯的政策市，主要受煤炭行業脫困政策影響。煤炭行業脫困政策開始于 2014 年 7 月份，以中國煤炭工業在召開行業“7+2”大型煤炭企業交流機制

29、擴大座談會為標志。從第一次座談會為開始，截止 2014 年 11 月末，國家發改委聯合其他部門每周一次，共召開了 18 次煤炭行業脫困會議，在第一次煤炭行業脫困會議后，關于煤炭行業脫困的各種政策便陸續推出，包括減少產量、限制產能、限制等政策。在煤炭行業脫困政策的影響下，動力煤市場在 2014 年下半年確實發生了明顯的變化，包括產量出現同比下降，尤其是神華煤炭產量出現同比大幅下降；煤炭進口量上升趨勢得到了遏制，并且同比明顯下降；動力煤現貨價格出現了連續 5 個月的上漲，漲幅為 10.5%；煤炭生產成本得到下降，以山西為例，煤炭成本下降 3040 元/噸左右。11表 2 煤炭行業脫困政策的影響產量

30、9、10、11 三個月，煤炭產量同比分別下降 7%、8.5%、5%。9、10、11 三個月，神華商品煤產量同比分別減少 2490 萬噸、2350 萬噸、2400 萬噸；同比分別下降 4.6%、13.9%、11.9%。進口煤炭進口量 1-11 月份同比下降 2762 萬噸，降幅為 9.5%價格秦皇島港 5500 大卡現貨掛牌價上漲 50 元/噸，漲至 525 元/噸，漲幅為 10.5%。環渤海指數上漲 37至 526 元/噸。成本煤炭資源稅從價計征，其他多種稅費取消。山西停征可持續發展基金等項目，撤銷所有煤檢站，山西煤炭成本下降 3040 元/噸左右。數據來源：表 1煤炭行業脫困政策一覽2014

31、.7.30國家發改委第 13發布了煤炭經營辦法。2015 年，預計煤炭行業脫困政策仍將繼續，受此影響煤炭主要生產企業及主要生產省份將會繼續控制產量，但是從效果看，控制的結果預計是要理由有以下三點：1）從政策看，控制產能和產量仍會繼續執行，產量將同比下降，但是降幅有限，主的政策目標是大幅降低產量，在減產和限產的大目標下，預計各地區和主要企業受政策影響，產量不會出現增長，否則就是背離政策走勢。2）雖然整體會減產，但是由于對于份的考核目標中經濟發展仍是最重要的指標，因此各地區背負著發展的任務，對于煤炭減產的動力并，都在期望其他省份減產而自己省份不減產。從煤炭企業看，神華、中煤作為企業，受國資委管轄，

32、減產的執行相對容易，但是在2014 年已經大幅減產的基礎上，2015 年預計繼續大幅減產的概率低，而神華、中煤作為企業本身，也仍有發展的壓力，在成本優勢下，神華難以持續的減少產量，當地方省份產量在 2015年難以下降下，神華預計不會單獨的減產，減少自己的市場份額。3）產能的壓力仍較大。以山西省為例，受 2009 年煤炭整合政策影響，2014 年年初山西省在建礦井多達 575 座，2014 年年內投產 150 座左右，仍有 400 多座礦井在建，并且計劃 2015年全部礦井投產，省內全部產能將達到 13 億噸，而 2014 年產量預計為 10 億噸，將有 3 億噸的增長空間，因此 2015 年的

33、投產壓力巨大，從山西省 2014 年取消煤檢看，已經做好了著產能與其他省份完全競爭的準備。除了山西省，如陜西、內的壓力，雖然不如山西省的壓力大。等其他省份也2014 年前 10 個月，煤炭產量為 35.1 億噸，累計同比下降 2.1%，考慮到 11 月份各地產量出現小幅上升，預計 2014 全年產量將下降 1.9%。展望 2015 年，樂觀估計煤炭產量仍會有2%左右的下降，但降幅不大。圖12 2001-2015 年煤炭產量同比增速走勢數據來源：3.4 動力煤進口限制增加進口量預計明顯下降12進口方面，2014 年前 11 個月煤炭進口量為 2.6 億噸，同比減少 2762 萬噸，下降 9.5%

