1、物業服務行業專題報告：怎么看行業市場空間一、基礎物業服務：住宅與非住宅市場規模合計超 1.2 萬億元住宅業態：預計截至 2025 年行業市場規模約 8000 億元截至 2019 年末，物業服務行業總規模約 300 億方。根據中國物業管理 協會的調查數據，2018 年全國物業管理行業管理規模達到 279.30 億方；截至 2019 年末，住宅業態總規模約 193 億方。物業行業基礎服務業態 可以分為住宅和非住宅（寫字樓、商業、公建、園區等）。全國建筑業 房屋竣工面積中，自 2012 年至 2020 年住宅業態占比均維持在 66-67% 之間，與 2018 年 63%左右物業在管業態間比例的差距，

2、或因住宅業態 的物業服務滲透率相對非住宅較高所致。因此，整體看 63%的住宅業態 占比比較接近行業過往及現狀，我們用這個比例測算得截至 2019 年末 住宅業態的存量物業管理規模約 193 億方。截至 2019 年末，物業服務行業住宅業態滲透率約 57%。我們測算當前 物業服務行業的滲透率，來觀測未來存量市場的可滲透空間有多少。我 們先測算當前城鎮存量住宅的總面積，計算上用常住人口數量乘上人均 居住面積即可求得。據國家統計局數據，截至 2019 年末我國人口總數 約 14 億，常住人口城鎮化率 60.6%，城鎮人均居住建筑面積 39.8 平方 米，算得截至 2019 年末，我國城鎮存量住宅面積

3、 337.66 億方，比上上 文我們算得的物業服務住宅業態總面積 193 億方，得到住宅業態的全國 滲透率約 57%。趨勢上看，行業滲透率逐年提升。用前文的測算方法，我們算得行業滲 透率從 2015 年的 48%左右提升至 2019 年的 57%左右。行業滲透率持 續提升的原因主要有兩點：增量住宅項目大多捆綁物業服務，隨著每年 交付拉高整體行業滲透率；存量老舊小區及無物業管理小區得到物業公 司的進駐。未來行業或達到物業服務全覆蓋。2020 年 1 月 7 日，住房和城鄉建設 部等 10 部門聯合印發關于加強和改進住宅物業管理工作的通知（后 文簡稱通知），通知有針對性和前瞻性的對行業存在的問題提

4、出了 具體的措施，其中第九條提到要：“擴大物業管理覆蓋范圍逐步實現物 業管理全覆蓋”。考慮到物業管理的復雜性與后續政策推進的進度，我們認為物業管理全 覆蓋不會是能夠快速達成的目標，但各地政策及相關的統計數據表明， 地方政府正積極響應上層號召，加強對老舊小區的覆蓋力度，隨著物業 相關政策持續出臺，存量住宅的物業服務滲透率有望持續提升。未來物業服務住宅業態的管理面積增長途徑，主要有兩條：增量項目的 交付及存量項目滲透率提升。增量項目交付，主要指新建商品住宅與非 商品住宅的竣工交房，物業服務企業進駐；存量項目滲透，主要指對無 物業管理小區進行物業服務接管。當前，行業存量滲透率，我們在前文 部分測算得

5、 57%左右。數據上看，近年全國商品房及住宅竣工面積，大幅低于全國物業服務住 宅業態的新增在管面積。我們并不認為是物業管理面積被高估，而是每 年新交付的住宅面積被低估，原因我們認為有兩點：1）物業服務住宅在管面積的增加不僅包含商品房，也包含非商品房： 如福利房、經濟適用房、公租房、小產權房等各類房產；2）商品房竣工面積數據無法完全反應實際交付住宅的面積：我們從建 筑業的統計口徑看，全國建筑業房屋住宅竣工面積在 2014 年達到 28.63 億方，隨后小幅回落截至 2019 年末為 27.11 億方，下降的原因主要是 城鎮化率提升帶來的農村自建房的減少，我們看到農村住宅竣工面積從 2012年的

6、8.78億方大幅降至 2019年的 5.56億方，因而從城鎮口徑看， 住宅竣工面積自 2014 年以來總體趨勢是持續增長的。2014 年至今每年交付的有物業服務的住宅面積或均在 14 億方以上。我 們用建筑業口徑的房屋住宅竣工面積減去農村的住宅竣工面積得到城鎮 住宅竣工面積，這個口徑較商品房住宅更大，涵蓋了保障性住房，但同 時也包括了自建房及一些物業服務未能覆蓋到的區域，考慮到當前全國 城鎮物業覆蓋率為 57%左右，新建住宅給予更高一些的覆蓋率更為合理， 我們假設 2012 年至今城鎮新建住宅的物業服務覆蓋率為 70%，可算得 2014 年至今交付的有物業服務的住宅面積均在 14 億方以上，加

