1、萬科為何換標桿？房地產開發仍然是未來10年中國地產的主旋律世聯研究理論版權聲明：本文僅供客戶內部使用，版權歸世聯地產顧問（中國）有限公司所有，未經世聯地產顧問（中國）有限公司書面許可，不得擅自向其它任何機構和個人傳閱、引用、復制和發布報告中的部分或全部內容。2005-4-13第一頁，共四十六頁。長城地產面臨困境的根源是什么？長城地產為什么不能走“租金股”的道路？未來中國房地產開發企業的發展趨勢如何？萬科為什么放棄新鴻基而選擇pulte為標桿？房地產的香港模式和美國模式的主要差別有哪些？2第二頁，共四十六頁。長城不能成為“租金股”？3第三頁，共四十六頁。長城集團面臨問題的表征可開發土地儲備嚴重不

2、足盈利水平持續下降開發成本顯著提高融資渠道單一，股權融資受限人才短缺土地儲備不足的原因是無法按照市場價獲地。開發成本提高，是由于資產周轉速度放慢和資本使用成本過高。管理成本、利息成本和資金的時間成本是主要成本。資本周轉速度慢資金使用成本較高開發成本較高 合理利潤率難以實現股權融資障礙債務融資出現瓶頸整體融資能力下降規模獲取土地能力受限策略性持有土地能力低危急持續開發回款出現壓力獲利能力下降6；10土地儲備不足4第四頁，共四十六頁。長城地產問題的根源：內部資源未能適應外部環境變化57的業務為依靠土地價值所產生的物業出租受益住宅開發收入下滑到36，并且受益的來源為土地價值的增值依靠協議獲得土地，市

3、場價出售市場運作的毛利率只能維持7無法按照市場價獲地363413107二級開發圣廷苑倉儲貨代市場商業、寫字樓租賃物業管理過去由于特殊資源和政府背景所導致的土地低成本，在支持長城發展的同時，形成了粗放式的項目開發和企業管理模式。長城至今未能改變這種模式，使其適應外部環境的變化。5第五頁，共四十六頁。加強資產的使用效率，降低資產的使用成本，是實現盈利目標的關鍵凈資產受益率（ROE）目標收入成本開支房地產開發收入其他業務收入銷售成本管理費用財務費用資產本身的增值能力 凈利潤資產的重新估值資產的結構優化主要通過加速資產周轉率和控制資本占用成本來增加凈利潤。凈資產年內基本穩定6第六頁，共四十六頁。長城必

4、須首先對集團自身的資源和機構進行重新盤點和整合增強盈利水平，加速資產周轉率“又快又好”的含義，是指針對資金短缺的項目公司，通過收購，當年結轉收入，并獲取盈利進行資產重新清查、評估收購“又快又好”的項目公司投資策劃中心策劃功能前置，在取地前完成對地塊的整體規劃方案和精確的財務分析取地和開盤時間壓縮在8個月之內組建集團客戶關系系統，梳理潛在資源，立項評估，跟蹤重點關注的事情收購酒店等大宗固定資產購買短期不能開發的土地大規模收購三級市場連鎖地鋪大規模介入舊城改造項目絕對不做的事情7第七頁，共四十六頁。長城二級開發的關鍵原則是“短平快”，提升資產周轉率，降低單位成本和費用 資產收益率 銷售利潤率資產周

5、轉率 土地獲得土地開發項目施工項目回款決策前置！縮短技術決策的周期凈地無拆遷規劃問題拉長付款期限有競爭力的施工速度分小塊滾動開發多層和低密度住宅為主增強營銷能力，加速回款半小時經濟圈市場8第八頁，共四十六頁。對房地產企業發展趨勢和階段的判斷開發專業化和規范化有限多元化“租金股” 區域經濟背景 企業財務狀況經營和產品范圍企業核心競爭力香江國際萬科1990華僑城合生創展深圳萬科上海綠地香港置業太古新鴻基香港總資產經濟快速發展快速城市化浪潮對增量物業的剛性需求經濟持續發展產業結構調整對增量物業的剛性需求經濟平穩發展城市化告一段落增量物業減少總資產高速增長較高負債率和ROE總資產龐大抵御風險較低負債率