34、，進口量為 2009 年來首次下降，預計 2014 年全年將減少 3300 萬噸，降幅為 10%。進口量在 2014年下降主要受面影響：一是 2014 年國內煤炭價格下跌致進口煤炭優勢有所下降，進口量自然下降；二是從 10 月 15 日開始，中國對無煙煤、煉焦煤、動力煤等分別恢復實施 3%、3%、6%的稅率，稅率上升導致四季度動力煤消費旺季中進口量同比下降；三是業在四季度被發改委限制削減進口煤量，共計主動減少近 2000 萬噸進口量。等電力企2015 年，除了關稅稅率的上升，預計進口煤炭質量檢驗標準變嚴格也會限制進口的增加。受進口關稅上升，以及進口煤質量限制兩方面 影響，預計動力煤進口量將會出

35、現明顯下降，預計同比下降 4000 萬噸，降幅在 13.6%。圖13 2000-2015 年煤炭年度進口量及進口增速走勢數據來源：出口方面，2014 年預計煤炭出口 600 萬噸，出口量非常小，雖然 2015 年煤炭出口關稅由 10%降至 3%，但預計出口量難以大幅增加，主要由于中國國內煤價格較等其他國家價格優勢非常低，競爭力低，預計出口總量對于中國整體動力煤市場影響不大。3.5 庫存難緩解15 年價格將較 14 年下半年小幅下跌預計 2015 年，煤炭價格將較 2014 年下半年有小幅下跌，主要基于兩點：1）高庫存難緩解，價格下跌是必然。2015 年，預計中國國內動力煤需求、產量和進口均會出

36、現下降，其中需求量和產量降幅不大，降幅均為 2%；進口量預計下降 4000 萬噸，降幅為 13.6%，降幅較大，但是對于國內電廠和煤炭產地的高庫存而言，進口的緩解作用有限。2014 年下半年，動力煤現貨價格在政策影響下，雖然上漲，但是期價卻難以跟進上漲，主要由于重點電廠庫存高企，電力企業對于煤炭企業的漲價非常強烈，導致北方港口需求非常疲弱，有價無市，庫存持續上升，同時產地庫存也高企不下。數據顯示截止 11 月末，重點電廠庫存量為 9800 萬噸，比 2013 年同期增加 1600 萬噸，增幅為 12%；山西省煤炭庫存在 11 月末為 3900 萬噸，比 2013 年同期增加 1400 萬噸，增

37、幅為 56%；秦皇島港庫存在 1213月中旬末為 736 萬噸，處于相對；截止 11 月末，煤炭社會庫存近 2.8 億噸。2015 年，在需求和產量同等幅度下降，進口下降 4000 萬噸下，國內高庫存難以得到緩解，價格預計將呈現下跌。圖14 2011-2014 年重點電廠煤炭庫存量圖15 山西煤炭社會庫存量數據來源：數據來源：2）從政策角度看，雖然動力煤在 2015 年將呈現下跌，但是動力煤市場受政策影響較大，預計價格難以大幅下跌，因為一旦價格大幅下跌，對于煤炭行業的調控必然加碼，導致新煤礦的投產步驟放緩、進口限制繼續增加，以及對電力企業增加更嚴格行政限制等，因此動力煤價格在 2015 年難以

38、大幅下跌，預計 2015 年動力煤平均價格水平將在 490 元/噸左右波動，較 2014 年下半年 500 的平均價格水平下跌 10 元/噸。從季節性走勢看，2015 年，預計在春季和秋季檢修期間，即 4-5 月份和 9-10 月份兩個時間段動力煤價格可能出現季節性上漲，從 2011-2014 年的秦皇島港動力煤價格走勢看，這種季節性走勢是比較明顯的。圖16 2009-2014 年秦皇島港動力煤價格走勢數據來源：142012/012012/042012/072012/102013/012013/042013/072013/102014/012014/042014/072014/10萬噸201420132012201111,00010,0009,0008,0007,0006,0005,00001/1003/1005/1007/1009/1011/104總結2015 年，中國經濟增速放緩是市場整體共識，世界和國際金組織的已經顯示的很明確，而經濟下行導致需求下行，對于焦煤和焦炭均將產生下跌壓力。動力煤雖然受脫困政策影響，2014 年下半年出現上漲，但是預計 2015 年整體水平仍將下跌，主要受高庫存影響，建議投資者在 2015 年仍將焦煤、焦炭和動力煤作為空頭配置，適當回避一些季