7、上每年 物業服務對存量無物業項目的滲透，與中物研協給出的物業服務管理面 積增長中樞在 17-18 億方相吻合。未來 3 年的物業服務新接管面積有望在 15 億方以上。全國商品房住宅 新開工及銷售面積分別從 2015 年、2014 年觸底反彈，多層及高層商品 房從開工到竣工交付的周期通常為 2.5-3 年，映射到竣工端，2021-2023 年的住宅物業交付大致對應 2018-2020 年的新房開工與銷售，從商品房 口徑看這個區間中樞在 15 億方左右，此外非商品房住宅（政策性住房） 未計算在內，因此 15 億方是一個相當保守的估算。中期維度看，2025 年住宅業態規模或達到 288 億方。 我們

8、假設總人口、城鎮化率、人均居住面積保持一定的增速，“十四五” 期間物業滲透率在政策驅動下進一步提升，預計到 2025 年，全國住宅 業態的物業管理面積有望達到 288 億方。從 3 年維度的新開工-竣工數據也可以進行一定程度上的交叉驗證。我 們在前文預測 2021-2023 年商品房住宅交付口徑的面積年中樞值在 15 億方左右，加上非商品房住宅部分，總計年均交付約 18-19 億方；考慮 到當前商品房銷售及土地市場的韌性，未來 2 年房屋新開工與銷售有望 維持當前的高基數，我們預計 2024-2025 年的住宅交付也能維持接近 15 億方的規模，加上非商品房住宅部分，總計年均交付 17-18

9、億方； 那么以此口徑計算，未來 5 年將有總計約 90 億方的物業交付面積，截 至 2025 年的總住宅業態物業面積約 283 億方，與用總量數據線性外推 差距并不大。當前物業行業住宅業態物業費在 2 元/平左右據中指院數據，2015-2020 年百強物業公司住宅物業費水平在 2-2.3 元/ 月/平方米左右；中國物業管理協會統計 2018 年 500 強物業公司住宅物 業費在 2.10 元/月/平方米。全國范圍看，大多數地區物業費市場整體上并未放開，存在指導價或限 價，因此物業費單價并未能夠大規模提升。在管物業費單價自 2016 年 后逐年有略微降低，我們認為與行業加大對存量老舊小區物業滲透

10、所致， 這些項目服務業務相對較少，大多僅維持在最基礎的保潔保安，因此物 業費水平較低。2025 年物業行業住宅業態物業費有望回歸 2.3 元/平左右我們認為住宅業態物業費在未來有望小幅提升，至 2025 年或回到 2.3 以上，理由有以下 3 點：1）存量住宅滲透的邊際占比遞減，“十三五” 期間政府層面對于“物業全覆蓋”已經做了較多工作，未有物業公司進 駐的老舊小區越來越少，這部分低價物業項目進入市場，對于行業整體 物業費的稀釋影響也越來越小；2）新交付物業整體定價較高，有望拉高 行業整體物業費水平；3）部分到期物業項目成功提價，帶動物業費水平 上升，當然這部分目前占比比較少，但多地持續推進物

11、業費市場化，價 格空間陸續打開，我們認為未來物業行業新交付與續簽物業費均有望持 續提升。按以上測算與假設，我們預計截至 2025 年物業行業住宅業態市場空間 將達到 288 億平 x12 月 x2.3 元/平/月=7948.8 億。非住宅業態：預計截至 2025 年行業市場規模約 6314 億元非住宅業態是除開住宅業態的基礎物業管理類別服務的總稱，涵蓋的范 圍比較多，也沒有明確分類。我們按物業業態將非住宅物業分為寫字樓 物業、產業園區物業、學校物業、醫院物業、商業物業、公共物業。 非住宅物業與住宅的區別：1）細分賽道多：非住宅物業是統稱，按辦公、商業、學校、醫院等不 同業態分類，不同業態間物業

12、費水平差距較大，這是由于需求不同 導致的服務標準不同；2）專業能力強：非住宅業態需要相應的專業領域服務能力，因此會產 生相比于住宅更高的物業費；3）收繳率較住宅高：非住宅物業的產權方一般為單一業主，更易管理， 物業費收繳率相對住宅物業更高；4）物業費較住宅高，且差異較大：由于非住宅物業專業性較強，專業 服務需求多，對人員素質能力要求更高，導致產生的服務成本更高， 因而收取的服務費用更高；此外，非住宅業態由于業態繁多，不同 業態對于服務品質的需求差距較大，導致服務費水平差距較大。綜上，考慮到非住宅業態的多樣性，對于非住宅業態市場空間測算，我們分別評估每項業態的發展情況，主要分為寫字樓、園區、學校