6、和ROE總資產穩步增長平均水平負債率和ROE專一化標準化生產客戶聚焦，嚴格控制成本區域布局，產品市場拓展大量持有物業區域和物業多元化融資能力和專業效率融資能力和開發能力穩定持續回報9第九頁，共四十六頁。長城遠不具備成為“租金股”的條件成為租金股，總資產必須達到一定規模，來抵御外部環境變化帶來的風險香港“租金股”的房地產模式，與香港城邦式的經濟結構相關六家房地產企業2004年的總資產比較（單位RMB）10第十頁，共四十六頁。新鴻基和太古為代表的香港房地產企業，以持續經營為主要利潤來源新鴻基2004年總利潤中，開發凈利潤占21，出租受益占79。住宅開發收益中，所開發干道沿線農地變性價值后的增值為主

7、要利潤來源。11第十一頁，共四十六頁。新鴻基和PULTE的對比分析HK Sun Kung KaiUS Pulte所依托的土地制度空間布局城邦經濟土地有限，絕對財富大陸經濟城市和農村經濟發展差距地價差距大企業的財務體系和金融模式預售為代表的客戶融資；各集團相互持股的股權資本結構；PMC與銷售過程一體化銀行貸款為主要融資方式企業的價值體系和管理文化錯綜復雜的關聯交易多元化的交叉業務清晰簡單交易單一業務控制成本企業主營業務開發物業經營住宅開發ROE5%20.6%資產負債率94012第十二頁，共四十六頁。萬科為何換標桿？13第十三頁，共四十六頁。萬科對市場的觀點：消費者的有效需求是市場存在的理由資料來

8、源：萬科2004年報住宅是人類生存必須的基本物資，也是社會成員改善生活品質最重要的物質基礎決定住宅市場基本走勢的，是經濟的成長性、人口結構和居住形態變遷關于需求政策是市場環境中不可忽視的一部分政策的出發點，只會是防范市場波動的風險，而不是憑空創造或消除一個自我演進的市場關于宏觀調控14第十四頁，共四十六頁。萬科理解的支撐住宅需求三大因素：城市化、家庭規模縮小和人口老齡化5.37億6.60億3.53人3.25人15第十五頁，共四十六頁。三大因素導致的未來5年每年新增住宅需求量.0.04億平方米1.62億平方米3.69億平方米單位：億平方米16第十六頁，共四十六頁。應屆畢業生對萬科選擇全國市場的影

9、響2005年，全國338萬高校畢業生中，91選擇在北京、上海、深圳、廣州、浙江、江蘇求職。99117第十七頁，共四十六頁。作為成熟經濟體的美國市場，代表性房地產開發企業依然有蓬勃生機2004年，美國一手房交易數量為118.6萬套，為二手房的1/6代表性開發商pulte數量增加18%，平均售價上漲11% Pulte占有美國市場的3.25的份額18第十八頁，共四十六頁。萬科對中國大陸房地產的判斷：未來10年內，房地產開發依然是中國房地產市場的主旋律19第十九頁，共四十六頁。萬科所理解的未來挑戰資料來源：萬科年報萬科認為：真正的挑戰是如何在與境外開發企業競爭中，通過企業內部優勢的建立，為消費者提供滿

10、意的產品和服務。核心競爭力之于產品：低成本和高質量所帶來的客戶忠誠之于企業：融資和技術實力房地產本身的高能耗中國人均能源占有量不到均值一半產品建造精度低于先進水平一個數量級目前住宅開發的粗放模式資金實力國際融資能力核心技術上的競爭：日本的專利境外同行的進入20第二十頁，共四十六頁。萬科的二十年歷程：通過專業化和品牌為市場環境的變化做準備我覺得土地轉讓制度改革政策，是萬科等待了十多年的。我們開始創業的時候，就開始賭這一天，我們終于賭贏了。如果我們輸了，我們很可能輸得很慘。萬科一直在為這樣的政策做準備。VANKE總經理郁亮萬科城市中檔住宅為主業剝離非房地產業，放棄多元化放棄別墅、商場、寫字樓出售華