13、、醫院、 商業、公共這六大業態。寫字樓：預計截至 2025 年行業市場規模約 827 億元我們用辦公樓新開工面積來估算存量商辦市場的面積，而不是用交付口 徑的竣工面積。因為我們發現與住宅市場銷售與竣工存在較長時滯與大幅背離不同，在 商辦市場房屋銷售與竣工面積擬合度較高，或因商辦整體期房交易比例 較小，但從數據口徑看，可交易的商辦口徑在存量商辦市場中僅占一部 分，還有大量不可交易部分，我們從建筑業口徑看自 2009 年開始，辦 公用房的年竣工面積基本都在 2 億平以上，2020 年有較為明顯的回落， 但僅計算 2010-2020 這 10 年的竣工辦公建筑就有 20 億平。從統計局新開工數據看，

14、1997-2020 年全國房屋辦公樓業態新開工面積 累計達到 8.83 億方，考慮到 1997 年之前的一些老舊物業并未計算在其 中，那么截至 2020 年辦公樓業態總面積有較大概率超過 10 億方，但新開工并不意味著交付使用，也有不少項目未完成或停工，我們認為 2020 年行業真實存量規模與弗若斯特沙利文測算的相近，商寫業態在管存量 在接近 9 億方左右。增速方面，商辦業態的供給在 2014 年到達頂峰，行業在較長的一段時 間內處于供過于求狀態，但整體供應依然維持在較高的水平，從辦公樓 新開工面積可以看出，2019 年一轉之前的下行趨勢，當年新開工面積超 過 7000 萬方，2020 年有所

15、回落，且受到疫情影響，但也維持在 6600 萬方左右的規模，商辦新開工保持了較強的韌性。因此，我們預計 2021-2025 年新增商辦在管面積復合增速在 4000-5000 萬方的規模，在 2020 年 9 億方的基礎上，預計 2020-2025 年行業將保 持 5%左右的復合增速的增長，預計至 2025 年商辦物業在管面積將達到 11.49 億左右。我們認為 500 強企業的費用較為接近全行業的平均水平，因為百強企業 服務項目相對更高端，收費更高；而隨著規模擴大，管理面積增加，單 平收益呈現下降趨勢。據中物研協數據，百強企業 2015-2018 年管理面 積復合增速 26.38%，同期收入增

16、速 18.12%。因此，我們判斷更大的樣 本量能夠更好的代表行業平均水平。考慮到寫字樓物業費提價相對住宅 容易，我們保守預計至 2025 年商寫業態全國物業費水平在 6 元/平/月左 右。按以上測算與假設，我們預計至 2025 年物業行業寫字樓業態市場空間 將達到 11.49 億平 x12 月 x6 元/平/月=827.28 億。產業園區：預計截至 2025 年行業市場規模約 1544 億元產業園區類型包括科技園、工業區、文化創意產業園區、物流產業園區 等，面積較大，兼具辦公、展銷、生產、生活等多種功能，涉及服務種 類較多。因此，與其他業態相比，物業管理服務內容更加復雜，管理難 度更大。目前，

17、園區的物業服務已呈現出現代服務業的特征，并逐步滲透到產業 流程之中，不僅包括政府主管部門對接、園區餐飲、園區住宿、設施設 備管理與租賃等基礎服務，還涵蓋了咨詢、創投、金融租賃、物流支持、 財務、人力資源、呼叫中心、服務外包等增值性服務。針對不同的客戶 需求，物業管理服務企業需建立個性化服務體系，設計針對性服務方案， 從而構造組合型的服務產品，升級基礎物業服務并拓展服務外延，實現 良好的經濟效益。全國各類型開發區合計超過 2728 個。據中國開發區網的數據，截至 2018 年全國各類型開發區共計 2728 個，其中國家級高新區有 168 個。國家 科技部于 2017 年 4 月發布的國家高新技術

18、產業開發區“十三五”發 展規劃顯示，2015 年納入統計的 146 家國家高新區共實現營業收入 25.37 萬億元，“十二五”期間實現年均增長 17.4%，各類型產業園區已 成為我國經濟發展的重要引擎。測算產業園區的存量規模難度較大，當前并未有任何機構做過相關統計。 我們的思路是從國家級開發區的建成面積出發，按一定空置率測算出在 管面積，再等比例擴大到省級開發區，從而匯總得全國產業園區的在管 面積。假設省級開發區的土地利用強度和國家級相似，我們測算得截至 2020 年國家級開發區在管面積約 16.8 億方，省級開發區開發區在管面積約 38.25 億方，那么全國國家級和省級園區的建筑面積約 55

19、 億方。 考慮到每年全國的成交工業用地建面有 10 億方的規模，保守估計 1/10 納入產業園區統計范疇，也就是每年新增 1 億方的產業園區建筑面積， 那么 2020-2025 年間有望新增 5 億方的園區建筑面積，那么預計截至 2025 年，產業園區總建面約 60 億方。百強物業公司的園區物業費從2015 年至今有下行的趨勢，從結構上看， 一線城市園區物業費高于二線和三四線城市，三四線高于二線城市，我 們認為原因本身布局在城區的外圍，相對于地價并不敏感，因此城市間 的差距并不如地價與房價大，從行業趨勢看物業費長期會保持上行趨勢， 但考慮到園區業態整體市場集中度較低，滲透率還有較大空間，保守預

20、 測至 2025 年園區業態的物業費維持 3.3 元/平/月的價格。學校：預計截至 2025 年行業市場規模約 550 億元截至 2019 年末，全國高校數量達到 2688 個。我國學校后勤化改革推進 已經進行了 24 年，學校物業市場不斷擴大，學校方從單一模塊外包， 逐步轉變為學校物業服務整體外包。同時，我國高校數量也在逐年增多， 數據上看，全國高校數量從 2003 年的 1552 個上升至 2019 年的 2688 個，普通高校的在校生數由 2003 年的 1109 萬人上升至 2020 年的 3032 萬人。數量上看，2003 年-2019 年高校數量增加了 1.7 倍，而在校生數增加了

21、 2.7 倍。這期間學校大幅加強了自身基礎設施建設，容積率持續優化， 教職工與學生的生活條件也大幅改善，但數據上看單校學生密度更高， 我們認為是學校擴建增加了更多新校區，但并未將這些校區與學校獨立 開來，導致數據上看起來顯得學校人數更擁擠了。我們從單校規模及學校固定資產值的增量可以看出這一變化，全國普通 高校校均規模由 2006 年 8148 人上升到 2019 年的 11260 人；高等教育 固定資產值由 2006 年的 7363 億上升至 2019 年的 25100 億。我們保守 預計每個高校平均擁有 2 個校區，全國截至 2019 年末 2688 所高校，對 應 5376 個校區。學校作

22、為多業態并存的公共設施，物業服務計費多以模塊外包的方式， 給出一個總合同金額，由于學校含有多種業態，服務種類多，定制化服 務帶來的結果是單個項目金額差距較大。簡單外包保安或保潔的基礎服 務合同較小，但學校開放更多的服務給物業公司后，收入會有明顯增長。隨著與學校合作加深，物業公司得到學校的認可，學校開放更多的服務 項目給公司，公司單個項目的貢獻也逐年增大，實現內生增長。新大正 對重慶大學的服務收入從2016年的1772萬提升到2018年的2418萬， 提升了 36.5%。可以預計隨著校企合作深入，物業公司在學校業態的服 務不僅因滲透率提升而擴大收入規模，而且存量項目單體收入也存在持 續增長的潛力

23、。單校區年化合同金額約 600 萬。以新大正在西南區域的學校物業為例， 涵蓋了各種體量與類型的院校，年化合同金額在 186 萬-1664 萬不等， 我們取所有項目的平均值，得到在管項目單校區平均年化金額約 600 萬， 我們認為這一金額用來衡量高校平均物業費較為合理，因為在這 19 個 樣本學校中有規模較大的全國重點大學、也有規模較小的高職院校。同 時，19 個樣本高校取中位數的話是 479.2 萬，但考慮到學校物業合同一 般簽 3 年左右，合同到期后若續簽，大多數情況會因為人力成本的剛性 上升，疊加服務需求的增多，帶來續簽合同金額的提升。截至 2019 年底全國 2688 個高校，由于 20

24、10-2019 年全國高校復合增 速為 1.47%，假設 2019-2025 年復合增速為 1%，那么預計至 2025 年 全國將有 2853 個高校，假設每個高校 2 個小區，對應5707 個高校校區， 則目前全國高校基礎物業的市場規模約 600 x5707=342.4 億。如果面積口徑這一角度看，據教育部數據，全國普通高校校舍面積截至 2019 年達到 10.12 億方，從 2011 年至今，每年維持約 3000 萬方的增 速，我們假設這個增速維持到 2025 年，那么預計 2025 年高校的校舍面 積將達到 11.62 億方左右。百強物業企業學校業態物業費水平有波動，但總體維持在 3.2