11、潤萬佳收縮全國布局13變4放棄30家企業的持股權 1993 1994 1994 1995 2001萬科提出高于25的利潤不做，就是因為萬科從貿易起家，切身感受到暴利終將轉向社會平均利潤率，企業的長遠發展不能建立在超額利潤率的基礎之上。王石21第二十一頁，共四十六頁。過去二十年，萬科以依靠專業化建立起來的“低成本+差異化”為企業的核心競爭力專業化所形成的低成本產品和采購定制化聚焦中檔住宅施工流程的專業化差異化競爭品牌美譽度小區規劃物業管理22第二十二頁，共四十六頁。凈資產收益率保持在10以上，保持持續的股權融資資格和債權融資能力萬科是中國大陸唯一發行第二次可轉債的上市企業23第二十三頁，共四十六

12、頁。資產負債率保持在5060，長期具備低財務風險和高信用等級萬科長期被金融機構和信用評級機構評為AAA級企業24第二十四頁，共四十六頁。較高的盈利水平和廣泛的資本市場融資，使得萬科獲得了更大規模的債務融資能力具備股權融資的能力，股權和債權融資交錯進行，保證了萬科在維持一定資產負債率基礎上的持續快速發展 15億可轉換債券順利轉股 19.9億可轉債2成功發行 中國農業銀行46.9億綜合授信額度簽署4月9月11月 德國HI公司3500萬美元中山項目融資新華信托1.99億元貸款6月7月萬科在2004年的股權、債權、境外合作融資一覽25第二十五頁，共四十六頁。萬科近年總資產持續增長26第二十六頁，共四十

13、六頁。主要結論：萬科長期以來的自覺行動，使得自身具備了與pulte相似的特征萬科具備了成為百年老店的一些基因。姜汝祥找到pulte這樣的標桿為萬科學習的目標，是件很幸運的事情。郁亮 Pulte的競爭戰略和特征?27第二十七頁，共四十六頁。美國房地產業環境和利益相關者增量住宅市場商用物業市場（寫字樓、酒店、廠房等）投資者/權益人投資者需求者REITs（33）養老基金（46）人壽保險公司（10）REITs房地產發展商PMC等抵押公司住宅需求者數字：2003；來源:新財經商業房地產需求者專業物管公司銀行貸款機構和個人投資者存量住宅市場房地產經紀公司發展商出租代理公司住宅需求者關鍵參與機構注：在這里暫

14、時忽略政府在金融、土地和規劃管制上的重要作用。28第二十八頁，共四十六頁。對美國增量房市場保持持續發展的判斷，是Pulte制定戰略的基礎和依據以房地產開發為主業我們的利潤來源主要來自開發收入下扣除成本后的利潤pulte人口增長，移民增加，收入上升和購房趨勢持續，使增量房保持穩定的市場需求。pulte分析由于需求增量比較穩定，業務增長在于擴大市場占有。pulte分析公司堅持的根本：增長通過穩健的（開發）業務帶來的收入扣除成本后的利潤維持較好的資產負債，使其在市場機遇出現之際擁有優勢在建筑效率、質量、客戶滿意度方面保持領先雇傭、培訓、和保留最好的員工（人力資源）戰略思考、對營運和融資的判斷力總是挑

15、戰自己、超越自己29第二十九頁，共四十六頁。戰略性收縮和聚焦，是PULTE對美國宏觀環境分析后的關鍵性舉措 住宅商用房地產零售銀行27個州54個市場區域 住宅 主要大城市19561950年代后期1970-1990年代目前30第三十頁，共四十六頁。靈活管理最關鍵的土地資產關于土地獲得和控制方面，需要進一步研究美國目前的土地制度和開發管制A.事前做長期規劃B.控制土地儲備，拋離對手（過去三年，用地100,000塊，但有控制地302,000塊），當需求上漲時，保證業務增速發展C. 2005年，土地儲備343,000塊（價值65億美圓），46%持有，54%根據環境來定（交付定金4億美圓，中斷交易時部分

16、可退還），因此，可降低環境改變帶來的風險（土地更易獲得，或地價下跌）。當需求舒緩時，可放慢業務發展。31第三十一頁，共四十六頁。精細化是pulte的核心綱領 辨別最佳優質地塊 標準化降低住宅成本 目標客戶群鎖定產品質量領先提高客戶滿意度 客戶細分擴大市場占有率 客戶細分：首次置業、首次換房、二次換房、活躍老年人PMC服務:對低收入置業者貸款并購DelWebb,占領老年人公寓市場終身鎖定所帶來的忠誠度 迅速整合，消除重疊功能，組合可利用資源 在規模、地理布局和產品包方面處于絕對領先 改變流程，降低材料和人力成本 低成本給客戶帶來更多價值 創立“圖書館”，收集賣得最好的建筑平面圖，進行排序，篩減一