25、-3.7 元的 區間，學校業態的物業費比較有特點：一方面，因為學校具有公益性， 不完全遵循市場經濟原則，物業費一定程度上定價受到管制；另一方面， 學校多樣性的需求讓物業費有較高的提升空間，學校有教學樓、辦公樓、 食堂、會議室、圖書館、宿舍等多業態，隨著服務的放開，物業服務收 入有持續提升的空間。隨著學校服務內容的豐富，我們預計 2025 年行業平均在管物業費至少 在 3.5 元/平/月，假設高校校舍面積如上文預測的 11.62 億方，那么高教 物業市場空間約 3.5x11.62x12=488.04 億元。前文我們分別用數校區和數面積的方法簡單測算高校物業的規模，分別 為 342.4 億與 48

26、8.04 億。目前學校物業市場化主要在高校層級，中小學更多承擔基礎教育工作， 并未大量開放，但我們看到一些企業學校已經在這一領域展開合作。從 市場空間看，這部分同樣很大，截至 2019 年全國中小學校舍建面達 20 億方左右，從 2016 年至今年均增長 8000 萬至 1 億方，我們保守估計未 來 5 年年均增長 8000 萬方，那么截至 2025 年全國中小學校舍總建面預 計達到 24.8 億方，按 3.5 元/平/月的均價計算，假設中小學物業后勤服 務逐步向市場放開，到2025年后勤服務市場化達到20%，那么截至2025 年中小學物業市場空間約為 24.8X3.5X12X20%=208.

27、32 億。加上前文我們對高校領域數校區與數面積法測算的 2025 年市場規模分 別為 342.4 億與 488.04 億，兩種口徑結果近似，出于審慎評估原則我們 取較低的 342.4 億，加上中小學物業市場的體量，那么預計至 2025 年， 學校業態總市場規模至少達到 550 億。醫院：預計截至 2025 年行業市場規模約 450 億元醫療衛生總費用增長潛力大，市場需求旺盛。隨著國力增強，我國的醫 療衛生投入高速增長。從 2006 年至 2019 年，我國衛生總費用從 0.98 萬億增長至 6.58 萬億，年復合增長率為 15.74%。同時，衛生總費用占 GDP 的比重也從 2006 年的 4

28、.52%上升至 2019 年的 6.64%。醫療需求有望持續釋放。我國醫療衛生機構診療人次快速增長的主要原 因是隨著全民健康意識的加強、人口老齡化的加劇、醫療技術的更新發 展以及醫療衛生體制的深化改革，而其中人口老齡化是重要的推動因素。 截至2019年底我國65歲以上的老人占比達到12.57%，總人口達到1.76 億，最新的第七次人口普查數據顯示，截至 2020 年底我國 60 歲以上的 老人達到 2.64 億，占比達到 18.7%。需求帶動供給，醫療供應指標穩步增長。我國現行的醫院分級管理辦 法規定，醫院主要按照服務的分為三級。一級醫院：向一定人口的社 區提供預防，醫療、保健、康復服務的基層

29、醫院、衛生院；二級醫院： 向多個社區提供綜合醫療衛生服務和承擔一定教學、科研任務的地區性 醫院；三級醫院：向幾個地區提供的高水平專科性醫療衛生服務和執行 高等教育、科研任務的區域性以上的醫院。截至 2019 年底，我國醫院數量已經達到 34354 個，其中三級醫院 2749 個，二級醫院 9687 個，一級醫院 11264 個，其他醫院 10654 個。 對于醫院業態物業管理空間的測算，我們認為醫院作為公建業態的細分 子行業，相比于計算面積單價，從合同金額口徑測算更為合適。具體的醫院分級也會對應到醫院的規模。其中一級醫院對應的床位數量 是 20-99 張；二級醫院是 100-499 張；三級醫

30、院是 500 張以上。但每家醫院的規模也有較大差別，大的三甲醫院可能有數千張床位，多個院區， 其物業服務的規模也遠大于普通或剛符合標準的醫院。我們從益中亙泰招股書中獲取到主要客戶的信息，可得大型綜合醫院平 均年化物業服務合同金額約在 3000-5000 萬；考慮到公司未披露是否涵 蓋全部院區，及物業服務項目的品類還有增加的余地，因此該合同金額 不是固定不變，且更大概率是隨著時間的推移，服務內容的增加而增加， 因此若以當前時點的收入為基準，預測未來行業的空間，相對來說是存 在一定程度上的低估。我們從各家醫院官網獲得了每個醫院擁有的床位數據，攤到物業服務收 入中看，發現大型醫院的物業服務支出比較固

31、定，大體和床位數量成正 比，平均一個床位的年化服務金額約為 0.97 萬，其中上海仁濟醫院為 1.54 萬，臨沂 0.6 萬，相比 0.97 萬分別有一定的溢價與折價，這里面我 們認為主要原因是城市能級不同帶來的服務成本不同。數據上看，一線城市的醫院物業費水平顯著高于三線城市，因此單個床 位帶來的收入會有明顯的差異，平均下來，我們大體可以按每床位 0.97 萬/年來預估當前時點的行業平均的收入情況。我們用每個床位產生的收入來預估全行業的物業管理收入規模，每檔次 的醫院，我們保守估計按最低數量的床位做乘數，而對于大于 800 張床 位的醫院，考慮到并未設上限，不少大型醫院有上千甚至近萬的床位，

32、直接用 800 張床作為大型醫院的均值測算會大幅低于真實情況。因此我 們予以區分，百強三級醫院直接用現有病床數量作為依據，非百強三級 醫院每個醫院按三級醫院的最低標準 800 張床位計算。據筑醫臺資訊統計，截止 2018 年 4 月的全國門診量 TOP100 醫院榜單， 其中規模最大的為鄭州大學第一附屬醫院，擁有 10000 張床位，TOP100 醫院的總病床數是 296619 張，TOP100 醫院院均擁有病床 2996 張。考慮到我們對于每個等級醫院病床數量均取門檻值，那么截至 2019 年 全行業的市場規模至少為 413 億。據國家衛健委數據，2013 年至 2019 年我國三等醫院從

33、1787 個增長至 2749 個，增長比較平穩，CAGR 為 7.44%；2013 年至 2018 年 5 年間全國床位數由 457.86 萬增長至 651.97 萬張，CAGR為7.32%。我們保守預計2019-2025年全國病床數的CAGR 為 5%，那么預計截至 2025 年一至三級醫院的病床數將從 455 萬張升 至 580 萬張；若物業服務對于醫院業態的滲透率是 100%，行業規模將 達到 563 億。商業：預計截至 2025 年行業市場規模約 575.28 億元（不含商業運營）我國商用房供給從房地產開發口徑看，在 2013 年達到了頂點，商用營 運方的新開工規模達到 2.59 億方

34、，隨后開始逐年下滑；另外從建筑業商 用房竣工面積也可以看出這一趨勢，行業在 2016 年到達竣工頂峰，約3.03 億，隨后開始進入 4 年的回落期，由于商業用房竣工一般為 2.5-3 年左右，2013 年的新開工高峰對應 2016 年的竣工高峰，數據上可以相 互驗證。同時，商業用房從交付到使用再到產生租金收入與物業費也需要一定的 時間，因此在報表層面，我們測算 2025 年商業物業管理的規模，可以 從截至 2021-2022 年的商用房新開工情況來進行估算。我們引用華潤萬象生活招股書中弗若斯特沙利文物業的數據與預測：“截 至 2019 年購物中心的在管面積約 5.35 億方，2019 年-20

35、24 年的復合增 長率為 7.1%”。從上文的商用房新開工面積可得 2013 年后整體呈下滑 趨勢，但在 2020 年依然有 1.8 億方的新開工規模，因此我們保守假設 2025 年的增速相比 2024 年增長 6%，那么截至 2025 年預計購物中心 在管規模約為 7.99 億方。2018 年 500 強商業物業的平均物業管理費是 6.19 元/平/月，2015-2019 年百強物業的商業物業費基本在 6-8 元左右。我們謹慎估計按 6 元/平/ 月的標準，作為 2025 年行業平均物業費，行業在管面積按 7.99 億方計 算，可得行業在 2025 年的總收入規模約 575.28 億。（57

36、5.28 億為商業 物業管理費的規模，不含商業運營收入）公共場館與交通樞紐：預計截至 2025 年行業市場規模約 614 億元常見的公共場館如美術館、圖書館、科技館、體育館、大型會展中心及 機場、高鐵、軌道交通等為代表，按照劃分其實學校和醫院也可劃為公 建業態，考慮到其細分業態相對較成熟，我們拆開在前文單獨計算。 由于公建種類繁多，且缺乏量化統計，我們不再一一做評估，拋開醫院 與學校我們之前討論過的業態，把剩下的業態合并劃分為公共場館與軌 道交通樞紐分析。公共場館方面，截至 2019 底，全國共有博物館 5535 個（國家文物局）， 各類型圖書館 3196 個（國家圖書館研究院，2019 中國