17、半至大概1200種戶型，找機會再削減一半 根據建筑材料和在現場的建筑難易程度進行評估，確保效益 排列內部的規格來匹配不同的11種客群 減少了不必要的變化，減少運營成本 32第三十二頁，共四十六頁。精細化以提高質量和客戶滿意度為標準高規范/低變動在客戶方面和金融方面都是成功 的。有利于減少建筑成本，改善建筑時間，提高產品質量。Pulte Annual Report 2004 “客戶需要”的一致性意味著我們可以設計具備某些特性的基本產品作為標準，為顧客提供更高的價值，也減少了不必要的變化，減少運營成本，提高自身、承包商、制造商的效益。 Pulte Annual Report 2004 33第三十三

18、頁，共四十六頁。從1997年到2004年，pulte的總資產增長了6倍在相對成熟的市場環境和穩定增量的需求背景下，pulte的戰略為公司帶來了罕見的快速、持久增長34第三十四頁，共四十六頁。過去8年中，萬科和pulte的增長速度極為相似35第三十五頁，共四十六頁。驕人的ROE，使得pulte贏得了投資者和信貸機構的青睞，鞏固了融資能力2004年，四家房地產企業ROE比較36第三十六頁，共四十六頁。萬科未來十年的戰略：從專業化走向精細化；以“有質量增長”為戰略目標有質量的增長資本回報率客戶忠誠度產品和服務創新HR回報率37第三十七頁，共四十六頁。基于“有質量增長”的三大策略選擇依據客戶內在價值逐

19、步細分市場逐步升級產品服務體系和競爭能力通過提供客戶不同生命周期內的梯度產品實現終身縮定客戶細分策略三大城市圈4.1的國土，40的GDP的居民儲蓄額，平均水平2倍的人均支出利用區域發展差異，規避單一市場風險擴大區域集約投資，發揮整合優勢城市圈聚焦策略住宅產業化，降低人工成本的比例，改善成本結構提高品質和性價比和諧、自然、生態標準的自主知識產權產品精細化創新策略多角度融資通過合并縮減成本和絕對領先對土地的戰略性控制其他策略38第三十八頁，共四十六頁。萬科所選擇的道路，與新鴻基模式有較大不同HK Sun Kung KaiVANKE企業的財務體系和金融模式預售為代表的客戶融資；各集團相互持股的股權資

20、本結構；銀行貸款為主要融資方式;積極嘗試多角融資企業的價值體系和管理文化錯綜復雜的關聯交易多元化的交叉業務清晰簡單交易單一業務控制成本企業主營業務開發物業經營住宅開發ROE5%10%-14%資產負債率950%-6039第三十九頁，共四十六頁。 商用房地產由于區別于城邦經濟的大陸體制，房地產開發業將在較長時間內作為 房地產市場主旋律眾多人口和空前城市化所帶來的持續增量需求廣袤土地導致的土地級差和土地價值的變遷開發專業化和規范化有限多元化“租金股”香江國際萬科1990華僑城合生創展深圳萬科上海綠地香港置業太古新鴻基香港總資產融資能力和專業效率融資能力和開發能力穩定持續回報 住宅市場PulteLen

21、nar40第四十頁，共四十六頁。咨詢業同行的觀點- 行業成熟度與房地產商商業模式演變示意圖 -高利潤階段高風險/高回報產品創新中等利潤階段適中風險/適中回報資本優勢/規模優勢微利階段低風險/低回報規模優勢經濟特征需求特征房地產開發/產品型房地產投資/資本運作型房地產服務/服務型時間行業規模中國大陸房地產商香港房地產商發達國家房地產商賣方市場對新增住房需求快速膨脹均衡市場對新增住房需求穩定增長買方市場以提升住房質量的需求為主業務特征房產增量開發地產開發房地產開發物業經營房產中介房地產金融服務房地產金融服務物業經營房產中介從產業周期角度分析: 我國的房地產行業總體處于從開發/產品型向投資/資本運作