37、公共圖書館事 業發展基礎數據概覽），體育場地 354.44 萬個、場地面積 29.17 億平（國 家體育總局體育經濟司），其他業態的美術館、會展中心等業態也有可觀 的數量，但從行業協會公布的數據看，2018 年 500 強物業公司公共場 館業態管理項目僅 1384 個，百強物業公司公共場館管理項目 687 個， 頭部的市占率及滲透率都比較低。原因是我們認為是在公建業態沒有高 集中度的基因，比如住宅業態行業集中度大幅高于公共類因為房地產開 發行業的高集中度帶來的結果，而且在缺乏資本的助力下，行業內部的 整合動力不大，本身較為分散的布局也導致規模效應不易形成，這就讓 行業處在一個高度分散的市場。雖

38、然行業集中度比較低，但市場空間可能比想象中的大。中國物業管理 協會發布的 500 強及百強物業公司的統計數據顯示單公共場館項目的年 化收入分別為 289 萬與 329 萬元。我們從政府招采網上獲取部分場館類 項目的中標情況可得年化收入根據項目大小及服務多少，定價差別會比 較大。我們統計到的不同類別公共場館的年化物業服務收入在幾十萬到大幾百 萬之間，平均的年化收入在 200-400 萬之間，其中博物館較圖書館與體 育館高一些，結合前文提到了百強物業公司項目平均的合同金額在 300 萬左右，正好落在我們抽樣出的平均數上，因此，我們假設公共場館類 業態單個平均合同金額為 300 萬左右。截至 201

39、9 底，全國共有博物館 5535 個（國家文物局），各類型圖書館 3196 個（國家圖書館研究院），體育館并未有具體數據，但規模看量可 能是最大的，我們發現體育館的招采主體主要是地方政府與高校，按全 國每個城市 2 個體育館，每個高等院校 1 個體育館保守估計，那么城市 口徑下的體育館為 1392 個，高校體育館 3005 個，合計 4397 個。那么 合計博物館、圖書館、體育館 13128 個按 300 萬/年均價算，截至 2019 年的年化服務合同金額達到 393.84 億。據國家文物局披露，“十三五”時期，我國備案博物館的數量由 4692 家 增長至 5788 家，增速為 23.36%，

40、我們保守預計“十四五”時期博物館 數量增速降為 10%，那么備案博物館有望在 2025 年達到 6366 個。全國圖書館數量截至 2019 年底 3196 個，2014-2019 年增速為 2.53%， 圖書館增速較慢，因此我們假設 2025 年全國圖書館保有量，依然維持 在 2019 年底的規模；體育館數量也保守按 2019 年底預測，那么預計 2025 年博物館、圖書館、體育館總數量約 13959 個，單項目年化金額 2019-2025 年這 6 年間我們給予 6%的漲幅（一般合同期 2-3 年，3%左 右漲幅），那么截至 2025 年公共場館行業空間有望達到 443.90 億。交通樞紐方

41、面，我們僅統計規模較大的機場與軌道交通項目，截至 2019 年底全國共建成機場 238 個；在運營軌道交通線路達到 208 條（2020 年為 244 條）。機場服務費用方面，我們以新大正服務的重慶機場為例，我們從招股書 獲得其在 2018 年服務的重慶機場項目 3 個合同合計化合同金額約 4600 萬，考慮到國內機場大多在擴建，且單個機場物業項目大多分包給眾多 物業公司，因此單項目年化金額大概率會大于單個公司的中標金額。因 此，對于單個機場我們按 5000 萬/座的服務價格來評估。軌道交通費用方面，我們以新大正招股書上在 2018 年服務的重慶軌道 交通六號線項目為例，2、3 標段加上綜合樓

42、等設施的年化服務合同金額 在 1000 萬左右；另外我們從安徽合肥公共資源交易中心獲取到合肥 市軌道交通 4 號線正線物業服務（2021-2024）項目的招標情況，1 個 標段合同估算價 6045.91 萬元，年化金額約 2000 萬，那么我們粗略估 計全國軌道交通單條的物業服務費年化金額約 1500 萬左右。 我們保守預計到 2025 年全國建成機場 250 個，運營軌道交通線路 300 條，單項目服務金額保持當前水平，那么機場和軌道交通的物業服務市 場空間分別將達到 125 億和 45 億，共計 170 億。二、城市服務：基礎物業服務在 toG 端的延伸，遠期市場空間破萬億城市服務不是一個

43、新術語，但對物業行業來說，并沒有準確的定義。碧 桂園服務首席市場官汪英武在 4 月 22 日以鏈接生態，共同成長為 主題的碧桂園服務城市服務開發者大會上，提出了對于“城市服務”的 定義：“城市服務是以政府采購、公私合營、混合改制為交易形式，以公 共服務為載體、以城市空間運營、產業支持發展、社區民生服務為主要 領域，通過數字化賦能、智慧化手段，實現規模化、一體化運營，面向 城市屬地政府、企業、居民提供綜合服務的集合總稱。”萬科物業同樣在城市服務領域有較深遠的探索。在城市服務業務中，自 身扮演一個“整合商”角色，承接整個城市公共空間的管理，把當地的 城市環境衛生、城市公共綠地養護、市政基礎設施養護