22、型轉變階段，但由于我國區域經濟的不均衡性，大城市與其他地區相比，競爭業態發展會大大縮短41第四十一頁，共四十六頁。由于我國房地產處于行業發展的初級階段，未來謀求細分市場領先的服務模式將大量涌現，領先的房地產商開始向服務型企業轉變？房地產（存量）經營房地產（增量）開發房地產中介服務 地產開發土地使用權的獲得拆遷安置總體規劃房產開發房屋設計建設施工相關配套融資管理/銷售管理物業經營/出租酒店經營管理商場租售經營寫字樓租售經營公寓經營物業“低吸高拋”住宅市場的積壓房、二手房物業管理房地產中介房地產評估房地產咨詢服務房地產金融融資管理自有資金銀行貸款信托基金企業債券投資管理直接投入項目入股項目公司股權

23、合作(土地、資金等)基金管理項目管理創新潛力創新潛力創新潛力創新潛力42第四十二頁，共四十六頁。探索性結論1.未來較長時間內，房地產開發依然是未來中國房地產市場的主旋律，房地產企業龍頭依然是開發商。2.產品精細化和客戶滿意度將是未來房地產開發企業競爭的焦點。3.企業面向客戶和產品所必備的融資能力和技術水平，是競爭力的關鍵。43第四十三頁，共四十六頁。疑問1.Pulte土地儲備策略背后的美國土地制度和管制環境？2.人口老齡化是否能夠在中國形成類似美歐的大規模的“活躍老年人”階層？3.在局部發達地區出現大規模“收租股”企業的可能性？4.PMC對美國住宅房地產的影響，以及在中國的可能適應性機構？5.

24、中國商用房地產領域，未來的龍頭主體是產業基金（REITs）還是規模性企業？44第四十四頁，共四十六頁。通過辛勤的工作獲得財富才是人生的大快事。一個人一生可能愛上很多人，等你獲得真正屬于你的幸福后，你就會明白以前的傷痛其實是一種財富，它讓你學會更好地去把握和珍惜你愛的人。2022/8/242022/8/242022/8/24人只有為自己同時代人的完善，為他們的幸福而工作，他才能達到自身的完善。每項事業成功都離不開選擇，而只有不同尋常的選擇才會獲取不同尋常的成功。2022/8/242022/8/242022/8/24論命運如何，人生來就不是野蠻人，也不是乞討者。人的四周充滿真正而高貴的財富身體與心

25、靈的財富。人生沒有彩排，每一個細節都是現場直播。對產品質量來說，不是100分就是0分。成功的經理人員在確定組織和個人的目標時，一般是現實主義的。他們不是害怕提出高目標，而是不讓目標超出他們的能力。管理就是決策。2022/8/242022/8/242022/8/24經營管理，成本分析，要追根究底，分析到最后一點。再實踐。2022/8/24世上并沒有用來鼓勵工作努力的賞賜，所有的賞賜都只是被用來獎勵工作成果的。除了心存感激還不夠，還必須雙手合十，以拜佛般的虔誠之心來領導員工。2022/8/242022/8/24預防是解決危機的最好方法。我們不一定知道正確的道路在哪里，但卻不要在錯誤的道路上走得太遠

26、。不要把所有的雞蛋放在同一個籃子里。用他，就要信任他;不信任他，就不要用他。溝通再溝通。24 八月 2022多掙錢的方法只有兩個：不是多賣，就是降低管理費。我所做的，就是創辦一家由我管理業務并把我們的錢放在一起的合伙人企業。我將保證你們有5%的回報，并在此后我將抽取所有利潤的50%。請示問題不要帶著問題請示，要帶著方案請示。匯報工作不要評論性地匯報，而要陳述性的匯報。2022年8月24日在漫長的人生旅途中，有時要苦苦撐持暗無天日的境遇；有時卻風光絕項，無人能比。溝通是管理的濃縮。2022/8/242022/8/242022/8/24員工培訓是企業風險最小，收益最大的戰略性投資。人類被賦予了一種工作，那就是精神的成長。企業發展需要的是機會，而機會對于有眼光的領導人來說，一次也就夠了。2022/8/242022/8/24發展和維護他們的家;至于女子呢?則是努力維護家庭的秩序，家庭的安適和家庭的可愛。猶豫不決固然可以免去一些做錯事的可能，但也失去了成功的機會。管理是一種嚴肅的愛。2022/8/242022/8/