44、、社區綜合治理、 公共資源經營管理等城市管理業務整合管理。萬科物業與橫琴攜手打造的國內首個“物業城市”治理模式，可以當做 一個較為完整的城市服務案例。我們可以從中國政府采購網了解珠海市橫琴區采購服務的具體細節。我 們從珠海市橫琴新區公共空間管理與服務綜合采購項目這個公示文 件的相關說明中可了解到：“物業城市”模式屬于國內首創，把橫琴新區的整個城市公共空間與公共資源整體作為一個“大物業”，“物業城市” 屬于涉及管理、服務、運營的綜合性項目，涉及市政園林、環境衛生、 國土巡查、城管巡查、治安巡查、矛盾化解、突發狀況處理、后勤服務、 停車資源運營管理等眾多行業。從介紹的服務內容中我們可以發現，政府采

45、購的不僅僅是單純的環衛服 務，還有綠化、秩序、管網維護、設施維護、空間資源利用等城市綜合 服務。政府通過地方財政采購，而這部分的財政支出，主要是城鄉社區 事務支出，當然部分也會涉及到節能環保支出，這部分我們暫且不考慮， 僅考慮城鄉社區事務支出。我國的城鄉社區事務支出增長較快，2018-2019 年增速達到 12.53%， 2010 年-2019 年的 CAGR 達到 17.16%。總支出為 2.49 萬億，但并不 是所有的支出都用于城市服務。與城市服務相關的支出，主要集中在城 鄉社區公共設施支出、環境衛生、工程建設管理等。珠海橫琴新區的“物業城市”模式是目前處于探索期的城市服務的典型 案例，目

46、前已作為樣板被許多地方學習和采用，據物業城市戰略研究中 心統計，截至 2020 年 10 月全國已經有 37 座城市落地了橫琴的“物業 城市”模式。我們從中國政府采購網獲取到的橫琴新區（島內）2019 年的市政管養項 目的中標金額為 2.71 億，橫琴新區（一體化區域）市政管養為 6794 萬， 同時 2020 年新增的橫琴新區（島內）市政管養 2692 萬，橫琴新區（一 體化區域）610 萬，這 4 項橫琴新區市政管養采購服務合計 3.73 億元。除了城市的基礎維護之外，公共空間管理與服務也是城市服務采購的一 環，2020 年橫琴新區轄區內部分公共空間管理與服務的采購中標金額達 到 4457

47、 萬。當然，還有些單個項目的管養及物業服務我們并未列出， 這些項目也可以算做公建項目中。僅統計現有的城市管養（3.73 億）和 空間服務（4457 萬）這兩部分城市服務業務，可得單年的合同金額達到 4.17 億。2019 年全國城鄉社區衛生支出 2845 億，2014-2019 年的年復合增速為 12.69%，我們假設未來 6 年維持 10%的復合增速，那么預計到 2025 年 全國財政支出中用于城鄉環境衛生支出將達到 5040 億，按環衛占城市 服務的比重 31.85%推算，理論上截至 2025 城市綜合服務總費用可達到 1.58 萬億。但目前城市服務市場化程度并不高，實際市場規模需要乘以

48、一個滲透率或者說市場化率。考慮到城市服務市場化推進速度難以預計，我們不去給出一個明確的時 間節點與數字判斷。橫琴聯手萬科物業，在 2018 年 5 月 24 日啟動的全 國“物業城市”試點行動，據物業城市戰略研究中心統計，截至 2020 年 10 月，全國已經有 37 座城市落地了橫琴的“物業城市”模式。從數 據與邏輯中得到一個推論：隨著機構后勤市場化推進與物業服務的滲透， 物業公司對于城市服務市場的滲透率是在持續提高的，遠期空間有望突 破萬億。三、增值服務：業務邊界持續延展，樂觀情景下總市場規模近萬億在物業行業，我們將基礎物業之外的業務統稱為增值服務。增值服務大 體上可以分為兩類，非業主增值服務與業主增值服務，區別是服務主體 上的不同。非業主增值服務主要圍繞開發商展開，包括案場服務、工程服務、顧問 咨詢服務等業務，商業模式以服務開發商為主，因此可以理解為房地產 行業產業鏈的一環，與房地產景氣周期密切相關。